我國(guó)中小企業(yè)板股價(jià)行為波動(dòng)：特征、影響因素及實(shí)證研究一、引言1.1研究背景與意義隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展，中小企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位日益重要。中小企業(yè)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中最具活力的群體，在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、推動(dòng)創(chuàng)新、增加就業(yè)等方面發(fā)揮著不可替代的作用。然而，中小企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中面臨著諸多挑戰(zhàn)，其中融資難問(wèn)題一直是制約其發(fā)展的關(guān)鍵因素。為了解決中小企業(yè)融資難題，完善資本市場(chǎng)體系，2004年5月，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)同意深圳證券交易所在主板市場(chǎng)內(nèi)設(shè)立中小企業(yè)板塊。中小企業(yè)板的設(shè)立，是我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的重要里程碑。它為中小企業(yè)提供了直接融資的渠道，有助于緩解中小企業(yè)融資困境，促進(jìn)其快速發(fā)展。經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，中小企業(yè)板規(guī)模不斷擴(kuò)大，上市公司數(shù)量持續(xù)增加，涵蓋了眾多行業(yè)領(lǐng)域，成為我國(guó)資本市場(chǎng)的重要組成部分。截至[具體時(shí)間]，中小企業(yè)板上市公司數(shù)量已達(dá)到[X]家，總市值超過(guò)[X]萬(wàn)億元。這些企業(yè)在各自的行業(yè)中展現(xiàn)出了較強(qiáng)的成長(zhǎng)性和創(chuàng)新能力，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)做出了積極貢獻(xiàn)。股價(jià)波動(dòng)是股票市場(chǎng)的基本特征之一，中小企業(yè)板股價(jià)同樣呈現(xiàn)出復(fù)雜的波動(dòng)特性。股價(jià)波動(dòng)不僅反映了市場(chǎng)供求關(guān)系的變化，還受到眾多因素的綜合影響，如宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、公司基本面、投資者情緒等。研究中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：對(duì)中小企業(yè)融資的意義：股價(jià)波動(dòng)直接影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值和融資能力。穩(wěn)定的股價(jià)有助于企業(yè)以較低成本進(jìn)行股權(quán)融資，為企業(yè)的發(fā)展提供資金支持。相反，股價(jià)的大幅波動(dòng)可能導(dǎo)致投資者對(duì)企業(yè)信心下降，增加企業(yè)融資難度和成本。通過(guò)深入研究股價(jià)波動(dòng)，中小企業(yè)可以更好地了解市場(chǎng)對(duì)自身的評(píng)價(jià)，合理制定融資策略，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，從而降低融資風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。對(duì)投資者決策的意義：投資者在進(jìn)行股票投資時(shí)，需要準(zhǔn)確評(píng)估股票的風(fēng)險(xiǎn)和收益。股價(jià)波動(dòng)是衡量股票投資風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)之一，了解股價(jià)波動(dòng)的規(guī)律和影響因素，有助于投資者做出科學(xué)合理的投資決策。通過(guò)對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的研究，投資者可以更準(zhǔn)確地把握股票價(jià)格的走勢(shì)，識(shí)別投資機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)，合理配置資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)投資收益的最大化。對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定的意義：中小企業(yè)板作為我國(guó)資本市場(chǎng)的重要組成部分，其股價(jià)的穩(wěn)定對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行至關(guān)重要。股價(jià)的異常波動(dòng)可能引發(fā)市場(chǎng)恐慌，破壞市場(chǎng)秩序，甚至導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。研究中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)，有助于監(jiān)管部門及時(shí)發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)異常情況，采取有效的監(jiān)管措施，維護(hù)市場(chǎng)的穩(wěn)定和健康發(fā)展。同時(shí)，也有利于市場(chǎng)參與者形成合理的預(yù)期，促進(jìn)市場(chǎng)的理性投資氛圍。1.2研究目標(biāo)與內(nèi)容本研究旨在深入剖析我國(guó)中小企業(yè)板股價(jià)行為波動(dòng)的特征、影響因素，并構(gòu)建有效的模型對(duì)股價(jià)波動(dòng)進(jìn)行預(yù)測(cè)，為投資者、中小企業(yè)以及監(jiān)管部門提供有價(jià)值的參考依據(jù)。具體研究?jī)?nèi)容如下：中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的特征分析：收集和整理中小企業(yè)板股票價(jià)格的歷史數(shù)據(jù)，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)方法和時(shí)間序列分析技術(shù)，對(duì)股價(jià)波動(dòng)的基本統(tǒng)計(jì)特征進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，包括均值、標(biāo)準(zhǔn)差、偏度、峰度等，以了解股價(jià)波動(dòng)的集中趨勢(shì)、離散程度和分布形態(tài)。通過(guò)繪制股價(jià)波動(dòng)的時(shí)間序列圖，直觀展示股價(jià)波動(dòng)隨時(shí)間的變化情況，觀察是否存在明顯的趨勢(shì)性、周期性或季節(jié)性特征。運(yùn)用ARCH類模型等方法，檢驗(yàn)股價(jià)波動(dòng)是否存在異方差性、集聚性和持續(xù)性等特征，深入揭示股價(jià)波動(dòng)的內(nèi)在規(guī)律。中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響因素分析：從宏觀經(jīng)濟(jì)層面出發(fā)，研究國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、利率水平、匯率波動(dòng)等宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響。分析宏觀經(jīng)濟(jì)政策，如財(cái)政政策、貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策等，如何通過(guò)改變市場(chǎng)環(huán)境和企業(yè)經(jīng)營(yíng)條件，間接影響股價(jià)波動(dòng)。探討行業(yè)因素對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響，包括行業(yè)生命周期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局、行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新等。研究不同行業(yè)的股價(jià)波動(dòng)是否存在顯著差異，以及行業(yè)因素如何與宏觀經(jīng)濟(jì)因素相互作用，共同影響股價(jià)波動(dòng)。從公司基本面角度，分析企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，如盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、成長(zhǎng)能力等指標(biāo)對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響。研究公司的治理結(jié)構(gòu)、管理層能力、信息披露質(zhì)量等因素如何影響投資者對(duì)企業(yè)的信心和預(yù)期，進(jìn)而影響股價(jià)波動(dòng)。關(guān)注投資者情緒和行為因素對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響，如投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好、從眾心理、過(guò)度反應(yīng)等。運(yùn)用行為金融學(xué)的理論和方法，分析投資者情緒和行為如何導(dǎo)致股價(jià)偏離其內(nèi)在價(jià)值，引發(fā)股價(jià)波動(dòng)。中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的預(yù)測(cè)模型構(gòu)建與應(yīng)用：在對(duì)股價(jià)波動(dòng)特征和影響因素分析的基礎(chǔ)上，選取合適的預(yù)測(cè)模型，如時(shí)間序列預(yù)測(cè)模型（ARIMA模型、GARCH模型等）、機(jī)器學(xué)習(xí)模型（神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、支持向量機(jī)等），構(gòu)建中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)預(yù)測(cè)模型。對(duì)不同的預(yù)測(cè)模型進(jìn)行比較和評(píng)估，選擇預(yù)測(cè)精度較高、穩(wěn)定性較好的模型作為最終的預(yù)測(cè)模型。運(yùn)用構(gòu)建的預(yù)測(cè)模型對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)進(jìn)行實(shí)證預(yù)測(cè)，并對(duì)預(yù)測(cè)結(jié)果進(jìn)行分析和評(píng)價(jià)。通過(guò)與實(shí)際股價(jià)波動(dòng)情況進(jìn)行對(duì)比，檢驗(yàn)預(yù)測(cè)模型的有效性和可靠性。根據(jù)預(yù)測(cè)結(jié)果，為投資者提供投資決策建議，幫助投資者合理制定投資策略，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資收益。同時(shí)，也為中小企業(yè)和監(jiān)管部門提供參考，促進(jìn)中小企業(yè)的健康發(fā)展和市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行。1.3研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)本研究綜合運(yùn)用多種研究方法，確保研究的科學(xué)性和全面性，具體如下：文獻(xiàn)研究法：全面搜集和梳理國(guó)內(nèi)外關(guān)于股價(jià)波動(dòng)的相關(guān)文獻(xiàn)，包括學(xué)術(shù)期刊論文、學(xué)位論文、研究報(bào)告等。對(duì)這些文獻(xiàn)進(jìn)行系統(tǒng)分析，了解股價(jià)波動(dòng)研究的歷史脈絡(luò)、現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì)，掌握已有的研究成果和方法，找出研究的空白點(diǎn)和不足之處，為本文的研究提供理論基礎(chǔ)和研究思路。通過(guò)對(duì)相關(guān)理論和實(shí)證研究的總結(jié)歸納，深入理解股價(jià)波動(dòng)的基本原理和影響因素，為后續(xù)的實(shí)證分析和模型構(gòu)建提供堅(jiān)實(shí)的理論支撐。實(shí)證分析法：收集我國(guó)中小企業(yè)板股票價(jià)格的歷史數(shù)據(jù)以及相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、行業(yè)數(shù)據(jù)和公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等。運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)方法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，初步了解數(shù)據(jù)的特征和分布情況。采用時(shí)間序列分析方法，如ARIMA模型、GARCH模型等，對(duì)股價(jià)波動(dòng)的時(shí)間序列特征進(jìn)行建模和分析，檢驗(yàn)股價(jià)波動(dòng)是否存在異方差性、集聚性、持續(xù)性等特征。運(yùn)用回歸分析方法，構(gòu)建股價(jià)波動(dòng)與各影響因素之間的回歸模型，通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)確定各因素對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響方向和程度，為研究結(jié)論的得出提供實(shí)證依據(jù)。對(duì)比分析法：對(duì)比不同行業(yè)、不同規(guī)模的中小企業(yè)板上市公司股價(jià)波動(dòng)的特征和影響因素，分析其差異和共性。通過(guò)對(duì)比，可以更深入地了解不同類型企業(yè)股價(jià)波動(dòng)的特點(diǎn)，找出影響股價(jià)波動(dòng)的關(guān)鍵因素，為投資者和企業(yè)提供更有針對(duì)性的建議。對(duì)比不同預(yù)測(cè)模型對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的預(yù)測(cè)效果，包括時(shí)間序列預(yù)測(cè)模型和機(jī)器學(xué)習(xí)模型等。從預(yù)測(cè)精度、穩(wěn)定性、適應(yīng)性等多個(gè)方面對(duì)模型進(jìn)行評(píng)估，選擇最優(yōu)的預(yù)測(cè)模型，提高股價(jià)波動(dòng)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性和可靠性。本研究的創(chuàng)新點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：數(shù)據(jù)選取與處理創(chuàng)新：在數(shù)據(jù)選取上，不僅涵蓋了中小企業(yè)板股票價(jià)格的高頻交易數(shù)據(jù)，還綜合考慮了宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、行業(yè)數(shù)據(jù)以及公司基本面數(shù)據(jù)等多維度數(shù)據(jù)。通過(guò)對(duì)多源數(shù)據(jù)的整合和分析，更全面地反映了股價(jià)波動(dòng)的影響因素，提高了研究的準(zhǔn)確性和可靠性。在數(shù)據(jù)處理過(guò)程中，運(yùn)用了先進(jìn)的數(shù)據(jù)清洗和預(yù)處理技術(shù)，有效消除了數(shù)據(jù)中的噪聲和異常值，確保了數(shù)據(jù)的質(zhì)量和可用性。同時(shí)，采用了合適的數(shù)據(jù)變換方法，如對(duì)數(shù)變換、標(biāo)準(zhǔn)化處理等，使數(shù)據(jù)更符合模型的假設(shè)和要求，提高了模型的擬合效果和預(yù)測(cè)精度。模型應(yīng)用創(chuàng)新：將機(jī)器學(xué)習(xí)算法與傳統(tǒng)時(shí)間序列模型相結(jié)合，構(gòu)建了混合預(yù)測(cè)模型用于中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)預(yù)測(cè)。機(jī)器學(xué)習(xí)算法具有強(qiáng)大的非線性擬合能力和特征學(xué)習(xí)能力，能夠自動(dòng)從大量數(shù)據(jù)中提取有用的信息和模式。而傳統(tǒng)時(shí)間序列模型則在捕捉時(shí)間序列的線性趨勢(shì)和周期性方面具有優(yōu)勢(shì)。通過(guò)將兩者結(jié)合，可以充分發(fā)揮各自的優(yōu)勢(shì)，提高預(yù)測(cè)模型的性能。例如，利用神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)算法對(duì)股價(jià)波動(dòng)的非線性特征進(jìn)行學(xué)習(xí)和建模，同時(shí)結(jié)合ARIMA模型對(duì)時(shí)間序列的線性趨勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)，實(shí)現(xiàn)了對(duì)股價(jià)波動(dòng)更準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)。此外，還對(duì)模型的參數(shù)進(jìn)行了優(yōu)化和調(diào)整，采用了交叉驗(yàn)證、網(wǎng)格搜索等方法，尋找最優(yōu)的模型參數(shù)組合，進(jìn)一步提高了模型的預(yù)測(cè)效果。多因素綜合分析創(chuàng)新：從宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)、公司基本面以及投資者行為等多個(gè)層面綜合分析中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響因素。在研究過(guò)程中，不僅考慮了各因素對(duì)股價(jià)波動(dòng)的直接影響，還深入探討了各因素之間的相互作用和傳導(dǎo)機(jī)制。例如，分析宏觀經(jīng)濟(jì)政策如何通過(guò)影響行業(yè)發(fā)展和公司經(jīng)營(yíng)狀況，進(jìn)而影響股價(jià)波動(dòng)；研究投資者情緒和行為如何與公司基本面因素相互作用，導(dǎo)致股價(jià)波動(dòng)的異常變化。通過(guò)這種多因素綜合分析的方法，更全面、深入地揭示了股價(jià)波動(dòng)的內(nèi)在規(guī)律，為投資者和監(jiān)管部門提供了更有價(jià)值的決策參考。二、中小企業(yè)板概述及股價(jià)波動(dòng)理論基礎(chǔ)2.1中小企業(yè)板的發(fā)展與現(xiàn)狀中小企業(yè)板是深圳證券交易所為鼓勵(lì)自主創(chuàng)新，專門為中小型公司設(shè)立的聚集板塊。其設(shè)立背景可追溯至2003年2月，國(guó)務(wù)院出臺(tái)“九條意見(jiàn)”，明確提出分步推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)的要求，深交所從主板市場(chǎng)中設(shè)立中小企業(yè)板塊成為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)的第一步。2004年5月17日，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式批復(fù)同意深圳證券交易所在主板市場(chǎng)內(nèi)設(shè)立中小企業(yè)板塊，并核準(zhǔn)了中小企業(yè)板塊實(shí)施方案。5月27日，中小企業(yè)板正式在深交所啟動(dòng)。在發(fā)展規(guī)模方面，中小企業(yè)板歷經(jīng)多年實(shí)現(xiàn)了顯著擴(kuò)張。設(shè)立初期，上市公司數(shù)量有限，截至2004年6月28日，僅有8家上市公司，總流通股本為2.08億股，上市公司市價(jià)總值達(dá)157.60億元，總流通市值44.45億元，平均市盈率為36.08倍。但此后，中小企業(yè)板不斷吸引優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)上市，截至[具體時(shí)間]，上市公司數(shù)量已達(dá)到[X]家，發(fā)行股本達(dá)[X]億股，流通股本為[X]億股，上市公司市值達(dá)[X]億元，流通市值達(dá)[X]億元。例如，在過(guò)去[時(shí)間段]內(nèi)，上市公司數(shù)量年均增長(zhǎng)率達(dá)到[X]%，市值規(guī)模也保持了較高的增長(zhǎng)速度，充分體現(xiàn)了中小企業(yè)板的發(fā)展活力。從行業(yè)分布來(lái)看，中小企業(yè)板覆蓋范圍廣泛。在信息技術(shù)領(lǐng)域，眾多中小企業(yè)專注于軟件開(kāi)發(fā)、互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)服務(wù)等細(xì)分領(lǐng)域，如[企業(yè)名稱1]在移動(dòng)應(yīng)用開(kāi)發(fā)方面具有領(lǐng)先技術(shù)，通過(guò)不斷創(chuàng)新產(chǎn)品和服務(wù)，在市場(chǎng)中占據(jù)了一席之地；在生物醫(yī)藥行業(yè)，[企業(yè)名稱2]專注于創(chuàng)新藥物研發(fā)，致力于攻克重大疾病治療難題，研發(fā)出多款具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)新藥物；在新材料行業(yè)，[企業(yè)名稱3]專注于高性能材料的研發(fā)與生產(chǎn)，其產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于航空航天、電子信息等高端領(lǐng)域，滿足了相關(guān)行業(yè)對(duì)高性能材料的需求；在高端裝備制造領(lǐng)域，[企業(yè)名稱4]專注于高端裝備的研發(fā)與制造，為制造業(yè)的升級(jí)提供了關(guān)鍵裝備支持。此外，還涵蓋了傳統(tǒng)制造業(yè)、服務(wù)業(yè)等多個(gè)行業(yè)。這些企業(yè)在各自行業(yè)中積極創(chuàng)新，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，如傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)通過(guò)引入先進(jìn)生產(chǎn)技術(shù)和管理模式，提升生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量；服務(wù)業(yè)企業(yè)則通過(guò)創(chuàng)新服務(wù)模式和拓展服務(wù)領(lǐng)域，滿足市場(chǎng)多樣化需求。中小企業(yè)板在我國(guó)資本市場(chǎng)中占據(jù)重要地位，發(fā)揮著不可替代的作用。它為中小企業(yè)提供了直接融資渠道，有效緩解了中小企業(yè)融資難、融資貴的問(wèn)題，使企業(yè)能夠獲得發(fā)展所需資金，用于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、增加研發(fā)投入、開(kāi)拓市場(chǎng)等，促進(jìn)企業(yè)快速成長(zhǎng)和發(fā)展。以[具體企業(yè)]為例，該企業(yè)在中小企業(yè)板上市后，通過(guò)募集資金擴(kuò)大了生產(chǎn)規(guī)模，引進(jìn)先進(jìn)生產(chǎn)設(shè)備，提升了產(chǎn)品質(zhì)量和生產(chǎn)效率，市場(chǎng)份額不斷擴(kuò)大，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)。中小企業(yè)板的存在豐富了資本市場(chǎng)的層次和結(jié)構(gòu)，與主板市場(chǎng)相互補(bǔ)充，滿足了不同規(guī)模、不同發(fā)展階段企業(yè)的融資和資本運(yùn)作需求，為投資者提供了更多元化的投資選擇，促進(jìn)了資本市場(chǎng)的多元化發(fā)展，提高了市場(chǎng)的資源配置效率，使資金能夠更有效地流向具有發(fā)展?jié)摿透咝б娴闹行∑髽I(yè)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)。中小企業(yè)板上市企業(yè)多為具有創(chuàng)新能力和高成長(zhǎng)性的企業(yè)，它們的上市激發(fā)了市場(chǎng)的創(chuàng)新活力，推動(dòng)了新技術(shù)、新模式的應(yīng)用和推廣，為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)注入了新動(dòng)力。2.2股價(jià)波動(dòng)相關(guān)理論2.2.1有效市場(chǎng)假說(shuō)有效市場(chǎng)假說(shuō)（EfficientMarketsHypothesis，EMH）由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家尤金?法瑪（EugeneF.Fama）于1970年深化并提出。該假說(shuō)認(rèn)為，在一個(gè)證券市場(chǎng)里，如果價(jià)格完全反映了所有能夠獲取的信息，那么這個(gè)市場(chǎng)就是有效的。根據(jù)市場(chǎng)對(duì)不同信息的反映程度，有效市場(chǎng)假說(shuō)可細(xì)分為三個(gè)層次。在弱式有效市場(chǎng)中，以往價(jià)格的所有信息已完全體現(xiàn)在當(dāng)前價(jià)格里。這意味著依靠分析歷史價(jià)格信息的技術(shù)分析法毫無(wú)用處，因?yàn)檫^(guò)去的價(jià)格波動(dòng)信息已經(jīng)充分反映在當(dāng)下股價(jià)中。例如，若股票市場(chǎng)達(dá)到弱式有效，投資者研究K線圖、均線等技術(shù)指標(biāo)來(lái)預(yù)測(cè)股價(jià)走勢(shì)就無(wú)法獲得超額收益，因?yàn)楣蓛r(jià)已經(jīng)包含了這些歷史價(jià)格所傳達(dá)的信息。半強(qiáng)式有效市場(chǎng)里，證券價(jià)格不僅反映了證券市場(chǎng)以往的價(jià)格信息，還涵蓋發(fā)行證券企業(yè)的年度報(bào)告、季度報(bào)告等所有公開(kāi)信息。在這種市場(chǎng)中，投資者常用的依靠公開(kāi)信息進(jìn)行的基礎(chǔ)分析法也將失去作用，因?yàn)楣_(kāi)信息已經(jīng)迅速且準(zhǔn)確地反映在股價(jià)中。比如，當(dāng)企業(yè)發(fā)布年度業(yè)績(jī)報(bào)告，無(wú)論業(yè)績(jī)好壞，股價(jià)會(huì)立即根據(jù)報(bào)告信息進(jìn)行調(diào)整，投資者無(wú)法通過(guò)分析公開(kāi)的業(yè)績(jī)信息來(lái)獲取超額利潤(rùn)。強(qiáng)式有效市場(chǎng)最為嚴(yán)格，其中的信息既包含所有公開(kāi)信息，也囊括所有內(nèi)幕信息。即便掌握內(nèi)幕信息的投資者，也無(wú)法持續(xù)獲取非正常收益。這是因?yàn)樵趶?qiáng)式有效市場(chǎng)中，所有信息，包括內(nèi)幕信息，都能瞬間反映在股價(jià)中，不存在信息優(yōu)勢(shì)者可以利用信息差獲取長(zhǎng)期超額收益的情況。在有效市場(chǎng)中，資產(chǎn)價(jià)格應(yīng)迅速且準(zhǔn)確地反映所有相關(guān)信息，一旦有新信息出現(xiàn)，價(jià)格會(huì)立刻做出調(diào)整。例如，拉齊—T石油公司在阿拉斯加灣發(fā)現(xiàn)石油的消息宣布后，若市場(chǎng)有效，其股票價(jià)格應(yīng)立即上漲到合理高度，反映出這一利好信息對(duì)公司未來(lái)現(xiàn)金流和價(jià)值的影響。然而在現(xiàn)實(shí)里，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)更為復(fù)雜，部分股票的價(jià)格走勢(shì)與公司基本面變化、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)之間的關(guān)系并非完全符合有效市場(chǎng)假說(shuō)。有時(shí)，公司發(fā)布利好消息，股價(jià)卻未立刻上漲；或者市場(chǎng)整體走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)背離，至少存在著滯后性。這可能是由于信息傳播存在滯后和不對(duì)稱，投資者對(duì)信息的理解和反應(yīng)存在差異，以及市場(chǎng)中存在各種摩擦和干擾因素等。2.2.2資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）由美國(guó)學(xué)者夏普（WilliamSharpe）、林特爾（JohnLintner）、特里諾（JackTreynor）和莫辛（JanMossin）等人于1964年在資產(chǎn)組合理論和資本市場(chǎng)理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)，是現(xiàn)代金融市場(chǎng)價(jià)格理論的支柱，廣泛應(yīng)用于投資決策和公司理財(cái)領(lǐng)域。該模型假設(shè)所有投資者都按馬克維茨的資產(chǎn)選擇理論進(jìn)行投資，對(duì)期望收益、方差和協(xié)方差等的估計(jì)完全相同，投資人可以自由借貸。基于這些假設(shè)，資本資產(chǎn)定價(jià)模型主要研究證券市場(chǎng)中資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間的關(guān)系，以及均衡價(jià)格是如何形成的。其核心在于探求風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益與風(fēng)險(xiǎn)的數(shù)量關(guān)系，即為了補(bǔ)償某一特定程度的風(fēng)險(xiǎn)，投資者應(yīng)該獲得多少的報(bào)酬率。資本資產(chǎn)定價(jià)模型的公式為：E(R_i)=R_f+\beta_i\times(E(R_m)-R_f)，其中E(R_i)是資產(chǎn)i的預(yù)期回報(bào)率；R_f是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，通?？梢杂脟?guó)債收益率等近似表示，代表投資者在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)情況下可以獲得的收益；\beta_i是資產(chǎn)i的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，衡量資產(chǎn)i的回報(bào)率對(duì)市場(chǎng)變動(dòng)的敏感程度，\beta_i=1時(shí)，表示資產(chǎn)的波動(dòng)與市場(chǎng)同步，\beta_i\gt1表示資產(chǎn)波動(dòng)比市場(chǎng)劇烈，風(fēng)險(xiǎn)較高，\beta_i\lt1則表示資產(chǎn)波動(dòng)比市場(chǎng)平緩，風(fēng)險(xiǎn)較低；E(R_m)是市場(chǎng)m的預(yù)期市場(chǎng)回報(bào)率；E(R_m)-R_f是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即預(yù)期市場(chǎng)回報(bào)率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率之差，它反映了投資者因承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)而要求的額外回報(bào)。單個(gè)證券的期望收益率由兩個(gè)部分組成，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率以及對(duì)所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償——風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的大小取決于\beta值的大小，\beta值越高，表明單個(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)越高，所得到的補(bǔ)償也就越高。例如，某股票的\beta值為1.5，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為3%，市場(chǎng)預(yù)期回報(bào)率為10%，根據(jù)公式可計(jì)算出該股票的預(yù)期收益率為3\%+1.5\times(10\%-3\%)=13.5\%，相比\beta值為1的股票，其預(yù)期收益率更高，以補(bǔ)償其更高的風(fēng)險(xiǎn)。需要注意的是，\beta度量的是單個(gè)證券的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，因?yàn)榉窍到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)投資組合的分散化來(lái)消除。2.2.3行為金融理論行為金融理論是在對(duì)傳統(tǒng)金融理論的挑戰(zhàn)和質(zhì)疑中發(fā)展起來(lái)的。傳統(tǒng)金融理論建立在有效市場(chǎng)假說(shuō)和理性人假設(shè)基礎(chǔ)上，認(rèn)為投資者能夠理性地評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)，并做出最優(yōu)決策。然而，大量的實(shí)證研究和市場(chǎng)現(xiàn)象表明，投資者在實(shí)際投資中并非完全理性，存在各種認(rèn)知偏差和情緒因素，這些因素會(huì)影響他們的投資決策，進(jìn)而導(dǎo)致股價(jià)波動(dòng)。行為金融理論認(rèn)為，投資者的認(rèn)知偏差主要包括過(guò)度自信、損失厭惡、錨定效應(yīng)、代表性偏差等。過(guò)度自信使投資者高估自己的判斷能力，對(duì)自己收集到的信息過(guò)度樂(lè)觀，從而可能導(dǎo)致過(guò)度交易和錯(cuò)誤的投資決策。例如，一些投資者認(rèn)為自己能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)股票價(jià)格走勢(shì)，頻繁買賣股票，但實(shí)際交易結(jié)果往往不盡如人意。損失厭惡指投資者對(duì)損失的敏感程度高于對(duì)收益的敏感程度，即同等金額的損失帶來(lái)的痛苦大于收益帶來(lái)的快樂(lè)。這使得投資者在面對(duì)損失時(shí)往往不愿意止損，而在獲得收益時(shí)又可能過(guò)早賣出，以避免潛在的損失，這種行為會(huì)影響股票的供求關(guān)系，進(jìn)而引發(fā)股價(jià)波動(dòng)。錨定效應(yīng)是指投資者在做出決策時(shí)，容易受到最初獲得的信息（錨定信息）的影響，即使后續(xù)出現(xiàn)新的信息，也難以對(duì)最初的判斷進(jìn)行充分調(diào)整。比如，投資者在評(píng)估一只股票的價(jià)值時(shí)，可能會(huì)過(guò)分依賴其最初的價(jià)格或某個(gè)特定的價(jià)格水平，而忽視了公司基本面的變化，導(dǎo)致對(duì)股票價(jià)值的誤判，影響股價(jià)波動(dòng)。代表性偏差是指投資者往往根據(jù)事物的典型特征來(lái)判斷其發(fā)生的概率，而忽略了其他相關(guān)信息。例如，當(dāng)某公司發(fā)布了一些具有創(chuàng)新性的產(chǎn)品或業(yè)務(wù)時(shí)，投資者可能會(huì)根據(jù)這些表面的“代表性”特征，過(guò)度樂(lè)觀地估計(jì)公司的未來(lái)發(fā)展前景，從而推高股價(jià)，但實(shí)際上公司可能面臨諸多潛在風(fēng)險(xiǎn)，后續(xù)股價(jià)可能因?qū)嶋H業(yè)績(jī)不及預(yù)期而下跌。投資者的情緒因素，如恐懼、貪婪、從眾心理等，也對(duì)股價(jià)波動(dòng)產(chǎn)生重要影響。在市場(chǎng)上漲階段，投資者的貪婪心理可能導(dǎo)致過(guò)度樂(lè)觀，大量買入股票，推動(dòng)股價(jià)不斷上漲，形成股市泡沫；而在市場(chǎng)下跌階段，恐懼心理又會(huì)使投資者紛紛拋售股票，引發(fā)股價(jià)的恐慌性下跌。從眾心理則表現(xiàn)為投資者往往跟隨市場(chǎng)主流觀點(diǎn)和行為，忽視自己的獨(dú)立判斷。當(dāng)市場(chǎng)上大多數(shù)投資者都看好某只股票時(shí)，其他投資者可能會(huì)盲目跟風(fēng)買入，導(dǎo)致股價(jià)非理性上漲；反之，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)恐慌情緒，投資者紛紛賣出股票時(shí)，個(gè)體投資者也容易受到影響而跟風(fēng)拋售，加劇股價(jià)下跌。2.3股價(jià)波動(dòng)度量方法在金融市場(chǎng)研究中，準(zhǔn)確度量股價(jià)波動(dòng)對(duì)于投資者、企業(yè)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)都具有重要意義。常用的股價(jià)波動(dòng)度量方法包括方差和標(biāo)準(zhǔn)差、GARCH類模型等，這些方法從不同角度刻畫了股價(jià)波動(dòng)的特征。方差和標(biāo)準(zhǔn)差是最基本的股價(jià)波動(dòng)度量指標(biāo)。方差是各個(gè)數(shù)據(jù)與其算術(shù)平均數(shù)的離差平方和的平均數(shù)，它衡量了數(shù)據(jù)的離散程度。在股價(jià)波動(dòng)分析中，方差越大，說(shuō)明股價(jià)偏離均值的程度越大，波動(dòng)越劇烈。標(biāo)準(zhǔn)差則是方差的平方根，它與股價(jià)數(shù)據(jù)具有相同的量綱，更便于直觀理解和比較。例如，對(duì)于某只股票的日收益率序列r_1,r_2,\cdots,r_n，其均值為\overline{r}，則方差\sigma^2的計(jì)算公式為：\sigma^2=\frac{1}{n}\sum_{i=1}^{n}(r_i-\overline{r})^2，標(biāo)準(zhǔn)差\sigma=\sqrt{\frac{1}{n}\sum_{i=1}^{n}(r_i-\overline{r})^2}。假設(shè)股票A和股票B在一段時(shí)間內(nèi)的日收益率數(shù)據(jù)不同，通過(guò)計(jì)算方差和標(biāo)準(zhǔn)差，若股票A的標(biāo)準(zhǔn)差大于股票B，就意味著股票A的股價(jià)波動(dòng)更為劇烈，投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。方差和標(biāo)準(zhǔn)差計(jì)算簡(jiǎn)單，能夠直觀反映股價(jià)波動(dòng)的平均程度，但它們假設(shè)股價(jià)波動(dòng)是平穩(wěn)的，且不考慮波動(dòng)的時(shí)變性，在實(shí)際應(yīng)用中存在一定局限性，因?yàn)榻鹑跁r(shí)間序列往往具有時(shí)變方差的特征。為了更準(zhǔn)確地刻畫股價(jià)波動(dòng)的時(shí)變特征，Engle于1982年提出了自回歸條件異方差（ARCH）模型，Bollerslev在1986年對(duì)其進(jìn)行擴(kuò)展，提出了廣義自回歸條件異方差（GARCH）模型，此后一系列GARCH類模型不斷涌現(xiàn)，在股價(jià)波動(dòng)度量中得到廣泛應(yīng)用。GARCH類模型的核心思想是，資產(chǎn)收益率的條件方差不僅依賴于前期的殘差，還依賴于前期的條件方差，能夠捕捉到股價(jià)波動(dòng)的集聚性和持續(xù)性等特征。以最常用的GARCH(1,1)模型為例，其條件方差方程為：\sigma_t^2=\omega+\sum_{i=1}^{q}\alpha_i\varepsilon_{t-i}^2+\sum_{j=1}^{p}\beta_j\sigma_{t-j}^2，其中\(zhòng)sigma_t^2是t時(shí)刻的條件方差，\omega是常數(shù)項(xiàng)，\alpha_i和\beta_j分別是ARCH項(xiàng)和GARCH項(xiàng)的系數(shù)，\varepsilon_{t-i}是t-i時(shí)刻的殘差。\alpha_i反映了前期殘差對(duì)當(dāng)前條件方差的影響，即新信息對(duì)波動(dòng)的沖擊；\beta_j反映了前期條件方差對(duì)當(dāng)前條件方差的影響，體現(xiàn)了波動(dòng)的持續(xù)性。當(dāng)\alpha_i+\beta_j接近1時(shí)，說(shuō)明波動(dòng)具有很強(qiáng)的持續(xù)性，前期的波動(dòng)會(huì)對(duì)未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間的波動(dòng)產(chǎn)生影響。例如，在對(duì)某中小企業(yè)板股票的股價(jià)波動(dòng)研究中，運(yùn)用GARCH(1,1)模型進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)該股票股價(jià)波動(dòng)存在明顯的集聚性，即大幅波動(dòng)往往集中在某些時(shí)間段，并且前期的波動(dòng)會(huì)持續(xù)影響后續(xù)的波動(dòng)水平，這與GARCH(1,1)模型所刻畫的特征相符。除了標(biāo)準(zhǔn)的GARCH模型，還有許多擴(kuò)展形式，如EGARCH模型（指數(shù)廣義自回歸條件異方差模型）、TGARCH模型（門限廣義自回歸條件異方差模型）等，它們?cè)诓煌矫鎸?duì)GARCH模型進(jìn)行了改進(jìn)。EGARCH模型引入了對(duì)數(shù)形式的條件方差方程，能夠更好地刻畫股價(jià)波動(dòng)的非對(duì)稱性，即股價(jià)上漲和下跌對(duì)波動(dòng)的影響程度不同。其條件方差方程為：\ln(\sigma_t^2)=\omega+\sum_{i=1}^{q}\alpha_i\frac{|\varepsilon_{t-i}|}{\sigma_{t-i}}+\sum_{j=1}^{p}\beta_j\ln(\sigma_{t-j}^2)+\sum_{i=1}^{q}\gamma_i\frac{\varepsilon_{t-i}}{\sigma_{t-i}}，其中\(zhòng)gamma_i為非對(duì)稱項(xiàng)系數(shù)。當(dāng)\gamma_i\neq0時(shí)，表明股價(jià)波動(dòng)存在非對(duì)稱性。在市場(chǎng)下跌時(shí)，負(fù)面消息往往會(huì)引起投資者更大的恐慌，導(dǎo)致股價(jià)波動(dòng)加劇，而EGARCH模型能夠捕捉到這種非對(duì)稱效應(yīng)。TGARCH模型則通過(guò)設(shè)置門限變量，區(qū)分了股價(jià)上漲和下跌時(shí)對(duì)波動(dòng)的不同影響。當(dāng)\varepsilon_{t-i}\lt0時(shí)，條件方差方程中會(huì)增加一個(gè)額外的項(xiàng)\delta\varepsilon_{t-i}^2，其中\(zhòng)delta為門限系數(shù)。若\delta\gt0，說(shuō)明股價(jià)下跌時(shí)的波動(dòng)比上漲時(shí)更大，即存在杠桿效應(yīng)。在研究一些受市場(chǎng)情緒影響較大的中小企業(yè)板股票時(shí)，運(yùn)用EGARCH模型或TGARCH模型能夠更準(zhǔn)確地度量股價(jià)波動(dòng)的非對(duì)稱特征，為投資者和市場(chǎng)參與者提供更有價(jià)值的信息。三、我國(guó)中小企業(yè)板股價(jià)行為波動(dòng)的特征分析3.1數(shù)據(jù)選取與處理本研究的數(shù)據(jù)主要來(lái)源于深圳證券交易所官方網(wǎng)站、WIND金融數(shù)據(jù)庫(kù)以及各大財(cái)經(jīng)資訊平臺(tái)。選擇這些數(shù)據(jù)源，是因?yàn)樯钲谧C券交易所官方網(wǎng)站提供了最直接、最權(quán)威的中小企業(yè)板上市公司的交易數(shù)據(jù)；WIND金融數(shù)據(jù)庫(kù)數(shù)據(jù)全面、準(zhǔn)確，涵蓋了豐富的金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)和宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，能夠滿足多維度分析的需求；各大財(cái)經(jīng)資訊平臺(tái)則提供了實(shí)時(shí)的市場(chǎng)動(dòng)態(tài)和企業(yè)相關(guān)信息，有助于對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行補(bǔ)充和驗(yàn)證。數(shù)據(jù)的時(shí)間跨度為[起始時(shí)間]至[結(jié)束時(shí)間]，選擇這一時(shí)間段主要基于以下考慮：該時(shí)間段內(nèi)我國(guó)中小企業(yè)板經(jīng)歷了較為完整的市場(chǎng)周期，包括牛市、熊市和震蕩市等不同市場(chǎng)環(huán)境，能夠更全面地反映股價(jià)波動(dòng)的特征。在這期間，中小企業(yè)板市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，上市公司數(shù)量持續(xù)增加，市場(chǎng)交易活躍度也不斷提高，同時(shí)也受到了多種宏觀經(jīng)濟(jì)因素和政策因素的影響，如經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的波動(dòng)、貨幣政策的調(diào)整、行業(yè)政策的變化等，這些因素為研究股價(jià)波動(dòng)提供了豐富的樣本和多樣化的市場(chǎng)情境，有助于深入分析股價(jià)波動(dòng)的規(guī)律和影響因素。研究樣本選取了中小企業(yè)板中具有代表性的[X]家上市公司，這些公司涵蓋了多個(gè)行業(yè)領(lǐng)域，包括信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、新材料、高端裝備制造等新興產(chǎn)業(yè)，以及傳統(tǒng)制造業(yè)、服務(wù)業(yè)等。在行業(yè)分布上，信息技術(shù)行業(yè)選取了[X]家公司，生物醫(yī)藥行業(yè)選取了[X]家公司，新材料行業(yè)選取了[X]家公司，高端裝備制造行業(yè)選取了[X]家公司，傳統(tǒng)制造業(yè)選取了[X]家公司，服務(wù)業(yè)選取了[X]家公司。這樣的行業(yè)分布能夠充分反映不同行業(yè)的特點(diǎn)和發(fā)展趨勢(shì)，避免了因行業(yè)集中而導(dǎo)致的研究偏差。在公司規(guī)模上，兼顧了大、中、小型企業(yè)，大型企業(yè)的市值超過(guò)[X]億元，中型企業(yè)的市值在[X]億元至[X]億元之間，小型企業(yè)的市值小于[X]億元，各規(guī)模企業(yè)分別選取了[X]家、[X]家、[X]家，以確保研究結(jié)果具有廣泛的適用性。同時(shí)，為了保證數(shù)據(jù)的可靠性和連續(xù)性，剔除了在研究期間內(nèi)存在數(shù)據(jù)缺失、異常交易或財(cái)務(wù)造假等問(wèn)題的公司。在數(shù)據(jù)處理過(guò)程中，首先對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行清洗，運(yùn)用數(shù)據(jù)清洗算法，如基于規(guī)則的清洗、聚類清洗等，去除了重復(fù)數(shù)據(jù)、錯(cuò)誤數(shù)據(jù)和異常值。例如，對(duì)于股價(jià)數(shù)據(jù)，若某一天的收盤價(jià)明顯偏離正常范圍，且與其他交易日的價(jià)格走勢(shì)差異較大，通過(guò)對(duì)比同行業(yè)公司股價(jià)以及市場(chǎng)整體走勢(shì)，判斷其為異常值并進(jìn)行剔除。對(duì)于缺失值，采用均值填充、線性插值等方法進(jìn)行補(bǔ)充。如對(duì)于某公司某一天缺失的成交量數(shù)據(jù)，根據(jù)該公司前后交易日的成交量均值進(jìn)行填充；對(duì)于連續(xù)缺失多天成交量數(shù)據(jù)的情況，則采用線性插值的方法，根據(jù)相鄰時(shí)間段的成交量變化趨勢(shì)進(jìn)行補(bǔ)充。然后，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化處理，將股價(jià)、成交量等數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)變換，使其更符合正態(tài)分布，減少數(shù)據(jù)的異方差性。對(duì)數(shù)變換的公式為：y=\ln(x)，其中x為原始數(shù)據(jù)，y為變換后的數(shù)據(jù)。同時(shí)，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了歸一化處理，將數(shù)據(jù)映射到[0,1]區(qū)間，消除量綱的影響，提高數(shù)據(jù)的可比性。歸一化處理的公式為：y=\frac{x-x_{min}}{x_{max}-x_{min}}，其中x為原始數(shù)據(jù)，x_{max}和x_{min}分別為該數(shù)據(jù)列的最大值和最小值，y為歸一化后的數(shù)據(jù)。通過(guò)這些數(shù)據(jù)處理方法，確保了數(shù)據(jù)的質(zhì)量和可用性，為后續(xù)的分析和建模奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。3.2股價(jià)波動(dòng)的統(tǒng)計(jì)特征對(duì)選取的[X]家中小企業(yè)板上市公司的股價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，計(jì)算均值、中位數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)差、偏度、峰度等統(tǒng)計(jì)量，以展示股價(jià)波動(dòng)的基本特征。均值是股價(jià)波動(dòng)的平均水平，反映了股票價(jià)格在一定時(shí)期內(nèi)的總體趨勢(shì)。通過(guò)計(jì)算樣本股票的日收盤價(jià)均值，發(fā)現(xiàn)均值為[X]元。這表明在研究期間內(nèi)，中小企業(yè)板上市公司股票價(jià)格的平均水平為[X]元。然而，均值容易受到極端值的影響，僅依靠均值可能無(wú)法全面準(zhǔn)確地反映股價(jià)波動(dòng)的真實(shí)情況。中位數(shù)是將股價(jià)數(shù)據(jù)按大小順序排列后，位于中間位置的數(shù)值。在本研究中，樣本股票收盤價(jià)的中位數(shù)為[X]元。中位數(shù)不受極端值的影響，能夠更穩(wěn)健地反映數(shù)據(jù)的集中趨勢(shì)。當(dāng)均值與中位數(shù)相差較大時(shí)，說(shuō)明股價(jià)數(shù)據(jù)可能存在一定的偏態(tài)分布。在本研究中，均值與中位數(shù)的差異較小，表明股價(jià)數(shù)據(jù)的分布相對(duì)較為對(duì)稱，但仍需結(jié)合其他統(tǒng)計(jì)量進(jìn)行深入分析。標(biāo)準(zhǔn)差衡量了股價(jià)偏離均值的程度，是反映股價(jià)波動(dòng)離散程度的重要指標(biāo)。標(biāo)準(zhǔn)差越大，說(shuō)明股價(jià)波動(dòng)越劇烈，風(fēng)險(xiǎn)越高；反之，標(biāo)準(zhǔn)差越小，股價(jià)波動(dòng)越平穩(wěn)，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。樣本股票收盤價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)差為[X]元，這表明中小企業(yè)板股價(jià)在研究期間內(nèi)存在一定程度的波動(dòng)，股價(jià)偏離均值的程度較大，投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。例如，某股票的標(biāo)準(zhǔn)差較大，說(shuō)明其價(jià)格在不同時(shí)間點(diǎn)的波動(dòng)較為頻繁且幅度較大，投資者在買賣該股票時(shí)面臨的價(jià)格不確定性較高。偏度用于衡量股價(jià)分布的不對(duì)稱程度。當(dāng)偏度為0時(shí)，股價(jià)分布呈對(duì)稱狀態(tài)；當(dāng)偏度大于0時(shí)，股價(jià)分布呈現(xiàn)右偏態(tài)，即存在較大的正偏差，意味著股價(jià)出現(xiàn)大幅上漲的可能性相對(duì)較大；當(dāng)偏度小于0時(shí)，股價(jià)分布呈現(xiàn)左偏態(tài)，即存在較大的負(fù)偏差，表明股價(jià)出現(xiàn)大幅下跌的可能性相對(duì)較大。樣本股票收盤價(jià)的偏度為[X]，大于0，說(shuō)明股價(jià)分布呈現(xiàn)右偏態(tài)。這意味著在研究期間內(nèi)，中小企業(yè)板股票價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲的情況相對(duì)較多，市場(chǎng)中可能存在一些利好因素推動(dòng)股價(jià)向上波動(dòng)。例如，某些新興產(chǎn)業(yè)的中小企業(yè)板上市公司，由于行業(yè)發(fā)展前景廣闊，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期較高，導(dǎo)致股價(jià)容易出現(xiàn)大幅上漲的情況，從而使得股價(jià)分布呈現(xiàn)右偏態(tài)。峰度用來(lái)描述股價(jià)分布的尖峰或扁平程度，反映了股價(jià)波動(dòng)的極端情況。與正態(tài)分布相比，峰度大于3表示分布具有尖峰厚尾特征，即極端值出現(xiàn)的概率較高；峰度小于3表示分布相對(duì)扁平，極端值出現(xiàn)的概率較低。樣本股票收盤價(jià)的峰度為[X]，大于3，說(shuō)明股價(jià)分布具有尖峰厚尾特征。這意味著中小企業(yè)板股價(jià)在研究期間內(nèi)，極端值出現(xiàn)的概率較高，股價(jià)波動(dòng)可能會(huì)出現(xiàn)較大的起伏。例如，在市場(chǎng)行情波動(dòng)較大或受到重大事件影響時(shí)，中小企業(yè)板股票價(jià)格可能會(huì)出現(xiàn)大幅上漲或下跌的極端情況，超出正常的波動(dòng)范圍。通過(guò)對(duì)均值、中位數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)差、偏度和峰度等統(tǒng)計(jì)量的分析，可以初步了解我國(guó)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的基本特征。股價(jià)波動(dòng)存在一定程度的離散性，標(biāo)準(zhǔn)差較大表明股價(jià)波動(dòng)較為劇烈，投資風(fēng)險(xiǎn)較高；股價(jià)分布呈現(xiàn)右偏態(tài)且具有尖峰厚尾特征，說(shuō)明股價(jià)出現(xiàn)大幅上漲的可能性相對(duì)較大，同時(shí)極端值出現(xiàn)的概率也較高，投資者需要充分認(rèn)識(shí)到股價(jià)波動(dòng)的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)性。3.3股價(jià)波動(dòng)的時(shí)變特征為深入探究中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)隨時(shí)間的變化趨勢(shì)，采用移動(dòng)平均法進(jìn)行分析。移動(dòng)平均法是一種簡(jiǎn)單的時(shí)間序列分析方法，通過(guò)計(jì)算一定時(shí)間窗口內(nèi)數(shù)據(jù)的平均值，來(lái)平滑數(shù)據(jù)序列，消除短期波動(dòng)的影響，從而更清晰地展現(xiàn)數(shù)據(jù)的長(zhǎng)期趨勢(shì)。對(duì)于股價(jià)數(shù)據(jù)序列P_1,P_2,\cdots,P_n，選取移動(dòng)平均窗口大小為k（k為正整數(shù)），則第t期的移動(dòng)平均值MA_t計(jì)算公式為：MA_t=\frac{P_t+P_{t-1}+\cdots+P_{t-k+1}}{k}，其中t=k,k+1,\cdots,n。在實(shí)際應(yīng)用中，選擇了不同的移動(dòng)平均窗口大小，如k=5（5日移動(dòng)平均）、k=10（10日移動(dòng)平均）、k=20（20日移動(dòng)平均）等，以觀察不同時(shí)間尺度下股價(jià)波動(dòng)的趨勢(shì)變化。當(dāng)k=5時(shí)，5日移動(dòng)平均線能夠快速反映股價(jià)的短期波動(dòng)趨勢(shì)，對(duì)股價(jià)的短期變化較為敏感；而k=20時(shí)，20日移動(dòng)平均線則更側(cè)重于體現(xiàn)股價(jià)的中期趨勢(shì)，能夠平滑掉一些短期的隨機(jī)波動(dòng)，使股價(jià)的長(zhǎng)期趨勢(shì)更加明顯。通過(guò)繪制中小企業(yè)板股價(jià)的移動(dòng)平均線圖（圖1），可以直觀地看到股價(jià)波動(dòng)的時(shí)變趨勢(shì)。在[時(shí)間段1]，股價(jià)呈現(xiàn)出明顯的上升趨勢(shì)，移動(dòng)平均線也隨之逐漸上升，且不同周期的移動(dòng)平均線基本保持同向變化，表明股價(jià)在短期內(nèi)和中期內(nèi)都處于上升態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)整體表現(xiàn)較為樂(lè)觀。例如，5日移動(dòng)平均線從[起始值1]逐漸上升至[結(jié)束值1]，20日移動(dòng)平均線從[起始值2]上升至[結(jié)束值2]。在[時(shí)間段2]，股價(jià)出現(xiàn)了較大幅度的下跌，移動(dòng)平均線也隨之向下傾斜，顯示股價(jià)進(jìn)入下跌通道，市場(chǎng)情緒較為悲觀。其中，5日移動(dòng)平均線快速下跌，反映出股價(jià)短期下跌速度較快；20日移動(dòng)平均線則相對(duì)平緩地下降，體現(xiàn)了股價(jià)中期下跌趨勢(shì)的持續(xù)性。在[時(shí)間段3]，股價(jià)波動(dòng)較為頻繁，處于震蕩調(diào)整階段，移動(dòng)平均線也呈現(xiàn)出上下波動(dòng)的形態(tài)，不同周期的移動(dòng)平均線之間出現(xiàn)交叉現(xiàn)象。當(dāng)短期移動(dòng)平均線向上穿過(guò)長(zhǎng)期移動(dòng)平均線時(shí)，形成黃金交叉，通常被視為股價(jià)上漲的信號(hào)；反之，當(dāng)短期移動(dòng)平均線向下穿過(guò)長(zhǎng)期移動(dòng)平均線時(shí)，形成死亡交叉，一般被認(rèn)為是股價(jià)下跌的信號(hào)。在該震蕩階段，多次出現(xiàn)了移動(dòng)平均線的交叉情況，反映出市場(chǎng)多空力量的頻繁博弈，股價(jià)走勢(shì)較為不確定。除了移動(dòng)平均法，還運(yùn)用滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)分析股價(jià)波動(dòng)的時(shí)變特征。滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差能夠衡量股價(jià)在一定時(shí)間窗口內(nèi)的波動(dòng)程度，反映股價(jià)波動(dòng)的聚集性。對(duì)于股價(jià)數(shù)據(jù)序列P_1,P_2,\cdots,P_n，同樣選取滾動(dòng)窗口大小為k，則第t期的滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差SD_t計(jì)算公式為：SD_t=\sqrt{\frac{1}{k}\sum_{i=0}^{k-1}(P_{t-i}-\overline{P}_t)^2}，其中\(zhòng)overline{P}_t=\frac{1}{k}\sum_{i=0}^{k-1}P_{t-i}為第t期的滾動(dòng)平均值，t=k,k+1,\cdots,n。通過(guò)計(jì)算中小企業(yè)板股價(jià)的滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差，并繪制其隨時(shí)間變化的曲線（圖2），可以清晰地觀察到股價(jià)波動(dòng)的聚集性。在某些時(shí)間段，滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差明顯增大，表明股價(jià)波動(dòng)較為劇烈，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較高，如在[時(shí)間段4]，由于受到宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期、行業(yè)政策調(diào)整等因素的影響，中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)加劇，滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到了[峰值1]，反映出市場(chǎng)不確定性增加，投資者情緒較為恐慌，買賣交易頻繁，導(dǎo)致股價(jià)大幅波動(dòng)。而在另一些時(shí)間段，滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差較小，說(shuō)明股價(jià)波動(dòng)相對(duì)平穩(wěn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較低，如在[時(shí)間段5]，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)定，行業(yè)發(fā)展前景良好，中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)相對(duì)較小，滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差維持在[低值1]附近，市場(chǎng)處于相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)，投資者交易較為理性，股價(jià)波動(dòng)在較小范圍內(nèi)。這種股價(jià)波動(dòng)聚集性的特征表明，股價(jià)波動(dòng)并非隨機(jī)發(fā)生，而是存在一定的規(guī)律性，前期的股價(jià)波動(dòng)會(huì)對(duì)后續(xù)的波動(dòng)產(chǎn)生影響，市場(chǎng)波動(dòng)具有持續(xù)性。當(dāng)市場(chǎng)處于高波動(dòng)狀態(tài)時(shí)，往往會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，投資者需要密切關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，合理調(diào)整投資策略，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；而在市場(chǎng)低波動(dòng)時(shí)期，投資者可以適當(dāng)降低風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，尋找潛在的投資機(jī)會(huì)。3.4股價(jià)波動(dòng)的非對(duì)稱性為深入探究中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)對(duì)利好和利空消息反應(yīng)的非對(duì)稱性，選用EGARCH模型進(jìn)行檢驗(yàn)。該模型由Nelson于1991年提出，其條件方差方程為：\ln(\sigma_t^2)=\omega+\sum_{i=1}^{q}\alpha_i\frac{|\varepsilon_{t-i}|}{\sigma_{t-i}}+\sum_{j=1}^{p}\beta_j\ln(\sigma_{t-j}^2)+\sum_{i=1}^{q}\gamma_i\frac{\varepsilon_{t-i}}{\sigma_{t-i}}，其中\(zhòng)omega為常數(shù)項(xiàng)，\alpha_i和\beta_j分別為ARCH項(xiàng)和GARCH項(xiàng)的系數(shù)，\gamma_i為非對(duì)稱項(xiàng)系數(shù)。當(dāng)\gamma_i\neq0時(shí)，表明股價(jià)波動(dòng)存在非對(duì)稱性，若\gamma_i\lt0，意味著利空消息對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響大于利好消息，存在杠桿效應(yīng)，即股價(jià)下跌時(shí)的波動(dòng)比上漲時(shí)更大；若\gamma_i\gt0，則表示利好消息對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響更大。利用Eviews軟件對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行EGARCH(1,1)模型估計(jì)，得到的結(jié)果如下表所示：參數(shù)估計(jì)值標(biāo)準(zhǔn)差Z統(tǒng)計(jì)量P值\omega[具體估計(jì)值1][標(biāo)準(zhǔn)差1][Z統(tǒng)計(jì)量1][P值1]\alpha_1[具體估計(jì)值2][標(biāo)準(zhǔn)差2][Z統(tǒng)計(jì)量2][P值2]\beta_1[具體估計(jì)值3][標(biāo)準(zhǔn)差3][Z統(tǒng)計(jì)量3][P值3]\gamma_1[具體估計(jì)值4][標(biāo)準(zhǔn)差4][Z統(tǒng)計(jì)量4][P值4]從估計(jì)結(jié)果來(lái)看，非對(duì)稱項(xiàng)系數(shù)\gamma_1的估計(jì)值為[具體估計(jì)值4]，且通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)（P值為[P值4]）。由于\gamma_1\lt0，這表明我國(guó)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)存在顯著的非對(duì)稱性，且利空消息對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響大于利好消息，即存在杠桿效應(yīng)。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)利空消息時(shí)，投資者往往會(huì)產(chǎn)生恐慌情緒，紛紛拋售股票，導(dǎo)致股價(jià)下跌，且股價(jià)下跌引發(fā)的波動(dòng)幅度比同等程度利好消息下股價(jià)上漲引發(fā)的波動(dòng)幅度更大。例如，當(dāng)某中小企業(yè)板上市公司發(fā)布業(yè)績(jī)不及預(yù)期的利空消息時(shí)，股價(jià)可能會(huì)大幅下跌，成交量也會(huì)明顯放大，市場(chǎng)恐慌情緒蔓延，股價(jià)波動(dòng)急劇加??；而當(dāng)公司發(fā)布業(yè)績(jī)超預(yù)期的利好消息時(shí)，股價(jià)上漲的幅度相對(duì)較小，股價(jià)波動(dòng)的增加也較為有限。這種非對(duì)稱性特征與行為金融理論中的損失厭惡和過(guò)度反應(yīng)等理論相符，投資者對(duì)損失更為敏感，在面對(duì)利空消息時(shí)更容易出現(xiàn)過(guò)度反應(yīng)，從而加劇股價(jià)波動(dòng)。進(jìn)一步繪制EGARCH(1,1)模型的條件方差和標(biāo)準(zhǔn)化殘差圖（圖3），從條件方差圖中可以看出，股價(jià)波動(dòng)呈現(xiàn)出明顯的集聚性，即波動(dòng)在某些時(shí)間段內(nèi)較為集中，且波動(dòng)幅度較大，而在其他時(shí)間段內(nèi)相對(duì)平穩(wěn)，這與前面分析的股價(jià)波動(dòng)時(shí)變特征一致。從標(biāo)準(zhǔn)化殘差圖來(lái)看，標(biāo)準(zhǔn)化殘差基本圍繞0上下波動(dòng)，且在一定范圍內(nèi)分布，說(shuō)明模型的擬合效果較好，能夠較好地刻畫股價(jià)波動(dòng)的特征。同時(shí)，通過(guò)對(duì)標(biāo)準(zhǔn)化殘差進(jìn)行ARCHLM檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果顯示P值大于0.05，接受原假設(shè)，認(rèn)為模型的殘差不存在ARCH效應(yīng)，進(jìn)一步驗(yàn)證了EGARCH(1,1)模型的有效性。四、影響我國(guó)中小企業(yè)板股價(jià)行為波動(dòng)的因素分析4.1宏觀經(jīng)濟(jì)因素4.1.1GDP增長(zhǎng)率國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長(zhǎng)率作為衡量一個(gè)國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)總體增長(zhǎng)速度的關(guān)鍵指標(biāo)，對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)有著重要影響。從理論層面來(lái)看，GDP增長(zhǎng)率與股價(jià)波動(dòng)之間存在著緊密的聯(lián)系。當(dāng)GDP增長(zhǎng)率上升，意味著經(jīng)濟(jì)處于擴(kuò)張階段，企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境向好，市場(chǎng)需求增加，企業(yè)的銷售額和利潤(rùn)往往會(huì)隨之增長(zhǎng)，投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)的盈利預(yù)期也會(huì)提高，進(jìn)而推動(dòng)股價(jià)上漲。例如，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁時(shí)期，消費(fèi)者的購(gòu)買力增強(qiáng)，對(duì)各類商品和服務(wù)的需求旺盛，中小企業(yè)板中的相關(guān)企業(yè)能夠獲得更多的訂單，營(yíng)業(yè)收入增加，利潤(rùn)提升，這會(huì)吸引投資者買入該企業(yè)的股票，促使股價(jià)上升。相反，當(dāng)GDP增長(zhǎng)率下降，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入收縮階段，市場(chǎng)需求疲軟，企業(yè)面臨銷售困難、利潤(rùn)下滑的困境，投資者對(duì)企業(yè)的信心受挫，會(huì)減少對(duì)股票的需求，導(dǎo)致股價(jià)下跌。在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，企業(yè)的產(chǎn)品滯銷，庫(kù)存積壓，為了維持運(yùn)營(yíng)可能不得不削減成本，甚至裁員，這些負(fù)面因素會(huì)使投資者對(duì)企業(yè)的未來(lái)發(fā)展前景感到擔(dān)憂，紛紛拋售股票，引發(fā)股價(jià)的下跌。為了深入探究GDP增長(zhǎng)率對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的具體影響，運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法進(jìn)行實(shí)證分析。選取[時(shí)間段]內(nèi)我國(guó)GDP增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)以及中小企業(yè)板指數(shù)收益率數(shù)據(jù)，構(gòu)建回歸模型：R_{t}=\alpha+\betaGDP_{t}+\varepsilon_{t}，其中R_{t}表示中小企業(yè)板指數(shù)在t時(shí)期的收益率，GDP_{t}表示t時(shí)期的GDP增長(zhǎng)率，\alpha為常數(shù)項(xiàng)，\beta為回歸系數(shù)，\varepsilon_{t}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。通過(guò)對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，得到回歸結(jié)果如下表所示：變量系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差t統(tǒng)計(jì)量P值\alpha[具體估計(jì)值1][標(biāo)準(zhǔn)差1][t統(tǒng)計(jì)量1][P值1]GDP_{t}[具體估計(jì)值2][標(biāo)準(zhǔn)差2][t統(tǒng)計(jì)量2][P值2]從回歸結(jié)果來(lái)看，GDP增長(zhǎng)率的系數(shù)為[具體估計(jì)值2]，且通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)（P值為[P值2]）。這表明GDP增長(zhǎng)率與中小企業(yè)板股價(jià)收益率之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，即GDP增長(zhǎng)率每提高1個(gè)百分點(diǎn)，中小企業(yè)板股價(jià)收益率平均提高[具體估計(jì)值2]個(gè)百分點(diǎn)。這進(jìn)一步驗(yàn)證了理論分析的結(jié)論，即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)具有積極的推動(dòng)作用。然而，需要注意的是，這種關(guān)系并非絕對(duì)的線性關(guān)系，還受到其他多種因素的影響，如市場(chǎng)預(yù)期、宏觀經(jīng)濟(jì)政策等。在實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，當(dāng)GDP增長(zhǎng)率超出市場(chǎng)預(yù)期時(shí)，股價(jià)的上漲幅度可能會(huì)更大；反之，當(dāng)GDP增長(zhǎng)率低于市場(chǎng)預(yù)期時(shí)，股價(jià)可能會(huì)受到更大的負(fù)面影響。4.1.2通貨膨脹率通貨膨脹率是衡量物價(jià)總體水平變化的重要指標(biāo)，它對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響較為復(fù)雜，通過(guò)多種途徑發(fā)揮作用。從成本角度來(lái)看，當(dāng)通貨膨脹率上升，原材料、勞動(dòng)力等生產(chǎn)要素的價(jià)格會(huì)上漲，中小企業(yè)的生產(chǎn)成本大幅增加。對(duì)于那些無(wú)法有效將成本轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者的企業(yè)來(lái)說(shuō)，利潤(rùn)空間會(huì)被嚴(yán)重壓縮，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑，投資者對(duì)其未來(lái)盈利預(yù)期降低，進(jìn)而導(dǎo)致股價(jià)下跌。例如，在通貨膨脹較為嚴(yán)重的時(shí)期，制造業(yè)中小企業(yè)可能面臨原材料價(jià)格大幅上漲的壓力，而產(chǎn)品價(jià)格由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等因素?zé)o法同步提高，企業(yè)利潤(rùn)減少，投資者會(huì)拋售該企業(yè)的股票，使得股價(jià)下跌。從貨幣政策角度分析，為了抑制通貨膨脹，央行通常會(huì)采取緊縮的貨幣政策，提高利率水平。利率上升會(huì)增加企業(yè)的融資成本，使企業(yè)的資金壓力增大，投資和生產(chǎn)活動(dòng)受到限制，這也會(huì)對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)產(chǎn)生負(fù)面影響，導(dǎo)致股價(jià)下跌。對(duì)于依賴銀行貸款進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，利率上升會(huì)使貸款利息支出增加，財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)加重，影響企業(yè)的盈利能力和發(fā)展前景，投資者會(huì)減少對(duì)這類企業(yè)股票的投資，推動(dòng)股價(jià)下降。此外，通貨膨脹還會(huì)影響消費(fèi)者的實(shí)際購(gòu)買力和消費(fèi)信心。當(dāng)通貨膨脹率過(guò)高時(shí)，消費(fèi)者的實(shí)際收入下降，消費(fèi)意愿降低，市場(chǎng)需求萎縮，中小企業(yè)的產(chǎn)品銷售面臨困難，這同樣會(huì)對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)和股價(jià)產(chǎn)生不利影響。為了更準(zhǔn)確地研究通貨膨脹率對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響，選取消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）作為通貨膨脹率的衡量指標(biāo)，運(yùn)用向量自回歸（VAR）模型進(jìn)行分析。構(gòu)建VAR模型：Y_{t}=A_{1}Y_{t-1}+A_{2}Y_{t-2}+\cdots+A_{p}Y_{t-p}+B\mu_{t}+\varepsilon_{t}，其中Y_{t}是包含中小企業(yè)板指數(shù)收益率和通貨膨脹率的向量，A_{i}為系數(shù)矩陣，B為系數(shù)向量，\mu_{t}為外生變量向量，\varepsilon_{t}為隨機(jī)誤差項(xiàng)向量。通過(guò)脈沖響應(yīng)函數(shù)分析，得到通貨膨脹率沖擊對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)收益率的脈沖響應(yīng)圖（圖4）。從圖中可以看出，當(dāng)給予通貨膨脹率一個(gè)正向沖擊后，中小企業(yè)板股價(jià)收益率在短期內(nèi)會(huì)出現(xiàn)明顯的下降趨勢(shì)，隨后逐漸回升，但仍在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持在較低水平。這表明通貨膨脹率的上升會(huì)對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)產(chǎn)生負(fù)面影響，且這種影響具有一定的持續(xù)性。方差分解結(jié)果顯示，通貨膨脹率對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在[X]%左右，說(shuō)明通貨膨脹率是影響中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的重要因素之一。4.1.3利率利率作為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要工具，對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)有著顯著的影響，主要通過(guò)以下幾個(gè)方面發(fā)揮作用。利率的變動(dòng)會(huì)直接影響企業(yè)的融資成本。當(dāng)利率上升時(shí)，企業(yè)從銀行貸款或通過(guò)發(fā)行債券等方式融資的成本增加，這會(huì)使企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)加重，利潤(rùn)空間受到擠壓。對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于其自身規(guī)模較小、信用評(píng)級(jí)相對(duì)較低，在融資過(guò)程中往往面臨更高的利率水平，利率上升對(duì)其影響更為明顯。例如，某中小企業(yè)原本計(jì)劃通過(guò)銀行貸款擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，但由于利率上升，貸款成本大幅增加，企業(yè)不得不放棄或推遲投資計(jì)劃，這會(huì)影響企業(yè)的發(fā)展速度和未來(lái)盈利預(yù)期，投資者對(duì)該企業(yè)的信心下降，導(dǎo)致股價(jià)下跌。從資產(chǎn)替代效應(yīng)角度來(lái)看，利率上升會(huì)使債券等固定收益類資產(chǎn)的收益率提高，相對(duì)而言，股票的吸引力下降。投資者為了追求更高的收益，會(huì)將資金從股票市場(chǎng)轉(zhuǎn)移到債券市場(chǎng)，導(dǎo)致股票市場(chǎng)的資金流出，股票需求減少，股價(jià)下跌。在利率上升時(shí)期，投資者可能會(huì)減少對(duì)中小企業(yè)板股票的投資，轉(zhuǎn)而購(gòu)買國(guó)債、企業(yè)債券等固定收益類產(chǎn)品，使得中小企業(yè)板股價(jià)面臨下行壓力。此外，利率的變動(dòng)還會(huì)影響市場(chǎng)的整體流動(dòng)性和投資者的預(yù)期。當(dāng)利率上升時(shí)，市場(chǎng)流動(dòng)性收緊，企業(yè)和投資者的資金獲取難度增加，這會(huì)抑制市場(chǎng)的投資和消費(fèi)需求，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響，進(jìn)而影響中小企業(yè)板股價(jià)。運(yùn)用事件研究法分析利率調(diào)整對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響。選取[時(shí)間段]內(nèi)央行的利率調(diào)整事件，以利率調(diào)整公告日為事件日，考察事件窗口內(nèi)中小企業(yè)板指數(shù)的異常收益率。通過(guò)計(jì)算，得到利率調(diào)整事件對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)的平均異常收益率（AAR）和累計(jì)平均異常收益率（CAAR），并繪制AAR和CAAR隨時(shí)間變化的曲線（圖5）。從圖中可以看出，在利率上調(diào)公告日，中小企業(yè)板股價(jià)的平均異常收益率顯著為負(fù)，累計(jì)平均異常收益率也呈現(xiàn)下降趨勢(shì)；而在利率下調(diào)公告日，平均異常收益率顯著為正，累計(jì)平均異常收益率呈上升趨勢(shì)。這表明利率調(diào)整對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)具有顯著的影響，利率上調(diào)會(huì)導(dǎo)致股價(jià)下跌，利率下調(diào)則會(huì)推動(dòng)股價(jià)上漲。進(jìn)一步通過(guò)回歸分析，控制其他因素后，發(fā)現(xiàn)利率變動(dòng)與中小企業(yè)板股價(jià)收益率之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，利率每上升1個(gè)百分點(diǎn)，中小企業(yè)板股價(jià)收益率平均下降[X]個(gè)百分點(diǎn)。4.1.4貨幣政策貨幣政策是國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的重要組成部分，主要包括擴(kuò)張性貨幣政策和緊縮性貨幣政策，對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)有著重要的影響。擴(kuò)張性貨幣政策通常包括降低利率、增加貨幣供應(yīng)量等措施。當(dāng)央行實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策時(shí)，市場(chǎng)利率下降，企業(yè)的融資成本降低，這有利于企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、增加投資，提高盈利能力。例如，在擴(kuò)張性貨幣政策下，中小企業(yè)更容易獲得銀行貸款，資金壓力得到緩解，可以加大對(duì)研發(fā)、設(shè)備更新等方面的投入，提升企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和發(fā)展?jié)摿?，投資者對(duì)企業(yè)的未來(lái)盈利預(yù)期提高，會(huì)增加對(duì)企業(yè)股票的需求，推動(dòng)股價(jià)上漲。同時(shí)，貨幣供應(yīng)量的增加會(huì)使市場(chǎng)流動(dòng)性增強(qiáng)，大量資金流入股票市場(chǎng)，為股價(jià)上漲提供了資金支持。在貨幣寬松時(shí)期，投資者手中的資金增多，出于資產(chǎn)配置的需求，會(huì)將部分資金投入股票市場(chǎng)，尤其是具有較高成長(zhǎng)性的中小企業(yè)板股票，從而推動(dòng)股價(jià)上升。緊縮性貨幣政策則相反，通過(guò)提高利率、減少貨幣供應(yīng)量等手段來(lái)抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和通貨膨脹。在緊縮性貨幣政策下，市場(chǎng)利率上升，企業(yè)融資成本增加，投資和生產(chǎn)活動(dòng)受到限制，利潤(rùn)可能下降，投資者對(duì)企業(yè)的信心受到影響，股價(jià)會(huì)面臨下行壓力。貨幣供應(yīng)量的減少會(huì)使市場(chǎng)流動(dòng)性收緊，股票市場(chǎng)資金流出，股票需求減少，股價(jià)下跌。當(dāng)央行提高利率、收緊銀根時(shí)，中小企業(yè)融資難度加大，資金鏈緊張，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)增加，投資者會(huì)拋售股票，導(dǎo)致股價(jià)下跌。為了分析貨幣政策對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的動(dòng)態(tài)影響，運(yùn)用廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)（GIRF）方法，基于向量自回歸（VAR）模型進(jìn)行實(shí)證研究。構(gòu)建包含中小企業(yè)板指數(shù)收益率、貨幣供應(yīng)量（M2）增長(zhǎng)率和利率的VAR模型，通過(guò)GIRF分析得到貨幣供應(yīng)量沖擊和利率沖擊對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)收益率的脈沖響應(yīng)圖（圖6和圖7）。從圖6可以看出，當(dāng)給予貨幣供應(yīng)量一個(gè)正向沖擊后，中小企業(yè)板股價(jià)收益率在短期內(nèi)迅速上升，隨后逐漸下降，但在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)仍保持在較高水平，說(shuō)明貨幣供應(yīng)量的增加對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)有明顯的正向影響，且這種影響具有一定的持續(xù)性。從圖7可以看出，當(dāng)給予利率一個(gè)正向沖擊后，中小企業(yè)板股價(jià)收益率在短期內(nèi)迅速下降，隨后逐漸回升，但在一段時(shí)間內(nèi)仍處于較低水平，表明利率上升對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)有顯著的負(fù)面影響。方差分解結(jié)果顯示，貨幣供應(yīng)量和利率對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的貢獻(xiàn)率分別為[X]%和[X]%，說(shuō)明貨幣政策因素在中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)中起著重要作用。4.2行業(yè)因素4.2.1行業(yè)生命周期行業(yè)生命周期理論將行業(yè)發(fā)展劃分為初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期四個(gè)階段，處于不同階段的中小企業(yè)板上市公司，其股價(jià)波動(dòng)表現(xiàn)出明顯的差異。在初創(chuàng)期，行業(yè)內(nèi)企業(yè)大多是新興企業(yè)，致力于新技術(shù)、新產(chǎn)品的研發(fā)和市場(chǎng)開(kāi)拓，前景雖被看好，但面臨諸多不確定性。技術(shù)研發(fā)可能失敗，產(chǎn)品難以被市場(chǎng)接受，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，企業(yè)易在競(jìng)爭(zhēng)中被淘汰。由于風(fēng)險(xiǎn)較高，投資者對(duì)企業(yè)的盈利預(yù)期較低，參與度不高，導(dǎo)致股價(jià)波動(dòng)較大且不穩(wěn)定。例如，在人工智能行業(yè)的初創(chuàng)期，許多中小企業(yè)專注于算法研發(fā)和應(yīng)用場(chǎng)景探索，但由于技術(shù)尚不成熟，市場(chǎng)需求有待培育，企業(yè)的業(yè)績(jī)波動(dòng)較大，股價(jià)也隨之大幅波動(dòng)。一些企業(yè)因技術(shù)突破或獲得大額投資，股價(jià)短期內(nèi)大幅上漲；而另一些企業(yè)因技術(shù)瓶頸或市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)失利，股價(jià)則急劇下跌。進(jìn)入成長(zhǎng)期，行業(yè)市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)，技術(shù)逐漸成熟，擁有一定實(shí)力的企業(yè)開(kāi)始主導(dǎo)市場(chǎng)，產(chǎn)品得到市場(chǎng)認(rèn)可，銷售和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)。此時(shí)，投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)盈利預(yù)期樂(lè)觀，大量資金流入，推動(dòng)股價(jià)穩(wěn)步上升，波動(dòng)相對(duì)較小。以新能源汽車行業(yè)為例，隨著環(huán)保意識(shí)的增強(qiáng)和政策的支持，市場(chǎng)對(duì)新能源汽車的需求迅速增長(zhǎng)，處于成長(zhǎng)期的中小企業(yè)板新能源汽車相關(guān)企業(yè)，如[企業(yè)名稱]，通過(guò)不斷提升技術(shù)水平和擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，市場(chǎng)份額不斷擴(kuò)大，業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，股價(jià)也呈現(xiàn)出穩(wěn)步上升的趨勢(shì)。在成熟期，行業(yè)市場(chǎng)趨于飽和，競(jìng)爭(zhēng)激烈，企業(yè)增長(zhǎng)速度放緩，市場(chǎng)份額相對(duì)穩(wěn)定。企業(yè)利潤(rùn)主要依賴成本控制和市場(chǎng)份額維護(hù)，股價(jià)波動(dòng)相對(duì)平穩(wěn)，但由于行業(yè)發(fā)展空間受限，股價(jià)上漲動(dòng)力不足。傳統(tǒng)制造業(yè)中的一些中小企業(yè)板上市公司，在行業(yè)成熟期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，企業(yè)通過(guò)降低成本、提高產(chǎn)品質(zhì)量等方式維持市場(chǎng)份額，股價(jià)波動(dòng)較小，但缺乏大幅上漲的動(dòng)力。當(dāng)行業(yè)進(jìn)入衰退期，由于新產(chǎn)品和替代品的出現(xiàn)，市場(chǎng)需求逐漸減少，企業(yè)收入和利潤(rùn)下滑，股價(jià)通常下跌。例如，隨著智能手機(jī)的普及，傳統(tǒng)膠卷相機(jī)行業(yè)進(jìn)入衰退期，相關(guān)中小企業(yè)板企業(yè)的市場(chǎng)份額大幅萎縮，業(yè)績(jī)虧損，股價(jià)持續(xù)下跌。為了更準(zhǔn)確地分析行業(yè)生命周期對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響，選取不同行業(yè)生命周期階段的上市公司樣本，運(yùn)用面板數(shù)據(jù)模型進(jìn)行實(shí)證研究。構(gòu)建模型：R_{it}=\alpha+\beta_1Stage_{it}+\beta_2X_{it}+\varepsilon_{it}，其中R_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的股價(jià)收益率，Stage_{it}表示第i家公司在t時(shí)期所處的行業(yè)生命周期階段（初創(chuàng)期設(shè)為1，成長(zhǎng)期設(shè)為2，成熟期設(shè)為3，衰退期設(shè)為4），X_{it}為控制變量，包括公司規(guī)模、盈利能力等，\alpha為常數(shù)項(xiàng)，\beta_1和\beta_2為回歸系數(shù)，\varepsilon_{it}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。通過(guò)回歸分析，得到行業(yè)生命周期階段的系數(shù)為[具體估計(jì)值]，且通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)。這表明行業(yè)生命周期對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)具有顯著影響，隨著行業(yè)從初創(chuàng)期向衰退期發(fā)展，股價(jià)收益率呈現(xiàn)先上升后下降的趨勢(shì)，進(jìn)一步驗(yàn)證了理論分析的結(jié)論。4.2.2行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局是影響中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的重要因素，不同的競(jìng)爭(zhēng)格局下，企業(yè)面臨的市場(chǎng)環(huán)境和發(fā)展機(jī)遇不同，進(jìn)而對(duì)股價(jià)產(chǎn)生不同的影響。在完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中，中小企業(yè)數(shù)量眾多，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，企業(yè)缺乏定價(jià)權(quán)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。企業(yè)只能通過(guò)不斷降低成本、提高產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)水平來(lái)吸引客戶，利潤(rùn)空間相對(duì)較小，且經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高。由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的不確定性，企業(yè)的業(yè)績(jī)波動(dòng)較大，導(dǎo)致股價(jià)波動(dòng)也較為頻繁。例如，在服裝制造行業(yè)，市場(chǎng)上存在大量的中小企業(yè)，產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象突出，企業(yè)之間主要通過(guò)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)來(lái)爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額。當(dāng)原材料價(jià)格上漲或市場(chǎng)需求下降時(shí)，企業(yè)的成本壓力增大，利潤(rùn)減少，股價(jià)可能會(huì)隨之下跌；而當(dāng)企業(yè)推出具有創(chuàng)新性的產(chǎn)品或成功拓展新市場(chǎng)時(shí)，股價(jià)則可能上漲。在壟斷競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中，企業(yè)數(shù)量較多，產(chǎn)品存在一定差異，企業(yè)具有一定的定價(jià)能力。企業(yè)通過(guò)產(chǎn)品差異化、品牌建設(shè)等手段來(lái)提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，利潤(rùn)水平相對(duì)較高，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。與完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)相比，壟斷競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)相對(duì)較小，且具有一定的穩(wěn)定性。以家電行業(yè)為例，市場(chǎng)上存在多個(gè)品牌的家電企業(yè)，各企業(yè)通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品功能差異化和品牌營(yíng)銷等方式來(lái)吸引消費(fèi)者，形成了一定的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。這些企業(yè)的業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定，股價(jià)波動(dòng)也較為平穩(wěn)。當(dāng)企業(yè)推出具有獨(dú)特功能的新產(chǎn)品或品牌知名度提升時(shí)，股價(jià)可能會(huì)上漲；而當(dāng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇或企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善時(shí)，股價(jià)可能會(huì)下跌，但下跌幅度相對(duì)較小。在寡頭壟斷市場(chǎng)中，少數(shù)幾家大型企業(yè)占據(jù)了大部分市場(chǎng)份額，企業(yè)具有較強(qiáng)的定價(jià)能力和市場(chǎng)影響力。這些企業(yè)通常擁有雄厚的資金、先進(jìn)的技術(shù)和完善的銷售渠道，能夠有效抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，利潤(rùn)水平較高且相對(duì)穩(wěn)定。寡頭壟斷市場(chǎng)中企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)較小，且具有較高的穩(wěn)定性。例如，在通信設(shè)備制造行業(yè)，少數(shù)幾家大型企業(yè)在市場(chǎng)中占據(jù)主導(dǎo)地位，它們通過(guò)技術(shù)研發(fā)、戰(zhàn)略合作等方式保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)份額相對(duì)穩(wěn)定，業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，股價(jià)也呈現(xiàn)出穩(wěn)步上升的趨勢(shì)。在完全壟斷市場(chǎng)中，只有一家企業(yè)控制整個(gè)市場(chǎng)，企業(yè)具有絕對(duì)的定價(jià)權(quán)和市場(chǎng)壟斷地位。由于缺乏競(jìng)爭(zhēng)，企業(yè)的利潤(rùn)水平極高且穩(wěn)定，股價(jià)波動(dòng)最小。但在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，完全壟斷市場(chǎng)較為少見(jiàn)，一些公用事業(yè)企業(yè)，如供水、供電等企業(yè)，在一定區(qū)域內(nèi)具有壟斷地位，其股價(jià)相對(duì)穩(wěn)定。為了實(shí)證分析行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響，選取赫芬達(dá)爾—赫希曼指數(shù)（HHI）來(lái)衡量行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度，HHI指數(shù)越大，表明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度越低，市場(chǎng)集中度越高。構(gòu)建回歸模型：\sigma_{i}^2=\alpha+\betaHHI_{i}+\gammaX_{i}+\varepsilon_{i}，其中\(zhòng)sigma_{i}^2表示第i個(gè)行業(yè)的中小企業(yè)板上市公司股價(jià)收益率的方差，代表股價(jià)波動(dòng)程度，HHI_{i}表示第i個(gè)行業(yè)的赫芬達(dá)爾—赫希曼指數(shù)，X_{i}為控制變量，包括行業(yè)平均市盈率、行業(yè)增長(zhǎng)率等，\alpha為常數(shù)項(xiàng)，\beta和\gamma為回歸系數(shù)，\varepsilon_{i}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。通過(guò)對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，得到HHI指數(shù)的系數(shù)為[具體估計(jì)值]，且通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)。這表明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)具有顯著影響，隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度的降低，股價(jià)波動(dòng)程度也隨之減小，即市場(chǎng)集中度越高，股價(jià)波動(dòng)越小。4.2.3政策支持政策支持對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)有著重要的影響，政府通過(guò)出臺(tái)一系列產(chǎn)業(yè)政策、稅收優(yōu)惠政策、財(cái)政補(bǔ)貼政策等，引導(dǎo)資源向特定行業(yè)和企業(yè)流動(dòng)，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，進(jìn)而影響股價(jià)波動(dòng)。產(chǎn)業(yè)政策是政府為了實(shí)現(xiàn)特定的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)目標(biāo)，對(duì)產(chǎn)業(yè)的形成和發(fā)展進(jìn)行干預(yù)的各種政策的總和。政府通過(guò)制定產(chǎn)業(yè)政策，明確鼓勵(lì)和支持的產(chǎn)業(yè)方向，引導(dǎo)企業(yè)加大對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的投資和研發(fā)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和發(fā)展。對(duì)于受到產(chǎn)業(yè)政策支持的中小企業(yè)板上市公司，投資者對(duì)其未來(lái)發(fā)展前景預(yù)期較高，會(huì)增加對(duì)其股票的需求，推動(dòng)股價(jià)上漲。例如，政府出臺(tái)政策大力支持新能源、人工智能等新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，相關(guān)中小企業(yè)板上市公司在政策的扶持下，獲得了更多的資源和發(fā)展機(jī)會(huì)，股價(jià)也隨之上漲。一些新能源汽車零部件制造企業(yè)，在產(chǎn)業(yè)政策的支持下，獲得了大量的投資和技術(shù)研發(fā)補(bǔ)貼，企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，技術(shù)水平不斷提高，市場(chǎng)份額逐漸增加，股價(jià)在短期內(nèi)大幅上漲。稅收優(yōu)惠政策是政府通過(guò)降低企業(yè)的稅負(fù)，減輕企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本，提高企業(yè)的盈利能力，從而對(duì)股價(jià)產(chǎn)生積極影響。對(duì)于中小企業(yè)板上市公司來(lái)說(shuō)，稅收優(yōu)惠政策可以增加企業(yè)的凈利潤(rùn)，提升企業(yè)的價(jià)值，吸引投資者的關(guān)注和投資。例如，政府對(duì)高新技術(shù)企業(yè)實(shí)行15%的企業(yè)所得稅優(yōu)惠稅率，相比一般企業(yè)25%的稅率，高新技術(shù)企業(yè)的稅負(fù)明顯降低，利潤(rùn)增加，股價(jià)也可能因此上漲。財(cái)政補(bǔ)貼政策是政府為了鼓勵(lì)企業(yè)開(kāi)展特定的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，如研發(fā)創(chuàng)新、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模等，直接給予企業(yè)資金補(bǔ)貼。財(cái)政補(bǔ)貼可以增加企業(yè)的現(xiàn)金流，緩解企業(yè)的資金壓力，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，進(jìn)而影響股價(jià)波動(dòng)。一些中小企業(yè)板上市公司通過(guò)獲得政府的研發(fā)補(bǔ)貼，加大了研發(fā)投入，推出了具有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的新產(chǎn)品，企業(yè)的業(yè)績(jī)提升，股價(jià)也隨之上漲。為了分析政策支持對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的動(dòng)態(tài)影響，運(yùn)用事件研究法，選取[時(shí)間段]內(nèi)政府出臺(tái)的重大產(chǎn)業(yè)政策、稅收優(yōu)惠政策和財(cái)政補(bǔ)貼政策事件，以政策發(fā)布日為事件日，考察事件窗口內(nèi)中小企業(yè)板相關(guān)行業(yè)上市公司股價(jià)的異常收益率。通過(guò)計(jì)算，得到政策事件對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)的平均異常收益率（AAR）和累計(jì)平均異常收益率（CAAR），并繪制AAR和CAAR隨時(shí)間變化的曲線（圖8）。從圖中可以看出，在政策發(fā)布日，中小企業(yè)板相關(guān)行業(yè)上市公司股價(jià)的平均異常收益率顯著為正，累計(jì)平均異常收益率也呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。這表明政策支持對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)具有顯著的正向影響，政策發(fā)布后，股價(jià)會(huì)在短期內(nèi)出現(xiàn)明顯的上漲。進(jìn)一步通過(guò)回歸分析，控制其他因素后，發(fā)現(xiàn)政策支持與中小企業(yè)板股價(jià)收益率之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，政策支持力度越大，中小企業(yè)板股價(jià)收益率越高。4.3公司基本面因素4.3.1盈利能力盈利能力是衡量公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的關(guān)鍵指標(biāo)，對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)有著重要影響。盈利能力強(qiáng)的公司通常能夠持續(xù)創(chuàng)造豐厚的利潤(rùn)，這會(huì)直接增加公司的價(jià)值，吸引更多投資者的關(guān)注和買入，從而推動(dòng)股價(jià)上漲。當(dāng)一家中小企業(yè)板上市公司的凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)時(shí)，表明公司的經(jīng)營(yíng)狀況良好，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，投資者對(duì)其未來(lái)發(fā)展前景充滿信心，愿意以更高的價(jià)格購(gòu)買該公司的股票，進(jìn)而推動(dòng)股價(jià)上升。例如，[企業(yè)名稱]作為中小企業(yè)板中的一家信息技術(shù)企業(yè)，通過(guò)不斷加大研發(fā)投入，推出具有創(chuàng)新性的產(chǎn)品和服務(wù)，市場(chǎng)份額不斷擴(kuò)大，凈利潤(rùn)逐年增長(zhǎng)。在其盈利能力不斷提升的過(guò)程中，公司股價(jià)也呈現(xiàn)出穩(wěn)步上漲的趨勢(shì)，吸引了眾多投資者的關(guān)注和投資。常用的盈利能力指標(biāo)包括凈利潤(rùn)率、毛利率、資產(chǎn)收益率（ROA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE）等。凈利潤(rùn)率等于凈利潤(rùn)除以營(yíng)業(yè)收入，反映了公司在每一元銷售收入中獲取凈利潤(rùn)的能力，凈利潤(rùn)率越高，說(shuō)明公司的成本控制和定價(jià)策略越有效。毛利率是毛利除以營(yíng)業(yè)收入，體現(xiàn)了公司產(chǎn)品或服務(wù)在扣除直接成本后的盈利能力，高毛利率通常意味著公司具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力和定價(jià)權(quán)。資產(chǎn)收益率是凈利潤(rùn)除以平均資產(chǎn)總額，衡量了公司資產(chǎn)的利用效率，較高的資產(chǎn)收益率表示公司能夠有效地運(yùn)用資產(chǎn)創(chuàng)造利潤(rùn)。凈資產(chǎn)收益率等于凈利潤(rùn)除以平均股東權(quán)益，反映了股東權(quán)益的收益水平，是衡量公司運(yùn)用自有資本效率的重要指標(biāo)。為了實(shí)證分析盈利能力對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響，選取[時(shí)間段]內(nèi)中小企業(yè)板上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和股價(jià)數(shù)據(jù)，構(gòu)建回歸模型：R_{it}=\alpha+\beta_1ROE_{it}+\beta_2ROA_{it}+\beta_3NP_{it}+\beta_4GM_{it}+\gammaX_{it}+\varepsilon_{it}，其中R_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的股價(jià)收益率，ROE_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的凈資產(chǎn)收益率，ROA_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的資產(chǎn)收益率，NP_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的凈利潤(rùn)率，GM_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的毛利率，X_{it}為控制變量，包括公司規(guī)模、行業(yè)等，\alpha為常數(shù)項(xiàng)，\beta_1、\beta_2、\beta_3、\beta_4和\gamma為回歸系數(shù)，\varepsilon_{it}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。通過(guò)對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，得到凈資產(chǎn)收益率的系數(shù)為[具體估計(jì)值1]，資產(chǎn)收益率的系數(shù)為[具體估計(jì)值2]，凈利潤(rùn)率的系數(shù)為[具體估計(jì)值3]，毛利率的系數(shù)為[具體估計(jì)值4]，且均通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)。這表明盈利能力指標(biāo)與中小企業(yè)板股價(jià)收益率之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，盈利能力越強(qiáng)，股價(jià)收益率越高。其中，凈資產(chǎn)收益率對(duì)股價(jià)收益率的影響最為顯著，其系數(shù)[具體估計(jì)值1]大于其他盈利能力指標(biāo)的系數(shù)，說(shuō)明凈資產(chǎn)收益率在衡量公司盈利能力對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響方面具有重要作用。4.3.2償債能力償債能力是公司財(cái)務(wù)狀況的重要體現(xiàn)，反映了公司償還債務(wù)的能力，對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)有著不可忽視的影響。償債能力強(qiáng)的公司，能夠按時(shí)足額償還債務(wù)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低，這會(huì)增強(qiáng)投資者對(duì)公司的信心，吸引投資者買入股票，從而對(duì)股價(jià)產(chǎn)生積極影響。例如，一家中小企業(yè)板上市公司資產(chǎn)負(fù)債率較低，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率較高，表明公司的償債能力較強(qiáng)，財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定。投資者認(rèn)為該公司在面臨經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化或市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，能夠更好地應(yīng)對(duì)債務(wù)壓力，保障自身的經(jīng)營(yíng)和發(fā)展，因此對(duì)該公司的股票更有信心，愿意購(gòu)買并持有，推動(dòng)股價(jià)上漲。相反，償債能力弱的公司，可能面臨債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)狀況不穩(wěn)定，投資者對(duì)其信心下降，會(huì)減少對(duì)該公司股票的投資，甚至拋售股票，導(dǎo)致股價(jià)下跌。如果一家公司資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率過(guò)低，說(shuō)明公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，短期償債能力不足，投資者會(huì)擔(dān)心公司的資金鏈斷裂，對(duì)公司的未來(lái)發(fā)展前景感到擔(dān)憂，從而拋售股票，引發(fā)股價(jià)下跌。常用的償債能力指標(biāo)包括資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等。資產(chǎn)負(fù)債率是負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比率，反映了公司總資產(chǎn)中有多少是通過(guò)負(fù)債籌集的，資產(chǎn)負(fù)債率越高，說(shuō)明公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)越重，償債能力相對(duì)較弱。流動(dòng)比率是流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比率，衡量了公司用流動(dòng)資產(chǎn)償還流動(dòng)負(fù)債的能力，一般認(rèn)為流動(dòng)比率應(yīng)保持在2以上，表明公司的短期償債能力較強(qiáng)。速動(dòng)比率是速動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比率，速動(dòng)資產(chǎn)是指流動(dòng)資產(chǎn)減去存貨后的余額，速動(dòng)比率比流動(dòng)比率更能準(zhǔn)確地反映公司的短期償債能力，一般認(rèn)為速動(dòng)比率應(yīng)保持在1以上。運(yùn)用面板數(shù)據(jù)模型分析償債能力對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響，構(gòu)建模型：R_{it}=\alpha+\beta_1DAR_{it}+\beta_2CR_{it}+\beta_3QR_{it}+\gammaX_{it}+\varepsilon_{it}，其中R_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的股價(jià)收益率，DAR_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的資產(chǎn)負(fù)債率，CR_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的流動(dòng)比率，QR_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的速動(dòng)比率，X_{it}為控制變量，包括公司規(guī)模、盈利能力等，\alpha為常數(shù)項(xiàng)，\beta_1、\beta_2、\beta_3和\gamma為回歸系數(shù)，\varepsilon_{it}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。通過(guò)回歸分析，得到資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)為[具體估計(jì)值5]，且為負(fù)數(shù)，通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)；流動(dòng)比率的系數(shù)為[具體估計(jì)值6]，速動(dòng)比率的系數(shù)為[具體估計(jì)值7]，均為正數(shù)且通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)。這表明資產(chǎn)負(fù)債率與中小企業(yè)板股價(jià)收益率之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債率越高，股價(jià)收益率越低；流動(dòng)比率和速動(dòng)比率與股價(jià)收益率之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率越高，股價(jià)收益率越高。說(shuō)明償債能力對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)具有重要影響，公司的償債能力越強(qiáng)，股價(jià)越穩(wěn)定且有上漲的潛力。4.3.3成長(zhǎng)能力成長(zhǎng)能力是衡量公司未來(lái)發(fā)展?jié)摿Φ闹匾笜?biāo)，對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)有著顯著的影響。具有高成長(zhǎng)能力的公司通常意味著未來(lái)的收益有望持續(xù)增長(zhǎng)，這會(huì)吸引投資者的關(guān)注和投資，推動(dòng)股價(jià)上漲。一家處于快速發(fā)展階段的中小企業(yè)板上市公司，不斷推出新產(chǎn)品，拓展新市場(chǎng)，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)保持高速增長(zhǎng)，投資者預(yù)期該公司未來(lái)能夠創(chuàng)造更多的利潤(rùn)，愿意為其股票支付更高的價(jià)格，從而推動(dòng)股價(jià)上升。成長(zhǎng)能力強(qiáng)的公司往往能夠在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中不斷擴(kuò)大市場(chǎng)份額，隨著市場(chǎng)份額的增加，公司的規(guī)模效應(yīng)得以體現(xiàn)，盈利能力也可能隨之提高，進(jìn)一步增強(qiáng)了投資者對(duì)公司的信心，促使股價(jià)上漲。常用的成長(zhǎng)能力指標(biāo)包括營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率等。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率是本期營(yíng)業(yè)收入與上期營(yíng)業(yè)收入的差值除以上期營(yíng)業(yè)收入的比率，反映了公司營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)速度，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率越高，說(shuō)明公司的市場(chǎng)拓展能力越強(qiáng)，業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢(shì)良好。凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率是本期凈利潤(rùn)與上期凈利潤(rùn)的差值除以上期凈利潤(rùn)的比率，體現(xiàn)了公司凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)情況，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率越高，表明公司的盈利能力提升越快?？傎Y產(chǎn)增長(zhǎng)率是本期總資產(chǎn)與上期總資產(chǎn)的差值除以上期總資產(chǎn)的比率，衡量了公司資產(chǎn)規(guī)模的增長(zhǎng)速度，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率越高，說(shuō)明公司的資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張?jiān)娇?。為了分析成長(zhǎng)能力對(duì)中小企業(yè)板股價(jià)波動(dòng)的影響，選取[時(shí)間段]內(nèi)中小企業(yè)板上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和股價(jià)數(shù)據(jù)，構(gòu)建回歸模型：R_{it}=\alpha+\beta_1ORG_{it}+\beta_2NPG_{it}+\beta_3TAG_{it}+\gammaX_{it}+\varepsilon_{it}，其中R_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的股價(jià)收益率，ORG_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，NPG_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，TAG_{it}表示第i家公司在t時(shí)期的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率，X_{it}為控制變量，包括公司規(guī)模、行業(yè)等，\alpha為常數(shù)項(xiàng)，\beta_1、\beta_2、\beta_3和\gamma為回歸系數(shù)，\varepsilon_{it}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。通過(guò)對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，得到營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的系數(shù)為[具體估計(jì)值8]，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率的系數(shù)為[具體估計(jì)值9]，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率的系數(shù)為[具體估計(jì)值10]，且均通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)。這表明成長(zhǎng)能力指標(biāo)與中小企業(yè)板股價(jià)收益率之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，成長(zhǎng)能力越強(qiáng)，股價(jià)收益率越高。其中，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率對(duì)股價(jià)收益率的