1、. . （）2525 萬份精華管理資料， 2 2 萬多集管理視頻講座 . . （ . ） 專業(yè)提供企管培訓資料新形勢下多種融資方式的比較與選擇【主要觀點】 隨著宏觀經(jīng)濟形勢和證券市場的變化，上市公司的融資環(huán)境已經(jīng)發(fā)生重大變化并對上市公司再融資提出了新的要求；增發(fā)和配股的成本并不低廉，預計在今后一段時期內并非上市公司 融資的最佳選擇；從融資成本、規(guī)模和靈活性等來看，可轉換債券具有明顯優(yōu)勢，值得上市 公司積極選用；根據(jù)環(huán)境特點和自身條件以及發(fā)展需要量體裁衣，才能制定出最適合自己的 融資方案。今年 2 2 月以來，中國證監(jiān)會陸續(xù)頒布了 上市公司新股發(fā)行管理辦法 、 上市公司發(fā)行可轉換公司債券實施辦法

2、、 超額配售選擇權試點意見等融 資法規(guī)，初步建立了以配股，增發(fā)新股及發(fā)行可轉換債券為主的多元化融資體系。 隨著我國加入 WTOWTO,國內宏觀經(jīng)濟形勢、上市企業(yè)面臨的行業(yè)競爭形勢和證券 市場形勢都將發(fā)生重大變化。近幾個月來， 國有股減持、 部分上布公司業(yè)績下滑 和違規(guī)案例的暴光, 影響了投資者對上市公司和證券市場的信心, 二級市場持續(xù) 低迷,一級市場上市公司再融資受到“冷遇”?？傊?上市公司的融資環(huán)境已經(jīng) 發(fā)生了很大的變化, 如何在新的環(huán)境條件下選擇最適合自己的融資方式,這是許 多上市公司共同關心的話題。第一部分 融資環(huán)境的變化及其影響一、融資環(huán)境的變化1 1、宏觀經(jīng)濟形勢的變化美國經(jīng)濟增長自

3、去年底來明顯放慢, 從美聯(lián)儲公布的經(jīng)濟調查報告看, 今年 初以來,美國經(jīng)濟一直處于低增長和停滯狀態(tài), 今年來美聯(lián)儲在短期內連續(xù)八次 下調基準利率,但成效至今仍不明顯。 在消費需求不振的同時, 投資者對銀行貸 款的需求也在萎縮,加上最近“ 911911”恐怖襲擊造成的沉重打擊,美國經(jīng)濟正在 走入經(jīng)濟周期的低谷， 并且有可能維持較長一段時間。 由于美國經(jīng)濟在世界經(jīng)濟 中占有重要地位， 美國經(jīng)濟陷入低谷將使世界經(jīng)濟的發(fā)展速度放慢， 日本經(jīng)濟長 期以來處于低增長甚至負增長狀態(tài)，由于美國和日本是我國最重要的貿易伙伴 國，因此美國和日本的經(jīng)濟下滑和世界經(jīng)濟的不景氣將對我國經(jīng)濟產(chǎn)生重大的影 響。 我國要想在

4、世界經(jīng)濟增長不景氣的外部環(huán)境下，保持較高的經(jīng)濟增 長率，有一定的難度，尤其是目前經(jīng)濟發(fā)展中存在諸多結構性矛盾?？傊?，對我 國經(jīng)濟發(fā)展形勢只能是謹慎的樂觀。我國加入 WTOWTO 后，外資券商將首先進入一級市場， 外資券商的介人， 將 在承銷方式，品種、 業(yè)務等方面帶來一些新的變化， 未來的上市公司融資業(yè)務將 更加豐富多彩。同時加入 WTOWTO 對于部分上市公司而言如港口、紡織等是“利好”， 但對大多數(shù)公司來說，意味著更加激烈和殘酷的競爭，發(fā)展壓力將更大。2 2，證券市場的重大變化今年來，我國證券市場發(fā)生了一系列重大變化， 其中以下幾點尤其引人注意： 證券市場的市場化進程正在加速。 今年來中國

5、證監(jiān)會出臺了一系列的政 策規(guī)定， 逐漸完善了核準制下的各種規(guī)章制度， 一級市場上己經(jīng)從企業(yè)改制， 發(fā) 行定價到信息披露等各個方面初步建立了市場化的運作機制。同時，監(jiān)管部門也 加強了對市場的監(jiān)管力度和違規(guī)查處力度，預計今后監(jiān)管和查處的力度會越來越 大，民事賠償制度也將出臺。 上市公司的融資渠道和手段雖然增加了， 但是只有 規(guī)范運作、 業(yè)績良好的公司才能獲得市場的認可和支持， 才能充分運用各種融資 方法。這就會形成“好的越好、壞的越壞”的局面。投資者對證券市場、對上市公司和中介機構的信心降低到前所未有的低 點。今年以來，部分上市公司，會計師事務所和券商嚴重違規(guī)案件的暴光，億安 科技股價操縱，銀廣廈

6、虛構巨額利潤、一些上市公司剛融資完就預警甚至預虧、 部分上市公司巨額資金閑置和委托理財?shù)仁录┞对趶V大投資者面前， 投資者對 我國證券市場中存在的不規(guī)范問題有了較多和較深刻的認識， 對上市公司的業(yè)績 的真實性、 融資需求和投資收益的可信性以及中介機構的可信性產(chǎn)生疑心， 投資 者更加謹慎和理性了。 由于整個證券市場、 上市公司和中介機構的群體形象都受 到了各種違規(guī)行為的負面影響，投資者的投資信心受到了打擊，投資熱情低落， 加上國有股按發(fā)行價格減持等因素的影響， 一段時間以來， 上市公司再融資的難度將大大增加。 一度出現(xiàn)在二級市場上， 不少上市公司的配股或者增發(fā)剛剛公布 即遭到市場投資者拋售就說明

7、了這一點。機構投資者成為市場的主導力量，投資理念趨于長期化。近年來，中國 證監(jiān)會加快了機構投資者的培育， 保險基金、養(yǎng)老基金等逐漸進入證券市場，機 構投資者在市場中的影響和地位日益重要。 目前開放式基金如華安創(chuàng)新基金、 南 方穩(wěn)健成長基金很快將進入證券市場，大多數(shù)投資基金都提出要注重長期投資， 因此具有良好成長性的企業(yè)必然是這類投資者的投資重點， 換言之，那些業(yè)績較 差，增長潛力低的企業(yè)將難以獲得戰(zhàn)略投資者的支持， 因而在未來的融資活動和 企業(yè)發(fā)展中難以獲得足夠的動力。二、新的融資環(huán)境對上市公司提出了新的要求宏觀經(jīng)濟環(huán)境和企業(yè)融資環(huán)境的變化， 在為上市公司提供更多融資渠道 的同時，相應地對上市

8、公司也提出了新的更嚴格的要求。 首先，要求上市公司加 快發(fā)展速度，盡快提升企業(yè)質量，擴大經(jīng)營規(guī)模，增強競爭能力，迎接更加激烈 的競爭。其次 是要求上市公司注重盈利和分紅， 必須充分考慮公司的長遠發(fā)展和 股東利益。原證監(jiān)會主席周道炯最近就指出 “上市公司一定要有退出機制， 能進 能退，一定要給股東分紅。 現(xiàn)在有些上市公司不分紅， 專圈錢，這是短見的融資。 ” 從實際來看，目前我國上市公司的分紅的比例和幅度是比較小的，據(jù)統(tǒng)計， 今年 中期僅有 5656 家公司擬拿出“真金白銀”回報投資者，還不到上市公司總數(shù)的 5 5。不分紅或者少分紅可能是許多公司降低股權融資成本的重要方法，但是這種只顧 眼前、長

9、期不分紅或者分紅少，最終將面臨越來越多的社會壓力。 第三 ，要求上 市公司調整融資策略，不能再認為股權融資是一種低成本、無限度的融資， 而要 根據(jù)公司特點和生產(chǎn)經(jīng)營需要進行理性融資， 充分運用多種融資手段盡可能低成 本的融資，將募集資金真正運用好、創(chuàng)出效益。 第四 ，上市公司還需要樹立良好 的公眾形象， 爭取獲得市場和投資者的認同和支持， 這樣才能在激烈的競爭中及 時籌集資金、抓住機遇，快速發(fā)展并競爭求勝。第二部分 上市公司融資方式的比較3 / 16目前我國上市公司可以采取的融資方式有：配股、增發(fā)、可轉換債券、公司債券、銀行貸款和公積金轉增股本以及商業(yè)信用等。其中， 發(fā)行公司債券有 政策方面的

10、限制，實際上很少運用； 銀行貸款是目前債務融資的主要方式， 其優(yōu) 點是只要企業(yè)效益良好、融資較容易， 且融資時間短、 手續(xù)相對簡單和所需費用 少，缺點是一般要提供抵押或者擔保，融資規(guī)模有限，還款付息壓力大，存在財 務風險。而公積金轉贈股本作為一種內部融資手段，也是上市公司經(jīng)常運用的融 資方式，具有成本低，速度快的優(yōu)點，但是其融資規(guī)模較小，而且要求上市公司 業(yè)績良好，有豐厚的公積金積累，商業(yè)信用的成本低廉，但融資時間很短，對公 司的資信要求較高。目前上市公司的再融資方式主要有三種：配股、 增發(fā)和可轉 換債券， 在核準制框架下， 這三種融資方式都是由證券公司推薦、 中國證監(jiān)會發(fā) 行審核委員會審核、

11、發(fā)行人和主承銷商確定發(fā)行規(guī)模、發(fā)行方式，發(fā)行價格。證 監(jiān)會核準等證券發(fā)行制度， 這三種再融資方式有相通的一一面， 又存在許多差異， 這些差別是上市公司選擇再融資方式的主要依據(jù)。 下面我們主要對這三種融資方 式進行比較。一、融資條件為了保證資金的有效使用及安全性，有關規(guī)定分別通過凈資產(chǎn)收益率，以往分紅情況及融資時間間隔等方面嚴格規(guī)定了再融資的硬性指標 （參見表 1 1）。從凈資產(chǎn)收益率來看，發(fā)行可轉換債券的要求最高，配股次之，增發(fā)要 求最低。如配股和增發(fā)要求 “公司最近 3 3 個會計年度加權平均凈資產(chǎn)收益率平均 不低于 6 6”（增發(fā)還有放寬要求的例外條款：即如果不滿足 6 6條件，但公司 具有良好的經(jīng)營與發(fā)展前景， 且增發(fā)完成當年加權平均凈資產(chǎn)收益率不低于發(fā)行 前一年的水平的也可增發(fā)）?？赊D換債券則要求“最近 3 3 年連續(xù)盈利：且最近 3 3 年凈資產(chǎn)收益率平均在 1010以上；屬于能源，原材料，基礎設施類的公司可