1、LOGO第五章第五章 不確定風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資決策不確定風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資決策v資本預(yù)算中風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的三種基本方法資本預(yù)算中風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的三種基本方法v根據(jù)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的不確定性程度調(diào)整根據(jù)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的不確定性程度調(diào)整資本預(yù)算中的貼現(xiàn)率資本預(yù)算中的貼現(xiàn)率v二是調(diào)整項(xiàng)目的預(yù)期凈現(xiàn)金流量二是調(diào)整項(xiàng)目的預(yù)期凈現(xiàn)金流量v三是對投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析三是對投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析第一節(jié)第一節(jié) 調(diào)整資本預(yù)算的貼現(xiàn)率調(diào)整資本預(yù)算的貼現(xiàn)率v一、利用一、利用CAPM調(diào)整貼現(xiàn)率調(diào)整貼現(xiàn)率)(fMiMfiRRRR如何通過科學(xué)的方法得到如何通過科學(xué)的方法得到項(xiàng)目的項(xiàng)目的值？值？v對于經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與本公

2、司總風(fēng)險(xiǎn)一對于經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與本公司總風(fēng)險(xiǎn)一致的項(xiàng)目，使用本公司的致的項(xiàng)目，使用本公司的值；值；v對于與公司總體風(fēng)險(xiǎn)特征不一致的項(xiàng)目，尋對于與公司總體風(fēng)險(xiǎn)特征不一致的項(xiàng)目，尋找代表性公司以其找代表性公司以其值或平均值或平均來推算項(xiàng)目的來推算項(xiàng)目的值值v注意：注意：vCAPM確定的貼現(xiàn)率只適用于完全權(quán)益融資確定的貼現(xiàn)率只適用于完全權(quán)益融資的項(xiàng)目，如果還有負(fù)債融資，則需要根據(jù)權(quán)的項(xiàng)目，如果還有負(fù)債融資，則需要根據(jù)權(quán)益與負(fù)債融資的比例計(jì)算加權(quán)平均的預(yù)期收益與負(fù)債融資的比例計(jì)算加權(quán)平均的預(yù)期收益率貼現(xiàn)率）。益率貼現(xiàn)率）。v二、項(xiàng)目比較法二、項(xiàng)目比較法v利用市場上正在運(yùn)行的與待評價(jià)的項(xiàng)目相類利用市場

3、上正在運(yùn)行的與待評價(jià)的項(xiàng)目相類似的項(xiàng)目的實(shí)際投資回報(bào)率作為所評價(jià)項(xiàng)目似的項(xiàng)目的實(shí)際投資回報(bào)率作為所評價(jià)項(xiàng)目的貼現(xiàn)率。的貼現(xiàn)率。v三、風(fēng)險(xiǎn)等級調(diào)整法三、風(fēng)險(xiǎn)等級調(diào)整法v1.確定影響項(xiàng)目收益的風(fēng)險(xiǎn)因素確定影響項(xiàng)目收益的風(fēng)險(xiǎn)因素風(fēng)險(xiǎn)因素評分風(fēng)險(xiǎn)因素評分投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)狀況及得分投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)狀況及得分A AB BC CD DE E狀況狀況得分得分狀況狀況得分得分狀況狀況得分得分狀況狀況得分得分狀況狀況得分得分市場競爭市場競爭無無1 1較弱較弱3 3一般一般5 5較強(qiáng)較強(qiáng)8 8很強(qiáng)很強(qiáng)1212戰(zhàn)略協(xié)調(diào)戰(zhàn)略協(xié)調(diào)很好很好1 1較好較好3 3一般一般5 5較差較差8 8很差很差1212投資回收期投資回收期1.

4、51.5年年4 41 1年年1 12.52.5年年7 73 3年年10104 4年年1515資源供應(yīng)資源供應(yīng)一般一般8 8很好很好1 1較好較好5 5很差很差1212較差較差1010總分總分14148 8222238384949v2.確定風(fēng)險(xiǎn)等級確定風(fēng)險(xiǎn)等級風(fēng)險(xiǎn)等級及調(diào)整貼現(xiàn)率風(fēng)險(xiǎn)等級及調(diào)整貼現(xiàn)率總分總分風(fēng)險(xiǎn)等級風(fēng)險(xiǎn)等級調(diào)整后的貼現(xiàn)率調(diào)整后的貼現(xiàn)率08很低很低7%816較低較低9%1624一般一般12%2432較高較高15%3240很高很高17%40分以上分以上最高最高25%以上以上第二節(jié)第二節(jié) 調(diào)整資本預(yù)算的現(xiàn)金流量調(diào)整資本預(yù)算的現(xiàn)金流量v基本思路基本思路v1.將各年的不確定現(xiàn)金流量按等價(jià)系

5、數(shù)折算將各年的不確定現(xiàn)金流量按等價(jià)系數(shù)折算為確定性等價(jià)現(xiàn)金流為確定性等價(jià)現(xiàn)金流.v2.用無風(fēng)險(xiǎn)利率對調(diào)整后的現(xiàn)金流量進(jìn)行貼用無風(fēng)險(xiǎn)利率對調(diào)整后的現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)并決策現(xiàn)并決策.一、確定性等價(jià)現(xiàn)金流的含義一、確定性等價(jià)現(xiàn)金流的含義v 確定性等價(jià)現(xiàn)金流確定性等價(jià)現(xiàn)金流certainty-equivalent cash flows)是調(diào)整投資收益現(xiàn)金流量方法中的一是調(diào)整投資收益現(xiàn)金流量方法中的一個(gè)重要概念。個(gè)重要概念。u(x)xABacdb效用與收益的關(guān)系效用與收益的關(guān)系二、確定性等價(jià)系數(shù)的含義二、確定性等價(jià)系數(shù)的含義v確定性等價(jià)現(xiàn)金流量與胡風(fēng)險(xiǎn)的期望現(xiàn)金流確定性等價(jià)現(xiàn)金流量與胡風(fēng)險(xiǎn)的期望現(xiàn)金流量的

6、比值。量的比值。值不確定現(xiàn)金流量的期望確定的現(xiàn)金流量tdv假設(shè)有兩個(gè)項(xiàng)目，項(xiàng)目假設(shè)有兩個(gè)項(xiàng)目，項(xiàng)目A和和B。項(xiàng)目。項(xiàng)目A的的值值為為1.1，預(yù)計(jì)未來，預(yù)計(jì)未來3年中每年有年中每年有100元的凈現(xiàn)元的凈現(xiàn)金流入。項(xiàng)目金流入。項(xiàng)目B是一個(gè)無風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，其現(xiàn)是一個(gè)無風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，其現(xiàn)金流量如下表所示。已知市場上無風(fēng)險(xiǎn)收益金流量如下表所示。已知市場上無風(fēng)險(xiǎn)收益率為率為5%，市場風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為，市場風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為8%。則。則A項(xiàng)項(xiàng)目的預(yù)期報(bào)酬率為目的預(yù)期報(bào)酬率為vR=Rf+(Rm-Rf)v =5%+1.18%13.8%v分別用分別用13.8%和和5%對項(xiàng)目對項(xiàng)目A和和B進(jìn)行貼現(xiàn)，進(jìn)行貼現(xiàn)，得到其現(xiàn)金流量的現(xiàn)值

7、。得到其現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。v92.392.3是項(xiàng)目是項(xiàng)目A A的確定性等價(jià)現(xiàn)金流，因此其確的確定性等價(jià)現(xiàn)金流，因此其確定性等價(jià)系數(shù)是定性等價(jià)系數(shù)是0.9230.923，第，第2 2、3 3年的確定性等年的確定性等價(jià)系數(shù)分別為價(jià)系數(shù)分別為0.8510.851和和0.7860.786。項(xiàng)目項(xiàng)目A A項(xiàng)目項(xiàng)目B B年份年份凈現(xiàn)金流量凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值（現(xiàn)值（13.8%13.8%年份年份凈現(xiàn)金流量凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值（現(xiàn)值（5%5%）1 110010087.987.91 192.392.387.987.92 210010077.277.22 285.185.177.277.23 310010067.967.93

8、378.678.667.967.9合計(jì)合計(jì)233.0233.0233.0233.0項(xiàng)目現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)離差率與確定造價(jià)系數(shù)對照項(xiàng)目現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)離差率與確定造價(jià)系數(shù)對照標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)離差率0.000.000.070.070.080.080.150.150.160.160.230.230.240.240.320.320.330.330.420.420.430.430.540.540.550.550.70.7.確定性等價(jià)確定性等價(jià)系數(shù)系數(shù)1 10.90.90.80.80.70.70.60.60.50.50.40.4.標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)差/ /期望值期望值三、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的調(diào)整三、投資

9、項(xiàng)目現(xiàn)金流量的調(diào)整v 某公司有一項(xiàng)目，初始投資為某公司有一項(xiàng)目，初始投資為110000元，預(yù)計(jì)壽元，預(yù)計(jì)壽命為命為5年，各年預(yù)期凈現(xiàn)金流量以及由該項(xiàng)目經(jīng)理各年，各年預(yù)期凈現(xiàn)金流量以及由該項(xiàng)目經(jīng)理各年預(yù)期現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)離差率所確定的各年預(yù)期現(xiàn)年預(yù)期現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)離差率所確定的各年預(yù)期現(xiàn)金流量的確定性等價(jià)系數(shù)。已知市場的無風(fēng)險(xiǎn)收益金流量的確定性等價(jià)系數(shù)。已知市場的無風(fēng)險(xiǎn)收益率為率為6%，試根據(jù)調(diào)整現(xiàn)金流量的方法進(jìn)行決策。，試根據(jù)調(diào)整現(xiàn)金流量的方法進(jìn)行決策。年份年份預(yù)期現(xiàn)金流量預(yù)期現(xiàn)金流量確定性等價(jià)系數(shù)確定性等價(jià)系數(shù)1 110000100000.950.952 220000200000.900.90

10、3 340000400000.850.854 490000900000.750.755 570000700000.600.60項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量及相應(yīng)的確定性等價(jià)系數(shù)預(yù)期現(xiàn)金流量預(yù)期現(xiàn)金流量確定性等價(jià)系數(shù)確定性等價(jià)系數(shù)等價(jià)無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量等價(jià)無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量10000100000.950.959500950020000200000.900.90180001800040000400000.850.85340003400090000900000.750.75675006750070000700000.600.604200042000等價(jià)無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量計(jì)算表年份年份等價(jià)無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量等價(jià)無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量現(xiàn)

11、值（現(xiàn)值（6%6%）1 1950095008962.38962.32 2180001800016019.916019.93 3340003400028547.128547.14 4675006750053070.353070.35 5420004200031384.831384.8現(xiàn)值合計(jì)現(xiàn)值合計(jì) 137984.4137984.4NPVNPV137984.4137984.411000011000027984.427984.4元元凈現(xiàn)值計(jì)算表第三節(jié)第三節(jié) 不確定項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分析不確定項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分析v 一、敏感性分析一、敏感性分析v 二、情景分析二、情景分析v 三、三、Monte Carlo模擬模擬

12、v 四、盈虧平衡點(diǎn)分析四、盈虧平衡點(diǎn)分析v （一會(huì)計(jì)利潤盈虧平衡點(diǎn)（一會(huì)計(jì)利潤盈虧平衡點(diǎn)v 將企業(yè)的總成本分為固定成本和變動(dòng)成本兩部分即：將企業(yè)的總成本分為固定成本和變動(dòng)成本兩部分即：v y=a+bQv y:總成本總成本v a:固定成本固定成本v b:單位變動(dòng)成本單位變動(dòng)成本v Q:產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量v企業(yè)的銷售收入為：企業(yè)的銷售收入為：v總收入總收入pQv則企業(yè)的盈虧平衡點(diǎn)是利潤為則企業(yè)的盈虧平衡點(diǎn)是利潤為0的產(chǎn)銷業(yè)務(wù)的產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量。即：量。即：vpQ-a-bQ=0v則則Q=a/(p-b)vp-b被稱為邊際利潤或邊際貢獻(xiàn)。被稱為邊際利潤或邊際貢獻(xiàn)。v例：某企業(yè)的新產(chǎn)品需投資例：某企業(yè)的新產(chǎn)品

13、需投資500000500000元，預(yù)計(jì)元，預(yù)計(jì)壽命壽命5 5年，按直線法折舊，殘值為零。企業(yè)的年，按直線法折舊，殘值為零。企業(yè)的所得稅率為所得稅率為33%33%，項(xiàng)目合適的貼現(xiàn)率為，項(xiàng)目合適的貼現(xiàn)率為10%10%。預(yù)計(jì)新產(chǎn)品的市場售價(jià)為每件預(yù)計(jì)新產(chǎn)品的市場售價(jià)為每件1010元，變動(dòng)成元，變動(dòng)成本為每件本為每件6 6元，固定成本不包括投資額的折元，固定成本不包括投資額的折舊為舊為2000020000元，試估計(jì)該項(xiàng)目的會(huì)計(jì)利潤盈元，試估計(jì)該項(xiàng)目的會(huì)計(jì)利潤盈虧平衡點(diǎn)。虧平衡點(diǎn)。件30000412000061010000020000Q折舊屬于折舊屬于固定成本固定成本盈虧平衡圖盈虧平衡圖銷售量總收入/總

14、成本總成本總收入3000012000030000v （二凈現(xiàn)值盈虧平衡點(diǎn)（二凈現(xiàn)值盈虧平衡點(diǎn)v 使得凈現(xiàn)值為零時(shí)的盈虧平衡點(diǎn)。使得凈現(xiàn)值為零時(shí)的盈虧平衡點(diǎn)。所得稅稅率單價(jià)單位變動(dòng)成本所得稅稅率折舊固定成本折舊年金現(xiàn)值系數(shù)初始投資額盈虧平衡點(diǎn)銷售量年金現(xiàn)值系數(shù)折舊所得稅稅率舊銷售量固定成本折單價(jià)單位變動(dòng)成本初始投資額為：盈虧平衡點(diǎn)時(shí)的銷售量折舊所得稅稅率舊銷售量固定成本折單價(jià)單位變動(dòng)成本項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流量11/11如果公司只實(shí)現(xiàn)了會(huì)計(jì)利潤的盈虧平衡點(diǎn)，公司實(shí)際上仍如果公司只實(shí)現(xiàn)了會(huì)計(jì)利潤的盈虧平衡點(diǎn)，公司實(shí)際上仍然虧損，原因是忽視了投資的機(jī)會(huì)成本。然虧損，原因是忽視了投資的機(jī)會(huì)成本。v盈虧平衡點(diǎn)分析法的作用：盈虧平衡點(diǎn)分析法的作用：v1.給定成本結(jié)構(gòu)和預(yù)期銷售水平，預(yù)測公司、給定成本結(jié)構(gòu)和預(yù)期銷售水平，預(yù)測公司、部門和產(chǎn)品的盈利能力；部門和產(chǎn)品的盈利能力；v2.分析由于固定成本、變動(dòng)成本和銷售收入分析由于固定成本、變動(dòng)成本和銷售收入的變化對經(jīng)營收益產(chǎn)生的影響；的變化對經(jīng)營收益產(chǎn)生的影響；v3.分析在生產(chǎn)過程中以固定成本來替代變動(dòng)分析在生產(chǎn)過程中以固定成