1、,衍生工具在投融資決策中的運用,高慧,許多對股票衍生品持否定態(tài)度的人沒有意識到：衍生品市場變得如此之大，不是因為華而不實的促銷活動，而是因為它們?yōu)橛脩籼峁┝私?jīng)濟價值。 -阿蘭.格林斯潘 1988年5月19日,國會證詞,金融衍生工具 是指這樣一種金融工具和證券，這一工具（證券）的未來回報依賴于一個潛在的證券、商品、利率或指數(shù)的價值，而這些潛在的證券、商品、利率和指數(shù)就稱為標的（基礎(chǔ)）證券或標的資產(chǎn)。 -遠期合約 -期貨 -期權(quán) -掉期 交易所買賣的衍生工具：指數(shù)期貨和期權(quán)、認股權(quán)證、股票期貨和期權(quán)、票據(jù)期貨和期權(quán)、債券期貨和期權(quán)。 （標準化、規(guī)范化、流動性高） 場外交易的衍生工具：遠期合約、互換

2、（掉期）、利率期權(quán)、貨幣期權(quán)、特種期權(quán)。,1.概述,分類,定義,職能,-風險管理（對沖風險） （1）用確定性來替代風險 （2）僅替換掉與己不利的風險，留下與己有利的風險。 例現(xiàn)有一個美國公司，在3個月內(nèi)要支付一筆歐元。,3個月美圓/歐元的即期匯率,實際美圓/歐元匯率,購買歐元的遠期,3個月美圓/歐元的即期匯率,實際美圓/歐元匯率,購買貨幣期權(quán),2.遠期外匯交易 2.1遠期外匯交易的界定 2.2遠期匯率和即期匯率的關(guān)系 直接標價法下：遠期匯率=即期匯率+升水 遠期匯率=即期匯率-貼水 間接標價法下：遠期匯率=即期匯率-升水 遠期匯率=即期匯率+貼水 即期匯率 遠期匯水 遠期匯率 小/大 + 小/

3、大 =小/大 即期匯率 遠期匯水 遠期匯率 小/大 - 大/小 =小/大,2.3交叉匯率的計算 2.3.1 直接標價法 USD/JPY 121.22/121.88 USD/CHF 1.6610/1.6631 CHF/JPY 72.880/73.3775 CHF/JPY 72.880/73.3775,2.3.2 間接標價 EUR/USD 0.9100/0.9110 GBP/USD 1.4660/1.4670 EUR/GBP 0.6203/0.6214 2.3.3 如果一個是直接標價法,一個是間接標價法 USD/JPY 115.40/115.50 GBP/USD 1.5770./1.5780 GB

4、P/JPY 181.99/182.26 2.4套匯 2.4.1 兩角套匯 例某日同一時刻,外匯市場的行情如下: 紐約匯市: 1英鎊=1.6780/90美元 倫敦匯市:1英鎊=1.6720/30 美元 用100萬英鎊套匯: 100*1.6780/1.6730-100=2988.6英鎊,2.2.4.2 三角套匯 例某日同一時刻,外匯市場的行情如下: 倫敦匯市: 1=$1.6980/95 巴黎匯市: 1=FFr1.4731/62 紐約匯市:$1=FFr0.7854/94 倫敦市場的匯率： 1=$1.69875 紐約市場的匯率： $1=FFr0.7874 巴黎匯市: FFr1= 0.6781 1.69

5、875*0.7874*0.6781=0.9071 100萬英鎊套匯 100*1.4731/0.7894/1.6995-100=98029英鎊,2.3 遠期外匯交易的應(yīng)用 2.3.1 套期保值 2.3.1.1 避免交易風險 例英國公司從美國公司進口某商品 即期匯率 GBP1=USD（1.5880-1.5890) 30天的遠期匯率 GBP1=USD（1.5820-1.5840) 9月12日簽定貿(mào)易合同，10月12日支付貨款200萬美元。 即期支付：需要的英鎊數(shù)=200/1.5890=125.87(萬) 如果選擇遠期買入美元:需要的英鎊數(shù)=200/1.5840=126.26(萬) (1)英鎊貶值:1

6、0月12日的即期匯率 GBP1=USD（1.5700-1.5710) 需要的英鎊數(shù)=200/1.5710=127.31(萬) (2)英鎊升值:10月12日的即期匯率 GBP1=USD（1.5900-1.5910) 需要的英鎊數(shù)=200/1.5910=125.71(萬) 2.3.1.2 銀行為了平衡其遠期持有額而進行遠期外匯交易 解決銀行與客戶進行外匯交易后,產(chǎn)生的”外匯持有額”不平衡.,2.3.1.3 避免賬面風險 例加拿大的約克公司在紐約擁有房地產(chǎn)，在會計賬面上，它們用美元計價。 約克公司賣出三個月的遠期美元 （1）合同到期時，若加元升值，約克公司可以從遠期外匯交易中獲得收益 （2）合同到期

7、時，若加元貶值，約克公司在紐約的房產(chǎn)升值 2.3.2 投機 例1假設(shè)東京外匯市場上6個月的遠期匯率USD1=JPY104，某投機者預(yù)計半年后即期匯率將是USD1=JPY124，若該預(yù)測準確的話，在不考慮其他費用的前提下，該投機者買進6個月的遠期美元，可獲得多少利潤？ 100（124-104）=0.2億日圓,例2法蘭克福匯市，三個月期匯$1.2809/ ,一個投機商預(yù)測歐元對美元匯率會下跌，三個月后，歐元跌至$1.2710/ 。 【投機策略】賣出10萬歐元的三個月的期匯，三個月后買入歐元交割。 100000*（1.2809-1.2710）=990美元 兩個月后，歐元的即期匯率就跌至預(yù)期的低點，遠

8、期利率也下跌了，如果一個月的遠期匯款為$1.2710/ ， 【策略】買入一個月遠期10萬歐元，兩份合約到期相抵。,例3 中國工商銀行的人民幣遠期外匯協(xié)議 中國工商銀行人民幣遠期外匯牌價 單位：人民幣/100外幣 日期:2007-04-16,假設(shè)有投資者A于2007年4月16日按772.66的價格與工行約定買入1個月期100萬美元遠期，投資者B則按照768.81的價格約定賣出1個月期100萬美元遠期。 2007年5月18日工行的實際美元現(xiàn)匯766.5/769.58 投資者A:(769.58-772.66)*10000=-30800元 投資者B:(768.81-766.5)*10000=23100

9、元 2.3.3 套利 套利：“利息套匯”，指交易者利用不同國家之間存在的利率差異，將資金從利率較低的國家轉(zhuǎn)移到利率較高的國家投資。,借入低利率的貨幣,在現(xiàn)匯市場上，將貨幣轉(zhuǎn)變?yōu)槔瘦^高的另一種貨幣并進行投資,訂立一份遠期外匯，在到期日按商定的匯率賣出高利率貨幣的本利和以償還借款,例如：假定美國的年利率5%，英國的年利率是10%，某日即期外匯市場GBP1=USD2.000，現(xiàn)在一個美國投資者持有100萬美圓的閑置資金， 兩種投資方案：方案1 100*5%=5萬美圓 方案2 （100/2）*10%=5萬英鎊，本利和共55萬英鎊 100*（1+5%）=（100/2）*（1+10%）*S S=1.90

10、91,3.期貨 3.1 遠期與期貨 遠期合約：是指合約雙方同意在將來某一特定時間以某一特定價格購買或出售某項資產(chǎn)的契約。通常用于場外交易市場，往往交易的一方是金融機構(gòu)，另一方是位客戶或是另一家金融機構(gòu)。 期貨合約：是指交易雙方達成在一定時間以一定價格購買或出售某項資產(chǎn)的契約。 期貨合約與遠期和約的不同之處有兩點： 交易從始至終都以逐日盯市的方法進行結(jié)算 絕大多數(shù)的期貨合約都在到期之前就平倉。,Tuesday March 25 2003,多頭方,空頭方,貨幣,商品,3.2交易機制,貨幣,多頭方,空頭方,清算所,貨幣,商品,商品,客戶,X經(jīng)紀行（買或賣）,Y經(jīng)紀行（買）,清算所,Z經(jīng)紀行（賣）,軋

11、平頭寸,結(jié)算保證金：現(xiàn)金、政府發(fā)行的證券、結(jié)算公司的股票、承兌銀行開立的信用證,要求客戶的保證金,3.2.1 盯市制,清算所的現(xiàn)金,結(jié)論:每日結(jié)算的Ft-F0，到期后的期貨的總盈虧=FT- F0=PT- F0 3.2.2交割 自然交割： 是套利業(yè)務(wù)的一個重要因素。 舉例：在到期時，期貨價格遠高于現(xiàn)貨價格，交易者可通過下列的方式獲無風險利潤： 在現(xiàn)貨市場買入產(chǎn)品，儲存起來，再賣掉一份期貨合約，到期時進行自然交割。 如果期貨價格太低 交易者軋平商品空頭，購買一份期貨合約并在到期時交割，之后再將商品賣出以獲得利潤。,3.3市場策略 3.3.1 投機者 例題：芝加哥交易所（CBT）中每份短期國庫券期貨

12、合約要求交割面值100000美圓的短期國庫券。標的債券的市場價格是面額的111-02(111.0625%)，現(xiàn)在短期國庫券期貨合約每上升一個點（比如升到112-02） 每張合約多頭方的盈利=100000*（ 112.0625%-111.0625%）=1000美元 每張合約空頭方的損失=-1000美元 購買國庫券期貨的原因： 交易費用低 期貨交易的杠桿效應(yīng)（保證金=10000美元） 收益率=1000/10000=10%。債券價格上升=1/111.0625=0.9%,3.3.2套期保值者 例2003年6月份交割的面值100美元國庫券期貨的價格為111美圓，6月份國庫券可能的價格為110美圓、111

13、美圓與112美圓。如果投資者現(xiàn)在持有200張國庫券，每張票面價值為1000美圓 套期保值的策略：出售兩份面值為100000美圓的期貨合約,3.4 用股票指數(shù)期貨套期保值 -套期保值比率 在確定套期保值比率時，三個必要的信息是： （1）所選期貨合約的價值 （2）需要被套期保值的投資組合的美圓價值 （3）投資組合的貝塔值 例 假設(shè)一個7500萬美圓股票組合的經(jīng)理在2005年8月（貝塔值0.9，股息收益率=1.0%)考慮用十二月S&P500期貨進行套期保值的可能性。前一天S&P500指數(shù)收盤價是1484.43，而2005年12月S&P500期貨合約以1517.20收盤. 期貨合約的價值=250*15

14、17.20=379300美圓 HR=(證券組合的美圓價值)/(標準普爾期貨合約的美圓價值)*貝塔 HR=(75000000/379300)*0.9=178合約 (1) 市場下跌 -假設(shè)S&P500指數(shù)下跌了5%，組合下跌了5%*0.9=4.5% （S&P指數(shù)從1484.43跌到1410.20 投資組合虧損了3375000美圓 -在期貨市場中，期貨合約到期時，會獲利（1517.20-1410.20)*250*178=4761500美圓,-投資組合的股息=1%*1/3*75000000=250000 總盈利=-3375000+4761500+250000=1636500美圓 (3) 市場上漲 假設(shè)

15、市場上漲了5%，假設(shè)指數(shù)從1484.43漲到1558.70 -投資組合上漲4.5%，即3375000美圓 -股息250000 -期貨頭寸 (1517.20-1558.70)*250*178=-1846750美圓 組合頭寸=3375000+250000-1846750=1778250(美圓) (4) 市場不變 -(1517.20-1484.50)*250*178=1455150美圓 -股息=250000美圓 盈利=1455150+250000=1705150美圓,4. 期權(quán) 4.1概述 4.1.1特點 交易的性質(zhì)（看漲和看跌期權(quán)） 標的資產(chǎn) 到期日：十月的第三個周五 標的資產(chǎn)價值 期權(quán)費 執(zhí)行價

16、格 4.1.2看漲期權(quán)： 看漲期權(quán)買方的凈收益= 利潤=凈收益-期權(quán)費 看漲期權(quán)賣方的收益=,微軟十月80看漲期權(quán),股票期權(quán)電子指示代碼 波音三月50看漲期權(quán)（BACJ),股票電子指示代碼,4.1.2期權(quán)費 看漲股票期權(quán)的內(nèi)在價值=股票價格-執(zhí)行價格 看跌股票期權(quán)的內(nèi)在價值=執(zhí)行價格-股票價格 時間價值=期權(quán)費-內(nèi)在價值,期權(quán)價格,期權(quán)的內(nèi)在價值,標的債券價格,A,期權(quán)理論價格,期權(quán)時間價值,4.1.3看跌期權(quán)：在指定日期或之前以指定的價格（履約或執(zhí)行價格）出售指定數(shù)量資產(chǎn)的權(quán)利 看跌期權(quán)買方的凈收益= 利潤=凈收益-期權(quán)費 看漲期權(quán)賣方的收益= 利潤=凈收益+期權(quán)費 4.1.4美式期權(quán)與歐式

17、期權(quán) 美式期權(quán)：允許其持有者在期權(quán)到期日或之前的任何一天實使買入或賣出標的物的權(quán)利。 歐式期權(quán)：只允許到期日的當天執(zhí)行。 4.1.5期權(quán)的交易機制,X -ST ，若X ST,0，若X ST,ST：股票到期日的股票價格 X：為期權(quán)的執(zhí)行價格,-(X ST) ，若X ST,0，若X ST,期權(quán)的買方,期權(quán)的賣方,期權(quán)的清算公司,期權(quán)的賣方交納保證金來確保其履行合約。而買方不需要交納保證金。 4.1.6其他期權(quán) 指數(shù)期權(quán)：以股票市場指數(shù)作為標的物的看漲期權(quán)或看跌期權(quán)，例如標準普爾500指數(shù)、紐約證券交易所指數(shù)等 特點：指數(shù)期權(quán)不需要賣方在期日交割“指數(shù)”，也不需要買方購買指數(shù)，采用現(xiàn)金結(jié)算的方法。

18、期貨期權(quán)：以執(zhí)行價格買入或賣出特定期貨合約的權(quán)利。 外匯期權(quán)：其持有者以確定數(shù)額的本國貨幣買入或賣出一定數(shù)額的外幣的權(quán)利。 利率期權(quán),4.2 期權(quán)的收益與損失,4.2.1損益圖表 4.2.1.1 購買了看漲期權(quán) 例如果某投資者以7美圓買入微軟十月80的看漲期權(quán)的損益表,期權(quán)到期日的股票價格,盈利或虧損,最大的贏余是無窮大,0,20,40,80,盈虧平衡點=87,期權(quán)到期日的股票價格,最大的贏余是無窮大,0,20,40,80,盈虧平衡點=87,盈利或虧損,出售看漲期權(quán)（空頭看漲期權(quán)）,購買看漲期權(quán)（多頭看漲期權(quán)）,買入看跌期權(quán)(期權(quán)費為5 7/8美圓),期權(quán)到期日的股票價格,0,20,40,80

19、,盈虧平衡點=74 1/8,盈利或虧損,出售看跌期權(quán)(期權(quán)費為5 7/8美圓),期權(quán)到期日的股票價格,0,20,40,80,盈虧平衡點=74 1/8,盈利或虧損,4.3基本的期權(quán)策略 4.3.1利用期權(quán)套期保值 (1) 有擔保的看跌期權(quán) 某投資者以每股79 7/16美圓購入微軟股票,期權(quán)到期日的股票價格,0,20,40,80,盈利或虧損,79 7/16,79 7/16,該投資者以1 13/16 美圓買入一個微軟八月75看跌期權(quán),0,20,40,75,盈虧平衡點=73 3/16,盈利或虧損,73 3/16,1 13/16,期權(quán)到期日的股票價格,最大的贏余是無窮大,0,20,40,75,盈虧平衡點

20、=81 1/4,盈利或虧損,6 1/4,期權(quán)到期日的股票價格,4.3.2用看漲期權(quán)套期保值空頭頭寸,購買100股A公司股票,投資商1,投資商2,打算賣空100股股票,代為管理股票,投資商2將股票賣給投資商3,投資商4,投資商4將100股A股票賣給投資商2,購買100股A公司股票沖削空頭,投資商3,0,20,40,90,盈虧平衡點=76 1/16,盈利或虧損,76 1/16,期權(quán)到期日的股票價格,現(xiàn)在該投資者以3 3/8美圓的價格購買了十月90的看漲期權(quán),13 15/16,期權(quán)到期日的股票價格,0,20,40,80,盈利或虧損,79 7/16,79 7/16,空頭股票+多頭看漲期權(quán)=多頭看跌期權(quán)

21、,4.3.3出售有抵補的看漲期權(quán)以防市場走低 有抵補的看漲期權(quán)： 多頭股票+空頭看漲期權(quán),4.3.4用期權(quán)獲得收入 4.3.4.1出售看漲期權(quán)獲得收入 (1)出售有抵補的看漲期權(quán) 例假設(shè)2000年7月11日，你是微軟公司的股東，你在18月以前以46美圓的價格買入300股股票，現(xiàn)在的股價為79 7/16美元,由于公司反托拉斯法的訴訟結(jié)果不明確，在以后的日子中，微軟公司的股票如何運行不明朗。你的經(jīng)紀人指出應(yīng)以3 3/8美圓的價格出售十月90看漲期權(quán)。 當股價小于90美元的時候 你所獲得的期權(quán)費=3*100*3 3/8=1012.5美元 當股價大于90美元的時候 股票收益=(90-79 7/16)*

22、300=3168.75美元 期權(quán)收入=1012.5美元 總收入=3168.75+1012.5=4181.25美元 三個月的收益率=4181.25/(79 7/16*300)=17.5%,(2)出售無擔保的看漲期權(quán) 七月95微軟看漲期權(quán)的期權(quán)費為1/8美元，期權(quán)到期時間還有10天，經(jīng)紀人認為微軟股票在10天內(nèi)漲到95美元是不可能的，所以公司決定出售100份看漲期權(quán) 期權(quán)費收入=10000*0.125=1250美元 當公司股價奇跡般地上漲了，公司就會遭受損失。 4.3.4.2出售看跌期權(quán)獲得收入 無擔保的看跌期權(quán) 有抵補的看跌期權(quán) 空頭股票+空頭看跌期權(quán)空頭看漲期權(quán) 4.3.4.3過度出售看跌期權(quán) 過度出售看跌期權(quán)是指持有股票并且同時出售這種股票的看跌期權(quán)。 假設(shè)某投資商以79 7/16美元的價格購入了微軟的股票，同時以4美圓的價格出售80微軟看跌期權(quán)。,過度出售看跌期權(quán)的計算表,期權(quán)到期日的股票價格,0,80,盈虧平衡點=7