1、第九章 籌資決策,第一節(jié) 資本成本 第二節(jié) 財(cái)務(wù)杠桿與杠桿利益 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu),第一節(jié) 資本成本,一、資本成本的概念 二、資本成本的計(jì)算,一、資本成本的概念,（一）資本成本 （二）資本成本的內(nèi)容 （三）資本成本的屬性 （四）資本成本率的種類(lèi) （五）資本成本的作用,（一）資本成本,資本成本是企業(yè)籌集和使用資本而承付的代價(jià)。 這里的資本是指企業(yè)所籌集的長(zhǎng)期資本，包括股權(quán)資本和長(zhǎng)期債權(quán)資本。 從投資者的角度看，資本成本也是投資者要求的必要報(bào)酬或最低報(bào)酬。 在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，資本是一種特殊的商品，企業(yè)通過(guò)各種籌資渠道，采用各種籌資方式獲得資本往往都是有償?shù)模枰袚?dān)一定的成本。,（二）資本成本的內(nèi)容

2、,資本成本從絕對(duì)量的構(gòu)成來(lái)看，包括用資費(fèi)用和籌資費(fèi)用兩部分： 1、用資費(fèi)用 （1）概念是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和對(duì)外投資活動(dòng)中因使用資本而承付的費(fèi)用。 （2）特點(diǎn) 用資費(fèi)用是資本成本的主要內(nèi)容 長(zhǎng)期資本的用資費(fèi)用是經(jīng)常性的 并隨使用資本數(shù)量的多少和時(shí)期的長(zhǎng)短而變動(dòng)，因而屬于變動(dòng)性資本成本。,2、籌資費(fèi)用 （1）概念籌資費(fèi)用是指企業(yè)在籌集資本活動(dòng)中為獲得資本而付出的費(fèi)用。 例如，向銀行支付的借款手續(xù)費(fèi)，因發(fā)行股票、債券而支付的發(fā)行費(fèi)用(申請(qǐng)費(fèi)用、注冊(cè)費(fèi)、印刷費(fèi)、上市費(fèi)、推銷(xiāo)費(fèi)、承銷(xiāo)費(fèi)）等。 （2）特點(diǎn)： 籌資費(fèi)用與用資費(fèi)用不同，它通常是在籌資時(shí)一次全部支付的，在獲得資本后的用資過(guò)程中不再發(fā)生； 因而屬

3、于固定性的資本成本，可視做對(duì)籌資額的一項(xiàng)扣除。,（三）資本成本的屬性,1、資本成本與產(chǎn)品的生產(chǎn)成本比較 （1）相同點(diǎn)：都需要由企業(yè)收益補(bǔ)償 （2）不同點(diǎn)：資本成本不直接表現(xiàn)為生產(chǎn)成本； 產(chǎn)品成本需要計(jì)算實(shí)際數(shù)，而資本成本則只要求計(jì)算預(yù)測(cè)數(shù)或估計(jì)數(shù)。 2、資本成本與貨幣的時(shí)間價(jià)值比較 資本成本與貨幣的時(shí)間價(jià)值既有聯(lián)系，又有區(qū)別。貨幣的時(shí)間價(jià)值是資本成本的基礎(chǔ)，而資本成本既包括貨幣的時(shí)間價(jià)值，又包括投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值。因此，在有風(fēng)險(xiǎn)的條件下，資本成本也是投資者要求的必要報(bào)酬率。,（四）資本成本率的種類(lèi),1個(gè)別資本成本率 個(gè)別資本成本率是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本的成本率。 企業(yè)在比較各種籌資方式時(shí)，需要使用個(gè)

4、別資本成本率。 2綜合資本成本率 綜合資本成本率是指企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的成本率。 企業(yè)在企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)，可以利用綜合資本成本率。 3邊際資本成本率 邊際資本成本率是指企業(yè)追加長(zhǎng)期資本的成本率。 企業(yè)在追加籌資方案的選擇中，需要運(yùn)用邊際資本成本率。,（五）資本成本的作用,1資本成本是選擇籌資方式，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策和選擇追加籌資方案的依據(jù)。 2資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目，比較投資方案和進(jìn)行投資決策的經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。 3資本成本可以作為評(píng)價(jià)企業(yè)整個(gè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的基準(zhǔn)。,二、資本成本的計(jì)算,（一）個(gè)別資本成本率的計(jì)算原理 （二）個(gè)別資本成本的計(jì)算 （三）綜合資本成本的計(jì)算 （四）邊際資本成本的計(jì)算,（一）

5、個(gè)別資本成本率的計(jì)算原理,1、基本公式 一般而言，個(gè)別資本成本率是企業(yè)用資費(fèi)用與有效籌資額的比率。其基本計(jì)算公式如下： 用資費(fèi)用 資本成本率= 籌資總額籌資費(fèi)用 用資費(fèi)率 或：資本成本率= 1- 籌資費(fèi)率,2、影響個(gè)別資本成本率的因素：,（1）用資費(fèi)用是決定個(gè)別資本成本率高低的一個(gè)主要因素。在其他兩個(gè)因素不變的情況下，某種資本的用資費(fèi)用大，其成本率就高；反之，用資費(fèi)用小，其成本率就低。 （2）籌資費(fèi)用也是影響個(gè)別資本成本率高低的一個(gè)因素。一般而言，發(fā)行債券和股票的籌資費(fèi)用較大，故其資本成本率較高；而其他籌資方式的籌資費(fèi)用較小，故其資本成本率較低。 （3）籌資額是決定個(gè)別資本成本率高低的另一個(gè)主

6、要因素。在其他兩個(gè)因素不變的情況下，某種資本的籌資額越大，其成本率越低；反之，籌資額越小，其成本率越高。,3、需要說(shuō)明籌資費(fèi)用為何放在分母？,首先，籌資費(fèi)用是一次性費(fèi)用，屬于固定性資本成本。它不同于經(jīng)常性的用資費(fèi)用，后者屬于變動(dòng)性資本成本。因此，不可將籌資費(fèi)用與用資費(fèi)用同時(shí)放在分子。 其次，籌資費(fèi)用是籌資時(shí)即支付的，可視做對(duì)籌資額的一項(xiàng)扣除，即籌資凈額或有效籌資額為（籌資總額籌資費(fèi)用）。 最后，分母中扣除籌資費(fèi)用，也表明資本成本率與利息率在含義上和在數(shù)量上的差別。例如，借款利息率是利息額與借款籌資額的比率，它只含有用資費(fèi)用即利息費(fèi)用，但不考慮籌資費(fèi)用即借款手續(xù)費(fèi)。,（二）個(gè)別資本成本的計(jì)算,1

7、、長(zhǎng)期債權(quán)資本成本率的測(cè)算 （1）長(zhǎng)期借款資本成本率 （2）長(zhǎng)期債券資本成本率 2、股權(quán)資本成本率的測(cè)算 （1）普通股資本成本率 （2）優(yōu)先股資本成本率 （3）留用利潤(rùn)資本成本率,（1）長(zhǎng)期借款資本成本率,長(zhǎng)期借款利息（1-所得稅率） 長(zhǎng)期借款資本成本率Kl = 長(zhǎng)期借款總額借款手續(xù)費(fèi) 借款利息I（1-所得稅率T） = 借款總額L（1-籌資費(fèi)率Fl） 借款利率Rl（1-所得稅率T） = 1- 籌資費(fèi)率Fl,例 ABC公司欲從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款1 000萬(wàn)元，手續(xù)費(fèi)0.1，年利率5，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅率33。這筆借款的資本成本率測(cè)算如下：,相對(duì)而言，企業(yè)借款的籌資

8、費(fèi)用較少，可以忽略不計(jì)。這時(shí) 長(zhǎng)期借款的資本成本率可按下式計(jì)算： Kl = Rl(1- T) 這時(shí)，上式就可計(jì)算： Kl = 5%（1-33%）= 3.35%,當(dāng)借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下，企業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，這時(shí)借款的實(shí)際利率和資本成本率將會(huì)上升。 例 ABC公司欲獲借款1 000萬(wàn)元，年利率5，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補(bǔ)償性余額 20。公司所得稅率33。這筆借款的資本成本率測(cè)算為： 10005%（1-33%） Kl = = 4.19% 1000（1-20%）,在借款年內(nèi)結(jié)息次數(shù)超過(guò)一次時(shí)，借款實(shí)際利率也會(huì)高于名義利率，從而資本成本率上升。這

9、時(shí)，借款資本成本率的測(cè)算公式為： Kl = （1+Rl/M）- 1(1-T) 例 ABC公司借款1 000萬(wàn)元，年利率5，期限3年，每季結(jié)息一次到期一次還本。公司所得稅率33。這筆借款的資本成本率測(cè)算如下：,上述計(jì)算長(zhǎng)期借款資本成本率的方法比較簡(jiǎn)單，但缺點(diǎn)在與沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。在實(shí)務(wù)中，還有根據(jù)現(xiàn)金流量計(jì)算長(zhǎng)期借款成本的方法，公式為：（參考課本P228） 按照這種辦法，實(shí)際上是將長(zhǎng)期借款的資本成本看作是使這一借款的現(xiàn)金流入等于其現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率。 內(nèi)含報(bào)酬率法的再次應(yīng)用。 運(yùn)用時(shí)，先通過(guò)第一個(gè)公式，采用內(nèi)插法求解借款的稅前資本成本，再通過(guò)第二個(gè)公式將借款的稅前資本成本調(diào)整為稅后的資本

10、成本。,(2)長(zhǎng)期債券資本成本率,在不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，債券資本成本率可按下列公式測(cè)算： Ib(1-T) Kb = B(1-Fb),例 ABC公司擬等價(jià)發(fā)行面值1 000元、期限5年、票面利率8的債券4 000張，每年結(jié)息一次。發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行價(jià)格的5，公司所得稅率33。該批債券的資本成本率測(cè)算為： 1 0008(1-33) Kb = = 5.64% 1000(1- 5%) 在上例中的債券系以等價(jià)發(fā)行，如果按溢價(jià)100元發(fā)行，則其資本成本率為： 10008%（1-33%） Kb = = 5.13% 1100（1-5%） 如果按折價(jià)50元發(fā)行，則其資本成本率為： 10008%（1-33%） Kb

11、 = = 6.04% 950（1-5%）,在考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，公司債券的稅前資本成本率也就是債券持有人的投資必要報(bào)酬率，再乘以(1T)折算為稅后的資本成本率。 參考前面方法。,2、股權(quán)資本成本率的測(cè)算,（1）普通股資本成本率的測(cè)算 按照資本成本率實(shí)質(zhì)上是投資必要報(bào)酬率的思路，普通股的資本成本率就是普通股投資的必要報(bào)酬率。其測(cè)算方法一般有三種：股利折現(xiàn)模型、資本資產(chǎn)定價(jià)模型和債券收益率加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。,股利折現(xiàn)模型,股利折現(xiàn)模型的基本形式是： （抄寫(xiě)） 運(yùn)用上列模型測(cè)算普通股資本成本率，因具體的股利政策而有所不同： A、如果公司采用固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，則資本成本率可按下式測(cè)算:

12、 Kc = D/Po =D/Pc(1-Fc) 例 ABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價(jià)格12元，每股發(fā)行費(fèi)用2元預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元。其資本成本率測(cè)算為： Kc = 1.2(12-2)= 12%,B、如果公司采用固定增長(zhǎng)股利 的政策，股利固定增長(zhǎng)率為G，則資本成本率的計(jì)算為： KC = D/Pc(1-Fc)+G,資本資產(chǎn)定價(jià)模型,資本資產(chǎn)定價(jià)模型的含義可以簡(jiǎn)單地描述為股投資的必要報(bào)酬率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)臉報(bào)酬率。 公式由來(lái)： Rf無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 Rm股票市場(chǎng)預(yù)期報(bào)酬率 第i種股票的貝他系數(shù) Kc = Rf + (Rm Rf),風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法債券投資報(bào)酬率加股票投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。,一般而言

13、，從投資者的角度，股票投資的風(fēng)險(xiǎn)高于債券，因此，股票投資的必要報(bào)酬率可以在債券利率的基礎(chǔ)上再加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)溢價(jià)。這種測(cè)算方法比較簡(jiǎn)單，但主觀判斷色彩濃厚。 KC = Kb + RPc 債務(wù)成本（長(zhǎng)期借款成本、債券成本等）比較容易計(jì)算，難點(diǎn)在于確定RPC即風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)可以憑經(jīng)驗(yàn)估計(jì)。 一般認(rèn)為，某企業(yè)普通股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)其自己發(fā)行的債券來(lái)講，大約在3%5%之間，當(dāng)市場(chǎng)利率達(dá)到歷史性高點(diǎn)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)通常較低，在3%左右；當(dāng)市場(chǎng)利率達(dá)到歷史性低點(diǎn)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)通常較高，在5%左右；而通常情況下，常常采用4%三平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。這樣，普通股成本率則為： Kc = Kb+ 4%,(2)優(yōu)先

14、股資本成本率,優(yōu)先股的股利通常是固定的，公司利用優(yōu)先股籌資需花費(fèi)發(fā)行費(fèi)用，因此，優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算類(lèi)似于普通股。測(cè)算公式為： Kp = D/Pp(1-Fp),(3)留用利潤(rùn)資本成本率,公司的留用利潤(rùn)(或留存收益)是由公司稅后利潤(rùn)形成的，屬于股權(quán)資本。從表面上看，公司留用利潤(rùn)并不花費(fèi)什么資本成本。實(shí)際上，股東愿意將其留用于公司而不作為股利取出投資于別處，總是要求獲得與普通股等價(jià)的報(bào)酬。因此，留用利潤(rùn)也有資本成本，不過(guò)是一種機(jī)會(huì)資本成本。留用利潤(rùn)資本成本率的測(cè)算方法與普通股基本相同，只是不考慮籌資費(fèi)用。,（三）綜合資本成本的計(jì)算,1、決定綜合資本成本率的因素 （1）概念： 綜合資本成本率是指一

15、個(gè)企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的成本率，通常是以各種長(zhǎng)期資本的比例為權(quán)重，對(duì)個(gè)別資本成本率進(jìn)行加權(quán)平均測(cè)算的，故亦稱(chēng)加權(quán)平均資本成本率。 （2）決定綜合資本成本率的因素個(gè)別資本成本、各種長(zhǎng)期資本比例,2、綜合資本成本率的測(cè)算方法 根據(jù)綜合資本成本率的決定因素，在已測(cè)算個(gè)別資本成本率，取得各種長(zhǎng)期資本比例后，可按下列公式測(cè)算綜合資本成本率： Kw = KlWl+KbWb+KpWp+KcWc+KrWr 式中，Kw一綜合資本成本率； Ki長(zhǎng)期借款資本成本率； Wi長(zhǎng)期借款資本比例； Kb長(zhǎng)期債券資本成本率； Wb長(zhǎng)期債券資本比例； Kp優(yōu)先股資本成本率； Wp優(yōu)先股資本比例； Kc普通股資本成本率； Wc普通股

16、資本比例； Kr留存收益資本成本率； Wr留存收益資本比例。,例 ABC公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額10 000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款2 000萬(wàn)元，債券3 500萬(wàn)元，優(yōu)先股1 000萬(wàn)元，普通股3 000萬(wàn)元，留存收益500萬(wàn)元；長(zhǎng)期資本成本率分別為4，6，10，14和13。該公司綜合資本成可按如下兩步測(cè)算： 第一步，計(jì)算各種長(zhǎng)期資本的比例： 長(zhǎng)期借款資本比例=200010000= 0.20或20 長(zhǎng)期債券資本比例=350010000=0.35或35 優(yōu)先股資本比例=100010000=0.10或10 普通股資本比例=300010000=0.30或30 留存收益資本比例=50010000=0.05或5

17、 第二步，測(cè)算綜合資本成本率： Kw=40.20+60.35+100.10+140.30+130.05 =8.75 上列計(jì)算過(guò)程亦可列表進(jìn)行：,綜合資本成本率測(cè)算表,3、綜合資本成本率中資本價(jià)值基礎(chǔ)的選擇,（1）按賬面價(jià)值確定資本比例。 企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)所提供的資料主要是以賬面價(jià)值為基礎(chǔ)的。財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債表可以提供以賬面價(jià)值為基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu)資料，這也是企業(yè)籌資管理的一個(gè)依據(jù)。 使用賬面價(jià)值確定各種資本比例的優(yōu)點(diǎn)是易于從資產(chǎn)負(fù)債表中取得這些資料，容易計(jì)算； 其主要缺陷是：資本的賬面價(jià)值可能不符合市場(chǎng)價(jià)值，如果資本的市場(chǎng)價(jià)值已經(jīng)脫離賬面價(jià)值許多，采用賬面價(jià)值作基礎(chǔ)確定資本比例就會(huì)失去現(xiàn)實(shí)客觀性，

18、從而不利于綜合資本成本率的測(cè)算和籌資管理的決策。,（2）按市場(chǎng)價(jià)值確定資本比例 按市場(chǎng)價(jià)值確定資本比例是指?jìng)凸善钡纫袁F(xiàn)行資本市場(chǎng)價(jià)格為基礎(chǔ)確定其資本比例，從而測(cè)算綜合資本成本率。,（3）按目標(biāo)價(jià)值確定資本比例 按目標(biāo)價(jià)值確定資本比例是指證券和股票等以公司預(yù)計(jì)的未來(lái)目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值確定資本比例，從而測(cè)算綜合資本成本率。 就公司籌資管理決策的角度而言，對(duì)綜合資本成本率的一個(gè)基本要求是，它應(yīng)適用于公司未來(lái)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。,優(yōu)點(diǎn)：一般認(rèn)為，采用目標(biāo)價(jià)值確定資本比例，能夠體現(xiàn)期望的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求； 缺點(diǎn)：但資本的目標(biāo)價(jià)值難以客觀地確定， 因此，通常應(yīng)選擇市場(chǎng)價(jià)值確定資本比例。 在企業(yè)籌資實(shí)務(wù)中， 目標(biāo)

19、價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值雖然有許多優(yōu)點(diǎn)，但仍有不少公司更愿意采用賬面價(jià)值確定資本比例，因其易于使用。 由上可見(jiàn)，在個(gè)別資本成本率一定的條件下，企業(yè)綜合資本成本率的高低是由資本結(jié)構(gòu)所決定的。這是資本結(jié)構(gòu)決策的一個(gè)原理。,練習(xí)題： 2麗華公司需要籌集900萬(wàn)元資金，使用期3年，有以下籌資方案： (1)甲方案：委托證券公司公開(kāi)發(fā)行債券，債券面值為1000元，承銷(xiāo)差價(jià)(留給證券公司的發(fā)行費(fèi)用)每張票據(jù)是4973元，票面利率10，每年末付息一次，3年到期一次還本。發(fā)行價(jià)格根據(jù)當(dāng)時(shí)的預(yù)期市場(chǎng)利率確定。 (2)乙方案：向銀行借款，名義利率是10，補(bǔ)償性余額為8，3年后到期時(shí)一次還本并付息(單利計(jì)算)。 假設(shè)當(dāng)時(shí)的預(yù)期

20、市場(chǎng)利率(資金的機(jī)會(huì)成本)為12，不考慮所得稅的影響。 要求： (1)甲方案的債券發(fā)行價(jià)格應(yīng)該是多少? (2)根據(jù)得出的價(jià)格發(fā)行債券，假設(shè)不考慮時(shí)間價(jià)值，哪個(gè)籌資方案的成本（指總的現(xiàn)金流出)較低? (3)如果考慮時(shí)間價(jià)值，哪個(gè)籌資方案的成本較低?,第二節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn),一、經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 二、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 三、總杠桿,一、經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),x p b m a P 1 10 6 4 1000 -996 10 100 60 40 1000 -960 100 1000 600 400 1000 -600 1000 10000 6000 4000 1000 +3000 10000 100

21、000 60000 40000 1000 +39000,（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的概念就是指由于固定成本的存在，使利潤(rùn)的變動(dòng)幅度大于業(yè)務(wù)量的變動(dòng)幅度的現(xiàn)象。 （二）經(jīng)營(yíng)杠桿率 （1）基本公式的產(chǎn)生 EBIT/EBIT DOL= Q/Q （2）實(shí)用公式 px-bx DOL= Px-bx-a(不含利息),（三）經(jīng)營(yíng)杠桿利益與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 1、經(jīng)營(yíng)杠桿利益是指在企業(yè)擴(kuò)大營(yíng)業(yè)總額的條件下，單位營(yíng)業(yè)額的固定成本下降而給企業(yè)增加的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。 在企業(yè)一定的營(yíng)業(yè)規(guī)模內(nèi)，變動(dòng)成本隨著營(yíng)業(yè)總額的增加而增加，固定成本則不因營(yíng)業(yè)總額的增加而增加，而是保持固定不變。隨著營(yíng)業(yè)額的增加，單位營(yíng)業(yè)額所負(fù)擔(dān)的固定成本會(huì)減少，從而給企業(yè)帶來(lái)額

22、外的利潤(rùn)。 指在擴(kuò)大營(yíng)業(yè)額條件下，經(jīng)營(yíng)成本中固定成本這個(gè)杠桿所帶來(lái)的增長(zhǎng)程度更大的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。,2、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指與企業(yè)經(jīng)營(yíng)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是指利用經(jīng)營(yíng)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。 由于營(yíng)業(yè)杠桿的作用，當(dāng)營(yíng)業(yè)總額下降時(shí)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下降更快，從而給企業(yè)帶來(lái)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。,（三）經(jīng)營(yíng)杠桿的作用 1、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)通過(guò)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)來(lái)說(shuō)明營(yíng)業(yè)額的變動(dòng)對(duì)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)或營(yíng)業(yè)虧損的影響程度。 2、利潤(rùn)預(yù)測(cè)通過(guò)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)預(yù)計(jì)今后的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的取得或經(jīng)營(yíng)虧損的改善。,（四）影響營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素 影響企業(yè)營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)，或者說(shuō)影響企業(yè)營(yíng)業(yè)杠桿利益和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的因素，除了固定成本以外，還有其他許多因素，主要有： 1、

23、產(chǎn)品供求的變動(dòng) 產(chǎn)品供求關(guān)系的變動(dòng)，對(duì)產(chǎn)品的售價(jià)和變動(dòng)成本都可能發(fā)生變動(dòng)，從而對(duì)營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)產(chǎn)生影響。,例：XYZ公司的產(chǎn)品銷(xiāo)量40000件，單位產(chǎn)品售價(jià)1000元，銷(xiāo)售總額4000萬(wàn)元，固定成本總額為800萬(wàn)元，單位產(chǎn)品變動(dòng)成本為600元，變動(dòng)成本率為60，變動(dòng)成本總額為2 400萬(wàn)元。其營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)測(cè)算如下： 40000（1000-600） DOLQ= =2(倍) 40000（1000-600）8000000 40000000-24000000 DOLs= =2（倍） 40000000-2400000-8000000,2、產(chǎn)品售價(jià)的變動(dòng) 在其他因素不變的條件下，產(chǎn)品售價(jià)的變動(dòng)將會(huì)影響營(yíng)業(yè)杠

24、桿系數(shù)。假如在上例中，產(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)由1 000元升為1 100元，其他條件不變，營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋?40000（1100-600） DOLq= = 1.67(倍) 40000（1100-600）-8000000,3、單位產(chǎn)品變動(dòng)成本的變動(dòng) 在其他因素不變的條件下，單位產(chǎn)品變動(dòng)成本額或變動(dòng)成本率的變動(dòng)亦會(huì)影響營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)。假如在上例中，變動(dòng)成本率由60升至65，其他條件不變，則營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋?40000000-26000000 DOLs = = 2.33（倍） 40000000-26000000-8000000,4、固定成本總額的變動(dòng) 在一定的產(chǎn)銷(xiāo)規(guī)模內(nèi)，固定成本總額相對(duì)保持不變。如果產(chǎn)

25、銷(xiāo)規(guī)模超出了一定的限度，固定成本總額也會(huì)發(fā)生一定的變動(dòng)。 假如在上例中，產(chǎn)品銷(xiāo)售總額由4000萬(wàn)元增至5000萬(wàn)元，同時(shí)固定成本總額由800萬(wàn)元增至950萬(wàn)元，變動(dòng)成本率仍為60。這時(shí)，XYZ公司的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋?5000-3000 DOLs = = 1.91（倍） 5000-3000-950,在上列因素發(fā)生變動(dòng)的情況下，營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)一般也會(huì)發(fā)生變動(dòng)，從而產(chǎn)生不同程度的營(yíng)業(yè)杠桿利益和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。由于營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)影響著企業(yè)的息稅前利潤(rùn)，從而也就制約著企業(yè)的籌資能力和資本結(jié)構(gòu)。因此，營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)是資本結(jié)構(gòu)決策的一個(gè)重要因素。,（四）討論的問(wèn)題 1、在固定成本不變的情況下，DOL、銷(xiāo)售額、利潤(rùn)、

26、風(fēng)險(xiǎn)等指標(biāo)之間有何關(guān)系？ 2、在銷(xiāo)售額處于盈虧平衡點(diǎn)前的階段、處于盈虧平衡點(diǎn)后的階段以及當(dāng)銷(xiāo)售額達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是如何變化的？,二、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),A B C 普通股 2000000 1500000 1000000 發(fā)行股數(shù) 20000 15000 10000 債券（利率8%） 0 500000 1000000 資本總額 2000000 2000000 2000000 息稅前利潤(rùn) 200000 200000 200000 債務(wù)利息 0 40000 80000 稅前利潤(rùn) 200000 160000 120000 所得稅（33%） 66000 52800 39600 稅后利潤(rùn) 1

27、34000 107200 80400 每股收益 6.7 7.15 8.04 息稅前利潤(rùn)增加 200000 200000 200000 債務(wù)利息 0 40000 80000 稅前利潤(rùn) 200000 360000 320000 所得稅（33%） 132000 118800 105600 稅后利潤(rùn) 268000 241200 214400 每股收益 13.4 16.08 21.44 財(cái)務(wù)杠桿率 1 1.25 1.67,（一）財(cái)務(wù)杠桿的概念就是指由于債務(wù)資本、債務(wù)利息的存在，使每股收益的變動(dòng)幅度大于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)幅度的現(xiàn)象，我們稱(chēng)之為財(cái)務(wù)杠桿。 （二）財(cái)務(wù)杠桿率 1、基本公式 EPS/EPS DFL

28、=- EBIT/EBIT 2、實(shí)用公式 EBIT DFL=- EBIT-I,（三）財(cái)務(wù)杠桿利益與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 1、財(cái)務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資這個(gè)杠桿而給股東帶來(lái)的額外收益。 在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)從息稅前利潤(rùn)中支付的債務(wù)利息是相對(duì)固定的，當(dāng)息稅前利潤(rùn)增多時(shí)，每一元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息就會(huì)相應(yīng)降低，扣除所得稅后可分配給股東的利潤(rùn)就會(huì)增加，從而給股東帶來(lái)額外的收益。 2、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)我們國(guó)家的學(xué)者對(duì)此概念有各種的界定，但我們按國(guó)際上通用的稱(chēng)謂，是指?jìng)鶆?wù)籌資給企業(yè)帶來(lái)的不能還款甚至破產(chǎn)的可能性。尤其是財(cái)務(wù)杠桿給股東收益帶來(lái)的變動(dòng)性。,3、實(shí)例中需要說(shuō)明的幾個(gè)問(wèn)題 （1）債務(wù)資本給股東帶來(lái)杠

29、桿利益是有前提的 股東權(quán)益報(bào)酬率=息稅前利潤(rùn)+負(fù)債/股東權(quán)益（息稅前利潤(rùn)率-利率） （2）如果沒(méi)有債務(wù)資本的存在，企業(yè)就沒(méi)有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；股東也就沒(méi)有財(cái)務(wù)杠桿利益，同樣也就沒(méi)有杠桿風(fēng)險(xiǎn)。 （3）避稅問(wèn)題,（三）財(cái)務(wù)杠桿率的作用 （1）預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) （2）預(yù)測(cè)股東財(cái)富每股收益 (四)影響財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素 例 ABC公司全部長(zhǎng)期資本為7 500萬(wàn)元，債權(quán)資本比例為0.4，債務(wù)年利率8，公司所得稅率33。在息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元時(shí)，稅后利潤(rùn)為294.8萬(wàn)元。其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)測(cè)算如下： 800 DFL= = 1.43（倍） 800-75000.48%,上例中財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)143表示：當(dāng)息稅前利潤(rùn)增

30、長(zhǎng)1倍時(shí)，普通股每股稅后利潤(rùn)將增長(zhǎng)143倍；反之，當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降1倍時(shí)，普通股每股利潤(rùn)將下降1.43倍。前一種情形表現(xiàn)為財(cái)務(wù)杠桿利益，后一種情形則表現(xiàn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越高；財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越低。 影響企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，或者說(shuō)影響企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素，除了債權(quán)資本固定利息以外，還有其他許多因素，主要有：,1資本規(guī)模的變動(dòng) 在其他因素不變的情況下，如果資本規(guī)模發(fā)生了變動(dòng)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)也將隨之變動(dòng)。例如在上例中，假如資本規(guī)模為8 000萬(wàn)元，其他素保持不變，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋?800 DFL= = 1

31、.47（倍） 800-80000.48% 2資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng) 一般而言，在其他因素不變的條件下，資本結(jié)構(gòu)發(fā)生動(dòng)，或者說(shuō)債權(quán)資本比例發(fā)生變動(dòng)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)也會(huì)隨之變動(dòng)。例如在上例，假如債權(quán)資本比例變?yōu)?.5，其他因素保持不變，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋?800 DFL= = 1.6(倍) 800-75000.58%,3債務(wù)利率的變動(dòng) 在債務(wù)利率發(fā)生變動(dòng)的情況下，即使其他因素不變，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)也會(huì)發(fā)生變動(dòng)。假如在上例中其他因素不變，只有債務(wù)利率發(fā)生了變動(dòng)，由8降至7，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變動(dòng)為： 800 DFL= = 1.36（倍） 800-75000.47% 4.息稅前利潤(rùn)的變動(dòng) 息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)通常也會(huì)影響

32、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。假如上例的息稅前利潤(rùn)由800萬(wàn)元增至1 000萬(wàn)元，在其他因素不變的情況下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)則變?yōu)椋?1000 DFL= = 1.32（倍） 1000-75000.48%,在上列因素發(fā)生變動(dòng)的情況下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)一般也會(huì)發(fā)生變動(dòng)，從而產(chǎn)生不同程度的財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是資本結(jié)構(gòu)決策的一個(gè)重要因素。,例題： 某公司年銷(xiāo)售額為100萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為70%，全部固定成本和費(fèi)用總金額為20 萬(wàn)元，總資產(chǎn)為50萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率為40%，負(fù)債的平均成本率為8%；假定所得稅率為40%。該公司現(xiàn)在準(zhǔn)備改變經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，需要追加投資40萬(wàn)元，每年固定成本增加5萬(wàn)元，銷(xiāo)售額增加20%，變動(dòng)成本率將下降到60%，該公司以提高權(quán)益凈利率同時(shí)降低DTL作為改進(jìn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃的標(biāo)準(zhǔn)。 要求：