內(nèi)容目錄公司簡介：國內(nèi)領(lǐng)本商業(yè)平臺 3基本概況：本地生壁堅固，積極尋求新務(wù)量 3主營業(yè)務(wù)基本情況 32025Q3業(yè)績點(diǎn)評：競擾動導(dǎo)致利潤承壓 4如何理解美團(tuán)的競壁及后續(xù)競爭格局？ 5積極探尋海外市場量拓寬公司TAM7盈利預(yù)測與估值 8風(fēng)險提示 9圖表目錄圖1： 公司發(fā)展歷程 3圖2： 公司近五年營收穩(wěn)增長 4圖3： 核心本地商業(yè)分部獻(xiàn)要收入 4圖4： 公司近五年經(jīng)營費(fèi)穩(wěn)有降 4圖5： 2022年起公司年經(jīng)調(diào)凈利潤扭虧為盈 4圖6： 2025Q3業(yè)績速覽：營增速放緩，競爭加導(dǎo)利潤承壓 5表1： 主要外賣平臺相關(guān)件理 6表2： Keeta海外市場拓時線 7表3： 盈利預(yù)測表（百萬） 8表4： 可比公司估值表 8公司簡介：國內(nèi)領(lǐng)先本地商業(yè)平臺基本概況：本地生活壁壘堅固，積極尋求新業(yè)務(wù)增量美團(tuán)是中國領(lǐng)先的本地商業(yè)平臺，創(chuàng)立于2010年3月，致力于提供一站式吃喝玩樂服務(wù)。自2018年上市以來，美團(tuán)將所有集團(tuán)業(yè)務(wù)向美團(tuán)APP整合，已經(jīng)成長為一個聚合美食、酒店、旅行、出行、買藥、休閑娛樂、電商團(tuán)購等各類生活服務(wù)功能的綜合性平臺。公司以本地商業(yè)為核心業(yè)務(wù)，包括餐飲外賣、美團(tuán)閃購及到店酒旅業(yè)務(wù)，積極開發(fā)美團(tuán)優(yōu)選、小象超市、快驢（B2B餐飲供應(yīng)鏈）等新業(yè)務(wù)，觸達(dá)消費(fèi)者不同消費(fèi)場景下的不同需求，同時拓展中國香港及海外市場，將內(nèi)地先進(jìn)的技術(shù)和廣泛的外賣服務(wù)網(wǎng)絡(luò)成功復(fù)制到其他地區(qū)。圖1：公司發(fā)展歷程百度百科，新浪財經(jīng)，主營業(yè)務(wù)基本情況從202474%（外賣+閃）+26%（+/快驢++50%圖2：公司近五年營收穩(wěn)增長 圖3：核心本地商業(yè)分部獻(xiàn)要收入Bloomberg， Bloomberg，圖4：公司近五年經(jīng)營費(fèi)穩(wěn)有降 圖5：2022年起公司年經(jīng)調(diào)凈利潤扭虧為盈Bloomberg， Bloomberg，2025Q3業(yè)績點(diǎn)評：競爭擾動導(dǎo)致利潤承壓02Q395oy+17662.；1010億元2025Q3部64oy.服務(wù)收入同比下降17%，其他經(jīng)營指標(biāo)包括交易筆數(shù)、交易金額均實現(xiàn)穩(wěn)健增長，本季度廣告收入142億元（yoy+5.7%），超過一致預(yù)期4.5%。競爭導(dǎo)致成本&費(fèi)用端壓力急劇上行，2025Q3核心本地商業(yè)分部經(jīng)營利潤由去年同期+146億元轉(zhuǎn)為-141億元，高于彭博一致預(yù)期的虧損126億元，對應(yīng)經(jīng)營虧損率達(dá)20.9%，主因毛利率下降、交易用戶激勵及營銷開支增加。管理層在指引中明確表示外賣行業(yè)競爭持續(xù)白熱化，預(yù)計Q4經(jīng)營虧損趨勢將延續(xù)，因此我們預(yù)計2025Q4核心本地商業(yè)分部經(jīng)營利潤同比仍由正轉(zhuǎn)負(fù)，但虧損幅度在行業(yè)補(bǔ)貼趨向理性的背景下有望實現(xiàn)環(huán)比收窄。新業(yè)務(wù)收入穩(wěn)健增長，經(jīng)營虧損環(huán)比改善：2025Q3新業(yè)務(wù)分部收入為280億元（oy1.eta92025Q313（236圖6：2025Q3業(yè)績速覽：營收增速放緩，競爭加劇導(dǎo)致利潤承壓公司公告，Bloomberg，如何理解美團(tuán)的競爭壁壘及后續(xù)競爭格局？行業(yè)補(bǔ)貼大戰(zhàn)造成短期擾動，競爭回歸理性后利潤修復(fù)可期。2025年2月11日，京東正式入局外賣市場，憑借全年免傭金等商家激勵政策和騎手交社?？焖俅蜷_市場。同年4月末，阿里加入競爭，將淘寶旗下小時達(dá)升級為淘寶閃購，并與餓了么合作推出百億補(bǔ)貼計劃，加速行業(yè)補(bǔ)貼節(jié)奏。美團(tuán)作為既有龍頭在上半年保持謹(jǐn)慎應(yīng)對，7月開始有序跟進(jìn)補(bǔ)貼策略。近期美團(tuán)餐飲外賣訂單市占率穩(wěn)步回升，尤其在中高價訂單市場保持顯著優(yōu)勢。在實付15元3070%的分鐘級服務(wù)體驗，是競對難以復(fù)制的結(jié)構(gòu)性護(hù)城河。其次，美團(tuán)掌握全國最完整、層級最豐富的本地商家供給體系，覆蓋頭部連鎖、中腰部商家與大量本地小店，SKU深度遠(yuǎn)超同業(yè)。外賣作為高頻剛需場景，美團(tuán)已在用戶心智中形成點(diǎn)外賣=美團(tuán)的固化認(rèn)知，帶來行業(yè)最高的復(fù)購率與留存度，在補(bǔ)貼期中具備更高的抗沖擊性。此外，美團(tuán)外賣與到店、酒旅等本地生活業(yè)務(wù)形成生態(tài)飛輪，提高LTV、降低獲客成本。綜合來看，美團(tuán)憑借配送網(wǎng)絡(luò)、供給深度、用戶心智、生態(tài)協(xié)同及算法運(yùn)營等多維壁壘，在補(bǔ)貼大戰(zhàn)中具備穩(wěn)固的結(jié)構(gòu)性領(lǐng)先優(yōu)勢。表1：主要外賣平臺相關(guān)事件梳理時間事件2025/2/11京東進(jìn)軍外賣市場，0傭金招商2025/4/10京東外賣百億補(bǔ)貼上線2025/4/15京東內(nèi)部視頻流出，劉強(qiáng)東談京東外賣凈利潤率永遠(yuǎn)不超過5%2025/4/21京東發(fā)布公開信，稱有競對平臺對外賣騎手二選一；美團(tuán)官方賬號回應(yīng)，全球沒有任何平臺有動力有能力去約束外賣騎手的接單選擇2025/4/22京東外賣日單量超1000萬單2025/4/30阿里升級淘寶閃購，正式入局即時零售大戰(zhàn)2025/5/5餓了么宣布來自淘寶閃購的日單量超1000萬單，請喝1億杯奶茶2025/5/13五部門約談京東、美團(tuán)、餓了么等平臺企業(yè)，強(qiáng)調(diào)要綜合治理內(nèi)卷式競爭2025/5/26淘寶閃購日單量超4000萬單；美團(tuán)財報會，王興稱采取一切必要措施來贏得比賽2025/6/1京東外賣日單量突破2500萬單2025/6/17劉強(qiáng)東稱京東做外賣、酒旅本質(zhì)都是做供應(yīng)鏈2025/6/23餓了么、飛豬并入阿里中國電商事業(yè)群；淘寶閃購日單量超6000萬單2025/7/1美團(tuán)宣布三年在全國建設(shè)1200家集中式外賣廚房浣熊食堂2025/7/2淘寶閃購宣布未來一年投入500億元補(bǔ)貼，發(fā)起百日增長計劃2025/7/58000售日單量超1.2億單2025/7/128000超1.5億單，其中拼好飯超3500萬，神搶手超5000萬2025/07/18格遵守法律法規(guī)規(guī)定，規(guī)范促銷行為，理性參與競爭。2025/08/01美團(tuán)發(fā)文《繁榮行業(yè)生態(tài)，抵制無序競爭》，淘寶閃購及餓了么發(fā)文《持續(xù)提升服務(wù)推動良性競爭激發(fā)消費(fèi)煙火氣》，京東發(fā)文《踐行主體責(zé)任和社會責(zé)任共建外賣行業(yè)健康生態(tài)》。三大平臺均表示不以顯著低于成本的價格銷售商品和服務(wù)，抵制惡性競爭，叫停0元購滿18減18等極端補(bǔ)貼活動。美團(tuán)提出開展補(bǔ)貼活動依法公示補(bǔ)貼信息等五項具體舉措；淘寶閃購及餓了么承諾合理規(guī)劃發(fā)放補(bǔ)貼、持續(xù)提升服務(wù)質(zhì)量等四項工作；京東承諾規(guī)范補(bǔ)貼行為，抵制惡性競爭等。晚點(diǎn)Latepost，環(huán)球網(wǎng)科技，新浪財經(jīng)，積極探尋海外市場增量，拓寬公司TAM邊界2023年5月2日eaeta10eaQ3EKta于03年9ea2005年8月19KeaGDP10TAM邊界，投入加速，或?qū)居笜?biāo)形成階段性壓力，在Kea加速拓城的背景下，2025表2：Keeta海外市場拓展時間線時間發(fā)展節(jié)點(diǎn)2023年5月Keta作為美團(tuán)出海模式的首站。2024年9月Keta20個城市的深度覆蓋。2025年8月Keta2025年9月KetaKeta2025年10月Keta市的服務(wù)覆蓋。Keta觀察者網(wǎng)，新浪財經(jīng)，盈利預(yù)測與估值從宏觀政策到經(jīng)濟(jì)基本面再到美團(tuán)核心本地商業(yè)業(yè)績增長的邏輯已被驗證，短期外部競爭加劇導(dǎo)致平臺利潤承壓，但美團(tuán)仍在用戶心智、高客單價訂單規(guī)模及履約效率維持行業(yè)領(lǐng)先地位，核心業(yè)務(wù)壁壘穩(wěn)固。從新業(yè)務(wù)角度看，我們預(yù)計美團(tuán)優(yōu)選仍有較大減虧空間，但海外業(yè)務(wù)即Keeta伴隨市場擴(kuò)展預(yù)期投入水平顯著擴(kuò)大，全年新業(yè)務(wù)整體虧損也因此同步擴(kuò)大。我們預(yù)計2025-2027年公司營收分別為3662/4174/4689億元，對應(yīng)同比增長9%/14%/12%，2025年受外部競爭擾動，毛利率下滑顯著且銷售費(fèi)率大幅提升，2026-2027年伴隨行業(yè)補(bǔ)貼退坡、競爭趨緩，毛利率及銷售費(fèi)率有望保持同比改善的趨勢，迎來利潤修復(fù)拐點(diǎn)，我們預(yù)計2025-2027年經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為-174/171/403億元。美團(tuán)作為國內(nèi)本地商業(yè)龍頭，長期壁壘穩(wěn)固，短期競爭擾動不改長期投資價值，首次覆蓋，給予增持評級。表3：盈利預(yù)測表（百萬元）202320242025E2026E2027E營業(yè)收入276,745337,592366,187417,387468,872同比增速25220%8%140%123%——核心本地商業(yè)206907250,24726251029401323,412同比增速27%209%49%120%100%——新業(yè)務(wù)6987,344103,677123,376145,460同比增速180%21%17%190%179%毛利率31%38.4%297%335%銷售費(fèi)率211195%2700%2200%1900%研發(fā)費(fèi)率766%624%650%630%610%管理費(fèi)率339%31330%315%300%經(jīng)營利潤8,00134,027-26146964234,509凈利潤13,856307-22917103943767凈利潤率50%106%-63%25%72%經(jīng)調(diào)整凈利潤23,25343,772-17,42017,10940,317經(jīng)調(diào)整凈利潤率8.4%13.0%-4.8%4.1%8.6%公司公告，表4：可比公司估值表公司名稱公司代碼市值（億元）營業(yè)收入（十億元）經(jīng)調(diào)整凈利潤（億元）P/E202320242025E2026E2027E202320242025E2026E2027E2025E2026E2027E阿里巴巴9988.HK26,6519419961,0401,1551,2701582157910831527188824.617.514.1京東集團(tuán)9618.HK3,3461,0851,1591,3251,4071,49235247828837448711.68.96.9平均值18.113.210.5美團(tuán)3690.HK5,327277338366417469233438-174171403—31.113.2Bloomberg，注：以上數(shù)據(jù)單位為人民幣；市值為2025.12.3最新收盤市值；阿里巴巴、京東的盈利預(yù)測數(shù)據(jù)均來自彭博一致預(yù)期風(fēng)險提示宏觀經(jīng)濟(jì)及消費(fèi)需求增長不及預(yù)期：若宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，居民收入增長受限，將削弱大眾對外賣消費(fèi)的支付能力與意愿。外賣市場需求收縮，訂單量下滑，進(jìn)而影響外賣平臺收入增長。即時零售行業(yè)競爭加劇風(fēng)險：各平臺積極投入以搶占訂單及用戶市場份額，可能存在行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致公司外賣及閃購業(yè)務(wù)增長或利潤不及預(yù)期的風(fēng)險；監(jiān)管政策不及預(yù)期：若外賣行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，例如對補(bǔ)貼金額及騎手管理方面提出更為嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)，或?qū)е缕脚_運(yùn)營成本增加，盈利空間受到擠壓。百萬人民資產(chǎn)負(fù)債表(2023A 2024A 2025E 2026E 2027E利潤表(百萬人民幣)百萬人民資產(chǎn)負(fù)債表(2023A 2024A 2025E 2026E 2027E利潤表(百萬人民幣)2023A 2024A 2025E 2026E 2027E幣)流動資產(chǎn)183,116209,735186,107216,136265,601營業(yè)收入276,745337,592366,187417,387468,872現(xiàn)金33370,8344035134,117其他收入00000應(yīng)收賬款及票據(jù)2,7432,65332543944,046營業(yè)成本179,554207,807257,576276,477302,610存貨1,3051,7342,0102,2332,403銷售費(fèi)用58,61737598,8711589,086其他45729134,514116,218119,574535管理費(fèi)用9,372072912,084348466非流動資產(chǎn)109,913114,620113,565110,824108,286研發(fā)費(fèi)用21,20121,0542326,295201固定資產(chǎn)3518,31590795935財務(wù)費(fèi)用60545-608535無形資產(chǎn)36,19835732,14723226,039除稅前溢利14,02237,985-24,12410,94135,544其他0170562,31262,31262,312所得稅1652,177-1,2065471,777資產(chǎn)總計293,030324,355299,673326,960373,886凈利潤13,85735,808-22,91710,39433,767流動負(fù)債100,874107,936117,006133,964147,188少數(shù)股東損益21000短期借款93221111歸屬母公司凈利潤13,85635,807-22,91710,39433,767應(yīng)付賬款及票據(jù)22,9811742,36450,51752,531其他58,57267474,640346455EBT438,031-24,183135578非流動負(fù)債40,19943,81533,54534,04534,545EBDA22,623652526597417長期債務(wù)6101,1751,6752,1752,675EPS（元）2.235.85-3.751.705.53其他39,58942,64031,87031,87031,870負(fù)債合計141,073151,751150,551168,009181,732普通股股本00000主要財務(wù)比率2023A2024A2025E2026E2027E儲備162,443181,927158,446168,275201,477成長能力歸屬母公司股東權(quán)益152,013172,663149,181159,011192,213營業(yè)收入25.82%21.99%8.47%