1、南玻A投資價值分析報告：傳統(tǒng)業(yè)務順周期_電子玻璃迎拐點一、公司概況：引領中國玻璃變革的先行者南玻是中國玻璃行業(yè)最具有競爭力和影響力的大型企業(yè)之一，致力于節(jié)能和可再生能 源事業(yè)，多年來培育和引導了中國節(jié)能玻璃市場。公司的主營業(yè)務包括研發(fā)、生產(chǎn)制造和 銷售優(yōu)質(zhì)浮法玻璃和工程玻璃、太陽能玻璃和硅材料、光伏電池和組件等可再生能源產(chǎn)品， 超薄電子玻璃和顯示器件等新材料和信息顯示產(chǎn)品，提供光伏電站項目開發(fā)、建設、運維 一站式服務等。從“外貿(mào)公司”到建筑節(jié)能玻璃龍頭，南玻的自主創(chuàng)新之路改革開放點亮南玻啟程之路：中國南玻集團股份有限公司于 1984 年成立，位于深圳 蛇口國家自貿(mào)區(qū)，由香港招商局輪船股份有限公

2、司、深圳建筑材料工業(yè)集團公司、中國北 方工業(yè)深圳公司及廣東國際信托投資公司聯(lián)合投資成立。公司在成立之初主要從事以玻璃 為主的進出口貿(mào)易，為廣東浮法玻璃有限公司做外貿(mào)代理；恰逢改革開放事業(yè)處于蓬勃發(fā) 展之際，公司首任董事長袁庚先生及時發(fā)現(xiàn)了中國高端建筑用玻璃市場的巨大缺口，決定 利用深圳的優(yōu)越地理位置和先進機制，開啟實體企業(yè)工業(yè)生產(chǎn)、自主研發(fā)的轉(zhuǎn)型。在不到 五年的時間里，南玻逐漸立足玻璃深加工領域，成為在終端市場表現(xiàn)卓越的行業(yè)新星。成功上市完成自主研發(fā)轉(zhuǎn)型：1992 年公司在深交所 A、B 股同時掛牌上市，成為中國 上市最早的公司之一。隨著在玻璃深加工領域?qū)崿F(xiàn)突破，公司繼續(xù)向上游進軍，建立浮法

3、玻璃生產(chǎn)基地，通過自己設計的核心技術(shù)、工藝生產(chǎn)中國自己的高端浮法玻璃。1996 年， 南玻成功建造第一條自主研發(fā)的浮法玻璃生產(chǎn)線，1998 年成功研制出能夠供掃描儀和復 印機使用的電子級浮法玻璃，打造國內(nèi)第一條自主知識產(chǎn)權(quán)的浮法線和電子玻璃線。另外， 公司還創(chuàng)新性地引入節(jié)能玻璃板塊的 LOW-E 概念，成為國內(nèi)最早的低輻射節(jié)能玻璃供應 商之一。自 2000 年起公司進軍太陽能光伏產(chǎn)業(yè)，開發(fā)出中國現(xiàn)代玻璃行業(yè)第一條太陽能 玻璃線，各項工藝技術(shù)水平也逐漸達到國際先進水平；2010 年后，自主研發(fā)單銀、雙銀、 三銀、金色等低輻射鍍膜產(chǎn)品，成功將 0.55mm0.7mm 超薄電子玻璃基板投放市場，建

4、立起以玻璃工業(yè)、IT 顯示材料以及 IT 電子元器件產(chǎn)業(yè)為基礎的工業(yè)發(fā)展格局。不斷創(chuàng)新尋求突破，工程玻璃、電子玻璃獲得單項冠軍。在太陽能光伏玻璃板塊，2017 年 6 月，南玻的鍍膜光伏玻璃通過美國太陽能原材料認證，進而成為松下集團與特斯拉合 作的光伏模組項目的指定原料供應商和合作商，主要提供電池面板 3.2mm 鍍膜光伏玻璃 原材料。在工程玻璃板塊，2017 年南玻低輻射鍍膜玻璃被工信部授予單項冠軍產(chǎn)品稱號， 2020 年復審通過，充分證明南玻工程玻璃的行業(yè)領軍地位。在電子玻璃板塊，南玻 2017 年將“高性能鋁硅酸鹽超薄電子玻璃關鍵技術(shù)及產(chǎn)業(yè)化”項目正式投入商業(yè)化運營，并成 功開發(fā)超白/超

5、薄電子玻璃系列新品；其率先在國內(nèi)量產(chǎn) 0.2mm0.3mm 厚度的浮法高性 能鋁硅酸鹽超薄電子玻璃產(chǎn)品，為 OLED 屏、3D 手機蓋板玻璃、5G 通訊技術(shù)所需的雙玻 璃等高端市場應用提供技術(shù)支持。2020 年，南玻超薄電子玻璃首次被工信部認定為制造 業(yè)單項冠軍產(chǎn)品，充分彰顯公司在電子玻璃領域的品牌影響力和產(chǎn)品實力。此外，憑借不 斷創(chuàng)新、尋求新突破的精神，南玻還成功研發(fā)投產(chǎn)了玉石玻璃、抗灰易潔玻璃等新產(chǎn)品。股權(quán)結(jié)構(gòu)幾經(jīng)變換，2015 年后趨于穩(wěn)定。公司初上市時，香港招商局輪船、深圳建 筑材料工業(yè)及北方工業(yè)深圳公司作為并列第一大股東分別持有 15.4%的股份，到 2002 年 公司的前三大股東則

6、變?yōu)殁f實業(yè)發(fā)展、北方工業(yè)深圳及新通產(chǎn)實業(yè)開發(fā)三家公司。隨后的十三年里，在寶能系舉牌前，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)始終處于分散狀態(tài)，截至 2014 年末，公 司第一大股東為深圳國際控股有限公司，持有 5.59%的股份，中國北方工業(yè)公司持股3.62%。2015 年起，前海人壽、鉅盛華等開始不斷通過二級市場及定增增持南玻 A 的股份， 寶能系持股比例逐漸超過 20%，至 2015 年 11 月，寶能系累計買入南玻 A 股 5.29 億股， B 股 3554 萬股，持股比例達到 25.05%，股權(quán)結(jié)構(gòu)開始趨于穩(wěn)定。目前公司不存在控股股 東和實際控制人，前海人壽保險股份有限公司為公司的第一大股東，截至 2020

7、年末，前 海人壽及其一致行動人合計持有公司總股份的 25.92%，此外中山潤田投資有限公司持有 2.82%的股份，香港中央結(jié)算有限公司持有 2.75%的股份。四塊玻璃打造三條產(chǎn)業(yè)鏈南玻目前擁有節(jié)能玻璃、電子玻璃及顯示器件、太陽能光伏三條完整的產(chǎn)業(yè)鏈，具有 產(chǎn)業(yè)互補的優(yōu)勢。其主營業(yè)務收入主要來自平板玻璃、工程玻璃、光伏玻璃、電子玻璃與 顯示器件四大事業(yè)板塊。在浮法玻璃領域，南玻所有產(chǎn)線均使用清潔能源天然氣，環(huán)保無 污染，產(chǎn)品被廣泛應用于建筑節(jié)能玻璃、汽車玻璃、顯示器、掃描儀等產(chǎn)業(yè)玻璃領域；在 光伏玻璃領域，南玻也是國內(nèi)第一家自主研發(fā)知識產(chǎn)權(quán)的光伏玻璃生產(chǎn)線企業(yè)，其產(chǎn)品具 有高太陽能透過率、高機械

8、強度、高平整度、低含鐵量等特點，能大大提高光電、光熱轉(zhuǎn) 換效率；此外南玻也在超薄電子玻璃及顯示器件領域有所建樹，先后建設了國內(nèi)電子級浮法玻璃線、全氧燃燒超薄電子玻璃生產(chǎn)線及高鋁超薄電子玻璃生產(chǎn)線，全面掌握 0.15mm-3mm 超薄電子玻璃生產(chǎn)工藝，專注車載顯示器市場并掌握了領先業(yè)內(nèi)的 3A （AG/AR/AF）蓋板技術(shù)，已成功量產(chǎn)出高品質(zhì)的鈉鈣 AG 玻璃和高鋁 AG 玻璃。太陽能板塊拖累公司業(yè)績表現(xiàn)，玻璃及電顯板塊表現(xiàn)良好2016-2020 年，公司收入除 16、17 年保持快速增長外，基本保持平穩(wěn)，主要受到太 陽能板塊拖累。2018 年，受公司光伏產(chǎn)業(yè)多晶硅、硅片制造端主動進行停車技改升

9、級以 及光伏政策等市場因素影響導致太陽能板塊營收、利潤出現(xiàn)下滑，拖累公司歸母凈利潤較 大規(guī)模的下降。2018-2020 年，公司盈利狀況開始回暖。2020 年在面臨嚴峻的經(jīng)濟環(huán)境 和疫情壓力下，公司堅定走高質(zhì)量發(fā)展之路，加大研發(fā)投入優(yōu)化產(chǎn)品功能，率先突破以超 薄超白浮法玻璃轉(zhuǎn)做晶硅雙玻組件背板封裝材料，打開新的盈利增長點，并成功打造 2mm 以下超薄光伏玻璃產(chǎn)品，大幅提升光伏玻璃業(yè)務盈利水平，加之系統(tǒng)化提升綜合運營能力， 實現(xiàn)營業(yè)總收入 106.71 億元，同比增長 1.90%，實現(xiàn)歸母凈利潤 7.79 億元，同比增長 45.28%。從業(yè)務構(gòu)成來看，公司 2020 年來自平板及工程玻璃板塊的收

10、入為 86.49 億元，占營 業(yè)收入比重為 81.05%；電子及顯示器玻璃產(chǎn)品收入占比 10.12%，太陽能業(yè)務收入占比 8.61%。近五年，隨著公司對新產(chǎn)品技術(shù)的不斷研發(fā)和推廣，在平板及工程玻璃上的收入 維持正增長，年復合增長率為 5.44%，在電子及顯示器件產(chǎn)品上的收入也保持平穩(wěn)增長。平板及工程玻璃產(chǎn)品、電子及顯示器件產(chǎn)品作為公司的主要盈利來源，近五年來利潤 率呈上升趨勢。玻璃業(yè)務板塊，公司通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整推新，將產(chǎn)品應用融入更多細分產(chǎn) 業(yè)進而擴大產(chǎn)品需求市場，并推動工廠自動化生產(chǎn)工藝的提升降低生產(chǎn)成本，通過提質(zhì)增 效降低綜合運營成本，從而提高玻璃產(chǎn)業(yè)盈利水平；電子玻璃及顯示器業(yè)務作為公司

11、高成 長板塊，近年持續(xù)加大研發(fā)投入和技術(shù)更新，南玻高鋁超薄電子玻璃產(chǎn)品市場占有率逐漸 提升，并成功拓展至下游應用領域替代進口產(chǎn)品，成為新的利潤增長點。截至 2020 年末 玻璃業(yè)務板塊毛利率水平達到30.9%，凈利率從2016年10.71%上升至2020年的17.09%； 電子玻璃顯示器板塊 2020 年毛利率達到 30.1%，凈利率 14.88%。太陽能板塊毛利率在 2018 年后也有一定回升，2020 年毛利率恢復至 16.4%。重新聚焦主業(yè)，開啟發(fā)展新階段公司在前期多品類經(jīng)營戰(zhàn)略下方向不明確，加之面臨治理歷史遺留問題，導致前些年 經(jīng)營停滯不前。隨著管理團隊逐步穩(wěn)定，厘清主業(yè)，公司于 20

12、20 年提出“擦亮三塊玻璃 （浮法玻璃、光伏玻璃、電子玻璃）、打造一個品牌（工程玻璃）”的發(fā)展路徑，重新聚焦 公司真正擅長的玻璃主業(yè)，進行了玻璃全產(chǎn)業(yè)鏈戰(zhàn)略布局，憑借幾大板塊原材料成本優(yōu)勢、 技術(shù)優(yōu)勢以及下游客戶優(yōu)勢占領行業(yè)制高點，未來五年料將在玻璃主業(yè)上持續(xù)發(fā)力。二、浮法玻璃及工程玻璃：打造高端產(chǎn)業(yè)鏈浮法玻璃：高端產(chǎn)品打造差異化競爭南玻雖以深加工玻璃起家，但在下游深加工市場上取得突破后，為了解決工程玻璃在 加工過程中高質(zhì)量的原片供應問題很快啟動了向上游進軍的計劃。1996 年，南玻就已成 功建造自己的第一條浮法玻璃生產(chǎn)線，并于 1998 年首次生產(chǎn)出 1.1mm 超薄浮法玻璃，這 也是中國首

13、條具有自主知識產(chǎn)權(quán)的浮法玻璃生產(chǎn)線。如今，南玻依然是中國浮法玻璃生產(chǎn) 的領導者之一，公司目前在國內(nèi)的東西南北中均有大型的生產(chǎn)基地布局，擁有浮法玻璃產(chǎn) 能接近 8000t/d（不含電子玻璃），在產(chǎn)產(chǎn)能市占率約為 4.7%。高端體現(xiàn)之一：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端雖然公司浮法總產(chǎn)能規(guī)模相比信義、旗濱存在差距，但是從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，公司以超 白、超寬、超厚、超薄等差異化產(chǎn)品為主，關注于浮法玻璃的特殊應用場景細分市場。公 司所有產(chǎn)品均可直接用于深加工，廣泛應用于建筑節(jié)能玻璃、汽車玻璃、高端制鏡、顯示 器、掃描儀、儀表等產(chǎn)業(yè)玻璃領域。公司是超白浮法玻璃細分領域的龍頭，超白浮法產(chǎn)能 市占率為 24%，在自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中超白

14、浮法占比超過 30%，領先行業(yè)。超白浮法玻璃是一種超透明低鐵玻璃，透光率可達 91.5%以上，具有晶瑩剔透、高等 典雅的特性，有玻璃家族“水晶王子”之稱。超白玻璃同時具備優(yōu)異浮法玻璃所具有的可 加工性能，且相比普通浮法玻璃具有更優(yōu)越的物理、機械及光學性能，自爆率低、顏色一 致、可見光透過率高、通透性好，產(chǎn)品具有更高附加值，主要應用于高檔建筑的內(nèi)外裝修、 電子產(chǎn)品、高檔轎車玻璃、光伏等行業(yè)。雖然超白浮法玻璃是采用浮法工藝進行生產(chǎn)，但生產(chǎn)工藝難度更高。一是因其產(chǎn)品必 須具有高可見光透射比，對成分中的鐵含量的控制有較高要求；二是玻璃的熱導率隨著鐵 含量的增加而線性減小，因此超白浮法玻璃的透熱性較好，

15、使得生產(chǎn)池底部的玻璃液溫度 較高，但表層玻璃液溫度較低，極大的溫度差對于玻璃液的澄清不利，容易產(chǎn)生氣泡影響 玻璃的成品率及質(zhì)量；另外超白玻璃堿性金屬含量高，相比普通浮法更易發(fā)生霉變問題。超白玻璃的生產(chǎn)相比普通浮法具有更高壁壘，但我們認為其壁壘不僅僅體現(xiàn)在使用的 生產(chǎn)設備，而更多體現(xiàn)在生產(chǎn)企業(yè)在長時間生產(chǎn)過程中的經(jīng)驗積累及對細節(jié)的把控，需要企業(yè)在熱負荷管理、原料、配合料制備、工藝特性以及熔窯耐火材料的材質(zhì)等方面進行相 應調(diào)整。而南玻早在 2007 年就已研發(fā)出擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的超白浮法玻璃，經(jīng)過十余年 的經(jīng)驗積累與不斷的技術(shù)創(chuàng)新，造就了南玻的超白浮法具有較高品質(zhì)，被廣泛使用在了大 興國際機場、冬

16、奧場館、港珠澳大橋邊檢大樓等國家重點項目，也是對南玻研發(fā)能力和深 厚技術(shù)積淀的認可。高端體現(xiàn)之二：使用燃料高端目前我國玻璃行業(yè)使用的主要化石燃料包括重油、天然氣、石油焦、煤氣和煤焦油等。 雖然天然氣占比在不斷提升，但是考慮到成本問題，行業(yè)內(nèi)仍然存在一定數(shù)量產(chǎn)線采用石 油焦、重油等作為燃料。石油焦、重油等燃料產(chǎn)生的煙氣中會含有粉塵、SO2 和 NOx 等 污染物，且排放濃度較高，煙塵堿金屬含量高、成分復雜，同時含有多種酸性氣體如 HCl、 HF 等，對環(huán)境的污染嚴重，且單位熱值產(chǎn)生的碳排放較高，在“碳達峰”、“碳中和”及 環(huán)保政策不斷趨嚴下，玻璃行業(yè)中仍使用石油焦和重油等作為燃料的企業(yè)未來大概率

17、將逐 步轉(zhuǎn)化其燃料結(jié)構(gòu)。相比玻璃生產(chǎn)使用的其他能源，天然氣一方面熱值高且屬于清潔能源，硫含量低、幾 乎不含粉塵，有害氣體排放較少，面臨的節(jié)能減排政策風險較?。涣硪环矫?，天然氣氧化 性較弱，爐溫穩(wěn)定，生產(chǎn)的浮法玻璃氣泡和雜質(zhì)較少，產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)品合格率都有提高， 特別是對于高白料、精白料等高附加值產(chǎn)品，白度會有較大提高，是生產(chǎn)下游高端玻璃的 前提；且天然氣燃燒穩(wěn)定，有利于延長窯爐使用年限。在燃料方面，南玻最早在國內(nèi)實現(xiàn)天然氣全覆蓋，所有產(chǎn)線均使用清潔能源天然氣， 且產(chǎn)線配備煙氣余熱發(fā)電系統(tǒng)、脫硫脫硝系統(tǒng)，能耗水平低，污染物排放水平遠低于國家 標準值。雖然使用天然氣的成本較高，但是公司可以通過高品質(zhì)

18、產(chǎn)品的高售價來補償基礎 原材料的成本差異。未來隨著環(huán)保不斷趨嚴，預計公司在燃料選擇上的優(yōu)勢將更加顯現(xiàn)。工程玻璃：依托原片優(yōu)勢，打造南玻金字招牌建筑節(jié)能需求推動工程玻璃發(fā)展，滲透率有望加速提升根據(jù)中國建筑節(jié)能協(xié)會數(shù)據(jù)，2018 年全國建筑運行階段能耗 10 億 tce，碳排放量 21.1 億噸，建筑運行階段產(chǎn)生的能耗及碳排放均占到全社會的 20%以上。“十四五”期間，我 國進入高質(zhì)量發(fā)展階段，節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)作為綠色發(fā)展的重要支撐力量，督促著建筑行業(yè)以 碳中和為目標努力實現(xiàn)能源系統(tǒng)脫碳，力爭在“十四五”末實現(xiàn)建筑碳峰值，節(jié)能建筑材 料市場也將被進一步打開。在建筑能耗中，由玻璃門窗造成的能耗占到了建筑

19、總額能耗的 50%左右。而玻璃占不 同類型窗面積的 70%90%，具有外窗最大的導熱和輻射面積。因而，提高玻璃的節(jié)能性 能，已經(jīng)成為實現(xiàn)建筑節(jié)能的關鍵所在。2016 年國務院辦公廳發(fā)布關于促進建材工業(yè) 穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的指導意見，指出應推廣 LOW-E、中空、光伏光熱一體化玻璃制品 等節(jié)能門窗產(chǎn)品，政策利好將帶動市場對 LOW-E 等節(jié)能玻璃需求的進一步提高。節(jié)能玻璃主要包括中空玻璃、熱反射玻璃、夾層玻璃、Low-E 玻璃等。LOW-E 玻璃 又叫低輻射玻璃，是在玻璃表面鍍上多層金屬或其他化合物組成的膜系產(chǎn)品，能對波長在 140m范圍內(nèi)的遠紅外線低吸收、第二次向外輻射、基本完全反射，它的主要

20、作用是降 低玻璃 U 值（傳熱系數(shù)），同時有選擇地降低 Sc（遮陽系數(shù)），全面改善玻璃的節(jié)能特性。LOW-E 中空玻璃節(jié)能優(yōu)勢突出：第一，輻射率較低，相比普通中空玻璃，室內(nèi)熱輻 射透過損失可減少 40%；第二，熱傳導系數(shù)較低，隔熱保溫效果較好；第三，采光性能較 好，LOW-E 中空玻璃的紅外線反射率達 80%，同時可見光透光率與普通中空玻璃相當， 既滿足節(jié)能要求又滿足適當采光的舒適度，實用性較強。相比普通玻璃，LOW-E 中空玻 璃節(jié)能性可提高 67-70%，相比普通中空玻璃也可節(jié)能約 40%。我國 LOW-E 玻璃行業(yè)規(guī)模在政策和市場的拉動下不斷擴大，但相比發(fā)達國家仍存在 差距。LOW-E

21、玻璃在歐美發(fā)達國家也有廣泛的應用，美國將 LOW-E 中空玻璃作為首選節(jié) 能環(huán)保建筑材料，其 3/4 的住宅和 1/3 公共建筑均使用 LOW-E 鍍膜玻璃建成；德國的 LOW-E 玻璃使用率達到 92%，波蘭也達到了 75%。相比之下我國節(jié)能玻璃既有建筑使用 率只有 12%左右，對比發(fā)達國家節(jié)能玻璃市場滲透率仍有較大的提升空間。原材料及布局優(yōu)勢工程玻璃的生產(chǎn)主要以平板玻璃原片為基礎進行切割磨邊、鍍膜深加工，再經(jīng)過鋼化、 邊部除膜、合中空等環(huán)節(jié)最終形成成品，玻璃原片占原材料比重為 65%75%。公司生產(chǎn) 的浮法玻璃原片品質(zhì)較高，且對浮法玻璃生產(chǎn)線及工程玻璃生產(chǎn)線的統(tǒng)一規(guī)劃布局，其大 部分玻璃原

22、片均為自供，有效降低了運輸成本，同時能夠保證原材料質(zhì)量的穩(wěn)定性和可靠 性。目前公司在東莞、天津、四川成都、江蘇吳江、湖北咸寧設有工程玻璃加工中心，與 平板玻璃生產(chǎn)基地布局重合度較高。技術(shù)優(yōu)勢南玻擁有世界先進的玻璃深加工設備和檢測儀器，在工程玻璃生產(chǎn)研發(fā)技術(shù)上，公司 始終保持行業(yè)內(nèi)前列水平，1997 年公司開始研究生產(chǎn)第一代 LOW-E 鍍膜玻璃，經(jīng)過二十 年來的探索，公司鍍膜技術(shù)上的研發(fā)與利用同步于世界領先的 LOW-E 玻璃生產(chǎn)企業(yè)；20 世紀初，工程研發(fā)中心成功研制出 16 陰極位的玻璃鍍膜生產(chǎn)線，并于 2006 年 4 月在天津 投產(chǎn)，這也意味著公司具有自行設計制造玻璃鍍膜生產(chǎn)線的能力。

23、近年來公司成功開發(fā)出 多種新型工程玻璃產(chǎn)品，包括熱反射鍍膜玻璃、單銀/雙銀/三銀 LOW-E 玻璃、可鋼化單銀 /雙銀 LOW-E 玻璃等建筑節(jié)能鍍膜玻璃系列，在行業(yè)內(nèi)處于領先地位。認證優(yōu)勢目前南玻的工程玻璃質(zhì)量管理體系已經(jīng)被英國 AOQC 和澳洲 QAS 機構(gòu)認證通過，其 產(chǎn)品質(zhì)量達到美國 ASTMC1036、ASTMC1048 標準、英國 BS952、BS6206 標準、澳大 利亞 AS2208-1996 標準，這也使得南玻集團在國際性招投標中占據(jù)優(yōu)勢。此外，公司還 參與多項國家標準、行業(yè)標準的指定及編寫。公司所提供的各類優(yōu)質(zhì)工程建筑玻璃被應用 在北京首都國際機場、深圳京基 100 大廈、

24、中央電視臺、香港四季酒店、墨爾本機場、埃 及新首都 CBD、韓國 LCT 等國內(nèi)外標志性建筑上。公司在工程玻璃高端市場積累起來的成本優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢，加上南玻提升品牌影響力、 優(yōu)化銷售策略，使工程玻璃板塊產(chǎn)品的銷售價格和盈利能力逐年增強。公司 LOW-E 高端 產(chǎn)品價格在行業(yè)內(nèi)處于領先水平，截至 2020 年末，公司鍍膜中空玻璃年產(chǎn)能超過 1600 萬平方米，鍍膜玻璃總產(chǎn)能超過 3600 萬平方米，處在行業(yè)領先水平。為更好地服務于京津冀、長三角、粵港澳大灣區(qū)，建設內(nèi)地新型中心城市群乃至世界 級巨型城市群，2020 年公司先后批準建設肇慶華南工程玻璃第二基地、吳江工程玻璃智 能工廠、天津工程擴產(chǎn)項

25、目及西安新工程玻璃基地項目。隨著新增產(chǎn)能釋放，公司未來業(yè) 績預計將持續(xù)增長，另外公司將進一步加強工程玻璃高端市場和海外市場的開發(fā)，積極開 拓傳統(tǒng)住宅市場，同時通過以市場為導向進行產(chǎn)業(yè)鏈延伸，保持公司行業(yè)優(yōu)勢地位。三、光伏玻璃：技術(shù)、客戶優(yōu)勢明顯，成本具備下降空間行業(yè)雖新增產(chǎn)能較多，但組件大型化趨勢下，老舊小窯爐料將逐步被淘汰去年下半年開始，光伏玻璃價格飆升一片難求后，各大光伏玻璃企業(yè)均加快了產(chǎn)能擴 張的步伐，光伏玻璃產(chǎn)能指標被放開后，擴產(chǎn)規(guī)模更大，原先專注于其他領域的公司（如 福耀玻璃）也宣布進軍光伏玻璃行業(yè)。但我們認為目前行業(yè)新增產(chǎn)能雖然較多，但在“3060” 目標下，光伏組件產(chǎn)能同樣增長較

26、快，將對光伏玻璃的需求起到支撐；且目前行業(yè)內(nèi)的光 伏玻璃產(chǎn)線仍存在大量老舊小窯爐，在硅片大型化趨勢下，成本劣勢更加明顯，將成為新 增產(chǎn)能的安全墊。硅片大型化趨勢明顯。為獲得更高組件功率以降低單位成本，很多企業(yè)開始調(diào)整組件 尺寸，硅片在原有的 156.75mm 基礎上又出現(xiàn)了 158.75mm，161.75mm，166mm 等不 同尺寸規(guī)格，中環(huán)則推出 210mm 尺寸 M12 硅片，同時也推出迭代產(chǎn)品 M10（200*200mm） 與 M9（192*192mm）。根據(jù) CPIA 數(shù)據(jù)，2020 年市場 158.75mm 和 166mm 尺寸占比合 計達到 77.8%，156.75mm 尺寸（包

27、括 157mm）由 2019 年的主流尺寸下降為 17.7%，預 計在 2022 年左右被淘汰；2020 年 182mm 和 210mm 尺寸合計占比約 4.5%，預計 2021 年其占比將快速擴大，或?qū)⒄紦?jù)一半市場份額。大尺寸電池片滲透加速，組件尺寸隨之增大，對于封裝的光伏玻璃提出新的大尺寸需 求。硅片尺寸變化加快，導致玻璃產(chǎn)線需要滿足新的尺寸要求。光伏玻璃寬度是在產(chǎn)線設 計時就已經(jīng)固定，組件尺寸的大型化會使得過去產(chǎn)線切割產(chǎn)生的廢邊增多，產(chǎn)能利用率下 降造成不經(jīng)濟。以 650t/d 窯爐為例，一般窯爐口寬 2.4 米，可以一切兩片生產(chǎn) 1100mm 寬 （1052*2115 組件）的光伏玻璃

28、，最終產(chǎn)品應用于 M6、M10、G1、M9 等組件。而 210 尺寸 500W 以上的組件所需玻璃寬度為 1300mm，超過現(xiàn)有窯爐的最佳經(jīng)濟切片寬度，只 能一切一片，窯爐口寬在 2.8 米以上才可匹配 210 組件所需的 1300mm 寬版玻璃。老產(chǎn)線 生產(chǎn)的玻璃無法應用于500+W 的組件上，而對產(chǎn)線改造有較長的周期和較高的經(jīng)濟成本。從目前的窯爐結(jié)構(gòu)來看，2020 年之前點火的光伏玻璃產(chǎn)能占比達到 72%，2020 年之 后點火的可能適配大組件的產(chǎn)能只占 28%，且從窯爐規(guī)模來看，目前行業(yè)內(nèi)仍然以 600t/d 以下的中小窯爐為主，產(chǎn)能占比超過 40%。規(guī)模較小的老窯爐整體運行成本偏高，且

29、生產(chǎn) 大尺寸的光伏玻璃只能一切一片，成本更高。未來在組件大型化的趨勢下，老舊小產(chǎn)線將 逐步被替代，對新增供給起到緩沖。南玻光伏玻璃的競爭優(yōu)勢南玻在光伏玻璃上技術(shù)領先，運營經(jīng)驗豐富。南玻集團是國內(nèi)最早從事光伏玻璃生產(chǎn) 的企業(yè)之一，2006 年第一條光伏玻璃生產(chǎn)線在廣東東莞投產(chǎn)，成為國內(nèi)率先掌握光伏玻 璃生產(chǎn)工藝并進行量產(chǎn)的企業(yè)之一。經(jīng)過十余年的發(fā)展，集團已積累了成熟的生產(chǎn)工藝和 技術(shù)能力。公司作為國內(nèi)最早擁有多項自主知識產(chǎn)權(quán)的鍍膜溶液和核心技術(shù)的領先企業(yè)之 一，享有自主知識產(chǎn)權(quán)的 AR 鍍膜產(chǎn)品系列以優(yōu)異的性能得到國內(nèi)外客戶的好評，雙玻組 件用玻璃的量產(chǎn)更是打破了行業(yè)的技術(shù)壁壘技術(shù)管理與產(chǎn)品品質(zhì)

30、廣受同業(yè)及客戶贊譽，在 一窯多線技術(shù)、寬幅壓延技術(shù)、超薄玻璃加工工藝技術(shù)等方面儲備雄厚。成品率是南玻技術(shù)優(yōu)勢的最好體現(xiàn)。光伏玻璃原片生產(chǎn)包括配料段、熔化段、成型段、 退火段和檢測掰邊段五個工序，其中熔化、成型、退火是原片產(chǎn)線最核心的環(huán)節(jié)，任何一 環(huán)出問題，都會影響產(chǎn)品的質(zhì)量和制成率。窯爐運行是光伏玻璃生產(chǎn)的核心，無論是溫度 控制還是提高熱效率都依賴于產(chǎn)線運營的經(jīng)驗。依托多年在生產(chǎn)過程中不斷累積、不斷提 升，南玻光伏玻璃原片的成品率在 90%左右，大幅領先行業(yè) 80%的水平。光伏玻璃認證標準嚴格且周期較長，與組件廠商合作關系穩(wěn)定。光伏玻璃作為光伏組 件不可或缺的組成部分，需搭載組件產(chǎn)品一同進入認

31、證程序。國外權(quán)威認證機構(gòu)對光伏組 件的性能、可靠性、質(zhì)量穩(wěn)定性要求甚嚴，對相關企業(yè)技術(shù)實力、業(yè)務規(guī)模、研發(fā)能力、 質(zhì)量控制要求很高，周期較長且成本較高。光伏組件企業(yè)更傾向于與質(zhì)量穩(wěn)定、供貨及時 的規(guī)?；夥ＡЧ探Y(jié)成合作關系，且合作關系較為穩(wěn)定。南玻的光伏玻璃通過多項國內(nèi)國外權(quán)威認證，具備較強客戶粘性。經(jīng)過多年來的發(fā)展， 公司積累了豐富的市場資源，光伏玻璃主要客戶包括日本松下、京瓷、三菱電機、富士、 中島硝子；美國 FirstSolar；印度 vikramsolar、MundraSolar；國內(nèi)隆基、亞瑪頓、阿特 斯、天合、比亞迪、晶澳、正泰等?？蛻羧后w集中穩(wěn)定，粘性較強。同時公司在去年

32、8 月 與隆基簽訂 5 年長單，將有效消化未來新增產(chǎn)能。產(chǎn)能擴張+硅砂礦布局是降本空間光伏玻璃產(chǎn)品相對同質(zhì)化，企業(yè)之間的競爭主要體現(xiàn)在成本端。生產(chǎn)光伏玻璃所需的 原材料主要為純堿及石英砂，主要燃料動力為天然氣。三項原材料與燃料動力占光伏玻璃 原片生產(chǎn)成本逾 60%。歷史上來看，公司光伏玻璃毛利率相比行業(yè)龍頭信義、福萊特具有 一定差距，我們判斷原因主要是在成本端，一方面公司產(chǎn)能和平均窯爐規(guī)模均較小，規(guī)模 優(yōu)勢不明顯；另一方面，公司前期不具備超白石英砂礦布局，采購價格較高。市場空間來看，我們根據(jù)智能手機出貨量來測算蓋板玻璃需求。根據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，過去 5 年全球智能手機平均出貨量約為 14 億部

33、，對應至少需要 14 億片玻璃前蓋板。而我們認 為手機出貨量與蓋板玻璃出貨量并不完全是一一對應的，考慮到維修、替換、備貨等需求， 蓋板玻璃出貨量要大于手機出貨量。南玻在光伏玻璃窯爐工藝上具有多年的產(chǎn)線運營經(jīng)驗，募集超 30 億資金計劃在安徽 鳳陽擴建 4 條 1200td 的光伏玻璃產(chǎn)線，此外集團在咸寧基地新建一條日熔量 1200 噸的產(chǎn) 線及配套加工線，在吳江基地與東莞基地合計新建三條光伏玻璃加工線，新增加工產(chǎn)能 3600 萬平方米。投產(chǎn)后南玻平均窯爐規(guī)模將達到 1043t/d，正在逐漸縮小與行業(yè)龍頭福萊 特、信義光能在窯爐產(chǎn)線規(guī)模上的差距。超白石英砂含鐵量較低，是光伏玻璃必不可少的原材料。

34、我國便于開采的優(yōu)質(zhì)低鐵石 英砂礦源較少，主要分布在廣東、廣西、安徽、海南等地，未來隨著太陽能電池用超白壓 花玻璃產(chǎn)能的增長，產(chǎn)地分布有限的優(yōu)質(zhì)石英砂將成為相對緊缺的資源，優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)定的石 英砂供應是光伏玻璃企業(yè)發(fā)展的保障。在超白石英砂布局方面，公司也公告擬在安徽鳳陽擬投資 7.4 億元，布局建設年產(chǎn) 60 萬噸超白石英砂基地，與 4800t/d 的光伏玻璃產(chǎn)能形成配套，可以為玻璃生產(chǎn)提供安全可 靠的原料，同時也將降低原料成本。四、電子玻璃：加速下，蓋板玻璃具有廣闊發(fā)展空間初探電子玻璃電子玻璃是指應用在電子、微電子、光電子等高技術(shù)領域，具有光電、熱電、聲光、 磁光等功能的高技術(shù)玻璃。電子玻璃廣泛用

35、于平板顯示、觸控屏、柔性顯示、家電產(chǎn)品、 辦公產(chǎn)品等領域，是電子信息產(chǎn)品的基礎支撐產(chǎn)業(yè)之一。按照用途來區(qū)分，電子玻璃可以 簡單分為顯示玻璃（玻璃基板）和蓋板玻璃，本篇主要關注于蓋板玻璃。蓋板玻璃主要應用于觸摸屏最外層，產(chǎn)品的主要原材料為超薄平板玻璃，經(jīng)過切割、 CNC 精雕、減薄、強化、鍍膜、印刷等工藝處理后，具有防沖擊、耐刮花、耐油污、防指 紋、增強透光率等功能。蓋板玻璃貼合在觸摸屏外表層后，一方面起到保護觸摸屏的作用，另一方面可印刷不同顏色、圖案、標志物，起到裝飾及美化產(chǎn)品的作用。無論何種觸控技 術(shù)，蓋板都是必不可少的保護部件，而玻璃蓋板由于其高透光性、強防刮性等特性，逐漸 成為蓋板的主流

36、。從成分構(gòu)成來看，蓋板玻璃分為鈉鈣玻璃、中鋁玻璃和高鋁玻璃等。高鋁玻 璃配方中含有較多氧化鋁及氧化鈣，在同樣溫度下玻璃表面張力相比普通鈉鈣玻 璃大 20%左右，其強化深度、壓應力等參數(shù)均高于鈉鈣玻璃；性能上，高鋁蓋板 玻璃相比鈉鈣玻璃在硬度和機械強度均大幅提升，耐劃傷和高韌性、耐跌落的性 能更加突出。生產(chǎn)方式來看，電子玻璃的生產(chǎn)方式主要有浮法和溢流法，溢流法產(chǎn)品質(zhì)量 較高，浮法成本較低。高鋁玻璃由于配方中含有較多氧化鋁和氧化鈣，同樣的溫度條件下玻璃表面張力大，致使高鋁玻璃液體現(xiàn)出粘度大、橫向流動性差的特性， 而浮法是垂直方向的重力將熔融玻璃液在水平面上攤薄，難度較大，因而產(chǎn)品密 度均勻性不佳。

37、溢流法則是靠重力在垂直方向上將熔融玻璃拉薄，受表面張力影 響小，因此相比浮法在制造高鋁玻璃的質(zhì)量上優(yōu)勢更大。另外，由于浮法工藝制 造的高鋁玻璃密度不均勻，下游加工廠在進行強化處理時玻璃容易出現(xiàn)翹曲，因 此其成品率相對溢流法也存在一定差距。溢流法制造的蓋板玻璃是工藝、配方組合上最優(yōu)的方案，性能優(yōu)勢明顯，也 因此高端玻璃蓋板基板市場基本被康寧 Gorilla Glass 獨占。但浮法高鋁玻璃蓋板 基板在產(chǎn)能、生產(chǎn)成本方面具有相對優(yōu)勢，其產(chǎn)能達到溢流下拉法的 10 倍以上， 生產(chǎn)成本約為溢流法的 1/3，且可生產(chǎn)大尺寸的玻璃，可以滿足各類電子玻璃市 場需要，并減輕下游廠商成本壓力，因此浮法工藝技術(shù)是

38、更適合大規(guī)模生產(chǎn)的成 型工藝技術(shù)。應用領域不斷拓展，市場空間廣闊蓋板玻璃主要應用于手機、平板電腦、可穿戴設備等消費電子產(chǎn)品，其中手機是最主 要的需求來源，2017 年占蓋板玻璃需求的 80%以上。在面板上，每部手機至少需要一片 外觀防護產(chǎn)品，另外，隨著玻璃后蓋手機的滲透率提升，越來越多的手機應用雙玻璃防護 屏方案。同時由于生產(chǎn)組裝過程中的良率損耗和維修備貨等因素的影響，視窗防護、后蓋 防護產(chǎn)品與智能手機出貨量的數(shù)量比例將越來越接近甚至高于 2：1。隨著智能手機的不斷 創(chuàng)新及對防護需求的提升，預計智能手機所需的外觀防護產(chǎn)品出貨量及價值也將不斷增加。市場空間來看，我們根據(jù)智能手機出貨量來測算蓋板玻

39、璃需求。根據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，過去 5 年全球智能手機平均出貨量約為 14 億部，對應至少需要 14 億片玻璃前蓋板。而我們認 為手機出貨量與蓋板玻璃出貨量并不完全是一一對應的，考慮到維修、替換、備貨等需求， 蓋板玻璃出貨量要大于手機出貨量。從智能手機面板出貨量與手機出貨量的情況也可以得到印證，面板出貨量約為手機出 貨量的 1.35 倍左右。假設前蓋板玻璃是手機出貨量的 1.4 倍，則前蓋板玻璃的需求量在 19.6 億片左右。假設玻璃后蓋的滲透率為 50%，則需求量約為 9.8 億片，整體手機蓋板的 需求在 29.4 億片，按每片 10 元的價格來計算，市場規(guī)模在 294 億元。若按手機需求占蓋

40、 板玻璃需求的 80%來計算，預計整體市場規(guī)模在 370 億元左右。行業(yè)壁壘較高，外資品牌占據(jù)主要市場份額電子玻璃行業(yè)壁壘較高，有較強的技術(shù)壁壘。電子顯示產(chǎn)品的觸摸屏保護玻璃對硬度、 韌性、抗劃傷等方面由更高要求，通常要求厚度小于 1mm，厚度差小于 30m，平整度 小于 0.15m/20mm，在生產(chǎn)過程中存在多重工藝壁壘，包括在超薄玻璃溶解、澄清、切 割、成形等方面。除了生產(chǎn)工藝外，蓋板玻璃技術(shù)壁壘還體現(xiàn)在強化技術(shù)上。蓋板玻璃強化工藝主要是 指為了增強超薄電子玻璃作為保護屏時的耐沖擊強度和耐磨性而進行的鋼化處理。其主要 環(huán)節(jié)化學強化是將玻璃置于熔融堿鹽中，使玻璃表層中的小離子與熔鹽中的大離子

41、交換， 由于交換后體積發(fā)生變化，在玻璃表面形成壓應力(CS)、提高壓應力深度（DOL），同時 內(nèi)部形成張應力，從而達到提高玻璃強度的效果。“一步法”強化目前較為普遍，強化處理后玻璃的表面壓應力值（CS）很高，但是壓 應力深度（DOL）僅為 50m 左右，抗沖擊強度較低，需要進一步提升鋼化深度?！皟刹?法”強化即對玻璃進行兩次化學強化處理，可進一步增強玻璃表面 DOL 值，降低玻璃斷 裂強度的離散性，增加玻璃力學強度的穩(wěn)定性，提高其耐劃傷、抗沖擊性能。目前二次強 化技術(shù)只有康寧、旭硝子、肖特、南玻等少數(shù)企業(yè)掌握。蓋板玻璃領域還有較強的專利壁壘。玻璃蓋板的生產(chǎn)需要積累較強的技術(shù)研發(fā)能力， 海外龍頭

42、企業(yè)進入蓋板玻璃行業(yè)更早，技術(shù)探索時間更長，目前全球蓋板玻璃專利主要集 中在日本旭硝子、美國康寧等國外龍頭公司手中。從生產(chǎn)工藝的角度，溢流下拉法由康寧首次提出，在溢流法技術(shù)領域有超過 150 項全 球?qū)＠暾埩?，主要針對溢流槽材料、結(jié)構(gòu)、工藝以及溢流后玻璃板牽引等技術(shù)分支，在 “提高玻璃質(zhì)量均勻性、延長溢流槽壽命”等方面實現(xiàn)技術(shù)突破；而日本旭硝子、南玻則 在浮法工藝領域具有專利優(yōu)勢。像康寧一類的大型跨國企業(yè)在專利布局上相對完善，從核 心技術(shù)到外圍技術(shù)均進行了廣泛的專利布局，國內(nèi)企業(yè)很難繞過找到突破點，因而專利壁 壘效應較為明顯。蓋板玻璃市場基本被外資品牌壟斷。蓋板玻璃的生產(chǎn)具有較高的壁壘，即使

43、基本工藝 流程與系統(tǒng)裝備可以復制，但工藝精細化設計、操控水平以及副效應抑制效果必須依靠長 期的經(jīng)驗積累，而這些正是決定良品率的關鍵因素，也是蓋板玻璃基板長期被康寧、旭硝 子等擁有百年歷史玻璃生產(chǎn)經(jīng)驗的“骨灰級”企業(yè)所壟斷的原因所在，其中康寧的大猩猩玻 璃被使用在超過 80 億部設備上，市場份額在 60%左右，高端產(chǎn)品中占比更高。國產(chǎn)手機競爭力增強，蓋板玻璃有良好前景國產(chǎn)手機廠商競爭力持續(xù)增強，對蓋板玻璃的需求強烈。過去十年是國產(chǎn)手 機澎湃發(fā)展的十年，鑄就了中國四大智能手機華為、OPPO、VIVO 和小米的發(fā)展壯大。 2010 年，全球市場基本被外資手機品牌壟斷，幾乎看不到國產(chǎn)品牌蹤影。但是到 2020 年， 按出貨量計算，四大國產(chǎn)手機廠國內(nèi)市場份額達到 85%以上，全球市場份額超過 40%， 國產(chǎn)手機的整體競爭力不斷增強。雖然國產(chǎn)手機的競爭力有了很大提升，但在操作系統(tǒng)、芯片等方面仍然“受制于人”。 手機蓋板玻璃是另一個“受制于人”的領域，蓋板玻璃性能的好壞很大程度上決定了手機 的耐久度和防護能力，目前高端市場幾乎被美國康寧所壟斷。而康寧與蘋果保持著密切的合作關系，是蘋果的“御用”蓋板供應商。這也導致國產(chǎn)品牌一方面采購康寧蓋板玻璃的 價格相對蘋果較高，且存在霸王條款，需要滿足一定量的供應占比；另外，為保證蘋