目錄索引TOC\o"1-2"\h\z\u引言 5一、動服業(yè)本場表概述 5二、動服游牌售行：求壓仍備韌，產(chǎn)頭存康可控 7三、動服游工業(yè)：Q3業(yè)承壓 8四、結(jié)投建議 12（一運鞋下品零售業(yè) 12（二運鞋上代行業(yè) 12五、險示 13（一宏經(jīng)下的險 13（二匯波的險 13（三勞力本升風(fēng)險 13圖表索引圖1：2024以運服板相恒指走勢 5圖2：2024以運及恒值PE（TTM） 5圖3：港紡服基重倉股值港總倉持比重 6圖4：運鞋代行營業(yè)入億） 8圖5：運鞋代行個股業(yè)入億） 8圖6：運鞋代行凈利（元） 9圖7：運鞋代行個股利（元） 9表1：運鞋品行各主品披的度端流增速 7表2：動服主工企季營或益況 9引言2025年三運動鞋服代工行業(yè)公司包括華利集團、裕元集團（制造業(yè)務(wù)）、豐泰企業(yè)、申洲國際、鈺齊-KY、志強-KY、來億-KY、中杰-KY。除申洲國際不公布2025年三季度數(shù)據(jù)以外，其他企業(yè)均已公布2025年三季度營運狀況。我們從歷史縱向比較與行業(yè)橫向比較兩個角度對營業(yè)收入、凈利潤等行業(yè)重要指標(biāo)進行對比分析，以求揭示行業(yè)發(fā)展真實情況。一、運動鞋服行業(yè)資本市場表現(xiàn)概述從資本市場表現(xiàn)來看，2025Q3單季運動鞋服品牌零售行業(yè)跑輸恒指。2025年初以來（2059月03972；11.6%圖1：2025年以來運動服板塊相對恒生指走勢 圖2：2025年以來運動及恒指估值PE（TTM）50000

30% 250-500002025/1/2 2025/3/2 2025/5/2 2025/7/2 運動相對收益-右軸恒指收盤價運動鞋服總市值（千萬HKD）

0%-30%

201510502025/1/2 2025/3/2 2025/5/2 2025/7/2 2025/9/2運動鞋服均PE（TTM） 備注：運動鞋服平均PE剔除中國動向異常值從整體上看，基金對港股紡服行業(yè)持倉比例仍處于歷史低位水平，25Q3環(huán)比下降。自17Q1至23Q2，公募基金重倉和QDII持有的港股紡服市值占其港股持股市值的比重，均高于SW23Q3以來公募基金重倉和QDII持有的港股紡服市值占其港股持股市值的比重持續(xù)低于SW紡服港股通市值占港股通總市值的比例。從趨勢上看，公募基金重倉和QDII持有的港股紡服行業(yè)占比自17Q119Q35.431721Q322Q125Q2下降080W24。圖3：港股紡織服裝基金重倉持股市值占港股總重倉持倉比重8.92%8.92%5.88%0.31%9%8%7%6%5%4%3%2%1%2017Q12017Q22017Q32017Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3基金重倉QDII持有值：SW港紡服/港股 總市值：SW紡港股標(biāo)的/港股通總市值二、運動鞋服下游品牌零售行業(yè)：需求承壓但仍具備韌性，國產(chǎn)龍頭庫存健康可控2025Q3運動鞋服零售行業(yè)需求承壓但仍具備韌性，國產(chǎn)龍頭庫存健康可控。根據(jù)公司三季度運營公告，2025Q3單季度安踏主品牌流水同增低單位數(shù)，F(xiàn)ILA流水同增低單位數(shù)；李寧主品牌流水同減中單位數(shù)；特步流水同增低單位數(shù)；361度主品牌線下流水同增約10%，童裝流水同增約10%；寶勝國際綜合經(jīng)營收益凈額同減6.41%2025Q39FILA6（24Fila）5-6表1：運動鞋服品牌行業(yè)各主要品牌披露的季度終端流水增速2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3主品牌中單位數(shù)高單位數(shù)高單位數(shù)10-20%高中單位數(shù)高單位數(shù)中單位數(shù)高單位數(shù)高單位數(shù)低單位數(shù)低單位數(shù)段10%-20%10%-20%低單位數(shù)安踏體育 高單位數(shù)高段低段25-30%高單位數(shù)中單位數(shù)下降高單位數(shù)高單位數(shù)中單位數(shù)低單位數(shù)其他75%-70%-75%45%-50%55%-60%25%-30%40%-45%45%-50%50%-55%65%-70%50%-45%-50%80%55%李寧 主品牌中單位數(shù)10%-20%中單位數(shù)20%-30%低單位數(shù)低單位數(shù)中單位數(shù)高單位數(shù)低單位數(shù)低單位數(shù)中單位數(shù)中段低段下降下降下降特步國際 主品牌約20%高單位數(shù)高單位數(shù)超過30%高單位數(shù)約10%中單位數(shù)高單位數(shù)中單位數(shù)低單位數(shù)低單位數(shù)主品牌線下低雙位數(shù)低雙位數(shù)約15%超過20%高雙位數(shù)約10%約10%約10%10%-15%約10%約10%361度童裝20%-20%-25%25%-30%約40%20%-25%中雙位數(shù)約10%10%-15%10%-15%約10%約10%25%寶勝國際 收入6.50%16.84%-1.02%8.90%-7.50%-10.53%-10.77%-3.27%-5.43%-11.58%-6.41%10%–10%-20%40%-50%10%-20%10%-20%中低單位高單位數(shù)中單位數(shù)中高單位中國動向 20%中段中段低段低段下降數(shù)下降下降下降數(shù)下降未披露未披露中低段備注：各季度流水均為自然年口徑三、運動鞋服上游代工行業(yè)：Q3業(yè)績承壓營業(yè)總收入據(jù) 據(jù)和司報運動服工除洲際未披數(shù)）實營804.5億元同比長3.5%其中2025Q1-3華集現(xiàn)營收1868億o6裕集制業(yè)營029o3豐泰企業(yè)實現(xiàn)營收142.2億元（YoY-4.3%）；鈺齊-KY實現(xiàn)營收29.7億元-KY36.067.8億元（YoY+11.5%）-KY39.1（YoY-14.6%）。2025Q3運動鞋服代工行業(yè)（除申洲國際未披露數(shù)據(jù)）實現(xiàn)營收265.8少2.9%2025Q3-KY-KY營收下降，主要系兩個主要國產(chǎn)品牌客戶下單謹(jǐn)慎。02513裕元集團、來億-KY和中杰-KY未披露數(shù)據(jù)）實現(xiàn)歸母凈利潤37.0億元，同比減少12.9%2025Q1-324.4（YoY-14.3%）現(xiàn)歸母凈利潤8.2億元（YoY-15.7）；鈺齊-KY實現(xiàn)歸母凈利潤2.0億元（YoY+11.3%）；志強-KY實現(xiàn)歸母凈利潤2.5億元（YoY-3.4%）。2025Q3運動鞋服代工行業(yè)（除申洲國際與裕元集團未披露數(shù)據(jù)）實現(xiàn)歸母凈利潤13.0億元，同比減少6.1%。從2025Q3看，豐泰企業(yè)、鈺齊-KY歸母凈利潤增長，華利集團、志強-KY歸母凈利潤下降。圖4：運動鞋服工行業(yè)業(yè)收入（億元） 圖5：運動鞋服工行業(yè)股營業(yè)收入（億元）0-1000

0%

0 運動代工行業(yè)營收合計（億元） YoY-右軸

裕元集團申洲國際華利集團豐泰企業(yè)鈺齊-KY志強-KY來億-KY中杰-KY注：裕元集團數(shù)據(jù)扣除零售業(yè)務(wù)；2025Q1-3剔除申洲國際，申洲國際不披露三季度數(shù)據(jù)，同比增速予以同口徑調(diào)整2023年起新增來億-KY和中杰-KY（含2023H1）

注：裕元集團數(shù)據(jù)扣除零售業(yè)務(wù)；2025Q1-3剔除申洲國際，申洲國際不披露三季度數(shù)據(jù)2023年起新增來億-KY和中杰-KY（含2023H1）圖6：運動鞋服工行業(yè)利潤（億元） 圖7：運動鞋服工行業(yè)股凈利潤（億元）7090%2206075%50170 60%40120 45%3070 30%201020-30-80

15%0%

0-10-20 運動鞋服代工行業(yè)歸母凈利潤合計（億元） YoY-右軸

裕元集團申洲國際華利集團豐泰企業(yè)鈺齊-KY志強-KY來億-KY中杰-KY注：裕元集團數(shù)據(jù)扣除零售業(yè)務(wù)；2025Q1-3剔除申洲國際與裕元集團，申洲國際不披露三季度數(shù)據(jù)，裕元集團凈利潤數(shù)據(jù)暫未披露，同比增速予以同口徑調(diào)整2023年起新增來億-KY和中杰-KY（含2023H1）

注：裕元集團數(shù)據(jù)扣除零售業(yè)務(wù)；2025Q1-3剔除申洲國際與裕元集團，申洲國際不披露三季度數(shù)據(jù)，裕元集團凈利潤數(shù)據(jù)暫未披露2023年起新增來億-KY和中杰-KY（含2023H1）表2：運動鞋服各主要代工企業(yè)季度營收或損益情況2023運動鞋服各主要代工企業(yè)累計季度營收或損益情況Q12023H120232023Q1-32024Q12024H12024Q1-320252024Q12025H12025Q1-3營業(yè)收入3659(百萬元人民幣)920914305 201094765114701750924006 1266118680華利 同比增長 -7%-7% -2%30%25%22%19% 10%7%集團 歸母凈利潤481(百萬元人民幣)14562287 3200787187828433840 16712435同比增長 -7%-6% -1%64%29%24%20% -11%-14%營業(yè)收入8624(百萬元人民幣)1783526597 356538828187182938140029 2010030289裕元集團 同比增長 -14%-18% -15%2%5%10%12% 7%3%（制造業(yè)務(wù)） 歸母凈利潤211(百萬元人民幣)388772 1631603110421462491 1114-同比增長 -65%-56% -16%185%184%178%53% 1%-營業(yè)收入4358(百萬元人民幣)911114387 19542475197771486119761 945014224豐泰 同比增長 -14%-13% -11%9%7%3%1% -3%-4%企業(yè) 歸母凈利潤169(百萬元人民幣)442827 11342936519701791 429817同比增長 -58%-50% -45%74%47%17%58% -34%-16%營業(yè)收入758(百萬元人民幣)16472334 3237927204029994166 25923602志強-KY 同比增長 -14%-25% -23%22%24%29%29% 27%20%歸母凈利潤106787 12378180257361 204248(百萬元人民幣)同比增長 -63%-74%-70%664%167%196%193%52%14%-3%營業(yè)收入113821943029384961515102316330081820452971(百萬元人民幣)同比增長 11%鈺齊-KY-9%-25%-30%-46%-31%-24%-14%33%35%28%歸母凈利潤1072493293416515717931156127199(百萬元人民幣)同比增長 -26%-48%-56%-39%-37%-45%-9%-14%-19%11%營業(yè)收入-11567-24996-12979-28663-14966-(百萬元人民幣)同比增長 --15%--10%-12%-15%-15%-申洲國際歸母凈利潤-2127-4557-2931-6241-3177-(百萬元人民幣)同比增長 --10%-0%-38%-37%-8%-營業(yè)收入12703016455863851787393060798527213048306779(百萬元人民幣)同比增長 ----10%41%30%33%34%19%23%12%來億-KY歸母凈利潤970178314170410625863219410-(百萬元人民幣)同比增長 ---13%1789%486%251%175%29%-1%-營業(yè)收入12812640386151841201280045746097134426003906(百萬元人民幣)同比增長----6%6%18%18%12%-7%-15%中杰-KY歸母凈利潤87240324448792102934114190(百萬元人民幣)同比增長 -----9%-13%-10%-8%-48%-57%人民幣美元當(dāng)年平均匯率 6.876.937.017.107.107.117.117.127.187.197.16人民幣新臺幣當(dāng)年平均匯率 0.230.230.230.230.230.230.230.230.220.240.2320232023202320232024202420242024202520252025運動鞋服各主要代工企業(yè)單季度營收或損益情況Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3營業(yè)收入36615550509658044765670660396498535373086019(百萬元人民幣)華利 同比增長 -4%-7%12%30%21%18%12%12%9%0%集團 歸母凈利潤4819758319137871091965997762909765(百萬元人民幣)同比增長 7%-6%18%64%12%16%9%-3%-17%-21%營業(yè)收入862495308734905788289895106641064894571064310194(百萬元人民幣)裕元同比增長 -13%-20%-8%2%4%22%18%7%8%-4%集團歸母凈利潤（制造業(yè)務(wù)） 211183388867603501-344550564-(百萬元人民幣)同比增長 -71%1099%355%185%174%--60%-9%13%-豐泰 營業(yè)收入43924720527751554751502650814900462248285221企業(yè) (百萬元人民幣)同比增長 -15%-10%-1%8%6%-4%-5%-3%-4%3%歸母凈利潤169(百萬元人民幣)274386306293358319821256173419同比增長 -53%-37%-21%74%31%-17%168%-12%-52%31%營業(yè)收入758(百萬元人民幣)8836759049271113960116713401252998同比增長 -11%志強-KY-17%-43%-17%22%26%42%-31%45%13%4%歸母凈利潤10(百萬元人民幣)57193778101641041208442同比增長 -44%-87%-53%664%77%240%58%52%-17%-45%營業(yè)收入1138(百萬元人民幣)10558108206158798059848181227920同比增長 11%鈺齊-KY-24%-50%-42%-46%-17%-1%-46%33%37%14%歸母凈利潤107(百萬元人民幣)1427712659023131567173同比增長 -34%-73%-91%-39%-36%-70%7%-14%-23%234%營業(yè)收入11567(百萬元人民幣)-13429-12979-15683-12979--申洲 同比增長 --5%-12%-17%-12%--國際 歸母凈利潤2127(百萬元人民幣)-2430-2931-3310-2931--同比增長 -11%-38%-36%-38%--營業(yè)收入1270(百萬元人民幣)1746154218271787224620462387213027001934同比增長 -來億-KY歸母凈利潤---41%29%33%31%19%20%-7%9(百萬元人民幣)61107136170247208266219191-同比增長 ----1789%305%94%96%29%-23%-營業(yè)收入1281(百萬元人民幣)1359122113691201161917541486134412011299同比增長 -中杰-KY歸母凈利潤----6%19%44%9%12%-26%-26%87(百萬元人民幣)153841217913678954148-同比增長 -----9%-11%-7%-21%-48%-65%-人民幣美元當(dāng)季平均匯率 6.877.237.177.147.117.117.127.167.187.197.16人民幣新臺幣當(dāng)季平均匯率 0.230.230.230.230.230.230.220.220.220.240.23備注：選用的人民幣/美元、人民幣/新臺幣匯率參考本表最后兩行；Q1/H1/Q3/Q1-3人民幣收入分別采用當(dāng)期報表單位收入乘以當(dāng)期平均匯率計算，故匯總?cè)嗣駧攀杖肱c分季度人民幣收入相加可能略有出入Q1-32025H12025Q12024Q1-32025H12025Q120242023202220212020201920182025華利集團

銷量（億雙

1.62 1.85 1.62 2.10 2.21 1.90 2.23 0.49