1、股利(gl)政策 一、基本概念 二、會計利潤的計算與分配程序 三、股利政策與基本問題 四、三種(sn zhn)股利政策理論 五、股利政策理論研究的新進展 六、股利政策類型 七、影響股利政策的因素 八、股利政策實證研究第一頁，共三十三頁。一、基本概念 營業(yè)利潤：主營業(yè)務利潤加上其他(qt)業(yè)務利潤，減去管理費用和財務費用后的凈值 主營業(yè)務利潤：產(chǎn)品銷售凈收入-產(chǎn)品銷售成本-產(chǎn)品銷售費用-銷售稅及附加 投資凈收益：對外投資分得的利潤、股利、利息、資本利得 凈利潤：公司稅后利潤 EVA：經(jīng)濟利潤=NOPAT-k*EV= NOPAT-k*C 修正的EVA：REVA= NOPAT-K*MV第二頁，共三十

2、三頁。 會計(kui j)調整有價證券 從資本和NOPAT 中剔除壞帳 用凈壞帳損失替代壞帳準備 存貨將LIFO調為FIFO 在建工程 從資本中剔除商譽攤銷 調回商譽攤銷收購時產(chǎn)生的商譽包含在資本中研究開發(fā)費用 資本化,在5年以上的期限內攤銷營銷和廣告費用 資本化,在3年以上的期限內攤銷非經(jīng)常項目 正常化并資本化非營業(yè)項目 收入正?；①Y本化稅賦(shu f)只計入營業(yè)利潤的現(xiàn)金稅賦(shu f)期權在NOPAT計為費用,在市場價值中計入當前期權價值匯兌損益調整 計入NOPAT 第三頁，共三十三頁。二、會計(kui j)利潤的計算與分配程序 會計利潤的計算 我國利潤分配程序根據(jù)我國企業(yè)財務通則

3、的規(guī)定，稅后利潤應該按下列順序分配：1、彌補被沒收的財產(chǎn)損失，支付各項稅收的滯納金和罰款；2、彌補超過用稅前利潤抵補期限，需用稅后利潤彌補的虧損；3、提取法定盈余公積金。企業(yè)稅后利潤扣除前兩項的余額，要按照10%的比例提取法定盈余公積金。法定盈余公積金用于發(fā)展生產(chǎn)，彌補虧損，或按規(guī)定轉增資本金。法定盈余公積金已經(jīng)達到注冊資本的50%時，可以不再提??；4、提取任意公積金。5、提取公益金。公益金主要用于企業(yè)職工的集體福利設施(shsh)支出；6、向投資者分配利潤。企業(yè)以前年度的未分配利潤可以并入本年度向投資者分配；7、未分配利潤。第四頁，共三十三頁。三、股利三、股利(gl)政策及其基本問題政策及其

4、基本問題1、股利政策、股利政策如何合理地分配凈利潤？如何合理地分配凈利潤？（1）企業(yè)如何確定合適的分紅比例，）企業(yè)如何確定合適的分紅比例，D/E=？（2）企業(yè)如何確定合適的分紅形式：現(xiàn)金股利、股票股利、或通過）企業(yè)如何確定合適的分紅形式：現(xiàn)金股利、股票股利、或通過(tnggu)回回 購股東的股票發(fā)放現(xiàn)金給股東？購股東的股票發(fā)放現(xiàn)金給股東？（3）長期來說，企業(yè)是否必須實行一個穩(wěn)定的股利政策？）長期來說，企業(yè)是否必須實行一個穩(wěn)定的股利政策？2、股利政策的難題、股利政策的難題股利政策之迷（股利政策之迷（The Puzzle of Dividend Policy） （1）股利政策具有雙面對立效應股利政

5、策具有雙面對立效應Capital Gains or Dividend： What Do Investors Prefer？ （a） 根據(jù)固定增長定價模型根據(jù)固定增長定價模型 (The Constant Growth Stock Valuation Model)， D1 P0= Ks - g第五頁，共三十三頁。* 現(xiàn)金股利（現(xiàn)金股利（D）與股票價格（）與股票價格（P）的關系？）的關系？* 如果存在效益高的投資項目，如果存在效益高的投資項目，D越高，留存收益（越高，留存收益（E-D）越少，）越少， 需要再籌資。需要再籌資。D高，則企業(yè)發(fā)展后勁也不足。高，則企業(yè)發(fā)展后勁也不足。 （b）股利政策反映了

6、）股利政策反映了* 企業(yè)和股東面臨的當前利益與未來利益的矛盾；企業(yè)和股東面臨的當前利益與未來利益的矛盾； * 企業(yè)和股東面臨的短期與長期的矛盾；企業(yè)和股東面臨的短期與長期的矛盾；* 企業(yè)和股東面臨的分配與增長的矛盾。企業(yè)和股東面臨的分配與增長的矛盾。（2）股利政策是個有爭議的理論）股利政策是個有爭議的理論(lln)問題問題股利政策的變動與企業(yè)價值股利政策的變動與企業(yè)價值 （股票價格）和資本費用之間的關系：是否有關？（股票價格）和資本費用之間的關系：是否有關？（a）無關論）無關論M&M股利政策無關論（股利政策無關論（Dividend Irrelevancy）（b）有關論）有關論高登手中鳥

7、理論高登手中鳥理論（Bird-in-Hand Theory）（c）有關論有關論稅差論（稅差論（Tax Differential）第六頁，共三十三頁。四、三種股利政策四、三種股利政策(zhngc)理論理論1、M&股利政策無關論股利政策無關論 M&M, “Dividend Policy, Growth, & the Valuation of Shares,” JOB, Oct., 1961. （1）股利政策股利政策無關論的完善市場假設無關論的完善市場假設 （2）股利政策無關論的機理）股利政策無關論的機理 （a）企業(yè)的價值（股票價格）取決于企業(yè)的盈利能力，即企業(yè)資）企業(yè)的價值

8、（股票價格）取決于企業(yè)的盈利能力，即企業(yè)資 產(chǎn)的盈利能力，而不是產(chǎn)的盈利能力，而不是企業(yè)如何融資或如何分配利潤；企業(yè)如何融資或如何分配利潤； （b）企業(yè)的股價與其經(jīng)營風險有關；）企業(yè)的股價與其經(jīng)營風險有關； （c）如果企業(yè)提高股利支付比例，就必須相應增發(fā)股票給新投資者，新增股票的價值正好）如果企業(yè)提高股利支付比例，就必須相應增發(fā)股票給新投資者，新增股票的價值正好等于增發(fā)給股東的股利。等于增發(fā)給股東的股利。 舉例舉例(j l)財務管理學財務管理學267-268頁頁第七頁，共三十三頁。（3）股利政策）股利政策(zhngc)無關論的結論與政策無關論的結論與政策(zhngc)含義含義 （a）企業(yè)的股票

9、價格與其）企業(yè)的股票價格與其(yq)股利政策無關，即股利政策不影響股利政策無關，即股利政策不影響股價；股價； （b）企業(yè)的權益資本費用與股利政策無關。企業(yè)無需制定股）企業(yè)的權益資本費用與股利政策無關。企業(yè)無需制定股利政策！利政策！第八頁，共三十三頁。（4）股利）股利(gl)政策無關論的應用政策無關論的應用假設假設IBM公司計劃當年增加投資公司計劃當年增加投資10億美元，其當年預計的盈利也億美元，其當年預計的盈利也是是10億美元。根據(jù)億美元。根據(jù)M&M股利政策無關論，股利政策無關論，IBM可以采取以下可以采取以下3種股利政策，種股利政策，其結果是一樣的。其結果是一樣的。 （a）支付支付(

10、zhf)10億美元的股利，另增發(fā)億美元的股利，另增發(fā)10億美元的新股；億美元的新股； （b）留存所有盈利留存所有盈利 (10億美元億美元)，不支付股利，也無須增發(fā)新股，股東將從，不支付股利，也無須增發(fā)新股，股東將從今后今后IBM股票漲價獲得現(xiàn)值股票漲價獲得現(xiàn)值10億美元的資本利得；億美元的資本利得； （c）設定股利支付比例設定股利支付比例X%，股東將獲得股東將獲得X%的股利和現(xiàn)值的股利和現(xiàn)值(1-X%)的資本的資本利得，二者的總和為利得，二者的總和為10億美元億美元。第九頁，共三十三頁。（5）股利政策無關）股利政策無關(wgun)論的問題論的問題 （a）企業(yè)和投資者需要支付所得稅；企業(yè)和投資者

11、需要支付所得稅； （b）企業(yè)增發(fā)新股需要支付發(fā)行費用，投資者需要支企業(yè)增發(fā)新股需要支付發(fā)行費用，投資者需要支付交易費用；付交易費用； （c）股利股利(gl)政策通過影響企業(yè)現(xiàn)金流量，從而影響投資政策通過影響企業(yè)現(xiàn)金流量，從而影響投資決策；決策； （d）企業(yè)管理層與投資者之間存在信息不對稱。企業(yè)管理層與投資者之間存在信息不對稱。第十頁，共三十三頁。2、高登、高登“手中鳥手中鳥”理論理論股利政策股利政策(zhngc)有關論有關論 Myron Gordon, Optimal Investment & Financing Policy, JOF, May, 1963. John Linter,

12、 Dividend, Earnings, Leverage, Stock Prices, & Supply of Capital to Corporations，Review of Economics & Statistics, Aug., 1962. （1）手中鳥理論的假設）手中鳥理論的假設（a）由于未來的資本利得比現(xiàn)在的現(xiàn)金股利具有更高的風險，因此未）由于未來的資本利得比現(xiàn)在的現(xiàn)金股利具有更高的風險，因此未來的資本利得的折現(xiàn)率高于現(xiàn)金股利；來的資本利得的折現(xiàn)率高于現(xiàn)金股利； （b）因為現(xiàn)金股利確定性較高，所以）因為現(xiàn)金股利確定性較高，所以(suy)投資者偏好現(xiàn)金股利投資者偏

13、好現(xiàn)金股利 （c）Ks與現(xiàn)金股利成反比。與現(xiàn)金股利成反比。第十一頁，共三十三頁。手中鳥理論手中鳥理論(lln)有關論有關論 （2）手中鳥理論的機理）手中鳥理論的機理根據(jù)：根據(jù)：KS = 股利收益率股利收益率+股利增長率股利增長率 （或資本利得收益率）（或資本利得收益率） =（D1/P0）+g 股利收益率與股利增長率看上去可以相互替代，但實際上二者的風險不同，股利收益率與股利增長率看上去可以相互替代，但實際上二者的風險不同，(D1/P0)的風險的風險-1，說明投資者要求增長型的股票的收益率比收入型股票，說明投資者要求增長型的股票的收益率比收入型股票的收益率高，且的收益率高，且KS 是個變量是個變

14、量 所以手中鳥的股利政策有關論成立；所以手中鳥的股利政策有關論成立；（c）如果（）如果（D1/P0）與）與 g 之間關系的斜率之間關系的斜率0 可以成立，則支持可以成立，則支持TD的股利政策有關論；的股利政策有關論； （c）如果）如果 C0，即高股利收益率的股票具有較高的權益資本，即高股利收益率的股票具有較高的權益資本收益率（收益率（ KS ），從而支持稅差理論（），從而支持稅差理論（Lizenberger & Ramaswamy, 1979，樣本樣本1936-77)。但是，也有不少研究發(fā)現(xiàn)：。但是，也有不少研究發(fā)現(xiàn)：C=0 可以成立，支持了可以成立，支持了M &M的股利政策無

15、關論。的股利政策無關論。第二十九頁，共三十三頁。（二）國內的研究(ynji)1、劉力、嚴鴻宴、趙瑜綱的研究表明：、劉力、嚴鴻宴、趙瑜綱的研究表明：1993年前，現(xiàn)金股利年前，現(xiàn)金股利(gl)的正的正向作用，但向作用，但1994年后，轉變?yōu)樨撓蜃饔?。年后，轉變?yōu)樨撓蜃饔谩?、吳世農(nóng)和郭力實的研究結論：、吳世農(nóng)和郭力實的研究結論： （a）投資者偏好）投資者偏好“送股送股”和和“送送+現(xiàn)現(xiàn)”的股利政策；的股利政策；（b）投資者期望盈利的公司分配股利，盈利而不分配的政策對公）投資者期望盈利的公司分配股利，盈利而不分配的政策對公司股價有所影響；司股價有所影響；（c）送股比例高低對股價似乎沒有影響。）送股

16、比例高低對股價似乎沒有影響。第三十頁，共三十三頁。（二）國內研究（二）國內研究(ynji) 3、陳曉、陳小悅、倪凡的研究結論：、陳曉、陳小悅、倪凡的研究結論：* 三種股利政策的超常收益顯著，具有信號傳遞效應三種股利政策的超常收益顯著，具有信號傳遞效應4、其他研究、其他研究（1）張水泉、韓德宗的研究發(fā)現(xiàn)：不同股利政策在不同市場景氣（多、空）、）張水泉、韓德宗的研究發(fā)現(xiàn)：不同股利政策在不同市場景氣（多、空）、行業(yè)、業(yè)績時的市場反映不同，市場反映延續(xù)至公告日后行業(yè)、業(yè)績時的市場反映不同，市場反映延續(xù)至公告日后10多天，上海市場是多天，上海市場是非半強型有效市場。非半強型有效市場。 （2）魏鋼研究發(fā)現(xiàn)

17、：）魏鋼研究發(fā)現(xiàn)：130家上市公司，分紅與不分紅、派現(xiàn)與送股等股家上市公司，分紅與不分紅、派現(xiàn)與送股等股利政策對股價的影響顯著，符合股利政策相關論。利政策對股價的影響顯著，符合股利政策相關論。 （3）呂長江、王克敏的研究發(fā)現(xiàn)：股利支付水平與當期盈利）呂長江、王克敏的研究發(fā)現(xiàn)：股利支付水平與當期盈利(yn l)、公司、公司規(guī)模、股東權益比、流動性成正比，與國有股和法人股比例成反比。此外，規(guī)模、股東權益比、流動性成正比，與國有股和法人股比例成反比。此外，業(yè)績不好的企業(yè)發(fā)放股利具有高負債特點，表明這類企業(yè)可能通過負債支業(yè)績不好的企業(yè)發(fā)放股利具有高負債特點，表明這類企業(yè)可能通過負債支付股利。付股利。第

18、三十一頁，共三十三頁。1、有時候讀書是一種巧妙(qiomio)地避開思考的方法。2022-4-112022-4-11Monday, April 11, 20222、閱讀一切好書如同和過去最杰出的人談話。2022-4-112022-4-112022-4-114/11/2022 3:10:59 PM3、越是沒有本領的就越加自命不凡。2022-4-112022-4-112022-4-11Apr-2211-Apr-224、越是無能的人，越喜歡挑剔別人的錯兒。2022-4-112022-4-112022-4-11Monday, April 11, 20225、知人者智，自知者明。勝人者有力，自勝者強。2022-4-112022-4-112022-4-112022-4-114/11/20226、意志堅強的人能把世界放在手中像泥塊一樣任意揉捏。2022年4月11日星期一2022-4-112022-4-112022-4-117、最具挑戰(zhàn)性的挑戰(zhàn)莫過于提升自我。2022年4月2022-4-112022-4-112022-4-114/11/20228、業(yè)余生活要有意義，不要越軌。2022-4