證券其它相關(guān)論文-非理性繁榮之全民炒股的實(shí)證分析【摘要】隨著滬深兩市成交屢創(chuàng)歷史天量，股指一路攀升，中國(guó)內(nèi)地股市迎來了1990年股市開市以來最大的牛市上漲行情。本文結(jié)合中國(guó)股市特定的現(xiàn)狀，提出如今的全民炒股熱潮孕育著一場(chǎng)非理性繁榮的質(zhì)疑，采用股票市場(chǎng)典型的投資者非理性行為從眾行為來測(cè)度股市中是否存在非理性的投資行為，并且以突破萬點(diǎn)的深成指包括的40只股票為樣本股票，采用收益率離散度的方法進(jìn)行回歸分析檢驗(yàn)以判斷“散戶時(shí)代”的中國(guó)股市是否存在從眾行為的非理性因素，最后結(jié)合實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果,分析全民炒股的熱潮下非理性繁榮出現(xiàn)的原因和培養(yǎng)理性的投資者對(duì)理性繁榮的重要性。【關(guān)鍵詞】全民炒股非理性繁榮收益率離散度實(shí)證檢驗(yàn)一、全民炒股創(chuàng)造股市新紀(jì)錄隨著人們的洶涌入市，全民炒股局面的到來，中國(guó)股市在一輪輪的上漲過程不斷刷新著各項(xiàng)紀(jì)錄。1、兩市成交屢創(chuàng)歷史天量2007年4月19日，突破2900億；4月24日，突破3100億大關(guān)。兩市股票總市值合計(jì)超過16萬億元，占2006年全國(guó)GDP20.94萬億元的80%。2、股指瘋漲突破萬點(diǎn)大關(guān)2007年4月27日，滬指突破3800點(diǎn)；而4月13日，中國(guó)股市迎來了它的第一個(gè)萬點(diǎn)深證成分指數(shù)當(dāng)天從9994點(diǎn)起步，最高摸至10136點(diǎn)，收于10019點(diǎn)。3、兩市迎來開戶高峰根據(jù)中國(guó)證券交易所最新的數(shù)據(jù)顯示，截至2007年4月30日，內(nèi)地股票賬戶共9000萬個(gè)，這意味著13億的人口中約7%的人進(jìn)行股票投資，2007年的前四個(gè)月中，A股日開戶量最高達(dá)32萬。二、全民炒股與非理性繁榮一個(gè)健康的股票市場(chǎng)應(yīng)該有足夠的優(yōu)質(zhì)股票供給，有眾多業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的上市公司，有以機(jī)構(gòu)投資者為主的合理的投資者結(jié)構(gòu)和具備有限理性和投資常識(shí)的投資者等。在2007一季度中，很多業(yè)績(jī)不好的股票在短時(shí)間暴漲，這說明股票上漲結(jié)構(gòu)不合理，市場(chǎng)缺乏足夠的優(yōu)質(zhì)供給，某些個(gè)股的泡沫已經(jīng)顯而易見，整體的估值已經(jīng)偏高。1996年12月，美聯(lián)儲(chǔ)主席聽取了SHILLER關(guān)于股票價(jià)格與基礎(chǔ)價(jià)值的闡述后，首次用非理性繁榮來形容當(dāng)時(shí)的美國(guó)股票市場(chǎng)。而現(xiàn)階段中國(guó)全民炒股的熱潮中，涌入股市的大多散戶對(duì)股市基本面和技術(shù)分析的知識(shí)相當(dāng)匱乏，同時(shí)短期炒作之風(fēng)盛行。新浪財(cái)經(jīng)公布的一篇新股民入市不完全調(diào)查顯示，倉(cāng)量最大的股票持有時(shí)間為6個(gè)月以下的股民占調(diào)查人數(shù)的67%，而持有一年以下的占80%，即持有一年以上的僅占20%；3元以下的股票被“消滅”，5元以下的股票日益稀少，市場(chǎng)的平均股價(jià)達(dá)到11元以上，一些績(jī)差股風(fēng)起云涌，股票價(jià)格與其基礎(chǔ)價(jià)值相脫離，中國(guó)的股市是否也正經(jīng)歷著全民炒股的非理性繁榮階段？三、非理性繁榮程度的測(cè)度為了判斷全民炒股的熱潮中究竟有多少不理性因素，不妨采用股票市場(chǎng)中典型的投資者非理性行為從眾行為作為測(cè)度，通過判斷在信息不對(duì)稱，投資主體中多為散戶的股票市場(chǎng)中從眾行為的程度來推斷股市是否正經(jīng)歷著非理性繁榮。從眾行為是股票市場(chǎng)中常見的一種非理性行為，是指信息的不完全，信息環(huán)境的不確定性和人們理性的有限性所導(dǎo)致的模仿他人決策或者過度依賴輿論，在某時(shí)段同時(shí)進(jìn)出股市買賣相似的股票，追漲殺跌的投資行為。在股票市場(chǎng)上，投資者觀察他人行為并且進(jìn)行相似買賣操作可以從股票的價(jià)格變化上體現(xiàn)出來。當(dāng)模仿行為增加時(shí)，市場(chǎng)上買方逐漸增加，在集合競(jìng)價(jià)的機(jī)制下，買方為了買到股票，必定會(huì)提高股票價(jià)格。股指的一路攀升，很多績(jī)差股價(jià)格的颶長(zhǎng)，股票價(jià)格與基礎(chǔ)價(jià)值的偏離，在這一點(diǎn)上得到了體現(xiàn)。四、非理性繁榮的“實(shí)證檢驗(yàn)”1、數(shù)據(jù)樣本深成指的40只樣本股票在2007一季度的個(gè)股收益率（數(shù)據(jù)來源：CCER經(jīng)濟(jì)金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)CCER股票價(jià)格收益數(shù)據(jù)庫(kù)）。2、檢驗(yàn)原理根據(jù)Christi和Huang(1995)提出的利用價(jià)格數(shù)據(jù)研究市場(chǎng)中從眾行為的思想：市場(chǎng)中若存在非理性行為從眾行為，大多數(shù)的投資者的看法趨向市場(chǎng)輿論，個(gè)股的收益率不會(huì)太偏離市場(chǎng)收益率，即股票收益率的分散度會(huì)變小。3、模型設(shè)計(jì)（1）推導(dǎo)回歸子的Yt的表達(dá)式：令回歸子Yt表示N只股票收益率與市場(chǎng)收益率的絕對(duì)差值累計(jì)總和的等權(quán)平均值。在實(shí)證研究中，由于E(Yt)和E(Rm)是不可測(cè)的，我們用可測(cè)的Yt，和Rm分別代替它們，即為:（2）回歸方程的建立：在理性資產(chǎn)定價(jià)模型中的個(gè)股收益率與市場(chǎng)收益率的絕對(duì)離差與市場(chǎng)收益率為線性遞增關(guān)系；但若存在從眾行為，個(gè)股收益與市場(chǎng)收益的絕對(duì)差值將不再與市場(chǎng)收益之間呈線性遞增加關(guān)系，而會(huì)呈一種非線性的遞減關(guān)系。因此建立一個(gè)包含二次項(xiàng)的回歸方程，通過判斷二次項(xiàng)的系數(shù)在給定的顯著性水平下在統(tǒng)計(jì)學(xué)意義上是否顯著不為零，可以判斷出市場(chǎng)中是否存在非理性的從眾行為。五、建立全民炒股的理性繁榮由以上的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果不難看出進(jìn)入“散戶時(shí)代”的中國(guó)股市確實(shí)包含著非理性的因素從眾行為。當(dāng)然，全民炒股局面的出現(xiàn)，有其特定的原因，首先是牛市財(cái)富效應(yīng)的誘惑，而更深次的原因是投資品種以及投資渠道的短缺。因此，要培養(yǎng)一個(gè)健康的金融市場(chǎng)促進(jìn)理性繁榮的發(fā)展，除了要增強(qiáng)市場(chǎng)公開度，完善信息披露制度；建立有助于抑制股票價(jià)格異常波動(dòng)的規(guī)則；還應(yīng)實(shí)現(xiàn)交易品種和交易方式的多樣化。一個(gè)缺乏理性的投資者的市場(chǎng)是不健康的，如從眾行為若超過某一限度，容易引發(fā)過度反應(yīng)的出現(xiàn)，盲目的入市，瘋狂的追漲，容易導(dǎo)致價(jià)格泡沫的產(chǎn)生和帶來金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定性和脆弱性?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)是以金融為核心的經(jīng)濟(jì)，證券、銀行、保險(xiǎn)是金融的三架馬車，股票市場(chǎng)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中的影響越來越大，培養(yǎng)理性的投資者，對(duì)理性繁榮的出現(xiàn)尤為重要?！緟⒖嘉墨I(xiàn)】1ShillerR.J.DoStockPriceMoveTooMuchtoBeJustifiedbySubsequentChangesinDividendsJournalofFinance.1981.Vol36.291-304。2LaurensRook(20