1、廣發(fā)證券 VS. 中信證券,經(jīng)典反收購(gòu)戰(zhàn),背景,案情,策略,剖析,啟示,善意并購(gòu) VS. 敵意并購(gòu) 善意并購(gòu)( friendly merger 如果收購(gòu)方在收購(gòu)之前與前三大股東之一達(dá)成轉(zhuǎn)讓協(xié)議，那么敵意收購(gòu)成功的可能性會(huì)很高。,啟示,2. 目標(biāo)公司交叉持股不利于敵意收購(gòu)的成功。 廣發(fā)證券作為吉林敖東的第一大流通股股東，占總股本的3.46%，對(duì)吉林敖東股票價(jià)格的穩(wěn)定性起著至關(guān)重要的作用。 對(duì)遼寧成大而言，其本身的股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散，廣發(fā)證券工會(huì)是其第二大股東，持股16.91%，僅比第一大股東遼寧成大集團(tuán)少1.6%的股份。廣發(fā)證券和遼寧成大開(kāi)始是交叉控股，后來(lái)廣發(fā)將所持遼寧成大的股份轉(zhuǎn)讓給廣發(fā)工會(huì)，

2、即核心員工組成的持股機(jī)構(gòu)。廣發(fā)開(kāi)始成為員工部分持股的公司，廣發(fā)和遼寧成大關(guān)系越來(lái)越密切。 同時(shí)，從先前發(fā)生的券商合并經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，若收購(gòu)成功，新任的高管層一般會(huì)對(duì)前任高管持倉(cāng)的品種做平倉(cāng)處理，而后新建品種開(kāi)始操作。故而，目標(biāo)公司的交叉持股公司為了謀求自保和確保股票市值不縮水，往往也會(huì)參與到抵制敵意收購(gòu)的行動(dòng)中來(lái)。,啟示,3.對(duì)非上市目標(biāo)公司的敵意收購(gòu)的難度更大。 一方面，由于非上市公司的市場(chǎng)價(jià)值難以體現(xiàn)，以賬面價(jià)值衡量則嚴(yán)重低估，因此，客觀上存在目標(biāo)公司的原有股東的財(cái)富向收購(gòu)公司股東財(cái)富的轉(zhuǎn)移傾向; 另一方面，非上市公司流動(dòng)性差，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，股東在要求系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)的同時(shí)，還要求非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的同報(bào)，

3、再加上非上市公司的持股股東往往是法人股，在風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大的情況下持股，往往是出于戰(zhàn)略考慮，更注重于長(zhǎng)遠(yuǎn)利益。這些因素，收購(gòu)公司不能通過(guò)市場(chǎng)準(zhǔn)確衡量，因此在收購(gòu)價(jià)格制定上難以得到目標(biāo)公司現(xiàn)有股東的認(rèn)同。,啟示,4.成功并購(gòu)的前提應(yīng)是利益安排合理。,啟示,5.收購(gòu)公司所面臨的風(fēng)險(xiǎn)更大，若收購(gòu)失敗，市場(chǎng)反應(yīng)會(huì)更強(qiáng)烈。 Roll( 1986)對(duì)購(gòu)并的動(dòng)機(jī)提出了一種“狂妄自大假設(shè)(Hubris Hypothesis)”，他認(rèn)為收購(gòu)公司的高管總是過(guò)高地估計(jì)了自己的能力，認(rèn)為一旦攫取了目標(biāo)公司的控制權(quán)，經(jīng)營(yíng)得會(huì)比目標(biāo)公司原高管好。 這個(gè)假設(shè)對(duì)敵意收購(gòu)有一個(gè)隱含含義，即目標(biāo)公司的高管很可能抵制這種收購(gòu)，因?yàn)樗床坏交蛞膊辉赋姓J(rèn)收購(gòu)公司的高管有這種能力。 從另一個(gè)角度說(shuō)，收購(gòu)公司在收購(gòu)過(guò)程中所面臨的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更大，因?yàn)橐坏┦。@會(huì)向市場(chǎng)傳遞一個(gè)不利的信號(hào)，說(shuō)明公司一是過(guò)于狂妄自大，另一方面也說(shuō)明其資本運(yùn)作能力較差，這樣，市場(chǎng)的負(fù)面反應(yīng)會(huì)較大。這從中信收購(gòu)廣發(fā)證券失利后，市場(chǎng)收益一度下滑可窺一斑。,啟示,6.中信敵意收購(gòu)廣發(fā)案意義深遠(yuǎn)。 一方面作為市場(chǎng)化運(yùn)作的敵意收購(gòu)首次登上了我國(guó)的并購(gòu)舞臺(tái)，在一定意義上完善了我國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)，能夠進(jìn)一步促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)資源配置的有效性; 另一方面，企業(yè)管理層考慮到因經(jīng)營(yíng)管理不善而被敵意接管的