1、,增并2.0時代，一級半+二級聯(lián)動是方向,證券研究報告 2016年11月30日,中小盤2017年增發(fā)并購?fù)顿Y策略,姓名：孫金鉅（分析師） 郵箱： 電話證書編號：S0880512080014,姓名：任浪（研究助理） 郵箱： 電話證書編號：S0880115040046,投資要點,1,請參閱附注風(fēng)險提示,穩(wěn)健而又可觀的的絕對收益是定增市場最大的魅力。（1）經(jīng)濟轉(zhuǎn)型推升直接融資需求，定增成直接融資最核心通道，上市公司直接融資需求遠未被滿足；（2）A股震蕩為主，天然折價率+穩(wěn)健而又可觀的絕對收益率使定增成為投資“價值洼地”而快速發(fā)展。一年期和三年期

2、定增融資規(guī)模均再創(chuàng)新高，預(yù)計16年全年就破萬億。資金快速涌入，競爭日趨激烈，折價率持續(xù)下行，跑步進入2.0時代。 監(jiān)管趨嚴落地，并購降溫但并購轉(zhuǎn)型趨勢繼續(xù)。 最嚴借殼標準實施，股災(zāi)+監(jiān)管趨嚴雙重打擊，并購活躍度有所下降，但通過并購實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級的趨勢未變。,1.0時代：構(gòu)建出安全墊高且更具超額收益的組合：（1）擇時是影響折價率最大的因素，熊市折價率高時多掃貨；（2）相對規(guī)模越大（20%是閾值），定增折價率、勝率、收益率均更佳；（3）大股東+員工持股參與綁定利益一致；（4）預(yù)熱留一絲冷靜，遇冷多一份熱情，燒冷灶好于追熱點，估值上優(yōu)選估值PE30以下的公司。 2.0時代：一級半+二級聯(lián)動是發(fā)展方向：

3、（1）發(fā)行前：保增發(fā)保出絕對收益；一級半+二級聯(lián)動提前鎖價；小項目發(fā)行前的超額收益。（2）發(fā)行中：發(fā)行期首日定價；低折價率發(fā)行，定增市場看好帶來的二級投資機會。（3）發(fā)行后：創(chuàng)業(yè)板溢價發(fā)行；發(fā)行信息優(yōu)勢期的破發(fā)；抄底大股東或產(chǎn)業(yè)資本；參與定增項目破發(fā)后的補倉等,“大浪淘沙”組合：通潤裝備（002150，重點推薦）、大湖股份（002226）、永創(chuàng)智能（603901）?！岸ㄔ鲆患壈?二級聯(lián)動”受益標的：保增發(fā)（華孚色紡、江蘇國泰、眾信旅游、宏大爆破、亞太股份、步步高）；發(fā)行期首日定價（樂金健康、漳澤電力、創(chuàng)意信息、北信源、金卡股份）；創(chuàng)業(yè)板溢價發(fā)行（力源信息）。,目錄,03,01,02,定增持續(xù)火

4、爆，從1.0走向2.0時代,監(jiān)管趨嚴落地，并購轉(zhuǎn)型趨勢繼續(xù),2,請參閱附注風(fēng)險提示,04,大浪淘沙組合+定增聯(lián)動受益標的,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,定增持續(xù)火爆，從1.0走向2.0時代,01,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、A股震蕩，定增市場成“價值洼地”快速發(fā)展,3,請參閱附注風(fēng)險提示,經(jīng)濟轉(zhuǎn)型背景下，新興產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展以及傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級均依賴于增發(fā)與并購這一直接融資渠道。 經(jīng)濟增長上有頂下有底，A股亦以震蕩為主，在流動性寬松、無風(fēng)險利率和預(yù)期收益率持續(xù)下行的背景下，定增市場以其天然折價率和穩(wěn)健而又可觀的絕對收益率成為投資“價值洼地”，吸引大量資金的快速涌入。

5、明確要發(fā)揮多層次資本市場在供給側(cè)改革推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中重要作用，增發(fā)并購作為資本市場支持實體經(jīng)濟最重要的直接融資渠道，監(jiān)管雖趨嚴，但長期支持。,定增持續(xù)火爆，從1.0走向2.0時代,01,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,股災(zāi)來襲+監(jiān)管趨嚴，不改定增直接融資大趨勢,4,請參閱附注風(fēng)險提示,股災(zāi)疊加監(jiān)管趨嚴，但并不改定增直接融資的大趨勢，今年上半年一年期和三年期定增融資規(guī)模均再創(chuàng)新高。下半年截止11月11日，市場化程度更高的一年期定增融資規(guī)模已再創(chuàng)新高，成為主流，預(yù)計2016年全年定增融資規(guī)模將突破1萬億，成為直接融資最為核心的通道。,定增市場規(guī)模不斷創(chuàng)新高，一年期成主流,定增持續(xù)火爆，從1.0

6、走向2.0時代,01,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,穩(wěn)健而又可觀的絕對收益是定增市場最大的魅力,5,請參閱附注風(fēng)險提示,在除了2011年長時間單邊熊市后，定增具備非常好的絕對正收益。 2011年至今1年期現(xiàn)金參與的定增整體市場的勝率達到76.81%，平均絕對收益率達33.64%，超額收益率為26.54%。 3年期定增絕對收益率更加穩(wěn)健，三年期現(xiàn)金參與的定增歷史勝率高達91.30%，平均絕對累計收益率達132.95%（年化32.56%），超額收益為112.93%。,三年期定增收益率更穩(wěn)健，穿越牛熊,一年期定增剔除2011年后基本都有絕對正收益,定增持續(xù)火爆，從1.0走向2.0時代,01,

7、資料來源：WIND，國泰君安證券研究,競爭日趨激烈，折價率下行，定增跑步進入2.0時代,6,請參閱附注風(fēng)險提示,大量資金快速涌入，競爭日趨激烈，“資產(chǎn)荒”蔓延至定增市場，一年期現(xiàn)金參與定增平均折價率持續(xù)下行，定增市場跑步進入競爭激烈的2.0時代。,競爭激烈，折價率下行，定增進入2.0時代,目錄,03,01,02,定增持續(xù)火爆，從1.0走向2.0時代,監(jiān)管趨嚴落地，并購轉(zhuǎn)型趨勢繼續(xù),7,請參閱附注風(fēng)險提示,04,大浪淘沙組合+定增聯(lián)動受益標的,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,定增1.0時代：組建安全墊高、更具超額收益的組合,8,請參閱附注風(fēng)險提示,定增不同

8、于二級市場投資，鎖定期決定了只能是左側(cè)投資。決定整體安全墊的只有市場點位+折價率，底線思維下弱市時大批量掃貨是不錯的投資策略。募資相對規(guī)模（20%是閾值）較大的定增門檻相對較高，易獲得較高的折價率，同時對公司邊際改善更大，市場表現(xiàn)亦更佳。,1. 擇時很重要，市場點位+高折價率鑄就安全墊,跟信息優(yōu)勢者站到一起：大股東或員工持股計劃參與定增彰顯對公司發(fā)展信心，特別關(guān)注大股東參與定增比例超過自身持股比例的，優(yōu)選民營企業(yè)、小市值公司。,2. 大股東、員工持股計劃參與保障利益一致,熱門項目難獲得高折價率，且預(yù)期已充分反應(yīng)，未來超預(yù)期難度大；冷門項目相對容易獲得高折價率且未來超預(yù)期的難度較小。公司估值角度

9、而言，歷史來看估值走兩端定增表現(xiàn)更好，目前市場更適合關(guān)注PE在30倍以下公司的定增。,3. 遇熱留一絲清醒，遇冷多一份熱情,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,上證3500以下定增勝率超80%，募資相對規(guī)模越大收益率及勝率越高,9,請參閱附注風(fēng)險提示,上證3500點以下定增勝率均達到79%,定增募資相對規(guī)模越大收益率及勝率越高,大盤點位越低定增安全性更高，收益率和勝率相對都更高。上證3500以下定增的勝率達到了79.04%。 定增募資規(guī)模越大，參與門檻較高，相對折價率更高，募資的相對規(guī)模（20%是閾值）越大收益率和勝率越高。,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,1.0時代做組合，2.0時代做

10、聯(lián)動,特定條件下可與信息優(yōu)勢方站到一起，PE30倍以下公司定增勝率較高,10,請參閱附注風(fēng)險提示,大股東是否參與，定增市場表現(xiàn)差異不大,PE兩端的公司定增收益率更高,大股東參與的定增表現(xiàn)并沒有優(yōu)勢，主要是投資者相對看好競爭激烈導(dǎo)致折價率相對較低，同時部分國企大股東參與意義不大。因此與信息優(yōu)勢方站到一起僅在特定的條件下有效，需要具體案例具體分析。 PE30倍以下及50倍以上的公司定增收益率較高。,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,定增2.0時代：一級半+二級聯(lián)動將成主流方向,11,請參閱附注風(fēng)險提示,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,12,請參閱附注風(fēng)險

11、提示,發(fā)行前：多維度篩選提升保增發(fā)成功率,2014年以來已過會的定增到最終實施期間符合折價率-15%到5%之間的保增發(fā)策略年化絕對收益71.3%，年化超額收益46.3%。,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,13,請參閱附注風(fēng)險提示,發(fā)行中：低折價率發(fā)行+發(fā)行期首日定價,折價率低于10%的定增在發(fā)行期內(nèi)收益率和勝率更佳,發(fā)行期首日定價發(fā)行前一周到發(fā)行后一個月收益顯著,定增市場極度看好公司長期發(fā)展，發(fā)行折價率低（低于10%），在發(fā)行日到公告日即有絕對和超額收益。優(yōu)選單份定增金額2億以下，公司市值150以下的民企則表現(xiàn)更佳 發(fā)行期首日定價，有限的折價率空間帶來

12、發(fā)行前一周到發(fā)行后一個月的絕對和超額收益。,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,14,請參閱附注風(fēng)險提示,發(fā)行后：信息優(yōu)勢期內(nèi)的破發(fā)+創(chuàng)業(yè)板溢價發(fā)行,創(chuàng)業(yè)板溢價發(fā)行無鎖定期公司發(fā)行后收益顯著,2011年以來所有1年底定增最終取得絕對正收益的概率為77%，3年期定增取得絕對正收益的概率更是高達91%。發(fā)行日到公告日期間的破發(fā)有效性更強。,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,目錄,03,01,02,定增持續(xù)火爆，從1.0走向2.0時代,監(jiān)管趨嚴落地，并購轉(zhuǎn)型趨勢繼續(xù),15,請參閱附注風(fēng)險提示,04,大浪淘沙組合+定增聯(lián)動受益標的,1.0時代做組合，2.0時代

13、做聯(lián)動,監(jiān)管趨嚴落地，并購轉(zhuǎn)型趨勢繼續(xù),16,請參閱附注風(fēng)險提示,最嚴借殼標準出爐，監(jiān)管趨嚴落地，利好增并市場長期發(fā)展,1）可借殼上市公司標準提升，受處罰和公開譴責以及創(chuàng)業(yè)板的殼公司很受傷 2）借殼上市兩大標準均提升，擦邊球式借殼路線被卡死，“殼公司”炒作將降溫。 3）取消借殼配套融資，增加原大股東和殼資產(chǎn)小股東限售期，定增市場量減質(zhì)升，優(yōu)質(zhì)借殼股價彈性變更大。 4）終止重大資產(chǎn)重組“冷淡期”由三個月縮短為一個月，鼓勵并購轉(zhuǎn)型升級。,對上市公司控制權(quán)的認定,購買資產(chǎn)體量的認定標準,監(jiān)管趨嚴落地，并購轉(zhuǎn)型趨勢繼續(xù),并購活躍度有所下降，但傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)并購新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的趨勢繼續(xù),17,請參閱附注風(fēng)險

14、提示,2014年開啟并購元年，機械、化工等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)并購新興互聯(lián)網(wǎng)、云計算、影視傳媒、數(shù)字營銷、智能制造等產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級仍是大趨勢。,機械、化工等行業(yè)并購多,計算機、電子等行業(yè)被并購多,資料來源：WIND，國泰君安證券研究,目錄,03,01,02,定增持續(xù)火爆，從1.0走向2.0時代,監(jiān)管趨嚴落地，并購轉(zhuǎn)型趨勢繼續(xù),18,請參閱附注風(fēng)險提示,04,大浪淘沙組合+定增聯(lián)動受益標的,1.0時代做組合，2.0時代做聯(lián)動,大浪淘沙組合+定增聯(lián)動受益標的,19,請參閱附注風(fēng)險提示,通潤裝備：大集團小公司，大股東助力跨越式發(fā)展,推薦理由： 1、大集團小公司，集團資產(chǎn)資源豐富。集團體外擁有兩次IPO失敗的電梯曳引機龍頭企業(yè)通潤驅(qū)動設(shè)備公司（擁有稀土永磁電機驅(qū)動技術(shù)）和全球最大的千斤頂生產(chǎn)商通潤汽車零部件公司。 2、大股東股權(quán)占比高，外延預(yù)期的空間很大。大股東對上市公司控股比例高達59.87%，且集團體外資產(chǎn)豐富，為外延預(yù)期提供了充足的空間。 3、股權(quán)激勵帶來安全邊際，人民幣貶值帶來業(yè)績彈性。公司股票期權(quán)激勵力度大（占總股本5.48%），行權(quán)價格16.93元/股（較公告當日溢價）帶來安全邊際的同時彰顯發(fā)展信心。公司及集團業(yè)務(wù)絕大部分均為出口，人民幣貶值，匯兌收益和收入增長拉動雙層受益帶來業(yè)績彈性。 后續(xù)催化劑：股權(quán)激勵方案授予日