1、第二十四章 投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)24-2 衡量資產(chǎn)組合平均收益率的兩種常用的方法:1. 時(shí)間加權(quán)收益率2. 美元加權(quán)收益率 必須根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益率引入24-3時(shí)間加權(quán)收益率 幾何平均收益率又被稱為時(shí)間加權(quán)收益率。 每一期的收益率權(quán)重相同。時(shí)間加權(quán)收益率與美元加權(quán)收益率 nnGrrrr1.1112124-4美元加權(quán)收益率 考慮向投資組合注入或抽出資金的內(nèi)部回報(bào)率。 每一階段投資收益的加權(quán):時(shí)間加權(quán)收益率與美元加權(quán)收益率nnrCrCrCPV1.11221124-5多期收益的示例24-6%117. 7)1 (112)1 (515021rrr美元加權(quán)收益率美元加權(quán)收益率(IRR):美元加權(quán)收益率-$50-

2、$53$2$4+$10824-7時(shí)間加權(quán)收益率%66. 55325354%10502505321rr在本例中，美元加權(quán)收益率比時(shí)間加權(quán)收益率要小一些，這是因?yàn)榈诙甑墓善笔找媛氏鄬?duì)要小，而投資者恰好在第二年持有較多股票。rG = (1.1) (1.0566) 1/2 1 = 7.81%24-8 在根據(jù)投資組合風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益率的方法中，最簡(jiǎn)單最常用的方法是將特定基金的收益率與其同類收益率進(jìn)行比較。 把其他具有類似風(fēng)險(xiǎn)的投資基金的收益率作為標(biāo)準(zhǔn)，例如可以把增長(zhǎng)型股票歸為一類，把高收益?zhèn)M合歸為一類。風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益24-9圖 24.1 同類比較24-101) 夏普測(cè)度夏普測(cè)度風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整: 夏普測(cè)度rp

3、= 資產(chǎn)組合的平均收益率rf = 平均無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率p= 資產(chǎn)組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差資產(chǎn)組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差()PfPrr24-112) 特雷納測(cè)度特雷納測(cè)度風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整: 特雷納測(cè)度rp = 資產(chǎn)組合的平均收益率 rf = 平均無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率p = 資產(chǎn)組合的加權(quán)平均貝塔系數(shù)()PfPrr24-12風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整: 詹森測(cè)度3) 詹森測(cè)度詹森測(cè)度p= 資產(chǎn)組合的資產(chǎn)組合的系數(shù)系數(shù)rp = 資產(chǎn)組合的平均收益率資產(chǎn)組合的平均收益率p = 加權(quán)平均貝塔系數(shù)rf = 平均無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率rm = 平均市場(chǎng)收益率()PPfPMfrrrr24-13信息比率信息比率= p / (ep)信息比率是用投資組合的除以該組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。非

4、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指原則上可以分散掉的那部分風(fēng)險(xiǎn)。24-14M2測(cè)度 莫迪利亞尼及其祖父推廣了這一測(cè)度指標(biāo)。 建立一個(gè)經(jīng)調(diào)整的投資組合(P*)，它同市場(chǎng)指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差相等。 由于市場(chǎng)指數(shù)和P* 有相同的標(biāo)準(zhǔn)差，它們的收益是可以比較的:2*PMMrr24-15M2 測(cè)度的例子投資組合: 收益率= 35%，標(biāo)準(zhǔn)差= 42%市場(chǎng): 收益率 = 28%，標(biāo)準(zhǔn)差= 30% 國(guó)債利率= 6%調(diào)整后的投資組合調(diào)整后的投資組合P* :由由30/42 = 0.714 份的份的P 和和 1-.0714=0 .286 份的國(guó)庫(kù)券組成。份的國(guó)庫(kù)券組成。該組合該組合P*的期望收益率是的期望收益率是(0.714) *(0.35)

5、+ (0.286)* (0.06) = 26.7%由于該組合的收益率小于市場(chǎng)收益率，該投資組合由于該組合的收益率小于市場(chǎng)收益率，該投資組合業(yè)績(jī)表現(xiàn)不好。業(yè)績(jī)表現(xiàn)不好。24-16圖 24.2資產(chǎn)組合P的 M224-17取決于投資假設(shè)1)如果投資組合代表了全部的投資風(fēng)險(xiǎn)，那么使用夏普測(cè)度。2) 如果投資組合只是所有投資資金中的一部分，那么使用詹森測(cè)度或特雷納測(cè)度。特雷納測(cè)度更具有吸引力，因?yàn)樗鼘?duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的超額收益進(jìn)行了加權(quán)。哪一種測(cè)度更合適?24-18表 24.1 投資組合業(yè)績(jī)Q 比P的業(yè)績(jī)更好嗎?24-19圖 24.3 特雷納測(cè)度24-20表24.3 業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估數(shù)據(jù)24-21表24.3的解釋 如

6、果 P或Q代表了所有的投資基金，Q更好，因?yàn)镼具有更高的夏普值和更大的M2測(cè)度。 當(dāng)P和Q只是所有投資中的一部分時(shí)，Q 也更勝一籌，因?yàn)樗懈叩奶乩准{測(cè)度。 我們?nèi)绻麑⒎e極投資組合與消極的指數(shù)投資相結(jié)合，由于P的信息比率較高，P要優(yōu)于Q。24-22對(duì)沖基金的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估 當(dāng)對(duì)沖基金是對(duì)基準(zhǔn)投資組合的最佳補(bǔ)充時(shí)，夏普測(cè)度的改善取決于它的信息比率:222()HPMHSSe24-23投資組合構(gòu)成變化時(shí)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估指標(biāo) 即使投資組合的收益分布的均值和方差固定不變，我們?nèi)孕枰鶕?jù)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的樣本觀測(cè)值才能比較準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)水平。 如果均值和方差發(fā)生變動(dòng)怎么辦? 我們需要跟蹤投資組合的變化。24-24圖 24

7、.4 資產(chǎn)組合收益24-25市場(chǎng)擇時(shí) 在一個(gè)簡(jiǎn)單模型中，市場(chǎng)擇時(shí)只涉及資產(chǎn)在市場(chǎng)指數(shù)基金和國(guó)庫(kù)券之間轉(zhuǎn)換。 特雷納和 Mazuy: 亨里克森和默頓:2()()PfMfMfPrrab rrc rre()()PfMfMfPrrab rrc rrDe24-26圖24.5 : 無(wú)市場(chǎng)擇時(shí)不變; 市場(chǎng)擇時(shí)時(shí)，隨預(yù)期市場(chǎng)超額收益增長(zhǎng); 僅有兩個(gè)值的市場(chǎng)擇時(shí)24-27圖 24.6 完美市場(chǎng)擇時(shí)者的收益率24-28風(fēng)格分析 由威廉夏普提出的。 把基金收益用指數(shù)（代表某個(gè)風(fēng)格的資產(chǎn)）進(jìn)行回歸。 每個(gè)指數(shù)的回歸系數(shù)就可以測(cè)度該風(fēng)格資產(chǎn)隱含的配置額。 R2 表示了由資產(chǎn)風(fēng)格或資產(chǎn)配置引起的收益率變動(dòng)。 收益率變動(dòng)剩

8、下的部分是由股票選擇或市場(chǎng)擇時(shí)引起的。24-29表 24.5 對(duì)富達(dá)麥哲倫基金的風(fēng)格分析24-30圖 24.7 富達(dá)公司麥哲倫基金累積收益差異24-31圖 24.8 1985-1989年636種共同基金的平均跟蹤誤差24-32對(duì)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的評(píng)價(jià) 業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估存在兩個(gè)基本問(wèn)題:1. 結(jié)果的顯著性需要大量的觀測(cè)值。2. 投資組合的主動(dòng)調(diào)整使其參數(shù)經(jīng)常發(fā)生變化，這令業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的精確性幾乎無(wú)法達(dá)到。24-33 一個(gè)通常的貢獻(xiàn)分析系統(tǒng)把業(yè)績(jī)分解為三個(gè)要素:1. 廣義的資產(chǎn)配置選擇2. 各市場(chǎng)中行業(yè)的選擇3. 行業(yè)中具體股票的選擇業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)24-34建立一個(gè)“基準(zhǔn)”或“基準(zhǔn)收益”的投資組合 在每一類資產(chǎn)中選擇基準(zhǔn)指數(shù)投資組合。 基于市場(chǎng)預(yù)期選擇權(quán)重。 通過(guò)證券分析在每一類資產(chǎn)中選擇投資組合。業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)的因素分析24-35 計(jì)算市場(chǎng)基準(zhǔn)投資組合和管理資產(chǎn)組合的收益。 解釋了基于權(quán)重和選擇的收益差別。 總結(jié)了各個(gè)資產(chǎn)類別的業(yè)績(jī)差異。業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)的因素分析24-36)(&11111BiBinipipiniBiBinipipiBpnipipipniBiBiBrwrwrwrwrrrwrrwr這里B是資產(chǎn)組合的基準(zhǔn)收益， 是管理投資組合。貢獻(xiàn)公式24-38圖 24.10 第i類資產(chǎn)對(duì)業(yè)績(jī)的總貢獻(xiàn)24-39