請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分全球視野本土智慧一年收益率比較67891011121314151607-0807-0907-1007-1107-1208-0108-0208-0308-0408-0508-0608-07深圳機(jī)場(chǎng)上證綜合指數(shù)資料來源：Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所航空運(yùn)輸行業(yè)分析師：黃金香CFA5年的航空業(yè)相關(guān)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，中國人民大學(xué)商學(xué)院管理學(xué)碩士。電話：0755-8213333913683648199E-mail:本報(bào)告的獨(dú)到之處深入分析了港深機(jī)場(chǎng)合作對(duì)深圳機(jī)場(chǎng)的戰(zhàn)略意義、珠三角機(jī)場(chǎng)業(yè)的發(fā)展?jié)摿σ约拔宕髾C(jī)場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)合作態(tài)勢(shì)和發(fā)展前景；深入分析了深圳機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建資本開支對(duì)公司價(jià)值以及擴(kuò)建后業(yè)績(jī)的影響，并且單獨(dú)評(píng)估了公司對(duì)成都機(jī)場(chǎng)的投資價(jià)值。公司研究Page1獨(dú)立性聲明：作者保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來自合規(guī)渠道，分析邏輯基于本人的職業(yè)理解，通過合理判斷并得出結(jié)論，力求客觀、公正，其結(jié)論不受其它任何第三方的授意、影響，特此聲明。公司深度研究報(bào)告航空運(yùn)輸行業(yè)機(jī)場(chǎng)深圳機(jī)場(chǎng)（000089）謹(jǐn)慎推薦合理價(jià)值：8.399.01元當(dāng)前價(jià)格：6.82元（維持評(píng)級(jí)）投資價(jià)值分析港深合作及擴(kuò)建的低資本開支提升價(jià)值z(mì)港深機(jī)場(chǎng)合作將提升公司的成長空間珠三角航空客貨運(yùn)市場(chǎng)仍有巨大的發(fā)展空間，并且在港深共建國際大都會(huì)的背景下，港深機(jī)場(chǎng)融合將是大勢(shì)所趨，而公司將是這種融合的最大受益者。目前兩地政府在籌備建設(shè)港深機(jī)場(chǎng)的接駁鐵路，建成后港深機(jī)場(chǎng)將有望聯(lián)手打造國際超級(jí)空港，并且雙方存在較大的資本合作的可能性。z公司未來幾年業(yè)績(jī)?cè)鲩L具有較大的確定性航空業(yè)務(wù)增長在未來三年將由于跑道資源等限制而放緩，受宏觀經(jīng)濟(jì)放緩的影響相對(duì)較??；非航空收入發(fā)展迅速，尤其是廣告業(yè)務(wù)，室內(nèi)外的廣告合同基本鎖定了未來幾年高達(dá)8.7億的收入和超過6億的凈利潤，整體上公司未來幾年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L具有較大的確定性。z機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建較低的資本開支水平將很大地提升公司價(jià)值國內(nèi)機(jī)場(chǎng)的業(yè)績(jī)波動(dòng)主要受其擴(kuò)建周期影響，擴(kuò)建的資本開支水平對(duì)價(jià)值有很大影響，在深圳機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建過程中公司僅承建航站樓，相對(duì)于國內(nèi)其他機(jī)場(chǎng)跑道及航站樓均由上市公司投資，公司所承擔(dān)的資本開支要小很多，在考慮集團(tuán)收入分成后將給公司帶來額外約34.3億元價(jià)值，相當(dāng)于每股2.03元，而且擴(kuò)建后對(duì)短期業(yè)績(jī)的負(fù)面影響也小很多，這在目前的估值中并沒有得到充分的體現(xiàn)。z風(fēng)險(xiǎn)提示經(jīng)濟(jì)的大幅放緩可能導(dǎo)致增長低于預(yù)期；機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建進(jìn)度可能緩于預(yù)期。z合理價(jià)值在8.399.01元/股之間，給予“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)公司合理價(jià)值為8.399.01元/股，目前價(jià)格存在低估，考慮到公司航空業(yè)務(wù)增長趨緩并且港深合作尚有一定的不確定性，我們暫時(shí)給予“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。盈利預(yù)測(cè)及市場(chǎng)重要數(shù)據(jù)20072008E2009E2010E主營收入(百萬元)1,2421,5761,7341,993(+/-%)9%27%10%15%凈利潤(百萬元)475388675792(+/-%)16%-18%74%17%每股收益（元）0.330.230.400.47市盈率（P/E）20.729.717.114.6市凈率（P/B）2.0EV/EBITDA17.712.511.310.1息率2%2%2%3%0凈資產(chǎn)值(百萬元)4923PEG1.60總市值(百萬元)11,527總股本(百萬股)1,690企業(yè)價(jià)值(百萬元)12,179流通股(百萬股)653資產(chǎn)負(fù)債率（%）7%換手率（3個(gè)月）(%)56.47凈資產(chǎn)收益率（%）8.6%52周價(jià)格波動(dòng)（元）5.88-15.73年復(fù)合增長率（07-10）（%）19%上海綜合指數(shù)2605資料來源：公司資料國信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測(cè)2008年08月11日請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分全球視野本土智慧Page2投資摘要估值與評(píng)級(jí)我們認(rèn)為，機(jī)場(chǎng)股票具有良好的防御性及穩(wěn)健成長性，雖然深圳機(jī)場(chǎng)未來幾年的航空業(yè)務(wù)增長率受到容量限制，但非航空收入的增長將帶動(dòng)毛利率的持續(xù)提升，預(yù)計(jì)08-10年的每股盈利分別為0.23、0.40和0.47元，目前股價(jià)（6.82元）對(duì)應(yīng)的動(dòng)態(tài)市盈率分別是29倍（剔除騙貸損失為18.5倍）、17.1倍和14.5倍，而且深圳機(jī)場(chǎng)擁有遠(yuǎn)低于同行的機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建資本開支水平，目前6.82元/股存在較大低估，而根據(jù)我們絕對(duì)估值和相對(duì)估值的結(jié)果，8.399.01元/股價(jià)格可以較為公正地反映公司實(shí)際價(jià)值，考慮到股價(jià)表現(xiàn)催化劑的不確定性，我們暫時(shí)給予謹(jǐn)慎推薦的評(píng)級(jí)。關(guān)鍵假設(shè)（1）業(yè)務(wù)量假設(shè)：2008-2010年飛機(jī)起降架次增長率分別為4%、5%，5%，旅客吞吐增長率為5%、7%和8%，貨郵吞吐量增速為4%，8%，12%；在第二跑道建成后業(yè)務(wù)將迎來高速增長；（2）公司航站樓擴(kuò)建資本開支為40億，并且在2011年6月投入使用；（3）騙貸損失未來不轉(zhuǎn)回，成都機(jī)場(chǎng)的股權(quán)沒有轉(zhuǎn)讓。與大眾認(rèn)識(shí)的不同之處市場(chǎng)認(rèn)為深圳機(jī)場(chǎng)的國內(nèi)航線不如白云機(jī)場(chǎng)，國際航線不如香港機(jī)場(chǎng)，不具有很好的發(fā)展前景；我們認(rèn)為通過與香港機(jī)場(chǎng)的深入合作，公司在珠三角的競(jìng)爭(zhēng)力將得到加強(qiáng)，并且港深機(jī)場(chǎng)有望聯(lián)手打造國際超級(jí)樞紐，而且我們認(rèn)為目前在宏觀、微觀環(huán)境上都已經(jīng)具備了開展資本合作的條件。市場(chǎng)預(yù)期公司機(jī)場(chǎng)容量飽和而面臨巨大的擴(kuò)建資本支出，從而對(duì)業(yè)績(jī)帶來較大的負(fù)面影響，我們認(rèn)為市場(chǎng)并沒有充分認(rèn)識(shí)到深圳機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建資本開支的高效性，在收入分成影響不大的情況下，上市公司承擔(dān)的擴(kuò)建資本開支僅為首都機(jī)場(chǎng)的1/6，上海機(jī)場(chǎng)的40%，這將很大地提升公司的價(jià)值，而且機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響將遠(yuǎn)低于2004年白云機(jī)場(chǎng)轉(zhuǎn)場(chǎng)以及首都機(jī)場(chǎng)的擴(kuò)建，比上海機(jī)場(chǎng)的影響也要小不少。市場(chǎng)預(yù)期擴(kuò)建資本開支需要進(jìn)行股權(quán)融資，而我們認(rèn)為公司具有很低的資產(chǎn)負(fù)債率以及充沛的現(xiàn)金流，擴(kuò)建的資金來源完全可以以自有資金和債務(wù)融資解決。另外，深圳機(jī)場(chǎng)的室內(nèi)廣告中標(biāo)商的母公司天駿集團(tuán)在08年2月獲得了高盛、紅杉中國等風(fēng)險(xiǎn)投資商高達(dá)8300萬美元的風(fēng)險(xiǎn)投資，我們認(rèn)為市場(chǎng)擔(dān)心的廣告合同違約風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性很低。股價(jià)表現(xiàn)的催化劑我們認(rèn)為如果在港深機(jī)場(chǎng)資本合作上或者港深機(jī)場(chǎng)接駁鐵路立項(xiàng)上取得進(jìn)展，將成為股價(jià)上漲的催化劑。關(guān)鍵假設(shè)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)1、如果中國宏觀經(jīng)濟(jì)增長大幅趨緩，可能導(dǎo)致其客貨運(yùn)業(yè)務(wù)的增長不能達(dá)到預(yù)期，但由于預(yù)期增長水平受容量限制本身已經(jīng)很低，風(fēng)險(xiǎn)并不大；2、通貨膨脹背景下，機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建資本開支可能超預(yù)算；3、機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建進(jìn)度可能低于預(yù)期，將可能導(dǎo)致航空業(yè)務(wù)低增長的時(shí)間延長。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分全球視野本土智慧Page3內(nèi)容目錄投資摘要.2內(nèi)容目錄.3圖表目錄.4估值與投資評(píng)級(jí).5絕對(duì)估值法：8.399.16元/股.5相對(duì)估值法：8.309.01元/股.6給予“謹(jǐn)慎推薦”的投資評(píng)級(jí).7珠三角市場(chǎng)容量仍有很大提升空間.7GDP增長將驅(qū)動(dòng)航空旅客量持續(xù)增長.7產(chǎn)業(yè)升級(jí)和地理位置優(yōu)勢(shì)將帶動(dòng)航空貨量的高增長.8港深合作將提升公司的長期競(jìng)爭(zhēng)力.9珠三角機(jī)場(chǎng)的地理位置、設(shè)計(jì)容量與擴(kuò)建計(jì)劃.9港深機(jī)場(chǎng)合作將加強(qiáng)深圳機(jī)場(chǎng)客運(yùn)樞紐地位.10低成本與效率提升將加強(qiáng)公司貨運(yùn)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力.12港深機(jī)場(chǎng)合作的前景分析.14公司未來三年航空業(yè)務(wù)趨緩，非航業(yè)務(wù)增長迅速.14航空客運(yùn)未來幾年的增長遭遇瓶頸.14航空貨運(yùn)有望恢復(fù)較快增長.16非航空業(yè)務(wù)是未來幾年的增長亮點(diǎn).17成本情況分析.18機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建較低的資本開支將給公司帶來額外價(jià)值.19擴(kuò)建概況.19擴(kuò)建后集團(tuán)收入分成對(duì)業(yè)績(jī)的影響不大.19機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建資本開支情況比較及價(jià)值影響分析.19擴(kuò)建后對(duì)短期盈利的影響較小.20預(yù)計(jì)擴(kuò)建融資方式為自有資金加間接融資.21對(duì)成都機(jī)場(chǎng)的投資有較大升值潛力.21雙流機(jī)場(chǎng)-高增長的西南樞紐機(jī)場(chǎng).21雙流機(jī)場(chǎng)股份的投資估值分析.22財(cái)務(wù)分析.23財(cái)務(wù)狀況健康，擁有很強(qiáng)的間接融資能力.23運(yùn)營效率較高，盈利能力較強(qiáng).23盈利預(yù)測(cè)：0710年每股盈利復(fù)合增長率12%.24基本假設(shè).24風(fēng)險(xiǎn)提示.25附表：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)表.26附錄：公司概況.27免責(zé)條款.28請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分全球視野本土智慧Page4圖表目錄表1：三階段模型的主要假設(shè).5表2:絕對(duì)估值的基本假設(shè)條件.5表3:WACC估值結(jié)果對(duì)折現(xiàn)率和永續(xù)增長率的敏感性分析（元/股）.5表4:FCFE估值結(jié)果對(duì)折現(xiàn)率和永續(xù)增長率的敏感性分析（元/股）.5表5:國外機(jī)場(chǎng)上市公司與所在國資本市場(chǎng)指數(shù)的市盈率比較.6表6：07年深圳機(jī)場(chǎng)與重點(diǎn)公司財(cái)務(wù)指標(biāo)比較.6圖1：珠三角機(jī)場(chǎng)的旅客吞吐量增長率.7圖2：珠三角機(jī)場(chǎng)的貨郵吞吐量增長率.7圖3：日本人均GDP超4000美元后的旅客周轉(zhuǎn)量增長率.8圖4：韓國人均GDP超4000美元后的旅客周轉(zhuǎn)量增長率.8圖5：珠三角的機(jī)場(chǎng)位置圖.9表7：珠三角機(jī)場(chǎng)的設(shè)計(jì)容量與擴(kuò)建計(jì)劃.10圖6：珠三角機(jī)場(chǎng)旅客吞吐市場(chǎng)份額.10圖7：深圳、香港、白云機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量增長率.10表8：深圳、香港、廣州機(jī)場(chǎng)在航空旅客市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力比較.11圖8：深圳、香港、白云機(jī)場(chǎng)的航線構(gòu)成情況.11圖9：香港與內(nèi)地機(jī)場(chǎng)國際航點(diǎn)與航班密度對(duì)比.11圖10：內(nèi)地訪港人數(shù)及增長率.12圖11：內(nèi)地訪港人員構(gòu)成.12圖12：珠三角機(jī)場(chǎng)貨郵吞吐量市場(chǎng)份額.12圖13：香港、白云、深圳機(jī)場(chǎng)貨郵吞吐量年增長率.12表9：香港、白云和深圳機(jī)場(chǎng)的航空貨運(yùn)競(jìng)爭(zhēng)力比較.13圖14：深圳機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量及同比增長率.15圖15：深圳機(jī)場(chǎng)航空器起降架次及同比增長率.15圖16：深圳機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量和起降架次增長率比較.15圖17：深圳機(jī)場(chǎng)主要業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)增長率.16圖18：07年以來深圳、香港機(jī)場(chǎng)貨郵吞吐同比增長率比較.16圖19：2008年預(yù)計(jì)非航收入的構(gòu)成情況.17圖20：非航空收入預(yù)計(jì)增長率.17圖21：2007年深圳機(jī)場(chǎng)各項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率比較.18圖22：深圳機(jī)場(chǎng)2007年成本構(gòu)成情況.18圖23：深圳機(jī)場(chǎng)成本預(yù)計(jì)增長率.18表10：深圳機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建情況.19圖24：首都機(jī)場(chǎng)、上海機(jī)場(chǎng)和深圳機(jī)場(chǎng)的資本開支效率.20圖25：各機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建后上市公司資產(chǎn)增加情況.21圖26：擴(kuò)建上年度的單位旅客吞吐量對(duì)應(yīng)擴(kuò)建開支（元）.21圖27：成都雙流機(jī)場(chǎng)股份的股權(quán)結(jié)構(gòu).22圖28：成都雙流機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量歷史增長情況.22圖29：成都雙流機(jī)場(chǎng)貨郵吞吐量歷史增長情況.22圖30：成都雙流機(jī)場(chǎng)起降架次歷史增長情況.22表11：深圳機(jī)場(chǎng)歷年財(cái)務(wù)指標(biāo)及預(yù)測(cè).23表12：07年深圳機(jī)場(chǎng)與重點(diǎn)公司財(cái)務(wù)指標(biāo)比較.23圖31：國內(nèi)各機(jī)場(chǎng)的ROE水平比較.24表13：利潤預(yù)測(cè)表（百萬）.24請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分全球視野本土智慧Page5估值與投資評(píng)級(jí)絕對(duì)估值法：8.399.16元/股我們采用三階段模型（模型中不包括深圳機(jī)場(chǎng)對(duì)成都機(jī)場(chǎng)的股權(quán)投資收益），對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行DCF折現(xiàn)，公司在T3航站樓建成前，受容量限制航空業(yè)務(wù)低速增長，之后預(yù)計(jì)公司將獲一得超過行業(yè)平均增長率的增長速度，出于謹(jǐn)慎的目的，我們假設(shè)之后逐步下降。據(jù)此得到的深圳機(jī)場(chǎng)絕對(duì)估值合理區(qū)間在7.898.66元之間，再加上成都雙流機(jī)場(chǎng)的合理投資價(jià)值合每股0.5元（估值分析見報(bào)告正文），我們認(rèn)為其合理價(jià)值在8.399.16元之間。表1：三階段模型的主要假設(shè)會(huì)計(jì)年度截止日：12/3120072008200920102011201220132014201520162017銷售收入增長率8.6%26.9%10.0%15.0%15.2%15.2%14.1%11.8%9.7%7.1%5.3%銷貨成本/銷售收入42.1%36.9%36.6%35.0%38.7%37.2%36.1%35.7%35.7%36.4%37.6%管理費(fèi)用/銷售收入5.0%4.1%4.0%3.8%4.2%4.0%3.9%3.9%3.9%3.9%3.9%所得稅稅率12.6%18.0%20.0%22.0%24.0%25.0%25.0%25.0%25.0%25.0%25.0%股利分配比例39.7%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所表2:絕對(duì)估值的基本假設(shè)條件永續(xù)增長率2.0%實(shí)際所得稅率T18%無風(fēng)險(xiǎn)利率4.50%風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)6.50%行業(yè)平均Beta0.82Ke9.42%公司市值（E)1137533E/(D+E)99.59%債務(wù)總額(D)4349D/(D+E)0.41%Kd7.83%WACC9.83%資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所表3:WACC估值結(jié)果對(duì)折現(xiàn)率和永續(xù)增長率的敏感性分析（元/股）1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%8.82%8.859.299.7910.3811.069.32%8.178.548.979.4510.019.82%7.587.898.258.669.1210.32%7.057.327.637.978.3610.82%6.586.817.087.377.70資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所表4:FCFE估值結(jié)果對(duì)折現(xiàn)率和永續(xù)增長率的敏感性分析（元/股）1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%8.83%8.999.449.9510.5511.259.33%8.308.689.119.6110.189.83%7.698.028.388.809.2710.33%7.157.437.748.108.5010.83%6.676.927.187.487.82資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分全球視野本土智慧Page6相對(duì)估值法：8.309.01元/股如果剔除騙貸損失的影響，我們預(yù)測(cè)深圳機(jī)場(chǎng)08年每股盈利為0.37元，進(jìn)一步剔除成都機(jī)場(chǎng)投資收益后的每股盈利為0.355元。以0.37元計(jì)算，08動(dòng)態(tài)市盈率僅為18.4倍，09-10年的動(dòng)態(tài)市盈率為17.1倍和14.5倍。我們結(jié)合國際比較估值以及國內(nèi)相對(duì)估值兩種方法，試圖對(duì)公司的合理價(jià)值做出正確判斷（表5）。國際比較首先，國外機(jī)場(chǎng)上市公司有普遍高于其所在國資本市場(chǎng)主要指數(shù)的市盈率水平（表5），我們認(rèn)為主要原因是機(jī)場(chǎng)的盈利具有較大的穩(wěn)定性和確定性，并且具有很強(qiáng)的永續(xù)性，其風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)上市公司的平均水平，并且受經(jīng)濟(jì)放緩的影響也要顯著低于市場(chǎng)平均水平，因而以相對(duì)估值法估值時(shí)，能夠給予高出市場(chǎng)平均水平很多的PE倍數(shù)。表5:國外機(jī)場(chǎng)上市公司與所在國資本市場(chǎng)指數(shù)的市盈率比較公司名稱2008E2009E資本市場(chǎng)指數(shù)2008E2009E巴黎機(jī)場(chǎng)22.3819.70法國CAC40指數(shù)9.999.10法蘭克福機(jī)場(chǎng)21.0522.91德國DAX30指數(shù)11.259.76日本機(jī)場(chǎng)39.8431.31日本日經(jīng)225指數(shù)16.9515.69蘇黎世機(jī)場(chǎng)15.4814.64瑞士市場(chǎng)指數(shù)17.6411.33資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所從表6中可以看到，我國機(jī)場(chǎng)無論是07年靜態(tài)市盈率，還是08、09年的動(dòng)態(tài)PE均低于國際平均水平，而且中國航空業(yè)尚處于高速發(fā)展期，而國外的航空業(yè)早已過了快速增長階段，并且非航空業(yè)務(wù)的開發(fā)也已經(jīng)很充分，但國內(nèi)機(jī)場(chǎng)（包括深圳機(jī)場(chǎng)）的非航空業(yè)務(wù)占中收入的比例還較低，具有很大的增長空間。因此，綜合考慮中國航空業(yè)的高增長性以及機(jī)場(chǎng)類股票良好的穩(wěn)健成長性及防御性，我們認(rèn)為國內(nèi)機(jī)場(chǎng)的價(jià)格在整體上被低估（2009-2010年的動(dòng)態(tài)市盈率顯著低于國際平均水平）。表6：07年深圳機(jī)場(chǎng)與重點(diǎn)公司財(cái)務(wù)指標(biāo)比較PEPBEV/EBITDA公司名稱代碼貨幣單位股價(jià)08082007EPS20072008E2009E2008E2009E2008E2009E國內(nèi)上海機(jī)場(chǎng)600009CNY16.70.8918.719.717.014.6白云機(jī)場(chǎng)600004CNY10.70.3828.319.615.72.01.89.07.8廈門空港600897CNY14.70.5427.323.011.39.9深圳機(jī)場(chǎng)000089CNY6.70.3320.429.311.110.0港股首都機(jī)場(chǎng)694HKD6.00.301.71.510.35.8美蘭機(jī)場(chǎng)357HKD6.10.3716.712.011.05.7國際巴黎機(jī)場(chǎng)ADP.FPEUR60.83.2518.722.49.68.9法蘭克福機(jī)場(chǎng)FRA.GREUR44.42.2819.4日本機(jī)場(chǎng)9706.JPJPY1606.029.1055.239.831.31.8-7.9-奧克蘭機(jī)場(chǎng)AIA.NZNZD2.00.0824.324.012.711.9蘇黎世機(jī)場(chǎng)UZAN.SWCHF365.018.3719.915.57.87.5哥本哈根機(jī)場(chǎng)KBHL.DCDKK1630.0125.0313.013.99.38.9國內(nèi)平均24.820.812.410.8港股平均18.4國際平均25.122.820.62.0平均23.123.620.02.01.810.38.0資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分全球視野本土智慧Page7國內(nèi)比較公司處于機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建周期的容量飽和期，理論上市盈率水平應(yīng)當(dāng)要低于擴(kuò)建投產(chǎn)初期的機(jī)場(chǎng)（如上海機(jī)場(chǎng)），以反映機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建后業(yè)績(jī)暫時(shí)下降的影響。但是，由于公司非航業(yè)務(wù)未來幾年將獲得高于行業(yè)的發(fā)展速度，更重要的是機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建過程中公司承擔(dān)了較其它機(jī)場(chǎng)更低的資本開支水平，并且對(duì)業(yè)績(jī)的負(fù)面影響也將遠(yuǎn)低于其他機(jī)場(chǎng)，因此我們認(rèn)為公司的估值至少應(yīng)與國內(nèi)機(jī)場(chǎng)平均水平相當(dāng)，給予其剔除非正常損益和成都機(jī)場(chǎng)投資收益后的08年每股盈余22-24倍的估值，對(duì)應(yīng)每股價(jià)值為7.80-8.51元，加上成都機(jī)場(chǎng)的投資價(jià)值（合0.5元/股），每股價(jià)值為8.30-9.01元。給予