1、鐵礦石仍持震蕩偏空操作思路方正中期 牛秋樂(lè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)疲弱拖累建材類上下游需求1、地產(chǎn)投資拖累實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑3季度國(guó)內(nèi)GDP增速下滑至7.3%，并創(chuàng)下近6年新低，僅次于08年4季度及09年一季度的6.6%。GDP同比增速放緩一方面來(lái)自于房地產(chǎn)市場(chǎng)大幅降溫以及地產(chǎn)投資增速顯著下滑的拖累，另一方面，去年3季度基數(shù)較高，也導(dǎo)致同比增速受到高基數(shù)的影響。目前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟(jì)增速?gòu)脑瓉?lái)8%以上的高速區(qū)間降至6%-8%的中速增長(zhǎng)。前三季度7.4%的整體增速使得全年7.5%目前較難完成，我們預(yù)計(jì)年底前隨著鐵路與基建投資的發(fā)力，經(jīng)濟(jì)增速將有一定回升，但強(qiáng)力型的刺激政策難以出臺(tái)。長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)內(nèi)

2、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、實(shí)體經(jīng)濟(jì)去杠桿，經(jīng)濟(jì)增速將進(jìn)一步向潛在增速回歸。圖1：國(guó)內(nèi)GDP增速 圖2：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)同比與環(huán)比 資料來(lái)源：Wind資訊、方正中期期貨研究院 資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、方正中期期貨研究院2、先行指數(shù)仍然疲弱11月1日，中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心聯(lián)合發(fā)布，2014年10月，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.8%，較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，并創(chuàng)下近五個(gè)月的新低。圖3：國(guó)內(nèi)制造業(yè)PMI連續(xù)走低資料來(lái)源：Wind資訊、方正中期期貨研究院整理圖4：匯豐制造業(yè)PMI小幅回升資料來(lái)源：Wind資訊、方正中期期貨研究院整理由經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)來(lái)看，穩(wěn)增長(zhǎng)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)

3、領(lǐng)域發(fā)揮的作用仍未體現(xiàn)。自2012年以來(lái)小型企業(yè)PMI數(shù)據(jù)長(zhǎng)期維持在枯榮分界線以下，中小企業(yè)生存狀況惡劣。雖然大中型企業(yè)PMI指數(shù)長(zhǎng)期維持在50%以上，對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到了明顯的穩(wěn)定作用，但資源配置的傾斜導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活力持續(xù)下降。雖然制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)仍處于臨界點(diǎn)以上，但在10月份季節(jié)性回升的情況下，制造業(yè)PMI繼續(xù)惡化說(shuō)明實(shí)體經(jīng)濟(jì)非常疲弱。國(guó)家發(fā)改委和地方政府近期密集發(fā)布包括鐵路、機(jī)場(chǎng)等基建項(xiàng)目在內(nèi)的公共設(shè)施項(xiàng)目。通過(guò)擴(kuò)大鐵路等基建項(xiàng)目對(duì)沖固定資產(chǎn)投資整體下滑的趨勢(shì)，表明中央發(fā)出經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)的明確信號(hào)。年底前隨著鐵路與基建投資的發(fā)力，經(jīng)濟(jì)增速將有一定回升，但目前投資僅為穩(wěn)增長(zhǎng)配合經(jīng)濟(jì)改革，強(qiáng)力型的刺激

4、政策料難以出臺(tái)。圖5：制造業(yè)PMI季節(jié)性資料來(lái)源：Wind資訊、方正中期期貨研究院整理10月份企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存再次出現(xiàn)快速回升，原材料庫(kù)存進(jìn)一步下降。在國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲乏力的情況下，企業(yè)原材料購(gòu)進(jìn)動(dòng)力較低，產(chǎn)成品銷售端出現(xiàn)一定放緩也進(jìn)一步抑制企業(yè)原材料采購(gòu)需求。圖6：企業(yè)庫(kù)存情況資料來(lái)源：Wind資訊、方正中期期貨研究院整理黑色產(chǎn)業(yè)鏈仍處于產(chǎn)能過(guò)剩的去庫(kù)存階段由于黑色產(chǎn)業(yè)處于產(chǎn)能過(guò)剩，去庫(kù)存周期調(diào)整過(guò)程中，今年以來(lái)黑色品種持續(xù)下行尋底。進(jìn)入傳統(tǒng)旺季9月，黑色品種的跌勢(shì)也并沒(méi)有改變。隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力的增大，10月到11月政府“托底”意圖明顯，政策刺激不斷。“二套房新政”“鐵路項(xiàng)目投資提速”“各

5、種自貿(mào)區(qū)”“絲綢之路”等等題材不斷，政策的輪番上陣也使得股市不斷刷新高點(diǎn)，市場(chǎng)做多熱情高漲。受其鼓舞，10月后黑色品種跌幅明顯放緩，且在“APEC會(huì)議限產(chǎn)”題材的帶動(dòng)下，黑色品種起底反彈。但天氣變冷黑色系終端實(shí)際需求持續(xù)減弱，疊加去庫(kù)存周期，在經(jīng)濟(jì)環(huán)境沒(méi)有明顯起底恢復(fù)或者行業(yè)經(jīng)歷新一輪洗牌之前，產(chǎn)能過(guò)剩去庫(kù)存周期仍然是主題。但是政府行為可以將這個(gè)周期滯后，基于此判斷，鐵礦石在操作上仍需持震蕩偏空的操作思路。1、下游鋼鐵產(chǎn)量維持高位但同比增速不快整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)粗鋼在2014年上半年保持不錯(cuò)的產(chǎn)量水平，但同比增速不快。中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2014年9月我國(guó)粗鋼產(chǎn)量6754萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)0.02

6、%；1-9月我國(guó)粗鋼產(chǎn)量61800萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)2.3%。今年下半年鋼企庫(kù)存逐步攀升，迫使企業(yè)加大供給端收縮力度。同時(shí)，隨著氣溫下降、APEC會(huì)議的召開，鋼企將進(jìn)一步加大減產(chǎn)檢修力度。不過(guò)，南方地區(qū)鋼廠盈利尚可，減產(chǎn)積極性較低，北方地區(qū)鋼廠仍將擔(dān)當(dāng)減產(chǎn)主力，后期全國(guó)粗鋼日均產(chǎn)量跌破220萬(wàn)噸是大概率事件。由于房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷、基建投資受制于地方財(cái)政緊張，也拖累了工程機(jī)械、家電等相關(guān)行業(yè)，鋼市整體需求偏弱。節(jié)后集中采購(gòu)之后，近期終端需求重歸平淡。10月匯豐PMI初值50.4，較上月終值（50.2）回升，但是產(chǎn)出、新訂單和新出口訂單均有回落，顯示需求仍未好轉(zhuǎn)。不過(guò)，一些利好因素也在持續(xù)發(fā)酵。房貸新政

7、的推出，樓市銷量已有回暖跡象。央行繼續(xù)加大定向?qū)捤闪Χ?，四季度?jīng)濟(jì)走穩(wěn)的概率較大。最后，近期北方鋼廠減產(chǎn)力度逐漸加大，對(duì)市場(chǎng)信心也有支撐作用，預(yù)計(jì)短期內(nèi)鋼價(jià)或震蕩運(yùn)行，呈現(xiàn)漲跌互現(xiàn)態(tài)勢(shì)。圖7：國(guó)內(nèi)粗鋼產(chǎn)量與同比走勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：中鋼協(xié)、方正中期期貨研究院整理圖8：國(guó)內(nèi)主要城市鋼材庫(kù)存與同比走勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、方正中期期貨研究院整理圖9：國(guó)內(nèi)主要鋼材品種價(jià)格走勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、方正中期期貨研究院整理2、鐵礦石中期仍有調(diào)整壓力相比焦煤焦炭市場(chǎng)，鐵礦石市場(chǎng)市場(chǎng)化成分更高，產(chǎn)業(yè)調(diào)整期行業(yè)洗牌整合跡象更加明顯。從最新的數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然礦價(jià)仍在跌跌不休，但這并不影響四大礦商增產(chǎn)的勢(shì)頭。世界第二大礦商力拓

8、公司發(fā)布最新運(yùn)營(yíng)報(bào)告，3季度鐵礦石產(chǎn)量創(chuàng)新高，同比增12%至7680萬(wàn)噸，環(huán)比增5%，按股權(quán)計(jì)產(chǎn)量為6045萬(wàn)噸，同比增13.2%。鐵礦石發(fā)貨量同比增15%至7800萬(wàn)噸，環(huán)比增3%，亦達(dá)創(chuàng)記錄水平。今年前9個(gè)月，力拓鐵礦石產(chǎn)量為2.16億噸（按股份計(jì)1.7億噸），發(fā)貨量為2.2億噸（按股份計(jì)1.74億噸），創(chuàng)同期最高紀(jì)錄。力拓維持2014年鐵礦石產(chǎn)量目標(biāo)在2.95億噸，發(fā)貨量目標(biāo)維持在3億噸。Vale三季度的鐵礦石產(chǎn)量達(dá)8570萬(wàn)噸(不包含Samarco產(chǎn)量)，環(huán)比增7.9%，同比增3.1%，創(chuàng)下其產(chǎn)量歷史新高。2014年1-9月，Vale鐵礦產(chǎn)量共計(jì)2.362億噸，超過(guò)原先2008年前三季

9、度的2.322億噸的歷史記錄。相比四大礦山積極擴(kuò)產(chǎn)，國(guó)內(nèi)則更像是剎不住車的高速列車。國(guó)內(nèi)從1990年到2013年年底，礦山累計(jì)投資約9000億元，其中有7000億元是2008年以后投資的，國(guó)內(nèi)礦石的供應(yīng)也隨著產(chǎn)能的釋放而有所增加。數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)鐵礦石原礦產(chǎn)量從2001年的21138萬(wàn)噸，增長(zhǎng)至2013年的145101萬(wàn)噸，增長(zhǎng)近6倍，年均增長(zhǎng)17.4%，年增幅最高達(dá)39.9%。據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示：全國(guó)原礦產(chǎn)量保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但增速有所回落，1-9月份全國(guó)原礦產(chǎn)量同比增長(zhǎng)7.2%。預(yù)計(jì)到2015年國(guó)產(chǎn)礦原礦產(chǎn)量將達(dá)到16億噸。從國(guó)產(chǎn)礦山來(lái)看，一方面，今年鋼廠附屬礦山、國(guó)有礦山基本都正常生產(chǎn)，前期擴(kuò)產(chǎn)

10、項(xiàng)目也正在推進(jìn)。大型民營(yíng)礦山當(dāng)前停產(chǎn)減產(chǎn)力度依然較小，且今年新增產(chǎn)能較多，整體產(chǎn)量減少有限。另一方面，國(guó)內(nèi)礦山減產(chǎn)主要集中在中小型民營(yíng)礦山，這部分礦山數(shù)量眾多但產(chǎn)量占比相對(duì)較少，停產(chǎn)數(shù)量占全國(guó)的30%40%，從6月開始陸續(xù)進(jìn)入停產(chǎn)狀態(tài)。國(guó)內(nèi)鐵精粉整體減量不足20%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)此前預(yù)期。且由于鋼廠多數(shù)提高了進(jìn)口礦配比，導(dǎo)致國(guó)產(chǎn)礦銷售困難，原礦庫(kù)存大幅提高，庫(kù)存壓力或?qū)⒅萍s后期反彈高度。1-9月份全國(guó)礦山鐵精粉庫(kù)存累計(jì)增長(zhǎng)1583萬(wàn)噸。進(jìn)入到下半年，國(guó)內(nèi)礦山停產(chǎn)減產(chǎn)的力度有所加大，尤其是中小礦山停產(chǎn)數(shù)量眾多，使得國(guó)內(nèi)精粉產(chǎn)量出現(xiàn)了一定的下降，這對(duì)國(guó)產(chǎn)礦的價(jià)格起到了一定的支撐作用，但目前最大的問(wèn)題還

11、是國(guó)內(nèi)礦山如何去庫(kù)存化。只有改變鋼廠進(jìn)口礦高配比的狀況，才能促使鋼廠對(duì)內(nèi)礦的需求重新回升，而鋼廠調(diào)整內(nèi)外礦配比主要是根據(jù)性價(jià)比原則，目前的內(nèi)外礦價(jià)差過(guò)高，導(dǎo)致進(jìn)口礦價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯。與超過(guò)10%增長(zhǎng)的礦石供應(yīng)對(duì)照的是，增速日益放緩的粗鋼產(chǎn)量。圖10：鐵礦石進(jìn)口量與鋼材產(chǎn)量對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：方正中期期貨研究院整理隨著氣溫下降、APEC會(huì)議的召開，鋼企將進(jìn)一步加大減產(chǎn)檢修力度。不過(guò)，南方地區(qū)鋼廠盈利尚可，減產(chǎn)積極性較低，北方地區(qū)鋼廠仍將擔(dān)當(dāng)減產(chǎn)主力，后期全國(guó)粗鋼日均產(chǎn)量跌破220萬(wàn)噸是大概率事件。鐵礦石震蕩偏空操作思路不變黑色系主線鋼鐵市場(chǎng)來(lái)看，看漲看跌預(yù)期交織，爐料市場(chǎng)難有明顯的反轉(zhuǎn)基礎(chǔ)。但不同品種之間強(qiáng)弱