cc證券公司碳資產(chǎn)定價和風險管理實踐證券公司碳資產(chǎn)定價ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果課題研究主要分三部分進行，第一部分，我們主要對碳金融市場的發(fā)展情況進行宏觀總結(jié)。對碳金融發(fā)展的背景、內(nèi)涵以及意義進行了總結(jié)，對碳金融市場的發(fā)展現(xiàn)狀進行了梳理，包括發(fā)展歷史、市場體系、市場供求和運行機制等，此外我們還整理了海外碳金融市場的發(fā)展情況并對海內(nèi)外的經(jīng)驗和不足進行了總結(jié)，厘清碳金融市場存在的問題與挑戰(zhàn)。第二部分，我們從微觀的角度對證券公司參與碳金融市場的業(yè)務(wù)模式展開思考，我們從碳資產(chǎn)的特殊性出發(fā)，從理論上梳理碳的定價機制和碳資產(chǎn)風險管理的主要策略，深入研究券商在碳金融市場的角色定位，并以此為基礎(chǔ)對國內(nèi)券商碳金融業(yè)務(wù)模式的實踐進行總結(jié)分析，剖析碳金融業(yè)務(wù)開展過程中存在的困難和問題。第三部分，我們結(jié)合碳金融市場存在的問題以及我們在業(yè)務(wù)模式探索過程中存在的障礙提出相應(yīng)的政策建議。第一部分我國碳金融市場發(fā)展現(xiàn)狀在全球氣候變化嚴峻、國際氣候協(xié)定推動下，碳金融市場成為應(yīng)對氣候變化、促進低碳轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵市場化手段，對全球可持續(xù)發(fā)展意義重大。碳金融以碳排放權(quán)為核心，在政策支持下，通過市場機制與金融工具創(chuàng)新，實現(xiàn)環(huán)境效益與經(jīng)濟價值的統(tǒng)一。碳金融不僅優(yōu)化資源配置效率，引導(dǎo)資金技術(shù)流向低碳領(lǐng)域，還激活企業(yè)碳資產(chǎn)價值，助力綠色轉(zhuǎn)型，作為氣候治理與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的紐帶，它推動制度創(chuàng)新、促進國際合作，加速全球碳定價框架構(gòu)建，成為中國參與全球氣候治理的關(guān)鍵抓手。中國碳金融市場歷經(jīng)從早期參與國際合作項目，到區(qū)域試點探索，再到全國市場啟動與擴容創(chuàng)新的發(fā)展歷程，在市場架構(gòu)、產(chǎn)品供給、市場需求和運行機制等方面取得進展，二十余年發(fā)展實現(xiàn)從被動承接國際規(guī)則到自主構(gòu)建市場機制的跨越，但整體仍處于發(fā)展早期階段。在國內(nèi)發(fā)展現(xiàn)狀方面，市場架構(gòu)由強制配額市場和自愿減排市場組成并行交易體系，形成全國碳市場（下文出現(xiàn)的“碳市場”均為碳金融市場的簡稱）+8個地方試點的“1+8”多層次市場，《碳排放權(quán)交易管理暫行條例》等法規(guī)構(gòu)成政策法規(guī)基礎(chǔ)框架，各級生態(tài)環(huán)境主管部門及金融監(jiān)管部門各司其職進行監(jiān)管，生態(tài)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)提供專業(yè)和技術(shù)服務(wù)。產(chǎn)品供給上，碳資產(chǎn)主要包括碳排放權(quán)配額（以下簡稱“碳配額”）和核證自愿減排量，碳金融產(chǎn)品涵蓋融資、交易和支持工具等，但全國碳市場仍以碳配額現(xiàn)貨交易為主，區(qū)域試點雖有各類金融工具實踐，但多為示范性交易，承擔著碳金融市場先行先試的功能作用。市場需求方面，控排企業(yè)是核心需求方，為履約購買碳配額或核證自愿減排量；機構(gòu)和個人投資者出于資產(chǎn)配置和風險管理考慮參與市場，但全國碳市場僅允許控排企業(yè)交易，地方市場對投資者準入標準不一。運行機制上，碳配額市場在配額控制、交易機制、清繳抵消和監(jiān)測核查方面有相應(yīng)規(guī)定，如全國碳市場2025年前僅覆蓋電力行業(yè)，2025年新增鋼鐵、水泥和鋁冶煉行業(yè)，碳配額免費發(fā)放，采用多種 摘要·交易模式；自愿減排市場以國家核證自愿減排量（CCER）為核心，采用“項目備案+減排量登記”機制。截至目前，中國碳市場呈現(xiàn)出碳價波動且區(qū)域差異大、全國市場流動性穩(wěn)步提升但非履約期活躍度低、自愿減排重啟后表現(xiàn)平淡、地方市場引領(lǐng)碳金融工具創(chuàng)新但推廣有限、主體參與多元化且金融機構(gòu)加速入場、重點行業(yè)減排激勵初現(xiàn)成效、覆蓋行業(yè)持續(xù)擴容等特點。在全球碳市場發(fā)展進程中，國際碳市場起步早且發(fā)展成熟。本文挑選了歐美市場和韓國市場與中國碳市場做對比，其中，歐美市場具有市場機制完善、金融化程度高的特點，而韓國市場的結(jié)構(gòu)與中國碳市場較為相似，旨在通過對比獲取可借鑒的經(jīng)驗，推動中國碳市場的發(fā)展。與海外成熟碳市場相比，中國碳市場存在多方面差異。在市場結(jié)構(gòu)上，歐盟碳市場是統(tǒng)一且有國際鏈接的市場，美國雖無全國統(tǒng)一市場但區(qū)域市場成熟，韓國有亞洲首個國家級碳市場，而中國市場存在層次割裂、覆蓋范圍偏窄問題。法規(guī)制度方面，海外成熟碳市場法規(guī)完善、層級高，像歐盟有系列立法保障市場運行，中國目前主要依賴行政法規(guī)和部門文件，權(quán)威性和約束力不足。監(jiān)管制度上，海外監(jiān)管體系完備，歐盟將碳市場納入金融監(jiān)管，美國加州和RGGI引入第三方監(jiān)管增強公正性，韓國也有嚴格監(jiān)管措施，中國在碳金融衍生品監(jiān)管方面存在短板。產(chǎn)品供給上，歐美碳市場金融化程度高，衍生產(chǎn)品豐富，歐盟碳期貨成交量大且種類多樣，韓國和中國碳市場目前以現(xiàn)貨交易為主，金融化水平低。需求方上，歐美碳市場參與者類型多元，金融機構(gòu)是主要交易方，中韓碳市場參與者以履約機構(gòu)為主，僅允許部分金融機構(gòu)參與，但韓國碳市場建立了政府主導(dǎo)的做市商制度。運行機制方面，海外多數(shù)碳市場采用基于數(shù)量的總量設(shè)定和有償分配為主的配額分配方式，市場供需主導(dǎo)碳價，監(jiān)測核查體系完善，價格調(diào)控機制成熟；中國采用基于強度的總量設(shè)定，免費分配為主，碳價受政策影響大，監(jiān)測核查數(shù)據(jù)質(zhì)量不高，價格調(diào)控依賴行政手段且相對滯后；自愿減排機制上，海外碳市場對信用抵消規(guī)則逐步收緊，國內(nèi)CCER市場在方法學和機制銜接上存在不足。第二部分證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐本部分首先探討了碳定價機制，碳資產(chǎn)作為政策驅(qū)動型商品，具有政策依賴性強、將外部性內(nèi)部化等獨特屬性，在價值基礎(chǔ)、流動性、市場結(jié)構(gòu)等方面也與傳統(tǒng)金融資產(chǎn)存在顯著差異。碳定價理論基礎(chǔ)涵蓋外部性理論、排污權(quán)交易理論和金融市場理論。在外部性理論方面，科斯產(chǎn)權(quán)理論為碳排放權(quán)交易提供思想源頭，基于此發(fā)展而來的“社會成本定價”為碳定價提供了理論支持；排污權(quán)交易理論衍生出邊際減排成本概念，碳價需覆蓋企業(yè)選擇減排或購買配額的臨界成本（即MAC=碳價為碳定價和氣候政策分析提供了思路；金融市場理論表明供求關(guān)系主導(dǎo)碳價短期波動，政策和技術(shù)進步影響長期走勢。碳價受多種因素影響，供給端主要包括政策和國際因素。政策方面，碳配額分配總量及方式、履約周期、市場穩(wěn)定機制等直接影響供需結(jié)構(gòu)；國際因素中，國際減排機制項目供給、他國氣候政策和國際碳市場鏈接等會沖擊碳價。需求端因素有經(jīng)濟基本面、技術(shù)、氣候和金融因素。經(jīng)濟發(fā)展水平、能源價格傳導(dǎo)等經(jīng)濟基本面因素影響碳配額需求；碳減排技術(shù)進步會降低企業(yè)減排成本，減少配額需求；氣候因素如氣溫、雨量和風速變化影響能源需求和碳排放量，進而影響碳價；金融市場發(fā)展使金融投機資本和金融機構(gòu)參與交易，放大碳價波動幅度。國際上典型的碳排放權(quán)定價方法包括影子價格定價法、邊際減排成本定價法、收支平衡法和碳衍生品定價法。影子價格定價法能為企業(yè)資源配置提供參考，但具有虛擬性且計算復(fù)雜；邊際減排成本定價法反映企業(yè)成本，但未考慮ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果固定成本，長期使用可能導(dǎo)致企業(yè)虧損；收支平衡定價法基于本量利分析原理，為企業(yè)提供決策支持；碳衍生品定價中，B-S期權(quán)定價模型、蒙特卡羅定價模型和二叉樹定價模型等各有特點，B-S期權(quán)定價模型因相對簡單實用在碳排放權(quán)定價中應(yīng)用較廣，但需調(diào)整假設(shè)條件以適應(yīng)現(xiàn)實。在分析了碳金融市場定價機制后，本文系統(tǒng)闡述了碳資產(chǎn)的風險管理策略與核心工具，并提出了一套適合證券公司的碳金融風險管理體系。借鑒巴塞爾協(xié)議中的商業(yè)銀行全面風險管理體系，證券公司碳金融業(yè)務(wù)中常見風險主要可以被劃分為政策風險、市場風險、信用風險、操作風險和流動性風險五類。為系統(tǒng)性應(yīng)對上述多元風險挑戰(zhàn)，本文進一步提出了一套適用于中國證券公司具體業(yè)務(wù)的碳金融風險管理框架，該框架有機整合了風險識別與評估、風險計量與量化、風險控制與緩解,以及風險監(jiān)控與報告四大核心環(huán)節(jié)，針對風險評估問題，文章特別提出了一種基于熵權(quán)法打分的指標權(quán)重確定方法，為證券公司構(gòu)建更為精準、有效的碳金融風險指標評估體系提供科學的方法論支持。在碳定價和風險管理理論研究的基礎(chǔ)上，本文進一步分析證券公司在碳市場的功能角色定位。證券公司作為資本市場的核心中介，其功能屬性已從傳統(tǒng)交易通道升級為涵蓋資本配置、流動性供給、風險管理等維度的綜合服務(wù)體系。在“雙碳”戰(zhàn)略背景下，證券公司依托金融中介功能，將傳統(tǒng)業(yè)務(wù)與碳市場特性結(jié)合，形成覆蓋碳資產(chǎn)開發(fā)、交易流通及運營管理的全鏈條服務(wù)體系，推動碳市場流動性提升與資源配置優(yōu)化。在碳金融業(yè)務(wù)場景中，理論上證券公司的角色分為三方面。在一級市場，券商通過信息咨詢、項目篩選及全流程服務(wù)，協(xié)助控排企業(yè)評估碳資產(chǎn)缺口、制定減排策略，并聯(lián)合專業(yè)機構(gòu)開發(fā)自愿減排項目，利用預(yù)購協(xié)議等工具對接社會資本，將生態(tài)資源轉(zhuǎn)化為可交易碳資產(chǎn)，實現(xiàn)投行業(yè)務(wù)在綠色經(jīng)濟領(lǐng)域的延伸。在二級市場中，券商通過自營交易、做市商機制及代理服務(wù)注入流動性，精準匹配買賣需求，降低交易摩擦成本，同時在試點市場探索碳回購、遠期交易等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，并推動碳期貨、期權(quán)等衍生品設(shè)計，幫助企業(yè)鎖定成本、對沖風險。在資產(chǎn)管理端，券商整合碳資產(chǎn)托管、動態(tài)履約優(yōu)化及套利策略設(shè)計，降低企業(yè)履約成本，并通過證券化將未來減排收益轉(zhuǎn)化為標準化產(chǎn)品，拓寬投資渠道，同時運用數(shù)據(jù)分析開發(fā)價格預(yù)測模型，提供定制化風險管理工具。整體上證券公司在碳市場的探索是功能適配性創(chuàng)新的結(jié)果：一級市場解決碳資產(chǎn)定價問題，二級市場構(gòu)建價格發(fā)現(xiàn)機制，后端運營鞏固市場穩(wěn)定性。從實踐來看，證券公司在碳金融業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新中，通過整合金融工具與市場需求，初步探索出覆蓋碳資產(chǎn)全生命周期的服務(wù)體系?？偨Y(jié)來看在實際落地中，證券公司碳金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新呈現(xiàn)四大特征：一是嵌入碳市場基建，通過項目孵化和衍生品創(chuàng)新確立定價權(quán)；二是推動企業(yè)主動碳管理，將排放成本內(nèi)化為決策變量；三是場景化產(chǎn)品矩陣滿足多樣化需求；四是跨市場聯(lián)動提升資源配置效率。通過案例分析，我們發(fā)現(xiàn)當前證券公司參與碳金融市場面臨多重障礙與挑戰(zhàn)，主要體現(xiàn)為政策法規(guī)、市場機制、主體能力與風險管控四維短板。①政策層面，碳市場頂層設(shè)計尚未完善，例如CCER方法學從2017年暫停前的200余種縮減至2025年的6種，導(dǎo)致項目開發(fā)受限；二級市場規(guī)則模糊，政府部門尚未明確證券公司開展碳市場衍生品業(yè)務(wù)的權(quán)限。②市場基礎(chǔ)設(shè)施薄弱導(dǎo)致流動性不足，“潮汐現(xiàn)象”顯著，上海碳配額遠期產(chǎn)品累計成交額僅1.8億元，衍生品創(chuàng)新因監(jiān)管邊界模糊而受限。③主體能力方面，控排企業(yè)普遍缺乏碳資產(chǎn)管理意識，金融機構(gòu)復(fù)合型人才不足，碳資產(chǎn)估值標準與信息披露機制缺失。④風險管控體系滯后于業(yè)務(wù)創(chuàng)新，CCER項目政策變動風 摘要·5險、碳回購信用風險及跨市場風險疊加，但行業(yè)缺乏標準化風控框架。第三部分政策與建議為推動我國碳金融市場健康長遠的發(fā)展，基于我國碳金融市場的實際現(xiàn)狀和券商的參與情況，并借鑒海外的發(fā)展經(jīng)驗，我們提出以下政策建議：一是完善法規(guī)體系，加快碳排放權(quán)交易立法并簡化CCER審批流程，建立方法學動態(tài)更新機制，明確金融機構(gòu)參與全國碳市場的細則；二是加強市場基建，優(yōu)化價格調(diào)控機制并引入做市商制度，完善MRV機制、懲罰與信息披露機制以及碳交易稅收機制，同時鼓勵發(fā)展碳期貨、期權(quán)等衍生品以提升流動性；三是培育市場主體，放寬證券公司等機構(gòu)準入，健全第三方核證及碳資產(chǎn)管理服務(wù)體系；四是構(gòu)建適配風控體系，建立全國碳資產(chǎn)登記平臺，制定差異化風險計量模型，強化跨境監(jiān)管協(xié)作以防范系統(tǒng)性風險。ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果·07·07081.1碳金融概述1.1.2定義與內(nèi)涵1.1.3作用與意義101.2中國碳金融市場1.2.2發(fā)展現(xiàn)狀1.2.3市場特點211.3海外碳金融市場經(jīng)驗1.3.1海外成就1.3.2中外對比281.4中國碳金融市場展望1.4.1發(fā)展空間與政策目標1.4.2問題與挑戰(zhàn)2929302.1碳金融市場定價機制分析2.1.1碳資產(chǎn)的特殊性2.1.2碳定價理論基礎(chǔ)2.1.3碳價的影響因素2.1.4當前定價方法研究422.2碳資產(chǎn)風險管理策略和工具2.2.1碳資產(chǎn)的風險與識別2.2.2碳金融風險管理框架設(shè)計2.2.3風險指標評估方法——熵權(quán)分析法502.3證券公司在碳市場的功能角色定位2.3.1證券公司的金融功能屬性2.3.2證券公司參與碳金融的業(yè)務(wù)場景542.4證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新2.4.1證券公司碳金融業(yè)務(wù)實際開展概況2.4.2證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式的案例2.4.3證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式總結(jié)與思考2.4.2證券公司參與碳金融市場的障礙與挑戰(zhàn)6363643.1完善政策法規(guī)體系，增強市場穩(wěn)定性與可預(yù)期性643.1.1強化政策協(xié)同與宣導(dǎo)3.1.2加快立法進程與優(yōu)化執(zhí)行3.1.3穩(wěn)定政策環(huán)境643.2加強市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，提升市場流動性與活躍度643.2.1優(yōu)化價格調(diào)控機制3.2.2完善市場各機制制度建設(shè)3.2.3推進衍生品市場發(fā)展653.3加強市場主體能力建設(shè)，完善市場生態(tài)體系653.3.1提升企業(yè)碳資產(chǎn)管理意識3.3.2逐步放寬市場準入限制3.3.3健全中介服務(wù)體系663.4構(gòu)建適配的風險管控體系，保障業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展663.4.1建立專項風控框架3.4.2完善碳資產(chǎn)交易配套制度3.4.3強化跨境與國際合作監(jiān)管ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果全球氣候治理催生碳金融需求。隨著工業(yè)革命以來化石能源的過度使用，全球溫室氣體排放激增，氣候變化引發(fā)的冰川消融、極端天氣等問題已成為人類共同的挑戰(zhàn)。1992年《聯(lián)合國氣候變化框架公約》簽署，確立了全球應(yīng)對氣候變化的核心目標是將大氣溫室氣體濃度穩(wěn)定在安全水平。1997年《京都議定書》進一步提出量化減排目標，并創(chuàng)設(shè)全球碳金融市場雛形初現(xiàn)，以碳排放權(quán)為標的的交易逐步開展，這為碳金融的產(chǎn)生奠定了堅實基礎(chǔ)。21世紀初，在歐盟碳市場。歐盟碳市場不僅建立了完善的碳排放權(quán)交易體系，還在此基礎(chǔ)上衍生出豐富的碳金融產(chǎn)品，成為全球碳金融發(fā)展的重要風向標。中國綠色轉(zhuǎn)型的內(nèi)外壓力與戰(zhàn)略選擇。作為世界第一大二氧化碳排放國，中國面臨國際減排責任與國內(nèi)高質(zhì)量發(fā)展的雙重挑戰(zhàn)。2009年，中國承諾到2020年單位GDP碳排放較2005年下降40%～45%。與此同時，國內(nèi)資源環(huán)境約束日益凸顯，傳統(tǒng)高碳產(chǎn)業(yè)面臨成本上升、政策約束和市場需求變化的多重壓力，高能耗產(chǎn)業(yè)的不可持續(xù)性促使政府將綠色低碳納入國家戰(zhàn)略。2012年黨的十八大首次將生態(tài)文明建設(shè)納入“五位一體”總體布局，強調(diào)推進綠色低碳發(fā)展，2015年政府針對健全生態(tài)文明制度體系提出推行碳排放權(quán)交易等市場化機制，碳金融由此成為綠色經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的核心工具之一。“雙碳”目標的提出與碳金融的制度化。2020年，中國正式宣布“雙碳”目標（2030年前碳達峰、2060年前碳中和這一目標不僅是應(yīng)對全球氣候變化的承諾，更是中國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在要求。為實現(xiàn)這一目標，我國加速搭建“強制+自愿”雙輪驅(qū)動的碳市場框架：2021年全國碳排放權(quán)配額（CEA）交易市場正式啟動，2023年全交易管理暫行條例》（2024年）等文件，明確了碳金融的發(fā)展創(chuàng)新方向和法治規(guī)范，推動碳金融從單一交易元化金融體系演進。1.1.2定義與內(nèi)涵從定義出發(fā)，碳金融是以碳排放權(quán)交易為核心，通過金融工具和市場機制促進溫室氣體減排與低碳經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的金融活市場化手段實現(xiàn)環(huán)境效益與經(jīng)濟價值的統(tǒng)一，既包括碳配額及其金融品交易，也包括基于碳減排的直接投融資活動以及相關(guān)金融中介等服務(wù)。分為三大功能維度：①市場資源鏈接功能：以多層次碳交易市場為樞紐，通過碳配額分配、定價及交易實現(xiàn)碳定價機制，構(gòu)建覆蓋排放主體、投資者和金融機構(gòu)的資源配置網(wǎng)絡(luò)，為資金流向低碳領(lǐng)域提供市場化通道。此過程中碳排放第一章我國碳金融市場發(fā)展現(xiàn)狀具通過價格發(fā)現(xiàn)、風險對沖和資產(chǎn)增值功能，幫助市場主體規(guī)避價格波動風險并優(yōu)化碳資產(chǎn)配置。③制度融合創(chuàng)新功準等政策工具，構(gòu)建風險可控的碳金融市場基礎(chǔ)設(shè)施，而金融機構(gòu)則依托專業(yè)化服務(wù)將政策信號轉(zhuǎn)化為可交易的金融1.1.3作用與意義基于碳金融的三大內(nèi)涵，碳金融的作用體現(xiàn)為通過市場化機制和金融工具，解決減排成本分配、資金融通和風險管理①優(yōu)化資源配置效率，加速低碳經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。碳金融能夠?qū)崿F(xiàn)對碳排放權(quán)這類稀缺資源的跨期、跨空間配置，提升其流動性，一方面引導(dǎo)資金流向綠色領(lǐng)域，通過碳價信號引導(dǎo)資本向低碳技術(shù)、可再生能源等領(lǐng)域集中，另一方面降低社會整體減排成本，通過市場化機制實現(xiàn)“低成本主體多減排、高成本主體購買配額”的優(yōu)化配置，整體減排成本顯著低于行政強制減排。②激活碳資產(chǎn)價值，助力企業(yè)碳資產(chǎn)管理。發(fā)展碳質(zhì)押、碳回購等融資工具能夠拓寬企業(yè)融資渠道，通過將碳排放權(quán)轉(zhuǎn)化為可抵押資產(chǎn)，為企業(yè)盤活碳資產(chǎn)、提供低碳轉(zhuǎn)型支持資金，同時對碳遠期、期權(quán)等衍生品幫助企業(yè)鎖定未來碳價，規(guī)避市場波動風險。③推動制度創(chuàng)新與全球氣候治理協(xié)同。碳金融不僅是市場工具，更是全球氣候治理與國內(nèi)制度創(chuàng)新的紐帶，碳金融通過規(guī)則銜接和國際合作機制，打破氣候治理的國界壁壘，構(gòu)建全球統(tǒng)一的碳定價框架。例如歐盟推動碳金融市場跨國連接機制，將不同國家碳配額納入統(tǒng)一結(jié)算體系；國際資本市場協(xié)會（ICMA）制定《綠色債券原則》推動碳金國際標準互認，均體現(xiàn)出規(guī)則協(xié)同的治理價值。國內(nèi)方面我國也正以碳金融制度創(chuàng)新深度參與全球氣候治理體系改革。通過建立完善粵港澳大灣區(qū)綠色金融合作工作機制、推動“一帶一路”綠色投融資規(guī)則對接、主導(dǎo)制定《可持續(xù)金融共同分類目錄》等路徑，提升中國在全球碳定價中的話語權(quán)。碳金融的意義并不局限于單一的經(jīng)濟或環(huán)境維度，發(fā)展碳金融已成為實現(xiàn)全球氣候治理與可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略的關(guān)鍵樞紐，也是我國金融服務(wù)實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的重要體現(xiàn)：一是促進氣候治理的主要金融手段，碳金融直接服務(wù)于減排目標，通過市場機制減少溫室氣體排放，緩解氣候變暖。二是實現(xiàn)經(jīng)濟綠色轉(zhuǎn)型的重要催化劑，推動高碳行業(yè)低碳化改造，降低轉(zhuǎn)型成本。三是金融體系功能革新的助推器，碳金融的發(fā)展彌補了傳統(tǒng)金融忽視環(huán)境外部性的缺陷，將生態(tài)效益納入投融資決策，推動綠色金融體系發(fā)展。ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果1.2.1發(fā)展歷程①早期探索與國際合作（2002-2011年）中國碳金融市場的萌芽始于參與國際氣候治理框架下的合作項目。2002年起，中國以項目開發(fā)方的角色融入《京都引入減排資金并推動風電、水電、光伏等低碳技術(shù)發(fā)展。在此過程中我國初步積累了碳交易的經(jīng)驗，了解了國際碳金融市場的運行規(guī)則和機制，為后續(xù)國內(nèi)碳金融市場的建設(shè)奠定了基礎(chǔ)。該階段由于我國缺乏自主定價權(quán)與制度設(shè)計能力，我國角色局限于國際碳金融市場的“資源提供者”，整體以國際CDM項目合作為主，依賴外部減排需求驅(qū)動。②區(qū)域試點和國內(nèi)機制構(gòu)建（2011-2016年）隨著《京都議定書》第二承諾期談判遇阻，歐盟碳金融市場不再接受中國新開發(fā)的CDM項目，反推中國轉(zhuǎn)向自主市場和機制的探索。2011年國家發(fā)展和改革委員會（后續(xù)簡稱“發(fā)改委”）宣布將開展碳排放權(quán)交易試點，2013年深圳、北京、上海、廣東、天津、重慶、湖北7個省市作為首批試點相繼開市，2016年福市場覆蓋電力、鋼鐵等30余個高耗能行業(yè)，初步建立配額分配、交易、MRV體系（監(jiān)測、報告與核查體系）等基礎(chǔ)制度，并同步建立溫室氣體國家核證自愿減排量（CCER）交易體系，但市場交易活躍度參差不齊問題顯著。此外，2014年發(fā)改委出臺《碳排放權(quán)交易管理暫行辦法》以規(guī)范試點碳排放權(quán)交易市場建設(shè)工作。這一時期我國更多是借鑒國際規(guī)則的學習者，碳金融市場創(chuàng)新有限，主要是通過區(qū)域試點的差異化實踐，為全國碳金融市場建設(shè)積累經(jīng)驗。③全國市場啟動和制度完善（2017-2023年）2017年由于交易量小、缺乏規(guī)范性等原因，CCER新增項目備案被暫停，政策重心轉(zhuǎn)向全國統(tǒng)一大市場建設(shè)，全國碳市場建設(shè)方案隨之出臺，2021年7月全國碳排放權(quán)交易市場正式啟動，首批納入2162家發(fā)電企業(yè)，成為全球年配套措施陸續(xù)出臺，完成從區(qū)域試點到國家層面的制度升級。該階段，中國碳金融市場以區(qū)域試點市場為基礎(chǔ)，逐步推動全國統(tǒng)一碳交易體系形成，在完善本土碳金融市場框架上充分展現(xiàn)自主性。④市場擴容與金融化創(chuàng)新（2023年至今）隨著全國強制碳市場初具規(guī)模，地方試點穩(wěn)定運行，碳金融市場進入深化階段。一是市場加快擴容，2025年全國碳市場明確納入鋼鐵、水泥、鋁冶煉行業(yè)，2030年前將逐步納入建材、有色、石化等更多高耗能行業(yè)。二是金融化加速，16家券商獲批碳排放權(quán)自營交易無異議函，地方試點加快對碳金融工具的研發(fā)與推廣運用。三是制度機制創(chuàng)新，第一章我國碳金融市場發(fā)展現(xiàn)狀各區(qū)域試點在“碳—電”市場銜接、配額有償發(fā)放、碳普惠與交易銜接等方面積極探索。此外，2023年CCER項目備案重啟，首批包括造林碳匯、并網(wǎng)海風發(fā)電等四項方法學，2025年初進一步新增公路隧道照明系統(tǒng)節(jié)能等兩項方法學，為非控排主體參與碳金融市場提供更多途徑。政策層面，2024年《碳排放權(quán)交易管理暫行條例》發(fā)布，完成從至此，我國自主構(gòu)建的強制與自愿碳市場的互補機制初步成型，形成了從地方到國家的多層級碳交易市場體系，循序漸進引入多樣化主體參與，并且有效實現(xiàn)了以相對較低成本控制溫室氣體排放的目標。總體上，我國碳金融市場歷經(jīng)二十余載發(fā)展，實現(xiàn)了從試點探索到全國統(tǒng)一、從國際借鑒到自主創(chuàng)新、從被動減排到主動引領(lǐng)的跨越。早期通過CDM融入全球氣候治理框架，中期以區(qū)域試點培育本土化機制，全國市場啟動后實現(xiàn)制度突破，當前正通過加快金融工具創(chuàng)新與政策體系優(yōu)化推動碳金融市場功能更好發(fā)揮，強化對產(chǎn)業(yè)低碳轉(zhuǎn)型的引導(dǎo)效能。圖表1中國碳金融市場發(fā)展階段特點從國際規(guī)則被動接受（CDM從國際規(guī)則被動接受（CDM）→區(qū)域試點自主探索→全國統(tǒng)一框架構(gòu)建→法治化與金融創(chuàng)新，體現(xiàn)由被動化主動的漸進2002-2011年被動參與國際碳交易，依賴CDM項目出售核證減排量，缺乏自主定轉(zhuǎn)向自主探索，通過區(qū)域試點差異化實踐，初步建立配額交易和CCER體2017-2023年域試點到國家層面的制度升級，CCER暫停。2023年至今市場擴容至多行業(yè)，CCER重啟，金融工具創(chuàng)新加速，法治化進程深化。1.2.2發(fā)展現(xiàn)狀A(yù).整體架構(gòu)中國碳金融市場體系是指圍繞碳排放權(quán)交易及相關(guān)金融活動所構(gòu)建的一系列市場、市場結(jié)構(gòu)層面，我國碳金融市場由強制配額市場和自愿減排市場組成并行的交易體系，以碳配額和核證自愿減排量為ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果文件以及技術(shù)規(guī)范、各地方試點交易管理辦法等共同構(gòu)成我國碳金融市場政策法規(guī)基礎(chǔ)框架。職，保障碳排放權(quán)交易市場（碳排放數(shù)據(jù)核算報告與核查、配額分配與清繳、市場交易與監(jiān)管等）、自愿減排交易市場等金融監(jiān)管部門對二級市場中碳金融活動進行監(jiān)管與規(guī)范。生態(tài)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)為碳金融市場提供專業(yè)服務(wù)和技術(shù)服務(wù)，專業(yè)服務(wù)機構(gòu)可以提供MRV體系下的核證服務(wù)、溫室氣體排放報告服務(wù)。技術(shù)服務(wù)機構(gòu)則可以提供穩(wěn)定的碳交易與碳金融數(shù)據(jù)支持、碳資產(chǎn)管理系統(tǒng)與技術(shù)支持服務(wù)。圖表2中國碳金融市場體系整體架構(gòu)B.產(chǎn)品供給碳資產(chǎn)是碳金融市場的核心交易標的，主要包括碳配額以及核證自愿減排量。碳配額為強制履約工具，全國碳市場交易的碳配額產(chǎn)品為CEA，各地試點同樣有對應(yīng)的地方碳配額（如北京為BEA、廣東為GDEA）。CCER和地方碳普惠減排量為我國主要的核證自愿減排量憑證，可通過將非重點排放單位的碳減排行為開發(fā)認證為具有經(jīng)濟價值的碳資產(chǎn)，并用于抵消控排單位的部分碳排放量。兩類碳資產(chǎn)雖然各自獨立運作,但又通過配額的清繳和抵消機制相互銜接。具。目前全國碳市場仍以碳配額交易為主，而各區(qū)域試點市場則積累了各類金融工具較為豐富的實踐案例，不過多以第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐圖表4中國碳金融產(chǎn)品運用情況√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√C.市場需求（參與機構(gòu)與參與人）我國碳交易市場的需求端主要包括控排企業(yè)、機構(gòu)投資者和個人投資者。具體而言，控排企業(yè)是核心需求方，為達到政府減排要求，當控排企業(yè)實際排放量超出免費獲得的配額時，需在碳金融市場上購買碳配額或CCER來完成履約。機構(gòu)、個人等投資者對碳金融產(chǎn)品的需求則主要源于資產(chǎn)配置和風險管理的考慮。碳金融產(chǎn)品風險收益特征獨特，與ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果圖表5地方市場參與主體準入限制來源：交易會員及通過經(jīng)紀會員開戶的投資機構(gòu)或√√√納入配額管理的單位以及符合本市碳排放交√√√√√非履約機構(gòu)注冊資本不低于300萬元人民幣；個人投資者金融資控排企業(yè)和單位、新建項目企業(yè)、符合規(guī)定√√√符合天排所規(guī)定的國內(nèi)外機構(gòu)、企業(yè)、團體√√√個人投資者金融資產(chǎn)不低于30本中心會員，包括國內(nèi)外機構(gòu)、企業(yè)、組織√√√重點排放單位以及符合本市有關(guān)交易規(guī)則的√√√人民幣；合伙企業(yè)及其他組織凈重點排放單位及符合海交中心規(guī)定的法人、√√√D.運行機制部免費發(fā)放，地方試點則更為靈活：一是免費分配為主導(dǎo)，通常設(shè)有5%～10%的儲備配額有償發(fā)放，以調(diào)節(jié)市場。史強度法。三是設(shè)有動態(tài)調(diào)整機制，多數(shù)地方市場設(shè)定年度配額調(diào)整系數(shù)（如天津、湖北的年度下降率2%～5%）。牌協(xié)議交易和單向競價（用于政府儲備配額拍賣）等模式，目前金融機構(gòu)還未獲準參與，市場依賴履約驅(qū)動。試點碳市場則通過各地的碳排放權(quán)交易所進行碳資產(chǎn)交易，交易品種/主體則更為豐富，除了當?shù)靥寂漕~現(xiàn)貨，還有CCER、地方核證自愿減排量以及諸如碳質(zhì)押/碳回購的碳金融工具，也允許部分券商自營參與交易。③清繳抵消：全國和試點碳市場均規(guī)定控排企業(yè)每年要在規(guī)定時間內(nèi)根據(jù)實際碳排放量，完成配額清繳工作，年度剩余配額可在后續(xù)年度繼續(xù)使用。并且各試點普遍允許CCER或相應(yīng)的當?shù)靥计栈轀p排量抵消實際排放量，額度通常不得超過年度應(yīng)清繳配額的5%～10%，全國碳市場則允許使用不超過年度應(yīng)清繳配額5%的CCER來抵消履約。④監(jiān)測核查：我國已初步建立了相對完善的MRV體系，一方面，控排企業(yè)需向相應(yīng)級別的主管部門報送年度碳排放報告，并引入第三方機第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐自愿減排市場方面，①總量控制：以國家核證自愿減排量（CCER）為核心、各地方核證自愿減排量為補充，其中CCER主要源于造林碳匯、煤礦瓦斯等6類項目方法學，采用“項目備案+減排量登記”機制。地方核證自愿減排量則較為多樣化，有通過碳普惠機制形成的地方碳普惠減排量，也有根據(jù)區(qū)域特點推出的自愿減排量，例如福建的林業(yè)碳匯。②交易機制：2024年以來的新簽發(fā)CCER于2025年3月7日正式上線北京綠色交易所進行交易，地方核證自愿減排量則主要在相應(yīng)的地方試點市場進行交易，交易方式包括掛牌圖表6全國碳市場+8個試點碳市場的配額控制機制配額結(jié)構(gòu)覆蓋行業(yè)分配方法深圳重點排放單位配額+政府儲備配額（新建項目儲備配額和價格平抑儲備配額）制造業(yè)、建筑、交通、服務(wù)業(yè)、公共機構(gòu)。行業(yè)基準強度法（供電、供水、供氣、數(shù)據(jù)中心歷史產(chǎn)量強度法（公共交通歷史增加值強度法（制造業(yè)歷史排放法（服務(wù)業(yè)、公共機構(gòu)）。上海直接發(fā)放配額+儲備配額（用于拍賣等市場調(diào)節(jié)）工業(yè)、航空、交通、建筑、數(shù)據(jù)中心、危險廢物治理業(yè)等。行業(yè)基準線法（電力熱力行業(yè)及數(shù)據(jù)中心企業(yè)歷史強度法（航空、港口、水運、自來水生產(chǎn)行業(yè)企業(yè)，以及商場、賓館、商務(wù)辦公等建筑歷史排放法（機場、其他）。北京重點排放單位配額+調(diào)整量配額（不超過年度配額總量的5%，用于配額調(diào)整、有償發(fā)放和市場調(diào)節(jié)等）電力、熱力、水泥、石化、服務(wù)業(yè)等。基準線法（重點行業(yè)按先進值設(shè)定基準歷史總量法（石化、部分服務(wù)業(yè)歷史強度法（供水）。廣東控排企業(yè)和單位的配額+儲備配額（新建項目企業(yè)配額和市場調(diào)節(jié)配額）水泥、鋼鐵、石化、造紙、民航、陶瓷（建筑、衛(wèi)生）、交通（港口）和數(shù)據(jù)中心?；鶞示€法（電力、多數(shù)工業(yè)歷史強度法（航空、數(shù)據(jù)中心、陶瓷）；最早引入配額有償拍賣。天津重點碳排放單位配額+政府儲備配額（不超過5%）鋼鐵、化工、石化、油氣開采、建材、有色、航空、機械設(shè)備制造、農(nóng)副食品加工、電子設(shè)備制造、橡膠和塑料制品、食品飲料、礦山（采鹽）、貨運港口、水上及航空貨物運輸（25年新增）。歷史強度法（建材歷史排放法（鋼鐵、化工、航空、制造業(yè)）。湖北年度初始配額+新增預(yù)留配額（用于企業(yè)新增產(chǎn)能和產(chǎn)量變化）+政府預(yù)留配額（用于市場調(diào)節(jié)）玻璃及其他建材、陶瓷制造、汽車制造、設(shè)備制造、鋼鐵、石化、水的生產(chǎn)與供應(yīng)、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)、水泥、紡織業(yè)、化工、有色金屬和其他金屬制品、食品飲料、醫(yī)藥、造紙。歷史強度法（熱力生產(chǎn)和供應(yīng)、造紙、玻璃及其他建材(不含自產(chǎn)熟料型水泥、陶瓷制造、平板玻璃)、水的生產(chǎn)與供應(yīng)、設(shè)備制造、紡織業(yè)標桿法（水泥(外購熟料型水泥企業(yè)除外)、玻璃及其他建材(產(chǎn)品為平板玻璃)歷史法（化工、汽車制造、鋼鐵、食品飲料、有色金屬和其他金屬制品、醫(yī)藥、石化、陶瓷制造、其他行業(yè)）。重慶重點排放單位配額總量+政府預(yù)留配額（5%）化工、鋼鐵、玻璃、石油化工、制造業(yè)。行業(yè)基準線法（水泥熟料、電解鋁、合成氨）；歷史強度法（水泥、化工、有色、汽車、電子設(shè)歷史總量法下降法（其他行業(yè)等量法（垃圾焚燒、頁巖氣開采）。福建項目配額+新增項目配額+市場調(diào)節(jié)配額電力、鋼鐵、化工、石化、有色、民航、建材、造紙、陶瓷?；鶞示€法（電力、建材、有色、鋼鐵、化工、民航歷史強度法（有色、鋼鐵、化工、石化、造紙、民航、陶瓷試點“林業(yè)碳匯抵消配額”機制，允許企業(yè)通過林業(yè)碳匯抵消部分排放。全國重點排放單位配額總量發(fā)電行業(yè)采用基準法并結(jié)合機組層面豁免機制核定重點排放單位應(yīng)發(fā)放配額量。ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果圖表7全國碳市場+8個試點碳市場的交易與抵消機制交易產(chǎn)品交易方式抵消機制深圳SZEA、CCER、經(jīng)主管部門批準的其他交易品種。電子競價、定價點選和大宗交易允許CCER、本市碳普惠核證減排量或市生態(tài)環(huán)境主管部門批準的其他核證減排量抵消，不超過履約部分的20%。上海SHEA、CCER、本市碳普惠減排量和經(jīng)市生態(tài)環(huán)境部門批準的其他碳排放交易品種。公開競價、協(xié)議轉(zhuǎn)讓允許CCER或上海碳普惠I類減排量（SHCERCIR1）抵銷5%實際排放量。北京BEA、本市審定的自愿減排量，及探索創(chuàng)新的碳排放權(quán)交易相關(guān)產(chǎn)品公開競價、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、有償競價允許CCER、本市審定的自愿減排量抵銷5%實際排放量。廣東GDEA、經(jīng)省生態(tài)環(huán)境廳批準的其他交易品種。公開競價、協(xié)議轉(zhuǎn)讓允許CCER或廣東省碳普惠核證減碳量（PHCER）抵銷不超過10%的實際排放量，且其中70%以上應(yīng)當是本省溫室氣體自愿減排項目產(chǎn)生。天津TJEA、CCER、經(jīng)市生態(tài)環(huán)境主管部門批準的其他交易品種。掛牌點選、掛牌競價、協(xié)議交易允許CCER抵銷不超過10%的實際排放量湖北HBEA、CCER、經(jīng)主管部門認定的其他交易品種協(xié)商議價轉(zhuǎn)讓、定價轉(zhuǎn)讓允許CCER、武漢碳普惠減排量（WHCER）、綠電減排量抵銷，分別都不得超過年度碳排放初始配額的10%重慶CQEA、重慶市“碳惠通”項目核證自愿減排量（CQCER）；其他經(jīng)國家和本市批準的交易品協(xié)議轉(zhuǎn)讓、公開競價允許CCER、本市核證自愿減排量（CQCER）完成碳排放配額清繳，不得超過年度應(yīng)清繳配額量的5%。福建FJEA、CCER、我省林業(yè)碳匯減排量（FFCER）；碳現(xiàn)貨中遠期等我省鼓勵創(chuàng)新類碳排放權(quán)交易相關(guān)產(chǎn)品。掛牌點選、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、單向競價、定價轉(zhuǎn)讓、碳排放權(quán)現(xiàn)貨中遠期交易等其他經(jīng)批準的交易方式允許CCER、我省林業(yè)碳匯減排量（FFCER）用于抵消，分別不得超過當年經(jīng)確認排放量的5%、10%。全國碳排放配額（CEA）協(xié)議轉(zhuǎn)讓、單向競價允許使用CCER抵銷碳排放配額的清繳，抵銷比例不得超過應(yīng)清繳碳排放配額的5%。E.中國碳金融創(chuàng)新發(fā)展情況我國碳金融在制度規(guī)劃方面的發(fā)展穩(wěn)步推進，但節(jié)奏相對較慢。我國對碳金融市場整體定位以碳減排的從屬性市場工交易機制創(chuàng)新將進一步提升碳價發(fā)現(xiàn)機制的有效性。由于中國碳金融市場的特色定位，大部分碳交易以履約為目的，因此具有明顯的周期性特征。我國碳金融市場以提升有效性為目標優(yōu)化配額分配與行業(yè)覆蓋，逐步納入更多高排放北京試點碳市場已開展碳配額的非履約拍賣，預(yù)計全國碳市場未來將從增加有償分配占比、設(shè)置價格穩(wěn)定機制、豐富風險管理機制三方面推進創(chuàng)新。主體角色創(chuàng)新領(lǐng)域，當前碳金融市場參與主體向多元格局演變。市場交易方面，我國碳金融市場主要參與者為履約企業(yè)。融資服務(wù)主體上，銀行、信托等機構(gòu)已有部分基于碳資產(chǎn)的融資實踐。交易服務(wù)主體上，提供碳金融衍生品服務(wù)的機構(gòu)類型較少。支持服務(wù)主體上，部分專業(yè)機構(gòu)已圍繞碳金融市場開展了服務(wù)探索。整體而言，交易、融資、支持第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐三大碳金融板塊主體角色有望進一步豐富。目前，各金融機構(gòu)已圍繞主體角色創(chuàng)新開展了諸多有益實踐。市場中“撮地方市場積極探索金融產(chǎn)品創(chuàng)新。由于全國碳市場尚未開放金融機構(gòu)參與，各機構(gòu)目前主要在地方市場探索金融產(chǎn)品創(chuàng)新。金融產(chǎn)品創(chuàng)新以《碳金融產(chǎn)品標準》為指引，融資工具方面銀行主導(dǎo)碳資產(chǎn)抵質(zhì)押貸款，碳債券、碳回購等逐步試點；支持工具創(chuàng)新中，目前市場機構(gòu)在碳保險、碳指數(shù)等相關(guān)方面已有實踐；交易工具方面場外OTC市場初步探索衍生品，但場內(nèi)標準化產(chǎn)品仍處空白。服務(wù)網(wǎng)絡(luò)創(chuàng)新領(lǐng)域，我國已經(jīng)形成了具有一定發(fā)展基礎(chǔ)的碳金融生態(tài)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。專業(yè)服務(wù)方面，部分第三方核證機構(gòu)已經(jīng)參與進中國碳金融市場MRV體系的建設(shè)中，國內(nèi)外眾多研究機構(gòu)能為企業(yè)提供溫室氣體碳排放報告服務(wù)和課題研究；技術(shù)服務(wù)方面，數(shù)據(jù)供應(yīng)商和系統(tǒng)供應(yīng)商能夠提供碳數(shù)據(jù)庫搭建和碳資產(chǎn)管理IT系統(tǒng)開發(fā)服務(wù)，但服務(wù)深度與跨領(lǐng)域整合能力仍需提升?？傮w來看，我國碳金融創(chuàng)新已形成基礎(chǔ)框架，但部分領(lǐng)域存在創(chuàng)新滯后或主體參與局限，未來需通過政策突破、技術(shù)賦能與生態(tài)協(xié)同推動深化發(fā)展。1.2.3市場特點①碳價呈階段性波動，區(qū)域差異化定價顯著。一方面，全國碳市場碳配額價格從初始48元/噸穩(wěn)步上漲至2024年均價約91.8元/噸，反映減排成本逐步市場化。另一方面，各試點碳市場碳價差異較大，2024年多數(shù)呈下跌態(tài)勢，較活躍的北京、上海碳市場均價水平分別為62.7、66.7元/噸，同比變化-30.4%、19.4%，而福建試點受限于流動性不足，成交均價則不到30元/噸，這種價差既反映了區(qū)域減排成本的差異，也暴露了市場分割導(dǎo)致的資源配置效圖表8全國碳市場碳排放配額(CEA)價格走勢（元/噸）來源：Wind開盤價最高價最低價402021-072021-092022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012021-072021-092022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-01ESG30青年學者計劃系列課題成果證券公司碳資產(chǎn)定價和風險管理實踐圖表98個地方試點碳配額成交均價第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐2024年日均成交突破78萬噸，但非履約期交易活躍度仍顯不足，約70%的成交量集中在履約截止前兩個月。地方試點市場集中履約現(xiàn)象同樣顯著，其中湖北市場憑借降門檻擴行業(yè)、便利化碳交易業(yè)務(wù)等舉措，2024年成交量明市場參與者仍以履約驅(qū)動為主，投資型和風險管理型需求尚未充分釋放。 圖表10全國碳市場碳配額(CEA)日度成交量（萬噸）來源：Wind2021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-01 圖表118個地方試點碳配額每日成交量走ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果圖表12全國與8個試點市場年度成交量（萬噸）③自愿減排量展現(xiàn)出重啟后政策驅(qū)動的活力。一方面，CCER交易規(guī)模持續(xù)保持在千萬噸水平，2024年全年CCER交易量達1960萬噸，同比增長29%，同時首批新簽發(fā)CCER已于2025年3月7日正式掛牌交易，交易價格在70～98元/噸左右。對標當日CEA89.62元/噸的收盤價，但由于目前CCER項目核定進展較慢，整體CCER簽發(fā)量有限，CCER價格在4-5月明顯高于同期CEA價格。另一方面，CCER市場通過配額清繳抵消機制與強制碳市場實現(xiàn)了較好的互通互聯(lián)，截至2024年末，約有4300萬噸CCER已用于配額清繳，為CCER項目帶來超過 圖表13CCER年度總成交量走勢來源：各地方試點碳市場交易所官網(wǎng)及微信公眾號④地方試點引領(lǐng)碳金融創(chuàng)新，但推廣程度較為有限。由于我國對于碳金融市場的定位是服務(wù)于碳減排的從屬性市場工具，而非資本市場的組成部分，設(shè)計初衷即以現(xiàn)貨交易為主。在此定位引導(dǎo)下和政策允許范圍內(nèi)，目前全國碳市場僅交易碳配額現(xiàn)貨，各試點市場在碳市場融資工具、交易工具和支持工具等產(chǎn)品領(lǐng)域均做了有益嘗試，但許多碳金融衍州期貨交易所已完成合約動態(tài)保證金機制等技術(shù)準備。第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐⑤市場主體參與多元化，金融機構(gòu)加速入場。2025年，全國碳市場納入四大行業(yè)重點排放單位超過2700家，地方式，例如商業(yè)銀行推出碳質(zhì)押貸款，券商參與碳衍生品設(shè)計，目前已有16家券商自營獲批參與地方試點和CCER市場的碳資產(chǎn)交易。⑥重點行業(yè)減排激勵初顯成效，多領(lǐng)域擴容有序推進。全國碳市場的發(fā)展推動全國火電碳排放強度相比2018年下降2.38%，電力碳排放強度下降8.78%，重點行業(yè)減排效果顯著。2025年隨著市場，預(yù)計市場年覆蓋排放量將有進一步提升。地方試點擴容則更為積極，例如北京碳市場率先納入數(shù)據(jù)中心、服務(wù)1.3.1海外成就正在運行，共覆蓋了全球溫室氣體排放量的19%，這些正在運行碳市場的司法管轄區(qū)占全球國內(nèi)生產(chǎn)總值的58%， 圖表14全球正在運行的主要碳市場2005200820082020RGGI200920222020國際碳市場可分為強制性市場和自愿性市場兩類，強制性市場為主一般提到的碳市場也指的是強制碳市場。具體來看，全球碳市場發(fā)ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果免費或拍賣方式分配給履約實體。國際碳配額分配方式逐步從免費分配向有償分配過渡，優(yōu)化了資源配置的效率。二②國際碳市場活躍度持續(xù)提升。以發(fā)展較為成熟的歐美碳市場為例，2024年，歐洲EUA碳期貨成交量約為97.73 圖表152005年至今歐洲碳期貨規(guī)模變動來源：Wind 圖表162005年至今美國RGGI市場碳拍賣規(guī)模變動來源：Wind③碳市場直接減排效果被廣泛證實。隨著國際碳市場的完善，碳價格持續(xù)走高，倒逼企業(yè)加快減排降碳。從數(shù)據(jù)上看，碳市場成立后歐盟碳排放量快速下降，2005-2023年，歐盟二氧化碳總量從49.85億噸下降到35.47億噸，18年間碳排放量降低近30%，電力及能源密集型工業(yè)部門下降最為顯著，累計下降37.3%。美國RGGI也通過長期監(jiān)測數(shù)據(jù)揭示了碳交易在降低溫室氣體排放量方面的積極作用。2024年12月發(fā)布的《區(qū)域溫室氣體倡議中發(fā)電和進口第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐均發(fā)電負荷下降了11%，年平均發(fā)電量下降了28.9%，年平均CO2排放量下降了55.0%（7620萬噸發(fā)電強度也 ④區(qū)域鏈接探索深化，全球機制積極推進。目前，世界上已有部分國家和地區(qū)探索碳市場連接機制，例如美國加利福尼亞州與加拿大魁北克省、歐盟與瑞士碳市場的連接為跨國省份合作和國與國之間的合作提供了成功經(jīng)驗。全球碳自愿市場波折發(fā)展，未來可期。2003年芝加哥氣候交易所推出全球首個碳注冊登記系統(tǒng)后，國際碳信用市場經(jīng)歷了不同發(fā)展階段，雖曾出現(xiàn)碳信用過剩和價格低迷的情況，但整體呈擴張趨勢，2021年市場規(guī)模以創(chuàng)紀錄的速度增長，達到20億美元，相當于2020年的四倍。但由于全球自愿碳市場存在市場碎片易發(fā)展。2023年，全球自愿碳市場規(guī)模下滑，如按交易碳信用額計算的價格、體積、價值較之前均有不同程度下降，其中價格下降56%，體積下降11%，價值下降61%。但在全球共同應(yīng)對氣候變化的大背景下，碳信用機制作為促進ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果可持續(xù)發(fā)展轉(zhuǎn)型的重要市場手段，未來市場空間廣闊。波士頓咨詢公司（BCG）測算，20圖表19全球碳自愿市場規(guī)模變化1.3.2中外對比在全球應(yīng)對氣候變化的進程中，碳市場是推動減排的關(guān)鍵工具。本文選取較有代表性的歐盟、美國加州、RGGI（區(qū)域A.整體架構(gòu)市場結(jié)構(gòu)層面，歐盟碳市場（EUETS）是統(tǒng)一市場，涵蓋歐盟成員國及挪威、冰島、列支敦士登等，還與瑞士碳市場互通，市場范圍較廣。美國碳市場雖尚未出現(xiàn)全國統(tǒng)一市場，但區(qū)域市場發(fā)展成熟，如由美國東北部和中大西洋地區(qū)多個州組成的RGGI市場和加州碳市場。韓國碳市場（KETS）2015年啟動，是亞洲首個國家級碳市場。法規(guī)制度層面，海外成熟碳市場法規(guī)制度相對完善。歐盟通過《溫室氣體排放交易指令》《Fitfor55》《歐盟鏈接指令》等一系列立法明確市場規(guī)則。美國區(qū)域市場中，加州依據(jù)《全球暖化解決方案法案》等州立法構(gòu)建市場框架，RGGI通過州際協(xié)議確立統(tǒng)一規(guī)則。韓國以《低碳綠色增長基本法》為基礎(chǔ)，不斷完善碳分配等相關(guān)法規(guī)。相比之下，中國碳市場法規(guī)層級較低。目前以2024年國務(wù)院發(fā)布的《碳排放權(quán)交易管理暫行條例》為主，此前多依靠部門文件，如國家發(fā)展改革委員會的《全國碳排放權(quán)交易市場建設(shè)方案（電力行業(yè)）》和生態(tài)環(huán)境部的《碳排放權(quán)交易管理辦法（試行）》。這些法規(guī)在權(quán)威性和約束力上有待提升，在市場監(jiān)管和處罰力度等方面需進一步強化。監(jiān)管制度層面，海外成熟碳市場監(jiān)管體系相對完備。歐盟碳市場由歐盟委員會和歐盟證券和市場監(jiān)管局負責監(jiān)管，依據(jù)金融工具市場法規(guī)將碳市場納入金融監(jiān)管范疇，嚴格規(guī)范市場參與者行為，懲罰力度較大。美國加州由加州空氣資源委員會（CARB）主導(dǎo)管理；RGGI由各州聯(lián)合成立的組織負責，同時引入獨立第三方監(jiān)管機構(gòu)，增強監(jiān)管專業(yè)性和公正性。加州和RGGI分別對超額排放企業(yè)要求按1:4和1：3比例繳納配額。韓國由戰(zhàn)略與金融部下設(shè)部門監(jiān)管，對違規(guī)企業(yè)按當前市場價格3倍以上罰款。中國碳市場主要由生態(tài)環(huán)境部監(jiān)管，側(cè)重碳排放交易活動管理，在碳金融第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐生態(tài)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)上，海外成熟碳市場體系健全，為市場高效運行提供支撐。歐盟擁有完善的碳市場和碳金融基礎(chǔ)設(shè)施，以及眾多研究機構(gòu)、咨詢公司和數(shù)據(jù)提供商。它們提供全面的數(shù)據(jù)分析和市場預(yù)測，助力市場參與者把握市場動態(tài)，制定交易和風險管理策略。美國加州與魁北克碳市場共享登記系統(tǒng)和拍賣平臺，實現(xiàn)信息共享，提升運行效率和透明度。RGGI通過統(tǒng)一規(guī)則和監(jiān)管機制，保障市場穩(wěn)定。中國碳市場處于發(fā)展初期，在碳市場立法、核算方法和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面與海外存在差距。 圖表20國內(nèi)外主要碳市場整體架構(gòu)對比（EUETS）（RGGI+加州）（KETS）結(jié)構(gòu)統(tǒng)一市場（EUETS）+國際鏈全國性市場；政府主導(dǎo)的做市商制度；僅法規(guī)《低碳綠色增長基本監(jiān)管由韓國戰(zhàn)略與金融部下設(shè)的溫室氣體排放配額分配委員會、排放數(shù)量確認委員會等懲罰倍以上繳納罰款，罰噸)鏈接B.產(chǎn)品供給海外發(fā)達經(jīng)濟體碳市場金融化程度高，產(chǎn)品豐富。歐盟碳市場金融衍生品多樣，碳期貨日均成交量遠超現(xiàn)貨，還有碳期權(quán)、碳互換等多種產(chǎn)品。美國加州和RGGI碳市場同樣以碳排放配額期貨和期權(quán)交易為主，交易活躍。韓國碳金融市場目前二級市場以碳排放配額（KAU）現(xiàn)貨交易為主，期貨、期權(quán)等衍生產(chǎn)品尚在開發(fā)中。中國碳市場目前仍以現(xiàn)ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果海外成熟碳市場參與主體多元，市場需求豐富。歐美碳市場的參與者包括排放控制企業(yè)、金融機構(gòu)和政府基金等，金融機構(gòu)在碳交易咨詢、代理和融資擔保等方面發(fā)揮重要作用。韓國碳市場初期參與主體主要為履約企業(yè)，也存在流動性不足的問題。為此，韓國引入碳做市制度，允許部分金融機構(gòu)參與，穩(wěn)定市場流動性。但目前韓國碳市場準入門檻相對較高，2025年計劃進一步放寬。中國碳市場當前主要參與者是重點高排放行業(yè)控排企業(yè)，金融機構(gòu)和個人投資圖表22國內(nèi)外主要碳市場參與者對比（EUETS）（RGGI+加州）（KETS）·券商當前可參與的主要是CCER2023年做市商和券商合計交易量占比達到基本設(shè)置方面，覆蓋氣體與覆蓋行業(yè)上，中國碳市場放量上，中國全國碳市場覆蓋排放量規(guī)模全球居首，歐盟碳市場次之。但從覆蓋排放量占區(qū)域總排放量比例看，美國碳強制市場可以分為一級市場和二級市場，一級市場側(cè)重總量設(shè)定和配額分配，二級市場側(cè)重交易和履約機制。①配額總量設(shè)定：多數(shù)海外碳市場采用基于數(shù)量的總量設(shè)定方式，且配額數(shù)量呈遞減趨勢。歐盟碳且下降速率分階段提升。中國則采用基于強度的總量設(shè)定方式，兼顧經(jīng)濟發(fā)展，但減排效果不穩(wěn)定。②配額分配：海外多數(shù)碳市場從免費分配向有償分配轉(zhuǎn)變。歐盟有償分配比例不斷提高，行業(yè)分配差異化；RGGI完全有償分配，加州采用拍賣和免費分配結(jié)合的方式，韓國和中國目前仍以免費分配為主。③交易機制：歐美碳歐盟碳金融衍生品交易活躍，占比90%以上，韓國和中國則以現(xiàn)貨交易為主。歐美碳市場由市場供需第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐+省級核查方式，數(shù)據(jù)質(zhì)量較差，第三方核查制度對比歐盟碳市場來看不夠完善。⑤價格調(diào)控機制：歐盟運用市場穩(wěn)定儲備機制（MSR）等手段調(diào)節(jié)碳價；韓國采取多種措施穩(wěn)定碳價，如建立配額儲備、調(diào)整存儲借貸政策等。中國碳碳自愿市場方面，海外碳市場對信用抵消規(guī)則逐步收緊。歐盟自2020年起排除國際信用抵消，現(xiàn)正考慮引入新的減排信用形式，但面臨爭議。美國加州也在不斷減少抵消信用使用額度，限制非加州地區(qū)項目的碳減排量抵消比例。韓國允許使用國際和國內(nèi)抵消信用，但比例降至排放總量的5%。中國碳市場的自愿減排機制（CCER）曾暫停，目前雖 圖表23國內(nèi)外碳市場運行機制對比（EUETS）（RGGI+加州）（KETS）·RGGI：CO2PFCs配電企業(yè)等拍賣（電力生產(chǎn)、MRV·2024年全國碳市場平均碳價為噸性允許CCER抵消(≤5%-10%）·RGGI：CO2抵消配額占計劃發(fā)ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果場的總量設(shè)定及分配機制與海外尤其是歐美市場有較大差異，監(jiān)測核查機制有待完善。1.4.1發(fā)展空間與政策目標A.發(fā)展空間在“雙碳”目標的深化驅(qū)動下，中國碳金融市場的發(fā)展空間正在加快釋放。根據(jù)中國金融學會綠色金融專業(yè)委員會測算，未來30年，中國綠色低碳投資累計需求將達487萬億元，這一龐大的資金需求為碳金融市場的工具創(chuàng)新和資本配置提供了前所未有的機遇。隨著碳達峰碳中和的推進，中國碳金融市場擴容與產(chǎn)品創(chuàng)新加速，畢馬威預(yù)測，伴隨碳遠期、碳期貨等交易工具的豐富及風險管理機制的完善，未來中國碳金融市場規(guī)模有望達到十萬億級別，成為全球碳定價與資源配置的重要樞紐。B.建設(shè)目標中國碳金融市場的核心目標是通過市場化機制推動“雙碳”目標的實現(xiàn)，構(gòu)建多層次、國際化、創(chuàng)新驅(qū)動的碳金融體系。具體來看，第一是市場擴容與層次深化，2030年前或逐步將六大工業(yè)行業(yè)的11個子行業(yè)納入全國碳市場。第二是實現(xiàn)有效的價格發(fā)現(xiàn)功能，推動碳價反映真實減排成本，提升市場流動性。第三是建設(shè)多層次碳金融產(chǎn)品體系，推動碳金融市場納入更多交易品種，加速衍生品的創(chuàng)新。第四是增強全球碳定價話語權(quán)，深化與國際碳金融市場的互1.4.2問題與挑戰(zhàn)總結(jié)來看，我國碳市場在發(fā)展過程中存在一些問題：1）在市場體系上，國內(nèi)碳市場配額分配以免費分配為主，市場激勵不足；市場層次割裂，覆蓋范圍偏窄；法律層級不夠高，金融監(jiān)管缺位，且懲罰力度較輕；MRV制度不完善，數(shù)據(jù)質(zhì)量差；風險控制手段不足；跨境鏈接進展緩慢等。2）在市場結(jié)構(gòu)上，國內(nèi)碳市場金融化程度較低，參與主體和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)均較為單一，參與主體以履約企業(yè)為主，產(chǎn)品以現(xiàn)貨為主，市場活躍度受限。市場交易制度對價格風險預(yù)期不足，缺乏多層次應(yīng)對方案。TWO2TWOESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果2.1.1碳資產(chǎn)的特殊性碳資產(chǎn)是政策驅(qū)動型的商品，其價值高度依賴于政府的減排政策和市場交易機制。其特殊性表現(xiàn)在：一是政策依賴性強。碳資產(chǎn)的價值和存在完全依賴于政府的減排政策與監(jiān)管框架，政策可以靈活調(diào)節(jié)其供需關(guān)系。這與價值通常來源于標的公司的經(jīng)營業(yè)績、現(xiàn)金流、實物屬性或供需關(guān)系的傳統(tǒng)資產(chǎn)（股票、債券等）有著本質(zhì)的不同。具體操作上，政府首先可以控制碳配額的供應(yīng)，其次可以引入動態(tài)調(diào)節(jié)機制，如通過市場穩(wěn)定儲備（MSR）等工具對沖需求沖擊，或引入價格走廊（如加州碳市場的價格天花板）等方式直接干預(yù)價格形成。二是碳資產(chǎn)具有將外部性內(nèi)部化的工具屬性，與傳統(tǒng)金融資產(chǎn)在目標上存在不同。傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的主要目標是為投資者創(chuàng)造財富和回報。而碳資產(chǎn)首先是一種政策工具，其核心目標是內(nèi)化氣候變化的外部成本，企業(yè)超額排放需購買額外配額，等價于支付排放的邊際社會損害成本，從而實現(xiàn)資源最優(yōu)配置，激勵溫室氣體減排，促進向低碳經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。雖然碳資產(chǎn)也為投資者提供了潛在的回報機會，但這通常被視為實現(xiàn)環(huán)境目標的副產(chǎn)品或手段，而非其首要目的。三是碳資產(chǎn)在市場結(jié)構(gòu)較為特殊。碳市場主要分為強制碳市場（ComplianceCarbonMarkets,CCM）和自愿碳市場（VoluntaryCarbonMarkets,VCM）。CCM，如歐盟碳市場（EUETS由政府強制設(shè)立，以履行減排義務(wù)。這類市場通常流動性較好，價格發(fā)現(xiàn)機制相對成熟。VCM則由企業(yè)或個人自愿參與，購買碳信用以實現(xiàn)自愿減排目標或履行社會責任。VCM通常更分散，流動性較低，缺乏統(tǒng)一標準和市場基礎(chǔ)設(shè)施，且面臨項目和推動市場集中化。四是碳資產(chǎn)可以具備跨期、跨地域的流動性。跨期維度中，企業(yè)可儲存剩余配額至未來使用，如歐盟、韓國等碳市場均允許碳配額跨期儲存，增強了碳市場時間的連續(xù)性；跨地域維度中，碳市場能夠?qū)崿F(xiàn)跨境跨區(qū)域碳市場連接。例如加州與加拿大魁北克省通過西部氣候倡議（WCI）成功合作，在制度標準、交易平臺、配額互認和監(jiān)測等方面協(xié)同發(fā)展。第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐 2.1.2碳定價理論基礎(chǔ)碳定價作為氣候政策的核心工具，其理論基礎(chǔ)的核心框架主要包括以下三類理論體系：A.外部性理論外部性的概念由馬歇爾和庇古在20世紀初提出，當一個人的行為影響了旁觀者的福利，卻沒有對旁觀者進行賠償或者得到旁觀者的補償，我們就說產(chǎn)生了外部性。1912年，英國福利經(jīng)濟學家庇古提出了一種解決外部性問題的方法——“庇古稅”(PigouTax)，他認為政府應(yīng)該通過征稅或者補貼來調(diào)整私人成本，通過外部性問題內(nèi)在化處理，使私人成本與社會成本一致，實現(xiàn)社會資源最優(yōu)配置。但是芝加哥大學經(jīng)濟學教授、產(chǎn)權(quán)理論的奠基人科斯(RonaldCoase)對庇古的觀點提出了質(zhì)疑?？扑拐J為如果初始產(chǎn)權(quán)歸屬明確，同時交易費用極小或者為零，無論最初怎么分配產(chǎn)權(quán)，私人之間總能通過協(xié)商達成協(xié)議，使經(jīng)濟活動的邊際私人凈產(chǎn)值等于邊際社會凈產(chǎn)值，從根源上解決外部性問題，實現(xiàn)帕累托最優(yōu)狀態(tài)的資源配置。碳排放權(quán)交易的思想源頭就是科斯的產(chǎn)權(quán)理論。環(huán)境作為一種公共物品溫室氣體污染環(huán)境就具有明顯的負外部性，根據(jù)科斯的觀點，只要把碳排放權(quán)進行歸屬分配，做到碳排放權(quán)明晰，就可以通過碳排放權(quán)交易的方式來解決溫室氣體過量排放對人類造成的負外部性影響。碳交易市場與普通的商品市場不同，它是由人為規(guī)定形成，政策制定者對各國或企業(yè)的碳排放量進行初始額度分配就直接決定了碳排放權(quán)的稀缺程度，故而碳交易市場中碳排放權(quán)的供給量、需求量，以及市場的活躍程度都將極大地受到政策制定者的影響。基于外部性理論，20世紀90年代威廉·諾德豪提出了將外部性內(nèi)部化的“社會成本定價”（SocialCostofCarbon,SCC為碳定價提供了理論支持?！吧鐣杀径▋r”（SCC）即碳排放導(dǎo)致的氣候變化（如極端天氣、海平面上升）會產(chǎn)生長期社會成本，包括經(jīng)濟損失、健康損害和生態(tài)破壞等，理論上，碳價格應(yīng)等于碳排放的邊際社會成本（即SCC也就是每排放一噸二氧化碳在其生命周期內(nèi)對環(huán)境和經(jīng)濟造成的損害的現(xiàn)值，它試圖將氣候變化的長期、全球性影響轉(zhuǎn)化為一個具體的貨幣價值，即未來損害的現(xiàn)值。SCC的計算通常依賴于綜合評估模型（IAMs并遵ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果2）模擬氣候響應(yīng)：利用氣候模型預(yù)測這些排放將如何導(dǎo)致全球平均溫度升高、海平面上升等氣候變化。3）評估經(jīng)濟社會影響：評估這些氣候變化對各方面造成的損害，包括農(nóng)業(yè)產(chǎn)出變化、人類健康影響（如熱浪導(dǎo)致的死4）折現(xiàn)與加總：將未來不同時間點發(fā)生的損害使用一個折現(xiàn)率換算成今天的價值，然后加總得到總損害的現(xiàn)值。SCC即為增加一噸排放所引起的總折現(xiàn)損害的增量。SCC的估算面臨諸多挑戰(zhàn)和不確定性，其數(shù)值對若干關(guān)鍵假設(shè)（例如折現(xiàn)率、損害函數(shù)、地理范圍等）高度敏感，導(dǎo)致SCC的估算值范圍極廣，且其最終數(shù)值不可避免地帶有主觀色彩。B.排污權(quán)交易理論20世紀70年代，美國經(jīng)濟學家戴爾斯在科斯定理的基礎(chǔ)上提出了排污權(quán)交易理論。Montgomery證明當條件成熟時，排污權(quán)交易市場可以實現(xiàn)均衡，而且在均衡點上整個區(qū)域也同時實現(xiàn)了聯(lián)合成本最小化。排污權(quán)交易理論以“總量限定和配額分配”為基本原則，排污權(quán)交易理論的實施需要分幾個步驟：第一，政策制定者根據(jù)區(qū)域環(huán)境情況與控制目標，評估環(huán)境容量；第二，根據(jù)區(qū)域環(huán)境容量與控制目標，計算污染物的排放額度，并將排放額度制定為排污權(quán)；第三，政策制定者選擇合適的排污權(quán)分配方式，并分配區(qū)域內(nèi)排污企業(yè)，同時建立區(qū)域排污從排污權(quán)交易理論出發(fā)，衍生出邊際減排成本（MAC,MarginalAbatementCost）的概念，即在總量控制與交易（Cap-and-Trade）體系中，碳價由市場供需平衡決定，體現(xiàn)邊際減排成本，碳價需覆蓋企業(yè)選擇減排或購買配額的臨界成本（MAC=碳價）。在實際操作上，MAC曲線的構(gòu)建主要有兩種方式：到高的順序排列，形成階梯狀或平滑的曲線。例如，麥肯錫公司發(fā)布的全球溫室氣體減排成本曲線就是這類方法的著2）基于模型的MAC曲線：通過運行經(jīng)濟或能源系統(tǒng)模型（如綜合評估模型IAMs、可計算一般均衡模型CGEs）模擬不同碳價或碳預(yù)算約束下的系統(tǒng)響應(yīng)，得到一系列排放削減量與系統(tǒng)邊際成本（通常由模型中的碳價或影子價格反C.金融市場理論金融市場理論通過揭示價格形成、風險管理和投資決策的規(guī)律，為碳市場的設(shè)計優(yōu)化與效率提升提供了核心工具。對于碳資產(chǎn)定價來說，供求關(guān)系主導(dǎo)短期價格波動，長期價格則受政策和技術(shù)進步影響。第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐在碳市場的短期運行中，供求關(guān)系是碳價波動的主要驅(qū)動力。當市場上碳排放配額的供給相對充裕，而企業(yè)的減排需推動碳價上升。從長期來看，碳資產(chǎn)的供求關(guān)系受到政策取向和調(diào)控手段以及減排技術(shù)發(fā)展的影響。2.1.3碳價的影響因素碳價由碳資產(chǎn)的供需關(guān)系決定，其中影響碳資產(chǎn)供給的因素主要為政策和國際因素，影響碳資產(chǎn)需求的因素有經(jīng)濟基A.影響碳資產(chǎn)的供給因素碳資產(chǎn)價格的根本性錨定因素是政策框架，其通過碳配額分配總量及方式、履約周期、儲備或抵消制度、行業(yè)覆蓋范圍等決定市場供需結(jié)構(gòu)。其中，配額總量上限設(shè)定及分配方式（如免費分配、拍賣）是影響價格的最根本因素，過度分配會導(dǎo)致價格低迷，收緊上限和提高拍賣比例則推高價格。部分碳市場引入價格穩(wěn)定機制以調(diào)節(jié)碳價，如歐盟碳市場的市場穩(wěn)定儲備（MSR）、加州的價格上下限機制?？缙诮灰自试S企業(yè)儲存當前未使用的配額以備未來使用提供了時間上的靈活性，有助于平滑價格波動，但也可能導(dǎo)致配額過剩的累積。抵消機制允許使用來自覆蓋范圍之外項目產(chǎn)生的減排信用（Offsets）來履行部分履約義務(wù)，可以增加市場供應(yīng)，降低履約成本，但也可能引入額外的供應(yīng)量并引在氣候問題已成為國際共識的大背景下，國際減排機制的發(fā)展情況、其他國家所推行的氣候政策以及國際碳市場的鏈接，也會從供給層面對碳價產(chǎn)生影響。發(fā)展機制（CDM）三種減排機制，其中JI與CDM機制下，減排項目的供給數(shù)量、開發(fā)技術(shù)等因素會影響碳配額交易市場的供給關(guān)系及價格，如項目供給增加會導(dǎo)致碳排放權(quán)供給增加、交易價格下跌。二是國際上其他國家的氣候政的碳邊境調(diào)節(jié)機制（CBAM以及國際航空碳抵消機制（CORSIA）等政策，都增強跨國價格傳導(dǎo)。三是國際跨境鏈接主要通過提升配額流動性、協(xié)調(diào)或調(diào)整總供給、引入更大范圍的供需等因素來影響碳價。B.影響碳資產(chǎn)的需求因素a）經(jīng)濟基本面因素首先，經(jīng)濟發(fā)展水平對碳配額的需求量影響最大，并直接影響碳配額的交易價格，具體表現(xiàn)為：當經(jīng)濟發(fā)展水平處于上升階段，社會需求增加，企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模擴大，化石能源需求量及碳排放量必然增加，因此對碳配額需求也增加，推動碳配額交易價格上升。反之，當經(jīng)濟下滑，企業(yè)規(guī)模緊縮，化石能源需求下降，碳排放量減少，導(dǎo)致碳配額供給過ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果其次是能源價格會向碳價的傳導(dǎo)。能源價格的變化能夠推進碳交易活動的積極性，當能源價格走高時，往往通過增加減少碳排放的需求來帶動碳價走高。歐盟碳市場經(jīng)驗顯示，電價對碳價的短期影響顯著。在中國試點碳市場中，煤炭價格每上漲10%，碳價中長期將上升3%～5%。碳減排技術(shù)也是影響碳配額交易價格一個重要因素。碳減排技術(shù)主要影響的是企業(yè)的減排成本，當企業(yè)的減排技術(shù)不成熟，減排成本較高時，一般將在碳交易市場購買更多的碳配額，推高配額交易價格；而當碳減排技術(shù)有所突破，企業(yè)減排成本降低，則購買比較少的排放配額，交易價格就有所下降。氣候因素，尤其是氣溫的變化，通過影響碳排放權(quán)需求來影響碳排放配額交易價格。例如，當一個地區(qū)的氣溫過低時，居民將使用更多的電力來取暖，電力需求的增加必然導(dǎo)致電廠使用更多的化石能源，從而增加碳排放量和碳配額的需求，并最終導(dǎo)致碳配額交易價格上升。而當氣溫相對溫和時，居民對電力需求下降，導(dǎo)致電廠減少化石能源需隨著碳金融市場的發(fā)展，金融因素對碳價波動也有顯著影響。為了活躍碳金融市場，歐洲碳市場都推出了碳期貨、期沖基金等）參與交易，既為碳金融市場注入了活力，也成為影響碳交易價格的重要力量。碳配額交易價格也很容易受到金融危機、歐債危機等金融市場突發(fā)性波動的影響。 5第二章證券公司碳金融業(yè)務(wù)模式實踐52.1.4當前定價方法研究國際上典型的碳排放權(quán)定價方法為影子價格定價法、邊際減排成本定價法、收支平衡法和碳衍生品定價方法四種定價方法，其中碳衍生品定價方法主要包括B-S期權(quán)定價模型、蒙特卡羅定價模型和二叉樹定價模型。A.影子價格定價法當前，影子價格定價法是世界范圍內(nèi)較為流行的定價方法，影子價格即預(yù)測價格或者最優(yōu)價格，是荷蘭經(jīng)濟學家詹恩·丁伯根運用了線性規(guī)劃中的數(shù)學方法用來反映社會資源得到最優(yōu)配置的一種計算價格。通過設(shè)定一個可獲得最大邊際利潤的目標函數(shù)來求取影子價格，這種方法能夠為企業(yè)優(yōu)化配置資源提供借鑒或預(yù)測，從而避免企業(yè)由于主觀性帶來的不科學性；但由于實際的生產(chǎn)經(jīng)營活動比較復(fù)雜，影子價格所假設(shè)的帕累托最優(yōu)在市場上是很難滿足的，因此影子價格具有虛擬性，在現(xiàn)實中并不總是存在這樣一種價格。具體計算方法上，首先要建立一個目標函數(shù)，目標函數(shù)是企業(yè)想要達到的目的，一般是企業(yè)想要得到的最大收益，而這里的最大收益一般情況下不是最大利潤，企業(yè)只有得到最大利潤情況下，才能說明企業(yè)將資源利用到了最優(yōu)程度。然而，由于固定成本的存在，一般固定成本不變，企業(yè)將除了固定成本之外的邊際利潤作為企業(yè)想要獲得的最大利潤，所以目標函數(shù)一般是邊際利潤最大的函數(shù)。在這種情況下，影子價格實際上是一種增加一個單位資源而獲得的一個單位的收益即邊際貢獻。影子價格的優(yōu)點在于能夠為企業(yè)合理的分配資源以及科學合理的使用提供正確的有前瞻性的價格標準，能夠使企業(yè)避免用自己的主觀來確定價格，使得價格更具有科學性，能夠為企業(yè)提供更好的決策方向。然而，由影子價格的定義可知，該價格不是真正現(xiàn)實的價格，是一種虛擬價格，不能在市場中運行，不屬于市場價格。另外，在計算影子價格時候，由于約束條件一般會包含有投入系數(shù)的矩陣，該矩陣需要很多資料才能建立起來，所以導(dǎo)致了計算過程非常復(fù)雜，而且也不一定能真正反映購買者的需求偏好，還有可能與購買者的需求偏好產(chǎn)生很大的差異。B.邊際減排成本定價法邊際減排成本是在邊際成本理論的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的一種定價方法，表示企業(yè)每增加一單位的二氧化碳排放所要付出的成本，當減排量增加到一定數(shù)量后，每單位二氧化碳排放所帶來的減排成本會逐漸增加。這一定價方法是根據(jù)企業(yè)成本變動得到的價格，可以反映出企業(yè)在生產(chǎn)過程中的成本，明確銷量和成本之間的關(guān)系，也可以看出銷量與利潤的關(guān)系，在這種定價方法下，沒有涉及主觀因素，因此定價也相對合理。但是在邊際減排成本下，沒有考慮到企業(yè)的固定成本，長此以往，這種計算方法會低估企業(yè)的真實成本從而導(dǎo)致企業(yè)虧損。在經(jīng)濟學中，可以用自上而下和自下而上的兩種方法解出邊際減排成本。前者是能源部門通過建立一般均衡模型來計算邊際減排成本，最著名的是EPPA模型，EPPA模型包括社會上各個區(qū)域或者各個部門產(chǎn)生的各種經(jīng)濟活動以及消耗掉的能源，在一定時期內(nèi)，一個企業(yè)減排量對應(yīng)的減排價格就是邊際減排成本。由EPPA模型可知，邊際減排成本的公式可以假設(shè)為：ESG30青年學者計劃系列課題成果ESG30青年學者計劃系列課題成果將邊際成本定價原理與科斯