目錄降息能否救地產(chǎn)？ 3本輪美國地產(chǎn)下行周期回顧 52026年美國地產(chǎn)展望 11風(fēng)險提示 12插圖目錄 13降息能否救地產(chǎn)？K型分化是全球公共衛(wèi)生事件后美國經(jīng)濟的主旋律——復(fù)蘇的時候是K蘇，衰退的時候是K型衰退。AI產(chǎn)則表現(xiàn)低迷，這一點在股市上也體現(xiàn)得淋漓盡致。圖1：制造業(yè)和地產(chǎn)投資分化 圖2：地產(chǎn)投資表現(xiàn)低迷 機器設(shè)備投資住宅投資知識產(chǎn)權(quán)產(chǎn)品投資GDP機器設(shè)備投資住宅投資知識產(chǎn)權(quán)產(chǎn)品投資1.51.00.50.0-0.5-1.0-1.52021-032021-122022-092023-062024-032024-12

GDP同比貢獻：%機器設(shè)備投資 知識產(chǎn)權(quán)產(chǎn)品投資 住宅投資0.8機器設(shè)備投資 知識產(chǎn)權(quán)產(chǎn)品投資 住宅投資0.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.82014 2016 2018 2020 2022 2024資料源：ifind，生券究院 資料源：ifind，生券究院圖3：美國地產(chǎn)股最近一直跑輸指數(shù) 圖4：美國科技股是今年的主線

相對標(biāo)普的走勢：房地建造商 房地產(chǎn)2021 2022 2023 2024 2025

相對標(biāo)普的走勢：生物技 機器人2021 2022 2023 2024 2025資料來源：彭博，民生證券研究院2025117。

資料來源：彭博，民生證券研究院注：數(shù)據(jù)截止至2025年11月7日；數(shù)據(jù)為生物科技指數(shù)和機器人指數(shù)/標(biāo)普500。2.011響了警鐘。息無疑是利多地產(chǎn)，從年度數(shù)據(jù)來看，1至2618的上漲。那么降息的邏輯能不能走通？圖5：美國降息和住宅投資呈現(xiàn)比較明顯的負(fù)相關(guān)性 圖6：美國降息和地產(chǎn)銷售也存在負(fù)相關(guān)性 住宅私人投資(%)

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新屋銷售（同比）

0-800 -600 -400 -200 0 200 400 600美聯(lián)儲加（+）/降息（-）（-2年，bp）資料來源：ifind，民生證券研究院注：剔除了2020年，2008年和2009年的特殊時期。

-800 -600 -400 -200 0 200 400 600美聯(lián)儲加（+）/降息（-）（-2年，bp）資料來源：ifind，民生證券研究院注：剔除了2020年，2008年和2009年的特殊時期。本輪美國地產(chǎn)下行周期回顧20211142008圖7：本輪美國地產(chǎn)下行周期的特殊之處 二手房銷售相對高點變化：

1974年3月 1979年5月 1980年9月 1986年12月 1988年12月 1993年12月2005年9月 年11月-20%

2009年11月-30%-40%-50%

0246810121416182022242628303234363840424446高點后的月數(shù)相對二手房銷售高點后的房價變化：25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

1974年3月 1979年5月 1980年9月 1986年12月 1988年12月 1993年12月2005年9月 年11月2009年11月0246810121416182022242628303234363840424446高點后的月數(shù)相對二手房銷售高點后的新房

1974年3月 1979年5月銷售變化： 1980年9月 1986年12月銷售變化： 1988年12月 年12月

2005年9月 2021年11月2009年11月-20%-40%-60%-80%

0246810121416182022242628303234363840424446高點后的月數(shù)資料來源：iFind，民生證券研究院注：三幅圖的高點均以二手房銷售的高點為基準(zhǔn)時點。癥結(jié)和難題在哪？本輪周期的復(fù)雜性在于周期性和結(jié)構(gòu)性因素交織。周期性方面，降息的過程極其不順暢，利率保持高位、30年抵押貸款利率依舊在6%高利率、高房價的核心問題。圖8：美國存量房貸中固定利率貸款占主導(dǎo) % 4.1094.108765432102013-032014-092016-032017-092019-032020-092022-032023-092025-03資料來源：ifind，民生證券研究院202552%的居民手中的房貸利率不及4下降，居民并不樂意去置換。這會導(dǎo)致二手房的交易萎縮，因為供給減少。圖9：美國存量貸款的利率分布 % 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q252.5%32.152.5%32.119.720.417.99.935302520151050≥6% [5%,6%) [4%,5%) [3%,4%) <3%資料來源：iFind，民生證券研究院注：橫軸為美國存量貸款的利率區(qū)間，縱軸為貸款金額的占比。那么是否可以縮短期限？畢竟短期限的房貸利率相對會低一些。但也相對困2025年第三季度月供占月收入的平均比例是24.8%，讓人望而卻步。圖10：美國居民的月供壓力居高不下 美元 月供支付額 占家庭收入比例（右軸） %2500 302300 282100 261900 241700 221500 201300 181100 16900 14700 12500 10201320142015201620172018201920202021202220232024資料來源：ifind，民生證券研究院根據(jù)美2023470（出租的房屋VS需求：810萬個家庭與沒有血緣關(guān)系的人合住。住房的這個缺口就變成房價和租金的壓力。（長端的大幅下降，和房價大幅下跌（或者兩者兼而有之。衰退給大幅降息提供環(huán)境，并且能夠比較順暢地傳遞到長端。圖11：美國地產(chǎn)短期內(nèi)破局可能就差一場衰退 萬套0

美國經(jīng)濟衰退 美國:成屋銷售:單戶型:季調(diào):折年數(shù)197019751980198519901995200020052010201520202025%50

美國經(jīng)濟衰退 美國政策利率 美國房價同比1988 1994 2000 2006 2012 2018 2024資料來源：iFind，民生證券研究院首先基準(zhǔn)情形下明年美國衰退的概率偏低（畢竟明年是中期選舉年。2090100bp，（六個月之內(nèi)330年房貸利率的下降幅度往往是要小于降息幅度。唯一的期間下降幅度比較大的例子是1995年中至1996年，但是當(dāng)時的特殊背景是美元進入升值周期，以及克林頓總統(tǒng)時期美國財政是偏緊縮的。圖12：20世紀(jì)90年代以來非衰退年降息和30年房貸利率變化 bp 1995年7月 1998年9月 2019年7月 2024年9月0-20-40-60-80-3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9資料來源：iFind，民生證券研究院注：折線圖為30年抵押貸款利率；0表示降息開始的時點；所有的樣本我們都取降息開始前3個月到降息結(jié)束后3個月的時間區(qū)間。再往前，里跟總統(tǒng)時期也曾經(jīng)出現(xiàn)過無衰退大幅降息。1984年至1986年美聯(lián)儲累計降息超過500bp，房貸利率相應(yīng)大幅下降，期間房價上漲超過23%，成屋銷量大增36%。但當(dāng)時也是有特殊背景：1）里根政府開始逐步收縮財政赤字；2）美元處于強勢升值周期。這些都使得經(jīng)濟增速承受壓力，通脹則持續(xù)回落。圖13：1984至1986年里根政府開始逐步收縮赤字 名義增速 政赤字率（右軸，領(lǐng)1年，逆） %10%

1960196519701975198019851990199520002005201020152020

-14-12-10-8-6-4-2024資料來源：iFind，民生證券研究院100bp200bp的大幅降息，并將其比較順利地傳導(dǎo)至長端利率。50（降低月供個過程需要時間，尤其是當(dāng)前美國地產(chǎn)商還面臨著關(guān)稅擠壓和需求偏弱的雙重擠壓。圖14：特朗普2.0的主要地產(chǎn)政策 政策領(lǐng)域主要內(nèi)容進度備注“50年固定利率抵押貸款”允許銀行發(fā)行50年期房貸，以降低居民月供考慮推出鼓勵居民加杠桿免除房屋銷售資本利得稅當(dāng)前免征額是25萬美元（單身）/50萬美元（已婚）考慮推出降低交易稅費供給側(cè)改革《ROADtoHousingAct》涵蓋分區(qū)改革到住房顧問問題，旨在增加供給、減少限制性政策參議院通過刺激供給供給側(cè)改革提供聯(lián)邦土地用于住房開發(fā)內(nèi)政部和住房城市發(fā)展部推進刺激供給供給側(cè)改革《為美國家庭提供緊急價格救濟并擊敗生活成本危機》行政令：降低新建房屋的監(jiān)管成本（占25%）已簽署刺激供給削減、合并補助2026年預(yù)算提案限制非殘非老家庭租賃補助，減少無家可歸補助的資金分配預(yù)算提案刺激需求資料來源：白宮，騰訊，華爾街見聞等，民生證券研究院總結(jié)整理2026年美國地產(chǎn)展望對于明年，我們可以做出以下幾個展望：的情況應(yīng)該會有所改善（降息刺激.R.Horton）8.58.5520268.68.813%。今年，居民負(fù)擔(dān)降本增效重要。300bp2020（特朗普任命的鴿派代表在其他財政支出風(fēng)險提示美國經(jīng)貿(mào)政策大幅變動：關(guān)稅影響下美國國內(nèi)通脹升溫，阻礙降息路徑，地產(chǎn)修復(fù)緩慢。收窄，無法對地產(chǎn)端產(chǎn)生有利提振作用。插圖目錄圖1：制造業(yè)和地產(chǎn)投資分化 3圖2：地產(chǎn)投資表現(xiàn)低迷 3圖3：美國地產(chǎn)股最近一直跑輸指數(shù) 3圖4：美國科技股是今年的主線 3圖5：美國降息和住宅投資呈現(xiàn)比較明顯的負(fù)相關(guān)性 4圖6：美國降息