1、：證監(jiān)許可（20目錄 HYPERLINK l _bookmark0 一、上市險(xiǎn)企年報(bào)關(guān)鍵指標(biāo)一覽5 HYPERLINK l _bookmark2 二、經(jīng)濟(jì)與監(jiān)管環(huán)境變化，上市險(xiǎn)企產(chǎn)、壽業(yè)務(wù)規(guī)模雙雙受影響5 HYPERLINK l _bookmark23 三、全年 NBV 增長(zhǎng)超預(yù)期，源于積極調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，價(jià)值率提升11 HYPERLINK l _bookmark30 四、受權(quán)益市場(chǎng)震蕩影響，投資業(yè)績(jī)整體下降13 HYPERLINK l _bookmark35 五、價(jià)值承受多重因素影響，增長(zhǎng)仍可持續(xù)15 HYPERLINK l _bookmark43 六、綜合費(fèi)用率攀升，產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)凈利負(fù)增長(zhǎng)17

2、HYPERLINK l _bookmark47 七、投資建議18 HYPERLINK l _bookmark48 八、風(fēng)險(xiǎn)提示19：證監(jiān)許可（20圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark1 圖表 1 上市險(xiǎn)企年報(bào)關(guān)鍵指標(biāo)一覽5 HYPERLINK l _bookmark3 圖表 2 人身險(xiǎn)行業(yè)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入下滑較快（億元）6 HYPERLINK l _bookmark4 圖表 3 行業(yè)健康險(xiǎn)保費(fèi)占比明顯提升6 HYPERLINK l _bookmark5 圖表 4 壽險(xiǎn)保費(fèi)增速負(fù)增長(zhǎng)，健康險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)高增速6 HYPERLINK l _bookmark6 圖表 5 上市險(xiǎn)企人身險(xiǎn)保費(fèi)增速

3、超行業(yè)6 HYPERLINK l _bookmark7 圖表 6 新華保險(xiǎn)扭轉(zhuǎn)此前幾年回落態(tài)勢(shì)，新單續(xù)期共同作用拉動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)7 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 7 中國(guó)太保人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)受新單影響增速下滑7 HYPERLINK l _bookmark9 圖表 8 中國(guó)人壽受新單增速較大負(fù)增長(zhǎng)拖累，整體保費(fèi)增速只有個(gè)位數(shù)8 HYPERLINK l _bookmark10 圖表 9 由于續(xù)期業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁支撐，中國(guó)平安人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)仍維持了 20%的高增速8 HYPERLINK l _bookmark11 圖表 10 2018 年汽車銷量出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，車險(xiǎn)增速回落至 10%以下8 HYPER

4、LINK l _bookmark12 圖表 11 車險(xiǎn)增速隨汽車保有量增速放緩8 HYPERLINK l _bookmark13 圖表 12 人保財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速略低于行業(yè)9 HYPERLINK l _bookmark14 圖表 13 受車險(xiǎn)增速拖累，人保財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速跑輸行業(yè)9 HYPERLINK l _bookmark15 圖表 14 上市險(xiǎn)企非車險(xiǎn)增速迅猛9 HYPERLINK l _bookmark16 圖表 15 財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定9 HYPERLINK l _bookmark17 圖表 16 中國(guó)太保保證險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比提升明顯10 HYPERLINK l _bookmark18 圖表

5、 17 中國(guó)太保非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)10 HYPERLINK l _bookmark19 圖表 18 中國(guó)人保車險(xiǎn)占比較低10 HYPERLINK l _bookmark20 圖表 19 中國(guó)人保信用保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)取得突破，增速迅猛10 HYPERLINK l _bookmark21 圖表 20 中國(guó)平安車險(xiǎn)份額逐年下降，保證險(xiǎn)業(yè)務(wù)份額進(jìn)一步提升11 HYPERLINK l _bookmark22 圖表 21 中國(guó)平安保證險(xiǎn)增速由于基數(shù)大出現(xiàn)回落，非車險(xiǎn)增速依然高企11 HYPERLINK l _bookmark24 圖表 22 2018 年一季度后，新單保費(fèi)逐漸回暖（億元）11 HYPERLIN

6、K l _bookmark25 圖表 23 除國(guó)壽外，其他三家下半年扭轉(zhuǎn)逆勢(shì)，NBV 增速均實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)11 HYPERLINK l _bookmark26 圖表 24 上市險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值率逐年提升12 HYPERLINK l _bookmark27 圖表 25 受監(jiān)管政策影響，新單增速回落，近兩年NBV 增速下降12 HYPERLINK l _bookmark28 圖表 26 中國(guó)平安業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)多元化趨勢(shì)，代理人渠道新單占比下降12 HYPERLINK l _bookmark29 圖表 27 代理人渠道新單結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，短交型業(yè)務(wù)占比下降12 HYPERLINK l _bookmark31 圖

7、表 28 上市險(xiǎn)企凈投資收益率13 HYPERLINK l _bookmark32 圖表 29 上市險(xiǎn)企總投資收益率下行13 HYPERLINK l _bookmark33 圖表 30 上市險(xiǎn)企投資資產(chǎn)配置明細(xì)14 HYPERLINK l _bookmark34 圖表 31 中國(guó)平安股票、基金、債券會(huì)計(jì)科目重分類明細(xì)（億元）14 HYPERLINK l _bookmark36 圖表 32 除中國(guó)太保外，壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值均有所回落（壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)、億元）15：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK l _bookmark37 圖表 33 內(nèi)含價(jià)值新業(yè)務(wù)價(jià)值回報(bào)率與新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)保持一致15 HYPERLI

8、NK l _bookmark38 圖表 34 內(nèi)含價(jià)值投資回報(bào)率：可以推測(cè)新華保險(xiǎn)綜合投資收益率或有較大下幅15 HYPERLINK l _bookmark39 圖表 35 中國(guó)平安壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值回報(bào)明細(xì)16 HYPERLINK l _bookmark40 圖表 36 新華保險(xiǎn)內(nèi)含價(jià)值回報(bào)明細(xì)16 HYPERLINK l _bookmark41 圖表 37 中國(guó)太保壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值回報(bào)明細(xì)17 HYPERLINK l _bookmark42 圖表 38 中國(guó)人壽內(nèi)含價(jià)值回報(bào)明細(xì)17 HYPERLINK l _bookmark44 圖表 39 人保綜合成本率有所上升，平安太保微降18 HYPE

9、RLINK l _bookmark45 圖表 40 平安太保賠付率變化趨勢(shì)一致18 HYPERLINK l _bookmark46 圖表 41 上市險(xiǎn)企綜合費(fèi)用率大幅攀升18：證監(jiān)許可（20一、上市險(xiǎn)企 2018 年報(bào)關(guān)鍵指標(biāo)一覽圖表 1 上市險(xiǎn)企 2018 年報(bào)關(guān)鍵指標(biāo)一覽2018 年報(bào)關(guān)鍵指標(biāo)（單位：億元/）中國(guó)平安新華保險(xiǎn)中國(guó)太保中國(guó)人壽中國(guó)人保歸母凈利潤(rùn)107479180114135yoy： 20.647.222.9-64.7-22.3歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)1126/yoy： 18.9/新業(yè)務(wù)價(jià)值72312227149562yoy： 7.31.21.5-17.61.4歸母凈資產(chǎn)556565614

10、9631831252yoy： 7.92.98.8-0.811.4內(nèi)含價(jià)值10025173233617950793yoy： 21.512.817.58.313.7剩余邊際7866195628546840/yoy： 27.614.82512.5/壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)新單保費(fèi)1785(規(guī)保)2084671711536yoy： -1.2-27.3-5.6-23.5-44.5新業(yè)務(wù)價(jià)值率43.747.943.728.9yoy：pct4.48.24.32.05總投資收益率(IFRS9 實(shí)施前/后)5.2/3.74.64.63.294.9yoy：pct-0.8/-2.3-0.6-0.8-1.87-1.12凈投資收益率5

11、.254.94.645.5yoy：pct-0.6-0.1-0.5-0.280綜合投資收益率/5.13.1/yoy：pct/0.3-1.47/代理人規(guī)模（萬(wàn)）1323784.7177.227yoy： 4.86.3-3.1-12.5-7.3綜合成本率96/98.4/98.5yoy：pct-0.2/-0.4/1.2綜合費(fèi)用率41.1/42.2/36.5yoy：pct1.5/3.3/1.6綜合賠付率54.9/56.2/62yoy：pct-1.7/-3.7/-0.4資料來(lái)源：相關(guān)公司財(cái)報(bào)、二、經(jīng)濟(jì)與監(jiān)管環(huán)境變化，上市險(xiǎn)企產(chǎn)、壽業(yè)務(wù)雙雙承壓監(jiān)管限制趨嚴(yán)，人身險(xiǎn)行業(yè) 2018 年原保費(fèi)規(guī)模增速急劇回落。20

12、18 年，人身險(xiǎn)行業(yè)公司規(guī)模保費(fèi)為 3.45 萬(wàn)億元，：證監(jiān)許可（20同比增長(zhǎng) 6.6%，較 2017 年負(fù)增速-6.1%轉(zhuǎn)正處于較低增長(zhǎng)區(qū)間。主要原因?yàn)椋?）2017 年中短存續(xù)期產(chǎn)品（主要為萬(wàn)能險(xiǎn)）遭受監(jiān)管限制，保護(hù)儲(chǔ)金及投資款新增繳費(fèi)急速下滑，同比-50%，2018 年情況有所好轉(zhuǎn)，在低基數(shù)的情況下，保儲(chǔ)新增繳費(fèi)有較高速增速，同比增長(zhǎng) 35%。2）受 2017 年“134”號(hào)文限制“快返型”年金產(chǎn)品的影響，2018 年人身險(xiǎn)行業(yè)自 2011 年以來(lái)“開(kāi)門紅”首次出現(xiàn)業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)，前三月原保費(fèi)收入同比下降 17%。全年原保險(xiǎn)保費(fèi)收入為 2.6 萬(wàn)億，同比增長(zhǎng) 0.8%，較此前的高增速急劇下滑

13、。分險(xiǎn)種來(lái)看，健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了較高增速，全年增長(zhǎng) 24.12%，且保費(fèi)占整體人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)保費(fèi)比重提升 4pct 至 20%；壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)由于直接受政策影響，全年保費(fèi)收入同比下降 3.4%。圖表 2 人身險(xiǎn)行業(yè)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入下滑較快（億元）圖表 3 行業(yè)健康險(xiǎn)保費(fèi)占比明顯提升資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，*原保險(xiǎn)保費(fèi)收入口徑圖表 4 壽險(xiǎn)保費(fèi)增速負(fù)增長(zhǎng)，健康險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)高增速圖表 5 上市險(xiǎn)企人身險(xiǎn)保費(fèi)增速超行業(yè)資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，*原保險(xiǎn)保費(fèi)收入口徑資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)，*原保險(xiǎn)保費(fèi)收入口徑上市險(xiǎn)企人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展與行業(yè)趨同，整體增速優(yōu)于行業(yè)且份額提升。2018 年上市險(xiǎn)企壽險(xiǎn)子公司保費(fèi)收入為 1.

14、3 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng) 12.2%，遠(yuǎn)優(yōu)于行業(yè)。除新華保險(xiǎn)外，壽險(xiǎn)子公司整體保費(fèi)增速都與行業(yè)趨勢(shì)一致，均出現(xiàn) 10 個(gè)百分點(diǎn)以上的回落。新華保險(xiǎn)由于此前大力轉(zhuǎn)型，壓縮銀保躉交業(yè)務(wù)導(dǎo)致基數(shù)較小，2018 年整體保費(fèi)增速停止了 2015年以來(lái)持續(xù)回落的態(tài)勢(shì)，首度反轉(zhuǎn)向上?？傮w而言，2018 年上市險(xiǎn)企人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模在外部環(huán)境惡化的情況下維持了相對(duì)中速的增長(zhǎng)，除中國(guó)人壽個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)外，都實(shí)現(xiàn) 10%以上的增速。另外，上市險(xiǎn)企市場(chǎng)份額在 2018 年有所提：證監(jiān)許可（20升，四家壽險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入市占率同比提升了 5.5 個(gè)百分點(diǎn)至 54.7%。新華保險(xiǎn)扭轉(zhuǎn)此前幾年回落態(tài)勢(shì)，新單續(xù)期均向上，共同作用拉動(dòng)保

15、費(fèi)增長(zhǎng)。2018 年新華保險(xiǎn)原保費(fèi)收入為 1223 億元，同比增長(zhǎng) 11.9%，扭轉(zhuǎn)了此前幾年持續(xù)回落負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。其中新單增速為-17%，續(xù)期增速為 23.8%，新單和續(xù)期增速都較 2017 年向上，共同拉動(dòng)整體業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。由于續(xù)期業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁支撐，中國(guó)平安人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)仍維持了 20%的高增速。2018 年中國(guó)平安人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模保費(fèi)為 5705 億元，同比增長(zhǎng) 20%，較 2017 年回落 7.4 個(gè)百分點(diǎn)。其中新單增速為-1.2%，續(xù)期增速為 32.8%。中國(guó)平安續(xù)期業(yè)務(wù)持續(xù)向上，增速?gòu)?qiáng)勁，支撐整體規(guī)模仍維持在 20%以上。中國(guó)太保人身險(xiǎn)續(xù)期業(yè)務(wù)增速出現(xiàn)小幅回落。2018 年中國(guó)太保代理人渠道原保

16、費(fèi)收入為 1827 億元，同比增長(zhǎng)18%，其中新單增速為-5.6%，續(xù)期增速為 29.9%。整體保費(fèi)增速較 2017 年出現(xiàn) 15 個(gè)百分點(diǎn)的回落，主要原因?yàn)樾聠卧鏊倩芈漭^大且續(xù)期業(yè)務(wù)也有小幅回落。中國(guó)人壽新單下降幅度大，拖累整體保費(fèi)增速僅為個(gè)位數(shù)。2018 年中國(guó)人壽原保費(fèi)收入為 5338 億元，同比增長(zhǎng) 4.7，較 2017 年回落 14.3 個(gè)百分點(diǎn)。其中新單增速為-23.5%，續(xù)期增速為 26.6%。由于新單的大幅度下降， 整體保費(fèi)增速只有個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，為四家上市險(xiǎn)企中最低。圖表 6 新華保險(xiǎn)扭轉(zhuǎn)此前幾年回落態(tài)勢(shì)，新單續(xù)期共同作用拉動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)圖表 7 中國(guó)太保人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)受新單影響增速下滑

17、資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*原保險(xiǎn)保費(fèi)收入口徑資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*原保險(xiǎn)保費(fèi)收入口徑*新單、續(xù)期為代理人渠道：證監(jiān)許可（20圖表 8 中國(guó)人壽受新單增速較大負(fù)增長(zhǎng)拖累，整體保費(fèi)增速只有個(gè)位數(shù)圖表 9 由于續(xù)期業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁支撐，中國(guó)平安人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)仍維持了 20%的高增速資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*原保險(xiǎn)保費(fèi)收入口徑資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*規(guī)模保費(fèi)口徑財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)相對(duì)穩(wěn)定，受車險(xiǎn)銷量下滑影響規(guī)模增速放緩。2018 年財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)公司保費(fèi)收入為 1.18 萬(wàn)億元， 同比增長(zhǎng) 11.5%，同比 2017 年出現(xiàn) 2.2 個(gè)百分點(diǎn)的回落。主要受經(jīng)濟(jì)下行影響，汽車行業(yè)繼續(xù)探底，新車銷量繼續(xù)走低出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)帶來(lái)的影響，

18、機(jī)動(dòng)車輛保險(xiǎn)增速有較大的回落。截至 2018 年，我國(guó)汽車銷量 2808 萬(wàn)輛，同比下降2.8%，是自 2000 年以來(lái)汽車和乘用車銷量出現(xiàn)的首次負(fù)增長(zhǎng)，機(jī)動(dòng)車輛保險(xiǎn)規(guī)模也出現(xiàn)了自 2000 年以來(lái)的最低增速 5%，首次低于 10%。圖表 10 2018 年汽車銷量出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，車險(xiǎn)增速回落至10%以下圖表 11 車險(xiǎn)增速隨汽車保有量增速放緩資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、汽車工業(yè)協(xié)會(huì)、資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、汽車工業(yè)協(xié)會(huì)、上市險(xiǎn)企非車險(xiǎn)增速、份額持續(xù)走高，人保車險(xiǎn)增速跑輸行業(yè)。除中國(guó)太保外，上市險(xiǎn)企產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)與行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)一致，業(yè)務(wù)增速出現(xiàn)一定回落。三家公司產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)格局繼續(xù)維持了長(zhǎng)期以來(lái)的穩(wěn)定，整體市占率為

19、 64%。非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)份額都有一定程度的提升，2018 年中國(guó)人保、中國(guó)平安、中國(guó)太保非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)占總保費(fèi)比例分別為 33.4%， 26.5%，25.3%，同比上升 4.5、5.4、3.5 個(gè)百分點(diǎn)。：證監(jiān)許可（20圖表 12 人保財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速略低于行業(yè)圖表 13 受車險(xiǎn)增速拖累，人保財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速跑輸行業(yè)資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、圖表 14 上市險(xiǎn)企非車險(xiǎn)增速迅猛圖表 15 財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、轉(zhuǎn)型后業(yè)務(wù)逐漸優(yōu)化，中國(guó)太保產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)績(jī)優(yōu)于行業(yè)。由于 2014 年產(chǎn)險(xiǎn)出現(xiàn)較大承保虧損，中國(guó)太保此后主動(dòng)轉(zhuǎn)型調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，業(yè)務(wù)增速一直處于低位。隨著

20、轉(zhuǎn)型開(kāi)展顯露成效，2017 年業(yè)績(jī)開(kāi)始恢復(fù)，2018 年車險(xiǎn)和非車險(xiǎn)業(yè)績(jī)都有較好的成績(jī)，產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)整體增速為 12.6%，其中車險(xiǎn)增速達(dá) 7.5%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏行業(yè)及上市同業(yè)；非車險(xiǎn)增速為 30.8%，責(zé)任險(xiǎn)、農(nóng)險(xiǎn)、保證險(xiǎn)等業(yè)務(wù)份額明顯提升，增速高企。：證監(jiān)許可（20圖表 16 中國(guó)太保保證險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比提升明顯圖表 17 中國(guó)太保非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、車險(xiǎn)增速低于行業(yè)，中國(guó)人保信用保證保險(xiǎn)取得突破。由于車險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速較低僅為 3.9%拉低中國(guó)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)整體增速，2018 年中國(guó)人保產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速為 11%，略低于行業(yè)增速 11.5%。中國(guó)人保非車險(xiǎn)增速為 28.5%，較

21、2017 提高 10.3 個(gè)百分點(diǎn)，主要原因?yàn)?2018 年信用保證保險(xiǎn)得到了大力支持和發(fā)展，同比增長(zhǎng) 134%。圖表 18 中國(guó)人保車險(xiǎn)占比較低圖表 19 中國(guó)人保信用保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)取得突破，增速迅猛資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、中國(guó)平安保證險(xiǎn)此前基數(shù)大增速高，增速出現(xiàn)一定程度回落，份額進(jìn)一步提升。2018 年中國(guó)平安財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng) 14.5%，同比回落 6.9 個(gè)百分點(diǎn)，其中車險(xiǎn)增速為 6.6%，非車險(xiǎn)增速為 44.1%。車險(xiǎn)業(yè)務(wù)和非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速均有一定程度回落，分別較 2017 年回落 8.2 和 10.5 個(gè)百分點(diǎn)。車險(xiǎn)增速回落與行業(yè)趨勢(shì)一致。非車險(xiǎn)回落主要是由于信用保證保

22、險(xiǎn) 2017 年基數(shù)大增速快，2018 年仍然是平安財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)第二大險(xiǎn)種，實(shí)現(xiàn)了 44.1%的高速增長(zhǎng)。：證監(jiān)許可（20圖表 20 中國(guó)平安車險(xiǎn)份額逐年下降，保證險(xiǎn)業(yè)務(wù)份額進(jìn)一步提升圖表 21 中國(guó)平安保證險(xiǎn)增速由于基數(shù)大出現(xiàn)回落，非車險(xiǎn)增速依然高企資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、三、全年 NBV 增長(zhǎng)超預(yù)期，源于積極調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，價(jià)值率提升經(jīng)歷一季度新單大幅下降后，上市險(xiǎn)企積極調(diào)整產(chǎn)品策略，新業(yè)務(wù)逐季回暖。2018 年，行業(yè)遭受多年以來(lái)首次“開(kāi)門紅”受挫后，主動(dòng)調(diào)整產(chǎn)品策略，加大了對(duì)長(zhǎng)期健康險(xiǎn)等產(chǎn)品的銷售力度，新業(yè)務(wù)在 2 季度和 4 季度增長(zhǎng)較快， 較大程度的彌補(bǔ)了 1 季度的急速

23、下降。2018 年各家公司也在健康險(xiǎn)等長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品上加大發(fā)力，力爭(zhēng)市場(chǎng)份額提高價(jià)值增長(zhǎng)，健康險(xiǎn)占比均有提升。圖表 22 2018 年一季度后，新單保費(fèi)逐漸回暖（億元）圖表 23 除國(guó)壽外，其他三家下半年扭轉(zhuǎn)逆勢(shì)，NBV 增速均實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*太保為代理人渠道保費(fèi)口徑資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、高價(jià)值的長(zhǎng)期保障型和儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品比重變大是價(jià)值率上升的主因，各家公司的渠道、繳費(fèi)期結(jié)構(gòu)也進(jìn)一步優(yōu)化，有利于長(zhǎng)期產(chǎn)品的銷售和價(jià)值率的提升。2018 年上市險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值率分別為 43.7%（平安）/47.9%（新華）/43.7%（太保）/28.9%（國(guó)壽），同比增長(zhǎng) 4.4（平安）/8.2（新華）

24、/4.3（太保）/2.1（國(guó)壽）個(gè)百分點(diǎn)，較中期增長(zhǎng) 5.2（平安）/2.6（新華）/2.3（太保）/6.4（國(guó)壽）個(gè)百分點(diǎn)。：證監(jiān)許可（20圖表 24 上市險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值率逐年提升圖表 25 受監(jiān)管政策影響，新單增速回落，近兩年NBV增速下降資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、中國(guó)太保業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)一直以來(lái)保持穩(wěn)定且逐年優(yōu)化，風(fēng)險(xiǎn)保障型和長(zhǎng)期業(yè)務(wù)占比不斷提升且實(shí)現(xiàn)較高增速。2018 年長(zhǎng)期保障型業(yè)務(wù)年化新單保費(fèi)為 283 億元，占比提升 7.7 個(gè) pct 至 49.1%。長(zhǎng)期健康險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)保費(fèi) 330 億元， 同比增長(zhǎng) 59.9%，占比提升 4.6pct 至 16%。中國(guó)人壽壓縮銀保躉交業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型

25、價(jià)值增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善明顯。2018 年中國(guó)人壽銀保渠道保費(fèi)占總保費(fèi)比重下降 8pct 至 14%，代理人渠道上升 7pct 至 76%；銀保渠道新單同比負(fù)增長(zhǎng)達(dá)-60.5%；繳費(fèi)期結(jié)構(gòu)亦明顯優(yōu)化，新單中躉交占比銳減，期繳占比提升 26pct 至 90%；新華保險(xiǎn)負(fù)債端業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)已相對(duì)穩(wěn)定，健康險(xiǎn)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步鞏固。2018 年新華保險(xiǎn)健康險(xiǎn)占比上升 6 個(gè)百分點(diǎn)至35%，同比增長(zhǎng) 36%；新單保費(fèi)中健康險(xiǎn)占比近 6 成。中國(guó)平安業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有多元化趨勢(shì)。中國(guó)平安負(fù)債端結(jié)構(gòu)近年來(lái)變化相對(duì)較小，達(dá)到較穩(wěn)定的狀態(tài)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)往多元化方向。2018 年代理人渠道和銀保渠道新單保費(fèi)占比分別下降 2.9 個(gè)和 1.

26、6 個(gè)百分點(diǎn)，電銷互聯(lián)網(wǎng)渠道和團(tuán)險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比分別提升 2.1 和 2.3 個(gè)百分點(diǎn)，可以看出中國(guó)平安多元化發(fā)展跡象。代理人渠道保費(fèi)中長(zhǎng)交保障和儲(chǔ)蓄型占比變化不大，短交型產(chǎn)品下降 3.2 個(gè)百分點(diǎn)。圖表 26 中國(guó)平安業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)多元化趨勢(shì)，代理人渠道新單占比下降圖表 27 代理人渠道新單結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，短交型業(yè)務(wù)占比下降資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*占比計(jì)算口徑為用以計(jì)算新業(yè)務(wù)價(jià)值的首年保費(fèi)資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*占比計(jì)算口徑為用以計(jì)算新業(yè)務(wù)價(jià)值的首年保費(fèi)：證監(jiān)許可（20四、受權(quán)益市場(chǎng)震蕩影響，投資業(yè)績(jī)整體下降2018 年，受權(quán)益市場(chǎng)整體震蕩下行影響，公開(kāi)市場(chǎng)權(quán)益類資產(chǎn)投資收益表現(xiàn)受到較大影響：股票、基金分紅減

27、少， 公允價(jià)值變動(dòng)、買賣價(jià)差貢獻(xiàn)損失，投資資產(chǎn)減值增加等情況的發(fā)生導(dǎo)致上市險(xiǎn)企整體投資業(yè)績(jī)出現(xiàn)不同程度的下降。而市場(chǎng)利率全年呈現(xiàn)出前高后低的走勢(shì)，國(guó)債收益率水平一路下行，中低等級(jí)信用利差上升，保險(xiǎn)公司在上半年抓住市場(chǎng)利率高位，增配固定收益類資產(chǎn)，減少了股票資產(chǎn)的配置。固收類資產(chǎn)收益的增加和浮盈一定程度上抵御了股票、基金公允價(jià)值下降、分紅減少的風(fēng)險(xiǎn)。圖表 28 上市險(xiǎn)企凈投資收益率圖表 29 上市險(xiǎn)企總投資收益率下行資料來(lái)源：wind、公司財(cái)報(bào)、資料來(lái)源：wind、公司財(cái)報(bào)、中國(guó)平安開(kāi)始實(shí)施 IFRS9，加劇投資業(yè)績(jī)波動(dòng)。2018 年，中國(guó)平安保險(xiǎn)資金投資組合總/凈投資收益率分別為3.7%/5.

28、2%，同比下降 2.3/0.6pct。按舊金融工具會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算的總投資收益率為 5.2%，同比下降 0.8pct。由于實(shí)施新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，此前計(jì)入可供出售類金融資產(chǎn)的投資資產(chǎn)有大部分將重分類為 FVTPL（以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)），2018 年末計(jì)入 FVTPL 的投資資產(chǎn)為 18.5%，而 2017 年末 FVTPL 占總投資資產(chǎn)比例僅為 1.9%，變動(dòng) 16.6pct。計(jì)入 FVTPL 的投資資產(chǎn)以公允價(jià)值計(jì)量，其公允價(jià)值波動(dòng)直接將影響凈利潤(rùn)和總投資收益，而 2018 年權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，更加加深了會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變動(dòng)對(duì)投資收益的影響。2018 年中國(guó)平安運(yùn)用保險(xiǎn)資金實(shí)現(xiàn)總投資收

29、益 895 億元，同比-29.1%，其中公允價(jià)值變動(dòng)損益達(dá)-371 億元，投資資產(chǎn)減值損失為-3.8 億元。股基占比低，債券類資產(chǎn)貢獻(xiàn)浮盈對(duì)沖權(quán)益資產(chǎn)收益率下行，中國(guó)太保投資業(yè)績(jī)超同業(yè)。2018 年，中國(guó)太?？?凈投資收益率為 4.6%/4.9%，同比下降 0.8/0.5pct，綜合投資收益為 5.1%，同比上升 0.3 個(gè) pct?？偼顿Y收益率下行主要受今年權(quán)益市場(chǎng)下行影響，權(quán)益投資資產(chǎn)分紅收入大幅減少（同比-49%）以及出現(xiàn)較大的公允價(jià)值變動(dòng)損失（-21.7 億元）。2018 年市場(chǎng)利率前高后低，綜合投資收益率上升的主要原因?yàn)閭愘Y產(chǎn)浮盈對(duì)沖了權(quán)益資產(chǎn)的浮虧。整體來(lái)看，2018 年太保投

30、資業(yè)績(jī)好于同業(yè)，股票基金配置占比低，年末占比僅為 6.8%（四家上市險(xiǎn)企中最低），較好的抵御了權(quán)益市場(chǎng)向下的風(fēng)險(xiǎn)。新華保險(xiǎn)第四季度公允價(jià)值損失擴(kuò)大，總投資收益率向下。2018 年新華保險(xiǎn)總/凈投資收益率為 4.6%/5%，同比下降 0.6/0.1pct。凈投資收益率受基金分紅減少等因素影響小幅下降；總投資收益率較中期下降 0.2pct，主要原因第四季度為買賣差價(jià)虧損和公允價(jià)值虧損擴(kuò)大，全年公允價(jià)值變動(dòng)損益為-3.24 億元，第四季度為-4.69 億元， 可供出售類金融資產(chǎn)的浮虧亦出現(xiàn)較大程度擴(kuò)大。中國(guó)人壽浮虧兌現(xiàn)，買賣價(jià)差虧損幅度擴(kuò)大，投資端引發(fā)業(yè)績(jī)大震蕩。中國(guó)人壽 2018 年總/凈投資收益

31、率為3.29%/4.64%，同比下降 1.87/0.28pct，綜合投資收益率為 3.1%，同比下降 1.47pct?？偼顿Y收益率和綜合投資收益率降幅較大，主要受全年權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)影響。2018 年投資資產(chǎn)買賣價(jià)差損失 215 億元，較中期擴(kuò)大 3 倍。公：證監(jiān)許可（20允價(jià)值變動(dòng)損失 81 億元，較中期擴(kuò)大 55%；投資資產(chǎn)計(jì)提減值損失為 82 億元，同比增長(zhǎng)近 2 倍。投資端業(yè)績(jī)波動(dòng)是全年凈利潤(rùn)同比下降的主要原因，2018 年公司浮虧集中釋放，2019 年有望輕裝上陣。中國(guó)人保非標(biāo)準(zhǔn)類投資資產(chǎn)占比較大，投資收益率高于同業(yè)。2018 年中國(guó)人?？?凈投資收益率為 4.9%/5.5%， 同比下降

32、 1.12/0pct。實(shí)現(xiàn)總投資收益 420 億元，同比下降 14.4%，其中影響較大的為處置金融工具的損益和投資資產(chǎn)減值損失，分別為-24.5 億元和 24.2 億元。中國(guó)人保非標(biāo)準(zhǔn)類資產(chǎn)、長(zhǎng)期股權(quán)投資和投資性房地產(chǎn)占比較高，投資回報(bào)率高于同業(yè)。圖表 30 上市險(xiǎn)企投資資產(chǎn)配置明細(xì)資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、圖表 31中國(guó)平安股票、基金、債券會(huì)計(jì)科目重分類明細(xì)（億元）投資資產(chǎn)2017A2018A會(huì)計(jì)科目金額占比會(huì)計(jì)科目金額占比股票FVTPL1706FVTPL89637AFS259994FVOCI154263合計(jì)2769100 合計(jì)2439100 基金FVTPL33537FVTPL2008100 AF

33、S56963合計(jì)904100 合計(jì)2008100 債券FVTPL6384FVTPL16949AFS221914FVOCI259313HTM1243877AC1525978AR9326合計(jì)16227100 合計(jì)19546100 資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、：證監(jiān)許可（20五、價(jià)值增長(zhǎng)受多重因素影響，但仍可持續(xù)影響保險(xiǎn)公司內(nèi)含價(jià)值增長(zhǎng)的因素眾多，2018 年影響上市險(xiǎn)企的 EV 增長(zhǎng)的共同主要矛盾為新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)承壓以及投資業(yè)績(jī)下滑。2018 年四家上市險(xiǎn)企壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值分別為 6132 億元（平安）、7950 億元（國(guó)壽）、2584 億元（太保）、1732 億元（太保），較年初分別增長(zhǎng) 23.5%（平

34、安）、8.3%（國(guó)壽）、20.7%（太保）、12.8%（新華） 除中國(guó)太保外，2018 年上市險(xiǎn)企壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值增速均有所回落。圖表 32 除中國(guó)太保外，壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值均有所回落（壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)、億元）資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、圖表 33 內(nèi)含價(jià)值新業(yè)務(wù)價(jià)值回報(bào)率與新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)保持一致圖表 34 內(nèi)含價(jià)值投資回報(bào)率：可以推測(cè)新華保險(xiǎn)綜合投資收益率或有較大下幅資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*內(nèi)含價(jià)值新業(yè)務(wù)價(jià)值回報(bào)率=新業(yè)務(wù)價(jià)值/期初內(nèi)含價(jià)值資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、*內(nèi)含價(jià)值投資回報(bào)率=投資回報(bào)偏差/期初內(nèi)含價(jià)值中國(guó)平安 EV 增速回落幅度最大，主要原因?yàn)?2017 年平安投資業(yè)績(jī)較好，遠(yuǎn)超同業(yè)，投資回報(bào)貢獻(xiàn)回落大。

35、營(yíng)運(yùn)偏差對(duì)內(nèi)含價(jià)值的貢獻(xiàn)作用在提升，為上市險(xiǎn)企中最優(yōu)。：證監(jiān)許可（20內(nèi)含價(jià)值回報(bào)率（增速）30.1% 23.7% 10.7%37.8% 23.5%圖表 35 中國(guó)平安壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值回報(bào)明細(xì)壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)20142015201620172018年初內(nèi)含價(jià)值預(yù)計(jì)回報(bào)9.4%9.3%8.4%8.8%9.1%新業(yè)務(wù)價(jià)值創(chuàng)造11.0%11.8%21.1%24.5% 18.8% 營(yíng)運(yùn)假設(shè)及模型變動(dòng)1.1%-0.1%-12.9%-0.2%0.1%營(yíng)運(yùn)經(jīng)驗(yàn)差異及其他0.1%0.4%-0.1%2.5%2.8%ROEV21.7%21.4%16.5%35.5%30.8%市價(jià)調(diào)整影響0.4%0.3%-0.3%-

36、1.5%1.4%投資回報(bào)差異貢獻(xiàn)10.5%4.4%-0.2%8.4%-2.5%股息支付率-2.9%-2.6%-5.3%-4.8%-6.3%股東注資影響0.5%0.2%0.0%0.2%0.0%資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、除受新業(yè)務(wù)價(jià)值和投資回報(bào)貢獻(xiàn)負(fù)偏差外，新華保險(xiǎn)調(diào)高了重疾發(fā)生率假設(shè)，對(duì)內(nèi)含價(jià)值產(chǎn)生較大負(fù)向作用。近年來(lái)新華保險(xiǎn)營(yíng)運(yùn)經(jīng)驗(yàn)貢獻(xiàn)了較大的正向偏差。圖表 36 新華保險(xiǎn)內(nèi)含價(jià)值回報(bào)明細(xì)內(nèi)含價(jià)值貢獻(xiàn)明細(xì)20142015201620172018新業(yè)務(wù)價(jià)值7.6%7.8%10.1%9.3%8.0%期望收益12.1%10.1%10.7%9.7%9.2%運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)偏差-2.5%-2.4%1.9%2.4%2.

37、0%經(jīng)濟(jì)經(jīng)驗(yàn)偏差18.0%9.2%-4.3%0.2%-3.8%運(yùn)營(yíng)假設(shè)變動(dòng)-1.4%-1.3%0.3%-1.1%-0.9%ROEV33.8%23.3%18.8% 20.6%14.4%經(jīng)濟(jì)假設(shè)變動(dòng)-0.9%-0.7%-6.1%-0.7%-0.7%注資及股東紅利分配-0.7%-0.8%-0.8%-1.2%-1.1%其他（期初內(nèi)含價(jià)值調(diào)整）0.3%-0.8%13.1%-0.3%0.1%壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)以外的其他股東價(jià)值變化0.0%0.1%0.5%0.1%0.1%內(nèi)含價(jià)值回報(bào)率（增速）32.4%21.1%25.3% 18.6%12.8%資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、投資回報(bào)貢獻(xiàn)正偏差，中國(guó)太保 EV 增速同比提升 2.

38、9 個(gè)百分點(diǎn)。：證監(jiān)許可（20圖表 37 中國(guó)太保壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值回報(bào)明細(xì)內(nèi)含價(jià)值貢獻(xiàn)明細(xì)20142015201620172018內(nèi)含價(jià)值預(yù)期回報(bào)率10.7%10.4%9.3%9.7%9.7%一年新業(yè)務(wù)價(jià)值貢獻(xiàn)率9.0%9.6%12.5%14.7%12.7%營(yíng)運(yùn)經(jīng)驗(yàn)差異0.3%-0.1%0.3%1.0%-0.1%評(píng)估方法、假設(shè)和模型的改變-1.2%0.0%-3.4%-1.3%-0.5%分散效應(yīng)0.0%0.0%2.7%2.1%1.3%ROEV18.7% 19.9%21.5% 26.2% 23.1%投資收益差異6.3%2.8%-0.6%0.5%0.1%市場(chǎng)價(jià)值調(diào)整變化2.6%2.2%-0.9%-1

39、.9%1.4%資本注入4.7%0.0%0.0%0.0%0.0%股東股息-2.9%-4.0%-5.5%-7.0%-3.9%其他-0.2%-0.1%5.1%0.0%0.0%壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值回報(bào)率29.2% 20.8%19.5% 17.9% 20.7%資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、內(nèi)含價(jià)值貢獻(xiàn)明細(xì)20142015201620172018內(nèi)含價(jià)值的預(yù)期回報(bào)11.0%9.9%9.3%8.0%9.2%本期內(nèi)的新業(yè)務(wù)價(jià)值6.8%6.9%8.8%9.2%7.6%運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的差異0.2%0.6%-0.3%0.1%0.0%評(píng)估方法和模型的變化-0.9%-1.2%8.6%-0.9%-0.2%ROEV16.2% 26.4% 16.4% 16.7%投資回報(bào)的差異11.5%4.5%-5.5%-0.7%-6.8%市場(chǎng)價(jià)值和其他調(diào)整7.1%3.1%-2.5%-1.8%1.3%匯率變動(dòng)0.0%0.2%0.1%-0.1%0.0%股東紅利分配及資本注入-