1、1請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會制造的中段，科技的起點(diǎn)2021年春季A股策略展望01大勢研判：中樞為3300-3700的橫盤震蕩我們判斷上證指數(shù)在Q2-Q4將以橫盤震蕩為主，中樞區(qū)間為3300-3700。預(yù)期環(huán)節(jié)，分母端利率壓力基本被市場充分預(yù)期(美債利率、通脹預(yù)期上升等)，且 風(fēng)險偏好仍在低位難見明顯邊際貢獻(xiàn)，市場的機(jī)會之源在于盈利動能。交易環(huán)節(jié)，年初因市場微觀結(jié)構(gòu)惡化帶來的結(jié)構(gòu)性股價崩塌，我們認(rèn)為仍需要一段時 間震蕩消化籌碼壓力。因而，大盤橫盤震蕩下，繼續(xù)警惕微觀結(jié)構(gòu)惡化帶來的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險。020304風(fēng)格研判：中盤藍(lán)籌下，制造的中段，科技的起點(diǎn)展望二季度，無論是大盤指

2、數(shù)或此前定價較充分的抱團(tuán)股，“拔估值”均較困難。在國內(nèi)外通脹、信用收縮及流動性收縮預(yù)期三重桎梏下，二季度尋找被低估 的結(jié)構(gòu)仍是重要的方向。我們認(rèn)為，制造行情的持續(xù)性目前仍被低估。相較于必選消費(fèi)，制造和科技兼具景氣與性價比。本輪制造業(yè)領(lǐng)先的小時代特征下，結(jié) 構(gòu)上以設(shè)備制造為代表，部分成本傳導(dǎo)更為通暢的細(xì)分品種值得關(guān)注，且本輪充裕的現(xiàn)金支持其通過產(chǎn)能擴(kuò)張改善競爭格局，實(shí)現(xiàn)估值的修復(fù)將是大概率事件。 科技之中，以新能源車、光伏、半導(dǎo)體、醫(yī)藥最為鋒利，盈利預(yù)期的相對向上、估值的相對合理、籌碼結(jié)構(gòu)的好轉(zhuǎn)，都將助力科技行情的孕育與開啟。主題投資：國貨之光、碳中和與國企改革1）國貨之光主題：民族自信與爆款中

3、國。2）碳中和主題：融資、生產(chǎn)、生活方式變革。3）國企改革：蹄疾步穩(wěn)，進(jìn)入攻堅(jiān)之年。行業(yè)配置：新能源車/光伏/工業(yè)設(shè)備/電子/醫(yī)藥行業(yè)配置層面，當(dāng)前步入制造的中段，科技成長的起點(diǎn)。伴隨周期盈利的透支，我們需要關(guān)注資本開支邏輯下的制造及終局思維盈利優(yōu)勢的科技成長。一方 面，受“補(bǔ)足海外供需缺口+企業(yè)全球市場份額提升+國內(nèi)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代效應(yīng)”三重因素拉動，國內(nèi)上中游制造業(yè)實(shí)現(xiàn)量、價雙升，盈利顯著改善。另一方 面，在成長行業(yè)凈利率上升背景下，科技成長行業(yè)ROE優(yōu)勢凸顯。尤其新能車、醫(yī)藥、半導(dǎo)體等基本面確定性的方向，正是當(dāng)前“模糊的正確”的代表。重 點(diǎn)推薦:1)制造:工業(yè)設(shè)備。2)模糊的正確，科技成長:

4、新能源、醫(yī)藥、電子。3)“碳中和”主題:鋼鐵。2 /2請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會目錄CONTENTS01大勢研判：3300-3700橫盤震蕩行業(yè)比較：制造的中段，科技的起點(diǎn)主題投資：國貨之光、碳中和與國企改革金股組合：2021年20大金股組合風(fēng)險提示3 /3請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會01大勢研判：3300-3700橫盤震蕩4請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會投資中國：厚積薄發(fā)，堅(jiān)韌的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)01新冠疫情防控凸顯制度優(yōu)勢，資本市場同步表現(xiàn)強(qiáng)勁。2020年，出口、制造業(yè)和消費(fèi)成為經(jīng)濟(jì)動能抬升的重要支撐，GDP實(shí)現(xiàn)“V型”反轉(zhuǎn)，全

5、年實(shí)際增速達(dá)2.3%，遠(yuǎn)高于其他主要經(jīng)濟(jì)體。同時，上證綜指以13.9%的漲幅表現(xiàn)引領(lǐng)全球資本市場。出口強(qiáng)勢崛起，地產(chǎn)引領(lǐng)投資增速。疫情之下，2020年出口累計2.59萬億美元，貿(mào)易順差達(dá)5350億美元，中國商品貿(mào)易出口占全球 出口份額不斷擴(kuò)大。同時，盡管受到政策收緊壓力，但房地產(chǎn)投資韌性凸顯，引領(lǐng)投資實(shí)現(xiàn)突圍。全球主要國家經(jīng)濟(jì)增速與股市表現(xiàn)出口強(qiáng)勢崛起，地產(chǎn)引領(lǐng)投資增速2.3%-3.0%-3.5%-4.1%-5.0%-8.3%-8.9%-9.8%8.4%3.8%6.4%3.7%3.6%5.8%4.2%5.3%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%-15%-10%-5%0%5%

6、10%15%中 國俄 羅 斯美 國巴 西德 國法 國意 大 利英 國GDP增速(2020A)GDP增速(2021E)2020股市表現(xiàn)(右軸)-30-20-1001020304050602019-072019-082019-092019-112019-102019-122020-022020-012020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-022021-012021-03出口金額:累計同比(%)固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比(%) 社會消費(fèi)品零售總額:累計同比(%)資料來源：Wind，國泰君安

7、證券研究5請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會投資中國：與日俱進(jìn)，增長內(nèi)核迭代01消費(fèi)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級，新興消費(fèi)蓬勃發(fā)展。一方面，在人口結(jié)構(gòu)變遷大背景下，年輕消費(fèi)群體（千禧一代和Z世代）快速崛起，帶動新興消費(fèi)市場量價齊升。另一方面，中國日益強(qiáng)大的制造及供應(yīng)鏈體系，疊加綜合國力帶來的民族自信心提升，共同驅(qū)動國貨品牌的崛起。經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)堅(jiān)韌夯實(shí)，創(chuàng)新空間大放異彩。最新的全球創(chuàng)新指數(shù)排名，中國在131個經(jīng)濟(jì)體中位列第14名，與2013年相比，提升了21位， 擁有的科技熱點(diǎn)數(shù)量居全球第二。中國年輕消費(fèi)群體受教育程度更高、品牌意識更強(qiáng)中國創(chuàng)新空間大放異彩資料來源：國家統(tǒng)計局， WIPO ，Win

8、d，國泰君安證券研究6請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會投資中國：內(nèi)外兼修，改革開放進(jìn)入新高度01對內(nèi)改革提速：改革是“十四五”期間的關(guān)鍵變量，在2021年中期之后，資本市場的改革路徑漸次清晰。對外開放迎接資本全球化新篇章：“百年未有之大變局”背景下，中國正迎來更全方位、更高水平的對外開放局面。中國對外開放廣度不斷拓寬中國資本市場改革加速推進(jìn)維度改革內(nèi)容深化改革精選層公司登陸。隨著轉(zhuǎn)板機(jī)制的落實(shí)，將打通中小 企業(yè)成長壯大的市場渠道，充分發(fā)揮新三板市場承上多層次資本市場建設(shè) 啟下的作用，實(shí)現(xiàn)多層次資本市場的互聯(lián)互通。4月6日起，深交所主板與中小板正式合并。隨著合并 事宜的實(shí)施完

9、成，逐漸形成“上交所主板+科創(chuàng)板， 深交所主板+創(chuàng)業(yè)板”的“有限差異”市場結(jié)構(gòu)。2021年，注冊制有望全面推進(jìn)。隨著科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板 注冊制有望全面推進(jìn) 注冊制試點(diǎn)的推進(jìn)，全市場推行注冊制的條件日趨成熟。優(yōu)化退市護(hù)航“高質(zhì) “史上最嚴(yán)”退市新規(guī)出爐，A股退市機(jī)制進(jìn)一步優(yōu)量發(fā)展”化，高質(zhì)量發(fā)展迎來轉(zhuǎn)型升級契機(jī)。全國碳交易市場架構(gòu)浮出：交易中心在上海，注冊登 記中心在武漢。交易制度推陳出新期貨市場加快對外開放，QFII、RQFII投資商品期貨期權(quán)產(chǎn)品的品種范圍有望明確。已簽署協(xié)議的自貿(mào)區(qū)（21個）RCEP 2020.11內(nèi)地與港澳更緊密經(jīng)貿(mào)關(guān)系安排 2014.12正在談判的（11海合會自貿(mào)區(qū)個）正在

10、研究的自貿(mào)區(qū)（8個）哥倫比亞柬埔寒 2020.10瑞士 2013.07中日韓斐濟(jì)毛里求斯 2019.10冰島 2013.04斯里蘭卡尼泊爾新加坡升級 2018.11哥斯達(dá)黎加 2010.04以色列巴新馬爾代夫 2017.12東盟 2009.08挪威加拿大智利升級 2017.11秘魯 2009.04新西蘭自貿(mào)協(xié)定升級 談判孟加拉國格魯吉亞 2017.05巴基斯坦 2009.02摩爾多瓦蒙古國東盟升級 2015.11新加坡 2008.10巴拿馬瑞士自貿(mào)協(xié)定升級聯(lián) 合研究澳大利亞 2015.06新西蘭 2008.04韓國自貿(mào)協(xié)定第二談 判階段韓國 2015.06智利 2005.11巴勒斯坦巴基斯坦第

11、二階段2015.04秘魯自貿(mào)協(xié)定升級談 利資料來源：Wind，國泰君安證券研究7國泰君安2021投資中國策略研討會大勢研判：33003700為中樞的橫盤震蕩02市場調(diào)整之后，我們判斷上證指數(shù)在Q2-Q4將以橫盤震蕩為主，震蕩中樞區(qū)間為3300-3700。短期配置方向在于周期價值風(fēng)格，中期成長占優(yōu)，大小風(fēng)格方面關(guān)注中盤藍(lán)籌。大勢研判：3300-3700橫盤震蕩請參閱附注免責(zé)聲明資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：“3100-3500震蕩格局至年底”、“暫破上沿”等觀點(diǎn)參考報告2021上半年投資的三朵金花20201129。25002900270031003900370035003300202

12、0-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-04567890000001-111111222222000000222222上證指數(shù)2021 Q2 - Q4寬幅震蕩2021年Q2-Q43300-3700持續(xù)橫盤震蕩把握結(jié)構(gòu)機(jī)會 等待破局之力Q1“暫破上沿”2/18：3731“3100-3500震蕩格局至年底”8請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會大勢研判：橫盤震蕩消化估值及籌碼壓力02資料來源：國泰君安證券研究市

13、場的下跌是在基本面預(yù)期充分透支的背景下，利率上行的預(yù)期及微觀結(jié)構(gòu)惡化的結(jié)果。 = =1=1( ) (1 + ) =(1 + + )=1 1 = (1 + )期初分配期末分配 = 1 (1 ) = 1 1 股價P交易環(huán)節(jié)：基本面預(yù)期預(yù)期環(huán)節(jié)：近端盈利預(yù)期遠(yuǎn)端成長預(yù)期并未下調(diào)上行有限風(fēng)險溢價風(fēng)險評價：確定性溢價是抱團(tuán)股的風(fēng)險評價下行風(fēng)險偏好：持平無風(fēng)險利率信托？信用債？銀行理財！十年期國債？十年期美債！短端利率+ 增長預(yù)期 + 通脹預(yù)期微觀交易結(jié)構(gòu)：市場調(diào)整引發(fā)微觀結(jié)構(gòu)崩塌這一更深層次的問題，關(guān)注基金贖回的“負(fù)反饋”9請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會02資料來源：Wind，國泰

14、君安證券研究微觀交易結(jié)構(gòu)惡化是導(dǎo)致這一輪下跌行情的重要因素。春節(jié)之后，以滬深300指數(shù)為代表的藍(lán)籌股交易擁擠度顯著上升，接近2018年 高點(diǎn)。同時，公募籌碼向頭部機(jī)構(gòu)集中，目前集中度已處于2010年以來89%高的分位數(shù)。擁擠度上升反映了大量籌碼被集中在最樂觀 的人手中，導(dǎo)致微觀交易結(jié)構(gòu)惡化?；I碼集中在最樂觀的人手中導(dǎo)致微觀交易結(jié)構(gòu)惡化公募籌碼向頭部機(jī)構(gòu)集中微觀視角：本輪調(diào)整源自抱團(tuán)股微觀結(jié)構(gòu)惡化76%74%72%70%68%66%64%78%2021-032020-092020-032019-092019-032018-092018-032017-092017-032016-092016-03

15、2015-092015-032014-092014-032013-092013-032012-092012-032011-092011-032010-092010-03公募top20持A股份額10請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會預(yù)測市盈率視角下，3300市場下行有底02資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：估值歷史分位數(shù)自2010年1月1日開始計算，數(shù)據(jù)截止至2021年4月23日。中證500、中證1000估值已至歷史低位3300，市場下行有底考慮2021年盈利增速后的預(yù)測市盈率視角：當(dāng)前滬深300已至80%分位，中證500、中證1000更已至歷史低位。市場下行有底：假設(shè)

16、上證指數(shù)下行5%至3300點(diǎn)上下，其預(yù)測市盈率分位數(shù)將下行至44.9%，市場下行有底。指數(shù)當(dāng)前動態(tài)市盈率調(diào)整后動態(tài)市盈率點(diǎn)位變動動態(tài)市盈率分位數(shù)動態(tài)市盈率*0.95分位數(shù)分位數(shù)變動收盤價收盤價*0.95上證指數(shù)12.659.8%12.044.9%14.9%3474.23300.5深證成指22.167.6%21.057.2%10.4%14351.913634.3創(chuàng)業(yè)板指39.527.3%37.617.9%9.4%2994.52844.8萬得全A16.464.7%15.650.7%12.8%5380.15111.1滬深30012.480.5%11.762.4%18.1%5135.54878.7中證

17、50019.43.3%18.51.0%2.3%6462.86139.6中證100024.90.6%23.60.0%0.6%6453.36130.6140100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%120100806040200上證綜指 深證成指 創(chuàng)業(yè)板指 Wind全A滬深300中證500 中證1000分位數(shù)最大值（右）最小值（右）中位數(shù)（右）現(xiàn)值（右）11請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會流動性：全球低利率的環(huán)境結(jié)束，“拔估值”基礎(chǔ)不再03全球低利率以及低利率波動的環(huán)境結(jié)束，從目前來看美債收益尤其是10Y實(shí)際利率水平仍有50BP的上行空間。寬松政策收斂，

18、但仍保持必要的支持。3月25日鮑威爾在接受采訪時表示計劃在美國經(jīng)濟(jì)完全從疫情影響中恢復(fù)的情況下，將“逐步縮減”每月1200億美元的債券購買規(guī)模。4月7日G20召開G20財長與央行行長會議，各方同意避免過早退出支持政策。美國實(shí)際利率加速上行，但仍有50BP空間美聯(lián)儲本輪擴(kuò)表進(jìn)程已過最快階段1.51.00.50.0-0.5-1.0-1.52020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-04 3.0美國:國債名義收益率:10年(%

19、) 美國:國債實(shí)際收益率:10年期(%)美國:通脹預(yù)期:10年(%)8,0002.57,0002.06,0005,0004,0003,0002,0001,00002021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-012011-072011-012010-072010-012009-072009-012008-072008-012007-072007-01美聯(lián)儲:美國國債(十億美元)美聯(lián)

20、儲:MBS(十億美元)美聯(lián)儲:其他資產(chǎn)(十億美元)QE1QE2QE3QE4QE5資料來源：Wind，國泰君安證券研究國泰君安2021投資中國策略研討會流動性：以史為鑒，流動性收緊將對估值形成壓制03流動性收緊對估值持續(xù)壓制，僅2006年是個例外。從近二十年國內(nèi)流動性收緊來看，“沒水之后”的100/200/300日內(nèi)，分別有3/2/1個階段萬得全A PE累積漲跌幅為正，可見流動性收緊對估值的影響持久且隨時間推移逐漸擴(kuò)大，歷史上普遍跌多漲少。近20年六次流動性收緊：對估值形成壓制，2006是個例外請參閱附注免責(zé)聲明12資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：選取M2同比、社融存量同比、貸款余額同

21、比等指標(biāo)觀察量的變化，2000以來出現(xiàn)6次較為明顯的收縮。同時量的收縮伴隨著利率的上行，并考慮到總量的月頻數(shù)據(jù)并不精確，利率的日頻數(shù)據(jù)彌補(bǔ)了總量數(shù)據(jù)的不足，我們最終確定了六次流動性收緊區(qū)間的開端。具體指標(biāo)可參考報告沒水之后：回首二十年六次流動性收緊20201026。13請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會流動性：優(yōu)化的信貸結(jié)構(gòu)，亮點(diǎn)仍存03信貸的結(jié)構(gòu)上，新增居民貸款當(dāng)中的中長期貸款占比下滑側(cè)面說明了地產(chǎn)的“虹吸效應(yīng)”逐步削弱。居民端中長期新增信貸金額2017 年來持續(xù)下滑，中長期信貸占居民貸款比例由91%下滑至72%，新增居民中長期貸款占全部新增貸款比例由59%下滑至40%。擴(kuò)

22、表進(jìn)程：地產(chǎn)放慢，制造業(yè)加快。2010年末、2016年初房地產(chǎn)有息負(fù)債增速接近50%，而2019-2020年有息負(fù)債同比增速僅不到 10%；而制造業(yè)則在疫情后擴(kuò)表進(jìn)程呈現(xiàn)低位回升的特征，當(dāng)前有息負(fù)債增速已近回升至10%。居民房貸在新增信貸中的占比不斷下降地產(chǎn)受到壓制，制造業(yè)擴(kuò)表加快資料來源：Wind，國泰君安證券研究國泰君安2021投資中國策略研討會04當(dāng)前市場對盈利的樂觀程度仍處歷史偏低分位（全A非金融）請參閱附注免責(zé)聲明14 資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：根據(jù)個股Wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)匯總計算得到2010年以來每月月底對當(dāng)年盈利增速的預(yù)測值，進(jìn)一步在各年相同月份間計算預(yù)測值與該年

23、實(shí)際 增速差值的歷史分位數(shù)（避免季節(jié)效應(yīng)）。其中2020、2021年的實(shí)際增速分別用自上而下與自下而上兩方法計算下的預(yù)測值代替。我們通過分析師預(yù)測增速與實(shí)際增速差值衡量市場對盈利的樂觀程度，從歷史經(jīng)驗(yàn)看到每當(dāng)市場過于樂觀時，往往是市場調(diào)整的開始。2021年不同增速情景假設(shè)下，當(dāng)前市場對盈利的樂觀程度仍處歷史中低分位，但是自年初以來正在逐步抬升。盈利端：市場對全年盈利的樂觀程度正在抬升15002000250030003500400045005000100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2010-012010-042010-072010-102011-012011-04

24、2011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-01市場盈利樂觀分位數(shù) 2021E分位數(shù)(上限） 2021

25、E分位數(shù)(下限）對盈利過于樂觀當(dāng)前盈利樂觀程度仍在市場向下調(diào)整中低位，但正逐步抬升上證指數(shù)（右）15請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會盈利端：伴隨經(jīng)濟(jì)尋頂，Q2-Q3盈利動能仍強(qiáng)勁04資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：具體測算方法參考報告猶疑估值，不如決勝盈利2021年盈利增速及ROE展望20210408。Q2盈利繼續(xù)保持高增長102.4%43.4%-1.2%-7.5%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%2010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-12

26、2015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-12全A非金融單季度凈利潤增速-實(shí)際值 全A非金融單季度凈利潤增速-預(yù)測值預(yù)測7.5%7.9%8.9%8.6%0%2%4%6%8%10%12%14%2013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020

27、-092021-022021-072021-12全A非金融ROE(TTM)-實(shí)際值 全A非金融ROE(TTM)-預(yù)測值預(yù)測Q2-Q3盈利能力強(qiáng)勁市場預(yù)期：全年增速較2020年明顯改善，盈利節(jié)奏上2021年盈利增速逐季下滑，但市場對四季度盈利增長壓力認(rèn)知不足。我們預(yù)期：盈利節(jié)奏上與市場不存在分歧。同時我們認(rèn)為：1）伴隨二季度經(jīng)濟(jì)尋頂，Q2-Q3盈利動力仍強(qiáng)勁。2）但隨著經(jīng)濟(jì)下半年 壓力顯現(xiàn)，四季度盈利或?qū)⒚媾R零增長考驗(yàn)。16請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會指標(biāo)板塊自上而下自下而上2020E2021Q1E2020Q2E2021Q3E2021Q4E2021E2020E2021E盈

28、利增速全A4.933.844.20.4-8.117.05.68.8全A非金融8.5102.443.4-1.2-7.524.310.511.3ROE全A8.92.43.12.61.49.59.010.2全A非金融7.81.93.12.51.18.67.411.3盈利端：Q2-Q3盈利動能仍強(qiáng)勁，重視結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)04資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：300、500與1000是指2020年平均市值排在前300名、300-500名和800-1800名的個股。1）二三季度盈利動能仍強(qiáng)：Q2盈利增速仍保持高位，自上而下預(yù)測全A非金融Q2盈利增長43.4%，Q3增速有所回落，但從盈利能力來 看Q2-Q

29、3ROE仍高，全A非金融單季ROE分別為3.1%與2.5%。2）關(guān)注盈利彈性較大板塊：自下而上預(yù)測，中盤盈利彈性較大，此外上游周期、下游周期、可選消費(fèi)和金融等板塊盈利增長彈性亦較大。雙重視角下：Q2-Q3盈利動能仍強(qiáng)中盤盈利彈性較強(qiáng)5.615.146.7-22.626.0-13.330.6-11.81.448.68.810.7 10.511.3-17.240.839.020.43.029.625.4 25.310.49.61.5 1.66050403020100-10-20-30全A全A兩非全A非金融3005001000上游周期中游周期下游周期可選消費(fèi)必選消費(fèi)成長金融2020E2021E17請

30、參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會盈利端：與市場預(yù)期相比，我們對四季度盈利更悲觀04資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：2021年P(guān)PI與M2增速預(yù)測值由國泰君安宏觀團(tuán)隊(duì)預(yù)測。2003年以來，A股歷史上共有五輪明顯的盈利負(fù)增長周期，五輪負(fù)增長周期分別始于2004Q4/2008Q3/2011Q4/2014Q4/2018Q4， PPI迎下行拐點(diǎn)與M2下行觸底是主要致因。二季度經(jīng)濟(jì)尋頂后下半年增長壓力積蓄，伴隨著PPI的下行拐點(diǎn)與M2的階段觸底，四季度盈利增速考驗(yàn)負(fù)增長，重視盈利結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)。PPI面臨高位下行拐點(diǎn)M2下行觸底當(dāng)年Q1 當(dāng)年Q2 當(dāng)年Q3 當(dāng)年Q4 下年Q1201

31、42018 2021年預(yù)測(右)5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0下年Q2 下年Q3 下年Q4200420082011121086420-2-4-6-8PPI迎下行拐點(diǎn)-107.58.08.59.09.510.051015202530 20042014 2008 20112018（右）2021年預(yù)測(右)M2下行觸底I當(dāng)年Q1當(dāng)年Q2當(dāng)年Q3當(dāng)年Q4下年Q1下年Q2下年Q3下年Q4國泰君安2021投資中國策略研討會大小風(fēng)格之辯：繼續(xù)看好中盤藍(lán)籌2020Q4盈利市值結(jié)構(gòu)出現(xiàn)邊際變化，500-800億市值為代表的中盤股展露更強(qiáng)盈利上行彈性。Q4盈利市值結(jié)構(gòu)發(fā)生邊際變

32、化，個股 業(yè)績增速和市值關(guān)系由Q1的線型轉(zhuǎn)變?yōu)镼4的倒U型，市值在500800億區(qū)間單季利潤增速躍升至75.5%。隨著復(fù)蘇深化，一二線估值和基本面之間分歧會趨于彌合。從PEG維度看，當(dāng)前基化、機(jī)械、醫(yī)藥、電子、計算機(jī)等中高景氣行業(yè)的 二線龍頭性價比最高，推薦配置排序?yàn)橹懈呔皻舛€龍頭高景氣行業(yè)一線龍頭中景氣行業(yè)一線龍頭。盈利增長的市值結(jié)構(gòu)由Q1的線型轉(zhuǎn)變?yōu)镼4的倒U型PEG看當(dāng)前中高景氣行業(yè)二線龍頭性價比更高-30-60請參閱附注免責(zé)聲明18資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：一線龍頭篩選標(biāo)準(zhǔn)：1）2021年1月末市值超1000億；2）或中信二級行業(yè)總市值排名第一；3）或個股分中信二級行

33、業(yè)按市值按降序排序，個股市值較市值次低者高50%以上；二線龍頭篩選標(biāo)準(zhǔn)：1）個股分中信二級行業(yè)市值按降序排序，剔除一線龍頭后，取市值前7位者。在2423家公司中，我們最終篩選出一線龍頭177家，二線龍頭629家。2019A2020Q12020Q22020Q32020A不同市值區(qū)間-單季利潤增速中位數(shù)2000 90603000519 /19請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會02周期的尾聲， 制造的中段， 科技的起點(diǎn)20請參閱附注免責(zé)聲明01數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究。注：2021年的房地產(chǎn)及鋼鐵數(shù)據(jù)為以2019年為基期剔除基數(shù)效應(yīng)后的結(jié)果。以銅為代表的全球原材料周期價

34、格現(xiàn)拐頭跡象周期的尾聲：全球原材料價格現(xiàn)拐頭跡象，國內(nèi)下游需求受損國影泰響君安中20游21動投資能中國策略研討會房地產(chǎn)“新-施-竣-售”均疲弱，下游需求受損影響中游動能全球定價：2021M3以來銅價上漲乏力，非商業(yè)多頭持倉疲弱，反映全球需求固然不弱之下前期漲幅可能已透支樂觀預(yù)期。國內(nèi)定價：當(dāng)前國內(nèi)房地產(chǎn)處于三步政策（資管新規(guī)、三道紅線、五檔分類）降三重杠桿（拿地-在建-預(yù)售）的陣痛期，2021M3“新-施-竣-售”的同比數(shù)據(jù)均疲弱，淡季來臨不利景氣，下游需求受損影響以粗鋼產(chǎn)量為代表的中游動能。21請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會01數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究。注：

35、圖中周期采用PB（LYR）分位數(shù)，消費(fèi)采用PE（TTM）分位數(shù)。2021Q2信用收縮或啟動，壓制周期板塊估值周期的尾聲：信用收縮壓力來臨，周期板塊性價比優(yōu)勢收斂本輪信用擴(kuò)張已臨拐點(diǎn)，2021Q2或開啟信用收縮周期。考慮本輪地產(chǎn)融資和信貸端受限，以及政府財政約束下債券放量的較弱持續(xù)性 和信用市場（尤其是地方債）潛在風(fēng)險因素的同步上行，疊加高基數(shù)因素，預(yù)計2021Q2信用收縮或啟動，壓制周期板塊估值。過去三年消費(fèi)股經(jīng)歷了“確定性溢價”帶來的風(fēng)險評價下行，從時間序列上來看，各板塊之間估值性價比的相對變化更為重要。從周期 板塊相對消費(fèi)板塊的估值分位數(shù)來看，當(dāng)前周期板塊估值較2020年底已明顯修復(fù)，估值

36、性價比收斂至歷史均值水平。估值修復(fù)后，周期板塊性價比優(yōu)勢已明顯收斂22請參閱附注免責(zé)聲明制造的中段：經(jīng)濟(jì)沖擊后的修復(fù)階段，制造業(yè)領(lǐng)先的小時代特國征泰歸君安來2021投資中國策略研討會02數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究每一輪經(jīng)濟(jì)修復(fù)階段，都率先出現(xiàn)“制造業(yè)領(lǐng)先”的小時代歸來特征。復(fù)盤歷史來看，包括2001年-2003年，2009-2010年間，第二 產(chǎn)業(yè)對GDP拉動作用均階段性超過第三產(chǎn)業(yè)，且持續(xù)提速，而在兩次后危機(jī)時代，工業(yè)部門也均扮演了主導(dǎo)增長貢獻(xiàn)的角色。對應(yīng)當(dāng) 前來看，截至2020年12月，制造業(yè)增加值累計同比增速3.4%，明顯快于服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)和社消零售同比增速。本輪疫情沖擊過后，

37、 2021年初至今，國內(nèi)“制造業(yè)領(lǐng)先”的中期階段性“修復(fù)特征”再現(xiàn)。每一輪經(jīng)濟(jì)修復(fù)期，制造業(yè)均領(lǐng)先于服務(wù)業(yè)增長當(dāng)前國內(nèi)第二產(chǎn)業(yè)修復(fù)節(jié)奏明顯領(lǐng)先于服務(wù)業(yè)制造的中段：海外溢出效應(yīng)+經(jīng)濟(jì)修復(fù)下的內(nèi)外供需缺口，利好國泰制君造安2業(yè)02景1投氣資回中國升策略研討會02請參閱附注免責(zé)聲明23數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究。注：右圖中積壓訂單預(yù)期采用里奇蒙德、堪薩斯、達(dá)拉斯聯(lián)儲的均值，庫存預(yù)期采用費(fèi)城、堪薩斯、達(dá)拉斯聯(lián)儲的均值，資本開支預(yù)期采用費(fèi)城、里奇蒙 德、堪薩斯、達(dá)拉斯聯(lián)儲的均值。本輪海內(nèi)外經(jīng)濟(jì)需求復(fù)蘇疊加溫和再通脹背景，利好國內(nèi)第二產(chǎn)業(yè)景氣的加速修復(fù)。價格方面，自2020年下半年以來，在海內(nèi)外

38、疫情-經(jīng)濟(jì)- 金融三重周期的錯位背景下，國內(nèi)溫和再通脹持續(xù)演繹。而2021年初以來，伴隨歐美疫情拐點(diǎn)出現(xiàn)，海內(nèi)外經(jīng)濟(jì)修復(fù)共振疊加供給端短期相 對受限，全球定價的上游資源品價格迅速拉升，加速再通脹的演繹。量方面，當(dāng)前國內(nèi)制造業(yè)充分享受了海外寬松政策的溢出效應(yīng)，受“補(bǔ) 足海外供需缺口+企業(yè)全球市場份額提升+國內(nèi)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代效應(yīng)”三重因素拉動，國內(nèi)上中游制造業(yè)實(shí)現(xiàn)量、價雙升，盈利顯著改善。本輪外需修復(fù)+全球定價大宗品漲價利好國內(nèi)上中游工業(yè)企業(yè)景氣復(fù)蘇美國積壓訂單仍未消化，延續(xù)補(bǔ)庫存態(tài)勢，訂單、庫存、投資同步向上24請參閱附注免責(zé)聲明02數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究本輪再通脹演繹的持續(xù)性超預(yù)期

39、，在量驟升、價緩升的第三階段，成本傳導(dǎo)是大制造板塊盈利的考量重心。2016-2017年供給側(cè)改革及外 需拉動漲價，但需求疲弱導(dǎo)致成本傳導(dǎo)不足。而2020-2021年在內(nèi)外需共振下，投資-利潤（企業(yè)部門）-收入-零售（私人部門）的傳導(dǎo) 更為通暢，外需強(qiáng)勁下呈現(xiàn)“量價齊升”、“量緩升、價驟升”、“量驟升、價緩升”的三階段演繹，當(dāng)前第三階段成本傳導(dǎo)是重心。制造的中段：本輪再通脹下，周期品的式微對應(yīng)具備成本傳導(dǎo)國能泰力君安大20制21造投資的中起國策勢略研討會上游資源周期品價格拐點(diǎn)，通常對應(yīng)中游設(shè)備制造盈利的逐步起勢25請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證

40、券研究。注：成本傳導(dǎo)能力（CTC）=產(chǎn)成品價格實(shí)際漲幅（RM）/產(chǎn)成品價格理想漲幅（MP）毛利率與成本傳導(dǎo)能力為非線性關(guān)系宏觀測算：高通脹環(huán)境下，成本傳導(dǎo)能力是影響企業(yè)利潤和資本開支的關(guān)鍵因素。銅、原油等原材料過去一年上漲約六成，家電等典型 行業(yè)已通過提價扭轉(zhuǎn)利潤分配格局。成本傳導(dǎo)能力（CTC）指標(biāo)顯示，醫(yī)藥與通用設(shè)備成本傳導(dǎo)能力強(qiáng)且受益通脹。值得注意的是，毛 利率與成本傳導(dǎo)能力間并非線性關(guān)系，成本加成定價與競爭格局良好都可能助力成本的順利轉(zhuǎn)嫁。02宏觀測算：成本傳導(dǎo)能力影響大制造企業(yè)利潤和資本開支石油和天然氣開采煤炭開采洗選酒、飲料和精制茶制造醫(yī)藥制造有色礦采設(shè)備修理計算機(jī)和電子制造儀器儀表

41、制造煙草制品有色冶煉造紙業(yè) 化纖制造金屬制造紡織業(yè)電熱供應(yīng)電氣機(jī)械非金屬礦采非金屬礦制品食品制造02請參閱附注免責(zé)聲明26 數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究。注：“疫情后成本加速上行”以2020Q1-2020Q3單季營業(yè)成本同比抬升，同時其同比均值高于2019Q2-2019Q4為篩選條件；“毛利率仍企穩(wěn)或上 升”以2020Q3毛利率TTM不低于2020Q1的篩選條件。微觀驗(yàn)證：重點(diǎn)推薦大制造領(lǐng)域中具備較強(qiáng)成本轉(zhuǎn)嫁能力、且受益后續(xù)下游需求修復(fù)的細(xì)分領(lǐng)域。在中下游制造業(yè)中挑選上游涉及漲價 品種，疫情后成本加速上行（表明切實(shí)受到通脹影響）但毛利率仍企穩(wěn)或上升的較強(qiáng)成本轉(zhuǎn)嫁方向，結(jié)合后續(xù)需求端修復(fù)

42、方向判斷，重 點(diǎn)推薦：電子（半導(dǎo)體設(shè)備）、高端裝備（儀器儀表、工程機(jī)械、石化油服）、電氣設(shè)備（新能源車）、汽車（汽車零部件）、家電（小家電、白色家電、廚衛(wèi)電器）、輕工制造（包裝印刷）等細(xì)分賽道。微觀驗(yàn)證：推薦大制造領(lǐng)域具備成本傳導(dǎo)能力、受益后續(xù)需求國修泰復(fù)君安的20細(xì)21分投資賽中道國策略研討會上游漲價背景下重點(diǎn)推薦具成本轉(zhuǎn)嫁能力的制造業(yè)細(xì)分賽道27請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會科技的起點(diǎn)：科技成長板塊將迎來高盈利高成長階段03科技成長板塊將迎來高盈利高成長階段。據(jù)國君行業(yè)分析師預(yù)期，電氣設(shè)備、機(jī)械設(shè)備、國防軍工等行業(yè)2021年單季利潤增速持續(xù)維 持在20%以上，ROE（

43、TTM）逐季提升。與制造業(yè)產(chǎn)業(yè)升級相關(guān)的工控自動化、機(jī)器人、減速機(jī)等通用制造設(shè)備全年將保持較快增長。2021年科技行業(yè)單季利潤增速預(yù)期均在20%以上，且ROE持續(xù)抬升行業(yè)行業(yè)負(fù)責(zé)人盈利增長趨勢ROE趨勢2021Q12021Q22021Q32021Q42021Q12021Q22021Q32021Q4采掘翟堃100.090.080.060.07.08.08.07.8化工段海峰扭虧251.23.4-25.08.29.08.57.8鋼鐵李鵬飛50.050.030.020.010.011.012.012.0有色金屬鄔華宇341.2151.4109.775.05.08.09.510.0建筑裝飾韓其成25.

44、015.010.08.08.68.88.99.0電氣設(shè)備龐鈞文60.050.025.020.04.24.75.05.1機(jī)械設(shè)備黃琨60.025.030.030.0行業(yè)ROE預(yù)計穩(wěn)中有升國防軍工彭磊100.060.025.020.04.75.25.76.2家用電器訾猛95.030.015.015.015.016.017.018.0輕工制造穆方舟1520152010201020510510510510農(nóng)林牧漁鐘凱鋒20.015.030.020.015.018.020.022.0食品飲料訾猛30.010.017.015.020.020.021.020.0公用事業(yè)翟堃-15.0-10.00.030.0

45、7.26.86.87.3交通運(yùn)輸鄭武/岳鑫10.020.030.030.03.03.05.05.0房地產(chǎn)謝皓宇50.010.03.00.02.54.32.37.5計算機(jī)李沐華65.025.07.020.06.54.04.24.4通信王彥龍25.025.015.012.02.22.31.81.5銀行張宇11.013.214.23.811.011.111.011.0非銀金融-保險劉欣琦9.617.414.25.810.611.211.611.7非銀金融-券商劉欣琦5.36.26.44.55.97.89.08.2單季度-行業(yè)歸母凈利潤同比增速預(yù)測行業(yè)ROE（TTM）預(yù)測資料來源：國泰君安證券研究28

46、請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會估值水平：PEG框架下，科技、制造、可選消費(fèi)具性價比042021年預(yù)測PEG低于1的高增長行業(yè)集中在科技成長、制造、可選消費(fèi)三大領(lǐng)域。2021年預(yù)測PEG低于1的行業(yè)集中在科技（被動器 件、新能源車動力電池）、制造（鋼鐵、汽車零部件、機(jī)械設(shè)備）、疫情受損可選消費(fèi)（交運(yùn)、景區(qū)、酒店）三大領(lǐng)域。交運(yùn)、線下服務(wù)、新能源電池組件、被動器件、鋼鐵2021PEG更低資料來源：Wind，國泰君安證券研究。 注：個股盈利預(yù)測采用Wind一致預(yù)期，預(yù)測PEG按2021年4月16日收盤價計算煤炭鋼鐵有色金屬建材化工基建建設(shè)機(jī)械設(shè)備 環(huán)保半導(dǎo)體-IC封測被動器件電

47、池材料家電電池組件-負(fù)極材料電池組件-電解液 電池組件-隔膜半導(dǎo)體-IC設(shè)計動力電池-三元鋰電池智能駕駛汽車零部件工程機(jī)械電池組件-電池結(jié)構(gòu)件消費(fèi)者服務(wù)半導(dǎo)體-IC材料傳媒特色原料鋰藥電設(shè)備中汽藥車電子整車醫(yī)藥零售半導(dǎo)體-IC設(shè)備互聯(lián)網(wǎng)電商第三方診斷 大宗原料藥CXO醫(yī)療美容0.00.51.0商貿(mào)零售 輕工制造 醫(yī)療信息化1.5 房地產(chǎn)電力2.0醫(yī)藥批發(fā)分銷 高值耗材 建筑血制品2.53.002040低值耗材6080140電池組件-正極材料交通運(yùn)輸1601802002202021年預(yù)測PEG1001202021年預(yù)測凈利潤增速基建地產(chǎn)集成電路消費(fèi)電子新能源車分立器件-功率半導(dǎo)體制造業(yè)疫苗體外診

48、斷創(chuàng)新藥金融必選消費(fèi)生活服務(wù)紡織服裝醫(yī)藥29請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會機(jī)構(gòu)籌碼：鋼鐵、機(jī)械設(shè)備、科技成長均有一定加倉空間05中游傳統(tǒng)制造21Q1有小幅加倉但整體仍處于低位，科技成長除電子外均減倉。分行業(yè)來看，21Q1中游傳統(tǒng)制造業(yè)鋼鐵獲小幅加倉，制 造成長除電子外整體減倉。整體而言，我們認(rèn)為預(yù)計隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的延續(xù)，中游傳統(tǒng)制造和科技成長將是未來1-2個季度的配置主線。國君一級制造行業(yè)機(jī)構(gòu)配置情況資料來源：Wind，國泰君安證券研究大類劃分一級行業(yè)20Q1持倉 20Q2持倉 20Q3持倉 20Q4持倉 21Q1持倉近期配置趨勢圖21Q1配置比例變 21Q1超配比例變化

49、配置比例歷史 PE歷史分位 PB歷史分位數(shù)化分位數(shù)數(shù)上游原材 料石油天然氣0.1%0.0%0.0%0.0%0.0%0.02%-0.15%8.8969.004.60有色金屬 煤炭 化工1.5%1.6%1.9%3.2%2.7%-0.46%-0.48%66.6770.9061.100.4%0.2%0.1%0.1%0.5%0.33%0.20%62.2236.4033.502.0%2.3%3.0%3.8%4.9%1.08%0.70%97.7861.5080.70中游傳統(tǒng) 制造鋼鐵 建材0.2%0.1%0.1%0.1%0.3%0.15%-0.08%57.7851.1068.002.0%1.2%1.2%0.

50、8%1.3%0.47%0.34%60.0035.9076.80機(jī)械設(shè)備3.4%3.2%3.5%3.6%3.5%-0.11%-0.13%82.2253.7073.50電氣設(shè)備0.9%0.9%1.4%1.2%1.2%-0.03%-0.04%15.5652.0958.50下游消費(fèi) 制造家電 汽車輕工制造4.3%4.2%4.3%5.0%4.2%-0.79%-0.73%42.2294.0093.201.9%1.4%2.1%2.3%1.8%-0.55%-0.22%4.4493.3072.001.2%0.9%1.2%1.0%1.4%0.41%0.32%66.6789.9098.30紡織服裝0.1%0.1%0

51、.1%0.1%0.2%0.06%0.04%46.6755.2053.80制造成長通信2.7%1.9%1.4%0.7%0.6%-0.12%-0.03%2.2218.5034.50計算機(jī) 電子 新能源國防軍工7.4%7.5%4.7%3.7%3.0%-0.69%-0.38%33.3383.2046.809.9%12.1%12.4%11.5%12.1%0.60%1.02%91.1173.5692.403.7%6.5%8.3%9.4%7.4%-2.02%-1.73%95.5690.0094.600.7%0.7%1.7%2.0%1.5%-0.55%-0.16%48.8941.6054.6030請參閱附注免

52、責(zé)聲明行業(yè)配置：新能源車、集成電路及制造業(yè)高景氣，盈利改善動國能泰強(qiáng)君安2021投資中國策略研討會06制造中段，科技起點(diǎn)。產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部對比，當(dāng)前新能源車、集成電路、制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈配置價值更高。根據(jù)行業(yè)上下游勾稽關(guān)系，我們梳 理出A股11大產(chǎn)業(yè)鏈，產(chǎn)業(yè)鏈股票池覆蓋約1295只重點(diǎn)個股。集成電路、紡織服裝、新能源車產(chǎn)業(yè)鏈兼具高景氣與景氣改善斜率，表 現(xiàn)為利潤增速處于2010年歷史高分位水平，且個股盈利預(yù)測環(huán)比增幅更高。我們對11大產(chǎn)業(yè)鏈的盈利能力、盈利改善動能、利潤增速、 估值水平進(jìn)行綜合打分，結(jié)果顯示：新能源車、集成電路、大制造產(chǎn)業(yè)鏈配置價值最高。重點(diǎn)推薦細(xì)分行業(yè)包括：科技（被動器件、半導(dǎo)體、新能源

53、車動力電池）、制造（鋼鐵、汽車零部件、機(jī)械設(shè)備）、疫情受損可選消費(fèi)（交運(yùn)、旅游、酒店）。新能源車、集成電路、制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈配置價值更高資料來源：Wind，國泰君安證券研究。注：個股盈利預(yù)測采用Wind一致預(yù)期，總市值及估值按2021年4月16日收盤價計算產(chǎn)業(yè)鏈個股數(shù)量(只)總市值(億元)打分指標(biāo)綜合得分ROE分位數(shù)-利潤增速分位數(shù)- 2021E(權(quán)重：0.17) 2021E(權(quán)重：0.33)盈利預(yù)測環(huán)比變 化(權(quán)重：0.33)市盈率分位數(shù)(權(quán)重：0.08)市凈率分位數(shù)(權(quán)重：0.08)新能源車產(chǎn)業(yè)鏈92.0044962.300.520.840.660.520.560.68集成電路產(chǎn)業(yè)鏈93.00

54、29666.630.680.690.600.580.540.64制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈65.0017630.100.590.800.470.580.580.62基建運(yùn)營產(chǎn)業(yè)鏈141.0067456.460.550.790.450.650.670.61醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈173.0068403.790.580.760.460.610.590.60紡織服裝產(chǎn)業(yè)鏈94.0033250.030.590.600.620.530.620.60基建地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈196.0080761.430.640.570.550.620.640.59生活服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈72.0023971.090.480.740.400.720.660.57消費(fèi)電子

55、產(chǎn)業(yè)鏈137.0051303.580.610.720.350.660.710.57金融產(chǎn)業(yè)鏈86.00174098.930.480.560.500.760.840.57必選消費(fèi)產(chǎn)業(yè)鏈146.0092640.470.610.470.510.510.510.5131 /31請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會03主題投資：國貨之光、碳中和與國企改革32請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會一、國貨之光主題：民族自信與爆款中國01內(nèi)需消費(fèi)復(fù)蘇具備宏觀證據(jù)且呈加速態(tài)勢。社零總額2020年全年呈現(xiàn)快速復(fù)蘇節(jié)奏，汽車、化妝品、金銀珠寶、煙酒類消費(fèi)復(fù)蘇勢頭 強(qiáng)勁。從復(fù)工復(fù)產(chǎn)后一

56、個月直播相關(guān)崗位分別逆勢大增83.95%和132.55%。疫苗接種提速是內(nèi)需消費(fèi)復(fù)蘇的催化劑。我國疫苗接種量從3月中旬開始加速，3月底超過美國水平，4月上旬維持在日400萬劑以上接 種量，顯示我國已開啟全國范圍疫苗接種，接種率有望持續(xù)攀升，成為打通國內(nèi)國際雙循環(huán)的有力保障。金銀珠寶、汽車類零售額增長強(qiáng)勁（月同比%）我國疫苗接種加速（7日移動平均）（劑次）100100808060604040202000-20-20-40-40-60-602019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-10202

57、0-122021-02汽車類 化妝品類家具類糧油、食品類煙酒類金銀珠寶類5,038,5716000000500000040000003000000200000010000000中國美國英國德國法國意大利數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究33請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會一、國貨之光主題：民族自信與爆款中國01構(gòu)建“國內(nèi)大循環(huán)”，消費(fèi)復(fù)蘇疊加國貨發(fā)光。3C數(shù)碼、運(yùn)動戶外、美妝個護(hù)的國貨市場規(guī)模同比增速高，市占率提升空間大。五位 頂流明星代言國產(chǎn)主流品牌數(shù)量占比從2019年Q4的38.7%提升到2021年Q1的53.7%。2020年以來國內(nèi)主流美妝品牌營收增速明顯 高于海外

58、品牌。國際局勢波云詭譎，內(nèi)需消費(fèi)風(fēng)景這邊獨(dú)好。歷史復(fù)盤看突發(fā)事件下相關(guān)海外品牌均出現(xiàn)收入下滑，而國貨品牌關(guān)注度快速提升。 2021年Q1全市場股票回購金額556億元，消費(fèi)行業(yè)回購金額為351億元，占比63.14%。消費(fèi)者對國貨認(rèn)同感和信賴感提升消費(fèi)行業(yè)股票回購金額及回購占比不斷提升總計消費(fèi)行業(yè)消費(fèi)行業(yè)占比22.70%43.60%77.30%56.40%非國貨 國貨2020年消費(fèi)者購買國貨的原因120%60070%100%性價比高71.3%50063.14%60%80%因?yàn)槭菄浰灾С?9.3%40053.36%50%40%60%品牌值得信賴45.8%30036.48%30%產(chǎn)品品質(zhì)好42.5

59、%20020%40%個人喜愛37.7%10010%20%00%其他0.5%2019年Q12020年Q12021年Q10%2019年4月2020年4月0%10%20%30%40%50%60%70%80%上市公司股票回購金額（億元）國貨線上廣告千萬級以上投放占比提升數(shù)據(jù)來源：QuestMobile數(shù)據(jù)庫，艾瑞咨詢，Wind，國泰君安證券研究34請參閱附注免責(zé)聲明國泰君安2021投資中國策略研討會二、碳中和主題：融資、生產(chǎn)、生活方式變革02碳中和對傳統(tǒng)周期行業(yè)的影響類似一輪供給側(cè)改革?！?060”目標(biāo)下多地紛紛出臺節(jié)能減排和新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃。實(shí)施能源消耗總 量和強(qiáng)度雙控政策下，耗能大省的管控措施有

60、望持續(xù)加碼。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏加快，工業(yè)產(chǎn)能利用率快速提升，各地減排壓力加大。實(shí)現(xiàn)2030年碳達(dá)峰目標(biāo)需要嚴(yán)格限制高耗能行業(yè)新增產(chǎn)能。我國焦炭、電解鋁、粗鋼、鋼材產(chǎn)能在2016年達(dá)到產(chǎn)能高點(diǎn)，隨后在供 給側(cè)改革下產(chǎn)能持續(xù)回落，而2018-2019兩年產(chǎn)能明顯反彈，尤其是粗鋼產(chǎn)能已接近2016年高點(diǎn)，電解鋁產(chǎn)能連創(chuàng)新高。十四五期間我國電爐法占比有望倍增（%）新能源車用鋁對鋁需求的帶動愈發(fā)顯著數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究1009080706050403020100中國美國伊朗世界（右軸）0%2%4%6%8%10%12%010020030040050040600353025201510502019