內(nèi)容目錄公司簡(jiǎn)介：西南核樞港口，成長性持續(xù)現(xiàn) 4基本概況：西南地便出海口，下轄欽州、防、北海三港 4主營業(yè)務(wù)基本情況港裝卸堆存為核心業(yè)務(wù) 4財(cái)務(wù)：收入端呈現(xiàn)健長趨勢(shì) 5貨量增長全國前列平運(yùn)河打開空間 7外貿(mào)航線占比持續(xù)升貨物吞吐量維持快增長 7成長看點(diǎn)1：西陸海通道加快建設(shè) 9成長看點(diǎn)2：平陸運(yùn)河開遠(yuǎn)期成長空間 10平陸運(yùn)河引流測(cè)算 11公司貨物吞吐量預(yù)測(cè) 12投資建議 13風(fēng)險(xiǎn)提示 13圖表目錄圖1： 北部灣港為我國西對(duì)開放的重要窗口 4圖2： 2020年以來公司港口卸堆存占收入比重定持在90%及以上 5圖3： 公司收入呈穩(wěn)健增趨勢(shì) 6圖4： 由于資本開支與產(chǎn)爬錯(cuò)配，公司毛利率所滑 6圖5： 2020年以來公司歸母利潤總體保持穩(wěn)定 6圖6： 北部灣港是我國西最捷的出海主通道 7圖7： 公司外貿(mào)航線數(shù)量續(xù)升 7圖8： 2025H1，公司貨物吞量yoy+11% 8圖9： 2025H1，公司集裝箱吐量yoy+10% 8圖10： 公司貨物吞吐量增位全國沿海主要港口列 8圖11： 北部灣港為西部陸新道陸海交匯門戶 9圖12： 2024年西部陸海新通開行班列破10000列 10圖13： 平陸運(yùn)河預(yù)計(jì)將成廣內(nèi)陸及我國西南地最捷的出海水運(yùn)通道 10圖14： 長洲樞紐為西江在東廣西交接節(jié)點(diǎn) 11圖15： 2024年長洲樞紐上行物達(dá)4801萬噸 11圖16： 2024年長洲樞紐下行物同比增長24% 11圖17： 2024年長洲樞紐上行物結(jié)構(gòu) 12圖18： 2024年長洲樞紐下行物結(jié)構(gòu) 12圖19： 公司貨物吞吐量預(yù)測(cè) 12表1： 可比公司估值表 13公司簡(jiǎn)介：西南核心樞紐港口，成長性持續(xù)兌現(xiàn)基本概況：西南地區(qū)便捷出?？冢螺牃J州、防城、北海三港北部灣港股份有限公司成立于1989年，是大型國有企業(yè)廣西北部灣國際港務(wù)集團(tuán)有限公司控股上市公司，公司是廣西沿海主要的公共碼頭投資運(yùn)營商，運(yùn)營的北部灣港北靠渝、云、貴，東鄰粵、港、澳，西接越南，南瀕海南島，地處華南經(jīng)濟(jì)圈、西南經(jīng)濟(jì)圈與東盟經(jīng)濟(jì)圈的結(jié)合部，是我國西南對(duì)外開放的重要窗口、西部陸海新通道的便捷出?？?，是連接我國西部12個(gè)省區(qū)與東盟十國、面向太平洋經(jīng)濟(jì)圈的國際門戶和國際樞紐。圖1：北部灣港為我國西南對(duì)外開放的重要窗口廣西政府網(wǎng)，主營業(yè)務(wù)基本情況：港口裝卸堆存為核心業(yè)務(wù)年來公司港口裝卸堆存占90%及以上。港口裝卸堆存業(yè)務(wù)：拖輪業(yè)務(wù)：圖2：2020年以來公司港口裝卸堆存占收入比重穩(wěn)定維持在90%及以上單位：億元 港口裝卸堆存業(yè)務(wù) 拖輪業(yè)務(wù) 理貨業(yè)務(wù) 其他業(yè)務(wù)53.190%53.190%59.093%65.594%65.994%36.888%42.889%48.390%33.695%60504030201002018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025H1，財(cái)務(wù)：收入端呈現(xiàn)穩(wěn)健增長趨勢(shì),0804年公司營業(yè)收入年AR達(dá).5051Q35.3519，圖3：公司收入呈穩(wěn)健增長趨勢(shì)69.570.063.869.570.063.859.053.655.447.942.1706050403020100 ，

營業(yè)收入（億元） yoy（右軸

35%30%25%20%15%10%5%0%盡管公司的營業(yè)收入近年來保持強(qiáng)勁增長，但其利潤表現(xiàn)卻未能同步跟上，出現(xiàn)了增收不增利現(xiàn)象。這主要在于公司戰(zhàn)略性的資本開支周期與產(chǎn)能爬坡周期之間出現(xiàn)了暫時(shí)性錯(cuò)配。公司近些年進(jìn)行了較多前瞻性資本投入來配套西部陸海新通道以及平陸運(yùn)河，隨著在建工程轉(zhuǎn)固，這些投資帶來了較多的折舊攤銷與財(cái)務(wù)費(fèi)用，短期影響了公司利潤。隨著西部陸海新通道的持續(xù)推進(jìn)以及平陸運(yùn)河的修通，預(yù)計(jì)公司港口碼頭的產(chǎn)能利用率將持續(xù)爬升，看好公司未來業(yè)績的快速成長。圖4：由于資本開支與產(chǎn)能爬坡錯(cuò)配，公司毛利率有所下滑

圖5：2020年以來公司歸母凈利潤總體保持穩(wěn)定45%40%35%30%25%20%15%10%0%

毛利率 歸母凈利率 扣非歸母凈利率

歸母凈利潤（億元） 扣非凈利潤（億元）歸母凈利潤yoy（右軸） 扣非凈利潤yoy（右軸）15 60%10 0%5 -20%0 ， ，貨量增長全國前列，平陸運(yùn)河打開空間外貿(mào)航線占比持續(xù)提升，貨物吞吐量維持快速增長公司位于華南經(jīng)濟(jì)圈、西南經(jīng)濟(jì)圈與東盟經(jīng)濟(jì)圈的結(jié)合部，地理位置獨(dú)特，是我國沿海主要港口之一，能夠有效對(duì)接一帶一路倡議，輻射渝、云、貴等西部內(nèi)陸地區(qū)以及越南等東南亞國家，是國家和西南地區(qū)能源、原材料、外貿(mào)物資等的重要集散中樞之一，也是我國西部最便捷的出海主通道。相較于傳統(tǒng)運(yùn)輸線路，西部陸海新通道能夠顯著減少運(yùn)輸時(shí)間和物流成本，特別是針對(duì)東南亞地區(qū)貨物來說，通過北部灣港可以快速接入中國西部市場(chǎng)，提升物流效率。圖6：北部灣港是我國西部最便捷的出海主通道公司官網(wǎng)，近年來，公司航線覆蓋度不斷擴(kuò)大，公司近洋航線實(shí)現(xiàn)東南亞、東北亞區(qū)域主要港口全覆蓋；遠(yuǎn)洋航線方面，直航非洲、北美、南美、印巴等地；內(nèi)貿(mào)航線實(shí)現(xiàn)沿海主要集裝箱港口的全覆蓋。同時(shí)，公司外貿(mào)比重的持續(xù)提高，不僅優(yōu)化了北部灣港的貨類與收入結(jié)構(gòu)，提升了盈利能力，更強(qiáng)化了其作為中國—東盟國際經(jīng)貿(mào)往來關(guān)鍵門戶的戰(zhàn)略地位。圖7：公司外貿(mào)航線數(shù)量持續(xù)提升單位：條20192020H120202021H120212022H120222023H120232024H120242025H1總航線4651525464697575767680841、外貿(mào)航線252828303741474748484952外貿(mào)航線占比54%55%54%56%58%59%63%63%63%63%61%62%1）東盟航線191928312）遠(yuǎn)洋航線33452、內(nèi)貿(mào)航線212324242728282828283132內(nèi)貿(mào)航線占比46%45%46%44%42%41%37%37%37%37%39%38%公司公告，近年來，依托一帶一路建設(shè)深入推進(jìn)、西部陸海新通道加快建設(shè)等重大機(jī)遇，疊加海鐵聯(lián)運(yùn)一體化建設(shè)成效顯著，公司貨物吞吐量、集裝箱吞吐量均保持快速增長，其中集裝箱吞吐量2020-2024年CAGR達(dá)13.76%，增速位列全國沿海主要港口前列。圖8：2025H1，公司貨物吞量yoy+11% 圖9：2025H1，公司集裝箱吐量yoy+10%3.53.02.52.01.51.00.52025H120242025H1202420232022202120202019201820172016201520142013

貨物吞吐量（億噸） yoy（右軸

3.13.13.32.72.72.82.31.81.61.71.11.21.31.425%20%15%10%5%0%

0

集裝箱吞吐量（萬TEU） yoy（右軸902902802702601538476416308241100112142180

40%35%30%25%20%15%10%5%0%， ，圖10：公司貨物吞吐量增速位于全國沿海主要港口前列0%

北部灣港 青島港 上海港天津港 廣州港 日照港寧波-舟山港 煙臺(tái)港 唐山港28%28%16%9%13%15%4%1%11%4%6%2015201620172018201920202021202220232024，交通運(yùn)輸部，成長看點(diǎn)1：西部陸海新通道加快建設(shè)西部陸海新通道是我國西部內(nèi)陸地區(qū)新的出海骨干通道，縱向上銜接一帶一路兩大軸線，橫向?qū)崿F(xiàn)與長江經(jīng)濟(jì)帶的空間耦合，是國家構(gòu)建雙循環(huán)新發(fā)展格局的關(guān)鍵樞紐，在《中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議》中再次強(qiáng)調(diào)了要加快西部陸海新通道建設(shè)。北部灣港作為西部陸海新通道陸海交匯門戶，是廣西實(shí)施一帶一路倡議的踐行者，推進(jìn)西部陸海新通道、北部灣國際門戶港和國際樞紐海港的主力軍。20242024H125.4TEU，同比+326%。圖11：北部灣港為西部陸海新通道陸海交匯門戶西部陸海新通道總體規(guī)劃》（國家發(fā)展改革委），年開行班列破001904年AR達(dá).8圖12：2024年西部陸海新通道開行班列破10000列120000

開行列數(shù)（列） 同比增速（右軸）2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

200%150%100%50%0%中國政府網(wǎng)，央視網(wǎng)，新華社，廣西發(fā)改委，成長看點(diǎn)2：平陸運(yùn)河打開遠(yuǎn)期成長空間134.2I5000727建成后，平陸運(yùn)河將成為廣西內(nèi)陸及我國西南地區(qū)運(yùn)距最短、最經(jīng)濟(jì)、最便捷的出海水運(yùn)通道。若廣西西江流域中上游船舶經(jīng)平陸運(yùn)河從欽州港出海，相比經(jīng)廣州出海，縮短了560多公里航程。未來平陸運(yùn)河的修通預(yù)計(jì)將有效改善廣西貨不走北部灣港的現(xiàn)狀，還能牽引集聚更多西部內(nèi)陸省份貨物流量，從而為公司注入強(qiáng)勁的貨物吞吐量增長動(dòng)力。圖13：平陸運(yùn)河預(yù)計(jì)將成為廣西內(nèi)陸及我國西南地區(qū)最便捷的出海水運(yùn)通道廣西壯族自治區(qū)交通運(yùn)輸廳，平陸運(yùn)河引流測(cè)算2024年長洲樞紐過閘貨運(yùn)量.41。圖14：長洲樞紐為西江在廣東、廣西交接節(jié)點(diǎn)廣西壯族自治區(qū)地圖院，20241.767.04480115%。圖15：2024年長洲樞紐上行物達(dá)4801萬噸 圖16：2024年長洲樞紐下行物同比增長24%0

上行貨物（萬噸） 37%4,80134,1583,53237%4,80134,1583,5323,2013,3713,04210%215%100%-5%-10%-

%

0

下行貨物（萬噸） 17,61114,20424%11,33411,57817,61114,20424%11,33411,57811,85612,49014%15105%5%2% 2%

%0%交通運(yùn)輸部珠江航務(wù)管理局， 交通運(yùn)輸部珠江航務(wù)管理局，年長洲樞紐上行貨物主要圖17：2024年長洲樞紐上行物結(jié)構(gòu) 圖18：2024年長洲樞紐下行物結(jié)構(gòu)22%36%11%8%12%11%煤炭 糧食 鐵礦砂 集裝箱 礦粉 其他22%36%11%8%12%11%

碎石 機(jī)制砂石粉 水泥 石灰集裝箱熟料 鋼材 其他3%5%6%6%11%40%12%13%4%3%5%6%6%11%40%12%13%交通運(yùn)輸部珠江航務(wù)管理局， 交通運(yùn)輸部珠江航務(wù)管理局，行貨源90%2024公司貨物吞吐量預(yù)測(cè)我們預(yù)計(jì)公司30年總貨物吞吐量達(dá)5.80030年AR達(dá).，20305.12025-2030CAGR20300.75CAGR達(dá)5.。圖19：公司貨物吞吐量預(yù)測(cè)單位：萬噸20242025E2026E2027E2028E2029E2030E1、非平陸運(yùn)河引流貨量32800367363967542849454204814550552yoy12%8%8%6%6%5%占總吞吐量比100%100%98%95%92%89%87%2、平陸運(yùn)河引流貨量7502250400057507500yoy200%78%44%30%占總吞吐量比2%5%8%11%13%總吞吐量32800367364042545099494205389558052yoy12%10%12%10%9%8%公司公告，中國政府網(wǎng)，新華社，投資建議表1：可比公司估值表公司作為西南地區(qū)核心樞紐港口，區(qū)位優(yōu)勢(shì)明顯，成長性持續(xù)兌現(xiàn)，同時(shí)平陸運(yùn)河打開公司遠(yuǎn)期成長空間。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入79.43/87.17/97.25億元，歸母凈利潤11.51/13.72/16.73億元。對(duì)應(yīng)PE分別為18.5/15.6/12.8倍，首次覆蓋，給予買入評(píng)級(jí)。股票代碼 公司名稱總市值股票代碼 公司名稱總市值（億元）歸母凈利潤（億元）202320242025E2026EPE2027E 2023 2024 2025E 2026E 2027E601298.SH 青島港539.349.2 52.455.358.461.48.2601298.SH 青島港539.349.2 52.455.358.461.48.211.310.29.69.2600018.SH 上港集團(tuán) 1306.1 132.0 149.5 140.7 141.4 160.5 8.69.59.39.28.100H 唐山港 200 9.3 9.8 9.2 2.1 2.9 0.8 4.1 2600018.SH 上港集團(tuán) 1306.1 132.0 149.5 140.7 141.4 160.5 8.69.59.39.28.1PE12.712.111.3000088.SZ 鹽田港 240.7 11.1 PE12.712.111.3，注：數(shù)據(jù)截至2025年11月6日，除北部灣港外，其余公司預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)均采用市場(chǎng)一致預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)提示產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期：公司在港口建設(shè)上投入較多資本開支，若后續(xù)產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期或?qū)緲I(yè)績?cè)斐梢欢ㄓ绊?。平陸運(yùn)河修建進(jìn)度不及預(yù)期：平陸運(yùn)河的開通時(shí)間對(duì)公司貨量增長節(jié)奏有較大影響。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)：若個(gè)別國家加征關(guān)稅可能影響需求。限售股解禁風(fēng)險(xiǎn)05年1月3.5公司財(cái)務(wù)報(bào)表及指標(biāo)預(yù)測(cè)利潤表(百萬元)2023A2024A2025E2026E2027E財(cái)務(wù)指標(biāo)2023A2024A2025E2026E2027E營業(yè)收入6949.617003.257942.748717.209725.09成長性減:營業(yè)成本4600.404757.575421.735909.426460.95營業(yè)收入增長率8.9%.3.4%.11.6%營業(yè)稅費(fèi)80.2961.3671.4874.1082.66營業(yè)利潤增長率9.6%6.0%-2.7%7.5%22.3%銷售費(fèi)用0.000.000.000.000.00凈利潤增長率0.5%8.2%5.6%9.2%21.9%管理費(fèi)用537.21591.22647.33706.09748.83EBDA4.7%0.6%18.1%9.3%18.3%研發(fā)費(fèi)用18.7930.6039.7121.7919.45EBT7.3%-8.6%.3%5.8%9.7%財(cái)務(wù)費(fèi)用313.41292.96289.34309.97323.42NOPLAT8.9%7.7%9.6%6.2%9.3%資產(chǎn)減值損失0.000.000.000.000.00投資資本增長率1.2%9.0%5.1%.5.1%加:公允價(jià)值變動(dòng)收益-0.070.030.000.000.00凈資產(chǎn)增長率-0.2%25.8%.5%.5.6%投資和匯兌收益-26.82204.2910.0010.0010.00利潤率營業(yè)利潤1516.201606.591562.571836.592245.65毛利率33.8%32.1%3.7%32.2%33.6%加:營業(yè)外凈收支-7.339.034.092.183.42營業(yè)利潤率21.8%22.9%9.7%21.1%23.1%利潤總額1508.871615.631566.661838.772249.07凈利潤率7.9%9.2%6.5%7.7%9.3%減:所得稅264.12269.59258.37297.04369.84EBD46.0%46.0%7.9%52.0%55.2%凈利潤1126.861219.081151.301372.141672.52EBT26.7%24.2%23.4%24.6%26.5%資產(chǎn)負(fù)債表(百萬元)2023A2024A2025E2026E2027E運(yùn)營效率貨幣資金2134.443295.592809.462975.653531.18固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)9981138112211351093交易性金融資產(chǎn)0.220.250.270.290.31流動(dòng)營業(yè)資本周轉(zhuǎn)天數(shù)-175-163-135-132-127應(yīng)收賬款515.82615.22772.21726.43810.42流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)178222225204201應(yīng)收票據(jù)195.11239.19220.63242.14270.14應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)2629313128預(yù)付賬款5.284.505.425.916.46存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)33333存貨42.1841.8945.1849.2553.84總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)16521778167116021510其他流動(dòng)資產(chǎn)545.38597.72647.72687.72717.72投資資本周轉(zhuǎn)天數(shù)13781505142013581277可供出售金融資產(chǎn)投資回報(bào)率持有至到期投資ROE8.3%6.9%.3%7.2%8.3%長期股權(quán)投資193.10185.79185.79185.79185.79ROA3.9%3.9%3.5%4.0%4.6%投資性房地產(chǎn)0.000.000.000.000.00ROIC5.5%4.6%.5.4%6.1%固定資產(chǎn)21070.9923205.5026301.3528649.0530404.51費(fèi)用率在建工程4747.693762.312709.562074.081716.91銷售費(fèi)用率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%無形資產(chǎn)2777.712914.402871.752825.612775.96管理費(fèi)用率7.7%8.4%8.2%8.1%7.7%其他非流動(dòng)資產(chǎn)334.7945.68272.71272.71272.71財(cái)務(wù)費(fèi)用率.5%.2%3.6%3.6%3.3%資產(chǎn)總額33308.2835883.4537855.6539747.5941857.61三費(fèi)/營業(yè)收入12.2%12.6%1.8%1.7%11.0%短期債務(wù)1797.501452.041852.042202.042502.04償債能力應(yīng)付賬款2104.402339.702560.262790.563051.01資產(chǎn)負(fù)債率52.5%44.6%5.1%5.2%5.1%應(yīng)付票據(jù)0.000.000.000.000.00負(fù)債權(quán)益比1.7%80.5%.2%.6%.2%其他流動(dòng)負(fù)債16.1811.5116.5121.5126.51流動(dòng)比率0.530.830.700.660.70長期借款7078.506047.676347.676547.676747.67速動(dòng)比率0.440.720.600.570.60其他非流動(dòng)負(fù)債0.000.000.000.000.00利息保障倍數(shù)5.475.256.076.637.60負(fù)債總額17499.6716002.4417079.7817978.8518878.64分紅指標(biāo)少數(shù)股東權(quán)益2207.442259.272416.272