正文目錄證券行業(yè)與本回顧 5資本市整復行業(yè)氣回暖 5業(yè)績顯改，ROE同比行 7各業(yè)務全開頭部導位固 9公募基改持進，望速商買投顧型 14市場前：高量展暢經良循環(huán) 16“十五”略位財蓄池與費放器” 16海外及史本驗證本潛釋空廣闊 17實現路：化次市改，實性環(huán)制基礎 19行業(yè)前：元化局下高量展徑 21格局重：向部做、小異新段 21頭部券：模，能為，造航級”行 21規(guī)模躍：購領與本動的部張 22模式重：資配置數化型質效 23邊界拓：辟球化創(chuàng)業(yè)新長極 25中小券：焦，構“而”特壁壘 26區(qū)域深：力方國實差化圍 26精品突：焦分賽構專壁壘 27數字賦：準入構科競力 28盈利預與資議 29風險提示 31圖表目錄圖表1：股融規(guī)模2025Q1-3著暖億） 6圖表2：Q3均基易額年新（元） 6圖表3：2025Q1-3權市場體現勢 6圖表4：2025Q1-3債市場現幅蕩走勢 6圖表5：證（財數漲幅超額 7圖表6：上券營入及比速 7圖表7：上券歸利潤同增速 7圖表8：上券單營業(yè)入同增速 8圖表9：上券單歸母利及比速 8圖表10：市商ROE比行 8圖表上券杠率顯走高 8圖表12：商塊配置況 9圖表13：市商業(yè)務比速 10圖表14：市商結構 10圖表15：市商業(yè)務模 10圖表16：市商收益（化） 10圖表17：場資規(guī)模增速 10圖表18：場票業(yè)務模增速 10圖表19：市商融券務模增速 圖表20：資券務:平均持保例 圖表21：市商信用值增速 圖表22：市商減值總產例 圖表23：商管規(guī)模增速 圖表24：商管中的合劃比 圖表25：募金和同增速 12圖表26：募金結構萬元） 12圖表27：場權規(guī)模同增（計） 12圖表28：場券規(guī)模同增（計） 12圖表29：市商融券總產例 12圖表30：市商質押總產例 12圖表31：市商2025Q1-3母利及比速 13圖表32：市商同比速分） 13圖表33：市商凈利同增（組） 13圖表34：市商占比分） 14圖表35：市商凈利占（組） 14圖表36：募金三階改主內容 15圖表37：券業(yè)業(yè)務均傭率于行通道 15圖表38：幾我地產售占GDP比呈下趨勢 16圖表39：國美票總占GDP比對比 16圖表40：國美產性入可配入重對（%） 17圖表41：國美接融占對比 17圖表42：2018年來國個可配入消支出美走對（億美元） 18圖表43：2018年來國制業(yè)增單美走勢比 18圖表44：2018年來國私部投總與股走對比 18圖表45：2018）18圖表46：2000年來三輪市的費勢 19圖表47......................................................................................................................19圖表48：募金類規(guī)及比萬元） 20圖表49：身公益類資況萬元） 20圖表50：國種代表商2018業(yè)構 21圖表51：內市商2025Q1-3入構組） 21圖表52：市商規(guī)模比速分） 22圖表53：市商產占（組） 22圖表54：期國并購例 23圖表55：央金證券司 23圖表56：市商業(yè)務入比 24圖表57：市商業(yè)務比速分） 24圖表58：市商業(yè)務構 24圖表59：2025年9月券類用App躍度單 25圖表60：2025H1部頭部商際務業(yè)體戰(zhàn)布及績況 26圖表61：部券位支陜省方濟展 27圖表62：主辦券商持續(xù)督導新三板類項目數量排名前十情況（截至2025/11/6）......................................................................................................................28圖表63：2026年券業(yè)核變情假設 29圖表64：2026年券業(yè)業(yè)情假設 30圖表65：商塊至2025年月13日PB值1.43倍位近年歷史39%分位 30圖表66：業(yè)點公司覽表 30證券行業(yè)業(yè)績與基本面回顧資本市場整體復蘇，行業(yè)景氣度回暖2025+5.2%二/三產業(yè)增加值分別同比+3.8%/+4.9%/+5.4%。分季度看，2025Q1/Q2/Q3的GDP+5.4%/+5.2%/+4.8%，2025Q3環(huán)比+1.1%CPI10PMI49.0%-0.8pctPMI50.5%50.2%和50.1%2025Q1-320252025年410216月2025Q1-310100IPO769+407%2）2025Q1-3353Q37月/8月/9+149%/+280%/+204%+23%/+39%/+6%，9A圖表股權融資規(guī)模2025Q1-3顯著回（億元） 圖表2：Q3日均股基交易創(chuàng)年新高（億元）6000500040003000200010002021-122022-032021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09

50002021-122022-032021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09IPO 再融資資料源：Choice股專，方富證研所 資料源：Choice股專，方富證研所2025Q1-32025Q1-3市場整體表現強勢，滬深300指數+16.04%、上證指數+13.95%、深證成指+46.77%2025Q1-3+0.30%。圖表3：2025Q1-3權益市場整表現強勢 圖表4：2025Q1-3債券市場呈寬幅震蕩的走勢60 240 2120 10 0-1-20 -12025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-09-40 -22025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-09滬深300 上證指數深證成指 創(chuàng)業(yè)板指

國債指數 中證綜合債指數資料源：Choice指專，方富證研所 資料源：Choice指專，方富證研所圖表5：證券（東財）指數漲跌幅及超額20151050-5-10-152025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-09-202025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-09證券指數超額（證券-滬深300） 證券 滬深300資料來源：Choice指數專題，東方財富證券研究所業(yè)績顯著改善，ROE同比上行2025Q1-31690+62%4196比53650+58%+25%1677-億+60%，環(huán)比+27%。圖表上市券商營業(yè)收入同增速 圖表上市券商歸母凈利及比增速70006000500040003000200010000

1501005002008200920102008200920102011201220132014201520162017201820192020202120232024

25002000150010000

200150100500-502008200920102008200920102011201220142015201620172018201920202021202220232024營業(yè)收入（億元，左軸） ，右軸）

歸母凈利潤(億元，左軸）資料源：Choice股數瀏器東方富券究所 資料源：Choice股數瀏器東方富券究所圖表上市券商單季度營收及同比增速 圖表上市券商單季度歸凈潤及同比增速2,0000

1005002021Q22021Q32021Q42021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3

8000

150100500-502021Q22021Q32021Q42021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3營業(yè)收入（億元，左軸qoq（，右軸）yoy（）

歸母凈利潤（億元，左軸qoq（，右軸）yoy（）資料源：Choice股數瀏器東方富券究所 資料源：Choice股數瀏器東方富券究所上市券商ROE2025Q1-3ROE7.5%+2.7pct2025Q3序，前10/第第21-42ROE分別為ROE2025Q34.09+0.26+0.2410/第21-424.54/3.59/2.99同比+0.26/+0.16/+0.22倍，分別較年初+0.29/+0.01/+0.17倍。整體而言，資本實力雄厚的頭部券商展現出更積極的資產擴張態(tài)勢。圖表10：上市券商ROE同比上行 圖表11：上市券商杠桿率顯走高14 5.012 4.0108 3.06 2.041.0220182019202020212022202320242025Q1-320182019202020212022202320242025Q30 0.020182019202020212022202320242025Q1-320182019202020212022202320242025Q3整體 前10 第11-20 第21-42

整體 前10 第11-20 第21-42資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序

資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序2025Q34.11%，環(huán)比+36bp，較年初-10bp；超配幅度為0.52%，環(huán)比+55bp，由低配轉為超配，較年初+28bp。圖表12：券商板塊公募配置情況指標2024/06/302024/09/302024/12/312025/03/312025/06/302025/09/30基金資產總值（萬億）33.2134.3934.6933.7436.6038.13配置股票資產市值（萬億）5.697.016.756.907.198.99證券板塊持倉市值(億元）6279951,3491,1141,2581,814所有A股持倉市值（億元）28,69734,14932,07232,81733,55344,154基金重倉股票-券商板塊市值占比2.19%2.91%4.21%3.39%3.75%4.11%流通A股-SW證券（萬億）2.082.973.062.973.103.45流通A股-全部（萬億）65.6676.0177.3778.7581.9996.12標配比例3.17%3.90%3.96%3.77%3.78%3.59%超/低配-0.99%-0.99%0.25%-0.38%-0.03%0.52%資料來源：Choice基金專題，東方財富證券研究所各業(yè)務線全面開花，頭部主導地位穩(wěn)固2025Q1-3上市券商自營/經紀/信用/資管/投行業(yè)務收入分別為+44%/+75%/+55%/+0.2%/+23%（-）45%/27%/8%/8%/6%，1）”2.9%0.9pct2025Q1-32025Q1-3+142%。3）2025Q32025Q1-3信用（Q2末（截至Q3末5：在A2025H11.3%20186.3pct3.7pct，圖表13：上市券商細分業(yè)務比速 圖表14：上市券商收入結構100 10050 800 60-50 402020182019202020212022202320242025Q1-3-10020182019202020212022202320242025Q1-320082009201020082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024經紀業(yè)務 投行業(yè)務 資管業(yè)自營業(yè)務 信用業(yè)務

經紀業(yè)務 投行業(yè)務 資管業(yè)自營業(yè)務 信用業(yè)務 其他資料源：Choice股數瀏器東方富券究所 資料源：Choice股數瀏器東方富券究所圖表15：上市券商自營業(yè)務模 圖表16：上市券商自營收益（化）4.13.93.73.82.94.13.93.73.82.92.41.76 20 415 3410 22 510 02019202020212022202320242025Q1-32019202020212022202320242025Q1-302019202020212022202320242025Q1-32019202020212022202320242025Q1-3自營規(guī)模（萬億元，左軸，右軸）

自營收益率（）資料源：Choice股數瀏器東方富券究所 資料源：Choice股數瀏器東方富券究所圖表17：市場融資融券規(guī)模增速 圖表18：市場股票質押業(yè)務模增速50000

806040200-202015-122016-122017-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09

500000

20100-10-20-302018-122019-122020-122018-122019-122020-122021-122022-122023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09市場兩融規(guī)模(億元，左軸) ，右軸)

股票質押業(yè)務規(guī)模（億元，左軸，右軸)資料源：Choice宏數庫東財富券究所 資料源：Choice宏數庫東財富券究所圖表19：上市券商融資融券務模和增速 圖表20：融資融券業(yè)務:平均維保比例2.52.01.51.00.50.0

806040200-202025Q1-3-402025Q1-3

3203002802602402202018201920202021202220232024融資融券業(yè)務規(guī)模（萬億元，左軸，右軸）2018201920202021202220232024

200

20142015201620172018201920202021202220232024融券：平均維持擔保比例()20142015201620172018201920202021202220232024資料源：Choice股數瀏器東方富券究所 資料源：Choice股數瀏器東方富券究所圖表21：上市券商累計信用值增速 圖表22：上市券商信用減值總產比例500

150100500-502025Q3-1002025Q3

0.40.140.0250.30.140.0250.20.120182019202020212022202320242025Q1-30.020182019202020212022202320242025Q1-32018201920202021202220232024累計信用減值（億元，左軸較年初（，右軸)2018201920202021202220232024

信用減值占總資產比例（）資料源：Choice宏數庫東財富券究所 資料源：Choice宏數庫東財富券究所圖表23：券商資管業(yè)務規(guī)模增速 圖表24：券商資管業(yè)務中的合劃占比501220 60 60501215 40 5020 4010 300205 -20102016-122017-062017-122018-062018-122019-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06，右軸）

集合計劃占比資料源：Choice宏數庫東財富券究所 資料源：Choice宏數庫東財富券究所圖表25：公募基金凈值和同增速 圖表26：公募基金凈值結構萬元）40 353030 252020 151010 502021-122022-032022-062021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09

40.030.020.010.02020-122021-032020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09公募基金凈值（萬億元，左軸,右軸）

封閉式 股票基金 混合基金貨幣市場基金 債券基金 QDII資料源中協(xié)東財證究所 資料源中協(xié)東財證究所圖表27：市場股權融資規(guī)模同增速（累計） 圖表28：市場債券承銷規(guī)模同增速（累計）2500050000

5004003002001000-1002015-122016-122017-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09

0

8060402002015-122016-122017-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09市場股權融資規(guī)模（億元，左軸，右軸）

證券公司債券承銷規(guī)模（億元） )資料源：Choice股專，方富證研所 資料源：Choice股專，方富證研所圖表29：上市券商融資融券總產比例 圖表30：上市券商股票質押總產比例1612.17.61.318 81612.17.61.3716 614 5412 310 2120182019202020212022202320242025H120182019202020212022202320242025H18 020182019202020212022202320242025H120182019202020212022202320242025H1融資融券占比 股票質押占比資料源：Choice股專，方富證研所 資料源：Choice股專，方富證研所2025Q1-3增速最快的三家券商是國聯民生(+345%)、華西證券(+317%和國海證券模排序，前10/第第21-42家上市券商營業(yè)收入分別同比+45%/+48%/+27，分別占比65%/20%/15%；歸母凈利潤分別同比71%/16%/13%2025Q1-310（%（（（+139%）增速亮眼，主要得益于低基數和經紀業(yè)務收入貢獻等。圖表31：上市券商2025Q1-3歸母凈利潤及同比增速資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所圖表32：上市券商營收同比速分組） 圖表33：上市券商歸母凈利同增速（分組）6040200-202018-402018

200150100500-5020182019202020212022202320242025Q1-3-10020182019202020212022202320242025Q1-32019202020212022202320242025Q1-3整體 前10 第11-20 第21-42 整體 前10 第11-20 第21-422019202020212022202320242025Q1-3資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序

資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序圖表34：上市券商營收占比分） 圖表35：上市券商歸母凈利占（分組）100 10080 8060 6040 4020 2020182019202020212022202320242025Q1-320182019202020212022202320242025Q1-30 020182019202020212022202320242025Q1-320182019202020212022202320242025Q1-3前10 第11-20 第21-42

前10 第11-20 第21-42資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序

資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序公募基金改革持續(xù)推進，有望加速券商向買方投顧轉型20237“—”1.2%0.2%2024419指出被動股票型基金的股票交易傭金費率原則上不得超過市場平均股票交易20247120259550020250.0182%推動基金代銷行業(yè)從“銷量導向向投資者利益導向”轉變。2025年510（我為在費率改革+評價機制的雙重壓力下，券商等代銷機構有望加快向買方投顧改革階段實施時間核心改革內容改革階段實施時間核心改革內容舊標準（年費率）新標準（年費率）每年為投資者讓利第一階段2023年7月降低主動權益類基金管理費率、托管費率1.5%0.25%管理費≤1.2%、托管費≤0.2%約140億元第二階段2024年7月調降基金股票交易傭金費率及分配比例上限權益類基金傭金分配比例≤30%被動股票型基金傭金費率≤0.26‰，其他類型≤0.52‰權益類基金傭金分配比例≤15%約68億元第三階段2025年9月調降認購/申購費股票型1.2%-1.5%股票型0.8%約300億元混合型1.2%-1.5%混合型0.5%債券型0.6%-0.8%債券型0.3%調降銷售服務費股票/混合型0.6%/年指數/債券型0.4%/年貨幣型0.25%/年股票/混合型0.4%/年指數/債券型0.2%/年貨幣型0.15%/年優(yōu)化贖回費結構部分歸基金銷售機構所有全部歸基金財產所有權益類基金：占管理費比例 權益類基金：維持不超過30%差異化尾隨傭金安排 不超過30%債券貨幣基金不超過30% 債券貨幣基金：調降至15%資料來源：證監(jiān)會，中國基金報，東方財富證券研究所圖表37：證券行業(yè)經紀業(yè)務平均凈傭金率處于下行通道0.09%0.08%0.07%0.06%0.05%0.04%0.03%0.02%0.01%0.00%

2012 2013 2014

2016

2017

2018

2019 2020 2021

2023

2024 2025H1資料來源：Choice宏觀數據庫，東方財富證券研究所市場前瞻：以高質量發(fā)展暢通經濟良性循環(huán)→樞紐。310房GDP10A90%200%140%4圖表38呈下行趨勢

圖表39：中國與美國股票總市值占GDP比重對比100%0%-20%-40%

8%6%4%2%0%商品房銷售額同比（左軸） 地產占GDP比重（右軸）

250%200%150%100%0%

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中國 美國資料來：Choice宏觀據庫東方財證券究所 資料來源宏觀據庫方財富券研（注年數據為2025年10月31日總市值除以2024年GDP）資本市場提振消費本質是通過金融功能打通“資產增值—收入增長—消費能力提升”與“融資支持—供給優(yōu)化—消費意愿增強”的雙向循環(huán)。2025Q28.4%18.4%，造領新消費。30-40%70%-80%圖表40：中國與美國財產性收入占可支配收入比重對比（%）

圖表41：中國與美國直接融資占比對比25.0020.0015.0010.005.000.00

90%80%70%60%50%40%30%20%10%2019Q42020Q12019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q2中國 美國

中國 美國資料來源：Choice宏觀數據庫，東方財富證券研究所注：美國財產性收入=個人股息收入+個人利息收入

資料來源：Choice宏觀數據庫，東方財富證券研究所海外及歷史范本成功驗證，本土潛力釋放空間廣闊需求循環(huán)。2025H1500指201822%一步向供給端傳導，2025Q2美國制造業(yè)新增訂單/私人部門投資總額較2018Q128%/48%2025Q2/2018Q1→增加→消費擴大→企業(yè)投資→就業(yè)收入提升→消費再增強”的完整閉環(huán)，凸顯圖表42：2018出與美股走勢對比）

圖表43：2018年以來美國制造業(yè)新增訂單與美股走勢對比25,00020,00015,00010,0005,0000

7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000

2,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000

7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000個人消費支出 個人可支配收入標普500指數（右軸）

制造業(yè)新增訂單（十億美元） 標普500指數（右軸）資料來：Choice宏觀據庫東方財證券究所 資料來：Choice宏觀據庫東方財證券究所圖表44：2018年以來美國私人部門投資總額與美股走勢對比

圖表45：2018年以來美國制造業(yè)平均小時工資與美股走勢對比（美元）6,0005,0004,0003,0002,0001,0000

7,000 406,000 355,000 304,000 253,000 202,000 15101,00050 0

7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000私人部門投資總額（十億美元） 標普500指數（右軸）

制造業(yè)平均小時工資 標普500指數（右軸）資料來：Choice宏觀據庫東方財證券究所 資料來：Choice宏觀據庫東方財證券究所回顧A2000（20056月-2007102008月-200972014年7月-20156月2030年A200Q圖表46：2000年以來的三輪牛市下的消費走勢7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000

25%23%21%19%17%15%13%11%9%7%2003/062003/102003/062003/102004/022004/062004/102005/022005/062005/102006/022006/062006/102007/022007/062007/102008/022008/062008/102009/022009/062009/102010/022010/062010/102011/022011/062011/102012/022012/062012/102013/022013/062013/102014/022014/062014/102015/022015/062015/102016/022016/062016/10上證綜指（左軸） 滬深300指數（左軸） 東財全指數（左軸） 社零增速（右軸）資料來源：Choice宏觀數據庫，東方財富證券研究所實現路徑：深化多層次市場改革，夯實良性循環(huán)制度基礎在明晰資本市場于“十五五”期間提振消費的戰(zhàn)略必要性與廣闊潛力后，重要落腳點在于如何通過系統(tǒng)性改革推動其健康發(fā)展和財富效應釋放。對此，“十五五”規(guī)劃建議提出“提高資本市場制度包容性、適應性，健全投資和融資”重點任務 具體措施圖表47：“十五五”時期提高資本市場制度包容性、適應性的重點任務舉措重點任務 具體措施接融資推動培育更多體現高質量發(fā)展要求的上市公司營造更具吸引力的“長錢長投”制度環(huán)境著力提升資本市場監(jiān)管的科學性、有效性穩(wěn)步擴大資本市場高水平制度型開放

以價格形成等制度機制，更加精準有效地支持優(yōu)質企業(yè)發(fā)行上市。持續(xù)深化并購重組市場改革上市公司激勵約束機制督促和引導上市公司更加積極開展現金分紅、回購注銷等。鞏固深化常態(tài)化退市機制。推動建立健全對各類中長期資金的長周期考核機制A金改革私募股權和創(chuàng)投基金管退循環(huán)暢通。完善對金融創(chuàng)新活動戰(zhàn)略性力量儲備和穩(wěn)市機制建設假、欺詐發(fā)行、市場操縱和內幕交易等惡性違法行為。合格境外投資者制度世界一流交易所銀行和投資機構。共同營造規(guī)范共同營造規(guī)范包容有 加強資本市場法治建設推動健全特別代表人訴訟等投資者保護機制加強資本市場高端智庫平活力的資本市場生態(tài) 臺和人才隊伍建設，健全預期管理機制，推動全社會形成鼓勵創(chuàng)新、包容失敗的良好輿論氛圍資料來源：吳清《提高資本市場制度包容性、適應性》，證監(jiān)會，券商中國，東方財富證券研究所10282103.3吳清主席強調，需“推動建立健全對各類中長期資金的長周期考核機制，A20259（1020241月20241月+6.0pct2025Q27.0萬2022Q2末圖表48：公募基金權益類規(guī)及比（萬億元） 圖表49：人身險公司權益類資況（萬億元）12.0010.008.006.004.002.00-

29%27%25%23%21%19%17%15%

8.007.006.005.004.003.002.001.000.00

25%20%15%10%5%0%-5%權益類基金凈值（左軸） 占比（右軸）

權益類投資規(guī)模（左軸） 環(huán)比（右軸占比（右軸）資料來源：中基協(xié)，東方財富證券研究所注：權益類基金=股票基金+混合基金

資料來源：Choice宏觀數據庫，東方財富證券研究所注：權益類投資=股票+證券投資基金+長期股權投資；占比=權益類投資/保險資金運用余額行業(yè)前瞻：二元分化格局下的高質量發(fā)展路徑“”與”格局重構：邁向頭部做強、中小求異新階段2025Q310/21-42圖表50：美國五種模式代表商2018年業(yè)務結構 圖表51：國內上市券商2025Q1-3收入結（分）大型全能投行精品投行

第21-42財富管理機構

第11-20特色投行交易做市商

前1023 18 9 923 18 9 95532 5736039102040608010010047186245 2261235935 2842040608010085做市業(yè)務 機構業(yè)務 利息凈收入

經紀業(yè)務投行業(yè)務資管業(yè)務自營業(yè)務信用業(yè)務資料來：慎行公號，肯分析，方財證券究所 資料源：Choice股數瀏器東方富券究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序202320243月，（20352320244頭部券商：規(guī)模為基，能力為翼，打造“航母級”投行一是推三是航母級”投行轉型。頭部券商資產規(guī)模在較高基數上仍保持領先增速，行業(yè)集中度持續(xù)攀升。2025Q310/21-4269%/17%/13%（2018年末+9/-4/-4pc圖表52：上市券商資產規(guī)模比速（分組） 圖表53：上市券商總資產占（組）35 1003025 802015 60105 40020182019202020212022202320242025Q3-5 2020182019202020212022202320242025Q320182019202020212022202320242025Q3020182019202020212022202320242025Q3前10 第11-20 第21-42

前10 第11-20 第21-42資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序

資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序2023202562025Q1-3/同比+102%/132/投行/資管/自營/信用收入增速分別排名行業(yè)第2/7/2/5/32+92%。圖表54：近期中國券商并購案例并購方被并購方時間并購進程并購思路國信證券萬和證券2024年12月已獲得證監(jiān)會批準深圳國資內部整合+補充華南經紀業(yè)務+加速國際業(yè)務與金融創(chuàng)新業(yè)務發(fā)展國泰君安海通證券2024年9月已完成，并更名為國泰海通上海國資推動，打造“航母級券商”西部證券國融證券2024年12月控股國融近65%股份加強投行業(yè)務+擴大區(qū)域覆蓋浙商證券國都證券2024年7月控股國都近35%股份區(qū)域互補（浙商在浙江，國都在北京/河南）國聯證券民生證券2024年9月已完成，并更名為國聯民生業(yè)務互補+（民生覆蓋京滬，國聯深耕江蘇）湘財股份大智慧2025年3月已獲上交所受理，尚需通過上兩家企業(yè)正式開啟戰(zhàn)略重組進程交所審核和證監(jiān)會批復資料來源：各公司公告，證券時報，券商中國，東方財富證券研究所公司 中央匯金持股圖表55：中央匯金控股證券公司公司 中央匯金持股中金公司 直接持股40.11%申萬宏源 直接持股20.05%，通過中國建銀投資有限公司間接持股26.34%中國銀河 通過中國銀河金控間接持股47.43%光大證券 通過中國光大集團間接持股25.15%中信建投 直接持股30.76%信達證券 信達資管控股78.67%東興證券 東方資管控股45%長城國瑞 長城資管控股67%資料來源：Choice公司深度資料，東方財富證券研究所業(yè)務模式的重構的重要路徑在于提升資本運用效率與增強經營韌性，推動重資本業(yè)務向客需驅動轉型。OCI31869-45%20084%7.12019年末+126%///4.9/0.1/1.4/0.6-CI）獲取184168和27%理模式；申萬宏源權益類業(yè)務持續(xù)深化非方向性改革，通過加強對權益量化中性策略的風險管控，有效控波動、降規(guī)模，推動投資組合提質增效。圖表56：上市券商自營業(yè)務入比 圖表57：上市券商自營業(yè)務比速（分組）45450 354543040 252030 151020 50202020212022202320242025Q1-310 -5202020212022202320242025Q1-3200820092010201120082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024自營業(yè)務資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分母為調整后營收（營業(yè)收入-其他業(yè)務成本）

整體 前10 第11-20 第21-42資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所注：分組方式為根據2025Q3末資產規(guī)模從大到小排序圖表58：上市券商自營業(yè)務結構60,000

20050,000 15040,000 10030,000 5020,000 010,000 -50202020212022202320242025Q30 -100202020212022202320242025Q3交易性金融資產（億元，左軸） 債權投資 其他債權投其他權益工具投資 易性金融資產yoy（，右軸） 債權投資yoy其他債權投資yoy 其他權益工具投資yoy資料來源：Choice股票數據瀏覽器，東方財富證券研究所AIAIAIApp僅“內嵌AIAI發(fā)布新一代全AI智能AAIAI+AI0億APP圖表59：2025年9月證券類應用App活躍度榜單排名證券公司應用名稱月活人數(萬)環(huán)比同比1華泰證券漲樂財富通1.195.171.03%12.36%2國泰海通國泰海通君弘1.029.220.80%10.60%3平安證券平安證券879.750.77%10.96%4中信證券中信證券信e投726.5-0.49%11.39%5招商證券招商證券725.11-1.66%11.36%6國泰海通國泰海通通財720.11-0.55%9.38%7中信建投中信建投證券蜻蜓點金716.17-1.02%10.24%8廣發(fā)證券廣發(fā)證券易淘金697.15-1.96%8.66%9方正證券小方644.95-0.55%0.65%10中國銀河中國銀河證券644.121.86%12.89%資料來源：易觀千帆，中國基金報，東方財富證券研究所隨著技術的不斷引進和科技賦能經驗的日益增長，國內券商數字化轉型將由AI將DeepSeek++1（21.37103.372025H1（14.9億美3.9新高。中金公司境外業(yè)務收入同比+76%，占比提升到31.4%（較上年同期30同比凈利潤(億港元)營業(yè)收入同比凈利潤(億港元)營業(yè)收入(億港元) 同比區(qū)域布局業(yè)務戰(zhàn)略華泰國際

入占比行業(yè)最高管理并重

品市場13（破以中國香港為境外“橋頭堡”，逐步在

37.62 -61% 11.45 26%116.15 53% 30.16 65%際 聚焦跨境并購與高端投行（財富管理

大國際金融中心建立布局

68.77 30% 26.34 169%

（融資服務度導，發(fā)力投行和資管業(yè)務

南亞發(fā)展東南亞全資控股銀河-聯昌（發(fā)展重點），新/馬/印尼/泰四國深耕

28.25 30% 5.5 12 5% 1.78 資料來源：各公司官網，時代周報等，東方財富證券研究所6月24人民幣國際化的同時助力行業(yè)國際化高質量發(fā)展。我們預計中性/樂觀假設下20302024年+25%/+72%。中小券商：聚焦戰(zhàn)略，構筑小而美的特色壁壘在監(jiān)管引導行業(yè)從同質化規(guī)模競爭向差異化專業(yè)服務轉型的背景下，中小券商正依托股東背景、區(qū)域優(yōu)勢等資源稟賦，探索“小而美”的特色化發(fā)展路徑。新修訂的《證券公司分類評價規(guī)定》進一步鼓勵中小機構立足自身稟賦實現差異化突圍，通過擴大業(yè)務加分覆蓋面、強化功能發(fā)揮導向，為中小券商提供了“跳一跳、夠得著”的發(fā)展機遇。政策引領下，中小券商有望通過區(qū)域深耕、業(yè)務精品化與精準數字化，構筑差異化競爭優(yōu)勢。地方國資加速入主中小券商，利好中小券商提升資本實力+金融牌照。2023根植區(qū)域及股東方資源稟賦，做專做精做強。當前多家地方國資中小券商明確深耕區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略，立足本土經濟的金融需求，從智庫服務、國企改革服務、重點產業(yè)服務等角度切入，支持地方經濟的同時培育自身特色優(yōu)勢。+投資30050074773圖表61：西部證券多方位支持陜西省地方經濟發(fā)展資料來源：公司公告，中證網，財聯社，東方財富證券研究所中小券商人力與金融資本投入規(guī)模有限，難以與大型券商進行全業(yè)務條線的競爭，因此可以從特色領域入手，打造精品業(yè)務，實現差異化競爭：2025年6資源與團隊的精準投放，著力構建專業(yè)化能力，旨在打造區(qū)域內特定產業(yè)領域的投行專家形象。信達證券表示將加強與中國信達業(yè)務協(xié)同，開展破產重整等財務顧問業(yè)務，形成差異化競爭優(yōu)勢。圖表62：主辦券商持續(xù)督導新三板類項目數量排名前十情況（截至2025/11/6）0資料來源：Choice股票專題，東方財富證券研究所司采用“小B大“”8AI+20253盈利預測與投資建議新發(fā)“股+混”基金規(guī)模同比+183%。交投活躍度顯著改善和新發(fā)基金規(guī)?；?02521418年悲觀中性/為20108億元/26773億元/330962025H1的0.0182%0.0178%。IPO//2025IPO//1203/12947億元/17.41萬億元，2026年股權融資業(yè)務壓力有望持續(xù)緩解，債券融資業(yè)務規(guī)模有望穩(wěn)中有/中性/150