1、年度報告PAGE PAGE 19 白糖期貨年度報告2011年12月31日本報告中所有觀點僅供參考，請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明。2012年白糖期貨年度報告 期價運行區(qū)間將逐漸下移到52006800元/噸劉清力 農(nóng)產(chǎn)品 研究員 資格證號 Z0000130電話：020- 38456829eMail：Lql要點：11/12榨季糖市將進入增產(chǎn)周期，全國有潛力超過1150萬噸的預(yù)期產(chǎn)量，達到1200萬噸。糖市供應(yīng)緊張局面將會有較大緩解。通脹水平已顯拐點，中國經(jīng)濟軟著陸時遭遇歐洲債務(wù)危機影響，又適逢黨和國家領(lǐng)導(dǎo)人換屆。2012年政策核心將轉(zhuǎn)向保增長。但不會再有2008年那般規(guī)模的刺激計劃。政策保增長的著力

2、點在于對抗歐美等國再度衰退的影響。宏觀經(jīng)濟增速下滑將使需求增速下滑。預(yù)計上半年政策層面對糖市利好有限。原糖期價或因全球供應(yīng)增加逐漸下行，這將壓制國內(nèi)糖價。國內(nèi)外糖價的高價差將逐漸向低價差，甚至負價差演化。國內(nèi)糖價比原糖期價有更大下跌空間。2010、2011年進口量創(chuàng)紀錄。官方將延續(xù)“進口配額管制”，但10/11榨季290萬噸的進口超出配額100萬噸。這部分實際補充到國儲庫存。增產(chǎn)周期初期，國內(nèi)無法大幅增產(chǎn)，進口還將維持較高水平。進口層面依然會壓制糖價。這兩年國儲糖投放量達到創(chuàng)紀錄的358萬噸。預(yù)計放儲周期還將延續(xù)，至少到上半年。只是放儲頻率、力度會逐漸減少、減弱。向收儲周期的轉(zhuǎn)變預(yù)計要到下半年

3、12/13榨季開始后。20102011年淀粉糖產(chǎn)量創(chuàng)紀錄。淀粉糖產(chǎn)能在2012年還會增加至少百萬噸。淀粉糖價相對糖價有一定優(yōu)勢，加上淀粉糖持續(xù)增產(chǎn)，雖然下游行業(yè)處于黃金發(fā)展階段，但2012年食糖需求增量將會被淀粉糖填補或者大部分被填補。在宏觀經(jīng)濟、供求、技術(shù)等層面，糖市承受較大壓力，運行區(qū)間要向下移動。新榨季制糖成本約57006200元/噸。預(yù)計糖價低點略低于成本區(qū)間，按2011年極大基差計算，期價可低于現(xiàn)貨價700800元/噸，亦即低點在5000元/噸；現(xiàn)貨價高點應(yīng)不高于7000元/噸。估計期價要對現(xiàn)貨價大幅升水的可能性不大，因此，期價高點也不會超過7000元/噸，甚至達不到6800元/噸。

4、2012年期價運行區(qū)將下移到50007000元/噸，主區(qū)間在52006800元/噸之間。預(yù)計白糖期價行情總體以震蕩緩慢回落為主。風(fēng)險是歐美經(jīng)濟體經(jīng)濟惡化，可能拖累整個商品市場而出現(xiàn)類似2008年下半年的大跌行情，如此白糖也難獨善其身，跌幅也可能超過上述預(yù)期區(qū)間。ICE糖11近期走勢LIFFE糖5近期走勢南寧現(xiàn)貨糖價近期走勢公司深度研究報告PAGE PAGE 5 DATE yyyy-MM-dd 2011-12-29目錄索引 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc312834239 宏觀經(jīng)濟政策核心轉(zhuǎn)向保增長 PAGEREF _Toc312834239 h 3 HYPER

5、LINK l _Toc312834240 保增長重新成為政策核心 PAGEREF _Toc312834240 h 3 HYPERLINK l _Toc312834241 調(diào)整經(jīng)濟發(fā)展模式已然勢在必需 PAGEREF _Toc312834241 h 3 HYPERLINK l _Toc312834242 通貨膨脹明顯下滑 PAGEREF _Toc312834242 h 4 HYPERLINK l _Toc312834243 貨幣政策對保增長的效力將達不到預(yù)期 PAGEREF _Toc312834243 h 4 HYPERLINK l _Toc312834244 新榨季進入增產(chǎn)周期，供應(yīng)有所改善

6、PAGEREF _Toc312834244 h 6 HYPERLINK l _Toc312834245 廣西估產(chǎn)700萬噸，全國估產(chǎn)約1200萬噸，進入增產(chǎn)周期 PAGEREF _Toc312834245 h 6 HYPERLINK l _Toc312834246 天氣不定，產(chǎn)量尚存變數(shù) PAGEREF _Toc312834246 h 6 HYPERLINK l _Toc312834247 國家大規(guī)模放儲，效果明顯，延續(xù)放儲周期 PAGEREF _Toc312834247 h 8 HYPERLINK l _Toc312834248 進口大幅增加 PAGEREF _Toc312834248 h

7、8 HYPERLINK l _Toc312834249 新榨季國內(nèi)糖市供應(yīng)將相對寬松 PAGEREF _Toc312834249 h 9 HYPERLINK l _Toc312834250 需求繼續(xù)提升，預(yù)計總需求在13001400萬噸 PAGEREF _Toc312834250 h 9 HYPERLINK l _Toc312834251 下游行業(yè)景氣平穩(wěn) PAGEREF _Toc312834251 h 9 HYPERLINK l _Toc312834252 下游產(chǎn)品的生產(chǎn)企業(yè)減少 PAGEREF _Toc312834252 h 10 HYPERLINK l _Toc312834253 下游產(chǎn)

8、品產(chǎn)量大幅增長，下游行業(yè)延續(xù)黃金發(fā)展階段 PAGEREF _Toc312834253 h 11 HYPERLINK l _Toc312834254 預(yù)計2012年白糖需求維持在13001400萬噸 PAGEREF _Toc312834254 h 12 HYPERLINK l _Toc312834255 制糖成本增加，抬升白糖底價 PAGEREF _Toc312834255 h 13 HYPERLINK l _Toc312834256 制糖業(yè)集中程度繼續(xù)提升 PAGEREF _Toc312834256 h 14 HYPERLINK l _Toc312834257 國際糖價下行壓制國內(nèi)糖價 PAG

9、EREF _Toc312834257 h 14 HYPERLINK l _Toc312834258 替代品對白糖的替代作用明顯，且將持續(xù) PAGEREF _Toc312834258 h 15 HYPERLINK l _Toc312834259 白糖運行區(qū)間將逐漸下移到52006800元/噸 PAGEREF _Toc312834259 h 16宏觀經(jīng)濟政策核心轉(zhuǎn)向保增長保增長重新成為政策核心黨中央制定宏觀經(jīng)濟政策時有一個大局考慮，亦即在“穩(wěn)定的基礎(chǔ)上求發(fā)展”。2008年金融危機后，黨中央為保證經(jīng)濟增長、維護社會穩(wěn)定果斷采取積極的就是措施。2010年開始，高增長已然恢復(fù)，2010年下半年通貨膨脹開

10、始肆虐。此時開始，黨中央在經(jīng)濟已然恢復(fù)高速發(fā)展的背景下毅然決然的展開對通貨膨脹的調(diào)控措施。2011年下半年，通貨膨脹調(diào)控已經(jīng)顯示出明顯成效。圖1 GDP季度同比增長率數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心截至2011年11月時，中國通貨膨脹水平已經(jīng)明顯下降。2012年調(diào)控通貨膨脹將不再是黨中央的政策核心。2012年是特殊的一年，黨和國家領(lǐng)導(dǎo)人面臨換屆選舉。與此同時，美國也面臨四年一度的總統(tǒng)大選。于中國而言，中央內(nèi)部、中央與地方在這一階段進一步統(tǒng)一看法，這直接促成了2011年黨中央對中國房地產(chǎn)市場與通貨膨脹效果明顯的調(diào)控，尤其是房地產(chǎn)市場。當然，緊縮性的調(diào)控措施也導(dǎo)致了中國經(jīng)濟增速下滑。這一點

11、非常醒目的體現(xiàn)在最近兩年的GDP同比數(shù)據(jù)中。中國經(jīng)濟增速緩慢下滑時，偏巧遭遇到歐美等發(fā)達經(jīng)濟體再度陷入衰退的泥淖，主要新興市場經(jīng)濟國家也都出現(xiàn)不同程度的放緩。中國經(jīng)濟本就在尋求軟著陸，如果這個階段全球經(jīng)濟再度衰退，受之影響，軟著陸就有可能會變成硬著陸。硬著陸就意味著經(jīng)濟像2008年第四季度那般的劇烈下滑，這對社會穩(wěn)定尤其不利。在這樣的背景下，黨中央的政策核心將會逐漸轉(zhuǎn)向保增長。既然是尋求軟著陸，則意味著不太可能再像2008年那樣對經(jīng)濟進行大規(guī)模刺激。這種規(guī)模的刺激雖然能夠很快收到成效，然而副作用也很大。同時，在用過一次之后，再度使用這樣大規(guī)模的刺激措施能否有效很值得顧慮。調(diào)整經(jīng)濟發(fā)展模式已然勢

12、在必需因為歐美等發(fā)達經(jīng)濟體再度陷入衰退的境地，全球經(jīng)濟增幅滯緩，中國經(jīng)濟發(fā)展的原有模式已經(jīng)不得不改變。中國經(jīng)濟必然要逐漸擺脫投資、出口主導(dǎo)的經(jīng)濟發(fā)展模式，逐漸發(fā)揮消費推動經(jīng)濟發(fā)展。投資在中國經(jīng)濟發(fā)展中占很重的分量，然而隨著投資的持續(xù)，邊際投資收益遞減已經(jīng)逐漸發(fā)揮作用同樣規(guī)模的投資只能獲得更小的收益。也就是說要同等程度的推動經(jīng)濟發(fā)展，投資總規(guī)模要更大。這樣的境況意味著中國經(jīng)濟無法長久依賴于投資拉動；出口在2009年之前也還占據(jù)著不小份額，然而隨著歐美等發(fā)達經(jīng)濟體再度陷入衰退，出口的份額恐怕也難有多少程度的恢復(fù)。如此加強社會保障體系、穩(wěn)定刺激國內(nèi)需求增長已然是勢在必行。表1 三大需求對GDP的貢獻

13、率最終消費支出資本形成總額貨物和服務(wù)凈出口200243.9048.507.60200335.8063.201.00200439.5054.506.00200537.9039.0023.10200640.0043.9016.10200739.2042.7018.10200843.5047.509.00200945.4095.20-40.60201036.8054.009.20數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心通貨膨脹明顯下滑2010年第四季度，黨中央果斷采取措施，以控制通貨膨脹為首要任務(wù)。截至2011年年底時調(diào)控政策收效明顯。通脹水平已經(jīng)下滑，尤其是2011年11月更為明顯。預(yù)計2011年

14、12月2012年上半年，通貨膨脹水平都將被控制在一定程度之中，將不再是黨中央政策的核心任務(wù)。圖2 CPI月度同比增長率數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心貨幣政策對保增長的效力將達不到預(yù)期2008年金融危機后，黨中央拋出4萬億救市計劃，數(shù)十萬億配套資金都出自銀行貸款。在2008年年底時金融機構(gòu)貸款總余額剛剛突破30萬億，到2011年11月將近兩年的時間內(nèi)已經(jīng)迅速增長到54萬億，增幅80。應(yīng)該說整個市場不太缺乏資金，但是資金分配不均的情況是存在的。救市計劃中的投資項目絕大部分都是政府主導(dǎo)的大型項目，加上地方政府規(guī)模龐大的債務(wù)，如果大幅度加息提高資金使用成本，無疑會損害經(jīng)濟增長。圖3 金融機構(gòu)

15、人民幣貸款余額（億元）數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心歐美等發(fā)達經(jīng)濟體已經(jīng)陷入再一次衰退，2012年也是美國總統(tǒng)大選年，這意味著如果美國經(jīng)濟表現(xiàn)還是那么糟糕的話，現(xiàn)任美國總統(tǒng)謀求連任將很成問題。這意味著2012年美國也同樣可能推出新的拯救措施，也包括美聯(lián)儲的QE3。圖4 美國聯(lián)邦基金利率數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心不論如何，包括中國在內(nèi)，全球低息水平還將持續(xù)。從2008年以來這種低息水平已然持續(xù)三年，無疑還將持續(xù)至少一年，這種境況也從側(cè)面反映出貨幣政策對拯救全球經(jīng)濟而言其實沒有達到預(yù)期效果。而今貨幣政策刺激經(jīng)濟的空間已經(jīng)不能與2008年時相比，不僅是歐美等發(fā)達經(jīng)濟體如此，新

16、興市場經(jīng)濟國家也是如此。因此，對保增長方面，貨幣政策的效力將會減弱，甚至達不到預(yù)期。新榨季進入增產(chǎn)周期，供應(yīng)有所改善廣西估產(chǎn)700萬噸，全國估產(chǎn)約1200萬噸，進入增產(chǎn)周期廣西產(chǎn)量在全國產(chǎn)量中舉足輕重。11月1日?？谔菚?，廣西方面估產(chǎn)700萬噸，相較10/11榨季672萬噸增加28萬噸。其余主產(chǎn)省份，云南估產(chǎn)225萬噸，廣東估產(chǎn)105萬噸，海南估產(chǎn)30萬噸，北方菜糖估產(chǎn)110萬噸，均出現(xiàn)不同程度的增產(chǎn)。全國估產(chǎn)約11701200萬噸，同比增加155萬噸，增幅14.8。制糖業(yè)將進入增產(chǎn)周期。圖5 云南、廣東、海南與菜糖產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量（萬噸）（11/12季為預(yù)計產(chǎn)量）產(chǎn)區(qū)進入增產(chǎn)周期數(shù)據(jù)來源：中糖協(xié)、

17、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心圖6 全國歷榨季產(chǎn)量（萬噸）（11/12榨季為預(yù)計產(chǎn)量）進入增產(chǎn)周期數(shù)據(jù)來源：中糖協(xié)、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心天氣不定，產(chǎn)量尚存變數(shù)南方濤動指數(shù)高正值表明2010年出現(xiàn)的高強度拉尼娜現(xiàn)象，其強度已經(jīng)有所減弱，2010年時的強度可以與2008年的拉尼娜現(xiàn)象相提并論，而當年的拉尼娜現(xiàn)象被認為是造成國內(nèi)糖料蔗的凍害的罪魁禍首。圖7 南方濤動指數(shù)（指示厄爾尼諾與拉尼娜現(xiàn)象）高強度拉尼娜現(xiàn)象 數(shù)據(jù)來源：NOAA、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心北極濤動指數(shù)可以用于監(jiān)測北極與西伯利亞會否有寒潮南下。而PDO指數(shù)則用于監(jiān)測拉馬德雷現(xiàn)象。目前，PDO指數(shù)依然處于負值區(qū)間，強度與2008年時相當。綜合來看，

18、北極濤動指數(shù)、PDO指數(shù)的位置、數(shù)值與2008年時的情形比較相似。但是北極濤動指數(shù)的強度不及2010年時，表明2011年的氣候條件與2010年近似，然而寒潮強度卻已經(jīng)減弱。因此，天氣變化雖然還需要密切關(guān)注，但是陡然降溫的可能性已經(jīng)下降，因此與2010年12月類似的霜凍可能不會發(fā)生。圖8 北極濤動指數(shù)（監(jiān)測北極寒潮） 數(shù)據(jù)來源：NOAA、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心圖9 PDO指數(shù)（指示拉馬德雷現(xiàn)象）拉馬德雷冷相位 數(shù)據(jù)來源：NOAA、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心國家大規(guī)模放儲，效果明顯，延續(xù)放儲周期 2009年10月2011年10月累計放儲358萬噸。09/10榨季與10/11榨季總產(chǎn)糖量不到2200萬噸，而

19、兩個榨季累計放儲量占總產(chǎn)糖量的16.27。這是之前任何一兩個榨季所沒有的放儲量。如果考慮到2009年9月廣西投放地方儲備糖60萬噸，則總放儲量將達到418萬噸。兩個榨季以來的連續(xù)大規(guī)模放儲，在2011年年中時已經(jīng)發(fā)揮出明顯效果。圖10 放儲成交量（萬噸）和成交均價（元/噸）數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心放儲效果已然顯現(xiàn)，而國內(nèi)糖市尚不具備大幅增產(chǎn)的基礎(chǔ)，預(yù)計國家放儲政策還將延續(xù)，至少持續(xù)到明年上半年。新榨季時放儲周期的延續(xù)將會對糖價形成壓制。放儲周期轉(zhuǎn)變?yōu)槭諆χ芷陬A(yù)計要等到下半年12/13榨季開始后。進口大幅增加因為國家對白糖進口的配額管制，國內(nèi)白糖基本上自產(chǎn)自銷，所以進口只有在國內(nèi)

20、供應(yīng)不足時才會增加。國內(nèi)供應(yīng)不足主要出現(xiàn)在經(jīng)歷了減產(chǎn)周期，導(dǎo)致儲備、庫存被大量消耗時，或需求卻大幅提升時。03/04、06/07與09/10榨季的凈進口增加比較明顯。然而，剛剛結(jié)束的10/11榨季也是減產(chǎn)周期，進口量卻出現(xiàn)異常明顯的增加。10/11榨季進口糖計約199萬噸，占該榨季總產(chǎn)糖量的19。這個進口水平足以改善國內(nèi)市場供應(yīng)形勢。只是實際情況是2011年食糖進口量遠遠超過200萬噸，甚至接近300萬噸。對糖市而言已具備足夠的撼動力。11/12榨季糖市極有可能進入增產(chǎn)周期，然而從廣西糖料蔗長勢與白糖生產(chǎn)形勢看來，目前還不具備大幅增產(chǎn)基礎(chǔ)。因此，在國家儲備糖358萬噸巨量投放后，預(yù)計庫存已經(jīng)大

21、幅下降，進口量維持相對較高水平，亦即150萬噸以上的可能性較大。這對國內(nèi)糖市而言也將是一個較大的壓力。圖11 白糖凈進口量（萬噸）數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心新榨季國內(nèi)糖市供應(yīng)將相對寬松國內(nèi)總供應(yīng)量等于國內(nèi)總產(chǎn)量、放儲量、凈進口量的和。在2010年10月時，國內(nèi)總供應(yīng)量1045萬噸產(chǎn)量187萬噸儲備量199萬噸凈進口量1431萬噸，相對2009年同期1475萬噸的計算供應(yīng)量而言略微下降。但是前三個榨季供應(yīng)緊張的形勢將隨著全國白糖恢復(fù)性增產(chǎn)而改變。此外，因為11/12榨季國內(nèi)白糖產(chǎn)量還沒有大幅增產(chǎn)，預(yù)計國家的放儲政策還將延續(xù)，直到合適的糖價才會轉(zhuǎn)變?yōu)槭諆φ摺覂涮菐齑嬉惨呀?jīng)通過

22、“隱形”進口得到較大補充。在放儲政策延續(xù)期，進口無疑還將維持高水平，不太可能出現(xiàn)2011年這般巨大的進口量，卻有可能維持150萬噸以上的進口量?？傮w而言，隨著增產(chǎn)周期到來，以及國家更靈活的采用進口補充國內(nèi)糖市供應(yīng)，預(yù)計糖市供應(yīng)緊張的局面將逐步轉(zhuǎn)向供應(yīng)寬松，甚至階段性供應(yīng)過剩的局面。需求繼續(xù)提升，預(yù)計總需求在13001400萬噸下游行業(yè)景氣平穩(wěn)白糖下游的食品加工業(yè)與飲料制造業(yè)景氣程度連續(xù)回升，飲料業(yè)景氣度再度步入140160正常區(qū)間，食品業(yè)也進入130140的正常區(qū)間。只是雖然進入正常區(qū)間，但還處于正常區(qū)間中的低值水平，主要原因是GDP增速連續(xù)三個季度下降。景氣水平總體平穩(wěn)，但如果GDP增速進一

23、步下滑則景氣水平還會受到拖累。圖12 食品加工業(yè)、飲料制造業(yè)景氣指數(shù)數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心下游產(chǎn)品的生產(chǎn)企業(yè)減少糖果、糕點、液體乳、乳飲料、碳酸飲料、果汁飲料、速凍與冷凍食品的生產(chǎn)企業(yè)家數(shù)在2011年大幅度減少。圖13 糖果、糕點、液體乳制造企業(yè)數(shù)（家）數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心圖14 速凍食品、冷凍食品、碳酸與果汁飲料、乳飲料制造企業(yè)數(shù)（家）數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心下游產(chǎn)品產(chǎn)量大幅增長，下游行業(yè)延續(xù)黃金發(fā)展階段下游產(chǎn)品產(chǎn)量繼續(xù)維持大幅度增長的態(tài)勢。包括果汁飲料、碳酸飲料在內(nèi)軟飲料、糖果等產(chǎn)品在2011年111月的總產(chǎn)量已經(jīng)遠遠超過2010年全年

24、總產(chǎn)量。其他產(chǎn)品也都出現(xiàn)不同程度的增產(chǎn)。全年軟飲料增產(chǎn)幅度很大，尤其以2011年上半年為甚。2011年軟飲料月度產(chǎn)量比2010年同期都有100萬噸以上的增產(chǎn)。同時軟飲料產(chǎn)量累年增產(chǎn)的幅度也都是兩位數(shù)，高時甚至超過30，低時也在15以上。圖15 軟飲料年產(chǎn)量（萬噸）數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心（2011年為111月總產(chǎn)量）圖16 餅干、糕點、糖果月產(chǎn)量（萬噸）數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心圖17 餅干、糕點、糖果、罐頭、碳酸與果汁飲料年產(chǎn)量（萬噸）數(shù)據(jù)來源：WIND、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心綜合看來，2011年終端產(chǎn)品的需求確實明顯增加，成為2011年糖價維持高位運行最重要的動

25、因?？梢杂命S金發(fā)展階段來形容飲料制造業(yè)與食品加工業(yè)的發(fā)展態(tài)勢，而這種發(fā)展態(tài)勢無疑還將隨著國民經(jīng)濟的高速發(fā)展而持續(xù)。這將推動白糖需求的進一步增加。預(yù)計2012年白糖需求維持在13001400萬噸白糖市場需求總體上呈現(xiàn)45年一個臺階的上升，在13001400萬噸的臺階已經(jīng)維持4個榨季，按照統(tǒng)計規(guī)律，糖市需求還有可能維持在目前的水平?？紤]到經(jīng)濟增速下滑，以及雖然飲料制造業(yè)與食品加工業(yè)處于黃金發(fā)展階段，而2011年12月的消費旺季卻沒有出現(xiàn)銷售走旺的情形，預(yù)計2012年白糖需求增速將會受到抑制，預(yù)計新榨季白糖需求還將持穩(wěn)于13001400萬噸的臺階上。圖18 計入銷量、凈進口、收放儲后的總需求量與銷量

26、（萬噸）數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心制糖成本增加，抬升白糖底價制糖成本中比重最大的部分是糖料收購成本。從02/03榨季以來，糖料蔗收購價格呈現(xiàn)明顯上漲態(tài)勢，到09/10榨季甘蔗收購價已經(jīng)翻倍，10/11榨季又進一步提高到350元/噸的價位，并在2011年一季度提前進行二次結(jié)算，等同于將10/11榨季甘蔗收購價提高到482元/噸。目前，廣西政府指導(dǎo)甘蔗收購價、并按聯(lián)動糖價二次結(jié)算的模式已在云南推廣，也有望在廣東推廣。而云南、廣東、海南也都分別調(diào)高新榨季的甘蔗收購價，廣西政府則將收購價確定為普通甘蔗500元/噸、良種加價20元/噸、聯(lián)動糖價7000元/噸。這意味著僅僅甘蔗收購一項成本就將提高到4

27、0004500元（按照噸糖耗蔗89噸計算）。按照甘蔗收購成本占制糖總成本70以上的比例估算，制糖成本約在57006200元/噸之間。制糖成本增加是不爭的事實，具體成本因為企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模不同、生產(chǎn)工藝不同、入廠糖料蔗品質(zhì)的不同而有差別，然而估計廣西全行業(yè)制糖成本大約就在57006200元/噸，多數(shù)低于6000元/噸，而超過6200元/噸將是少數(shù)個例。圖19 普通甘蔗收購低價（元/噸）數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心制糖業(yè)集中程度繼續(xù)提升制糖業(yè)已經(jīng)處于壟斷競爭的市場格局。自06/07榨季以來國內(nèi)制糖業(yè)的集中度就已經(jīng)超過70。08/09榨季以來，白糖集中度繼續(xù)提升，09/10榨季時超過75，10/11

28、榨季則超過80。集中度的加強無疑使制糖企業(yè)議價能力提升，糖價也因此具備下跌鋼性，亦即在下跌到一定程度后就會比較抗跌。圖20 重點集團集中度數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心國際糖價下行壓制國內(nèi)糖價2011年廣西白糖現(xiàn)貨報價與進口糖估算進口價價差基本維持在1000元/噸以上，高時甚至出現(xiàn)1500元/噸，乃至2000元/噸以上的價差。這意味著2011年全年進口原糖加工成白糖在國內(nèi)銷售將會有利可圖。加上2011年的史無前例的巨大進口量，使海外糖價始終制約著國內(nèi)糖市，擠壓糖價的上漲空間。圖21 柳州糖價與進口估價價差數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心對于2012年全球食糖供應(yīng)，目前的數(shù)據(jù)看來因為一些主產(chǎn)國增產(chǎn)

29、的原因，全球食糖供應(yīng)將會增加。然而，巴西產(chǎn)糖量仍然存在不小變數(shù)，是否能夠達到之前的預(yù)期增幅還難以確定。但是在增產(chǎn)的預(yù)期之下，原糖期價也將緩慢回落。原糖期價下行又將制約國內(nèi)糖價，即便是在原糖期價下行的速度慢于國內(nèi)糖價的情況下也是如此。因為國內(nèi)外糖價的高價差狀態(tài)已經(jīng)表明國內(nèi)糖價的下跌空間相比原糖期價更大些。而且在糖市進入增產(chǎn)周期、國內(nèi)白糖供應(yīng)逐漸寬松的背景下，國內(nèi)外糖價價差也將由2011年的高價差狀態(tài)向低價差狀態(tài)，甚至是負價差狀態(tài)回歸，或者轉(zhuǎn)變，這樣才能減緩食糖進口的擴張，避免國內(nèi)白糖供應(yīng)走向大幅過剩的局面。替代品對白糖的替代作用明顯，且將持續(xù)2010年淀粉糖產(chǎn)量超過1000萬噸，折算干基則900

30、余萬噸。2011年淀粉糖產(chǎn)量進一步增長，超過1100萬噸，折算干基也超過1000萬噸。據(jù)悉，淀粉糖產(chǎn)能還在擴張，2012年可能會有100200萬噸的增量，而且主要都是對白糖有強替代作用的淀粉糖種類。淀粉糖價格相對白糖價格而言具備一定的替代優(yōu)勢，隨著淀粉糖產(chǎn)量的進一步增加，尤其是飲料制造業(yè)中對白糖有較強替代作用的果糖增產(chǎn)，使淀粉糖對白糖的替代作用日趨顯著?？梢哉f2012年飲料制造業(yè)增加的白糖需求完全有可能被果糖填補或者相當程度的填補。如果淀粉糖增產(chǎn)態(tài)勢持續(xù)，而白糖也進入增產(chǎn)周期，則無疑將會對糖價形成較強的壓制。圖22 淀粉糖產(chǎn)量（萬噸）數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心圖23 淀粉糖年增長率（）數(shù)據(jù)

31、來源：廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心白糖運行區(qū)間將逐漸下移到52006800元/噸11/12榨季糖市將進入增產(chǎn)周期，全國有潛力超過11月初1150萬噸的預(yù)期產(chǎn)量水平，達到1200萬噸。這意味著新榨季將會有100150萬噸增產(chǎn)。不過，榨季初期還在白糖生產(chǎn)過程中，具體增幅存在不確定性。雖然截至本報告完成時，天氣條件還不錯，但2011年年底2012年年初時糖市還沒有擺脫天氣影響的危險期。不論如何，因為增產(chǎn)的原因新榨季糖市供應(yīng)緊張的局面必然會有較大的緩解。新榨季糖市最大的障礙是宏觀經(jīng)濟增速下滑。2012年是一個比較特殊的年份，2012年黨和國家領(lǐng)導(dǎo)人將換屆選舉。這一階段不僅中央內(nèi)部，就算中央與地方政府對政策的看

32、法都更為統(tǒng)一。這也正是2011年下半年成功調(diào)控通脹的重要原因之一。2011年11月時，通脹水平已經(jīng)明顯回落，與此同時，中國經(jīng)濟逐漸走向軟著陸經(jīng)濟增速也出現(xiàn)預(yù)期中的下滑。不過，中國經(jīng)濟軟著陸偏巧遭遇到歐洲主權(quán)債務(wù)危機的影響，也因此給市場籠罩上一層悲觀的氛圍。毫無疑問，通脹水平已顯拐點，2012年通貨膨脹將不再是黨中央政策的核心方面。政策核心將逐漸偏向保增長方面，這對糖市而言是有利的。但是中國經(jīng)濟尋求的是軟著陸，政策上不會再有2008年那般巨大規(guī)模的刺激計劃。政策保增長的著力點在于對抗歐美等發(fā)達經(jīng)濟體再度衰退的潛在影響。不論歐美發(fā)達經(jīng)濟體挽救經(jīng)濟不力而出現(xiàn)經(jīng)濟危機，還是挽救得力而維持2011年年底

33、時的現(xiàn)狀。若是前者則黨中央將改政策放松為刺激，但是在彼時的大環(huán)境下，也不可能立竿見影，至少也有一到兩個季度方顯成效。若是后者情況則黨中央甚至不會有多大幅度的政策放松?；诖送普摚A(yù)計2012年上半年宏觀經(jīng)濟層面對糖市利好相對有限，甚至是不利的。宏觀經(jīng)濟增速下滑將導(dǎo)致糖市需求衰減，導(dǎo)致下游行業(yè)對白糖的需求增速下滑。2011年12月時，糖市需求低迷，不僅弱于預(yù)期，也是之前數(shù)年未見，與2010年同期更加無法相提并論。事實上已經(jīng)顯示出需求增速衰減的跡象。增產(chǎn)周期遭遇糖市需求增速衰減，于糖價行情而言不利。此外，原糖期價也可能因為全球供應(yīng)增加而逐漸下行。這將制約國內(nèi)糖價，即便是在原糖期價下行速度慢于國內(nèi)糖

34、價的情況下也是如此。因為國內(nèi)外糖價的高價差狀態(tài)將隨著國內(nèi)糖市增產(chǎn)周期到來、供應(yīng)格局轉(zhuǎn)向?qū)捤啥饾u向低價差狀態(tài)，甚至負價差狀態(tài)演化，這也就意味著國內(nèi)糖價相對原糖期價而言有更大的下跌空間。唯有如此，也才能減緩進口量的進一步擴張。2010年、2011年進口量創(chuàng)紀錄，哪怕在原糖價格處于高位時，月度進口量也一增再增。雖然對于食糖進口，官方還將延續(xù)“配額管制”政策，但是10/11榨季290萬噸的實際進口量超出進口配額100萬噸。這一部分配額外進口，實際補充到國家儲備糖庫存中。從這一點看來，官方在食糖的進口管制方面已經(jīng)變得更加靈活、更加順暢。當國內(nèi)白糖供應(yīng)不足時，官方就會適時擴大進口調(diào)控糖價。而且在增產(chǎn)周期

35、初期，國內(nèi)尚不具備大幅增產(chǎn)基礎(chǔ)的情況下，進口量還有可能維持在相對較高水平。因此，進口層面依然會壓制國內(nèi)糖價。與此同時，這兩年國家儲備糖投放量也達到創(chuàng)紀錄的358萬噸，占兩年總產(chǎn)量的16.27，追溯到2006年都是前所未見、史無前例的。雖然國內(nèi)糖市已經(jīng)進入增產(chǎn)周期，但是2012年無法實現(xiàn)大幅增產(chǎn)，預(yù)計放儲周期還將延續(xù)，至少在上半年還將延續(xù)。只是國家儲備糖投放的頻率、力度可能會逐漸減少、減弱。放儲周期向收儲周期轉(zhuǎn)變預(yù)計要等到下半年12/13榨季開始之后。另外，20102011年淀粉糖產(chǎn)量也創(chuàng)下紀錄。雖然淀粉糖種類繁多，與白糖的甜度上有差別，然而可以確定的是，國內(nèi)淀粉糖產(chǎn)能在2012年還會有至少百萬噸的增加，尤其是與白糖甜度相當?shù)牡矸厶瞧贩N，比如果葡糖漿等。果葡糖漿其實最受飲料制造業(yè)的青睞，在美國尤其以之為最主要的生產(chǎn)原料。由于這兩年國內(nèi)白糖價格高企，尤其是2011年達到7000元/噸以上，對下游加工商，主要是糖果制造商而言已然成為沉重的成本壓力，部分生產(chǎn)企業(yè)紛紛修改糖果生產(chǎn)配方，有些生產(chǎn)企業(yè)甚至減少或者不生產(chǎn)硬糖，而增加軟糖生產(chǎn)。這些情況在下游行業(yè)中并非一