1、2011年中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展分析與預(yù)測(cè)一、2010年中國(guó)債券市場(chǎng)回顧2010年上半年，債券市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展，規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大。在年初的一片加息聲中，2010年上半年債券市場(chǎng)走出了一波“小陽(yáng)春”行情。當(dāng)四月初投資者還在對(duì)股市的“跨年度行情”破滅、“大小盤風(fēng)格轉(zhuǎn)換”遲遲未到而感動(dòng)困惑時(shí)，債市行情已開(kāi)始不知不覺(jué)的從資金推動(dòng)型轉(zhuǎn)向資金面和基本面共同推動(dòng)。截至七月底，中債綜合指數(shù)（財(cái)富）已從年初的131.6371點(diǎn)上漲到136.1213點(diǎn)，漲幅已達(dá)3.41%。上半年，債券市場(chǎng)總體發(fā)行52729.35億元，同比增長(zhǎng)21.00%，環(huán)比增長(zhǎng)24.21%。半年內(nèi)兌付36090.57億元。截至6月底，債券余額197490.

2、34億元，較上季度末增長(zhǎng)6.53%,較去年同期增長(zhǎng)22.57%。具體來(lái)看：(一)一級(jí)市場(chǎng)2010年，中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展迅速，市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)容。截至10月13日，發(fā)行總額達(dá)到77295.38億元，同比增加19.46%，而從發(fā)行次數(shù)來(lái)看，今年以來(lái)累計(jì)發(fā)行874次，同比增加21.56%。其中短期融資券增幅最大，發(fā)行額同比增長(zhǎng)77.81%，次數(shù)同比增加82.45%；企業(yè)債，公司債和金融債也出現(xiàn)了不同程度的高速增長(zhǎng)。由此帶來(lái)的巨大變化是我國(guó)債券市場(chǎng)開(kāi)始以少數(shù)、政府型、中央型、無(wú)信用風(fēng)險(xiǎn)、形式相對(duì)單一的債券為主，向以大量、企業(yè)型、地方型、有信用風(fēng)險(xiǎn)、形式多樣的債券為主的方向轉(zhuǎn)型。這一進(jìn)程中，一方面與國(guó)際上通

3、行模式更加接軌，債券市場(chǎng)為直接融資和間接融資服務(wù)的功能更加健全；另一方面，債券市場(chǎng)已逐漸發(fā)展成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃中重要的戰(zhàn)略支持平臺(tái)之一。截止2010年10月13日，從債券發(fā)行的機(jī)構(gòu)來(lái)看，主要為央行票據(jù)，占據(jù)了發(fā)行總額的49.24%，其次是國(guó)債和金融債；從債券發(fā)行的期限來(lái)看，主要為1年以內(nèi)和1至3年的短期債券，分別占據(jù)了49.71 %和19.39%的份額，這與央行票據(jù)的期限較短有關(guān)；從債券的計(jì)息方式來(lái)看，主要為固定利率債券和貼現(xiàn)債券，分別為41.75%和39.61%。表1 不同機(jī)構(gòu)的債券發(fā)行情況（截至2010年10月13日） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊類別發(fā)行期數(shù)(只)發(fā)行期數(shù)比重(%)發(fā)行總額(

4、億元)發(fā)行總額比重(%)國(guó)債57 6.40 13,101.20 16.73 地方政府債8 0.90 1,693.00 2.16 企業(yè)債118 13.24 2,700.13 3.45 金融債71 7.97 11,248.00 14.37 央行票據(jù)87 9.76 38,550.00 49.24 短期融資券343 38.50 5,631.35 7.19 公司債12 1.35 349.00 0.45 中期票據(jù)189 21.21 4,332.70 5.53 可轉(zhuǎn)債6 0.67 690.00 0.88 合計(jì)874100.00 77,295.38 100.00 表2 不同期限債券發(fā)行情況（截至2010年10

5、月13日） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊類別發(fā)行期數(shù)(只)發(fā)行期數(shù)比重(%)發(fā)行總額(億元)發(fā)行總額比重(%)1年以內(nèi)439 50.23 38,424.35 49.71 1-3年105 12.01 14,984.90 19.39 3-5年130 14.87 6,910.80 8.94 5-7年102 11.67 6,597.03 8.53 7-10年73 8.35 6,061.90 7.84 10年以上25 2.86 4,316.30 5.58 合計(jì)874 100.00 77,295.28 100.00 表3不同計(jì)息方式債券發(fā)行情況（截至2010年10月13日） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊類別發(fā)行期數(shù)(

6、只)發(fā)行期數(shù)比重(%)發(fā)行總額(億元)發(fā)行總額比重(%)貼現(xiàn)債券89 10.18 30,614.30 39.61 附息債券457 52.29 38,354.93 49.62 其中:固定利率債券275 31.46 32,269.53 41.75 浮動(dòng)利率債券84 9.61 3,290.50 4.26 累進(jìn)利率債券98 11.21 2,794.90 3.62 利隨本清債券328 37.53 8,326.05 10.77 合計(jì)874 100.00 77,295.28 100.00 債券的存量中，從發(fā)行機(jī)構(gòu)來(lái)看，由于央行票據(jù)的期限較短，國(guó)債占市場(chǎng)債券存量的30.09%,而金融債和央行票據(jù)分別占29.1

7、6%和19.75%；從債券期限來(lái)看，7-10年的債券存量占21.61%，而其余各期限的債券基本相差不大，1年以內(nèi)債券存量占14.72%，1-3年債券存量占19.86%，3-5年債券存量占14.46%，5-7年債券存量占12.56%。表4不同類型債券的存量（截至2010年10月13日） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊類別債券數(shù)量(只)債券數(shù)量比重(%)票面總額(億元)票面總額比重(%)國(guó)債151 6.71 57,466.95 30.09 地方政府債58 2.58 3,693.00 1.93 企業(yè)債585 26.01 13,469.08 7.05 金融債415 18.45 55,693.19 29.16

8、央行票據(jù)108 4.80 37,725.00 19.75 短期融資券398 17.70 6,542.35 3.43 資產(chǎn)支持證券20 0.89 239.52 0.13 公司債77 3.42 1,476.40 0.77 中期票據(jù)404 17.96 12,957.35 6.78 可轉(zhuǎn)債12 0.53 776.46 0.41 可分離轉(zhuǎn)債存?zhèn)?1 0.93 950.65 0.50 合計(jì)2,249 100.00 190,989.95 100.00 表5 不同期限債券的存量（截至2010年10月13日） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊類別債券數(shù)量(只)債券數(shù)量比重(%)票面總額(億元)票面總額比重(%)1年以內(nèi)4

9、81 21.39 28,107.40 14.72 1-3年342 15.21 37,931.31 19.86 3-5年446 19.83 27,623.23 14.46 5-7年323 14.36 23,997.37 12.56 7-10年473 21.03 41,282.44 21.61 10年以上184 8.18 32,048.20 16.78 合計(jì)2,249 100.00 190,989.95 100.00 （二）二級(jí)市場(chǎng)1、債券市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)總體說(shuō)來(lái)，2010年中國(guó)債市呈現(xiàn)階梯狀上行態(tài)勢(shì)，走出了一波“小陽(yáng)春”行情。原因在于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中利好債市的因素增多，促使債券市場(chǎng)價(jià)格連續(xù)上漲：(1)

10、股市：上半年中國(guó)股市低迷，由于“股債蹺蹺板”效應(yīng)，投資者配置債券的需求增多；(2)樓市：雖然房?jī)r(jià)在緩慢上漲，但由于中央嚴(yán)格的房?jī)r(jià)調(diào)控政策，市場(chǎng)對(duì)樓市的預(yù)期并不樂(lè)觀；(3)信貸政策：上半年緊縮的信貸政策使得銀行配置債券的需求也比較旺盛。 上半年年初由于資金面的支撐，中國(guó)債市總體上行。進(jìn)入第二季度隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的減緩及一系列調(diào)控政策的利好影響，債券市場(chǎng)仍一路上行。6月份由于股市的反彈，債券市場(chǎng)經(jīng)歷了短暫的略微下降行情，隨后又出現(xiàn)上漲。中債綜合指數(shù)財(cái)富指數(shù)由年初的131.51點(diǎn)升至7月末的136.12點(diǎn)，上漲4.61點(diǎn)，漲幅3.38%。截至2010年08月25日，中債綜合指數(shù)（財(cái)富）為136.69

11、56點(diǎn)；中債綜合指數(shù)（凈價(jià)）為102.7956點(diǎn)。圖1中債綜合指數(shù)（財(cái)富） 數(shù)據(jù)來(lái)源：中債信息網(wǎng)2、收益率曲線分析2010年1-7月，中國(guó)債券市場(chǎng)收益率總體上呈震蕩上行趨勢(shì)，由于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響，其中經(jīng)歷了一些漲跌階段。大致可以分為下面三個(gè)階段。圖2 銀行間國(guó)債不同時(shí)期收益率曲線（1至三月初） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊第一個(gè)階段為1至3月初，債券市場(chǎng)利率經(jīng)過(guò)短暫的上升后加速回落。銀行間國(guó)債收益率從1月4日到1月15日，上漲約3個(gè)基點(diǎn)，隨后2月2日比1月4日下降約7個(gè)基點(diǎn)，到3月3日已下降了22個(gè)基點(diǎn)。這主要是由于，1月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)利好債市，CPI同比增速1.5%，低于預(yù)期，通脹預(yù)期有所減弱。由于

12、1月份商業(yè)銀行信貸投放過(guò)猛，央行密集出臺(tái)調(diào)控政策回籠流動(dòng)性，銀行信貸規(guī)模受到控制，信貸收緊直接導(dǎo)致銀行資金分配轉(zhuǎn)向債市。此外，一季度股市走弱也導(dǎo)致保險(xiǎn)、基金等機(jī)構(gòu)將資金轉(zhuǎn)移到債市。資金面對(duì)債市形成較強(qiáng)支撐，債市走強(qiáng)。年初政策的利空推動(dòng)利率曲線小幅平行上移。隨后，市場(chǎng)對(duì)政策調(diào)控導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下滑的擔(dān)憂及通脹低于預(yù)期又推動(dòng)債市轉(zhuǎn)牛，利率曲線全面下滑。圖3 銀行間國(guó)債不同時(shí)期收益率曲線（3月中旬到5月中旬） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊第二階段為3月中旬到5月中旬，短端利率下行，曲線呈陡峭化上移后又平坦回落。3月中旬開(kāi)始，一方面對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的不確定性和配置壓力的上升使得投資者更偏好流動(dòng)性較好、風(fēng)險(xiǎn)偏低的短期利

13、率品種，推動(dòng)短端利率到達(dá)年內(nèi)新低。另一方面，中長(zhǎng)期利率品種利率大幅下行之后對(duì)投資戶的吸引力變低，同時(shí)通脹預(yù)期的增強(qiáng)再次引發(fā)市場(chǎng)的加息預(yù)期，使得長(zhǎng)端利率達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)。因此短期利率下行，長(zhǎng)期利率上行明顯，曲線呈陡峭化趨勢(shì)。4月中旬房地產(chǎn)調(diào)控政策的出臺(tái)是債市由熊轉(zhuǎn)牛的關(guān)鍵因素，長(zhǎng)短利率受此影響大幅下行，央行第三次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率使得短端利率上行明顯，債市利率曲線呈現(xiàn)平坦回落趨勢(shì)，至5月中旬，10年國(guó)債與1年央票利差由156bp下降到120bp。 第三階段為5月下旬至七月初，債券市場(chǎng)利率曲線探底回升，平坦趨勢(shì)更加明顯。第二季度經(jīng)濟(jì)增速放緩，資金面驟然趨緊，短期利率受此影響大幅抬升，長(zhǎng)期利率則在資金面利

14、空和基本面利好的雙重影響下小幅震蕩。因此這個(gè)曲線更加平坦。經(jīng)歷過(guò)2009年下半年的大幅下跌后，國(guó)債和政策性金融債收益率已經(jīng)接近投資者的預(yù)期低位，加之近期市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)持樂(lè)觀態(tài)度，長(zhǎng)期債券價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)逐漸加大，機(jī)構(gòu)配置需求減小，導(dǎo)致收益率向上調(diào)整。截至7月30日，銀行間固定利率國(guó)債收益率水平為：1年期1.4455（較2008年12月30日上漲34個(gè)基點(diǎn)），5年期2.9443（上漲113個(gè)基點(diǎn)），10年期3.5132（上漲76個(gè)基點(diǎn)）；銀行間固定利率政策性銀行債收益率水平為：1年期1.8618（上漲57個(gè)基點(diǎn)），5年期3.4928（上漲129個(gè)基點(diǎn)），10年期3.8989（上漲72個(gè)基點(diǎn)）。從不

15、同類型債券的收益率曲線變動(dòng)來(lái)看，央行票據(jù)79月份收益率曲線變動(dòng)不大，但是從1月份到7月份，央行票據(jù)的收益率曲線整體上行呈現(xiàn)陡峭化走勢(shì)。而國(guó)債和政策性金融債的收益率曲線由于涵蓋的期間較長(zhǎng)，收益率曲線也更完整。從其收益率的變化趨勢(shì)來(lái)看，從年初到4月底，收益率曲線整體上行。4月底到9月中旬，出現(xiàn)陡峭化趨勢(shì)。隨著央行貨幣政策的不斷微調(diào)，收益率曲線日益陡峭化，這表明市場(chǎng)對(duì)未來(lái)出現(xiàn)通貨膨脹的預(yù)期不斷增強(qiáng)。圖4 2010年央行票據(jù)收益率曲線的變動(dòng)數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：中債信息網(wǎng)圖5 銀行間固定利率國(guó)債不同時(shí)期收益率曲線數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：中債信息網(wǎng)圖6 銀行間固定利率政策性金融債收益率曲線數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：

16、中債信息網(wǎng)圖7 2010年年初不同債券收益率曲線分布數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：中債信息網(wǎng)圖8 2010年3月中旬不同債券收益率曲線分布數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：中債信息網(wǎng)圖9 2010年7月底不同債券收益率曲線分布數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：中債信息網(wǎng)3、市場(chǎng)交易情況2010上半年債券市場(chǎng)交易698812.11億元，較上年同期增長(zhǎng)14.6%。其中銀行間債券市場(chǎng)成交669813.03億元，占比95.83%；交易所市場(chǎng)成交29075.74億元，占比4.16%；柜臺(tái)市場(chǎng)成交23.33億元，占比0.003%。表6 不同市場(chǎng)的成交量（截至2010年10月13日） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊交易場(chǎng)所2010.1Q2010.2Q2

17、010上半年交易量（億元）占比（%）交易量（億元）占比（%）交易量（億元）占比（%）銀行間市場(chǎng)297975.795.88371741.595.866981395.83652交易所市場(chǎng)12803.684.1216267.944.1929075.744.160143柜臺(tái)市場(chǎng)9.970.00313.36000323.330.003339合計(jì)310789.3100388022.8100698912.1100（）交易品種從成交情況來(lái)看，債券現(xiàn)券交易和質(zhì)押式回購(gòu)交易占交易額的絕大部分，質(zhì)押式回購(gòu)利率有一定的上升?，F(xiàn)券交易：債券市場(chǎng)現(xiàn)券交易成交量同比大幅增加，2010年1-9月，銀行間債市現(xiàn)券成交量4416

18、48.74 億元，交易所國(guó)債現(xiàn)券累計(jì)成交1080.84 億元。質(zhì)押式回購(gòu)：（截至2010年10月13日） 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind資訊 交易品種成交筆數(shù)成交額(億元)成交金額增減(億元)加權(quán)平均利率(%)質(zhì)押式回購(gòu)117,284 641,993.2965 -35,014.0224 1.6885 買斷式回購(gòu)9,326 23,751.6690 -2,252.5906 1.6405 債券222,815 450,159.4550 -11,044.4302 同業(yè)拆借28,019 208,777.3500 15,272.3809 1.6419 （）境外市場(chǎng)的發(fā)展2010年一季度，境外市場(chǎng)發(fā)行債券23311.70

19、億元，較去年同期增加12580.98億元，增長(zhǎng)117.24%；占總發(fā)行量的99.12%，較上季度提高1.15個(gè)百分點(diǎn)。二季度，境外市場(chǎng)發(fā)行債券28484.75億元，同比增長(zhǎng)25.81%；占全市場(chǎng)總發(fā)行量的97.68%。整個(gè)上半年中國(guó)境外市場(chǎng)發(fā)行量同比大增，中國(guó)境外債券市場(chǎng)取得了巨大的發(fā)展。二、2011年中國(guó)債券市場(chǎng)預(yù)測(cè)（一）影響債券市場(chǎng)的因素分析債券市場(chǎng)的趨勢(shì)離不開(kāi)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的走勢(shì)，展望2011年的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，影響債券市場(chǎng)的因素主要集中于如下：市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期、市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)通貨膨脹的解讀以及市場(chǎng)對(duì)于“適度寬松”型貨幣政策的預(yù)期。1.經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期（1）投資仍然是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Γ?/p>

20、仍將維持較高增幅2008年底，為了應(yīng)付金融危機(jī)的影響，政府推出了四萬(wàn)億的投資計(jì)劃。2009年，為了擺脫金融危機(jī)的陰影，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展，繼續(xù)實(shí)施了積極的財(cái)政刺激政策。2009年的固定資產(chǎn)投資總額達(dá)22.5萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)30.1%，達(dá)到歷史高位，。2010年開(kāi)始沖高回落，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃中的公共項(xiàng)目逐步完成，投資增速必然放緩。2010年前8個(gè)月，固定資產(chǎn)投資完成140997.74億元，比去年同期增長(zhǎng)24.8%，較2009全年降低約5個(gè)百分點(diǎn)。此外今年以來(lái)，政府開(kāi)始抑制房地產(chǎn)泡沫，控制信貸規(guī)模，而且推行了一些列壓縮過(guò)剩產(chǎn)能，節(jié)能減排的政策，這些都將抑制固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)。由于2009年投資的

21、高基數(shù)和政府的一系列調(diào)控政策，2010年中國(guó)的投資增速已經(jīng)放緩，下半年將延續(xù)放緩的趨勢(shì)。但投資仍將是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?。預(yù)計(jì)2011年一季度，固定資產(chǎn)投資將下行到局部低點(diǎn)。從二季度起，由于十二五規(guī)劃的新公共投資項(xiàng)目開(kāi)始啟動(dòng)，投資增速會(huì)再度上升。（2）消費(fèi)繼續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，但增速會(huì)有所下降在2009年，由于金融危機(jī)爆發(fā)后，政府推出了一系列刺激消費(fèi)的措施，如家電下鄉(xiāng)，減免汽車購(gòu)置稅等。這些措施使得一些居民的消費(fèi)需求提前釋放，帶動(dòng)了去年消費(fèi)的快速增長(zhǎng)，全年同比增長(zhǎng)15.5%。然而對(duì)于中國(guó)這樣一個(gè)發(fā)展中國(guó)家而言，消費(fèi)既不可能短時(shí)間內(nèi)成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增速的重要力量（邊際消費(fèi)傾向不可能一夜之間膨脹），也不會(huì)在段時(shí)

22、間內(nèi)出現(xiàn)萎縮的跡象。數(shù)據(jù)上也證明了這一點(diǎn)，2010年上半年消費(fèi)同比增長(zhǎng)15.3%。隨著政策的刺激效果逐漸弱化，消費(fèi)增速開(kāi)始放緩，家電汽車產(chǎn)品已有供過(guò)于求的征兆。收入分配體制的結(jié)構(gòu)性失衡和社會(huì)保障體系的不完善是制約我國(guó)消費(fèi)增長(zhǎng)的主要障礙。如果不解決這些問(wèn)題，要實(shí)現(xiàn)消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)困難很大。因此，由于政府消費(fèi)刺激政策的逐步退出，我們預(yù)計(jì)2011年消費(fèi)增速將有所下降，但仍將保持增長(zhǎng)勢(shì)頭。（3）外需總量將回升，增速將放緩 由于今年初全球經(jīng)濟(jì)快速反彈，中國(guó)出口增長(zhǎng)比較強(qiáng)勁，2010年1-7月，出口同比增長(zhǎng)35.6%，進(jìn)口同比增長(zhǎng)47.2%，貿(mào)易總額同比增長(zhǎng)40.9%。到7月份為止，由于累計(jì)進(jìn)口增速高于出

23、口增速，貿(mào)易順差累計(jì)同比下降21.9%。由于今年以來(lái)人民幣一直面臨著升值的壓力，政府必須鼓勵(lì)進(jìn)口，減少順差，維持貿(mào)易平衡，減輕人民幣升值的壓力。 由于外界對(duì)明年歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增速的不看好，2011年我國(guó)外圍經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不容樂(lè)觀，因此我們預(yù)計(jì)外需增長(zhǎng)將放緩。此外由于人民幣的升值壓力和國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變推高工資成本，可能降低中國(guó)的出口。 總的來(lái)說(shuō)，在考慮了投資、消費(fèi)和外需這三大拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的馬車的走勢(shì)后，我們預(yù)計(jì)明年中國(guó)的經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)，但增速將會(huì)回落。2.通貨膨脹預(yù)期由于物價(jià)指數(shù)與銀行間債券總指數(shù)的聯(lián)動(dòng)性較強(qiáng)，并且債券利率的主要決定因素是通脹預(yù)期，因此關(guān)于未來(lái)債券市場(chǎng)走勢(shì)的焦點(diǎn)更多集

24、中與通貨膨脹的預(yù)期。2010年1-8月，通脹率持續(xù)上升，人們的通脹預(yù)期不斷加強(qiáng)，通貨膨脹有惡化趨勢(shì)。這是多方面原因共同作用的結(jié)果。首先，我國(guó)2009年推行的是寬松的貨幣政策，市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫。2009年全國(guó)新增貸款總額創(chuàng)下歷史記錄，達(dá)到9.6萬(wàn)億元。由于滯后的效應(yīng)，去年并沒(méi)有造成明顯的通貨膨脹，但今年開(kāi)始逐漸顯現(xiàn)。其次，2010年中國(guó)和世界各地先后經(jīng)歷了旱災(zāi)和洪澇災(zāi)害，糧食減產(chǎn)，糧食價(jià)格上漲并推動(dòng)其他農(nóng)副產(chǎn)品價(jià)格上漲，這進(jìn)一步加大了通脹壓力。再次，雖然政府已經(jīng)意識(shí)到面臨通脹風(fēng)險(xiǎn)，開(kāi)始進(jìn)行調(diào)控，但由于政策力度不夠和政策效應(yīng)滯后，通脹并沒(méi)有得到控制，一些游資輪番炒作各種商品，居民通脹預(yù)期正在逐步強(qiáng)化

25、。 由于2009年以來(lái)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性膨脹及國(guó)際上美元趨弱導(dǎo)致國(guó)際原材料價(jià)格上升等因素的影響，我們估計(jì)2011年通脹率可能進(jìn)一步上漲。3.貨幣政策預(yù)期2010年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告表示，中國(guó)人民銀行將繼續(xù)落實(shí)科學(xué)發(fā)展觀，按照國(guó)務(wù)院統(tǒng)一部署，繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策，把握好政策實(shí)施的力度、節(jié)奏、重點(diǎn)，保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，增強(qiáng)針對(duì)性和靈活性，處理好保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和管理好通脹預(yù)期的關(guān)系，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，加強(qiáng)流動(dòng)性管理，保持貨幣信貸適度增長(zhǎng)，提高金融支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的可持續(xù)性，維護(hù)金融體系健康穩(wěn)定運(yùn)行。雖然官方文件表明，我國(guó)仍將施行適度寬松的貨幣政策，但從近期實(shí)際的

26、情況來(lái)看，我國(guó)的貨幣政策有變緊的趨勢(shì)。這可能與抑制目前的高通脹率有關(guān)。我們預(yù)計(jì)2011年，由于面臨通脹壓力，上半年將實(shí)施適度從緊的貨幣信貸政策，抑制物價(jià)過(guò)快上漲和資產(chǎn)泡沫，也有加息的可能。但到下半年，隨著通脹壓力和資產(chǎn)泡沫緩解，為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，貨幣政策將又會(huì)回到適度寬松的狀態(tài)。（二）中國(guó)債券市場(chǎng)行情預(yù)測(cè)截至2010年8月，中國(guó)債券市場(chǎng)今年總體呈震蕩上行的趨勢(shì)，下半年可能回落。我們預(yù)計(jì)2011年，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，債券市場(chǎng)將逐步趨弱。據(jù)我們分析，明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持平穩(wěn)發(fā)展，但增速將回落。國(guó)內(nèi)通脹壓力也將在今年底到明年釋放出來(lái)，貨幣政策有趨緊的趨勢(shì)。2011年的債券市場(chǎng)很大程度上將取決

27、于通脹、擴(kuò)容、資金等幾個(gè)關(guān)鍵因素。（三）中國(guó)債券市場(chǎng)運(yùn)行特點(diǎn)預(yù)測(cè)1.發(fā)行者行為預(yù)測(cè)根據(jù)前面的分析，明年國(guó)家的投資將繼續(xù)增長(zhǎng)，因此預(yù)計(jì)明年國(guó)債的發(fā)行規(guī)模將繼續(xù)增加。又由于明年將是十二五規(guī)劃的第一年，地方許多投資項(xiàng)目也將進(jìn)行，規(guī)模也將大于今年的2000億元地方政府債券。6月末，我國(guó)廣義貨幣供應(yīng)量（M2）余額為67.39億元，同比增長(zhǎng)18.46%。從影響貨幣供應(yīng)的主要因素來(lái)看，人民幣升值、國(guó)際貿(mào)易環(huán)境惡化、外需增長(zhǎng)乏力和出口退稅政策的調(diào)整將抑制出口的高速增長(zhǎng)，外匯占款所帶來(lái)的貨幣投放對(duì)沖壓力不大，但信貸投放和債券增量將給貨幣供應(yīng)調(diào)控帶來(lái)一定壓力。另外明年通貨膨脹的壓力也不小，央行為了調(diào)控通貨膨脹和堅(jiān)

28、持貨幣政策，將會(huì)結(jié)合債券回購(gòu)和央行票據(jù)發(fā)行等措施，靈活進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作。因此估計(jì)明年的央票發(fā)行規(guī)模也將增大。為了支持建設(shè)，預(yù)計(jì)明年政策性金融債的發(fā)行規(guī)模將會(huì)增大。發(fā)行債券仍是國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行融資的主要來(lái)源，明年的發(fā)行需求可能較強(qiáng)熱。今年在經(jīng)濟(jì)增速放緩、銀信合作叫停、地方融資平臺(tái)清理的背景下，加上對(duì)明年宏觀形勢(shì)的預(yù)期，我們估計(jì)非金融企業(yè)債務(wù)融資工具的凈融資額將會(huì)下降?？傮w來(lái)說(shuō)，明年的債券發(fā)行規(guī)模將繼續(xù)增長(zhǎng)，但增速會(huì)放緩。2.投資者行為預(yù)測(cè)從國(guó)內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來(lái)看，股市處于見(jiàn)底回升的階段，房市由于受到政府的“二次打壓”，將不會(huì)出現(xiàn)火爆場(chǎng)面。國(guó)內(nèi)的通貨膨脹正由預(yù)期變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，人民幣在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)將面臨升

29、值壓力。在這些正負(fù)面因素并存的情況下，我們預(yù)計(jì)明年的債市仍將存在較強(qiáng)的資金面支撐。銀行和機(jī)構(gòu)投資者配置債券的需求仍然較大，但可能會(huì)選擇一些短期的浮動(dòng)利率債券，避免利率風(fēng)險(xiǎn)。短久期的債券會(huì)受追捧。我國(guó)目前除了國(guó)債和金融債外，債市創(chuàng)新的所有品種都在銀行間債券市場(chǎng)流通，包括企業(yè)短期融資券、商業(yè)銀行普通金融債券和外幣債券等。這些品種普遍具有較高的收益，在高收益的驅(qū)動(dòng)下個(gè)人投資者將會(huì)通過(guò)儲(chǔ)蓄存款、購(gòu)買債券基金、委托理財(cái)?shù)惹?，把資金集中到機(jī)構(gòu)投資者手里，間接進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)。三、中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展的政策建議及創(chuàng)新展望（一）政策建議展望2011年，為保證我過(guò)債券市場(chǎng)繼續(xù)保持又好又快的發(fā)展勢(shì)頭，現(xiàn)提出一下幾

30、點(diǎn)建議：1.完善債券發(fā)行機(jī)制，推進(jìn)債券市場(chǎng)發(fā)行人網(wǎng)上路演機(jī)制網(wǎng)上路演，是國(guó)際和國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)廣泛采用的證券發(fā)行推廣方式，是股票承銷商幫助發(fā)行人安排的發(fā)行前的調(diào)研活動(dòng)，承銷商和發(fā)行人通過(guò)路演,可以比較客觀的決定發(fā)行價(jià)、發(fā)行量及發(fā)行時(shí)機(jī)等。因此，建議債券市場(chǎng)能夠正式引入發(fā)行人的路演機(jī)制，通過(guò)實(shí)時(shí)、開(kāi)放、交互的網(wǎng)上交流，使發(fā)行人從中了解投資人的投資意向，對(duì)投資者進(jìn)行答疑解惑，同時(shí)加深投資者的認(rèn)知程度，從而使投資人更加準(zhǔn)確地判斷公司的投資價(jià)值。在選擇網(wǎng)站時(shí)，發(fā)行人可以選擇目前在債券市場(chǎng)上知名度高，訪問(wèn)量大的網(wǎng)站，例如中國(guó)債券信息網(wǎng)，在平臺(tái)要求上，至少要求有進(jìn)行圖象直播和文字直播的能力，同時(shí)還要保證上網(wǎng)通

31、暢以及良好的技術(shù)服務(wù)手段、安全保障等。2.為信用類債券市場(chǎng)的發(fā)展建立一個(gè)更完善的配套措施今年我國(guó)信用類債券市場(chǎng)取得了很大的發(fā)展，但仍存在企業(yè)信用評(píng)級(jí)制度不完善，資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性嚴(yán)重不足等問(wèn)題，監(jiān)管部門需出臺(tái)更多有力措施。首先，提高信息透明度，改進(jìn)發(fā)行人財(cái)務(wù)狀況的披露方式。信用類債券發(fā)行人的財(cái)務(wù)報(bào)表應(yīng)采用標(biāo)準(zhǔn)化、電子化、可加工的格式，定期向披露機(jī)構(gòu)提供，以方便投資者對(duì)發(fā)行人的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析。其次，需要改進(jìn)現(xiàn)有的信用評(píng)級(jí)制度，為債權(quán)人提供權(quán)利保障，鼓勵(lì)中介機(jī)構(gòu)的積極參與評(píng)級(jí)，建立一個(gè)公平公正的評(píng)級(jí)體系。鼓勵(lì)承銷商對(duì)信用類債券做市，增強(qiáng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)與二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。讓承銷商在市場(chǎng)上做市，將非常有助于

32、向市場(chǎng)其他投資人揭示債券的投資風(fēng)險(xiǎn)并有助于債券的價(jià)格發(fā)現(xiàn)，改善其在市場(chǎng)上的流動(dòng)性不足的狀況。3.加大回購(gòu)市場(chǎng)的發(fā)展，適時(shí)推出三方回購(gòu)業(yè)務(wù)我國(guó)回購(gòu)市場(chǎng)尤其是質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，但目前存在著質(zhì)押比例確定較為粗放，產(chǎn)生過(guò)度質(zhì)押或者質(zhì)押不足等問(wèn)題，而市場(chǎng)成員的多元化、融入方的違約風(fēng)險(xiǎn)、質(zhì)押券不能快速處理的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也將可能逐步暴露。隨著市場(chǎng)逐漸由粗放式向精細(xì)化發(fā)展、市場(chǎng)人員素質(zhì)的提高以及市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的不斷加強(qiáng)，現(xiàn)在有必要進(jìn)一步提高回購(gòu)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理水平和效率。而在三方回購(gòu)中，回購(gòu)交易雙方在交易時(shí)則只討論融通資金的金額、利率和期限，不討論具體的擔(dān)保品，擔(dān)保品由托管結(jié)算機(jī)構(gòu)按協(xié)議規(guī)定從資金融入方的

33、證券賬戶中提取并加以管理，在回購(gòu)期間，由第三方進(jìn)行擔(dān)保品的估值、追加、替換等。三方回購(gòu)業(yè)務(wù)將使回購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)得到較好控制，市場(chǎng)效率也會(huì)大大提高。4進(jìn)一步推動(dòng)擔(dān)保品業(yè)務(wù)實(shí)行逐日盯市機(jī)制目前，債券市場(chǎng)擔(dān)保品業(yè)務(wù)品種正在逐步擴(kuò)大，包括質(zhì)押式回購(gòu)、買斷式回購(gòu)、遠(yuǎn)期交易、雙邊借貸業(yè)務(wù)、大、小額支付系統(tǒng)自動(dòng)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)、國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理系統(tǒng)等，擔(dān)保品業(yè)務(wù)的交易規(guī)模也正在快速增長(zhǎng)。同時(shí)，隨著市場(chǎng)波動(dòng)性的加劇，擔(dān)保品價(jià)值貶損或擔(dān)保品價(jià)值超值的雙向風(fēng)險(xiǎn)都在加劇，市場(chǎng)迫切需要對(duì)擔(dān)保品市值進(jìn)行逐日盯市。因此，可在擔(dān)保品業(yè)務(wù)中引入中央結(jié)算公司提供的擔(dān)保品“逐日盯市”模塊，為回購(gòu)雙方的價(jià)值判斷參考，自動(dòng)補(bǔ)足或退還擔(dān)保品，最終

34、實(shí)現(xiàn)精細(xì)化、自動(dòng)化的擔(dān)保品管理，從而達(dá)到有效控制風(fēng)險(xiǎn)、降低損失的目的。5.引入國(guó)外債務(wù)發(fā)行人，加大熊貓債券的發(fā)行規(guī)模熊貓債券是境外機(jī)構(gòu)在中國(guó)發(fā)行的以人民幣計(jì)價(jià)的債券。眾所周知，美國(guó)政府是目前我國(guó)的最大債務(wù)國(guó)，而美國(guó)政府天天開(kāi)動(dòng)印鈔機(jī)讓我們拿到的債券和美鈔在加劇貶值。因此，應(yīng)讓美國(guó)等貿(mào)易逆差國(guó)在我國(guó)發(fā)行人民幣債券，此舉對(duì)解決我國(guó)的匯率壓力等問(wèn)題益處多多：一可減少人民幣的升值壓力（美國(guó)會(huì)用手上的部分人民幣換回美元，減少我國(guó)的外匯儲(chǔ)備）；二可促進(jìn)我國(guó)對(duì)美出口貿(mào)易的人民幣結(jié)算（美國(guó)手上可有大量的人民幣購(gòu)買我國(guó)產(chǎn)品）；三可使我國(guó)這個(gè)最大債權(quán)國(guó)更好地掌握對(duì)我國(guó)最大債務(wù)人的定價(jià)權(quán)；四可避免我國(guó)對(duì)美債權(quán)受美元濫發(fā)帶來(lái)的貶值，可使我國(guó)金融機(jī)構(gòu)掙到債券承銷、托管、結(jié)算和兌付收益；五可促進(jìn)我國(guó)債券市場(chǎng)的國(guó)際化。（二）創(chuàng)新展望1.產(chǎn)品創(chuàng)新（1）黃金