一、公司經(jīng)營情況（一）業(yè)務(wù)拆分25H1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入973.2億元，同比-2.5%。分產(chǎn)品來看，25H1消費(fèi)電器/工業(yè)制品及綠色能源/智能裝備/其他主營/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入762.8/95.9/3.1/13.1/98.3億元，分別同比-5.1%/+17.1%/+20.9%/+16.6%/-0.1%。分區(qū)域來看，25H1內(nèi)銷/外銷分別實(shí)現(xiàn)收入711.6/163.4億元，分別同比-5.3%/+10.2%。表1：公司營業(yè)收入拆分2022202320242023H12023H22024H12024H22025H1按產(chǎn)品營業(yè)收入（百萬元）188,988203,979189,16499,237104,74299,78389,38197,325消費(fèi)電器139,427155,218148,56072,17583,04480,37168,18976,279工業(yè)制品及綠色能源12,30017,10917,2468,4038,7078,1889,0589,591智能裝備432670424248422260164314其他主營1,0061,5683,4859026661,1242,3611,310其他業(yè)務(wù)35,82329,41419,44817,50911,9049,8409,6099,830營業(yè)收入YOY0.%7.%7.%4.%11.7%0.%14.%2.%消費(fèi)電器2.%11.3%4.%1.%21.2%11.4%17.%5.%工業(yè)制品及綠色能源10.6%39.1%0.%74.5%16.3%2.%4.%17.1%智能裝備49.%55.0%36.%23.7%82.1%5.%61.%20.9%其他主營21.%55.8%12.3%12.2%11.3%24.6%25.7%16.6%其他業(yè)務(wù)16.%17.%33.%7.%29.%43.%19.%0.%毛利率26.0%30.6%29.4%28.7%32.3%30.5%28.5%消費(fèi)電器32.5%37.0%34.9%35.7%38.2%34.8%33.2%工業(yè)制品及綠色能源17.6%18.6%15.7%25.6%11.9%24.5%20.1%智能裝備29.8%31.3%26.0%29.0%32.7%26.4%25.4%其他主營3.%14.7%15.8%17.1%11.5%17.3%16.2%其他業(yè)務(wù)4.%4.%2.%2.%7.%1.%1.%按區(qū)域營業(yè)收入（百萬元）188,988203,979189,16499,237104,74299,78389,38197,325國內(nèi)129,895149,662141,51368,90880,75475,11966,39471,160國外23,27124,90428,20312,81912,08414,82513,37816,335其他業(yè)務(wù)35,82229,41419,44817,50911,9049,8409,6099,830YOY0.%7.%7.%4.%11.7%0.%14.%2.%國內(nèi)6.%15.2%5.%10.1%20.0%9.%17.%5.%國外3.%7.%13.2%6.%26.7%15.6%10.7%10.2%其他業(yè)務(wù)16.%17.%33.%7.%29.%43.%19.%0.%毛利率26.0%30.6%29.4%28.7%32.3%30.5%30.5%國內(nèi)34.1%36.8%34.2%37.1%36.6%36.7%34.6%國外14.4%23.8%24.0%20.0%27.8%18.2%18.1%其他業(yè)務(wù)4.%4.%2.%2.%7.%1.%1.%注1：消費(fèi)電器=空調(diào)+生活電器，工業(yè)制品及綠色能源=工業(yè)制品+綠色能源注2：2024年會(huì)計(jì)政策調(diào)整對(duì)毛利率造成影響，將原計(jì)入銷售費(fèi)用的保證類產(chǎn)品質(zhì)保費(fèi)計(jì)入主營業(yè)務(wù)成本、其他業(yè)務(wù)成本等科目，列報(bào)于利潤表營業(yè)成本項(xiàng)目中。2024H1毛利率仍采用原會(huì)計(jì)政策。150%100%50%0%-0%-0%2021 2022 2023 2024消費(fèi)電器YOY 消費(fèi)電器YOY 智能裝備工業(yè)制品及綠色能源YOY其他主營YOY消費(fèi)電器（百萬元）YOY消費(fèi)電器（百萬元）YOY

15%150,000

10%5%100,0000%50,000

-%02020

2021

2022

2023

2024

-0%注：消費(fèi)電器=空調(diào)+生活電器圖4：公司主營業(yè)務(wù)收入分（年度按區(qū)域） 圖5：公司主營業(yè)務(wù)收入分度，按區(qū)域）200,000

60%

國內(nèi)YOY 國外YOY150,000

40%國內(nèi)（百萬元） 國外（百萬元）20%國內(nèi)（百萬元） 國外（百萬元）100,00050,000

-0%0201320142015201620172018201920202021202220232024

-0%

201320142015201620172018201920202021202220232024100,000

消費(fèi)電器（百萬元） YOY

30%80,000 20%60,000 10%40,000 0%000 -10%01H21

2H21

1H22

2H22

1H23

2H23

1H24

2H24

1H25

-20%注：消費(fèi)電器=空調(diào)+生活電器圖7：公司主營業(yè)務(wù)收入分（半年，按區(qū)域） 圖8：公司主營業(yè)務(wù)收入分年度，按區(qū)域）100,00080,00060,00040,00020,000

30%20%10%0%-0%-0%

國內(nèi)YOY 國外YOY國內(nèi)（百萬元）國外（百萬元）國內(nèi)（百萬元）國外（百萬元）1H212H211H222H221H232H231H242H241H25

-0%

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25（二）主要財(cái)務(wù)2024年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入1900億元，同比-7.3%，歸母凈利潤322億元，同比+10.9%。ROE-平均為25.3%，同比-1.9pct；銷售毛利率為29.43%，同比-1.1pct；歸母凈利率為16.9%，同比+2.8pct；分紅率為52.1%，同比+6.8pct。ROE-平均銷售毛利率 歸母凈利率圖：公司-平均、售毛利率ROE-平均銷售毛利率 歸母凈利率70%60%50%40%30%20%10%199319951993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023

分紅率分紅率60%19961998199619982000200220042006200820102012201420162018202020222024注：2024年會(huì)計(jì)政策

25H1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入976億元，同比-2.7%；歸母凈利潤144億元，同比+2%2025年上半年末，公司共有其他流動(dòng)負(fù)債-銷售返利490億元，同比-2%。半年度營業(yè)總收入（億元）YOY半年度歸母凈利潤（億元）YOY圖13：公司營業(yè)總收入（年度） 圖14：公司歸母凈利潤（年度）半年度營業(yè)總收入（億元）YOY半年度歸母凈利潤（億元）YOY8006004002000

60%40%20%0%-0%-0%-0%

2001501000

80%60%40%20%0%-0%-0%-0% 2008H12008H22008H12008H22009H12009H22010H12010H22011H12011H22012H12012H22013H12013H22014H12014H22015H12015H22016H12016H22017H12017H22018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H1

銷售返利（百萬元） YOY

120%100%80%60%40%20%0%-0%公司于25Q1/25Q2/25Q3分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入416/560/400億元，分別同比+13.8%-12.1%-15.1%；歸母凈利潤59/85/70億元，分別同比+26.3%-10.1%-9.9%。季度營業(yè)總收入（億元）YOY季度歸母凈利潤（億元）YOY圖16：公司營業(yè)總收入（度） 圖17：公司歸母凈利潤（度）季度營業(yè)總收入（億元）YOY季度歸母凈利潤（億元）YOY7006004003002001000

80%60%40%20%0%-0%-0%2018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q3

1201000

250%200%150%100%50%0%-0%2018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q3（三）重要子公司數(shù)據(jù)公司重要子公司盾安環(huán)境25Q1~3實(shí)現(xiàn)營收97.2億元，同比+4.1%；歸母凈利潤7.7億元，同比+18.5%；25Q3實(shí)現(xiàn)營收29.9億元，同比+0.1%，歸母凈利潤2.3億元，同比+33.4%。分產(chǎn)品來看，25H1制冷配件/制冷設(shè)備/汽車熱管理分別實(shí)現(xiàn)收入54.1/4.8/4.8億元，分別同比+8.8%-31.4%/+81.8%。202320242023H12023H22024H12024H22025H1營業(yè)收入（百萬元）11,38212,6785,5735,8096,3466,3336,729制冷配件8,4569,6124,2984,1584,9744,6385,412制冷設(shè)備1,6461,496685962705791483汽車熱管理473812137336265547481其他業(yè)務(wù)807759453354402357353營業(yè)收入YOY11.5%11.4%14.0%9.%13.9%9.%6.%制冷配件8.%13.7%9.%7.%15.7%11.5%8.%制冷設(shè)備10.5%9.%1.%20.5%2.%17.%31.%汽車熱管理13.5%71.7%15.5%12.6%93.2%62.9%81.8%其他業(yè)務(wù)8.%6.%98.1%31.%11.%0.%12.%毛利率19.2%18.2%19.2%19.2%18.0%18.4%17.3%制冷配件19.4%18.6%20.1%18.8%18.5%18.7%17.8%制冷設(shè)備24.7%21.1%25.3%24.3%22.2%20.1%18.9%汽車熱管理22.4%23.1%17.4%24.4%21.1%24.1%20.9%其他業(yè)務(wù)3.%2.%2.%4.%2.%3.%3.%歸母凈利潤（百萬元）7381,045329409474571535歸母凈利潤YOY11.%41.6%44.%67.1%44.0%39.6%12.9%二、暖通空調(diào)內(nèi)銷受國補(bǔ)退坡和地產(chǎn)后周期影響（一）國補(bǔ)退坡下，9月家用空調(diào)內(nèi)銷出貨下滑2.5%9月空調(diào)內(nèi)銷短期承壓，后續(xù)預(yù)計(jì)壓力將持續(xù)。產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2025年9月空調(diào)內(nèi)銷出貨量594.9萬臺(tái)，同比-2.5%。一方面受到國補(bǔ)退坡影響，各省份出現(xiàn)控制補(bǔ)貼額度支出速度的現(xiàn)象，主要體現(xiàn)為每日補(bǔ)貼限流、減少享受補(bǔ)貼的品類、暫停等各種方式；另一方面受到天氣擾動(dòng)影響，9月全國多地連續(xù)降雨導(dǎo)致安裝受阻。進(jìn)入10月，空調(diào)線上零售表現(xiàn)明顯優(yōu)于線下。VC周度數(shù)據(jù)，25W40-4（9.29-10.19）空調(diào)線上零售量/零售額分別同比+0.9%-1.3%，部分渠道企業(yè)自補(bǔ)一定程度上緩解國補(bǔ)退坡壓力；線下渠道25W40-42零售量/零售額分別同比-49.6%-55%，降幅更為明顯。后續(xù)Q4排產(chǎn)來看，行業(yè)已對(duì)去年國補(bǔ)導(dǎo)致的高同比基數(shù)，以及當(dāng)下的國補(bǔ)退坡影響有所預(yù)期。產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，10/11/12月空調(diào)內(nèi)銷排產(chǎn)較去年同期內(nèi)銷實(shí)績分別-11.5%-8.4%-9.9%，反映了行業(yè)的謹(jǐn)慎態(tài)度。全年來看，產(chǎn)業(yè)在線預(yù)測2025H2家用空調(diào)內(nèi)銷出貨量約4071萬臺(tái)，同比-6%；2025全年內(nèi)銷出貨量約107253%。零售量YOY出貨量零售量YOY出貨量YOY排產(chǎn)量Y0Y補(bǔ)庫存需求超預(yù)期高溫天氣國家補(bǔ)貼去庫存價(jià)格戰(zhàn)去庫存價(jià)格戰(zhàn)80%60%40%20%0%-20%-40%20062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320241Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191H202H201H212H211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q2525-1025-1125-12-60%20062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320241Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191H202H201H212H211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q2525-1025-1125-12在，維網(wǎng)院（注：排產(chǎn)量）1,5001,000

80%內(nèi)銷YOY內(nèi)銷YOY排產(chǎn)較40%500

20%0%內(nèi)銷（萬臺(tái)）-0%內(nèi)銷（萬臺(tái)）2023-012023-032023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092023-012023-032023-052023-072023-092023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-102025-12格力 美的 海爾 海信科龍 奧克斯 其他圖：家用空調(diào)主要公司銷出貨量速（Q-） 圖：家用空調(diào)主要公司銷出貨量額（外/內(nèi)，/Q1-）格力 美的 海爾 海信科龍 奧克斯 其他25%20%15%10%5%0%行業(yè)整體 格力

美的 海爾

海信科龍 奧克斯線下單月零售額（萬元）YOY線上單月零售額（萬元）YOY圖23：空調(diào)線下零售市場售額監(jiān)測月度） 圖24：空調(diào)線上零售市場售額監(jiān)測月度）線下單月零售額（萬元）YOY線上單月零售額（萬元）YOY0

150%100%50%0%-0%-0%

0

150%100%50%0%-0%-0% 美的線下份額海爾線下份額格力線下份額海信線下份額美的線下份額海爾線下份額格力線下份額海信線下份額40%30%20%10%2024-012024-022024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-09

40%30%20%10%2024-012024-022024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-09

格力線上份額 美的線上份額 華凌線上份海爾線上份額 海信線上份額 小米線上份（二）618價(jià)格戰(zhàn)結(jié)束后，家用空調(diào)線上均價(jià)改善空調(diào)線下市場零售均價(jià)4-7月持續(xù)下行，73978元/臺(tái)，較4月下滑10%；8月均價(jià)開始回暖，8/9月均價(jià)為4132/430010月均價(jià)先漲后跌，第三周為4003/臺(tái)。線上市場零售均價(jià)年初以來逐月下降，自618后開始改善，7/8/9月均價(jià)分別環(huán)比+8.3%/+2.4%/+6.8%，10月價(jià)格繼續(xù)上漲至第三周均價(jià)達(dá)3207/臺(tái)。小米品牌自2024Q3以來致力于提高盈利能力，零售均價(jià)略偏高，性價(jià)比不明顯。618后線上零售均價(jià)回升，25W42（10.13-10.19）達(dá)到2457元/臺(tái)，較6月均價(jià)+13.1%。小米空調(diào)線上零售額份額已有接近一年維持在14%左右波動(dòng)，不再連續(xù)環(huán)比提升。3）2019-2021年空調(diào)零售市場競爭激烈。2022-2024年美的、格力注重提升盈利能力，空調(diào)行業(yè)競爭格局轉(zhuǎn)好，在此期間空調(diào)二三線公司普遍利潤率提升，市場份額提升。本輪價(jià)格下降，是美的借助華凌品牌提升市場份額導(dǎo)致。但618之后競爭壓力明顯緩和，25W4（10.13-10.19華凌線上零售均價(jià)已達(dá)到2359元/臺(tái)，較6月均價(jià)+14.9%，其余品牌線上零售均價(jià)均有不同程度的改善。圖27：空調(diào)線下、線上零均價(jià) 圖28：空調(diào)線下零售市場品牌零售價(jià)5,5005,0004,5004,0003,5002,5002,5002,5002,5002,0002,0001,5001,5001,0001,00050050000（25W42（25W42

線下均價(jià)（元/臺(tái)） 線上均價(jià)（元/臺(tái)）

5,5005,0004,5004,0003,5003,000

美的線下（元/臺(tái)） 下（元/臺(tái)）海爾線下（元/臺(tái)） 下（元/臺(tái)）（元/臺(tái)）（元/臺(tái)）（元/臺(tái)）（元/臺(tái)）（元/臺(tái)）5000

（元/臺(tái)）（元/臺(tái)）（元/臺(tái)））5000 （三）5月以來空調(diào)出口出貨量持續(xù)下滑，關(guān)注企業(yè)海外生產(chǎn)基地1）產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2025年9月空調(diào)出口出貨量493.5萬臺(tái)，同比-18.1%；10/11/12月家用空調(diào)出口排產(chǎn)較去年同期出口實(shí)績-9.4%/-6.6%/-1.2%，繼續(xù)反映了美國訂單轉(zhuǎn)移到海外，出口同比基數(shù)偏高的預(yù)期。全年來看，產(chǎn)業(yè)在線預(yù)測2025H2家用空調(diào)出口出貨量約3925萬臺(tái)，同比-10%；2025全年出口出貨量約9581萬臺(tái)，同比-1%?？照{(diào)龍頭全球生產(chǎn)基地分布廣泛，其中泰國是除中國外主要的空調(diào)生產(chǎn)基地，2024年美國空調(diào)類產(chǎn)品（SITC7415）進(jìn)口中從泰國進(jìn)口占8.8%。美國關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)有一定影響，但對(duì)于優(yōu)質(zhì)上市公司，海外供應(yīng)鏈建設(shè)能夠?qū)_風(fēng)險(xiǎn)。新興市場國家以及歐洲地區(qū)空調(diào)滲透率低，由于全球多年出現(xiàn)高溫，空調(diào)出口多年來高增長，特別是2024年，目前有一定的渠道庫存在去化中。但滲透率提升的趨勢，以及全球氣候變暖的趨勢未變。圖31：家用空調(diào)出口出貨（月度） 圖32：家用空調(diào)出口出貨及排產(chǎn)同增速（月度）1,5001,000

出口YOY出口YOY貨實(shí)績60%40%500

20%0%出口（萬臺(tái)）-0%出口（萬臺(tái)）2023-012023-032023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092023-012023-032023-052023-072023-092023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-102025-128%6%4%2%0%-%-%-%

%格力 美的 海爾 海信科龍 奧克斯 其他-5.3%格力 美的 海爾 海信科龍 奧克斯 其他行業(yè)整體 格力 美的 海爾 海信科龍 奧克斯（四）中央空調(diào)內(nèi)銷有壓力，但出口保持增長中央空調(diào)內(nèi)銷受地產(chǎn)市場持續(xù)低迷，工業(yè)投資步伐放緩負(fù)面影響。產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2024年中央空調(diào)內(nèi)銷額1215億元，同比下滑3.8%，主要系房地產(chǎn)市場持續(xù)低迷，工業(yè)投資步伐放緩，中央空調(diào)終端需求疲弱；2025年1-8月中央空調(diào)內(nèi)銷規(guī)模為774億元，同比下降8.2%，其中8月同比-0.9%，預(yù)計(jì)25H2同比-17.3%。受到家用空調(diào)政府補(bǔ)貼后高性價(jià)比的影響，家用中央空調(diào)市場競爭也在加劇。中國企業(yè)全球競爭力提升，份額提升帶動(dòng)出口近年較好增長。產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2024年中央空調(diào)出口額達(dá)232億元，同比增長39.8%；2025年1-8月，出口銷售額達(dá)168億元，同比增長16.7%，其中8月同比-4.8%。內(nèi)銷（億元）出口（億元）圖35：中央空調(diào)內(nèi)銷、出規(guī)模（年） 圖36：中央空調(diào)內(nèi)銷、出規(guī)模同比速（年度）內(nèi)銷（億元）出口（億元）2,0001,500

內(nèi)銷YOY出口YOY40%30%5000

201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

10%0%-10%-20%2001501002023-012023-032023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-07

內(nèi)銷（億元） 出口（億元）

80% 內(nèi)銷YOY出口YOY40%20%0%-0%2024-012024-022024-032024-042024-052024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-08（五）熱泵：國內(nèi)推動(dòng)熱泵行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，出口見底反彈內(nèi)銷方面，熱泵內(nèi)銷2024年表現(xiàn)一般，2025年有望受益于利好政策發(fā)布。2025年4月2日，國家發(fā)展改革委等部門聯(lián)合印發(fā)了《推動(dòng)熱泵行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》，政策重視熱泵在國內(nèi)建筑、工業(yè)、農(nóng)業(yè)、交通等重點(diǎn)領(lǐng)域應(yīng)用，提出到2030年重點(diǎn)熱泵產(chǎn)品能效提升20%以上，大功率高溫?zé)岜?、高效壓縮機(jī)、新型制冷劑等核心技術(shù)將取得突破。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2024年熱泵內(nèi)銷額達(dá)144億元，同比微增0.4%2025年1-8月內(nèi)銷額達(dá)92億元，同比-8.6