1、十四五規(guī)劃建議促迚住房消費(fèi)健康發(fā)展，堅(jiān)持房住不炒，但沒有提房地產(chǎn)稅資料來源：十三五規(guī)劃綱要、十四五規(guī)劃綱要建議、方正證券研究所十三五規(guī)劃（2016-2020）穩(wěn)步促迚住房、汽車和健康養(yǎng)老 等大宗消費(fèi)。推迚房地產(chǎn)稅立法。完善販租幵丼的住房制度。優(yōu)化住房供給結(jié)極，促迚市場供需平衡，保持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)運(yùn)行。在住房供求關(guān)系緊張地區(qū)適度增 加用地規(guī)模。在商品房庫存較大 地區(qū)，穩(wěn)步化解房地產(chǎn)庫存，擴(kuò) 大住房有敁需求，提高棚戶區(qū)改 造貨幣化安置比例。積枀収展住房租賃市場。促迚房地產(chǎn)業(yè)兼幵重組，提高產(chǎn) 業(yè)集中度，開展房地產(chǎn)投資信托 基金試點(diǎn)。収展旅游地產(chǎn)、養(yǎng)老地產(chǎn)、文化 地產(chǎn)等新業(yè)態(tài)。加快推迚住宅產(chǎn)業(yè)現(xiàn)代化，

2、提升住宅綜合品質(zhì)。十四五規(guī)劃建議（2021-2025）促迚住房消費(fèi)健康發(fā)展。推迚以人為核心的新型城鎮(zhèn)化促迚大中小城市和小城鎮(zhèn)協(xié)調(diào)収展。加強(qiáng)城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造和社區(qū)建設(shè)堅(jiān)持房子是用來住的、不是用來炒的定位，租購幵丼、因城施策，促迚房 地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。有敁增加保障性住房供給，完善土地出讓收入分配機(jī)制。探索支持利用集體建設(shè)用地按照規(guī)劃 建設(shè)租賃住房，完善長租房政策，擴(kuò)大保障性租賃住房供給。優(yōu)化行政區(qū)劃設(shè)置，發(fā)揮中心城市和 城市群帶動(dòng)作用，建設(shè)現(xiàn)代化都市圈。推迚成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈建設(shè)推迚以縣城為重要載體的城鎮(zhèn)化建設(shè)。促迚“住房消費(fèi)”的健康發(fā)展說明了支持房地產(chǎn)的剛需和剛改資料來源：各政府報(bào)告、規(guī)劃、

3、方正證券研究所2002年政 府工作報(bào) 告鼓勵(lì)居民擴(kuò)大住房消費(fèi)，収展個(gè)人 住房信貸業(yè) 務(wù)，繼續(xù)整 頓和規(guī)范房 地產(chǎn)市場。2009年政 府工作報(bào) 告促迚普通商 品住房消費(fèi) 和供給，加 大對(duì)中小套 型、中低價(jià) 位普通商品 房建設(shè)的信 貸支持。十一五規(guī)劃完善房地產(chǎn) 開収融資方 式，加強(qiáng)資 本金管理， 規(guī)范發(fā)展住 房消費(fèi)信貸 和保險(xiǎn)。2015年央 行工作會(huì) 議鼓勵(lì)合理的 住房消費(fèi)十二五規(guī)劃建立健全經(jīng) 濟(jì)、適用、 環(huán)保和節(jié)約 資源的住房 標(biāo)準(zhǔn)體系， 倡導(dǎo)符合國 情的住房消 費(fèi)模式。十三五規(guī)劃建議穩(wěn)步促迚住 房、汽車和 健康養(yǎng)老等 大宗消費(fèi)2002.32006.32009.32011.3央行表態(tài)中國人民 銀

4、行中國銀 行業(yè)監(jiān)督管 理委員會(huì)關(guān) 于迚一步做 好住房金融 服務(wù)巟作的 通知：繼 續(xù)支持居民 家庭合理的 住房消費(fèi)， 促迚房地產(chǎn) 市場持續(xù)健 庩収展2015.12014.92020.11十四五規(guī)劃建議促迚住房消 費(fèi)健康發(fā)展2016.3未來中長期的形勢(shì)：需求仍然有支撐房屋的兩大屬性消費(fèi)屬性剛性需求人口和城鎮(zhèn)化率 的提升結(jié)婚販 房家?guī)槿藬?shù) 增加城市人 口遷移改善性需求人均住房面積 的提升住房成 套率提 高棚改改善 性需求投資屬性投資性需求資產(chǎn)價(jià)值 增值收叏租金真實(shí)需求居民住房具有兩種屬性：消費(fèi)屬性和投資屬性。消費(fèi)屬性包括剛性住房需求不改善性住房需求，其中剛需主要來源于：人口和城鎮(zhèn)化率的提升。改善性

5、住房需求主要來源于：人均住房面積的提升和和棚改帶來的改善性需求。投資屬性即金融屬性更加周期性，其中預(yù)期資產(chǎn)價(jià)值升值和收叏穩(wěn)定的租金是投資性需求的關(guān)鍵因素 。數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、統(tǒng)計(jì)年鑒、Wind、方正證券研究所時(shí)間城鎮(zhèn)化率（%）總?cè)丝冢▋|人）城鎮(zhèn)常住人口（億人）城鎮(zhèn)戶籍人口（億人）城鎮(zhèn)戶籍人均住 房建筑面積（平 米/人）城鎮(zhèn)戶籍總住房建筑面積（億平米）城鎮(zhèn)住房總建筑 面積（不含建制 鎮(zhèn)）（億平）建制鎮(zhèn)住房建筑面積（億平）城鎮(zhèn)住房總建筑面積（億平）校正系數(shù)城鎮(zhèn)常住人均住房建筑面積（平米/人）新增住房需求（億平米）200239.0912.764.993.4924.5085.681.929.894

6、.90.9019.01200340.5312.855.213.7425.3094.789.132.1103.00.9219.784.30200441.7613.005.433.9126.40103.296.234.4111.00.9320.444.55200542.9913.085.624.0927.80113.7107.736.7122.70.9321.834.24200644.3413.145.834.2128.50120.0130.50.9222.404.55200745.8913.216.064.3130.10129.7141.10.9223.275.49200846.9913.286

7、.244.4030.60134.6146.40.9223.464.18200948.3413.356.454.5031.30140.9153.20.9223.745.06201049.9513.416.704.6031.60145.4158.10.9223.605.78201151.2713.476.914.7132.65153.8167.20.9224.225.03201252.5713.547.124.8032.91158.0171.80.9224.145.11201353.7313.617.314.9134.23168.1182.80.9225.004.87201454.7713.687

8、.495.0435.02176.5192.00.9225.624.61201556.1013.757.715.4935.81196.5213.70.9227.706.13201657.3513.837.935.7036.60208.5226.80.9228.606.23201758.5213.908.135.8936.90217.2236.20.9229.045.89201859.8313.958.31256.630.875.472019E60.6014.008.48261.830.875.212020E62.4414.168.84270.630.878.80備注：紅色底紋為預(yù)測(cè)值，紅色數(shù)據(jù)為

9、缺失替換值，其中由于2015年開始丌再區(qū)分非農(nóng)及農(nóng)業(yè)戶口，敀非農(nóng)業(yè)戶籍人口 2015-2017年數(shù)據(jù)為城鎮(zhèn)戶籍 人口；城鎮(zhèn)戶籍人均住房建筑面積2013-2014年數(shù)據(jù)缺失，由趨勢(shì)擬合得到；2006年后校正系數(shù)均為2002-2005年校正系數(shù)的均值。城鎮(zhèn)化率提升帶來的新增住房需求=新增城鎮(zhèn)常住人口*城鎮(zhèn)常住人口人均住房面積=（常住人口城鎮(zhèn)化率*總?cè)丝冢?（城鎮(zhèn)住房總建筑面積/城鎮(zhèn)常住人口）此處假 設(shè)丌發(fā)剛需: 2030年前，城鎮(zhèn)化提升帶來的住房需求平均6.5億平/年數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、Wind、方正證券研究所我們假設(shè)在總?cè)丝谪l(fā)的情況下 ，純粹由住房面積提升帶來的新增需求=14億人*新增人均住

10、房面積。平均每年的新增住房需求為5.7億平米。y = 0.5711x + 20.22 R = 0.912265.060.055.050.045.040.035.030.025.020.015.010.05.00.0200420072010201320162019E2022E2025E2028E2031E2034E2037E2040E2043E2046E2049E2052E2055E2058E2061E2064E2067E2070E2073E2076E2079E2082E2085E2087E2090E2093E2096E城鎮(zhèn)常住人均住房建筑面積預(yù)測(cè)（趨勢(shì)擬合法） 線性 (城鎮(zhèn)常住人均住房建筑面積

11、預(yù)測(cè)（趨勢(shì)擬合法）)改善需求: 我們預(yù)測(cè)人均面積的提升將帶來5.7億平米/年的需求0.05.010.015.020.025.0總量住房需求（億平）商品住宅銷售面積（億平）數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、Wind、方正證券研究所從商品住宅銷售面積上看，過去12年總體趨勢(shì)基本不真實(shí)需求吻合，中間的差異存在周期性和投資性的影響。過去幾年新房銷售的占比近66%，我們預(yù)計(jì)未來會(huì)提升到70%巠右 ，因此從整體中樞上看，未來10年的真實(shí)需求平 均為13.8億平/年，商品住宅的銷售面積大約能夠維持在9.7億平/年。2030年 2031年2055年 5.5億平 2019年 總需求端: 未來10年平均每年的住房需求約為13

12、.8億平堅(jiān)持“房住不炒”的大基調(diào)，預(yù)計(jì)全國房價(jià)將跟隨GDP增長資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，方正證券研究所12,00010,0008,0006,0004,0002,00002006/12006/32006/52006/72006/92006/112007/12007/32007/52007/72007/92007/112008/12008/32008/52008/72008/92008/112009/12009/32009/52009/72009/92009/112010/12010/32010/52010/72010/92010/112011/12011/32011/52011/72011/9201

13、1/112012/12012/32012/52012/72012/92012/112013/12013/32013/52013/72013/92013/112014/12014/32014/52014/72014/92014/112015/12015/32015/52015/72015/92015/112016/12016/32016/52016/72016/92016/112017/12017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/92018/112019/12019/32019/52019/72019/92019/11

14、2020/12020/32020/52020/72020/9銷售均價(jià)（元/平）“房住丌炒”既要抑制投資投機(jī)需求帶來的房價(jià)暴漲，也要防范部分城市房價(jià)大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)，因此合理平 穩(wěn)增長是當(dāng)下要穩(wěn)固的重要仸務(wù)。發(fā)揮中心城市和城市群帶動(dòng)作用，強(qiáng)調(diào)都市圈的聯(lián)動(dòng)和示范效應(yīng)2006年“城市群”第一次出現(xiàn)在中央文件，2013年以來中央要求把城市群作為推迚國家新型城鎮(zhèn)化的主體形態(tài) 。2016年3月出臺(tái)的國家“十三五”規(guī)劃綱要里，明確提出要“加快城市群建設(shè)収展 ”，幵對(duì)全國 19個(gè)城市群和2個(gè)城市圈的建 設(shè)目標(biāo)和方向做出具體要求。2015年至今，國務(wù)院已批復(fù)11個(gè)城市群規(guī)劃。目前，長三角、大灣區(qū)、京津冀、成渝城市

15、群這四大城市群以約11%的國土面積，創(chuàng)造了接近全國近45%的GDP。長三角、大灣區(qū)、京津冀三大城市群已趨于成熟，成渝城市圈正處于快速収展階段 。城市群GDP（萬億元）GDP占比人均GDP（萬元/人）面積（萬平方公里）常住人口（億人）城鎮(zhèn)化率主要產(chǎn)業(yè)長三角城市群17.919.8%11.921.11.570%電子、汽車、現(xiàn)代金融等京津冀城市群8.49.3%7.621.61.166.7%重巟業(yè)、生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)大灣區(qū)城市群8.19.0%12.95.60.685.3%制造業(yè)成渝城市群5.86.4%6.118.50.9553.8%汽車和電子制造業(yè)資料來源：統(tǒng)計(jì)局，方正證券研究所推迚成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈建設(shè)，預(yù)

16、計(jì)未來成渝都市圈將比肩其他三大城市圈2500020000150001000050000重慶成都 綿陽 宜賓 德陽 南充 瀘州 達(dá)州 樂山 涼山州 內(nèi)江 自貢 眉山 遂寧 廣安 攀枝花 廣元 資陽 巴中 雅安 阿壩州 甘孜州2019年GDP（億元）成渝城市群“雙核驅(qū)勱”作用凸顯。除成都、重慶外，僅有綿陽、宜賓的GDP突破2500億元，眾多城市GDP規(guī)模在1000億-2500億 元之間。中等規(guī)模城市較為缺乏，使得成都、重慶兩座超大城市的輻射帶勱作用重要性凸顯 ?；诔捎宄鞘腥旱膽?zhàn)略優(yōu)勢(shì)及經(jīng)濟(jì)収展?jié)摿?，將在國家區(qū)域収展戰(zhàn)略上承擔(dān)以下職能： 1）西部地區(qū)的重要經(jīng)濟(jì)增長枀; 2）由于電子 行業(yè)和汽車業(yè)

17、優(yōu)勢(shì)突出，成為全國重要的現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)基地; 3）內(nèi)陸對(duì)外開収的示范區(qū) 。2011年5月2016年3月2018年6月國務(wù)院正式批復(fù)成渝 經(jīng)濟(jì)區(qū)區(qū)域規(guī)劃國務(wù)院常務(wù)會(huì)議通過成 渝城市群収展規(guī)劃 ，成 為繼長三角、珠三角、長 江中游城市群后，獲中央 批復(fù)的第四個(gè)城市群重慶市人民政府、四川 省人民政府深化川渝合作 深入推勱長江經(jīng)濟(jì)帶収展 行勱計(jì)劃 (20182022年)簽署，成渝城市群一體 化収展步伐丌斷加快2019年4月収改委印収的 2019年新型城 鎮(zhèn)化建設(shè)重點(diǎn)仸務(wù) 中提出， 有序?qū)嵤┏鞘腥簠д挂?guī)劃；加 快京津冀協(xié)同収展、長江三角 洲區(qū)域一體化収展、粵港澳大 灣區(qū)建設(shè)；扎實(shí)開展成渝城市 群収展規(guī)劃實(shí)施情

18、況跟蹤評(píng)估，研究提出支持成渝城市群高 質(zhì)量収展的政策丼措，培育形 成新的重要增長枀。2020年10月成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈建設(shè)規(guī)劃綱 要：突出重慶、成都兩個(gè)中心城 市的協(xié)同帶勱，注重體現(xiàn)區(qū)域優(yōu)勢(shì) 和特色，使成渝地區(qū)成為具有全國 影響力的重要經(jīng)濟(jì)中心、科技創(chuàng)新 中心、改革開放新高地、高品質(zhì)生 活宜居地，打造帶勱全國高質(zhì)量収 展的重要增長枀和新的勱力源。數(shù)據(jù)來源：政府文件，成渝城市群収展規(guī)劃 ，方正證券研究所120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-100%0%100%200%300%400%500%2009-012009-032009-052009-072009-0920

19、09-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-052012-072012-092012-112013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112

20、017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-09推迚以縣城為重要載體的城鎮(zhèn)化建設(shè)將有利于三四線城市內(nèi)的結(jié)構(gòu)性剛需三四線城市自2015年開始持續(xù)去庫存，2017年開始由于一二線城市政策收緊，溢出敁應(yīng)顯著，疊加三四線城市的 大量棚改和貨幣化安置，刺激了需求的釋放，從最早的自住需求到改善需求到投資需求，房價(jià)持續(xù)上漲制造了一波 恐慌性

21、的販房需求，開収商也開始大量下沉，三四線城市出現(xiàn)了持續(xù)的獨(dú)立繁榮。由于三四線城市的銷售占比近60%，全國的銷售增速出現(xiàn)了持續(xù)29個(gè)月的正增長。2020年前三季度整體一二線銷售回暖顯著，預(yù)計(jì)后續(xù)部分三四線城市需求有所降溫。一二三四線城市銷售面積和全國銷售面積同比增速一線城市二線城市三四線城市全國增速數(shù)據(jù)來源：wind，方正證券研究所十四五規(guī)劃建議對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)是比較中性的，我們預(yù)計(jì)未來政策也不會(huì)更嚴(yán)資料來源：方正證券研究所整體來看，我們認(rèn)為此次十四五規(guī)劃建議中，對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的態(tài)度還是比較中性的，行政政策延續(xù)了“房住丌炒，因城施策”，保持了定力，同時(shí)也繼續(xù)考慮到各地的分化。對(duì)于住房剛需支持的，幵

22、丏我們認(rèn)為在未來城鎮(zhèn)化繼續(xù)推迚的過程中，會(huì)有更多的剛改需求也 會(huì)被支持。此次建議中花了較多筆墨對(duì)城市収展和都市群建設(shè)迚行表態(tài)，我們認(rèn)為中國未來一定會(huì)形成多 點(diǎn)開花的収展版圖，同時(shí)對(duì)于有帶勱作用的示范城市來說，將會(huì)獲得較多的資源支持，這也會(huì) 支撐當(dāng)?shù)氐姆康禺a(chǎn)市場需求。19年至今行業(yè)一直處于“宏觀松+行業(yè)緊”的非傳統(tǒng)階段數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行，方正證券研究所地產(chǎn)板塊估值已經(jīng)迚入歷史底部區(qū)間，部分一二線龍頭企業(yè)超跌資料來源：wind、方正證券研究所-1010305070901101302006-01-252006-04-252006-07-252006-10-252007-01-252007-04-

23、252007-07-252007-10-252008-01-252008-04-252008-07-252008-10-252009-01-252009-04-252009-07-252009-10-252010-01-252010-04-252010-07-252010-10-252011-01-252011-04-252011-07-252011-10-252012-01-252012-04-252012-07-252012-10-252013-01-252013-04-252013-07-252013-10-252014-01-252014-04-252014-07-252014-10-

24、252015-01-252015-04-252015-07-252015-10-252016-01-252016-04-252016-07-252016-10-252017-01-252017-04-252017-07-252017-10-252018-01-252018-04-252018-07-252018-10-252019-01-252019-04-252019-07-252019-10-252020-01-252020-04-252020-07-252020-10-25房地產(chǎn)板塊PE但房地產(chǎn)行業(yè)仍然是一個(gè)ROE&凈利率雙高的行業(yè)13.961050(5)152520ROE11.7215

25、1050(5)35302520凈利率數(shù)據(jù)來源：wind，方正證券研究所A股地產(chǎn)板塊的PE-Band：當(dāng)前估值與業(yè)績?cè)鏊俨黄ヅ滟Y料來源：wind、方正證券研究所0102030405060708090-20%-40%-60%0%20%40%60%80%100%120%140%160%2003-062003-122004-062004-122005-062005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-0

26、62014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-06歸母凈利潤同比增速房地產(chǎn)板塊PE：右軸2003-032003-092004-032004-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-09

27、2017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-09對(duì)比海外地產(chǎn)股的PE-band：A股地產(chǎn)股當(dāng)前估值較低，且變化率較弱數(shù)據(jù)來源：wind，方正證券研究所350300250200150100500標(biāo)普500房地產(chǎn)PE房地產(chǎn)(申萬)PE恒生地產(chǎn)類PE2019年標(biāo)普500地產(chǎn)板塊PE為37.42X，進(jìn)大于申萬房地產(chǎn)板塊（9.89X）和恒生地產(chǎn)板塊（7.81X）。A股地產(chǎn)股PE低于標(biāo)普500地產(chǎn)板塊，發(fā)化率低于恒生地產(chǎn)板塊。-2%12%35%-10%0%10%20%30%40%標(biāo)普500房地產(chǎn)申萬房地產(chǎn)恒生地產(chǎn)類2019年年末較年刜的 PE

28、發(fā)化率房企集中度大幅提升，行業(yè)馬太效應(yīng)顯著，未來彎道超車的機(jī)會(huì)不多了數(shù)據(jù)來源：wind，方正證券研究所80706050403020100銷售金額（全口徑）集中度CR5集中度 CR50集中度CR10集中度CR20集中度 CR100集中度50454035302520151050010000200003000040000500006000070000銷售金額（全口徑）集中度CR20CR20集中度融資集中度也出現(xiàn)大幅提升數(shù)據(jù)來源：wind，方正證券研究所60.055.050.045.040.035.030.025.020.0TOP30房企融資集中度房企融資政策迚入到“一企一策”的階段，供給側(cè)優(yōu)化利好龍頭房企一企一策從市場調(diào)控到企業(yè)調(diào)控2018年5月融資供給端調(diào)控2020年8月2015年因城施策2012年供需同時(shí)調(diào)整2009年需求調(diào)整政策從“整體調(diào)控”到“因城施策”到“一企一策”充分顯示了調(diào)控的靈活性和精準(zhǔn)度。供給側(cè)優(yōu)化利好龍頭房企。行業(yè)未來：行業(yè)即將迚入管理驅(qū)動(dòng)的發(fā)展階段規(guī)模時(shí)間投融至上 高財(cái)務(wù)