1、全球政治主報(bào)告：三重風(fēng)險(xiǎn)交相加 大國(guó)政治分揚(yáng)鑣2018年全球政治經(jīng)濟(jì)最重要的事件是中美貿(mào)易摩擦。大國(guó)博弈重回世界政治舞臺(tái)。這是中美兩國(guó)內(nèi)政外交深刻變化的結(jié)果。中美的經(jīng)貿(mào)政策對(duì)于影響對(duì)方國(guó)內(nèi)政局都足夠精準(zhǔn)。未來(lái)大概率美國(guó)對(duì)中國(guó)機(jī)構(gòu)與個(gè)人采取更為精準(zhǔn)的施壓、限制乃至打擊。美國(guó)的政策轉(zhuǎn)向具有系統(tǒng)性社會(huì)根源：第一，美國(guó)政治敘述傳統(tǒng)轉(zhuǎn)向反全球化，中國(guó)成為假想敵；第二，建制派精英們的選舉游戲失去民心； 第三，特朗普?qǐng)?zhí)政團(tuán)隊(duì)內(nèi)部的逆淘汰與強(qiáng)硬化；第四，中期選舉失利與“ 通俄門(mén)”調(diào)查；第五，民主黨的反擊及其內(nèi)部分化。歐洲政局危機(jī)四伏，階層政治重回歐洲，歐盟上空彌漫解組烏云：第一，德國(guó)穩(wěn)中有變，政黨政治分化；第

2、二，英國(guó)脫歐加劇內(nèi)部分裂，協(xié)議脫歐在所難免；第三，法國(guó)剛猛政策遇阻，歐洲社會(huì)危機(jī)蔓延擴(kuò)散。中國(guó)周邊總體穩(wěn)定，越南反腐改革值得關(guān)注，日本轉(zhuǎn)變對(duì)“一帶一路”態(tài)度，中日第三方市場(chǎng)合作有期待。08年金融危機(jī)暴露的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題并沒(méi)有得到解決，但引發(fā)了社會(huì)、政治危機(jī)，因此三重風(fēng)險(xiǎn)互相疊加激蕩，加劇了全球政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的惡化。2019年是特朗普備戰(zhàn)2020大選的關(guān)鍵一年。政治困境將促進(jìn)特朗普采取強(qiáng)硬手段兌現(xiàn)競(jìng)選承諾，大基建方案推行具有政治基礎(chǔ)。在大國(guó)博弈背景下，各國(guó)最佳選擇是兩邊獲益。因此，對(duì)于歐洲、拉美、東南亞投資需要高度警惕各國(guó)的“兩面”政策。中歐關(guān)系變得極其重要。一、2018年全球政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)回顧1、中美

3、大國(guó)博弈，美國(guó)內(nèi)外政策轉(zhuǎn)向2018年全球政治經(jīng)濟(jì)最重要的事件是中美貿(mào)易摩擦與大國(guó)博弈。這是中美兩國(guó)內(nèi)政外交深刻變化的結(jié)果。隨著兩國(guó)內(nèi)部調(diào)整結(jié)束，中美關(guān)系出現(xiàn)動(dòng)蕩。人們有理由擔(dān)心中美關(guān)系動(dòng)蕩一旦出現(xiàn)“蝴蝶的翅膀”，大國(guó)政治的悲劇就難以避免。從2017年8月一直到2018年9月，中美貿(mào)易摩擦中美國(guó)采取攻勢(shì)，中國(guó)采取守勢(shì)。其中，有四個(gè)要點(diǎn)值得關(guān)注：第一，美國(guó)對(duì)華貿(mào)易政策富有臨時(shí)性、彈性化特征。第二，無(wú)論是共和黨還是民主黨都主張對(duì)華強(qiáng)硬。從人們有理由擔(dān)心中美關(guān)系動(dòng)蕩一旦出現(xiàn)“蝴蝶的翅膀”，大國(guó)政治的悲劇就難以避免。012018年美國(guó)對(duì)華政策出現(xiàn)質(zhì)變， 從接觸為主轉(zhuǎn)向遏制為主。美國(guó)的歷史看，美利堅(jiān)民族的

4、自信與成長(zhǎng)是在設(shè)定假想敵并與之斗爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)的，這有利于美國(guó)內(nèi)部的團(tuán)結(jié)，也有利于霸主地位的保持。第三，美方在高新技術(shù)和人才領(lǐng)域出牌，中方在農(nóng)產(chǎn)品等傳統(tǒng)領(lǐng)域出牌，都對(duì)對(duì)方國(guó)內(nèi)政局產(chǎn)生了非常精準(zhǔn)的壓力。第四，G20峰會(huì)的適時(shí)接觸為雙方緩和提供了臺(tái)階，其中最為重要的關(guān)鍵點(diǎn)是，中美各自表述立場(chǎng)，各自從自身利益關(guān)切出發(fā)爭(zhēng)取利益最大化以達(dá)成協(xié)議。2018年美國(guó)對(duì)華政策出現(xiàn)質(zhì)變，從接觸為主轉(zhuǎn)向遏制為主。人才技術(shù)限制、經(jīng)濟(jì)貿(mào)易戰(zhàn)、印太戰(zhàn)略、朝鮮問(wèn)題、臺(tái)灣問(wèn)題、南海問(wèn)題、港獨(dú)、藏獨(dú)、疆獨(dú)等敏感問(wèn)題成為是美國(guó)全面遏制中國(guó)崛起的工具。其最為重要的原因有如下三個(gè)深層邏輯：第一，美國(guó)政治敘述傳統(tǒng)從全球化轉(zhuǎn)向反全球化，中國(guó)成

5、為替罪羊，遏制中國(guó)成為美國(guó)國(guó)內(nèi)的政治正確；第二，中下圖1 美國(guó)總統(tǒng)執(zhí)政團(tuán)隊(duì)變動(dòng)情況分析（數(shù)據(jù)來(lái)源：Brookings 2018） 層民眾的民粹主義與極端主義思潮盛行，特朗普意識(shí)到了舊體制的內(nèi)在矛盾，試圖通過(guò)帶有個(gè)人色彩的努力拼湊起一個(gè)多元政治聯(lián)盟以獲取支持， 但他無(wú)法解決結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。第三，特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)內(nèi)部的派系政治讓突發(fā)事件2、歐盟危機(jī)四伏，德國(guó)穩(wěn)中有變，英法變法遇阻歐洲政局危機(jī)四伏。主要表現(xiàn)為：（1）德國(guó)政壇面臨更替，政黨紛爭(zhēng) 變得更加可能。2018年美國(guó)內(nèi)外政策急劇轉(zhuǎn)向的最直接原因有五個(gè)方面：第一，特朗普?qǐng)?zhí)政團(tuán)隊(duì)的“外行化”與“逆淘汰”（表1）。表1 美國(guó)總統(tǒng)現(xiàn)執(zhí)政團(tuán)隊(duì)的政治主張分析分裂；（

6、2）英國(guó)脫歐勢(shì)在必行，“協(xié)議脫歐”可能性很大，但加劇民眾分裂；（3）法國(guó)改革遭遇阻力，“黃背心”運(yùn)動(dòng)爆發(fā)并蔓延至歐洲各國(guó)；（4）民眾不滿(mǎn)精英政治與兩極分化，情緒性政治影響政策走向。英國(guó)因呼吁改革歐盟而威脅“脫歐”，結(jié)果弄假成真，德法兩架馬車(chē)已經(jīng)陷入不平衡。歐洲上空彌漫著分化乃至解組的烏云。德國(guó)政治穩(wěn)中有變。10月29日，德國(guó)現(xiàn)任總理默克爾宣布不再尋求連任執(zhí)政黨基民盟黨主席，2021年后將不再尋求繼續(xù)競(jìng)選總理或聯(lián)邦議員?；衩思吧缑顸h聯(lián)盟此次在巴伐利亞州和黑森州選舉均遭遇慘敗，成為默克爾選擇的最直接動(dòng)因（圖2）。圖2 2018年巴伐利亞州州議會(huì)選舉結(jié)果50.00%40.00%30.00%20.0

7、0%10.00%歐洲政局危機(jī)四伏。0.00%基社盟（CSU)綠黨(Greens)自由選民(FW)選擇黨(AfD)社民黨(SPD)自由民主黨(FDP)其他（數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)科大國(guó)金院）特朗普組建了保守色彩濃厚的鷹派執(zhí)政班底（表1），特朗普作為非建制派政治素人以及一名務(wù)實(shí)商人，他與舊體制產(chǎn)生摩擦，對(duì)經(jīng)驗(yàn)與傳統(tǒng)的天然排斥讓特朗普的團(tuán)隊(duì)流動(dòng)速度高于此前的五位總統(tǒng)，這導(dǎo)致特朗普政府在失去立場(chǎng)穩(wěn)定、訓(xùn)練有素的政府官員后，容易失控，搖擺性增加，政策實(shí)施難度加大（圖1）。第二，“通俄門(mén)”調(diào)查讓特朗普急于證明自己的合法性，將推動(dòng)特朗普以?xún)冬F(xiàn)競(jìng)選承諾換取民眾支持。第三，中期選舉失利讓特朗普政府更加注意后兩年任期內(nèi)的

8、政績(jī)，讓特朗普更加注重美國(guó)國(guó)內(nèi)政策的推進(jìn)。第四，民主黨重掌眾議院，加劇特朗普政策實(shí)施難度大增。第五，民主黨年輕精英推動(dòng)黨內(nèi)變革，增加了政策和政治的變數(shù)。上述五個(gè)主要因素導(dǎo)致美國(guó)對(duì)外政策表面“收縮”，實(shí)則將矛頭轉(zhuǎn)向?qū)?nèi)政策和“亞太再平衡”。2013年 2018年（數(shù)據(jù)來(lái)源：Bayerisches Landesamt fr Statistik 數(shù)據(jù)更新截止至柏林時(shí)間2018年10月15日）克蘭普卡倫鮑爾素有“小默克爾”之稱(chēng)，弗里德里希默茨（Friedrich Merz）、延斯施潘（Jens Spahn）基本保持了基民盟的中間態(tài)度，但政策主張明顯帶有右傾色彩（表2）。默克爾對(duì)待移民問(wèn)題的選擇導(dǎo)致德國(guó)

9、內(nèi)部政黨分裂，為了擺脫默克爾的“烏云”，卡倫鮑爾提出遣返有犯罪記錄的難民、加強(qiáng)安全政策等保守主張。法國(guó)改革剛猛有余，遭遇阻力。法國(guó)民眾的“黃背心”運(yùn)動(dòng)的導(dǎo)火索是抗議政府加征燃油稅，大約有逾28萬(wàn)法國(guó)民眾參與運(yùn)動(dòng)?！包S背心”運(yùn)動(dòng)蔓延到了比利時(shí)、荷蘭、加拿大、以色列、德國(guó)等國(guó)。直接原因是法國(guó)政府主導(dǎo)的市場(chǎng)化改革損害了中下層人民的利益，稅收增長(zhǎng)讓中下層人民生活成本迅速上升。背后的深層原因是：第一，歐洲民粹主義蔓延，全球金融危機(jī)的余波疊加效應(yīng)。第二，法國(guó)內(nèi)部的城市社會(huì)空間分割、城鄉(xiāng)分割、階層分割相互疊加，導(dǎo)致中下層民眾的相對(duì)剝奪感加劇。2018年英國(guó)脫歐加劇政局動(dòng)蕩。為了避免“硬脫歐”，首相“梅姨”

10、極力為脫歐后的英國(guó)爭(zhēng)取與歐盟合作空間。從內(nèi)閣和歐盟分別通過(guò)的“脫歐協(xié)議草案”來(lái)看，“平穩(wěn)過(guò)渡”是內(nèi)容核心。然而，英國(guó)議會(huì)對(duì)于梅姨一手包辦談判的做法和脫歐的具體路徑存在嚴(yán)重意見(jiàn)分歧。首相因此遭受不信任投票，但因無(wú)人愿意接手燙手“山芋”而得以留任。就目前的協(xié)議草案來(lái)看，北愛(ài)爾蘭“一國(guó)兩制”問(wèn)題以及“脫歐保障協(xié)議”成為兩大難題。前者關(guān)乎國(guó)家統(tǒng)一，后者則關(guān)乎英國(guó)脫歐后能否享有獨(dú)立的貿(mào)易協(xié)定能力。此時(shí)，反對(duì)黨工黨乘勢(shì)提出自己的脫歐主張，并試圖改組內(nèi)閣抑或倒閣。簡(jiǎn)言之，脫歐加劇英國(guó)政治動(dòng)蕩，內(nèi)部政治問(wèn)題讓當(dāng)前“脫歐協(xié)議草案”的最終通過(guò)存在較大的不確定性。 候選人年齡政治經(jīng)歷政策主張卡倫鮑爾56 2000年

11、，薩爾州內(nèi)政部長(zhǎng)；2011年，薩爾州州長(zhǎng)；2018年，基民盟秘書(shū)長(zhǎng)。2018年，德國(guó)基民盟主席。中間偏左。將基民盟定位為“ 中間的人民黨”。嚴(yán)格控制難民。支持德國(guó)最低工資標(biāo)準(zhǔn)法案，支持保護(hù)工人福利，宣稱(chēng)將稅改。支持多邊主義，擁護(hù)法德核心，從德國(guó)利益出發(fā)推進(jìn)一體化。默茨632000年，聯(lián)邦議院聯(lián)盟黨 議會(huì)黨團(tuán)主席。2002年， 聯(lián)盟黨聯(lián)邦議會(huì)黨團(tuán)副主席，基民盟行政委員會(huì)的成員。2009年，淡出政治舞臺(tái)，轉(zhuǎn)向商業(yè)。中間偏右。質(zhì)疑聯(lián)合國(guó)全球移民協(xié)議，修改憲法關(guān)于避難權(quán)條款。較少?lài)?guó)家福利，支持哈茲改革。力推歐洲一體化和歐元區(qū)一體化，表現(xiàn)出對(duì)美國(guó)的不信任。施潘382002年，擔(dān)任國(guó)會(huì)議員。2015年，成

12、為經(jīng)濟(jì)部議會(huì)國(guó)務(wù)秘書(shū)。2018年，成為衛(wèi)生部長(zhǎng)。保守偏右。主張貢獻(xiàn)公平，反對(duì)默克爾難民政策，重視伊斯蘭教移民的信仰融合問(wèn)題。主張加強(qiáng)法治，加大在醫(yī)療護(hù)理和家庭方面的投入。表2 德國(guó)基民盟黨主席候選人政治經(jīng)歷與主張圖3 日本對(duì)“一帶一路”倡議態(tài)度轉(zhuǎn)暖簡(jiǎn)述圖二、2019年全球政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與政策展望2018年，中國(guó)周邊外交取得了全面向好的積極態(tài)勢(shì)。2、周邊總體穩(wěn)定，越南改革需關(guān)注，中日關(guān)系改善可期2018年，中國(guó)周邊外交取得了全面向好的積極態(tài)勢(shì)，朝鮮半島局勢(shì)、東海局勢(shì)、南海局勢(shì)均有較大改觀，中亞、南亞政治和經(jīng)濟(jì)合作穩(wěn)步向1、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、政治三重風(fēng)險(xiǎn)疊加激蕩，大國(guó)政治轉(zhuǎn)向總判斷是2019年全球政治經(jīng)濟(jì)

13、風(fēng)險(xiǎn)可能出現(xiàn)三重危機(jī)疊加。2008年金融危機(jī)暴露的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題并沒(méi)有得到解決，但引發(fā)了社會(huì)危機(jī)，社會(huì)危機(jī)加劇政治危機(jī)，因此三重風(fēng)險(xiǎn)互相疊加激蕩，加劇了全球政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化。全球風(fēng)險(xiǎn)高漲的本質(zhì)原因是不受民族國(guó)家制約的國(guó)際資本力量與民族國(guó)家內(nèi)部社會(huì)危機(jī)互相作用的結(jié)果。2019年，大國(guó)政治轉(zhuǎn)向：第一，美國(guó)政治轉(zhuǎn)向。美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，“特朗普最得意的記分牌”失靈。2018年平安夜，美國(guó)金融市場(chǎng)三大主要指數(shù)提前回吐了全年漲幅并有持續(xù)下跌的趨勢(shì)。此外，對(duì)美國(guó)政策性性回縮，應(yīng)采取理性態(tài)度。盡管特朗普政府調(diào)整了國(guó)家利益目標(biāo)，讓中下層得到更多的收入、更有保障的工作，但這不代表美國(guó)會(huì)回到孤立主義中去。第二，歐洲危機(jī)

14、深化。歐洲低迷的經(jīng)濟(jì)引燃了民眾心中的不滿(mǎn)，法國(guó)民眾展開(kāi)“黃背心”運(yùn)動(dòng)并迅速蔓延到其它國(guó)家，這是繼占領(lǐng)華爾街、茉莉花革命后的第二波全球性社會(huì)運(yùn)動(dòng)的前奏。歐洲尤其是南歐或成為矛盾爆發(fā)的焦點(diǎn)地區(qū)。第三，世界面臨中美政治的“選邊站問(wèn)題”，各方將持 前。2018年，東南亞局勢(shì)需要重點(diǎn)關(guān)注，尤其是馬來(lái)西亞的政局變動(dòng)，新加坡內(nèi)政的潛在變化，以及越南的政治改革。值得一提的是越南的反腐敗行動(dòng)將對(duì)越南投資帶來(lái)外部風(fēng)險(xiǎn)。中日關(guān)系在經(jīng)歷多年持續(xù)低迷后，在2018年迎來(lái)明顯回暖，預(yù)計(jì)2019 年這一回暖勢(shì)頭還將延續(xù)。在2018年，受到日本國(guó)內(nèi)因素、東北亞地區(qū)因素和美國(guó)因素的影響，日本積極向中國(guó)示好，中日關(guān)系迅速回暖。兩

15、國(guó)在“一帶一路”相關(guān)議題上達(dá)成的廣泛共識(shí)與合作，但日本官方高層沒(méi)有正式表態(tài)認(rèn)可“一帶一路”。針對(duì)中日第三方市場(chǎng)合作中，日方無(wú)論是其表述還是行動(dòng)上都避免使用“一帶一路”一詞，對(duì)于日方認(rèn)為可能演變?yōu)橹袊?guó)軍事用途的印度洋沿岸港口投資，日本政府和金融機(jī)構(gòu)一律不予以批準(zhǔn)。中長(zhǎng)期來(lái)看，不應(yīng)過(guò)高定位中日合作預(yù)期，謹(jǐn)防在中日經(jīng)濟(jì)合作中可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。觀望態(tài)度，以求利益最大化。2、特朗普備戰(zhàn)2020：兌現(xiàn)競(jìng)選承諾，轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)美國(guó)政治轉(zhuǎn)向決定了特朗普?qǐng)?zhí)政團(tuán)隊(duì)的極端化、強(qiáng)硬化與不確定性， 這種政策轉(zhuǎn)向即是政治系統(tǒng)結(jié)構(gòu)施加決策機(jī)制的結(jié)果。就政策而言，特朗普政府將面對(duì)來(lái)自民主黨的挑戰(zhàn)，包括特朗普對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的處理方式、

16、政府預(yù)算流程以及對(duì)自然災(zāi)害的響應(yīng)情況，都可能會(huì)成為被調(diào)查的對(duì)象。2019年是特朗普備戰(zhàn)2020大選的關(guān)鍵一年，政治困境將促進(jìn)特朗普采取強(qiáng)硬手段兌現(xiàn)競(jìng)選承諾。他在競(jìng)選時(shí)的承諾包括：廢除奧巴馬醫(yī)改法案，重啟輸油管道項(xiàng)目，退出TPP，退出巴黎協(xié)定，在美墨邊境筑墻， 改善與俄羅斯關(guān)系，擊敗ISIS。因此，考慮2019年特朗普政府最有可能實(shí)施的政策包括：（1）重啟輸2019年是特朗普備戰(zhàn)2020大選的關(guān)鍵一年，政治困境將促進(jìn)特朗普采取強(qiáng)硬手段兌現(xiàn)競(jìng)選承諾。油管道項(xiàng)目；（2）大基建方案，共和黨領(lǐng)袖麥康道爾和民主黨領(lǐng)袖佩洛西均表示中期選舉之后基建計(jì)劃及其帶來(lái)的就業(yè)是今后工作的重點(diǎn)。（3）個(gè)稅減免成重頭戲。民

17、主黨則會(huì)盡可能在國(guó)會(huì)對(duì)特朗普政策造成阻礙，同時(shí)也會(huì)盡可能保持其中期選舉的優(yōu)勢(shì)，為2020大選造勢(shì)。民主黨可能推動(dòng)的政策包括：（1）廢除部分特朗普稅法；（2）深究“通俄門(mén)”。（3）推動(dòng)槍支管控；（4）對(duì)特朗普個(gè)人財(cái)務(wù)和涉嫌腐敗進(jìn)行調(diào)查。2019年美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策更是其內(nèi)部政策焦點(diǎn)。3、英國(guó)“協(xié)議”脫歐，德國(guó)低調(diào)轉(zhuǎn)身，法國(guó)剛猛政策轉(zhuǎn)緩英國(guó)協(xié)議脫歐的主要原因：第一，英國(guó)難以承受“無(wú)協(xié)議脫歐”所可能帶來(lái)的重創(chuàng)；第二，工黨目前的“脫歐”方案和自身實(shí)力不足以真正發(fā)起一次換屆選舉，從而再次延緩“脫歐”談判；第三，“梅姨”領(lǐng)導(dǎo)的英國(guó)政府放棄目前所取得的種種成果，再次發(fā)起“公投”會(huì)對(duì)保守黨的形象產(chǎn)生重創(chuàng)。第四，

18、大多數(shù)英國(guó)人將回歸理性，英國(guó)脫歐后無(wú)處可去。因此，我們預(yù)期2019年英國(guó)很可能在名義上實(shí)現(xiàn)“脫歐”，但同歐盟保持實(shí)質(zhì)“藕斷絲連”關(guān)系，即走上“協(xié)議脫歐”之路，長(zhǎng)期來(lái)看“ 協(xié)議入歐”，“重修舊好”也并非沒(méi)有可能。德國(guó)的經(jīng)濟(jì)在80年代廣場(chǎng)協(xié)議之后以及近期歐洲危機(jī)中表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。近三年權(quán)力轉(zhuǎn)移時(shí)期，內(nèi)政不會(huì)有太大波動(dòng)，政策有過(guò)渡性質(zhì)。這些政策包括收緊難民政策，強(qiáng)化歐洲一體化，警惕“美國(guó)優(yōu)先”戰(zhàn)略等。德國(guó)外交“求穩(wěn)”的政治傳統(tǒng)和制度設(shè)計(jì)，確保了其外交政策始終具有較高水平的連續(xù)性。“黃馬甲”運(yùn)動(dòng)迫使法國(guó)政府暫緩?fù)菩袆偯透母?。馬克龍的首選有可能是改革難度相對(duì)較小的項(xiàng)目，比如改革職業(yè)教育投資等。馬克龍總統(tǒng)的

19、一系列市場(chǎng)化改革觸動(dòng)了法國(guó)中下階層群體的不滿(mǎn)，在移民危機(jī)和穆斯林化的背景下，馬克龍總統(tǒng)對(duì)于移民過(guò)度寬容的政策沖擊了法國(guó)人敏感纖細(xì)的神經(jīng)。法國(guó)政局將面臨更進(jìn)一步的分化，階層政治重回歐洲。國(guó)政府發(fā)表了第三份對(duì)歐盟政策文件，這是中國(guó)政府繼2003年和2014年之后，再次發(fā)表對(duì)歐盟政策文件。這份文件顯示：中國(guó)政府希望深化和拓展同歐盟的全面合作，推動(dòng)貿(mào)易投資、基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通、財(cái)政金融等領(lǐng)域的合作，在科研創(chuàng)新、新興產(chǎn)業(yè)、可持續(xù)發(fā)展等領(lǐng)域均有具體而明確的舉措。中國(guó)必然會(huì)避免逼迫歐洲各主要國(guó)家“選邊站”的政策，從而保證經(jīng)濟(jì)合作的順利開(kāi)展。對(duì)于投資擁有成熟完整法律體系的歐洲國(guó)家而言，中國(guó)政府與企業(yè)機(jī)構(gòu)需要警惕

20、歐盟及各國(guó)的限制性隱含條款。3、風(fēng)險(xiǎn)中尋求機(jī)遇全球風(fēng)險(xiǎn)急劇上升，從來(lái)都是危與機(jī)并存。一方面，應(yīng)該考慮購(gòu)入避險(xiǎn)資產(chǎn)并進(jìn)行中長(zhǎng)期盤(pán)整準(zhǔn)備。另一方面，也應(yīng)該看到各國(guó)政策內(nèi)轉(zhuǎn)的潛在機(jī)遇。如美國(guó)的大基建具有兩黨難得的共識(shí)基礎(chǔ)，德國(guó)的關(guān)于數(shù)字化、工業(yè)4.0政策的低調(diào)調(diào)整，中英合作、中日第三方合作等局部利好因素有可能蘊(yùn)含投資機(jī)遇。世界的魅力在于其多元性與不確定性，盡管總體風(fēng)險(xiǎn)加劇，結(jié)構(gòu)性機(jī)遇依然存在。全球風(fēng)險(xiǎn)急劇上升，從來(lái)都是危與機(jī)并存。三、2019年跨國(guó)投資的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇中美貿(mào)易摩擦很可能會(huì)長(zhǎng)期化、復(fù)雜化，短期內(nèi)難以通過(guò)一攬子談判的方式徹底解決，而打打停停有可能成為常態(tài)。1、大國(guó)博弈加劇投資風(fēng)險(xiǎn)中美貿(mào)易摩擦

21、在2018年顯著加劇，表面上是貿(mào)易失衡問(wèn)題，更深層次則是美國(guó)對(duì)中國(guó)產(chǎn)業(yè)政策與增長(zhǎng)模式的疑慮，再深層次則是守成大國(guó)對(duì)崛起大國(guó)的防范與施壓。換言之，中美貿(mào)易摩擦很可能會(huì)長(zhǎng)期化、復(fù)雜化， 短期內(nèi)難以通過(guò)一攬子談判的方式徹底解決，而打打停停有可能成為常態(tài)。由于美國(guó)國(guó)內(nèi)政治的政治敘述變化、選舉政治需要、建制派遭到排斥，特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)強(qiáng)硬化，未來(lái)不排除美國(guó)對(duì)中國(guó)政府和企業(yè)采取更為精準(zhǔn)的施壓、限制乃至打擊。大國(guó)博弈將直接影響到經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域，增加跨國(guó) 投資的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。2、警惕各國(guó)一面“開(kāi)門(mén)”，一面“設(shè)限”在大國(guó)博弈背景下，各國(guó)最佳選擇是兩邊獲益。因此，對(duì)于歐洲、拉美、東南亞投資需要高度警惕各國(guó)的“兩面”政策。

22、2018年12月18日，中國(guó)政府發(fā)表了第三份對(duì)歐盟政策文件，這是中國(guó)政府繼2003年和2014年之中美貿(mào)易摩擦加劇是2018年全球經(jīng)濟(jì)最重要的事件，而全球范圍內(nèi)在2018年年初都明顯低估了這一風(fēng)險(xiǎn)。迄今為止，中美關(guān)稅戰(zhàn)已經(jīng)打了兩輪。盡管在2018年年底的G20阿根廷峰會(huì)之后，中美之間達(dá)成了一個(gè)為期3個(gè)月的談判緩沖期，然而，我們相信，僅憑3個(gè)月的談判很難徹底解決和中美貿(mào)易摩擦問(wèn)題。中美貿(mào)易摩擦注定會(huì)長(zhǎng)期化、復(fù)雜化，而打打停?？扇蚪?jīng)濟(jì)主報(bào)告：能成為中美貿(mào)易摩擦的常態(tài)。中美貿(mào)易摩擦以及最近完成的美加墨自由貿(mào) 易區(qū)談判，都說(shuō)明，全球經(jīng)濟(jì)一體化趨勢(shì)正在遭遇重大挫折。隨著單邊主分化動(dòng)蕩恐加劇 避險(xiǎn)資產(chǎn)受

23、追捧義與孤立主義情緒的上升，未來(lái)的全球貿(mào)易將會(huì)呈現(xiàn)出更為明顯的雙邊化與碎片化特征。如圖1所示，盡管全球貿(mào)易增速在2017年一度顯著復(fù)蘇， 但這很可能僅僅是曇花一現(xiàn)。未來(lái)的全球貿(mào)易增速可能再度落后于全球經(jīng)濟(jì)增速。迄今為止，中美關(guān)稅戰(zhàn)已經(jīng)打了兩輪。圖1 中美貿(mào)易摩擦陰影下，全球貿(mào)易的復(fù)蘇恐難持續(xù)2018年全球經(jīng)濟(jì)由同步復(fù)蘇重新轉(zhuǎn)為分化，全球金融市場(chǎng)波動(dòng)性顯著加劇。2018年全球經(jīng)濟(jì)發(fā)生的三大最重要事件包括：一是中美貿(mào)易摩擦加劇，未來(lái)演進(jìn)仍具不確定性；二是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由協(xié)同復(fù)蘇轉(zhuǎn)為分化，全球貨幣政策由協(xié)同收緊轉(zhuǎn)為分化；三是發(fā)達(dá)國(guó)家股市波動(dòng)性加劇。2018年全球經(jīng)濟(jì)的上述重大事件背后，隱含著以下三條深

24、層次邏輯： 第一，發(fā)達(dá)國(guó)家以收入分配失衡為代表的國(guó)內(nèi)矛盾激化，導(dǎo)致民粹主義與單邊主義抬頭，這種情緒被右翼政客所利用；第二，全球勞動(dòng)生產(chǎn)率增速下滑是全球經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期性停滯的根本原因，2017年曇花一現(xiàn)的反彈并未根本性扭轉(zhuǎn)長(zhǎng)期性停滯；第三，全球流動(dòng)性過(guò)剩的格局正在轉(zhuǎn)變?yōu)槿蛄鲃?dòng)性收緊的格局，標(biāo)志性指標(biāo)就是10年期美債收益率。全球流動(dòng)性收緊可能導(dǎo)致股債雙跌。我們對(duì)2019年的全球經(jīng)濟(jì)做出如下三個(gè)重要判斷：其一，在全球經(jīng)濟(jì)最終集體下行之前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)仍有望延續(xù)半年至一年，中美經(jīng)濟(jì)120%115%110%105%100%95%90%85%19811983198519871989199119931995

25、1997199920012003200520072009201120132015201780%全球出口金額增速全球進(jìn)口金額增速（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）分化仍將持續(xù)；其二，中美貿(mào)易摩擦短期內(nèi)難以結(jié)束，打打停停可能成為常態(tài)；其三，全球金融市場(chǎng)波動(dòng)性進(jìn)一步加劇，不排除美股指數(shù)全年顯著下跌的可能性。在上述分析的支持下，我們對(duì)2019年的全球金融市場(chǎng)投資提出如下三條建議：首先，建議在未來(lái)半年的窗口內(nèi)定投黃金，美元也依然是不錯(cuò)的選擇；其次，避開(kāi)美股、尤其是納斯達(dá)克板塊的股票，對(duì)港股投資也應(yīng)謹(jǐn)慎；再次，全球油價(jià)明年也將以寬幅震蕩為主，油價(jià)波動(dòng)操作值得考慮， 當(dāng)前似乎位于原油波動(dòng)區(qū)間的下沿。2、全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由協(xié)

26、同復(fù)蘇轉(zhuǎn)為分化，全球貨幣政策由協(xié)同收緊轉(zhuǎn)為分化圖2 主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增速由趨同轉(zhuǎn)為重新分4.0%3.0%2.0%2018年的全球 經(jīng)濟(jì)走勢(shì)幾乎 與2017年相反， 全球經(jīng)濟(jì)的同步復(fù)蘇再度轉(zhuǎn)為分化。一、2018年全球經(jīng)濟(jì)的三大最重要事件2017年是自2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最好的一年， 經(jīng)濟(jì)增速由2016年的3.3%上行至3.7%。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇由少數(shù)國(guó)家擴(kuò)展至大多數(shù)國(guó)家，以至于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由分化變?yōu)橼呁?，這是2017年全球經(jīng)濟(jì)的最大特點(diǎn)。然而，2018年的全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)幾乎與2017年相反，全球經(jīng)濟(jì)的同步復(fù)蘇再度轉(zhuǎn)為分化。1、中美貿(mào)易摩擦加劇，未來(lái)演進(jìn)仍具不確定性1.0%0.0%-1.

27、0%2011-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-09-2.0%美國(guó)歐元區(qū)日本英國(guó)（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）如圖2所示，美、歐、日、英四個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速在2017年曾經(jīng)顯著分化，在2017年一度集體上升，但在2018年又重新分化。2018年， 僅有美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在高歌猛進(jìn)，其他三個(gè)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速均呈現(xiàn)出顯著回調(diào)。此外，包括中國(guó)在內(nèi)的主要新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速在2018年也出現(xiàn)回落

28、。在2017年，受全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇影響，中國(guó)加入了美國(guó)貨幣政策緊縮的陣營(yíng)（主要源自一行三會(huì)的金融強(qiáng)監(jiān)管），而歐元區(qū)央行、日本央行也表達(dá)了將在未來(lái)實(shí)施貨幣政策正?；男盘?hào)。然而，由于全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2018年重新分化，除了美聯(lián)儲(chǔ)仍在堅(jiān)定地加息之外，中國(guó)央行已經(jīng)從2018年第2季度起將貨幣政策基調(diào)轉(zhuǎn)為寬松，而歐洲央行、日本央行也放緩了貨幣政策正?；牟椒ァＨ蜇泿耪哂蓞f(xié)同收緊轉(zhuǎn)為重新分化，這是美元指數(shù)在2018年重新走強(qiáng)（大致由89上升至96）的最重要原因。3、發(fā)達(dá)國(guó)家股市波動(dòng)性加劇圖3 美股波動(dòng)性在2018年明顯加劇1、發(fā)達(dá)國(guó)家以收入分配失衡為代表的國(guó)內(nèi)矛盾激化，導(dǎo)致民粹主義與單邊主義抬頭，這種

29、情緒被右翼政客所利用盡管特朗普舉止乖張，但特朗普上臺(tái)并非發(fā)達(dá)國(guó)家國(guó)內(nèi)政治的一個(gè)孤立現(xiàn)象。我們不難發(fā)現(xiàn)，在很多發(fā)達(dá)國(guó)家內(nèi)部，極左翼或極右翼政黨與政客的受歡迎程度均在顯著上升。這說(shuō)明這些國(guó)家內(nèi)部的階層極化現(xiàn)象已經(jīng)明顯加劇。金融財(cái)富的分配房產(chǎn)凈值與金融財(cái)富之和的分配最高1%接下來(lái)19%最低80%最高1%接下來(lái)19%最低80%198342.9%48.4%8.7%198333.8%47.5%18.7%198946.9%46.5%6.6%198937.4%46.2%16.5%199245.6%46.7%7.7%199237.2%46.6%16.2%199547.2%45.9%7.0%199538.5%45

30、.4%16.1%199847.3%43.6%9.1%199838.1%45.3%16.6%200139.7%51.5%8.7%200133.4%51.0%15.6%200442.2%50.3%7.5%200434.3%50.3%15.3%200742.7%50.3%7.0%200734.6%50.5%15.0%201042.1%53.3%4.7%201035.4%53.5%11.1%表1 美國(guó)財(cái)富分配失衡的狀況近年來(lái)有增無(wú)減在很多發(fā)達(dá)國(guó)家內(nèi)部，極左翼或極右翼政黨與政客的受歡迎程度均在顯著上升。30,00025,00020,00015,00010,0005,00006050403020100道瓊

31、斯工業(yè)指數(shù)VIX指數(shù)（右軸）（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind） HYPERLINK /s/blog_bdd75f920101jz2t.html （數(shù)據(jù)來(lái)源：/s/blog_bdd75f920101jz2t.html）如表1所示，在新世紀(jì)的頭十年內(nèi)（2001年至2010年），美國(guó)人均收入靠后的80%的家庭的金融財(cái)富占比由8.7%急劇下降至4.7%。其中，僅在2007 年至2010年期間，上述占比就由7.0%下降至4.7%。這說(shuō)明，在美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)后，全球量化寬松政策推動(dòng)的資產(chǎn)價(jià)格上漲，進(jìn)一步拉大了美國(guó)國(guó)內(nèi)的收入差距。來(lái)自廣大中低收入階層的“全球化受損”感覺(jué)，既是全球中美貿(mào)易摩擦加劇、全球經(jīng)濟(jì)重新走向分化以

32、及發(fā)達(dá)國(guó)家股市動(dòng)蕩加劇均是經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。如圖3所示，從2009年至2017年，在發(fā)達(dá)國(guó)家央行集體低利率與量化寬松政策所導(dǎo)致的過(guò)剩流動(dòng)性的推動(dòng)下，美國(guó)股市走出了一波持續(xù)八年的大牛市，期間幾乎沒(méi)有發(fā)生過(guò)重大調(diào)整。這使得美股的估值已經(jīng)處于僅低于2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅前的歷史第二高估值。然而，進(jìn)入2018年以后，美股已經(jīng)發(fā)生了兩次重大波動(dòng)。第一次發(fā)生在2018年2月初，第二次發(fā)生在2018年10月初至今。目前美國(guó)股市似乎已經(jīng)處于牛熊交替的頂部區(qū)間。在2019年，無(wú)論是美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能發(fā)生的增速回落，還是美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息導(dǎo)致的長(zhǎng)期利率上升，抑或是中美貿(mào)易摩擦的重新加劇，諸多因素都可能造成美國(guó)股市的波動(dòng)性進(jìn)一步加

33、劇，不排除美股指數(shù)在2019年發(fā)生15-20%回撤的可能性。二、上述事件背后的深層次邏輯中美貿(mào)易摩擦加劇、全球經(jīng)濟(jì)重新走向分化以及發(fā)達(dá)國(guó)家股市動(dòng)蕩加劇均是經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。為了更加具體地研判這些現(xiàn)象，并且對(duì)這些事件的后續(xù)演進(jìn)做出較為準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)，就必須來(lái)深入分析上述現(xiàn)象背后的深層次政治經(jīng)濟(jì)邏輯。范圍內(nèi)民粹主義與單邊主義抬頭的重要原因，也是中美貿(mào)易摩擦加劇的重要原因。事實(shí)上，這無(wú)非是特朗普政府把美國(guó)國(guó)內(nèi)政策產(chǎn)生的問(wèn)題，人為歸罪到中國(guó)這樣的外部“替罪羊”身上而已。2、全球勞動(dòng)生產(chǎn)率增速下滑是全球經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期性停滯的根本原因，2017年曇花一現(xiàn)的反彈并未根本性扭轉(zhuǎn)長(zhǎng)期性停滯如圖4所示，在2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)

34、之后，主要國(guó)家集體性宏觀政策刺激也僅僅導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)增速由2009年的零增長(zhǎng)反彈至2010年的5.4%。2010年至2016年，全球經(jīng)濟(jì)增速由5.4%逐漸下滑至3.3%。金融危機(jī)之后，全球經(jīng)濟(jì)不但未能恢復(fù)到危機(jī)前的高水平增長(zhǎng)軌道上去，反而節(jié)節(jié)下滑，這一現(xiàn)象被稱(chēng)之為長(zhǎng)期性停滯（Persistent Stagnation）。盡管全球經(jīng)濟(jì)增速在2017年反彈至3.7%，但根據(jù)IMF的最新預(yù)測(cè)，2019年、2020年的全球經(jīng)濟(jì)增速也僅為3.7%，這意味著2017年的經(jīng)濟(jì)反彈未能持續(xù)。導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)陷入長(zhǎng)期性停滯的最重要原因，在于人口老齡化、上一輪技術(shù)進(jìn)步紅利已經(jīng)充分釋放等因素造成的全球勞動(dòng)生產(chǎn)率增速下

35、滑。除非全球經(jīng)濟(jì)在未來(lái)迎來(lái)新的一波技術(shù)革命浪潮，或全球一體化上升到一個(gè)新的高度，否則全球經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期性停滯仍有可能持續(xù)下去。圖4 全球金融危機(jī)之后的長(zhǎng)期性停滯格局著，2018年美國(guó)股市的波動(dòng)性加劇，這才僅僅是下調(diào)過(guò)程的開(kāi)始，而絕非意味著上漲過(guò)程的暫停。6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0% 全球經(jīng)濟(jì)增速（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）三、對(duì)2019年全球經(jīng)濟(jì)的三大判斷1、在全球經(jīng)濟(jì)最終集體下行之前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)仍有望延續(xù)半年至一年，中美經(jīng)濟(jì)分化仍將持續(xù)目前市場(chǎng)上對(duì)本輪美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長(zhǎng)究竟能夠維持多長(zhǎng)時(shí)間，存在較大爭(zhēng)議。大部分觀點(diǎn)認(rèn)為，從2019年下半年開(kāi)始，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能明顯減速，

36、這也意味著本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息周期可能會(huì)終結(jié)于2019年上半年（目前市場(chǎng)的預(yù)測(cè)中值是美聯(lián)儲(chǔ)在2019年上半年加息兩次左右）。然而，如果2019年共和黨與民主黨能夠在大規(guī)模基建問(wèn)題上達(dá)成一致，那么美國(guó)政府從2019年下半年開(kāi)始可能啟動(dòng)一波新的基建浪潮。如果這件事情發(fā)生， 那么美國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)就可能至少延續(xù)至2019年年底。這就意味著，在2019年上半年甚至全年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有可能維持在較高水平上，而包括中風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（例如股票）與避險(xiǎn)資產(chǎn)（例如國(guó)債） 的價(jià)格走勢(shì)應(yīng)該是相反的。3、全球流動(dòng)性過(guò)剩的格局正在轉(zhuǎn)變?yōu)槿蛄鲃?dòng)性收緊的格局，標(biāo)志性指標(biāo)就是10年期美債收益率。全球流動(dòng)性收緊可能導(dǎo)致股債雙跌正常來(lái)講，風(fēng)

37、險(xiǎn)資產(chǎn)（例如股票）與避險(xiǎn)資產(chǎn)（例如國(guó)債）的價(jià)格走勢(shì)應(yīng)該是相反的。然而，在2009年至2016年期間，美國(guó)股市與國(guó)債市場(chǎng)雙雙迎來(lái)長(zhǎng)期持續(xù)的大牛市。這背后最重要的原因，其實(shí)是美聯(lián)儲(chǔ)零利率與量化寬松政策導(dǎo)致的流動(dòng)性過(guò)剩。過(guò)剩的流動(dòng)性可能推動(dòng)所有資產(chǎn)價(jià)格的上漲。圖5 美國(guó)10年期國(guó)債收益率未來(lái)依然存在顯著上升的空間16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%1953-04-301956-04-301959-04-301962-04-301965-04-301968-04-301971-04-301974-04-301977-04-301980-04-301983-04-30

38、1986-04-301989-04-301992-04-301995-04-301998-04-302001-04-302004-04-302007-04-302010-04-302013-04-302016-04-300.0%美國(guó)10年期國(guó)債收益率（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）然而如圖5所示，以美國(guó)10年期國(guó)債收益率來(lái)刻畫(huà)的全球流動(dòng)性狀況似乎已經(jīng)在2016年年中觸頂。而在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，全球流動(dòng)性收緊（美國(guó)10年期國(guó)債收益率上行）將會(huì)成為一個(gè)較為確定的趨勢(shì)。而隨著全球流動(dòng)性的收緊，美國(guó)股市與美國(guó)債市可能出現(xiàn)雙雙下跌的現(xiàn)象。這就意味國(guó)在內(nèi)的其他主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速可能進(jìn)一步回落。全球經(jīng)濟(jì)在走向集體下行

39、之前，仍有可能出現(xiàn)增速分化在短期內(nèi)進(jìn)一步加劇的情景。這一情景決定了美元匯率的表現(xiàn)在2019年不可能太弱。2、中美貿(mào)易摩擦短期內(nèi)難以結(jié)束，打打停停可能成為常態(tài)中美貿(mào)易摩擦在2018年顯著加劇，表面上是貿(mào)易失衡問(wèn)題，更深層次則是美國(guó)對(duì)中國(guó)產(chǎn)業(yè)政策與增長(zhǎng)模式的疑慮，再深層次則是守成大國(guó)對(duì)崛大國(guó)的防范與施壓。換言之，中美貿(mào)易摩擦的背后有很多中長(zhǎng)期、結(jié)構(gòu)性的因素，這就決定了中美雙邊摩擦加劇注定會(huì)成為一個(gè)常態(tài)。即使貿(mào)易摩擦得到一定程度的解決，摩擦也可能從其他領(lǐng)域重新涌現(xiàn)。換言之，中美貿(mào)易摩擦很可能會(huì)長(zhǎng)期化、復(fù)雜化，短期內(nèi)難以通過(guò)一攬子談判的方式徹底解決，而打打停停有可能成為常態(tài)。目前美國(guó)政府已經(jīng)有意識(shí)地把

40、中美雙邊在貿(mào)易領(lǐng)域的摩擦往直接投資、人才流動(dòng)與金融制裁的方向上擴(kuò)展， 對(duì)此，中國(guó)政府與中國(guó)企業(yè)應(yīng)該做好心理準(zhǔn)備。3、全球金融市場(chǎng)波動(dòng)性進(jìn)一步加劇，不排除美股指數(shù)全年顯著下跌的可能性如前所述，盡管全球經(jīng)濟(jì)增速在2019年將會(huì)更加分化，但全球流動(dòng)性狀況卻在較大程度上受到美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的指引。我們預(yù)計(jì)，在2019年上半年，美聯(lián)儲(chǔ)仍有兩次加息，在2019年下半年，美聯(lián)儲(chǔ)可能加快縮表的進(jìn)程。這就意味著，在2019年，可能出現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)增速下滑與全球流動(dòng)性持續(xù)收緊的錯(cuò)配格局，這個(gè)格局對(duì)金融市場(chǎng)非常不利。這是因?yàn)?，全球?jīng)濟(jì)增速下滑意味著金融市場(chǎng)的基本面顯著弱化，而全球流動(dòng)性持續(xù)收緊則意味著資金成本進(jìn)一步上升。

41、這一格局將會(huì)造成全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)性在2018年的基礎(chǔ)上繼續(xù)上升，我們不排除美國(guó)股市指數(shù)在2019年全年顯著下跌的可能性。而一旦美國(guó)股市下跌，全球主要股市都很難幸免。中美貿(mào)易摩擦很可能會(huì)長(zhǎng)期化、復(fù)雜化，短期內(nèi)難以通過(guò)一攬子談判的方式徹底解決，而打打停停有可能成為常態(tài)。四、2019年全球投資建議1、建議在未來(lái)半年的窗口內(nèi)定投黃金，美元依然是不錯(cuò)的選擇圖6 美元指數(shù)未來(lái)盤(pán)整，為黃金價(jià)格的反彈提供了基礎(chǔ)如前所述，2019年不僅美股的波動(dòng)性將會(huì)加劇，美股指數(shù)也可能顯著下跌。值得一提的是，納斯達(dá)克板塊的估值還顯著地高于主板市場(chǎng)，這意味著投資者應(yīng)該在投資組合中盡量調(diào)低美股的比重，尤其是應(yīng)該重點(diǎn)避開(kāi)納斯達(dá)克

42、板塊的股票。如圖7所示，從歷史上來(lái)看，美股與港股的相關(guān)性很強(qiáng)。尤其是當(dāng)美股出現(xiàn)重大調(diào)整時(shí)，港股通常也會(huì)發(fā)生較大幅度調(diào)整。這就意味著，投資者從歷史上來(lái)看， 美股與港股的相200180160140120100806040SPDR黃金ETF收市價(jià)美元指數(shù)（右軸）（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）110105100959085807570在2019年對(duì)待港股投資也應(yīng)該較為謹(jǐn)慎。3、全球油價(jià)明年也將以寬幅震蕩為主，油價(jià)波動(dòng)操作值得考慮，當(dāng)前似乎位于原油波動(dòng)區(qū)間的下沿2018年第一季度至第三季度，全球油價(jià)大致上漲了每桶20美元；2018 年第四季度，全球油價(jià)大致下跌了每桶30美元。造成2018年全球油價(jià)大起大落的原因

43、，幾乎全是中東地緣政治沖突變化造成的供給側(cè)沖擊，而與需求側(cè)關(guān)系不大。預(yù)計(jì)2019年中東地區(qū)的地緣政治沖突仍會(huì)深化，這意味著2019年全球油價(jià)仍會(huì)維持供給側(cè)沖擊主導(dǎo)的寬幅震蕩格局。筆者認(rèn)為，55-65美元有望成為較長(zhǎng)一段時(shí)間全球油價(jià)寬幅震蕩的均值。而最近全球油價(jià)已經(jīng)跌破每桶50美元，這意味著當(dāng)前油價(jià)可能已經(jīng)跌至全球油價(jià)關(guān)性很強(qiáng)。全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的加劇，黃金價(jià)格出現(xiàn)較大幅度上漲的概率應(yīng)該較高。如果2019年全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇，尤其是如果美國(guó)股市與美國(guó)債市同時(shí)發(fā)生向下調(diào)整，那么全球投資者將會(huì)集體購(gòu)入安全資產(chǎn)來(lái)實(shí)現(xiàn)避險(xiǎn)。而全球范圍內(nèi)除了美國(guó)國(guó)債之外的安全資產(chǎn)并不太多（例如黃金、日元、瑞郎等）。在20

44、18年，由于美元指數(shù)強(qiáng)勁反彈（由89上行至96），導(dǎo)致黃金價(jià)格顯著下調(diào)（圖6）。因此，隨著2019年美元指數(shù)由單邊上升轉(zhuǎn)為雙向波動(dòng)區(qū)間的下沿，未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)可能出現(xiàn)一定程度的反彈。在2019年，對(duì)油價(jià)進(jìn)行波動(dòng)性投資操作，似乎具有一定的盈利空間。圖8 全球原油價(jià)格正在逐漸跌出機(jī)會(huì)140120 盤(pán)整（筆者認(rèn)為2019年全年美元指數(shù)可能在95的均值上出現(xiàn)上下波動(dòng)），以及全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的加劇，黃金價(jià)格出現(xiàn)較大幅度上漲的概率應(yīng)該較高。值得一提的是，建議投資者購(gòu)入人民幣黃金產(chǎn)品，因?yàn)檫@不僅能夠捕捉黃金的美元價(jià)格上漲的空間，也能捕捉到人民幣兌美元匯率貶值帶來(lái)的收益。2、避開(kāi)美股、尤其是納斯達(dá)克板塊的股票，

45、對(duì)港股投資也應(yīng)謹(jǐn)慎1008060402035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000圖7 美股下跌時(shí)，港股通常難以幸免布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)格WTI原油現(xiàn)貨價(jià)格（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）美國(guó):道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)恒生指數(shù)（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）中國(guó)經(jīng)濟(jì)主報(bào)告：有一定的滯后性，使得進(jìn)出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支撐得以持續(xù)；三是制造業(yè)相對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施投資保持中等增速，使得固定資產(chǎn)投資沒(méi)拖累增長(zhǎng)太多；四是消費(fèi)部門(mén)整體呈現(xiàn)穩(wěn)定態(tài)勢(shì)。圖1 貿(mào)易沖突與投資下行導(dǎo)致GDP增長(zhǎng)壓力加大9.411.00 9.910.120.08.88.1 .6 7 7.57.07.06.96.86.860.960.9

46、60.860.860.80金融監(jiān)管正微調(diào) 投資重啟有待期7.003.006.760.760.706.760.5022222222222222222222222222222222-1.002018年前三季度中國(guó)GDP增長(zhǎng)6.7，經(jīng)濟(jì)整體保持相對(duì)平穩(wěn)增長(zhǎng)。由于外部沖擊日益顯著、金融去杠桿不斷強(qiáng)化、房地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型深化，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力有所加大，其中，固定資產(chǎn)投資呈現(xiàn)全球金融危機(jī)以來(lái)的歷史性低速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2019年宏觀經(jīng)濟(jì)壓力仍然較大，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)面臨較大的權(quán)衡，金融監(jiān)管政策節(jié)奏與力度或有所調(diào)整，房地產(chǎn)調(diào)控可能出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，人民幣貶值的外部壓力可能有所緩釋?zhuān)?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)區(qū)間預(yù)計(jì)在6.0-6

47、.5。2019年貨幣政策空間相對(duì)有限，流動(dòng)性支持將持續(xù)；財(cái)政政策逆周期及對(duì)沖功能將更顯著，地方政府市場(chǎng)化舉債規(guī)模將擴(kuò)大，減稅降費(fèi)將進(jìn)一步強(qiáng)化，甚至?xí)苯咏档推髽I(yè)所得稅等政策出臺(tái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控結(jié)構(gòu)性調(diào)整或是趨勢(shì)，房地產(chǎn)稅可能成為中長(zhǎng)期政策選擇。雖外部沖擊仍是重大最終消費(fèi)累計(jì)拉動(dòng)資本形成總額累計(jì)拉動(dòng)貨物和服務(wù)凈出口累計(jì)拉動(dòng)GDP同比（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）2、固定資產(chǎn)投資增速遭遇新低，基礎(chǔ)設(shè)施投資現(xiàn)“投資懸崖”2018年固定資產(chǎn)投資面臨全球金融危機(jī)以來(lái)的歷史性低速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)， 基礎(chǔ)設(shè)施呈現(xiàn)“投資懸崖”。隨著第二產(chǎn)業(yè)需求下行，固定資產(chǎn)投資同比增速由2018年2月的7.9%下滑至10月的5.7%（詳見(jiàn)圖

48、2、圖3），固定資產(chǎn)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用明顯弱化。圖2 第二產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)下降圖3 基礎(chǔ)設(shè)施投資“懸崖效應(yīng)”變化，但人民幣匯率貶值壓力緩釋?zhuān)嗣駧攀袌?chǎng)化改革進(jìn)程可加速。2019年仍是風(fēng)險(xiǎn)年，在資產(chǎn)配置上：（1）黃金、美元仍具有“現(xiàn)金為王式”的配置價(jià)值，但是美股風(fēng)險(xiǎn)較大；（2）利率債和高等級(jí)信用債將是基礎(chǔ)配置品種；（3）一二線城市房地產(chǎn)具有剛需型配置意義，但是，一二線房地產(chǎn)以及三四線泛房地產(chǎn)不具有中長(zhǎng)期的配置價(jià)值；（4）股票市場(chǎng)經(jīng)過(guò)估值調(diào)整和預(yù)期改善，或呈現(xiàn)整體改善以及結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。100%80%60%40%20%0%2013-092013-112014-012014-032014-052014

49、-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-09-20%302520151050GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率:第一產(chǎn)業(yè) GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率:第二產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施投資大幅降速本質(zhì)是與金融去杠桿政策和地方政府債務(wù)一、2018年中國(guó)經(jīng)濟(jì)回顧1、經(jīng)濟(jì)保持中高增長(zhǎng)區(qū)間，下行壓力有所加大2018年全球經(jīng)濟(jì)由同步復(fù)蘇重新轉(zhuǎn)

50、為分化，全球金融市場(chǎng)波動(dòng)性顯著 加劇，然而，2018年前三季度中國(guó)GDP增長(zhǎng)6.7%，連續(xù)13個(gè)季度穩(wěn)定運(yùn)行GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率:第三產(chǎn)業(yè) 固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)同比 制造業(yè) 房地產(chǎn) 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資(不含電力)（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）從投資及其分項(xiàng)數(shù)據(jù)來(lái)看，基建投資增速由2月份16.1%大幅下滑至10 月份的3.7%，呈現(xiàn)出“投資懸崖”；房地產(chǎn)總體投資增速總體保持平穩(wěn)， 超出市場(chǎng)預(yù)期；制造業(yè)投資增速的中幅反彈成為2018年亮點(diǎn)，由2月份4.3% 上行至10月份9.1%?；A(chǔ)設(shè)施投資大幅降速本質(zhì)是與金融去杠桿政策和地管理政策直接相關(guān)，考驗(yàn)地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式。受制于地方政府債務(wù)和金融去杠桿，政府主導(dǎo)的

51、基礎(chǔ)設(shè)施投資下行壓力較大。在6.7%-6.9%的中高速增長(zhǎng)區(qū)間。但是，第三季度以來(lái)，隨著中美貿(mào)易戰(zhàn)的影響深化，外部沖擊對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響不斷深化，疊加內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力，經(jīng)濟(jì)下行壓力有所加大（詳見(jiàn)圖1）。尤其，受制于地方政府債務(wù)和金融去杠桿，政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施投資下行壓力較大。經(jīng)濟(jì)保持相對(duì)平穩(wěn)增長(zhǎng)的過(guò)程中，我們還需要對(duì)2018年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析。2018年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持相對(duì)平穩(wěn)的態(tài)勢(shì)，主要在于：一是房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)明顯提高；二是中美貿(mào)易戰(zhàn)背景下的進(jìn)出口具方政府債務(wù)管理政策直接相關(guān)，考驗(yàn)地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式。3、金融監(jiān)管“三管齊下”，資產(chǎn)管理新規(guī)影響深遠(yuǎn)2018年是金融去杠桿深化之年

52、，是資產(chǎn)管理監(jiān)管全面推進(jìn)之年。2016 年8-9月份以來(lái)，針對(duì)我國(guó)杠桿率持續(xù)攀升以及金融體系、非金融企業(yè)部門(mén)和地方政府債務(wù)較重的結(jié)構(gòu)性特征，去杠桿政策主要集中在地方政府負(fù)債、企業(yè)部門(mén)負(fù)債和金融機(jī)構(gòu)杠桿率的去化上。整體而言，2018年金融去杠桿的政策基調(diào)得以延續(xù)，以宏觀審慎評(píng)估體系（MPA，見(jiàn)表1）、同業(yè)業(yè)務(wù)監(jiān)管和資產(chǎn)管理新規(guī)“三管齊下”的金融機(jī)構(gòu)去杠桿取得了較為積極的進(jìn)展。資本與杠桿資本充足率80%、杠桿率20%、總損失吸收能力資產(chǎn)負(fù)債廣義信貸60%、委托貸款15%、同業(yè)負(fù)債25%流動(dòng)性流動(dòng)性覆蓋率40%、凈穩(wěn)定資金比例40%、準(zhǔn)備金制度遵守20%利率定價(jià)定價(jià)行為資產(chǎn)質(zhì)量不良貸款率50% 、撥

53、備覆蓋率50%外債風(fēng)險(xiǎn)外債風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)余額信貸政策執(zhí)行信貸執(zhí)行情況70%、 央行資金運(yùn)用情況30%表1 宏觀審慎評(píng)估體系（MPA）指標(biāo)體系及權(quán)重4、地產(chǎn)嚴(yán)格調(diào)控持續(xù)，行業(yè)醞釀分化走勢(shì)2015-2016年由于去庫(kù)存政策支持、銀行信貸放松、居民多樣化需求啟動(dòng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)價(jià)格飆升趨勢(shì)，房地產(chǎn)部門(mén)風(fēng)險(xiǎn)加速累積，形成了高價(jià)格、高庫(kù)存、高杠桿、高度金融化和高度關(guān)聯(lián)性等“五高”風(fēng)險(xiǎn)特征。2016年國(guó)慶前后，中央政府和各地紛紛出臺(tái)房地產(chǎn)調(diào)控政策，再次以行政手段來(lái)試圖控制飆升的房地產(chǎn)價(jià)格，部分城市在2017年又進(jìn)一步強(qiáng)化對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控，“史上最嚴(yán)”的房地產(chǎn)調(diào)控政策整體始終貫徹2018 年，房地產(chǎn)市場(chǎng)呈現(xiàn)限購(gòu)

54、下的結(jié)構(gòu)性演進(jìn)態(tài)勢(shì)，似乎走向一個(gè)中周期頂部的走勢(shì)（見(jiàn)圖5）。圖5 房地產(chǎn)投資呈現(xiàn)中周期頂部特征2018年大資產(chǎn)管理行業(yè)迎來(lái)統(tǒng)一的功能性監(jiān)管。（數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行）2018年大資產(chǎn)管理行業(yè)迎來(lái)統(tǒng)一的功能性監(jiān)管。過(guò)去幾年資產(chǎn)管理行業(yè)經(jīng)歷了高速發(fā)展的“大時(shí)代”，非標(biāo)資產(chǎn)盛行（見(jiàn)圖4），但是，這造成了混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式和分業(yè)監(jiān)管體系的制度性錯(cuò)配，成為潛在的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要環(huán)節(jié)和影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的重要變量。統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)是資產(chǎn)管理新規(guī)的核心依托，基于功能監(jiān)管目標(biāo)的資管新規(guī)致力于構(gòu)建統(tǒng)一的資產(chǎn)管理監(jiān)管框架，緩釋混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式和分業(yè)監(jiān)管體系的制度性錯(cuò)配，以防范化解潛在的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。圖4 各類(lèi)資產(chǎn)管理領(lǐng)域的非

55、標(biāo)投資比例1009080706050403020100理財(cái)券商資管基金子公司保險(xiǎn)信托各類(lèi)資產(chǎn)管理非標(biāo)投資比例（數(shù)據(jù)來(lái)源：孟祥娟 2017）隨著2018年4月27日關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)（簡(jiǎn)稱(chēng)資管新規(guī)）的正式出臺(tái)以及銀行、證券等行業(yè)監(jiān)管者資管配套細(xì)則的頒布，中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)入統(tǒng)一監(jiān)管和功能監(jiān)管的“新時(shí)代”。由于明確非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)界定、強(qiáng)化剛性?xún)陡?、致力于去通道和去嵌套，這使得金融機(jī)構(gòu)跨行業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)以及地方政府、國(guó)有企業(yè)通過(guò)資產(chǎn)管理迂回獲得融資的模式受到了實(shí)質(zhì)性挑戰(zhàn)，地方政府融資、國(guó)有企業(yè)改革以及金融機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品投資等面臨重大的壓力。資產(chǎn)管理新規(guī)疊加MPA、同業(yè)業(yè)務(wù)監(jiān)管等

56、約束了資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)尤其是對(duì)地方政府、國(guó)有企業(yè)的信用供給。454035302520151052004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-120房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額:累計(jì)同比（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）2018年房地產(chǎn)行業(yè)正在醞釀分化的態(tài)勢(shì)，呈現(xiàn)三個(gè)重要的特征：土地價(jià)格遇冷與成交回暖并存，利率高企與房?jī)r(jià)平穩(wěn)并存，市場(chǎng)總體穩(wěn)定與局部壓力并存。房地產(chǎn)企業(yè)面臨結(jié)構(gòu)分化的壓力，現(xiàn)金流好的企業(yè)可以較為輕松地應(yīng)對(duì)限購(gòu)政策的宏觀沖擊，從而保障企業(yè)經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)健可持續(xù)。同時(shí)，地

57、方政府面臨結(jié)構(gòu)分化的壓力，由于各個(gè)地方房地產(chǎn)市場(chǎng)供求狀況存在差異以及各地政府對(duì)于土地財(cái)政的依賴(lài)程度不一，部分地方政府的財(cái)政收支已經(jīng)面臨較為顯著的壓力，如果限購(gòu)持續(xù)、土地財(cái)政收入被抑制，那部分地方政府的債務(wù)問(wèn)題或流動(dòng)性壓力就會(huì)快速顯性化。5、中美貿(mào)易戰(zhàn)沖擊滯后，人民幣匯率幸運(yùn)保七2017年是中美戰(zhàn)略沖突激化年，突出表現(xiàn)是中美貿(mào)易戰(zhàn)。2018年3月份開(kāi)始，特朗普政府開(kāi)始發(fā)難中國(guó)出口商品，以中美貿(mào)易失衡、強(qiáng)制性技術(shù)轉(zhuǎn)讓、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)等為借口發(fā)動(dòng)對(duì)中國(guó)的貿(mào)易戰(zhàn)，其后在5月份和7月份層層加碼施加對(duì)中國(guó)出口美國(guó)商品的關(guān)稅。但是，有趣的是，中國(guó)對(duì)美國(guó)出口的商品總額和增速并沒(méi)有因中美貿(mào)易戰(zhàn)而下降，中國(guó)貿(mào)易順差

58、因美國(guó)出口中國(guó)產(chǎn)品減少反而小幅上升并接近歷史峰值。這種狀況不能說(shuō)明中國(guó)對(duì)美出口不受中美貿(mào)易戰(zhàn)的影響，只是由于出口提前而顯現(xiàn)出的沖擊滯后性。2017年是人民幣升值年，而2018年則是人民幣貶值年，人民幣雙向、寬幅波動(dòng)的格局充分顯現(xiàn)。在經(jīng)歷了3年連續(xù)貶值之后，人民幣在2017年因美元相對(duì)弱勢(shì)而小幅走強(qiáng)，但是，2018年2月初人民幣兌美元升至6.2885 元/美元后，人民幣進(jìn)入近1個(gè)季度的波動(dòng)態(tài)勢(shì)，并在5月份開(kāi)始呈現(xiàn)貶值的態(tài)勢(shì)。在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣正常化和特朗普政府加碼中國(guó)出口產(chǎn)品關(guān)稅之際，中國(guó)貿(mào)易順差因美國(guó)出口中國(guó)產(chǎn)品減少反而小幅上升并接近歷史峰值。人民幣在6-7月份進(jìn)入一個(gè)相對(duì)快速的貶值趨勢(shì)。2018年

59、11月1日人民幣兌求下，基礎(chǔ)設(shè)施投資和地方債務(wù)管理結(jié)構(gòu)性放松是具有較大可能性。最后 美元貶值6.967元/美元，市場(chǎng)預(yù)期人民幣將較快地破7，但幸運(yùn)的是，美聯(lián)儲(chǔ)相對(duì)鷹派的表態(tài)、美國(guó)股票市場(chǎng)的調(diào)整和風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化（圖6），使得美元強(qiáng)勢(shì)被抑制，人民幣幸運(yùn)地保持在7之內(nèi)。圖6 美國(guó)資產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)偏好降低是房地產(chǎn)投資可能出現(xiàn)區(qū)域性分化，從而弱化整體增速。四是國(guó)內(nèi)消費(fèi)能否持續(xù)保持相對(duì)穩(wěn)定，仍有待觀察。特別是房地產(chǎn)持續(xù)高房?jī)r(jià)對(duì)于儲(chǔ)蓄的消耗和消費(fèi)的擠壓效應(yīng)值得關(guān)注。房地產(chǎn)持續(xù)高房?jī)r(jià)對(duì)于儲(chǔ)蓄的消耗和消費(fèi)的擠壓效應(yīng)值得關(guān)注。 美國(guó)中長(zhǎng)期國(guó)債賣(mài)出-買(mǎi)入美國(guó)企業(yè)股票賣(mài)出-買(mǎi)入1,0008006004002000(200

60、)(400)(600)(800)(1,000)二、2019年經(jīng)濟(jì)展望（數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC）2、基礎(chǔ)設(shè)施關(guān)乎穩(wěn)增長(zhǎng)與控債務(wù)的權(quán)衡基礎(chǔ)設(shè)施投資是2019年穩(wěn)定增長(zhǎng)和控制地方債務(wù)的關(guān)鍵變量?；A(chǔ)設(shè)施不僅是硬件上的基礎(chǔ)設(shè)施，比如是“十三五”規(guī)劃綱要中提出的165 項(xiàng)重大工程項(xiàng)目，而且還要體現(xiàn)為軟件上的基礎(chǔ)設(shè)施，特別是住房、醫(yī)療、養(yǎng)老、教育、環(huán)境等的相關(guān)公共產(chǎn)品和服務(wù)的提供。“穩(wěn)”的關(guān)鍵在于公共部門(mén)的支出和地方政府融資政策的變化。2018年，政府仍然需要在穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)之間尋求平衡，而地方政府融資進(jìn)而基礎(chǔ)設(shè)施投資是關(guān)鍵環(huán)節(jié)。3、金融去杠桿趨勢(shì)不變，監(jiān)管政策結(jié)構(gòu)性微調(diào)金融體系尚無(wú)顯性系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)威脅，但是，