1、周度聚焦：如何看待當(dāng)前的消費機會？近一周 A 股市場指數(shù)漲跌互現(xiàn)，其中中證 500 上漲 1.50%，上證指數(shù)上漲 1.30%，滬深 300 下跌 0.24%，創(chuàng)業(yè)板指下跌 0.84%；行業(yè)方面來看，本周傳媒、計算機行業(yè)表現(xiàn)較好，農(nóng)林牧漁、煤炭板塊有所下跌。圖 1：本周市場指數(shù)漲跌互現(xiàn)圖 2：社零增速有所回暖周漲跌幅（%）1.501.30-0.24-0.53-0.74-0.842.001.000.00-1.00圖 3：本周傳媒、計算機板塊表現(xiàn)較好周漲跌幅（%）6.004.002.000.00傳媒計算機機械 通信 綜合綜合金融交通運輸 紡織服裝 消費者服務(wù)鋼鐵汽車國防軍工房地產(chǎn) 輕工制造商貿(mào)零售

2、非銀行金融電力及公用事業(yè)電子銀行石油石化建筑有色金屬家電基礎(chǔ)化工食品飲料醫(yī)藥建材電力設(shè)備及新能源煤炭農(nóng)林牧漁-2.00A 股近期超跌反彈以來，熱門成長賽道如新能源等估值修復(fù)充分同時擁擠度已較高，市場關(guān)注度同樣高的消費是否有望接棒？我們可從宏觀變量、中觀盈利，以及估值情緒角度看當(dāng)前的消費板塊的配置機會。首先，宏觀變量層面，從不同宏觀因素對整體消費以及各消費子板塊的影響進行討論：整體消費層面，低收入增速、弱消費意愿、缺消費場景決定居民消費修復(fù)動力較弱。決定居民消費的核心在于收入變化、消費意愿、消費場景等要素，而收入水平的弱修復(fù)、消費意愿的降低、消費場景缺失都使得整體消費修復(fù)的不確定性較強。（1）收

3、入變化角度，當(dāng)前城鎮(zhèn)居民的人均可支配收入仍然遠低于疫情前的潛在增速水平，收入仍然隨經(jīng)濟維持弱修復(fù)下消費動力較弱。（2）消費意愿角度，可從居民消費信 心指數(shù)進行觀察，疫情以來消費信心指數(shù)持續(xù)下探，5 月更是暴跌至 86.80，短期難 迅速恢復(fù)之前水平，消費意愿偏低，消費信心指數(shù)與整個消費風(fēng)格的盈利增速也較 為相關(guān)。（3）消費場景角度，可能仍然將受制于奧密克戎較強傳播性下散點疫情的 爆發(fā)，而使得消費場景恢復(fù)相對此前歷次的疫后修復(fù)的不確定性更大，消費修復(fù)受 壓制。圖 4：居民人均可支配收入增速遠低于疫情前水平圖 5：消費者信心指數(shù) 5 月暴跌至 86.80城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:累計同比%25201

4、51052005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-010數(shù)據(jù)來源：，數(shù)據(jù)來源：，對不同變量的敏感度差異決定泛消費方向中仍然有結(jié)構(gòu)性機會, 社服、商貿(mào)零售、醫(yī)美醫(yī)藥、食品飲料、農(nóng)林牧漁、汽車家電、紡服。雖然整體消費板塊的修復(fù)的動力可能仍弱，但是不同消費領(lǐng)域?qū)τ诓煌兞康拿舾谐潭炔町惪赡苁沟媒Y(jié)構(gòu)性的機會仍然存在，可從以下五個角度進行討論：（1）成本價格視角PPI-CPI 剪刀差收斂。在國內(nèi)外的供

5、需格局逐漸改善下，PPI 下行趨勢不改，CPI 溫和上行，PPI-CPI剪刀差收斂下對原材料與終端價格較為敏感的食品飲料、農(nóng)林牧漁、家電板塊有望受益。（2）接觸性消費視角疫情演化程度。當(dāng)前雖然有散點疫情出現(xiàn)，但是在常態(tài)化核酸、以及調(diào)整后的供應(yīng)鏈通行系統(tǒng)下，難再出現(xiàn)大規(guī)模聚集性的疫情爆發(fā)，接觸性消費特征明顯的社服（旅游、餐飲、酒店等）、商貿(mào)零售、醫(yī)美、醫(yī)藥（主要為醫(yī)療服務(wù)）的修復(fù)在暑期來臨下可能較明顯。（3）出口導(dǎo)向視角海外需求下行壓力。泛消費行業(yè)內(nèi)家電、紡服的海外營收占比較高，海外消費也為重要收入來源，而在美國在高通脹下海外已進入衰退預(yù)期，外需若延續(xù)回落則家電、紡服承壓。（4）地產(chǎn)周期視角信用

6、風(fēng)險下的信心缺失。當(dāng)前地產(chǎn)信用風(fēng)險仍在發(fā)酵，信用違約、停貸事件仍有，雖然已有官方介入處理，但是信心的缺失以及潛在更多風(fēng)險的出現(xiàn)都使地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的風(fēng)險仍存，對與地產(chǎn)綁定程度較深的家電板塊影響偏負面。（5）政策導(dǎo)向視角耐用品消費刺激政策。近期在穩(wěn)增長的壓力下，較多需求刺激政策推出，其中耐用品消費如新能源汽車（購置稅減免）、家電（綠色家電下鄉(xiāng)）等的政策導(dǎo)向較明顯?？傮w看，大概率社服、商貿(mào)零售、醫(yī)美醫(yī)藥、食品飲料、農(nóng)林牧漁、汽車家電、紡服。圖 6：PPI-CPI 與農(nóng)林牧漁盈利相關(guān)度較高圖 7：PPI-CPI 與食品飲料盈利相關(guān)度較高數(shù)據(jù)來源：，數(shù)據(jù)來源：，圖 8：疫情嚴(yán)重時期接觸性消費大幅減少圖 9：

7、疫情影響下社服的盈利修復(fù)速度較高數(shù)據(jù)來源：，數(shù)據(jù)來源：，圖 10：出口下行影響家電盈利圖 11：出口下行影響紡服盈利數(shù)據(jù)來源：，數(shù)據(jù)來源：，數(shù)據(jù)來源：，數(shù)據(jù)來源：，中觀盈利層面，食品飲料、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥、汽車等可能偏好。（1）中報業(yè)績延續(xù)角度，農(nóng)林牧漁、食品飲料、醫(yī)藥中報業(yè)績較好且有望延續(xù)，主要受益于其供需格局改善、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化；社服、汽車等中報業(yè)績較差但有望轉(zhuǎn)好，疫后修復(fù)、政策支持和原材料價格下降是主要動力。農(nóng)林牧漁上半年業(yè)績虧損主要受制于豬價仍低同時飼料價格提高，但 Q2 供需格局改善，豬企業(yè)績已出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，豬周期可能接近底部下改善有望延續(xù)；食品飲料行業(yè)雖受疫情沖擊，但本身其必須消費屬性偏強

8、，加之龍頭公司積極擴展市場、產(chǎn)品改革等，使其業(yè)績展現(xiàn)相當(dāng)?shù)捻g性，后續(xù)亦有望延續(xù)；醫(yī)藥在疫情帶來的需求支撐下盈利表現(xiàn)良好，后續(xù)來看國產(chǎn)替代在政策支持下有望加速，CXO 行業(yè)景氣度仍高，醫(yī)療服務(wù)供需缺口仍在，盈利韌性有望延續(xù)；社會服務(wù)、商貿(mào)零售、美容護理類接觸性消費方向業(yè)績普遍落后，疫情是核心原因，但在后續(xù)常態(tài)化核酸而難出現(xiàn)大規(guī)模封控下該方向的修復(fù)確定性也較強。汽車板塊的表現(xiàn)也較差，上游高企的材料價格與疫情下購車需求的減少是原因，后續(xù)隨著原材料成本的見頂回落，以及政策對需求的刺激效應(yīng)，景氣度有望持續(xù)轉(zhuǎn)好。（2）市場盈利預(yù)期變動角度，食品飲料、農(nóng)林牧漁、汽車的部分子行業(yè)盈利上調(diào)明顯。盈利預(yù)期變動角度

9、，從中報公布至今市場對各消費子行業(yè)的盈利預(yù)期變化來看，食品飲料、農(nóng)林牧漁和汽車的部分子行業(yè)盈利預(yù)期上調(diào)幅度較大，而紡織服裝、商貿(mào)零售和社服的部分子行業(yè)盈利預(yù)期下調(diào)幅度明顯。從中報公布至今，市場對各消費子行業(yè)的盈利預(yù)期變化來看，食品飲料內(nèi)的調(diào)味品（10.72%）、食品加工（2.30%）、白酒（0.04%），農(nóng)林牧漁內(nèi)的飼料（6.56%）、養(yǎng)殖業(yè)（2.70%）、種植業(yè)（2.21%），汽車內(nèi)的乘用車（5.48%）、摩托車（4.32%）等是盈利預(yù)期上調(diào)幅度靠前的方向，紡織服裝內(nèi)的服裝家紡（-5.58%）、商貿(mào)零售內(nèi)的一般零售（-3.16%）、社服內(nèi)的旅游及景區(qū)（-1.05%）等是盈利預(yù)期下調(diào)幅度較明顯

10、的方向。數(shù)據(jù)來源：，估值性價比角度，汽車、農(nóng)林牧漁估值性價比較低，而家電、紡織服飾、醫(yī)藥仍存在較大上行空間。市場自 4 月 25 日反彈至今，汽車等行業(yè)表現(xiàn)亮眼，從估值性價比角度來看：（1）市盈率角度：農(nóng)林牧漁（98.4%，市盈率分位數(shù)，下同）、汽車（89.9%） 和社會服務(wù)（88.0%）已經(jīng)處于歷史相對高位，而家用電器（25.1%）和紡織服飾（7.5%）、醫(yī)藥生物（5.2%）處于歷史相對低位。（2）市凈率角度：美容護理（94.5%，市凈率 分位數(shù)，下同）和食品飲料（74.0%）處于歷史高位， 汽車（62.4%）和農(nóng)林牧漁（57.0%）處于中樞偏上水平，家用電器（46.3%）、社會服務(wù)（30.

11、3%）、醫(yī)藥生物（25.5%）和紡織服飾（16.4%）仍有一定上升空間。數(shù)據(jù)來源：，圖 16：消費板塊中各行業(yè)估值（PB-LF）表現(xiàn)數(shù)據(jù)來源：，交易層面來看，家用電器、汽車交易熱度較高，其他消費行業(yè)交易熱度較低。以相對全 A 換手率（10 日平均）和相對全A 成交額（10 日平均）來衡量交易熱度，發(fā)現(xiàn)家用電器和汽車交易熱度明顯偏高，換手率和成交額普遍在+1 倍標(biāo)準(zhǔn)差附近，其中汽車的換手率和成交額已接近 2021 年 12 月份高點水平；農(nóng)林牧漁、食品飲料、紡服、商貿(mào)零售、社服、醫(yī)藥、美容護理交易熱度偏低，相對全A 換手率和成交額均接近-1 倍標(biāo)準(zhǔn)差。圖 17：汽車行業(yè)相對全 A 成交額占比情況

12、圖 18：家電行業(yè)相對全 A 換手率比情況數(shù)據(jù)來源：，數(shù)據(jù)來源：，圖 19：商貿(mào)零售行業(yè)相對全 A 成交額占比情況圖 20：農(nóng)林牧漁行業(yè)相對全 A 換手率比情況數(shù)據(jù)來源：，數(shù)據(jù)來源：，總結(jié)看，消費可能更偏結(jié)構(gòu)性機會，其中醫(yī)美、醫(yī)藥、食品飲料、農(nóng)林牧漁等可能較好。綜上所述，首先，從宏觀層面來看，整體消費板塊由于低收入增速、弱消費意愿、缺消費場景而修復(fù)速度較慢，但從不同子板塊對不同變量的敏感度出發(fā)，如成本價格、接觸屬性、出口導(dǎo)向、地產(chǎn)周期、政策導(dǎo)向的視角下，仍存在結(jié)構(gòu)性機會，如社服、醫(yī)美、醫(yī)藥、食品飲料等可能表現(xiàn)較好；其次，中觀盈利視角下，結(jié)合中報當(dāng)前預(yù)告情況及其影響因素的延續(xù)性，以及市場對各子板

13、塊的盈利預(yù)期變化情況來看，食品飲料、農(nóng)林牧漁、汽車等有望表現(xiàn)較好；最后，從估值情緒角度看，汽車的交易熱度和估值情緒都較高，其余消費板塊并不明顯。總體來看，未來有較大概率占優(yōu)的方向有醫(yī)美、醫(yī)藥、食品飲料、農(nóng)林牧漁等。周度策略：震蕩行情下的結(jié)構(gòu)性機會分子端：盈利修復(fù)預(yù)期延續(xù)但偏弱經(jīng)濟和企業(yè)盈利延續(xù)弱修復(fù)，新基建兼顧穩(wěn)就業(yè)和調(diào)結(jié)構(gòu)目標(biāo)，能源和數(shù)字基建是兩大方向。（1）經(jīng)濟和企業(yè)盈利延續(xù)弱修復(fù)。1-6 月，全國新增城鎮(zhèn)就業(yè) 654 萬人，完成全年目標(biāo)任務(wù)的 59%。6 月份全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率回落至 5.5%，環(huán)比下降 0.4%，已回落至 2 月份疫情前水平。但 16-24 歲人口失業(yè)率仍在上行，6 月

14、失業(yè)率 19.3%，環(huán)比提高 0.9%。6 月份工業(yè)企業(yè)利潤同比增速為-6.5%，環(huán)比提高 2%，降幅縮窄但仍為負增長。整體來看，經(jīng)濟和企業(yè)盈利仍在弱修復(fù)節(jié)奏中。（2）新基建兼顧穩(wěn)就業(yè)和調(diào)結(jié)構(gòu)目標(biāo)，能源和數(shù)字基建是兩大方向。能源基建方面，在國家“雙碳”目標(biāo)指引下，第二批風(fēng)光大基地項目建設(shè)已經(jīng)啟動，其項目規(guī)模超過 450GW，預(yù)計第二批風(fēng)光大基地直接投入的資金將超過 1.6 萬億元，可帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)投資 3 萬億元以上；數(shù)字基建方面，作為數(shù)字經(jīng)濟的底層基礎(chǔ)，數(shù)字基建是十四五期間國家重大鼓勵發(fā)展方向。近期，上海發(fā)布數(shù)字基建發(fā)展規(guī)劃，推動數(shù)字技術(shù)與實體經(jīng)濟深度融合，力爭在十四五期間將數(shù)字經(jīng)濟增加值達到

15、 3 萬億元，占全市生產(chǎn)總值比重大于 60%。計算機、通信、傳媒行業(yè)有望收益。圖 21：16-24 歲人口失業(yè)率仍在上升圖 22：工業(yè)企業(yè)利潤同比增速降幅縮窄中報預(yù)告披露結(jié)束，原材料和新能源預(yù)告盈利較高。中報預(yù)告披露結(jié)束，共有 1721家公司披露了預(yù)告，后續(xù)將進入中報正式業(yè)績披露期。結(jié)構(gòu)上來看中報業(yè)績預(yù)告分化明顯，上游原材料及新能源板塊預(yù)告增速仍然相對較高，例如煤炭（81.86%， 77.78%，同比盈利增速，披露率，下同）、石油石化（66.01%，51.06%）、電力設(shè)備（65.65%，35.35%）等；地產(chǎn)和可選消費板塊業(yè)績預(yù)告增速則保持低位，如建筑裝飾（-98.58%，28.21%）、社

16、會服務(wù)（-92.42%，68.92%）、輕工制造（-86.11%，39.29%）、房地產(chǎn)（-85.67%，64.2%）、紡織服飾（-84.09%，47.79%）等。圖 23：中報業(yè)績披露情況流動性：美聯(lián)儲大力度加息預(yù)期強化，國內(nèi)寬松預(yù)期邊際減弱歐洲央行超預(yù)期加息，美聯(lián)儲 7 月大力度加息預(yù)期強化，國內(nèi)通脹擔(dān)憂下短期流動性寬松預(yù)期受限。海外方面，近日歐洲央行在議息會議上將三大利率上調(diào) 50 基點大幅超出市場預(yù)期，同時這是歐洲央行自 2011 年以來首次加息，本次歐洲央行的大幅加息也反應(yīng)出了當(dāng)前海外所面臨的通脹壓力和未來潛在的經(jīng)濟風(fēng)險；考慮到美聯(lián)儲將在下周舉行 7 月份的議息會議，歐洲央行本次的超

17、預(yù)期加息可能也表明后續(xù)美聯(lián)儲大幅度加息預(yù)期進一步得到強化，美國近期勞動力市場和零售數(shù)據(jù)的改善也對加息形成了支撐。國內(nèi)方面，在當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟依然面臨壓力的背景下，預(yù)計流動性將依然維持“以我為主”的合理充裕，但當(dāng)前隨著生豬價格的持續(xù)上漲，市場對于通脹的擔(dān)憂有所上升，對后續(xù)流動性的寬松可能會形成一定掣肘，流動性寬松預(yù)期可能會有所受限。CPI:當(dāng)月同比(%)CPI:食品:當(dāng)月同比(%) CPI:服務(wù):當(dāng)月同比(%)圖 24：美國 6 月 CPI 創(chuàng)下新高圖 25：國內(nèi)通脹擔(dān)憂可能壓制寬松預(yù)期美國:核心CPI:當(dāng)月同比(%)12美國:CPI:食品:當(dāng)月同比(%) 4美國:CPI:住宅:當(dāng)月同比(%)270

18、-22-4020-08-102022-012022-022022-032022-042022-052022-06-6-3新發(fā)基金和情緒資金流入持續(xù)改善，加息預(yù)期強化使得外資后續(xù)依然存在流出風(fēng)險。整體來看，本周新發(fā)基金和融資流入維持改善趨勢，外資持續(xù)流出，散戶資金短期 流入有所加快：首先新發(fā)基金方面，近一周新成立偏股型基金份額為 100 億，截至7 月 22 日，7 月份新發(fā)基金規(guī)模已達 401 億，募資額/募資目標(biāo)已經(jīng)上升至 22%左右，基金的發(fā)行情緒明顯得到改善，但考慮到當(dāng)前市場已經(jīng)處于短期筑頂震蕩的調(diào)整趨勢之中，因此后續(xù)新發(fā)基金規(guī)模大幅提升的概率相對有限。外資方面，近一周外資凈流出 37.

19、36 億，近期外資大幅流出的主要原因在于美國大幅度加息預(yù)期的強化，隨著下周美聯(lián)儲議息會議的召開，后續(xù)外資依然存在階段性流出的風(fēng)險。情緒資金方面，近一周融資大幅流入 94.45 億，當(dāng)前結(jié)算金余額在 2.13 萬億左右，較上周的 2.06 萬億提升明顯，近一周流入的速度有所加快，后續(xù)來看，預(yù)計新發(fā)基金和融資有望維持改善趨勢，但考慮到當(dāng)前市場處于反彈后的震蕩和調(diào)整期間，上升空間可能相對有限，而外資在加息預(yù)期強化的背景下存在流出風(fēng)險。圖 26：近三周新發(fā)基金情緒明顯回升圖 27：外資流入速度較前期明顯放緩200180160140120100806040202022-03-192022-03-2620

20、22-04-022022-04-092022-04-162022-04-232022-04-302022-05-072022-05-142022-05-212022-05-282022-06-042022-06-112022-06-182022-06-252022-07-022022-07-092022-07-162022-07-2304-30070新成立基金份額:偏股型:周（億）4003002001000-100-200-300陸股通:周度凈流入（億）40%35%30%25%20%15%10%5%-070%募資額/募集目標(biāo)15%13%11%9%7%5%3%1%2021-011-035-1%6

21、0日新高個股占比（MA10）250日新高個股占比（MA10）（右圖 30：融資持續(xù)維持流入圖 31：結(jié)算金近期流入速度有所上升融資余額:周度凈流入（億）融資余額（億）16,00015,20014,40004-16-23302/4/15/21 713,60022,50022,00021,50021,00020,50020,00019,50019,00018,50018,000交易結(jié)算金余額（億）風(fēng)險偏好：關(guān)注美聯(lián)儲加息、中美關(guān)系和潛在信用風(fēng)險風(fēng)險偏好方面，海外超預(yù)期緊縮和美國衰退擔(dān)憂、國內(nèi)地產(chǎn)信用風(fēng)險和疫情擾動、中美等地緣沖突短期對風(fēng)險偏好有壓制：歐洲央行超預(yù)期加息疊加美聯(lián)儲議息會議臨近，海外流

22、動性超預(yù)期緊縮和衰退擔(dān)憂對風(fēng)險偏好可能有所壓制。近日歐洲央行在議息會議上將三大利率上調(diào) 50 基點大幅超出市場預(yù)期，這將使得 7 月美聯(lián)儲大幅度加息的預(yù)期進一步強化，同時考慮到當(dāng)前海外依然存在“硬著陸”的風(fēng)險，因此后續(xù)海外流動性超預(yù)期收緊所帶來的衰退擔(dān)憂短期可能會對市場的風(fēng)險偏好形成壓制。8007006005004003002001000美國:新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)美國:失業(yè)率:季調(diào)（%）:總計:季調(diào)（千人）美國:零售和食品服務(wù)銷售額:同比700,000680,000660,000640,000620,00010600,000美國:零售和食品服務(wù)銷售額（百萬美元021-08-09國內(nèi)地產(chǎn)信用風(fēng)險和疫

23、情擾動對風(fēng)險偏好有所壓制。首先從規(guī)模上來看，2022年下半年信用債到期規(guī)模約為 4.8 萬億左右，從絕對規(guī)模來看依然相對較高，其中7、8 和 9 月單月到期規(guī)模超過 8000 億；考慮到當(dāng)前房地產(chǎn)民企依然面臨融資困難、銷售端尚未回暖的情況，部分企業(yè)現(xiàn)金流可能會存在一定壓力，之前部分房企已經(jīng)出現(xiàn)展期后的二次違約情況，因此潛在的信用風(fēng)險依然值得關(guān)注；其次近期國內(nèi)疫情有所反復(fù)，甘肅、四川等地新增病例明顯有所上升，在當(dāng)前病毒傳染性更強的背景下，若后續(xù)疫情存在進一步擴散的風(fēng)險，局部的區(qū)域管控可能會對經(jīng)濟修復(fù)的節(jié)奏造成影響。圖 34：信用債后續(xù)到期規(guī)模與只數(shù)12,00010,0008,0006,0004,

24、0002,0002022-0701,000到期規(guī)模（億）到期只數(shù)8006004002002023-0502022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-04數(shù)據(jù)來源：，全國:本土確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增250全國:本土無癥狀感染者:新冠肺炎:當(dāng)日新增（右）200150100502022-06-30022-07-0122-07-022-07-0307-047-050670數(shù)據(jù)來源：，中美關(guān)系當(dāng)前仍然存在不確定性。首先中美兩國作為全球兩大經(jīng)濟體，長期博弈的局面不會改變，美國繼前期限制 ASML 向中國出口最高端光刻機后，

25、近日出臺的“芯片法案”又進一步設(shè)法阻礙芯片公司在中國半導(dǎo)體工廠的建設(shè)與擴展，對于打壓中國經(jīng)濟與科技發(fā)展的目的十分明顯；考慮到近年來中美兩國在貿(mào)易、地緣政治等方面持續(xù)存在摩擦，同時年初俄烏沖突局勢的加劇更是加快了當(dāng)前“逆全球化”的趨勢，因此后續(xù)來看中美兩國關(guān)系依然存在較大的不確定性，短期可能會對市場風(fēng)險偏好有一定壓制。圖 36：過去來看中美關(guān)系對 A 股市場影響較大2018/6/15:美國表示將對中國500億美元商品征收關(guān)稅萬得全A2019/5:美國將部分中國高新企業(yè)列入“實體名單”2018/3/16：特朗普簽署“與臺灣交往法案”2018/8/1:美國逮捕孟晚舟5,0004,8004,6004,

26、4004,2004,0003,8003,6003,4003,2003,000Wind估值與情緒方面，指數(shù)估值與個股位置本周小幅上升。市場估值方面來看，上證 50和滬深 300 當(dāng)前的市盈率分位數(shù)分別為 34.50%和 32.92%，中證 500 和國證 2000 當(dāng)前的市盈率分位數(shù)分別為 7.79%和 45.21%，指數(shù)估值本周小幅上升。個股位置方面來看，當(dāng)前 A 股市場 200 日均線以上個股占比為 40.17%，創(chuàng)業(yè)板 200 日均線以上個股占比達到 28.83%，同樣較上周有所上升，水平已經(jīng)接近三月初調(diào)整前的水平，考慮到當(dāng)前的反彈水平已經(jīng)較為充分，在當(dāng)前疫后復(fù)蘇的初期經(jīng)濟基本面恢復(fù)并不牢

27、固的背景下，后續(xù)指數(shù)大概率處于反彈后的震蕩與調(diào)整期間，因此預(yù)計個股位置短期上升空間相對有限，預(yù)計依然以震蕩趨勢為主。圖 37：本周指數(shù)估值有所上升上證50滬深300中證500國證20009080706050403020102018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-05

28、2022-070數(shù)據(jù)來源：，Wind圖 38：均線以上個股占比走勢趨于震蕩全部A股-MA200以上個股占比創(chuàng)業(yè)板-MA200以上個股占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-

29、062020-102021-022021-062021-102022-022022-060%數(shù)據(jù)來源：，Wind行業(yè)配置：關(guān)注政策導(dǎo)向、景氣提升和中報業(yè)績角度行業(yè)配置上，短期聚焦政策導(dǎo)向和景氣提升，重點關(guān)注新基建、消費、計算機、傳媒、電新等。短期仍是盈利弱修復(fù)下的震蕩和調(diào)整，結(jié)構(gòu)性機會主要聚焦政策導(dǎo)向和景氣提升，主要在新基建、消費、電新等方向。以下我們從政策導(dǎo)向、景氣提升及中報業(yè)績和機構(gòu)偏好三個角度提出行業(yè)配置建議。其一，政策導(dǎo)向角度：穩(wěn)增長導(dǎo)向投資端的新舊基建（新能源、電力、通信、建筑建材），消費端的家電、汽車等值得關(guān)注。（1）截至目前已有 25 省市自治區(qū)明確“十四五”期間風(fēng)光裝機規(guī)劃，其

30、中光伏新增裝機規(guī)模超 392.16GW，未來四年新增 344.48GW。在“雙碳”大背景下疊加俄烏沖突持續(xù)發(fā)酵下全球能源供需緊張，以光伏、風(fēng)電為主的能源新基建或?qū)@著受益，電力設(shè)備相關(guān)企業(yè)成長空間巨大。（2）政府專項債基本于 8 月使用完畢要求下，各地政府積極推動基建建設(shè)，尤其是水利、電網(wǎng)等電力設(shè)備，保障房等民生領(lǐng)域；同時新增政策性、開發(fā)性信貸額度等援助項目不斷加碼，預(yù)計 7-8 月將進入開工高峰，建筑建材等相關(guān)基建鏈保持高景氣。（3）自 5 月 31 日發(fā)布一攬子經(jīng)濟政策以來，汽車、家電為代表的大宗消費品受政策的持續(xù)推動下需求明顯改善，伴隨汽車下鄉(xiāng)的持續(xù)及二手車市場加速流通，汽車產(chǎn)業(yè)鏈景氣明

31、顯回暖；同時國務(wù)院要求加快釋放綠色智能家電消費潛力，支持發(fā)展廢舊家電回收利用。政策的持續(xù)推動下，國常會要求金融機構(gòu)支持個人消費貸，由大宗消費帶動整體消費修復(fù)，預(yù)計消費券等促消費舉措下大消費板塊值得關(guān)注。圖 39：風(fēng)電光伏裝機容量保持高增速圖 40：社零增速開始觸底反彈數(shù)據(jù)來源：,WIND數(shù)據(jù)來源：,WIND其二，景氣提升角度：漲幅較小但短期有基本面改善的計算機（虛擬電廠和政府采購等）、傳媒（元宇宙）、醫(yī)藥、食品飲料等可關(guān)注。市場自 4 月反彈以來，成長風(fēng)格（29.7%，區(qū)間漲跌幅）表現(xiàn)明顯優(yōu)于萬得全 A（18.8%）及其他風(fēng)格，但計算機（18.3%）與傳媒（13.2%）相對漲幅較小，遠低于其他

32、成長板塊，如電新（49.6%）、軍工（33.2%）、通信（23.3%）等。（1）7 月 21 日福建省數(shù)據(jù)要素與數(shù)字生態(tài)大會舉行，福建大數(shù)據(jù)交易所在會上正式揭牌；同時 2022 全球數(shù)字經(jīng)濟大會互聯(lián)網(wǎng) 3.0峰會工業(yè)元宇宙論壇 7 月 29 日將在北京舉辦，旨在推動數(shù)字賦能，元宇宙助力智能制造高質(zhì)量發(fā)展。短期來看，政府端扶持下計算機和傳媒等板塊基本面迎來改善；長期來看，高質(zhì)量發(fā)展需求下新基建建設(shè)將進一步加速，數(shù)字基建方向的計算機（虛擬電廠和政府采購等）、傳媒（元宇宙）值得重點關(guān)注。（2）從復(fù)盤來看，食品飲料由于對原材料價格較為敏感，有望受益于 PPI-CPI 剪刀差收斂；另一方面食品飲料行業(yè)雖

33、受疫情沖擊，但本身其必須消費屬性偏強，加之龍頭公司積極擴展市場、產(chǎn)品改革等，使其業(yè)績展現(xiàn)相當(dāng)?shù)捻g性，后續(xù)亦有望延續(xù)。同時，行業(yè)中報業(yè)績較好且當(dāng)前估值及情緒仍在低位的醫(yī)藥等行業(yè)值得關(guān)注。圖 41：市場反彈至今傳媒和計算機相對市場漲幅相對較小數(shù)據(jù)來源：,WIND其三，中報業(yè)績和機構(gòu)偏好角度：中報業(yè)績較好的上游材料，如有色、化工等；機構(gòu)偏好的電新和軍工等可重點關(guān)注。（1）截至目前約 1700 家已披露的中報業(yè)績來看，披露率及盈利表現(xiàn)較好的主要為上游原材料的有色和化工等行業(yè)；主要受益于新能源景氣高企，下游需求旺盛疊加庫存低位，供需偏緊格局下上游資源品價格高企，上游行業(yè)盈利顯著受益。（2）根據(jù)我們已發(fā)布

34、的報告?zhèn)}位上升，加倉消費新能源減倉電子醫(yī)藥2022Q2 主動偏股型公募基金季度報告點評，電新和軍工仍是機構(gòu)偏好超配的重要方向。從相對自由流通市值的超配比來看，截至 2022Q2 超配比最高的行業(yè)分別為食品飲料（7.75%）、電力設(shè)備及新能源（6.84%）、醫(yī)藥（2.43%）、電子（1.67%）和國防和軍工（1.03%）。從超低配歷史水平方面來看，當(dāng)前電力設(shè)備及新能源（100%）、有色金屬（97.20%）、國防和軍工（91.80%）板塊的超配比近 10 年歷史分位數(shù)已經(jīng)處于絕對高位。（3）預(yù)計三季度基金持倉情況，海外超預(yù)期緊縮和國內(nèi)通脹擔(dān)憂上升可能對國內(nèi)的寬松空間形成掣肘，盈利弱修復(fù)的背景下指數(shù)

35、表現(xiàn)可能更多以震蕩為主，預(yù)計三季度基金倉位進一步上升空間相對有限。加倉方向主要集中在三個方面：其一，海外衰退風(fēng)險下國內(nèi)政策導(dǎo)向或景氣預(yù)期較強的行業(yè)表現(xiàn)通常占優(yōu)，而當(dāng)前景氣與盈利確定性最高的成長有望得到加倉，但如新能源等交易擁擠度較高的板塊短期上升空間可能相對有限；其二，在經(jīng)濟依然面臨壓力的背景下后續(xù)保增長的相關(guān)政策有望進一步落實，預(yù)期較強的消費、新舊基建等板塊盈利和景氣預(yù)期有望迎來改善；其三，醫(yī)藥、傳媒和計算機等基金顯著低配板塊若后續(xù)基本面進一步有所改善，相關(guān)板塊存在較大的加倉潛力。表 1：主動偏股型基金重倉股各行業(yè)相對自由流通市值超低配中信一級2022Q22022Q12021Q42021Q3

36、歷史分位數(shù)（2007Q1 起統(tǒng)計）食品飲料7.75%5.71%6.28%6.34%70.20%電力設(shè)備及新能源6.84%6.05%4.87%4.16%100.00%醫(yī)藥2.43%3.15%2.60%5.00%2.70%電子1.67%4.12%5.54%4.23%18.90%國防和軍工1.03%1.11%1.10%0.68%91.80%有色金屬0.92%0.35%-0.23%0.39%97.20%消費者服務(wù)0.88%0.56%0.80%1.29%70.20%汽車-0.03%-0.76%-0.45%-0.59%64.80%綜合金融-0.11%-0.13%-0.12%-0.12%27.00%基礎(chǔ)化工

37、-0.12%0.10%-0.30%0.68%51.30%農(nóng)林牧漁-0.18%0.37%-0.28%-0.42%64.80%輕工制造-0.20%-0.31%-0.39%-0.37%43.20%房地產(chǎn)-0.26%-0.01%-0.27%-0.68%67.50%石油石化-0.28%-0.27%-0.19%0.15%62.10%建材-0.32%-0.25%-0.32%-0.47%45.90%紡織服裝-0.33%-0.32%-0.33%-0.27%59.40%鋼鐵-0.35%-0.64%-0.36%-0.64%100.00%煤炭-0.38%-0.33%-0.67%-0.50%89.10%通信-0.48%

38、-0.39%-0.56%-1.11%40.50%綜合-0.49%-0.55%-0.46%-0.31%64.80%家電-0.74%-0.59%-0.64%-0.78%2.70%商貿(mào)零售-0.83%-0.83%-0.84%-0.75%51.30%交通運輸-0.84%-1.04%-1.04%-1.30%75.60%傳媒-0.92%-0.77%-0.59%-0.52%0.00%計算機-1.11%-1.58%-0.89%-0.93%10.80%建筑-1.37%-1.31%-1.20%-1.35%45.90%機械-1.41%-1.39%-1.33%-1.58%21.60%電力及公用事業(yè)-2.13%-1.9

39、3%-1.79%-1.96%13.50%銀行-4.06%-3.33%-3.34%-3.49%72.90%非銀行金融-4.58%-4.79%-4.60%-4.78%51.30%上周市場回顧上周全球主要大類資產(chǎn)表現(xiàn)圖 42：上周全球主要大類資產(chǎn)表現(xiàn)上證綜指 滬深300指數(shù)創(chuàng)業(yè)板指道瓊斯工業(yè)指數(shù)標(biāo)普500指數(shù) 納斯達克指數(shù)富時100指數(shù) 德國DAX指數(shù)歐洲Stoxx50指數(shù)日經(jīng)225指數(shù)韓國綜指恒生指數(shù)恒生國企指數(shù)富時A50指數(shù)期貨2022/7/152022/7/22股票市場3,2283,2704,2494,2382,7602,73731,28831,8993,8633,96211,45211,83

40、47,1597,27612,86513,2543,4963,56526,78827,9152,3312,39320,29820,6096,9587,10714,09514,041債券市場變動1.30%-0.24%-0.84%1.95%2.55%3.33%1.64%3.02%1.99%4.20%2.67%1.53%2.14%-0.38%當(dāng)前PE12.7212.2854.9220.8319.4727.3716.58- 9.328.41-過去五年分位數(shù)24.1%34.7%58.0%29.1%7.4%4.8%27.0%3.5%- 71.0%5.1%5.4%14.7%-過去十年分位數(shù)36.1%47.9%

41、54.9%61.1%29.4%15.6%19.6%1.9%- 46.8%2.5%22.9%46.9%-中國2年國債收益率2.252.25-0.26 bps/7.6%5.6%中國10年國債收益率2.792.790.13 bps/10.9%8.6%美國2年國債收益率3.132.98-15.00 bps/97.9%99.0%美國10年國債收益率2.932.77-16.00 bps/76.8%85.6%德國10年國債收益率1.091.06-3.00 bps/96.9%77.3%日本10年國債收益率0.240.240.40 bps/95.3%63.2%大宗商品市場美元指數(shù)107.98106.55-1.3

42、2%/99.0%99.5%歐元兌美元1.011.021.29%/0.8%0.4%美元兌人民幣6.766.75-0.08%/59.6%72.2%其他VIX24.2323.03-4.95%/72.4%84.2%比特幣期貨20,955.0022,640.008.04%/69.9%84.9%ICE布油101.1398.75-2.35%/92.1%74.8%NYMEX原油97.5795.09-2.54%/92.0%83.2%倫敦金現(xiàn)1,707.801,726.621.10%/58.1%77.4%LME銅7,174.507,389.503.00%/67.3%76.4%匯率市場數(shù)據(jù)來源：，行業(yè)及重要指數(shù)估值

43、變動截至 2022 年 7 月 22 日收盤，滬深 300 的靜態(tài) PE 較 7 月 15 日收盤有所上升，為12.28，創(chuàng)業(yè)板的靜態(tài) PE 有所下降，為 54.92。圖 43：滬深 300 靜態(tài)/動態(tài) PE圖 44：創(chuàng)業(yè)板指靜態(tài)/動態(tài) PE市盈率P/E（TTM）預(yù)測P/E （2021年度） 均值2018161412108642市盈率P/E（TTM）預(yù)測P/E （2021年度） 均值908070605040302010002016-122019-12數(shù)據(jù)來源：，2016-122019-12數(shù)據(jù)來源：，分行業(yè)看，農(nóng)林牧漁、汽車、休閑服務(wù)（TTM）估值處于歷史十五年中高分位點，分別為 124.91

44、、37.16、83.96；電氣設(shè)備 PB（LF）處于歷史高位 5.36，其次為食品飲料（PB6.76），汽車（PB2.58）。圖 45：各行業(yè) PE 估值分位點（TTM，2022/7/22）PE歷史分位數(shù)（2005年至今）歷史最低PE歷史最高PE0102030405060708090100農(nóng)林牧漁 14.95汽車 7.88休閑服務(wù) 24.92公用事業(yè) 13.78電氣設(shè)備 17.28食品飲料 16.55商業(yè)貿(mào)易 13.12機械設(shè)備 11.77國防和軍工 17.83輕工制造 14.00計算機 18.60家用電器 10.55鋼鐵 4.67房地產(chǎn) 6.80建筑裝飾 7.88綜合 20.71通信 9.2

45、2有色金屬 12.89紡織服裝 13.14采掘 8.11化工 12.49非銀金融 10.80建筑材料 9.98傳媒 19.49傳媒 19.4919.9211.7615.6513.6012.4026.0526.0521.8625.4842.9515.399.6911.6410.8432.9031.3858.8028.9030.7044.1336.3228.9637.1683.96124.91156.9870.00209.6974.3899.99100.9596.23136.07245.82113.29159.7089.50153.73120.0392.83176.7196.27140.3198.

46、3388.0176.55174.04124.56141.84141.84醫(yī)藥生物 20.65電子 20.32交通運輸 9.95創(chuàng)業(yè)板指 27.04中證500 15.58滬深300 8.01上證50 6.94上證指數(shù) 8.9024.8725.8012.7520.5112.2810.1612.7254.9299.42118.1058.62137.8692.7550.7148.4856.160102030405060708090100數(shù)據(jù)來源：，圖 46：各行業(yè) PB 估值分位點（LF，2022/7/22）數(shù)據(jù)來源：，股市資金供求資金流入滬深股通凈流入：截至 2022 年 7 月 22 日收盤，本周

47、陸股通資金凈流出 37.36 億元。圖 47：滬深股通凈流入陸股通：周度資金凈流入（億元）-37.366004002000-200-4002021-12-102021-12-172021-12-242021-12-312022-01-072022-01-142022-01-212022-01-282022-02-042022-02-112022-02-182022-02-252022-03-042022-03-112022-03-182022-03-252022-04-012022-04-082022-04-152022-04-222022-04-292022-05-062022-05-132022-05-202022-05-272022-06-032022-06-102022-06-172022-06-242022-07-012022-07-082022-07-152022-07-22-600數(shù)據(jù)來源：，Wind融資余額：截至 2022 年 7 月 21 日，滬深股市融資余額 15306.48 億元，較 7 月 15日增加 94.45 億元。分行業(yè)來看，部分行業(yè)融資余額有所增加。其中電力設(shè)備及新能源（38.34 億）、國防和軍工（12.13 億）融資余額增加最多；計算機（-11.31 億）、非銀行金融（-8.52 億）融資余額減少。圖 48：融資余額變動與上證指