目 錄1、美聯儲的運行機制與貨幣政策的實施 3、美聯儲系統(tǒng)包含3大關鍵實體機構，FOMC是制定貨幣政策的核心 3、FOMC人員構成多元，貨幣政策變動決策需經投票 52、特朗普有望對美聯儲領導層施加更大影響力 6、目前美聯儲理事會人員構成有利于特朗普施加更大影響 7、特朗普的新美聯儲主席人選或需兼具“忠誠”與市場信任度 83、新美聯儲主席面臨艱巨挑戰(zhàn)，市場影響或復雜多變 10、新任美聯儲主席將面臨多重挑戰(zhàn) 10、美聯儲主席換屆對資產價格的影響不可一概而論 13、新主席2026年影響力可能相對有限，最大的風險是庫克的案件審理 13、對資產價格的影響要具體情景具體分析 144、風險提示 17圖表目錄圖1：美聯儲系統(tǒng)主要由3大實體構成 3圖2：地方聯儲接受美聯儲理事會的領導與監(jiān)督 4圖3：地方聯儲的人事權由美聯儲理事會掌握 4圖4：FOMC由12位不同成員構成 5圖5：FOMC決策的流程相對完善 6圖6：市場預期哈賽特被提名為美聯儲主席的概率最高 10圖7：全球央行獨立性在1980年代后上升較多 圖8：特朗普推文發(fā)布后，市場定價美聯儲將會降息更多 圖9：美國通脹與失業(yè)率均有向上壓力 12圖10：美聯儲或已降息至中性利率區(qū)間 12圖美國AI相關投資保持高增速 13圖12：美國前20%收入人群凈資產占比不斷提升 13圖13：市場對庫克被起訴和解雇的概率定價較低 14圖14：10年期TIPS收益率近期有所上行 15圖15：期限溢價是近期美債收益率反彈的主要原因 15圖16：美國房貸利率仍然較高 15圖17：美國國債付息壓力仍在上升 15圖18：美元指數在2025年中貶值一度超過10% 16圖19：以M7為代表的科技巨頭自2023年以來是美股上漲的主要推動力 16表1：美聯儲理事會在2026年或將產生2個空缺 7表2：12位地方聯儲主席剩余較長任期 8表3：目前共有5位美聯儲主席候選人可能性較大 920265的運行機制、特朗普政府對美聯儲領導層的可能改造以及美聯儲面臨的經濟政治挑戰(zhàn)來進行綜合分析。1、美聯儲的運行機制與貨幣政策的實施//縮表、美聯儲系統(tǒng)包含3是制定貨幣政策的核心1TheedExplnd3（125（保護與社區(qū)發(fā)展，主要目標則是充分就業(yè)和物價穩(wěn)定（雙重使命為公共利益服務，對美國國會負責且受美國國會的監(jiān)督，卻并非完全的公立機構。這一方面是因為美聯儲的理事會由總統(tǒng)提名，并經參議院通過，是美國聯邦政府的2（3名A+3名B事，分別代表持股銀行與公共利益。此外，。圖1：美聯儲系統(tǒng)主要由3大實體構成美聯儲從圖1不難看出，美聯儲的理事會是整個系統(tǒng)的核心，領導整個美聯儲系統(tǒng)，并直接受美國國會的監(jiān)督。理事會共有7名成員，被稱為governors。所有理事均由1https:///aboutthefed/the-fed-explained.htm總統(tǒng)提名，并且需經參議院確認。理事的任期為14年，采用交錯制任期（偶數年份有一名理事任期屆滿），在保證貨幣政策連續(xù)性、穩(wěn)定性的同時避免受到單一行政人員對貨幣政策的影響過大。此外，理事任期滿后不可再被重新任命主席、副主席（任期4）12家地方聯儲受美聯儲理事會的監(jiān)督與領導，是美聯儲系統(tǒng)的運營執(zhí)行機構。地方聯儲的法定職能有4項：金融機構監(jiān)督與檢查、提供流動性支持、支撐支付系統(tǒng)運行、消費者保護與社區(qū)發(fā)展。其中最重要的工作是為轄區(qū)內存款機構（銀行、儲蓄機構等）提供金融服務（短期貸款、資產保管服務、支付服務等），即銀行的銀行。如前所述，地方聯儲為私營機構，主要由轄區(qū)內的銀行持股。但與完全的私營機構不同的是，地方聯儲運營核心目標是服務公共利益，其年度預算以及向轄區(qū)內存款機構提供貸款等關鍵事項均需美聯儲理事會審批。此外，地方聯儲董事會的93（稱為C3名董事中指定地方聯儲的董事長與副董事長。6（B+C5年圖地方聯儲接受美聯理會的領導與監(jiān)督 圖地方聯儲的人事權美儲理事會掌握 美聯儲 美聯儲3（TheFederalOpenMarketCommittee，FOMC）是美聯儲系統(tǒng)中負責制定貨幣政策的核心機構，因此對美國FOMC貨幣政策的制定與執(zhí)行。其核心使命是確定貨幣政策的適當立場（theappropriatepositionorstanceofmonetarypolicy），推動美國經濟實現國會法定的最大就業(yè)與物價穩(wěn)定的雙重目標。主要的工具是通過調整聯邦基金利率2（加息/降息）的（forwardguidance）。2008（/縮表）2此處的聯邦基金利率為存款機構之間的隔夜拆借利率。、FOMC人員構成多元，貨幣政策變動決策需經投票如前所述，聯邦公開市場委員會（FOMC）是美聯儲決定貨幣政策的核心機構。但FOMC的人員構成相對多元，且所有的貨幣政策變動決策均需經過投票。擁有FOMC投票權的成員（即所謂的票委）共有12位，包括：7（；（；4（1。7FOMCFOMC成員會選舉美聯儲主席擔任FOMC儲行長擔任FOMC副主席FOMC8次定期會議圖（圖4：FOMC由12位不同成員構成美聯儲FOMC的決策遵循一套完整的流程：每次會議前，與會者都需要分析當前美國經濟和金融動態(tài)（Beeoo2周在會議中，參會者會進行充分討論，共同評估近期的經濟動態(tài)與前景，并分享對下次會議前的政策執(zhí)行、中期政策演變、如何向公眾清晰傳達政策意圖的看法，然后由擁有投票權的委員們進行投票。在會議結束后，美聯儲會發(fā)表聲明，表達美聯儲對經濟的看法、貨幣政策決定、3會議（3、6、9、2P）圖5：FOMC決策的流程相對完善美聯儲FOMC和整體金融情況調節(jié)法定利率RRP)投資選擇，設定了利率下限，從而影響美國金融市場的短期與長期利率水平。公開市場操作。FOMC（）/當然，美聯儲還有其他貨幣政策工具來影響整體金融市場利率水平，諸如貼現窗口放貸以及其他非傳統(tǒng)的貨幣政策工具等等3。2、特朗普有望對美聯儲領導層施加更大影響力（independent，（apppaendepedec政治壓力。但美聯儲需要通過公開溝通等方式接受國會監(jiān)督，如美聯儲主席每年決策的同時又貫徹了問責要求。因此，美聯儲的獨立性更多的是體現在工具獨立性，而并不是完全的政治獨立性。。在FOMC3美聯儲的貨幣政策工具箱豐富多樣，具體可參考：https://www./monetarypolicy/policytools.htm決策中美聯儲主席也需要根據實際經濟情況，并同其他票委一起做決定，因此特朗普需要做的是對整個美聯儲領導層施加更大影響力。、目前美聯儲理事會人員構成有利于特朗普施加更大影響從目前美聯儲理事會和FOMC的人員構成來看，特朗普在2026720265202812025年9202612026年提名2達到450%4府提名的，但經歷過拜登政府任期后，特朗普的影響力可能有所減弱。不過特朗普新提名的理事人選大概率將會比較直接的受其影響（參考米蘭近期的要求大幅降息表態(tài)姓名 職務 任期屆滿日 所屬黨派 美聯儲任職履歷表1：美聯儲理事會在2026年或將產生2個空缺姓名 職務 任期屆滿日 所屬黨派 美聯儲任職履歷鮑威爾JeromeH.Powell杰斐遜PhilipN.Jefferson鮑曼MichelleW.巴爾

主席副主席監(jiān)管副主席

主席：2026年5月理事：20281月副主席：20279理事：20361月副主席：20296理事：20341月

共和黨

2012年奧巴馬提名為理事；2018年特朗普提名為主席；2022年拜登再次提名為主席2022年拜登提名為理事；2023年拜登提名為副主席2018年特朗普提名為理事；2025年特朗普提名為副主席2022年拜登提名為理事；MichaelS.Barr庫克理事理事：2038年1月民主黨MichaelS.Barr庫克理事理事：2038年1月民主黨2022年7月-2025年2月擔任監(jiān)管副主席2022年拜登提名為理事米蘭理事理事：2026年1月共和黨2025年9月特朗普提名沃勒理事理事：2030年1月共和黨2020年特朗普提名為理事LisaD.CookStephenI.MiranChristopherJ.Waller美聯儲、CNN 。注：除鮑威爾為注冊共和黨人外，其余理事黨派均按照提名總統(tǒng)判定。FOMC中還有5（B+C事5（65551075歲026年2月到期，考慮到在法律上美聯儲理事會可以解雇地方聯儲行長（2026/能在增加，我們也看到近期美國財政部長貝森特就地方聯儲行長的發(fā)言及人事問題4如果更樂觀點看，特朗普對美聯儲理事會的影響可能會升至5人。2022年拜登提名的庫克由于涉嫌住宅抵押貸款詐騙，因此被特朗普政府尋求將其解雇，美國最高法院將于2026年1月召開聽證，以決定庫克是否能夠繼續(xù)任職。詳見：/hs-lb//zixun/20251104/4328572_1.html5姓名 所屬轄區(qū)必須離任時間年齡（2025年）就職時年齡巴爾金 里士滿2028-016456威廉姆斯 姓名 所屬轄區(qū)必須離任時間年齡（2025年）就職時年齡巴爾金 里士滿2028-016456威廉姆斯 紐約2028-066356戴利 舊金山2028-106255博斯蒂克 亞特蘭大2031-055951柯林斯 波士頓2032-076663施密德 堪薩斯城2033-086765穆薩萊姆 圣路易斯2034-045655古爾斯比 芝加哥2034-085653保爾森 費城2035-076160哈馬克 克利夫蘭2037-015352洛根 達拉斯LorieLogan2038-025249卡什卡利 明尼蘇達2038-075242ThomasBarkinJohnWilliamsMaryDalyRaphaelBosticSusanCollinsJeffreySchmidAlbertoMusalemAustanGoolsbeeAnnaPaulsonBethHammackNeelKashkari美聯儲、TheBrookingsInstitution 。注：標紅為2026年FOMC票委、特朗普的新美聯儲主席人選或需兼具忠誠與市場信任度我們認為，特朗普的美聯儲主席人選挑選標準或需兼具忠誠、具備管理美聯儲的能力（學術水平/過往履歷過關，能夠有效領導美聯儲）、符合市場對美聯儲的要求（被市場所信任），且能夠通過參議院投票。因此特朗普本次美聯儲主席與理事人選的挑選會是一個非常復雜的工作，具體而言：一則人選需要對特朗普有一定政治上的忠誠，愿意很大程度上配合特朗普的政治行動，這一點或至關重要。如前所述，美聯儲擁有自身的獨特文化與傳統(tǒng)，美聯儲主席某種程度上也需要遵循這些內部規(guī)則。考慮到美聯儲主席就職后，總統(tǒng)便很難更換，此時該人選存在一定的可能性，不愿意配合總統(tǒng)的經濟政策。事實上，2017年特朗普提名鮑威爾擔任美聯儲主席后，鮑威爾便展現出了強烈的捍衛(wèi)美聯儲獨立性的意愿。因此提名一個政治上忠誠于特朗普的美聯儲主席，在人選挑選過程中或至關重要。二則人選需要具備相應的工作履歷，從而有效領導美聯儲、贏得市場信任。如FOMC5/detail/2210885主席人選的過往工作履歷6及管理美聯儲的能力，是其能夠發(fā)揮多大作用的關鍵，這對特朗普來說也非常重要。參考2025年4月對等關稅推出后，美國股債匯三殺，特別是長期國債收益率上升，最終迫使特朗普暫緩關稅措施來看，美聯儲主席人選亦要被金融市場所接受和信任。此外，該人選還需要能夠通過參議院投票。事實上，特朗普在2020年曾經提名過兩位美聯儲理事人選，而朱迪·謝爾頓（JudyShelton）因為提倡金本位制、公開要求美聯儲配合總統(tǒng)降息等極端舉措，在參議院聽證投票時被否，成為罕見的提名未通過的美聯儲理事人選。從目前WSJ?（KevinHassett）（Christopher上看，1990儲的經濟學家，現任白宮國家經濟委員會主任，對美聯儲的運作與美國經濟的了解相對充分。最關鍵的是，哈賽特是特朗普的忠實盟友，在政治上的忠誠度應該能夠保證近期主要觀點是否有美聯儲工作經歷教育背景現任職務姓名近期主要觀點是否有美聯儲工作經歷教育背景現任職務姓名哈塞特Kevin

白宮國家經濟主任

賓夕法尼亞大學經濟學博士

是，曾經于1990年代擔任做決策。沃勒做決策。沃勒ChristopherJ.Waller美聯儲理事華盛頓州立大學經濟學博士是202512月美聯儲應20257月投票反對不降息。持通脹鴿派立場，認為美聯儲應該大幅降息。并稱鮑威爾領導下的美聯儲是基于黨派立場而非經濟數據來鮑曼MichelleW.Bowman凱文·沃什KevinWarsh里克RickRieder

美聯儲副主席-BlackRock高管

沃什伯恩大學(WashburnUniversity)法學博士哈佛大學法學博士賓夕法尼亞大學MBA

是年擔任美聯儲理事否

認為2025年有3次降息，并于2025年7息。經濟停滯和通貨膨脹的預革。勞動力市場正在放緩，應該把利率降低至3%。WSJ、美聯儲、BlackRock、Reuters、Bloomberg當然，根據我們前面分析的候選人篩選邏輯，兩人也都有劣勢。哈賽特雖然政治上忠誠，且是特朗普的核心經濟幕僚之一，但市場可能擔心他過于聽從特朗否會刺激鮑威爾留任美聯儲理事（防止特朗普繼續(xù)安插人選進入美聯儲理事會，動6自格林斯潘后的美聯儲主席，均有在美聯儲內部系統(tǒng)長期工作的經歷，伯南克和耶倫還具備深厚的經濟學學術背景。7如果提名哈賽特，那么需要先提名其擔任理事（2261月到期的空缺5月鮑威爾離職后才可以上任主席。定。此外，哈賽特的親特朗普立場，是否能夠通過美國參議院的聽證也是一個不小的變量。沃勒雖然可以穩(wěn)定市場預期，且通過參議院認證的概率也很高，但參考特朗普第一任期內提名鮑威爾后的情況，沃勒可能會存在不聽指揮的情況，對特朗普而言，相關的風險也是其需要注意的。當然，基于特朗普第二任期內任人唯親的特點，參考Polymarket數據來看，目前市場預期哈賽特被提名為美聯儲主席的概率最高。圖6：市場預期哈賽特被提名為美聯儲主席的概率最高哈賽特 沃勒 凱文沃什 里克里德爾 鮑曼9080706050403020100Polymarket3、新美聯儲主席面臨艱巨挑戰(zhàn)，市場影響或復雜多變3.1、新任美聯儲主席將面臨多重挑戰(zhàn)的傳遞政策意圖，避免出現市場大幅波動。在主要西方經濟體中，中央銀行維持一1980Romelli（2024）可以在不大幅提升失業(yè)率的基礎之上實現較低的平均通脹率/1950（CBIE）50%100%（2026（FOMC強烈反對，出現罕見的美聯儲公開分裂的情況FOMCFOMC4沃勒和鮑發(fā)生美聯儲內部公開分裂，那新任美聯儲主席將無法向市場及其他國家清晰傳遞政策20258圖7：全球央行獨立性在1980年代后上升較多央行獨立性指數（CBIE） 央行貨幣政策目標指數（價格穩(wěn)定）195019531950195319561959196219651968197119741977198019831986198919921995199820012004200720102013201620192022Romelli,D.,2024但如果過度堅持美聯儲的獨立性，特朗普端的政治壓力以及美聯儲中特朗普的盟友也會造成美聯儲內部的分裂加大，從而對美聯儲的政策產生影響。根據Bianchietal.（2023）利用特朗普第一任期內頻繁使用推特發(fā)文對美聯儲施加政治壓力的研究看，在特朗普要求美聯儲降息/抨擊美聯儲的推文發(fā)出后，平均導致市場預期聯邦基金利率（FFR）下降約-0.26bp，因此對市場預期及降息產生了顯著影響，所以相對完整的獨立性可能并不存在。此外，考慮到美聯儲內部親偏特朗普政策立場的理事態(tài)度，也有較大可能導致美聯儲內部裂痕擴大。圖8：特朗普推文發(fā)布后，市場定價美聯儲將會降息更多Bianchietal.,2023二是在通脹較高與勞動力市場走弱并存的背景下，美聯儲的決策難度不斷提升。8https://www.ecb.europa.eu/press/financial-stability-publications/fsr/html/ecb.fsr202511~263b5810d4.en.htmltoc220258JacksonHole9FOMC國同時面臨通脹上行與勞動力市場下行的風險，但由于風險的平衡發(fā)生變化（9FOMC202550bp3.710月OC121210FOMC20262026之一。美聯儲在面對通脹水平相對較高、失業(yè)率有上行壓力且總統(tǒng)可能給予強大政。圖美國通脹與失業(yè)率有上壓力 圖10：美聯儲或已降息至性率區(qū)間% 美國同比 美國失率（軸）109876543212018-032018-082018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-042025-09

% % 美國名中性率 美國有聯邦金利率16 2014 1816121410 128 106 86442 21959-121961-121959-121961-121963-121965-121967-121969-121971-121973-121975-121977-121979-121981-121983-121985-121987-121989-121991-121993-121995-121997-121999-122001-122003-122005-122007-122009-122011-122013-122015-122017-122019-122021-122023-122025-12、克利夫蘭聯儲最后，美國經濟疫后復蘇呈現出明顯的K型特征，AI的突破式發(fā)展更加劇了這種跡象，美聯儲的貨幣政策工具（QE等）在其中的助推作用較為明顯，也引起較多批判和對美聯儲內部進行改革的呼吁。2025年的美國經濟一方面是以M7為代表的科技龍頭公司進行大量資本開支，成為美國經濟的重要支撐；另一方面中低收入階層的消費面臨通脹的侵蝕，凈財富占比不斷下降，還要應對AI對人力的替代風險，這樣的分化大概率在2026年繼續(xù)惡化。越來越多的人開始批判和反思美聯儲的貨幣政策在其中的作用，美聯儲內部的相關分化。前期美國財政部長貝森特便撰文要求美聯儲進行改革9，其認為美聯儲的資產購買等政策影響力信貸分配，模糊了貨幣與財政的邊界。而通過財富效應（降低利率刺激資產價格上漲，從而增加消費）刺激經濟的目標并沒有達成，反而造成社會分化，并為金融市場提供了一個強有力的后盾。因此其呼吁對美聯儲進行改革，嚴格限制美聯儲的職能（宏觀審慎監(jiān)督、。9https:///TIE_Sp25_Bessent.pdf圖11：美國AI相關投資保持高速 圖12：美國前20%收入人群凈產占比不斷提升十億 美元

% % 前20%-40%區(qū)間 40%-60%區(qū)間 %美國私人固定投資設備信息處理設備和軟件:季調折年數 60%-80%區(qū)間 后20%區(qū)間 美國私人固定投資設備信息處理設備和軟件:季調折年數同比（右軸）0

30 20 75 前20%（）20 16 7015 1410 12 6550 10-5 8 60-10 6-15 4 55-20 21995-061996-121998-061999-121995-061996-121998-061999-122001-062002-122004-062005-122007-062008-122010-062011-122013-062014-122016-062017-122019-062020-122022-062023-122025-061990-061991-091992-121994-031995-061996-091997-121999-032000-062001-092002-122004-032005-062006-092007-122009-032010-062011-092012-122014-032015-062016-092017-122019-032020-062021-092022-122024-032025-06美聯儲、美聯儲主席換屆對資產價格的影響不可一概而論、新主席20262026（20265、/202620265202610（+主席兩次聽證聯儲利率政策以及市場預期，很有可能會出現參議院聽證不通過的情況FOMC的運作及工作流程進行改變。（FOMC/20254202611。最后，我們想強調的是，基于上述約束，即使特朗普如市場預期般提名哈賽特為美聯儲主席，考慮到其專業(yè)背景，以及近期在接受彭博社采訪時多次強調美聯儲10/articles/376056511據媒體最新報道，美國財政部已經就新任美聯儲主席人選與市場進行溝通。詳見：/articles/3760667候選人短期都不太可能偏離太多。（（LisaD.Cook）案件的判決才是市場面臨的最大隱患。圖13：市場對庫克被起訴和解雇的概率定價較低% 庫克被起訴概率302520151050Polymarket對于特朗普更換美聯儲主席后的資產價格走勢，市場討論的較多以及爭議較大的點在于美債（特別是長端美債收益率）與美元。一個較為流行的觀點是：若特朗普提名哈賽特擔任美聯儲主席，由于其對美聯儲獨立性的傷害以及大概率偏鴿的立場（可能激進降息），會進一步動搖美元的國際地位，并導致美國通脹有失控風2026僅面臨諸多挑戰(zhàn)，且受限于各種已有的貨幣政策決策機制，對于資產價格的影響還。首先來看美債，我們認為短期內美聯儲主席換屆對長端美債收益率的影響可能并不大，更多的還是取決于美國經濟的情況。而長期要看新主席對美聯儲的掌控程度（包括可能的審查與改革）、以及潛在的收益率曲線控制（YCC）等政策能否實施。當然如果提名哈賽特擔任美聯儲主席，市場可能階段性對此發(fā)生膝跳反應，帶動美債收益率上漲。不過從近期美債收益率變動的情況來看，市場更多是在定價美國。26Polymarket50%，26日—122109個bp4.09%TIPS收（8bpACM10。圖14：10年期TIPS收益率近有所上行 圖15：期限溢價是近期美收率反彈的主要原因10年期美國國債收益率未來利率預期期限溢價（ACM）% 10年期美國債益率 10年期收益率 10年期美國國債收益率未來利率預期期限溢價（ACM）5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.5

通脹預期

5.04.03.02.01.00.0-1.02022-122023-022022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-102025-122022-122023-022022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-102025-12E（C（房貸特別是美國財政部長貝森特屢次公開表達了相關訴求?？紤]到貝森特目前在美國經濟事務中的強勢地位，以及美國政府沉重的債務負擔。隨著新主席對美聯儲內部的。圖16：美國房貸利率仍然高 圖17：美國國債付息壓力在升美國:30美國:15美國:30美國:15美國聯邦債務平均利率長債（Bonds）利率中短債（Notes）利率9.0 98.0 87.0 76.0 65.0 54.0 43.0 32.0 21.0 12020-012020-032020-052020-