1、買殼上市之核心問題PAGE 1PAGE 38買殼上市市運(yùn)作之之核心問問題研究究目 錄錄核心問題題之一：概念界界定及買買殼上市市運(yùn)作過過程分析析概念界定定買殼上市市動(dòng)因分分析買殼上市市運(yùn)作過過程核心問題題之二：選擇殼殼公司的的原則和和標(biāo)準(zhǔn)殼公司的的選擇原原則殼公司的的選擇核心問題題之三：殼公司司的價(jià)格格確定殼公司的的股票價(jià)價(jià)格構(gòu)成成殼公司價(jià)價(jià)值的估估算方式式影響控制制溢價(jià)的的因素轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)產(chǎn)估價(jià)的的決定買殼方對(duì)對(duì)交易價(jià)價(jià)格的整整體分析析殼公司價(jià)價(jià)格的其其他決定定因素核心問題題之四：買殼上上市的成成本收益益分析買殼上市市的成本本和收益益買殼上市市的成本本分析買殼上市市的收益益分析核心問題題之五：交易

2、中中的價(jià)款款支付方方式現(xiàn)金支付付方式資產(chǎn)置換換支付債權(quán)支付付方式混合支付付方式零成本收收購(gòu)股權(quán)支付付方式核心問題題之六：買殼上上市方式式分析股權(quán)的有有償轉(zhuǎn)讓讓股權(quán)無(wú)償償劃撥二級(jí)市場(chǎng)場(chǎng)收購(gòu)資產(chǎn)置換換并購(gòu)買殼后其其他問題題的解決決附錄：買買殼交易易操作的的必備文文件 概概念界定定及買殼殼上市運(yùn)運(yùn)作過程程分析一、概念念界定1、基本本概念殼公司 按按國(guó)際慣慣例殼公公司為：在國(guó)際際證券市市場(chǎng)上，擁有和和保持上上市資格格，但相相對(duì)而言言，業(yè)務(wù)務(wù)規(guī)模小小或停止止，業(yè)績(jī)績(jī)一般或或無(wú)業(yè)績(jī)績(jī)，總股股本與可可流通股股規(guī)模小小或停牌牌終止交交易，股股價(jià)低或或股價(jià)趨趨于零的的上市公公司。 實(shí)際上上，所謂謂殼公司司，在中

3、中國(guó)應(yīng)泛泛指已經(jīng)經(jīng)取得并并繼續(xù)擁?yè)碛猩鲜惺匈Y格的的股份公公司。殼殼資源的的價(jià)值主主要體現(xiàn)現(xiàn)在上市市公司具具有從證證券市場(chǎng)場(chǎng)進(jìn)一步步融資的的權(quán)利。買殼上市市 非非上市公公司通過過收購(gòu)上上市公司司，獲得得上市公公司的控控股權(quán)之之后，再再由上市市公司收收購(gòu)非上上市的控控股公司司的實(shí)體體資產(chǎn)，從而將將非上市市公司的的主體注注入到上上市公司司中去，實(shí)現(xiàn)非非上市的的控股公公司間接接上市的的目的。借殼上市市 是指指集團(tuán)公公司或某某個(gè)大型型企業(yè)先先將一個(gè)個(gè)子公司司或部分分資產(chǎn)改改造后上上市，然然后再將將其他資資產(chǎn)注入入，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)重組上上市，從從而得以以規(guī)避現(xiàn)現(xiàn)實(shí)的額額度管理理。借殼殼的對(duì)象象是集團(tuán)團(tuán)或跨國(guó)國(guó)公司

4、中中的子公公司。借借殼上市市是與買買殼上市市非常類類似的企企業(yè)間兼兼并收購(gòu)購(gòu)行為。2、買殼殼上市主主要特征征 購(gòu)并公公司為非非上市公公司，被被購(gòu)并公公司為上上市殼公公司。殼殼公司被被收購(gòu)后后，并不不消失，而是繼繼續(xù)存在在（名字字可以更更改），只是將將大部分分或相對(duì)對(duì)多數(shù)股股權(quán)交由由收購(gòu)公公司所有有，收購(gòu)購(gòu)公司通通過資產(chǎn)產(chǎn)置換等等方式將將自己的的資產(chǎn)和和業(yè)務(wù)并并入上市市殼公司司。因此此，買殼殼上市又又被稱作作“反向收收購(gòu)”。二、買殼殼上市動(dòng)動(dòng)因分析析 國(guó)際證券券市場(chǎng)上上的買殼殼上市主主要源于于非上市市公司對(duì)對(duì)低成本本、高效效率上市市融資方方式的追追求。在在中國(guó)，由于“限報(bào)家家數(shù)”的額度度管制政政

5、策，上上市申請(qǐng)請(qǐng)受到諸諸多非市市場(chǎng)化因因素制約約，使得得上市公公司成為為稀缺資資源，買買殼上市市即成為為實(shí)力雄雄厚的大大型公司司或集團(tuán)團(tuán)公司、具有潛潛力和高高成長(zhǎng)性性的新興興產(chǎn)業(yè)中中的新興興公司打打開資本本市場(chǎng)通通道的必必然選擇擇。民營(yíng)營(yíng)企業(yè)借借助買殼殼上市實(shí)實(shí)現(xiàn)曲線線融資則則是這該該行為的的又一推推動(dòng)力，從長(zhǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)分析，買殼上上市在資資本市場(chǎng)場(chǎng)尚未發(fā)發(fā)育成熟熟的環(huán)境境下，還還將成為為風(fēng)險(xiǎn)資資本的重重要撤出出機(jī)制。1、實(shí)現(xiàn)現(xiàn)從證券券市場(chǎng)直直接融資資的目的的 企業(yè)收收購(gòu)股權(quán)權(quán)的目的的主要是是為了擴(kuò)擴(kuò)大生產(chǎn)產(chǎn)規(guī)模，形成規(guī)規(guī)模效益益，或獲獲得目標(biāo)標(biāo)企業(yè)被被低估的的資產(chǎn)，或擴(kuò)大大經(jīng)營(yíng)范范圍，實(shí)實(shí)現(xiàn)多元元

6、化發(fā)展展，或消消滅競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)對(duì)手，壯大自自身實(shí)力力等等，總之，主要是是為了獲獲得企業(yè)業(yè)現(xiàn)有的的有形資資產(chǎn)。與與此不同同，買殼殼上市最最直接的的目的就就是獲得得上市資資格這個(gè)個(gè)“殼”的無(wú)形形資產(chǎn)并并注入優(yōu)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)產(chǎn)上市，通過配配股、增增發(fā)新股股等形式式從證券券市場(chǎng)籌籌集資金金，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)發(fā)展自自身業(yè)務(wù)務(wù)的目的的。2、對(duì)上上市資格格的旺盛盛需求和和有限供供給使得得上市公公司成為為稀缺性性資源和和重要的的無(wú)形資資產(chǎn) 一方面面，我國(guó)國(guó)現(xiàn)有國(guó)國(guó)有資產(chǎn)產(chǎn)7.11萬(wàn)億，國(guó)有企企業(yè)近440萬(wàn)家家，其中中特大型型企業(yè)4426家家，大型型企業(yè)770333家，中中型企業(yè)業(yè)4萬(wàn)余余家，小小型企業(yè)業(yè)26.2萬(wàn)家家。隨著著現(xiàn)代企

7、企業(yè)制度度的建立立，大批批國(guó)有企企業(yè)紛紛紛尋求上上市。同同時(shí)，由由于國(guó)有有商業(yè)銀銀行貸款款政策的的傾斜，80以上的的貸款投投向國(guó)有有企業(yè)，使在整整個(gè)國(guó)有有經(jīng)濟(jì)中中三分天天下有其其一的民民營(yíng)企業(yè)業(yè)依靠銀銀行貸款款實(shí)現(xiàn)擴(kuò)擴(kuò)大再生生產(chǎn)的可可能性極極小，迫迫切希望望獲得上上市資格格從證券券市場(chǎng)直直接融資資。另一一方面，目前在在深滬兩兩地上市市的公司司不過8820余余家，在在股票市市場(chǎng)存在在高溢價(jià)價(jià)的情況況下，只只要拿出出一小部部分國(guó)有有資產(chǎn)上上市就足足以使資資金面與與股票數(shù)數(shù)量的矛矛盾發(fā)生生逆轉(zhuǎn)。因此，管理層層需要考考慮市場(chǎng)場(chǎng)的承受受能力，重點(diǎn)支支持能源源交通等等基礎(chǔ)設(shè)設(shè)施行業(yè)業(yè)的大中中型企業(yè)業(yè)上市，

8、對(duì)企業(yè)業(yè)上市進(jìn)進(jìn)行規(guī)模?？刂?，在需求求和供給給之間尋尋找一種種平衡。因此，通過控控制現(xiàn)有有上市公公司的捷捷徑間接接上市就就存在著著合理之之處。3、買殼殼上市具具有巨大大的新聞聞和宣傳傳效應(yīng) 由于上上市估算算的資源源稀缺性性及其相相對(duì)嚴(yán)格格的預(yù)選選制度，“上市”本身已已成為重重要的無(wú)無(wú)形資產(chǎn)產(chǎn)，上市市公司隨隨其股票票的買賣賣也成為為千萬(wàn)投投資者矚矚目的對(duì)對(duì)象。因因此控股股一家上上市公司司的行為為本身能能夠產(chǎn)生生很大的的新聞效效應(yīng)，引引起投資資者對(duì)控控股股東東的研究究和關(guān)注注。而隨隨著優(yōu)質(zhì)質(zhì)資產(chǎn)的的注入，上市公公司的行行業(yè)屬性性、資產(chǎn)產(chǎn)質(zhì)量、盈利水水平都可可能發(fā)生生翻天覆覆地的變變化，從從而帶來(lái)來(lái)

9、股票價(jià)價(jià)格的飆飆升。在在殼置換換過程中中，出現(xiàn)現(xiàn)了若干干殼置換換“明星” ：如如泰達(dá)控控股美綸綸使其每每股收益益從0.1833元上升升為0.5277元，陽(yáng)陽(yáng)光集團(tuán)團(tuán)收購(gòu)廣廣西虎威威，使其其每股收收益從00.1441元猛猛增為00.7221元，其股價(jià)價(jià)在證券券市場(chǎng)表表現(xiàn)也極極為引人人注目。對(duì)于市市場(chǎng)直接接消費(fèi)品品的企業(yè)業(yè)，買殼殼上市可可以為之之帶來(lái)“無(wú)聲勝勝有聲”的廣告告效應(yīng)。4、獲得得上市公公司的政政策優(yōu)勢(shì)勢(shì)或經(jīng)營(yíng)營(yíng)特權(quán)上市公司司的良性性運(yùn)作、政策環(huán)環(huán)境、盈盈利狀況況、快速速發(fā)展和和壯大，通過在在深滬兩兩市的信信息披露露而不斷斷為廣大大投資者者所了解解，從而而成為展展示地方方經(jīng)濟(jì)發(fā)發(fā)展的窗窗口

10、、宣宣傳地方方投資環(huán)環(huán)境的窗窗口和吸吸引投資資者直接接投資的的窗口，一個(gè)地地區(qū)上市市公司的的整體市市場(chǎng)表現(xiàn)現(xiàn)和股價(jià)價(jià)的高低低甚至成成為反映映當(dāng)?shù)亟?jīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展展?fàn)顩r的的一個(gè)重重要“指數(shù)”。因此此，為了了促進(jìn)上上市公司司的發(fā)展展，地方方政府紛紛紛為其其提供各各種優(yōu)惠惠政策和和某些特特許權(quán)。這些優(yōu)優(yōu)惠政策策和特許許權(quán)也成成為買殼殼方?jīng)Q定定購(gòu)買行行為和對(duì)對(duì)象的一一個(gè)考慮慮因素。5、合理理避稅的的實(shí)現(xiàn)在稅法、會(huì)計(jì)處處理慣例例以及證證券交易易等內(nèi)在在規(guī)律的的作用下下，買殼殼交易可可以帶來(lái)來(lái)純貨幣幣收入的的效益。實(shí)際上上，合理理避稅的的影響貫貫穿整個(gè)個(gè)交易過過程。在市場(chǎng)經(jīng)經(jīng)濟(jì)中，不同類類型的資資產(chǎn)所實(shí)實(shí)用的稅

11、稅率是不不相同的的，企業(yè)業(yè)可以根根據(jù)不同同的稅率率采取不不同的財(cái)財(cái)務(wù)決策策，以達(dá)達(dá)到合理理避稅的的目的，最常見見的就是是虧損遞遞延條款款的運(yùn)用用。所謂謂虧損遞遞延是指指估算在在一年中中出現(xiàn)了了虧損，該企業(yè)業(yè)不但可可以免付付當(dāng)年所所得稅，其虧損損還可以以向后遞遞延，以以抵銷以以后幾年年的盈利利，估算算抵銷以以后的盈盈余繳納納所得稅稅。印璽璽，當(dāng)一一家上市市公司連連續(xù)幾年年虧損或或虧損數(shù)數(shù)額達(dá)到到一定數(shù)數(shù)量時(shí)，往往成成為被收收購(gòu)的“殼”。此外，隨隨資本市市場(chǎng)的發(fā)發(fā)展和不不斷創(chuàng)新新，股票票置換及及可轉(zhuǎn)換換債券的的發(fā)行，還可以以降低所所得稅并并減少資資本收益益稅。6、從賣賣方的角角度看，證券市市場(chǎng)“殼

12、”資源的的存在與與轉(zhuǎn)讓的的要求使使買殼上上市成為為可能上市公司司與其他他企業(yè)相相比，市市場(chǎng)化程程度要高高得多，所承受受的壓力力也就大大得多，而在119977年以前前，國(guó)家家對(duì)證券券市場(chǎng)的的發(fā)展和和企業(yè)的的上市采采取的是是比較謹(jǐn)謹(jǐn)慎的態(tài)態(tài)度，設(shè)設(shè)有較多多限制，上市公公司也多多以中小小型企業(yè)業(yè)為主。這些企企業(yè)很多多在行業(yè)業(yè)中不具具備優(yōu)勢(shì)勢(shì)地位，因此在在上市后后，在參參與市場(chǎng)場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、優(yōu)勝劣劣汰的過過程中，必然有有部分公公司因先先天不足足或經(jīng)營(yíng)營(yíng)失敗，連年虧虧損，凈凈資產(chǎn)收收益率低低于進(jìn)行行配股要要求的110，不能再再?gòu)淖C券券市場(chǎng)籌籌集資金金，除了了擁有上上市公司司這個(gè)“殼”以外，已別無(wú)無(wú)優(yōu)勢(shì)。交易所

13、所規(guī)定，上市公公司連續(xù)續(xù)三年虧虧損就要要停止掛掛牌交易易，蘇三三山已經(jīng)經(jīng)成為首首例?，F(xiàn)現(xiàn)有控股股股東在在無(wú)力改改變上市市公司虧虧損局面面的情況況下，為為了避免免被摘牌牌而喪失失上市資資格這一一無(wú)形資資產(chǎn)，導(dǎo)導(dǎo)致股權(quán)權(quán)的貶值值，有轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓自己己所持股股權(quán)的需需要。此外，由由于制度度缺陷導(dǎo)導(dǎo)致的市市場(chǎng)“殼資源源”較為豐豐富的現(xiàn)現(xiàn)實(shí)，以以及上市市公司所所在地政政府的推推動(dòng)和支支持也都都成為中中國(guó)資本本市場(chǎng)頻頻繁的買買殼上市市的動(dòng)力力。這也也使中國(guó)國(guó)的買殼殼上市與與市場(chǎng)化化國(guó)家具具有完全全不同的的特色。三、買殼殼上市的的運(yùn)作過過程 買殼上上市的基基本思路路：非上上市公司司選擇、收購(gòu)一一家上市市公司，然后

14、利利用這家家上市公公司的上上市條件件，將公公司的其其他資產(chǎn)產(chǎn)通過配配股、收收購(gòu)、置置換等方方式注入入上市公公司。整整個(gè)運(yùn)作作途徑可可以概括括為：買買殼借殼，即先買買殼，再再借殼。1、在上上市公司司中選擇擇具備賣賣出條件件的殼公公司 殼殼公司的的選取是是買殼上上市運(yùn)作作的第一一步，整整個(gè)過程程中至關(guān)關(guān)重要的的一環(huán)。殼公司司選擇的的正確與與否，將將直接關(guān)關(guān)系到收收購(gòu)兼并并是否能能夠取得得最后成成功。那那么殼公公司的特特征分析析極為重重要。殼殼公司確確定的合合理性和和公司價(jià)價(jià)值與買買殼公司司的控股股成本密密切相關(guān)關(guān)。2、分析析殼公司司股本結(jié)結(jié)構(gòu)，與與擬進(jìn)行行股權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓的法法人股及及國(guó)有資資產(chǎn)代表表進(jìn)

15、行接接觸該階段對(duì)對(duì)參與人人員素質(zhì)質(zhì)要求極極高，操操作者對(duì)對(duì)殼公司司的現(xiàn)狀狀、交易易的價(jià)格格、買殼殼后重組組的設(shè)想想應(yīng)成竹竹在胸。參與者者在談判判中的經(jīng)經(jīng)驗(yàn)、手手段、策策略及技技巧對(duì)交交易的成成敗有特特殊的作作用，其其基礎(chǔ)取取決于雙雙方的實(shí)實(shí)力、地地位和交交易條件件。3、買殼殼方取得得第一大大股東地地位后，重組董董事會(huì) 通過董董事會(huì)對(duì)對(duì)上市殼殼公司進(jìn)進(jìn)行清殼殼或內(nèi)部部整合，剝離不不良資產(chǎn)產(chǎn)，改變變經(jīng)營(yíng)業(yè)業(yè)績(jī)。 買殼上上市一般般采用與與大股東東協(xié)商收收購(gòu)合并并控股權(quán)權(quán)的方式式，因此此確定了了目標(biāo)殼殼公司后后，就應(yīng)應(yīng)著手進(jìn)進(jìn)行與殼殼公司大大股東的的談判協(xié)協(xié)商工作作，爭(zhēng)取取雙方能能在友好好合作的的條件

16、下下完成收收購(gòu)，以以減少收收購(gòu)成本本，即使使采用二二級(jí)市場(chǎng)場(chǎng)“要約收收購(gòu)”方式，在收購(gòu)購(gòu)了殼公公司一定定比例（在中國(guó)國(guó)為5）股權(quán)權(quán)后，收收購(gòu)方也也要進(jìn)行行公告，然后和和殼公司司大股東東進(jìn)行接接觸、協(xié)協(xié)商，力力爭(zhēng)“和平收收購(gòu)”。 在這一一過程中中，收購(gòu)購(gòu)方要拿拿出詳細(xì)細(xì)的收購(gòu)購(gòu)方案以以及收購(gòu)購(gòu)殼公司司后將要要采取哪哪些行動(dòng)動(dòng)，怎樣樣行動(dòng)，預(yù)計(jì)的的結(jié)果會(huì)會(huì)怎樣等等，同時(shí)時(shí)收購(gòu)方方還應(yīng)主主動(dòng)向殼殼公司大大股東提提交本公公司有關(guān)關(guān)的一些些財(cái)務(wù)報(bào)報(bào)表和數(shù)數(shù)據(jù)資料料，以供供其考察察本公司司情況，在可能能的情況況下邀請(qǐng)請(qǐng)殼公司司大股東東去公司司進(jìn)行實(shí)實(shí)地考察察，充分分體現(xiàn)收收購(gòu)殼公公司以實(shí)實(shí)現(xiàn)資源源配置優(yōu)優(yōu)

17、化的誠(chéng)誠(chéng)意。4、向殼殼公司注注入優(yōu)質(zhì)質(zhì)資產(chǎn)，使殼公公司資產(chǎn)產(chǎn)質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)業(yè)業(yè)績(jī)發(fā)生生質(zhì)的飛飛躍，與與此同時(shí)時(shí)盡快收收回投資資注入優(yōu)質(zhì)質(zhì)資產(chǎn)是是收購(gòu)方方培育殼殼公司的的重要手手段。置置換目標(biāo)標(biāo)企業(yè)的的不良資資產(chǎn)，其其方式為為：一是是用新入入“殼”大股東東的優(yōu)良良資產(chǎn)置置換原不不良資產(chǎn)產(chǎn)；二是是出巨資資購(gòu)置優(yōu)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)產(chǎn)。從理論上上講，大大量?jī)?yōu)質(zhì)質(zhì)資產(chǎn)的的注入是是目標(biāo)企企業(yè)扭虧虧為贏的的捷徑，但實(shí)行行起來(lái)有有一定難難度；從從第二種種方式來(lái)來(lái)看，有有些收購(gòu)購(gòu)企業(yè)也也采取過過。如天天津泰達(dá)達(dá)集團(tuán)通通過國(guó)家家股的無(wú)無(wú)償劃撥撥控股原原美侖股股份，收收購(gòu)后的的第一次次資產(chǎn)重重組行動(dòng)動(dòng)就是出出資4億億元人民民幣購(gòu)

18、買買海濱大大橋。由由于此時(shí)時(shí)收購(gòu)企企業(yè)尚未未取得配配股增資資的權(quán)利利（雖然然已買到到殼），至于以以后能不不能取得得這種權(quán)權(quán)利要視視企業(yè)的的業(yè)績(jī)而而定。所所以這種種形式的的資產(chǎn)處處置方式式一方面面要承但但巨額資資金壓力力，另一一方面也也要冒很很大風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。 由于買買殼涉及及大筆資資產(chǎn)轉(zhuǎn)移移，因而而買殼后后必須重重新制訂訂理財(cái)策策略。首首先，可可將殼公公司不符符經(jīng)營(yíng)方方向或虧虧損的資資產(chǎn)出售售，以抵抵消收購(gòu)購(gòu)籌資引引起的債債務(wù)，也也可在對(duì)對(duì)其資產(chǎn)產(chǎn)進(jìn)行包包裝后，再行出出售，套套取利潤(rùn)潤(rùn)。 此外，在帳面面上的交交易完成成后，收收購(gòu)方必必須制訂訂較為完完善的整整合策略略并對(duì)目目標(biāo)企業(yè)業(yè)進(jìn)行充充分整合合，

19、在業(yè)業(yè)務(wù)上充充分實(shí)現(xiàn)現(xiàn)收購(gòu)意意圖，才才能取得得買殼的的最后成成功。企企業(yè)收購(gòu)購(gòu)后的整整合工作作包括企企業(yè)的經(jīng)經(jīng)營(yíng)策略略調(diào)整和和整合策策略的實(shí)實(shí)施。其其策略涉涉及對(duì)目目標(biāo)企業(yè)業(yè)人員的的安置、原有資資產(chǎn)的處處置、經(jīng)經(jīng)營(yíng)政策策的調(diào)整整以及收收購(gòu)后可可能發(fā)生生的轉(zhuǎn)售售圖利。（重組組后的整整合問題題將作為為專門課課題討論論） 核心問問題之二二：選擇擇殼公司司的原則則和標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn) 殼公司司的選取取是買殼殼上市的的第一步步，是至至關(guān)重要要的一環(huán)環(huán)，目標(biāo)標(biāo)公司選選擇的正正確與否否，將直直接關(guān)系系到買殼殼交易是是否能夠夠取得最最后成功功。 從本質(zhì)質(zhì)上看，任何一一個(gè)公司司都是一一個(gè)“殼”，只有有在上市市公司成成為稀缺

20、缺資源時(shí)時(shí)，殼公公司才具具有價(jià)值值。上市市公司成成為“買殼借借殼”上市目目標(biāo)，主主要考慮慮的因素素有“買殼借借殼”的成本本、可操操作性，以及能能否實(shí)現(xiàn)現(xiàn)在證券券市場(chǎng)上上直接籌籌集資金金等。據(jù)據(jù)此，考考慮上市市公司是是否易成成為收購(gòu)購(gòu)兼并對(duì)對(duì)象，成成為“買殼借借殼”目標(biāo)公公司，通通?？赏ㄍㄟ^下列列因素來(lái)來(lái)判斷：(1)股本結(jié)結(jié)構(gòu)與股股本規(guī)模模；(22)股票票市場(chǎng)價(jià)價(jià)格；(3)經(jīng)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)務(wù)：(44)經(jīng)營(yíng)營(yíng)業(yè)績(jī)；(5)財(cái)務(wù)結(jié)結(jié)構(gòu)；(6)資資產(chǎn)質(zhì)量量；(77)公司司成長(zhǎng)性性。各項(xiàng)項(xiàng)評(píng)判指指標(biāo)在綜綜合分析析之后可可得出結(jié)結(jié)論。一、殼公公司的選選擇原則則1、股本本結(jié)構(gòu)與與股本規(guī)規(guī)模由于中國(guó)國(guó)上市公公司股本本

21、結(jié)構(gòu)的的特殊性性，上市市公司股股本結(jié)構(gòu)構(gòu)中設(shè)有有國(guó)家股股、法人人股、社社會(huì)公眾眾股(流流通股)、外資資股(BB股或HH股)。其中國(guó)國(guó)家股、法人股股目前是是不能上上市流通通的。有有的上市市公司股股本結(jié)構(gòu)構(gòu)中所有有股票均均為流通通股(即即所謂的的全流通通股)，有的上上市公司司設(shè)有外外資股，而大部部分上市市公司設(shè)設(shè)有比例例大小不不等的國(guó)國(guó)家股或或法人股股。不同同的股本本結(jié)構(gòu)將將制約著著買殼交交易成功功與否。一般來(lái)說(shuō)說(shuō)，對(duì)于于流通股股在總股股本中占占有絕對(duì)對(duì)比例的的上市公公司，分分散的股股權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)，將使使收購(gòu)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓較為為方便，因此，在這種種情況下下，股權(quán)權(quán)結(jié)構(gòu)分分散的上上市公司司易成為為殼公司司目標(biāo)。

22、市場(chǎng)上上幾個(gè)著著名的“三無(wú)”概念公公司幾易易其殼即即為明證證。對(duì)于流通通股在總總股本中中不占有有絕對(duì)比比例的上上市公司司，若國(guó)國(guó)家股或或法人股股相對(duì)集集中的話話，股權(quán)權(quán)的大宗宗轉(zhuǎn)讓較較容易實(shí)實(shí)現(xiàn)。因因此，在在絕對(duì)控控股方愿愿意出讓讓的前提提下，股股權(quán)相對(duì)對(duì)集中的的上市公公司易成成為殼公公司目標(biāo)標(biāo)。在政政府行為為下的實(shí)實(shí)際操作作中，股股權(quán)協(xié)議議轉(zhuǎn)讓已已成為買買殼交易易的主要要方式。股本規(guī)模模大小，一定程程度反映映了買殼殼成本規(guī)規(guī)模大小小，過大大的股本本規(guī)模有有可能使使收購(gòu)公公司因收收購(gòu)成本本過大而而難以完完成最終終收購(gòu)目目標(biāo)。因因此，股股本規(guī)模模越小的的上市公公司越易易成為殼殼公司。19998年

23、市市場(chǎng)對(duì)股股本規(guī)模模較小的的上市公公司的炒炒作，已已經(jīng)說(shuō)明明了投資資者對(duì)這這類公司司購(gòu)并交交易的預(yù)預(yù)期。2、股票票市場(chǎng)價(jià)價(jià)格 股票市市場(chǎng)價(jià)格格的高低低直接關(guān)關(guān)系到買買殼方收收購(gòu)成本本大小。對(duì)于通通過二級(jí)級(jí)市場(chǎng)買買入殼公公司一定定比例流流通股，從而達(dá)達(dá)到對(duì)殼殼公司收收購(gòu)的操操作，股股票價(jià)格格越低其其收購(gòu)成成本就越越小。對(duì)對(duì)于通過過對(duì)殼公公司的國(guó)國(guó)家股或或法人股股股權(quán)協(xié)協(xié)議轉(zhuǎn)讓讓方式進(jìn)進(jìn)行收購(gòu)購(gòu)的，協(xié)協(xié)議轉(zhuǎn)讓讓價(jià)格確確定的主主要參考考依據(jù)之之一也是是上市公公司股票票目前的的市場(chǎng)價(jià)價(jià)格情況況，股票票市場(chǎng)價(jià)價(jià)格低對(duì)對(duì)收購(gòu)方方越有利利。因此此，股票票市場(chǎng)價(jià)價(jià)格越低低的上市市公司易易成為買買殼的對(duì)對(duì)象，即

24、即成為殼殼公司目目標(biāo)。3、經(jīng)營(yíng)營(yíng)業(yè)務(wù) 上市公公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)業(yè)務(wù)情情況對(duì)上上市公司司收購(gòu)兼兼并具有有一定的的參考意意義，一一般經(jīng)營(yíng)營(yíng)業(yè)務(wù)比比較單一一、產(chǎn)品品重復(fù)，缺乏規(guī)規(guī)模經(jīng)濟(jì)濟(jì)效益和和新的利利潤(rùn)增長(zhǎng)長(zhǎng)點(diǎn)的上上市公司司、夕陽(yáng)陽(yáng)產(chǎn)業(yè)、根據(jù)規(guī)規(guī)劃將列列入淘汰汰壓縮行行業(yè)的上上市公司司較易成成為殼公公司目標(biāo)標(biāo)。通過過殼的轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓，實(shí)實(shí)現(xiàn)殼公公司產(chǎn)業(yè)業(yè)產(chǎn)品結(jié)結(jié)構(gòu)的優(yōu)優(yōu)化調(diào)整整。應(yīng)注注意的是是，對(duì)紡紡織行業(yè)業(yè)購(gòu)并所所享有的的重組后后一年凈凈資產(chǎn)收收益率達(dá)達(dá)到100即可可享有配配股權(quán)并并且可以以突破330限限制的優(yōu)優(yōu)惠政策策，已經(jīng)經(jīng)成為買買殼方選選擇的重重要因素素。 同時(shí)，一些作作為地方方經(jīng)濟(jì)融融資窗口口的缺乏乏

25、鮮明主主應(yīng)業(yè)務(wù)務(wù)的綜合合類企業(yè)業(yè)，在區(qū)區(qū)域經(jīng)濟(jì)濟(jì)漸處劣劣勢(shì)，產(chǎn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)構(gòu)調(diào)整使使行政權(quán)權(quán)對(duì)企業(yè)業(yè)贏利能能力的保保障漸弱弱時(shí)，即即形成對(duì)對(duì)能持續(xù)續(xù)成長(zhǎng)的的利潤(rùn)點(diǎn)點(diǎn)的需求求。這些些企業(yè)一一般凈資資產(chǎn)收益益率都保保持在110%以以上，屬屬于優(yōu)質(zhì)質(zhì)殼資源源，又由由于其綜綜合性概概念，易易于同其其他產(chǎn)業(yè)業(yè)結(jié)合，也應(yīng)作作為選擇擇的重要要依據(jù)。4、經(jīng)營(yíng)營(yíng)業(yè)績(jī) 經(jīng)營(yíng)業(yè)業(yè)績(jī)好壞壞一定程程度上反反映了公公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)管理能能力與水水平的高高低。經(jīng)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)績(jī)比較差差，在同同行業(yè)中中缺乏競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)能力力，位于于中下游游水平的的上市公公司，往往往成為為上市公公司買殼殼的目標(biāo)標(biāo)。如果果用上市市公司近近二年每每股收益益大小來(lái)來(lái)衡量

26、上上市公司司業(yè)績(jī)好好壞，每每股收益益低的上上市公司司易成為為殼公司司目標(biāo)，但經(jīng)營(yíng)營(yíng)業(yè)績(jī)過過份差(如虧損損嚴(yán)重)的上市市公司，由于買買殼后，買方可可能要承承擔(dān)過重重的債務(wù)務(wù)負(fù)擔(dān)，而使買買方對(duì)其其收購(gòu)熱熱情降低低。但是是若該公公司屬于于政府重重點(diǎn)保護(hù)護(hù)扶持對(duì)對(duì)象的話話，在收收購(gòu)中可可能享受受稅收、融資及及債務(wù)處處理的優(yōu)優(yōu)惠，則則應(yīng)另當(dāng)當(dāng)別論。5、財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)上市公司司財(cái)務(wù)狀狀況是買買殼交易易中需要要考慮的的一個(gè)相相當(dāng)重要要的因素素，殼公公司財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)情情況如何何，是直直接關(guān)系系到交易易能否獲獲得成功功的一個(gè)個(gè)重要因因素。一般來(lái)說(shuō)說(shuō)，財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)狀狀況好的的上市公公司不易易成為買買殼的對(duì)對(duì)象，而而財(cái)務(wù)結(jié)

27、結(jié)構(gòu)狀況況過份差差的上市市公司對(duì)對(duì)于買殼殼方來(lái)說(shuō)說(shuō)，可能能因收購(gòu)購(gòu)后資產(chǎn)產(chǎn)重組所所需代價(jià)價(jià)過大而而失去收收購(gòu)意義義。因此此，財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)狀狀況一般般的上市市公司成成為殼公公司目標(biāo)標(biāo)的可能能性最大大，兩頭頭可能性性較小。財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)構(gòu)狀況好好壞通常常可用負(fù)負(fù)債比率率、每股股凈資產(chǎn)產(chǎn)，以及及凈資產(chǎn)產(chǎn)收益率率大小來(lái)來(lái)衡量，負(fù)債比比率、每每股凈資資產(chǎn)以及及凈資產(chǎn)產(chǎn)收益率率適中的的上市公公司，易易成為殼殼公司目目標(biāo)。6、資產(chǎn)產(chǎn)質(zhì)量 企業(yè)資資產(chǎn)質(zhì)量量包括企企業(yè)知名名度、人人力資源源、技術(shù)術(shù)含量以以及主營(yíng)營(yíng)業(yè)務(wù)利利潤(rùn)比重重。由于于買殼上上市更看看重的是是“殼”公司的的上市公公司資格格，而非非殼公司司有形資資產(chǎn)，收

28、收購(gòu)方在在對(duì)收購(gòu)購(gòu)目標(biāo)公公司收購(gòu)購(gòu)后，一一般會(huì)出出售變現(xiàn)現(xiàn)原有公公司資產(chǎn)產(chǎn)。因此此，資產(chǎn)產(chǎn)質(zhì)量一一般，專?；瘶I(yè)程程度不高高的公司司，其資資產(chǎn)變現(xiàn)現(xiàn)相對(duì)方方便，易易成為殼殼公司目目標(biāo)。7、公司司成長(zhǎng)性性主營(yíng)業(yè)務(wù)務(wù)利潤(rùn)或或利潤(rùn)總總額增長(zhǎng)長(zhǎng)率、產(chǎn)產(chǎn)品的年年銷售收收入增長(zhǎng)長(zhǎng)率大小小，一定定程度上上反映了了公司成成長(zhǎng)性高高低。成成長(zhǎng)性好好的上市市公司一一般不會(huì)會(huì)輕易成成為購(gòu)買買對(duì)象，只有那那些增長(zhǎng)長(zhǎng)率較長(zhǎng)長(zhǎng)時(shí)期徘徘徊不前前(主營(yíng)營(yíng)業(yè)務(wù)利利潤(rùn)增長(zhǎng)長(zhǎng)率或利利潤(rùn)總額額增長(zhǎng)幅幅度在5左左右)的的上市公公司，易易成為殼殼公司目目標(biāo)。此外，子子公司和和母公司司分別上上市的企企業(yè)，由由于同證證監(jiān)會(huì)119988年8月月

29、出臺(tái)的的禁止新新上市公公司分拆拆上市的的意見相相左，財(cái)財(cái)務(wù)上的的規(guī)范難難以實(shí)現(xiàn)現(xiàn)，又是是中小盤盤次新股股，也具具殼公司司特性。同時(shí)，19998年配配股和轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)配股比比例較大大的企業(yè)業(yè)也極具具成為殼殼公司的的可能。在今年年中期的的配股中中由于許許多小股股東自動(dòng)動(dòng)放棄配配股權(quán)，使很多多配承銷銷商成為為上市公公司的第第一大股股東，未未來(lái)這必必將成為為這部分分股權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓的直直接理由由。二、殼公公司的選選擇標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)在實(shí)際操操作中殼殼公司選選擇標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)可通過過對(duì)一系系列相關(guān)關(guān)指標(biāo)的的量化進(jìn)進(jìn)行。1、選擇擇標(biāo)準(zhǔn)的的相關(guān)指指標(biāo)與公司價(jià)價(jià)值相關(guān)關(guān)指標(biāo)：財(cái)務(wù)狀狀況、產(chǎn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)構(gòu)和行業(yè)業(yè)景氣度度；與控股股股本相關(guān)關(guān)的指標(biāo)

30、標(biāo)：股本本結(jié)構(gòu)、股價(jià)和和成長(zhǎng)性性。股本結(jié)構(gòu)構(gòu)主要分分析：公司股權(quán)權(quán)是否極極度分散散國(guó)有股、法人股股是否絕絕對(duì)控股股，控股股股東是是否愿意意出讓殼公司的的總股本本情況 理想的的購(gòu)并目目標(biāo)：股權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)較分散散，相對(duì)對(duì)控股公公司的股股權(quán)占總總股本比比例較小小，最好好在5以內(nèi)國(guó)有股、法人股股占的股股權(quán)占絕絕大多數(shù)數(shù)，股權(quán)權(quán)相對(duì)集集中公司總股股本在550000萬(wàn)至770000萬(wàn)股之之間股價(jià)一般般指該股股市場(chǎng)的的均價(jià)，市場(chǎng)價(jià)價(jià)太高對(duì)對(duì)收購(gòu)方方不利，一般最最好在110元至至15元元左右。成長(zhǎng)性主主要分析析主營(yíng)收收入增長(zhǎng)長(zhǎng)率和利利潤(rùn)總額額增長(zhǎng)率率；財(cái)務(wù)務(wù)指標(biāo)主主要涉及及負(fù)債、資本公公積金、凈資產(chǎn)產(chǎn)和融資資能力

31、44個(gè)指標(biāo)標(biāo)：主營(yíng)收入入增長(zhǎng)率率在255以上上利潤(rùn)總額額增長(zhǎng)率率在200以上上負(fù)債率在在45以下較較適宜資本公積積金占總總股本比比率最好好在1000以以上每股凈資資產(chǎn)在22.000元以上上凈資產(chǎn)收收益率在在10以上最最好產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)構(gòu)主要從從主營(yíng)利利潤(rùn)占利利潤(rùn)總額額的比重重來(lái)考察察，該指指標(biāo)一般般應(yīng)在550以以上；行行業(yè)景氣氣度牽扯扯到公司司的發(fā)展展前景，也應(yīng)考考慮在內(nèi)內(nèi)。案例：“中遠(yuǎn)眾眾城”購(gòu)并案案。中遠(yuǎn)遠(yuǎn)選擇眾眾城作為為殼公司司的原因因在于：1、眾眾城獨(dú)特特的區(qū)位位優(yōu)勢(shì)22、可以以享受優(yōu)優(yōu)惠政策策3、資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)構(gòu)單一，資產(chǎn)質(zhì)質(zhì)量相對(duì)對(duì)良好44、公司司資產(chǎn)和和財(cái)務(wù)狀狀況適合合與購(gòu)并并整合：資產(chǎn)負(fù)

32、負(fù)債率較較低為收收購(gòu)方運(yùn)運(yùn)用杠桿桿效應(yīng)創(chuàng)創(chuàng)造了良良好條件件。公司司資產(chǎn)流流動(dòng)性極極佳，119966年流動(dòng)動(dòng)比率高高達(dá)272，顯示出出極佳的的短期償償債能力力，從而而減輕收收購(gòu)方的的財(cái)務(wù)上上的流動(dòng)動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。眾城城具有較較高的社社會(huì)知名名度，可可以借此此提高中中遠(yuǎn)在資資本市場(chǎng)場(chǎng)上的知知名度。2、選擇擇標(biāo)準(zhǔn)的的指標(biāo)量量化制訂殼資資源的選選擇標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)，有必必要對(duì)控控股成本本和公司司價(jià)值兩兩方面作作定量分分析，從從而對(duì)被被控股對(duì)對(duì)象有一一個(gè)比較較系統(tǒng)的的、全面面的量的的界定，并有利利于實(shí)際際的操作作。在此此主要運(yùn)運(yùn)用的方方法是：列出與與購(gòu)并密密切相關(guān)關(guān)的公司司價(jià)值和和控股成成本兩方方面的幾幾個(gè)指標(biāo)標(biāo)，設(shè)

33、定定系數(shù)，采用打打分的方方法對(duì)上上市公司司購(gòu)并控控股可能能性進(jìn)行行打分，并結(jié)合合定性分分析來(lái)確確定可能能的殼公公司目標(biāo)標(biāo)。系數(shù)的設(shè)設(shè)定 我們?cè)谠诖思俣ǘㄕ?、法?guī)和和宏觀經(jīng)經(jīng)濟(jì)景氣氣度三項(xiàng)項(xiàng)指標(biāo)作作為上市市公司的的共性指指標(biāo)，其其變化值值為0，此處不不作為打打分選擇擇。另外外也排除除可能影影響買殼殼交易的的政治、情感、社會(huì)文文化和技技術(shù)等諸諸因素。在此僅僅就上市市公司直直接的經(jīng)經(jīng)營(yíng)狀況況設(shè)立幾幾項(xiàng)指標(biāo)標(biāo)。這幾幾項(xiàng)指標(biāo)標(biāo)是公司司價(jià)值分分析；財(cái)財(cái)務(wù)狀況況、產(chǎn)業(yè)業(yè)結(jié)構(gòu)和和行業(yè)景景氣度；控股成成本分析析、成本本結(jié)構(gòu)、股價(jià)和和成長(zhǎng)性性。這里引用用企業(yè)管管理中效效能評(píng)價(jià)價(jià)系數(shù)法法即“04”評(píng)分法法對(duì)幾項(xiàng)項(xiàng)

34、指標(biāo)設(shè)設(shè)定系數(shù)數(shù)，具體體做法是是采取絕絕對(duì)的比比較評(píng)分分，其分分在0與與4之間間選取，得分規(guī)規(guī)則如下下：同類類相比，對(duì)購(gòu)并并非常有有利的得得4分，非常不不利的得得0分，比較有有利的得得333.9分分，比較較不利的的得11.99分，一一般有利利的得222.9分。計(jì)算方法法是：先先計(jì)算每每一項(xiàng)指指標(biāo)的累累計(jì)得分分，然后后分別將將單項(xiàng)指指標(biāo)得分分用全部部得分之之和去除除，即得得到每項(xiàng)項(xiàng)指標(biāo)的的評(píng)價(jià)系系數(shù)。評(píng)評(píng)價(jià)系數(shù)數(shù)計(jì)算公公式： 式中EEcijj指第第i項(xiàng)指指標(biāo)j，公司的的評(píng)價(jià)系系數(shù)；EEij i=1 指第I項(xiàng)指標(biāo)標(biāo)j公司司的有利利性評(píng)分分；ei指某項(xiàng)項(xiàng)指標(biāo)的的有利性性評(píng)分的的全部公公司得分分之和；

35、n指指全部上上市公司司的家數(shù)數(shù)和；EE為英英文evvaluuatee的第一一個(gè)字母母；C為項(xiàng)文文coeeffiicieent的的第一個(gè)個(gè)字母?！?4”評(píng)分法法簡(jiǎn)單易易行，應(yīng)應(yīng)用也較較普遍，“04”評(píng)分法法的主要要缺點(diǎn)是是由于評(píng)評(píng)分中會(huì)會(huì)出現(xiàn)得得分為零零的現(xiàn)象象，可能能會(huì)對(duì)評(píng)評(píng)分的實(shí)實(shí)際有效效性帶來(lái)來(lái)一點(diǎn)影影響項(xiàng)目指標(biāo)標(biāo)的具體體評(píng)價(jià)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn) （見見下表） 評(píng)分分指標(biāo)評(píng)評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)明細(xì)表表分值4分以上上3.93.002.92.001.9-1.000范圍非常有利利比較有利利一般有利利比較不利利最不利控股股本分散,控控股公司司股權(quán)55以內(nèi)內(nèi)分散,控控股公司司股權(quán)110以以內(nèi)分散,控控股公司司股權(quán)115以以

36、內(nèi)分散,控控股公司司股權(quán)225以以內(nèi)不分散,很難收收集股權(quán)結(jié)構(gòu)國(guó)有股或或法人股股絕對(duì)控控股,易易出讓國(guó)有股或或法人股股絕對(duì)控控股,較較易出讓讓國(guó)有股法法人股絕絕對(duì)控股股一般易易出讓國(guó)有股或或法人股股絕對(duì)控控股,不不易出讓讓國(guó)有股法法人股控控股地位位根本不不出讓成結(jié)總50000萬(wàn)770000萬(wàn)70000萬(wàn)990000萬(wàn)90000萬(wàn)1120000萬(wàn)120000萬(wàn)150000萬(wàn)萬(wàn)150000萬(wàn)以以上本構(gòu)股本股價(jià)市場(chǎng)平均均股價(jià)110.000元以以下市場(chǎng)平均均股價(jià)110元15元元市場(chǎng)平均均股價(jià)115元20元元市場(chǎng)平均均股價(jià)220元25元元市場(chǎng)平均均股價(jià)225.000元以以上成長(zhǎng)主營(yíng)收入增長(zhǎng)率30以以上3

37、0252520201515以以下性利潤(rùn)總額額增長(zhǎng)率25以以上25202015151010以以下財(cái)負(fù)債負(fù)債比率率在355以下下負(fù)債比率率在355445負(fù)債比率率在455555負(fù)債比率率在555770負(fù)債比率率在700以上上務(wù)資本公積積金公積金占占總股本本比率在在1000以上上占總股本本比率在在1000770占總股本本比率在在70500占總股本本比率在在50200占總股本本比率在在20以下狀凈資產(chǎn)每股凈資資產(chǎn)在33.000元以上上每股凈資資產(chǎn)在33元22元每股凈資資產(chǎn)在22元11.5元元每股凈資資產(chǎn)在11.5元元1元元每股凈資資產(chǎn)在11元以下下況融資能力力凈資產(chǎn)收收益率在在20以上凈資產(chǎn)收收益率在

38、在20155凈資產(chǎn)收收益率在在15100凈資產(chǎn)收收益率在在105凈資產(chǎn)收收益率在在5以以下 產(chǎn) 結(jié)業(yè)構(gòu)主營(yíng)利潤(rùn)潤(rùn)占利潤(rùn)潤(rùn)總額的的80以上主營(yíng)利潤(rùn)潤(rùn)占利潤(rùn)潤(rùn)總額的的80700主營(yíng)利潤(rùn)潤(rùn)占利潤(rùn)潤(rùn)總額的的70500主營(yíng)利潤(rùn)潤(rùn)占利潤(rùn)潤(rùn)總額的的50300主營(yíng)利潤(rùn)潤(rùn)占利潤(rùn)潤(rùn)總額的的30以下行業(yè)景氣度50以以上503030050300量化分析析主要是是通過對(duì)對(duì)上述指指標(biāo)值采采用專家家打分方方法，得得出所有有上市公公司成為為殼公司司可能性性大小。實(shí)際操操作中將將影響收收購(gòu)兼并并殼公司司的指標(biāo)標(biāo)進(jìn)行量量化，按按成為收收購(gòu)兼并并殼公司司可能性性大小，分別打打一個(gè)分分值，然然后根據(jù)據(jù)各指標(biāo)標(biāo)打分值值情況，采用綜綜合

39、加權(quán)權(quán)方法得得出該目目標(biāo)公司司成為殼殼公司可可能性大大小。從從滬市近近來(lái)上市市公司幾幾個(gè)較為為典型的的收購(gòu)兼兼并對(duì)象象看，其其評(píng)判分分?jǐn)?shù)是比比較高的的。因此此，上述述評(píng)判標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)對(duì)實(shí)實(shí)際還是是有一定定的現(xiàn)實(shí)實(shí)指導(dǎo)作作用的。 核心問問題之三三：殼公公司的價(jià)價(jià)格確定定殼公司價(jià)價(jià)格的確確定 ，主要是是指通過過對(duì)殼公公司全部部或部分分被轉(zhuǎn)讓讓資產(chǎn)的的真實(shí)價(jià)價(jià)值進(jìn)行行評(píng)估，從而確確定公平平合理的的轉(zhuǎn)讓價(jià)價(jià)格?！?殼公公司” 價(jià)格格的確定定是買 殼交易易中的關(guān)關(guān)鍵一環(huán)環(huán)和核心心問題。殼公司司 轉(zhuǎn)讓讓價(jià)格根根本上取取決 于于買賣雙雙方對(duì)公公司真實(shí)實(shí)價(jià)值的的判斷，同時(shí)還還取決于于殼公司司相對(duì)對(duì)對(duì)方價(jià)值值的判斷斷

40、。一 般買賣賣雙方均均會(huì)選擇擇對(duì)自己己有利的的資產(chǎn)價(jià)價(jià)值評(píng)估估方法，在此基基礎(chǔ)上綜綜 合考考慮多種種財(cái)務(wù)、經(jīng)營(yíng)和和交易因因素，通通過協(xié)商商談判產(chǎn)產(chǎn)生最終終轉(zhuǎn)讓價(jià)價(jià)格。鑒鑒于殼公公司自身身的特點(diǎn)點(diǎn)，一般般它在買買殼交易易中并不不具備談?wù)勁袃?yōu)勢(shì)勢(shì)，因而而，買殼殼方往往往在 殼殼公司 定價(jià)中中起主要要作用 。對(duì)于于買殼方方來(lái)說(shuō)，可接受受的價(jià)格格標(biāo)準(zhǔn)是是：買殼殼交易總總收益大大于總成成本。交交易成本本主要來(lái)來(lái)自收購(gòu)購(gòu)成本，包括為為收購(gòu)殼殼公司而而向殼公公司支付付的現(xiàn)金金、股票票、注入入的資產(chǎn)產(chǎn)，債務(wù)務(wù)轉(zhuǎn)移帶帶來(lái)的財(cái)財(cái)務(wù)支出出等。交交易收益益來(lái)自間間接上市市，有關(guān)關(guān)資產(chǎn)未未來(lái)盈利利，以及及從殼公公司獲得

41、得資產(chǎn)等等。殼公司價(jià)價(jià)格的確確定是一一項(xiàng)非常常復(fù)雜的的專業(yè)性性事務(wù)，必須依依靠會(huì)計(jì)計(jì)師事務(wù)務(wù)所等專專門機(jī)構(gòu)構(gòu)對(duì)目標(biāo)標(biāo)公司的的有形資資產(chǎn)和無(wú)無(wú)形資產(chǎn)產(chǎn)進(jìn)行詳詳細(xì)的科科學(xué)分析析和評(píng)審審，才能能最終確確立。由由于評(píng)估估人員對(duì)對(duì)目標(biāo)公公司的不不同理解解，以及及各自不不同的經(jīng)經(jīng)驗(yàn)，形形成了許許多評(píng)估估方式，每一種種方式都都適用于于不同的的情況。一、“殼殼”公司的的股票價(jià)價(jià)格構(gòu)成成“股權(quán)平平等、同同股同利利、利益益共享、風(fēng)險(xiǎn)共共擔(dān)”一直是是股份制制改造最最基本的的準(zhǔn)則。實(shí)際上上一個(gè)公公司的股股票，由由于股票票持有者者股權(quán)地地位的不不同以及及信息的的不對(duì)稱稱，同股股同權(quán)同同價(jià)極難難實(shí)現(xiàn)。以下三三種相對(duì)對(duì)的價(jià)

42、值值層次決決定了同同一公司司相同股股票的三三種價(jià)格格。即：1、私人人持有的的零星股股票的價(jià)價(jià)值是股股票的第第一價(jià)值值層次 投資這這些股票票的目的的僅僅是是為了享享受其分分紅，其其持股者者只能采采取用腳腳投票的的方式來(lái)來(lái)表示自自己對(duì)公公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)的滿意意度，對(duì)對(duì)公司實(shí)實(shí)際的經(jīng)經(jīng)營(yíng)不能能施加任任何的影影響，其其價(jià)格單單純是其其對(duì)應(yīng)的的投資價(jià)價(jià)值或曰曰企業(yè)價(jià)價(jià)值的表表現(xiàn)。2、200550左左右的機(jī)機(jī)構(gòu)持股股的價(jià)值值是股票票的第二二價(jià)值層層次 持有一一家公司司20500的股股票，持持有者一一般可以以進(jìn)入公公司董事事會(huì)，甚甚至參與與企業(yè)經(jīng)經(jīng)營(yíng)管理理，對(duì)企企業(yè)的經(jīng)經(jīng)營(yíng)管理理施加自自身的影影響，使使企業(yè)的的經(jīng)

43、營(yíng)行行為向有有利于自自身的方方向傾斜斜，所以以這部分分股份的的價(jià)值應(yīng)應(yīng)該比處處于第一一價(jià)值層層次的股股票為高高，高出出的這部部分價(jià)值值我們可可以稱之之為影響響溢價(jià)。50以以上的機(jī)機(jī)構(gòu)持股股的價(jià)值值是股票票的第三三價(jià)值層層次 當(dāng)一家家公司持持有另一一家公司司50以上的的股份時(shí)時(shí)，它有有權(quán)改變變這家公公司的政政策，包包括公司司的名稱稱、注冊(cè)冊(cè)地、資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)構(gòu)、發(fā)展展戰(zhàn)略、經(jīng)營(yíng)方方針、合合作伙伴伴、采購(gòu)購(gòu)對(duì)象或或銷售渠渠道等，從而獲獲得投資資收益以以外的許許多東西西。所以以，這個(gè)個(gè)層次的的股票每每股價(jià)格格將超過過處于第第一、二二層次的的股票每每股價(jià)格格，我們們將高出出第一、二價(jià)值值層次的的部分稱稱為

44、控制制溢價(jià)。自然，控制溢溢價(jià)要高高于影響響溢價(jià)。所以，“殼”的價(jià)值值P1應(yīng)該等等于控制制權(quán)所對(duì)對(duì)應(yīng)的企企業(yè)價(jià)值值V1與控制制溢價(jià)CC之和，即P11V1C。也就是是說(shuō)從賣賣“殼”方的角角度出發(fā)發(fā)，他能能夠接受受的最低低價(jià)格絕絕對(duì)不會(huì)會(huì)低于企企業(yè)的內(nèi)內(nèi)在價(jià)值值。由于于股票價(jià)價(jià)值層次次的存在在，持股股的邊際際價(jià)值不不斷增長(zhǎng)長(zhǎng)，購(gòu)股股的邊際際成本也也不斷增增加。當(dāng)然，以以上比例例并不絕絕對(duì)，對(duì)對(duì)于一家家股權(quán)分分散的公公司來(lái)說(shuō)說(shuō)，有時(shí)時(shí)持有較較低比例例的股份份也一樣樣能夠達(dá)達(dá)到控制制該公司司的效果果。由于存在在控制溢溢價(jià)，所所以在對(duì)對(duì)二級(jí)市市場(chǎng)股票票全部公公開上市市公司的的購(gòu)買中中，其估估價(jià)一般般比公開

45、開市場(chǎng)估估價(jià)要高高(這種種情況在在境外成成熟市場(chǎng)場(chǎng)中表現(xiàn)現(xiàn)得非常常突出)，特別別是在資資產(chǎn)管理理不善或或隨著收收購(gòu)價(jià)值值增高的的情況下下。一般般來(lái)說(shuō)，對(duì)于股股票全部部公開上上市公司司的股東東，股票票的市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)格是是其所持持股票最最直接的的價(jià)值表表現(xiàn)，這這就要求求收購(gòu)方方提出的的收購(gòu)價(jià)價(jià)格必須須高于目目標(biāo)公司司的現(xiàn)行行市價(jià)，否則，股東寧寧愿將股股票以現(xiàn)現(xiàn)行市價(jià)價(jià)拋出也也不會(huì)出出售給收收購(gòu)方。二、“殼殼”公司價(jià)價(jià)值的估估算方式式企業(yè)價(jià)值值有多種種表現(xiàn)形形式和相相應(yīng)的估估算方法法。在企企業(yè)收購(gòu)購(gòu)中，企企業(yè)價(jià)值值的估算算主要有有通過以以下幾種種途徑：1、凈資資產(chǎn)法上市公司司定期公公布的資資產(chǎn)負(fù)債債表最

46、能能反映公公司在某某一特定定試點(diǎn)的的價(jià)值狀狀況，提提示企業(yè)業(yè)所掌握握的資源源、所負(fù)負(fù)擔(dān)的債債務(wù)及所所有者在在企業(yè)中中的權(quán)益益。因此此資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表上上各項(xiàng)目目的凈值值，即為為公司的的帳面價(jià)價(jià)值，通通過審查查這些項(xiàng)項(xiàng)目的凈凈值，可可為估算算公司真真實(shí)價(jià)值值提供依依據(jù)。一般的通通過凈資資產(chǎn)法收收購(gòu)上市市公司，買方公公司在收收購(gòu)前要要聘請(qǐng)注注冊(cè)會(huì)計(jì)計(jì)師，審審查目標(biāo)標(biāo)公司提提供的資資產(chǎn)負(fù)債債表的真真實(shí)性。一方面面，要根根據(jù)企業(yè)業(yè)固定資資產(chǎn)的市市價(jià)和折折舊、企企業(yè)經(jīng)營(yíng)營(yíng)中的債債權(quán)可靠靠性、存存貨、有有價(jià)證券券的變動(dòng)動(dòng)來(lái)調(diào)整整企業(yè)資資產(chǎn)負(fù)債債表中的的資本項(xiàng)項(xiàng)目。另另一方面面，對(duì)企企業(yè)的負(fù)負(fù)債項(xiàng)目目中也要要詳

47、細(xì)列列其明細(xì)細(xì)科目，以供核核查和調(diào)調(diào)整，只只有如此此，才能能估算出出目標(biāo)公公司的真真實(shí)價(jià)值值。在我國(guó)，通過凈凈資產(chǎn)法法評(píng)估企企業(yè)購(gòu)買買價(jià)格已已經(jīng)成為為買殼上上市中最最常用的的定價(jià)方方法。主主要原因因可能有有兩點(diǎn)：一是賣賣“殼”方認(rèn)為為公司的的資產(chǎn)中中有大量量低效甚甚至無(wú)效效資產(chǎn)存存在，按按帳面價(jià)價(jià)值確定定公司的的價(jià)值，其實(shí)是是高估了了；而對(duì)對(duì)買“殼”方來(lái)說(shuō)說(shuō)，“殼”公司的的資產(chǎn)低低效或者者無(wú)效是是資產(chǎn)結(jié)結(jié)構(gòu)不合合理贊成成的，通通過自己己的重組組可能發(fā)發(fā)生巨大大的變化化。二是是按帳面面作價(jià)可可以加快快交易速速度，減減少交易易成本。但是，其缺點(diǎn)點(diǎn)是不能能把上市市公司的的潛在盈盈利能力力、目前前公司

48、是是否陷入入流動(dòng)性性危機(jī)等等問題體體現(xiàn)出來(lái)來(lái)，只是是一種最最原始的的企業(yè)定定價(jià)模式式。2、市盈盈率法(收益資資本化)市盈率反反映的是是投資者者將為公公司的盈盈利能力力支付多多少資金金。市盈盈率越高高，說(shuō)明明投資者者對(duì)該上上市公司司的前景景抱樂觀觀態(tài)度，在我國(guó)國(guó)，市盈盈率法一一般是按按各部門門、行業(yè)業(yè)計(jì)算平平均比率率，作為為對(duì)比標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)。在實(shí)際動(dòng)動(dòng)作當(dāng)中中，市盈盈率的計(jì)計(jì)算通常常還包括括收購(gòu)雙雙方對(duì)未未來(lái)收益益能力的的判斷，在分析析整個(gè)市市場(chǎng)和所所處行業(yè)業(yè)平均市市盈率的的基礎(chǔ)上上，收益益能力較較強(qiáng)則意意味著較較高的市市盈率。市盈率法法基本反反映一家家企業(yè)的的發(fā)展前前景，是是目前證證券市場(chǎng)場(chǎng)中對(duì)該該

49、上市公公司的公公允價(jià)格格，是最最市場(chǎng)化化、最合合理的方方式。采采用這種種方式估估算企業(yè)業(yè)價(jià)值的的基本要要求就是是上市公公司的所所有股份份都能夠夠流通。但是這這種情況況在我國(guó)國(guó)目前的的上市公公司中尚尚不存在在，我國(guó)國(guó)上市公公司國(guó)家家股、法法人股均均不能流流通，而而且由于于中國(guó)股股市的初初生性，使得股股票價(jià)格格甚至也也不能反反映流通通股的真真實(shí)價(jià)值值。在我我國(guó)目前前市場(chǎng)操操縱行為為較為普普遍的情情況下，同國(guó)際際市場(chǎng)相相比，我我國(guó)市場(chǎng)場(chǎng)中平均均市盈率率高估傾傾向明顯顯，對(duì)平平均市盈盈率水平平認(rèn)同上上的差別別將是市市盈率法法難以廣廣泛應(yīng)用用的關(guān)鍵鍵，這也也是為什什么迄今今市盈率率法在我我國(guó)買殼殼上市中

50、中僅有恒恒通收購(gòu)購(gòu)棱光這這一例的的原因。隨著我我國(guó)證券券市場(chǎng)走走向成熟熟，企業(yè)業(yè)股票在在二級(jí)市市場(chǎng)的價(jià)價(jià)格高低低可以成成為“殼”價(jià)格的的重要坐坐標(biāo)，如如果我們們假設(shè)所所有股票票間的相相對(duì)價(jià)位位都是企企業(yè)價(jià)值值相對(duì)狀狀況的反反映，那那么股票票價(jià)格越越高，殼殼的價(jià)格格也應(yīng)當(dāng)當(dāng)越高。3、現(xiàn)金金流量法法 和西方方國(guó)家股股市最大大的不同同點(diǎn)，是是我國(guó)股股票上市市過程形形成了巨巨大的賣賣方市場(chǎng)場(chǎng)，大多多數(shù)公司司急于上上市的目目的，不不是為了了規(guī)范企企業(yè)經(jīng)營(yíng)營(yíng)或管理理體制，也不是是為了接接受廣大大股東的的監(jiān)督，而主要要目的是是為了籌籌集，“資金買買殼上市市”也充分分體現(xiàn)這這一特點(diǎn)點(diǎn)，因此此運(yùn)用現(xiàn)現(xiàn)金流量量法

51、更能能反映我我國(guó)交易易資產(chǎn)的的真實(shí)價(jià)價(jià)值?，F(xiàn)金流量量分析法法包涵的的內(nèi)容很很廣泛，既可以以配股能能力折現(xiàn)現(xiàn)，也可可以分得得的紅利利或稅后后利潤(rùn)折折現(xiàn)計(jì)算算現(xiàn)金流流量，以以確定購(gòu)購(gòu)買價(jià)格格是否合合適。從從國(guó)外的的購(gòu)并實(shí)實(shí)例看，對(duì)還沒沒有確定定目標(biāo)的的購(gòu)并方方來(lái)講，分析具具體上市市公司的的自由現(xiàn)現(xiàn)金流量量，對(duì)選選擇購(gòu)并并暫時(shí)陷陷入財(cái)務(wù)務(wù)困難，而又有有盈利能能力的“上市公公司”具有極極大的意意義。這這是因?yàn)闉?，一家家盈利企企業(yè)可能能因資金金周轉(zhuǎn)不不靈無(wú)法法償還到到期貸款款面臨清清算，而而一家虧虧損企業(yè)業(yè)卻會(huì)因因現(xiàn)金流流量正常常而維持持經(jīng)營(yíng)，在我國(guó)國(guó)目前銷銷售疲軟軟、部分分行業(yè)競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)極為為激烈的的狀況

52、下下，這一一現(xiàn)象更更值得重重視：即即利潤(rùn)的的多少不不等于現(xiàn)現(xiàn)金的多多少，企企業(yè)有經(jīng)經(jīng)營(yíng)收益益并不說(shuō)說(shuō)明企業(yè)業(yè)有充足足的現(xiàn)金金來(lái)應(yīng)付付收購(gòu)者者的目光光。自由現(xiàn)金金流量?jī)衾麧?rùn)折舊和和攤銷資本支支出營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本本變動(dòng)(流動(dòng)資資金流流動(dòng)負(fù)債債)債務(wù)本本金支付付新增增的債務(wù)務(wù)在這里公公司的經(jīng)經(jīng)濟(jì)生命命被描述述成自由由現(xiàn)金的的流入和和流出，即現(xiàn)金金流。在在考慮時(shí)時(shí)間和風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)因素素的基礎(chǔ)礎(chǔ)上將預(yù)預(yù)期的現(xiàn)現(xiàn)金流折折現(xiàn)，并并與投入入公司的的原始資資金作比比較，來(lái)來(lái)進(jìn)行收收購(gòu)決策策?，F(xiàn)金流量量分析法法最重要要是要確確定：11、不同同的增長(zhǎng)長(zhǎng)和盈利利情況下下現(xiàn)金流流量的估估計(jì)數(shù)值值；2、并購(gòu)成成功后最最低可接接受的報(bào)

53、報(bào)酬率；3、確確定在不不同情況況下愿支支付的最最高價(jià)格格；4、根據(jù)收收購(gòu)方目目前的融融資和財(cái)財(cái)務(wù)能力力，確定定現(xiàn)金或或其他方方式收購(gòu)購(gòu)；5、評(píng)估收收購(gòu)成功功后對(duì)收收購(gòu)方每每股收益益(EPPS)和和資本結(jié)結(jié)構(gòu)的影影響。4、資本本資產(chǎn)定定價(jià)模型型資本資產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)模模型(CCAPMM模型)是描述述上市股股票內(nèi)在在的各種種證券的的風(fēng)險(xiǎn)與與收益之之間關(guān)系系的模型型，它以以資產(chǎn)組組合的方方式幫助助人們有有效的持持有各種種股票，以回避避非系統(tǒng)統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。 個(gè)股股收益率率無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)收益益率(整個(gè)個(gè)市場(chǎng)組組合的收收益率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)收益率率)是指系系統(tǒng)性投投資風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，通常常根據(jù)歷歷史數(shù)據(jù)據(jù)確定，用來(lái)對(duì)對(duì)未來(lái)績(jī)績(jī)效進(jìn)行行評(píng)

54、估預(yù)預(yù)測(cè)。一一旦評(píng)估估出了的大小小，就可可以確定定該上市市公司所所要達(dá)到到的預(yù)期期收益率率，同我我們根據(jù)據(jù)公司并并購(gòu)價(jià)格格和未來(lái)來(lái)現(xiàn)金流流倒推的的內(nèi)部收收益率進(jìn)進(jìn)行比較較，當(dāng)前前者大于于或等于于后者時(shí)時(shí)，就可可以認(rèn)為為該買殼殼定價(jià)比比較合理理。該模型在在我國(guó)應(yīng)應(yīng)用很少少，主要要原因是是我國(guó)沒沒有形成成一個(gè)有有效的證證券市場(chǎng)場(chǎng)，市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)格不不能完全全反映上上市公司司的價(jià)格格。對(duì)證證券市場(chǎng)場(chǎng)有重要要影響的的信息不不能均衡衡和對(duì)稱稱地傳達(dá)達(dá)到投資資者那里里，因此此該方法法在我國(guó)國(guó)尚難應(yīng)應(yīng)用。5、清算算價(jià)值估估算法 買“殼”企業(yè)買買殼是為為了注入入自己的的優(yōu)質(zhì)資資產(chǎn)，達(dá)達(dá)到上市市的目的的。買殼殼后通常

55、常對(duì)殼公公司的資資產(chǎn)進(jìn)行行清理及及出售變變現(xiàn)，以以便獲得得大量現(xiàn)現(xiàn)金購(gòu)進(jìn)進(jìn)自己的的優(yōu)質(zhì)資資產(chǎn)。所所以，在在殼公司司眾多并并且相互互之間公公平競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)、待價(jià)價(jià)而沽的的情況下下，對(duì)殼殼公司的的企業(yè)價(jià)價(jià)值的估估算應(yīng)該該采取企企業(yè)的清清算價(jià)值值，即企企業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)能夠在在市場(chǎng)上上實(shí)現(xiàn)的的價(jià)值。這種估估價(jià)方式式能夠有有效剔除除企業(yè)資資產(chǎn)中對(duì)對(duì)大量存存在的低低效甚至至無(wú)效資資產(chǎn)的高高估，有有利于交交易雙方方合理評(píng)評(píng)價(jià)交易易底價(jià)。企業(yè)與企企業(yè)的資資產(chǎn)是兩兩個(gè)不同同的概念念，企業(yè)業(yè)是各種種生產(chǎn)要要素，包包括其所所擁有的的各種資資產(chǎn)、公公司員工工、不同同技術(shù)系系統(tǒng)、管管理系統(tǒng)統(tǒng)及技能能的有機(jī)機(jī)結(jié)合的的生命體體，企業(yè)業(yè)

56、的資產(chǎn)產(chǎn)僅僅是是企業(yè)諸諸多要素素中的一一個(gè)。企業(yè)的價(jià)價(jià)值也不不等同于于企業(yè)資資產(chǎn)的價(jià)價(jià)值。對(duì)對(duì)企業(yè)的的廣大股股東來(lái)說(shuō)說(shuō)，關(guān)注注核心的的問題應(yīng)應(yīng)該是企企業(yè)的價(jià)價(jià)值，而而不單純純是具體體的資產(chǎn)產(chǎn)。這就就如同汽汽車所有有者，他他最關(guān)心心的不是是這輛車車每個(gè)零零部件的的性能和和值多少少錢，關(guān)關(guān)心的是是整車的的價(jià)格及及性能。但如果果這輛車車內(nèi)部各各系統(tǒng)之之間已經(jīng)經(jīng)無(wú)法協(xié)協(xié)調(diào)運(yùn)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)而將停停止行駛駛，需要要轉(zhuǎn)讓，對(duì)購(gòu)買買者來(lái)說(shuō)說(shuō)，他關(guān)關(guān)心的是是有哪些些零部件件還可能能再利用用，即買買方更關(guān)關(guān)心的是是企業(yè)的的資產(chǎn)的的價(jià)值。這樣，買賣雙雙方在選選擇估價(jià)價(jià)方式時(shí)時(shí)會(huì)產(chǎn)生生矛盾，而矛盾盾的解決決更多地地取決于于交易

57、雙雙方的地地位和條條件，談?wù)勁薪?jīng)驗(yàn)驗(yàn)有時(shí)候候可能比比分析技技術(shù)更為為重要。三、影響響控制溢溢價(jià)的因因素控制溢價(jià)價(jià)是交易易價(jià)格的的重要組組成部分分。影響響控制溢溢價(jià)高低低的因素素主要有有“殼”資源的的市場(chǎng)供供求關(guān)系系以及“殼”公司的的股本大大小、股股權(quán)分散散程度、持股比比例、資資產(chǎn)專業(yè)業(yè)化程度度、資產(chǎn)產(chǎn)的形態(tài)態(tài)結(jié)構(gòu)、支付方方式等 ?？刂埔鐑r(jià)價(jià)與“殼”資源的的市場(chǎng)供供求關(guān)系系成反比比 買殼上上市在中中國(guó)從無(wú)無(wú)到有，供求關(guān)關(guān)系的變變化使殼殼資源的的價(jià)格也也經(jīng)歷了了一個(gè)從從買方市市場(chǎng)到目目前賣方方市場(chǎng)，從19996年年中以前前無(wú)人問問津的低低價(jià)求售售到目前前高價(jià)待待估的過過程?？刂埔鐑r(jià)價(jià)與“殼”公司股

58、股本大小小成反比比 “殼”公司的的股本規(guī)規(guī)模越大大，買方方為獲得得控股權(quán)權(quán)所支出出的費(fèi)用用總額一一般也越越大，對(duì)對(duì)獲得控控制權(quán)后后注入的的資產(chǎn)質(zhì)質(zhì)量要求求越高，控制溢溢價(jià)要低低一些。所以，一般的的能作為為“殼”的公司司都具有有股本小小的特點(diǎn)點(diǎn)，雖然然控制溢溢價(jià)相對(duì)對(duì)為高。在19997年年發(fā)生的的25起起買殼交交易中，總股本本小于11億股的的為177家，占占總數(shù)和和68?？刂埔鐑r(jià)價(jià)與“殼”股權(quán)分分散程度度成反比比 股權(quán)分分散程度度比較高高，買方方獲得控控股權(quán)所所必須持持有的股股份比例例就可以以相對(duì)降降低，買買方的談?wù)勁械匚晃槐容^有有利，可可以各個(gè)個(gè)擊破，控股溢溢價(jià)會(huì)低低一些。當(dāng)殼公公司流通通股在

59、總總股本中中所占的的比例超超過300時(shí)，買方持持有299的股股份基本本上就可可以實(shí)現(xiàn)現(xiàn)控股，并可免免除因收收購(gòu)300以上上股份而而導(dǎo)致的的全面要要約。相相反，對(duì)對(duì)于股權(quán)權(quán)比較集集中的“殼”公司，買方甚甚至必須須持有550以以上的股股份才能能獲得控控股權(quán)，控制溢溢價(jià)自然然比較高高一些?？刂埔鐑r(jià)價(jià)與買方方的持股股數(shù)量成成正比 由于股股票價(jià)值值存在不不同的層層次，購(gòu)購(gòu)股的邊邊際成本本是不斷斷增加的的，買方方為獲得得控制權(quán)權(quán)所持有有的股份份數(shù)量越越多，控控制溢價(jià)價(jià)也就越越高。控制溢價(jià)價(jià)與“殼”公司資資產(chǎn)專業(yè)業(yè)化程度度成反比比 一般來(lái)來(lái)說(shuō)，買買方并不不看重殼殼公司的的原有資資產(chǎn)，看看重的是是殼公司司作為

60、上上市公司司的資格格而非具具有形資資產(chǎn)。如如聯(lián)農(nóng)股股份、眾眾城實(shí)業(yè)業(yè)、泰達(dá)達(dá)股份、港澳實(shí)實(shí)業(yè)等在在控股權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)讓后后主營(yíng)業(yè)業(yè)務(wù)都發(fā)發(fā)生了重重大變化化。同時(shí)時(shí)，買方方獲得控控制權(quán)后后為注入入和發(fā)展展自己的的資產(chǎn)常常常需要要出售殼殼公司現(xiàn)現(xiàn)有資產(chǎn)產(chǎn)，以便便回收現(xiàn)現(xiàn)金。因因此，許許多殼公公司由于于專業(yè)化化程度越越高的資資產(chǎn)出售售變現(xiàn)的的難度比比較大，所以控控制溢價(jià)價(jià)反而越越低。控制溢價(jià)價(jià)與“殼”公司資資產(chǎn)的流流動(dòng)性成成正比 同樣由由于出售售資產(chǎn)變變現(xiàn)的原原因，流流動(dòng)性越越高的資資產(chǎn)變現(xiàn)現(xiàn)能力越越強(qiáng)，流流動(dòng)資產(chǎn)產(chǎn)比例越越高的“殼”公司控控制溢價(jià)價(jià)自然較較高?？刂埔鐑r(jià)價(jià)與價(jià)款款的支付付方式也也有重要要的關(guān)