1、 行業(yè)深度研究報告目錄 HYPERLINK l _bookmark0 一、技術為鎬，掘金投顧服務巨大長尾市場.- 3 - HYPERLINK l _bookmark1 1.1 HYPERLINK l _bookmark7 1.2 HYPERLINK l _bookmark10 1.3 HYPERLINK l _bookmark1 投顧服務顛覆者，技術基因奠定后發(fā)優(yōu)勢.- 3 - HYPERLINK l _bookmark7 智能投顧的三大支點：數(shù)據(jù)、算法和模型.- 7 - HYPERLINK l _bookmark10 國外盈利模式一枝獨秀，國內(nèi)百花初放.- 9 - HYPERLINK l _

2、bookmark13 二、他山之石，美國智能投顧市場日趨成熟. - 11 - HYPERLINK l _bookmark14 2.1 HYPERLINK l _bookmark18 2.2 HYPERLINK l _bookmark20 2.3 HYPERLINK l _bookmark14 人工智能技術賦能是智能投顧發(fā)展分水嶺. - 11 - HYPERLINK l _bookmark18 監(jiān)管體系日趨完善，助力行業(yè)有序發(fā)展.- 12 - HYPERLINK l _bookmark20 行業(yè)集中勢頭明顯，兩方陣營分食市場.- 13 - HYPERLINK l _bookmark24 三、三足

3、鼎立，中國智能投顧市場加速崛起.- 17 - HYPERLINK l _bookmark25 3.1 HYPERLINK l _bookmark29 3.2 HYPERLINK l _bookmark31 3.3 HYPERLINK l _bookmark25 產(chǎn)業(yè)趨勢：互聯(lián)網(wǎng)與金融結(jié)合，人工與機器結(jié)合.- 17 - HYPERLINK l _bookmark29 中國智能投顧市場混沌初開，三足鼎立.- 18 - HYPERLINK l _bookmark31 國內(nèi)典型案例分析：大浪淘金，各有千秋.- 19 - HYPERLINK l _bookmark39 四、投資建議.- 25 - HYP

4、ERLINK l _bookmark40 五、風險提示.- 27 - HYPERLINK l _bookmark2 圖 1、智能投顧運作模式.- 3 - HYPERLINK l _bookmark3 圖 2、智能投顧發(fā)展歷史.- 4 - HYPERLINK l _bookmark4 圖 3、投資管理價值鏈.- 4 - HYPERLINK l _bookmark5 圖 4、智能投顧六大優(yōu)勢.- 6 - HYPERLINK l _bookmark6 圖 5、智能投顧的作用.- 7 - HYPERLINK l _bookmark8 圖 6、數(shù)據(jù)、投資模型及決策算法是智能投顧的三大支點.- 8 - H

5、YPERLINK l _bookmark9 圖 7、人工智能技術在智能數(shù)據(jù)分析中的應用.- 8 - HYPERLINK l _bookmark11 圖 8、我國智能投顧資產(chǎn)管理規(guī)模規(guī)模估算.- 9 - HYPERLINK l _bookmark12 圖 9、美國智能投顧盈利模式.- 9 - HYPERLINK l _bookmark15 圖 10、美國智能投顧重要事件&資產(chǎn)管理規(guī)模變化 . - 11 - HYPERLINK l _bookmark16 圖 11、美國智能投顧管理資產(chǎn)規(guī)模及增速. - 11 - HYPERLINK l _bookmark17 圖 12、美國智能投顧市場用戶數(shù)量和滲

6、透率.- 12 - HYPERLINK l _bookmark19 圖 13、美國智能投顧監(jiān)管體系完善.- 13 - HYPERLINK l _bookmark21 圖 14、2018 年美國智能投顧前五大平臺的資產(chǎn)管理規(guī)模（十億）.- 13 - HYPERLINK l _bookmark22 圖 15、2014 年底-2015 年底 wealthfront 與Betterment 資管規(guī)模增速.- 14 - HYPERLINK l _bookmark26 圖 16、我國智能投顧與美國成熟市場的差異.- 17 - HYPERLINK l _bookmark27 圖 17、我國智能投顧發(fā)展趨勢.

7、- 17 - HYPERLINK l _bookmark28 圖 18、全智能投顧模式和混合模式的特點.- 18 - HYPERLINK l _bookmark32 圖 19、中國銀行業(yè)理財歷史沿革.- 20 - HYPERLINK l _bookmark33 圖 20、摩羯智投資管規(guī)模增長迅速.- 20 - HYPERLINK l _bookmark34 圖 21、同花順智能投顧發(fā)展歷史.- 22 - HYPERLINK l _bookmark35 圖 22、同花順智能投顧布局.- 22 - HYPERLINK l _bookmark36 圖 23、同花順 iFinD 智能研判系統(tǒng)界面.-

8、23 - HYPERLINK l _bookmark37 圖 24、商智智投基本投資流程.- 24 - HYPERLINK l _bookmark38 圖 25、恒生電子智能金融領域布局.- 24 - HYPERLINK l _bookmark23 表 1、美國三款主流智能投顧產(chǎn)品對比.- 16 - HYPERLINK l _bookmark30 表 2、我國主要智能投顧產(chǎn)品.- 19 -請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 2 -行業(yè)深度研究報告報告正文一、技術為鎬，掘金投顧服務巨大長尾市場1.1 投顧服務顛覆者，技術基因奠定后發(fā)優(yōu)勢智能投顧是傳統(tǒng)投顧和人工智能、大數(shù)據(jù)等技術結(jié)合孕育的產(chǎn)

9、物。傳統(tǒng)投資顧問是以投資顧問的專業(yè)素養(yǎng)和從業(yè)經(jīng)驗為基礎，結(jié)合投資者的資產(chǎn)狀況、風險偏好、預期收益等，為投資者提供專業(yè)的投資建議。智能投顧將人工智能等技術引入投資顧問領域，運用智能算法以及組合投資后的自動化管理技術，幫助用戶實現(xiàn)主、被動投資策略相結(jié)合的定制化投顧服務，能夠提升投顧效率，推動投顧行業(yè)智能升級。圖 1、智能投顧運作模式資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理智能投顧最早起源于美國，發(fā)展歷程大致可分為三個階段。在線投顧階段：20 世紀 90 年代末期，可供投資者選擇應用的投資分析工具的技術水平和規(guī)模開始擴大。2005 年，F(xiàn)INRA 頒布 NASD IM2210-6 Requiremen

10、ts for the Use of Investment Analysis Tools 規(guī)章，允許證券自營商將投資分析工具（investment analysis tools）直接讓投資者使用，投資者可以利用投資分析工具進行不同投資策略的投資收益分析，對收益和風險有更好的把控。此后，在線資產(chǎn)管理服務規(guī)模迅速增長，更多長尾客戶在此階段受益。此階段的特點主要是機器智能應用比較有限，主要應用領域是投資組合分析。機器人投顧階段：2008 年2015 年期間，大量新興科技企業(yè)開始為客戶直接提供各類基于機器學習的 “數(shù)字化投顧工具”，機器人投顧商業(yè)模式開始發(fā)展。這些請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-

11、 3 -行業(yè)深度研究報告公司開發(fā)的面向客戶的投顧工具提供的功能之前只被金融從業(yè)者應用，目前已經(jīng)廣泛被客戶所直接應用。在這個階段的很多實際應用案例中，證券公司對他們的“數(shù)字化投顧工具”提供的投資策略負責。人工智能投顧階段：2015 年至今，以大數(shù)據(jù)為基礎的深度學習被廣泛應用，人工智能技術取得突破型進展。智能投顧服務商和科技企業(yè)開始嘗試開發(fā)能夠完全消除人類參與投資管理價值鏈的人工智能系統(tǒng)。目前包括國外的 Bridge Water、Wealthfront，國內(nèi)的彌財?shù)榷家呀?jīng)實現(xiàn)了這樣的系統(tǒng)開發(fā)和商業(yè)化運營。通常采用“人工智能+云計算”體系結(jié)構的服務商，在計算設備和軟件開發(fā)方面投資巨大（少則 1-2

12、億，多則幾十億），能夠同時服務千萬、億級別的海量用戶。圖 2、智能投顧發(fā)展歷史資料來源：張家林FINRA 的報告解讀、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理智能投顧的服務流程美國金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）指出，智能投顧提供的服務應該包括下列投資管理價值鏈中的一項或多項：客戶分析、大類資產(chǎn)配置、投資組合選擇、交易執(zhí)行、投資組合再平衡、稅收規(guī)劃以及投資組合分析。其中投資組合分析僅面向?qū)I(yè)用戶。圖 3、投資管理價值鏈資料來源：FINRA、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 4 -行業(yè)深度研究報告客戶分析：客戶分析是提供符合個人情況的精準投資建議的前提。目前，主流的智能投顧平臺

13、在進行客戶分析和畫像時，基本均采用調(diào)查問卷和詢問打分形式。大類資產(chǎn)配置：根據(jù)現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論，在確定性收益情況下是存在最優(yōu)投資的。大多數(shù)智能投顧服務都利用此原理建立了分散的投資組合。并且依據(jù)其不同的商業(yè)模式做了優(yōu)化。投資組合選擇：主要有兩種類型，一種是由風險等級選擇不同的投資組合，而另外一種是根據(jù)投資風格選擇不同的投資組合。交易執(zhí)行：大多數(shù)智能投顧基本都是利用自有的券商或合作券商提供順暢的交易執(zhí)行服務。投資組合再平衡：組合再平衡主要是指隨著市值的變化，如果資產(chǎn)投資配置偏離目標資產(chǎn)配置過大，投資組合再平衡可以實施動態(tài)資產(chǎn)配置向靜態(tài)資產(chǎn)配置的重新調(diào)整。稅收規(guī)劃：是美國智能投顧平臺特色，產(chǎn)品自動提供

14、稅收虧損收割節(jié)稅功能。具體操作是賣出投資者虧損的資產(chǎn)，抵免一部分資本利得稅，同時買入其他類似資產(chǎn)，從而達到合理節(jié)稅和增加客戶凈收益的目的。投資組合分析：投資組合分析主要是智能投顧為客戶提供的投資分析，一般包括：業(yè)績展示，業(yè)績歸因，風險因子分析，組合描述性統(tǒng)計分析，回測和模擬等。智能投顧的核心優(yōu)勢智能投顧的核心優(yōu)勢在于通過技術的引入，極大降低人力成本，從而降低客戶獲取投顧服務的門檻和費用，有助于推動普惠金融發(fā)展。傳統(tǒng)投顧服務的費用昂貴，主要客戶為高凈值人群。而智能投顧引入了人工智能和大數(shù)據(jù)等技術，可以快速處理海量信息，根據(jù)客戶填寫問卷反饋的信息進行風險偏好判別，通過算法模型為投資者提供資產(chǎn)配置建

15、議，極大節(jié)約了專業(yè)投顧的人力成本，降低了客戶獲取投顧服務的門檻和費用，具有低門檻、低費用、投資廣、易操作、透明度高和個性化定制六大優(yōu)勢，充分挖潛投顧行業(yè)長尾市場。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 5 -行業(yè)深度研究報告圖 4、智能投顧六大優(yōu)勢資料來源：證通財富、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理低門檻：傳統(tǒng)的專業(yè)投資顧問的門檻在百萬元以上，而私人銀行理財起點多為 600萬元以上，部分私人銀行甚至將門檻設定到 1000 萬元，主要針對高凈值客戶。智能投顧平臺對客戶的最低投資金額要求普遍很低，最低要求普遍在 1 萬元-10 萬元左右，這一設定擴大了投顧服務覆蓋半徑，能夠覆蓋大部分中產(chǎn)及以下長尾人

16、群，使得C 端客戶的數(shù)量指數(shù)級增長。低費用：傳統(tǒng)投資顧問由專業(yè)人士擔任，人力成本高，管理費普遍高于 1%，且邊際成本下降不明顯。但是基于計算機算法輔助的智能投顧，管理費普遍在0.25-0.5%之間，邊際成本隨著客戶的增多而下降，邊際效應明顯。投資廣：智能投顧平臺往往通過與第三方 ETF 基金公司或國外金融機構合作的方式，為用戶提供全球范圍內(nèi)的投資組合，若涉及到稅率問題還可自動選擇最佳方案。例如 Wealthfront 涉及多達 11 項資產(chǎn)類別，包括美股、海外股票、債券、自然資源、房產(chǎn)等，投資組合的載體為指數(shù)基金 ETF。智能投顧的投資決策和投資組合管理由人工智能平臺完成，可同時對多個投資標的

17、進行投資管理，產(chǎn)品投資范圍廣，分散度高。易操作：智能投顧的服務流程較為簡便。全流程均可以在互聯(lián)網(wǎng)上實現(xiàn)，相對標準和固定，大幅簡化用戶操作過程，投資者只需要在平臺上回答相應的投資調(diào)查問卷，智能投顧系統(tǒng)便可以評估出投資者的風險偏好水平、確定理財方案，自動生成相應的投資配置組合。整個流程下來所花的時間僅需幾分鐘，達到高效、精準匹配用戶資產(chǎn)管理目標。透明度高：傳統(tǒng)投資顧問服務的信息披露晦澀，存在金融產(chǎn)品供應商與客戶需求不匹配的問題，而智能投顧對投資理念、金融產(chǎn)品選擇范圍、收取費用等披露充分，且客戶隨時隨地可查看投資信息，具備較強的專業(yè)性和客觀性。智能投顧嚴格執(zhí)行程序或模型給出的資產(chǎn)配置建議，采取自動化

18、策略為客戶提供資產(chǎn)組合服務，不會為了業(yè)績而誤導客戶操作而獲得更高的傭金收入，相對傳統(tǒng)投顧而言，請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 6 -行業(yè)深度研究報告減少了道德風險，更加客觀公正。個性化定制：基于多元的理財目標提供豐富的定制化場景。智能投顧在用戶主動提供或測評得到風險偏好及投資期限之后，為其個性化定制最佳投資組合，并且將詳細方案清晰呈現(xiàn)。圖 5、智能投顧的作用資料來源：慧辰資訊、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理1.2 智能投顧的三大支點：數(shù)據(jù)、算法和模型目前，數(shù)據(jù)、算法和模型是智能投顧的三大支點。其中數(shù)據(jù)是智能投顧產(chǎn)品的基礎，算法和模型是核心競爭力所在。智能投顧以客戶畫像為起點，需要用戶的

19、風險偏好、收益目標和財務數(shù)據(jù)，投資組合再平衡也需要以實時數(shù)據(jù)為基礎，動態(tài)調(diào)整資產(chǎn)配置。并且，海量有效的金融數(shù)據(jù)是機器學習的依據(jù)，沒有數(shù)據(jù)就沒有人工智能，也就沒有智能投顧。算法、模型是智能投顧核心組成部分，算法決定了投資分析方法，模型決定了資產(chǎn)配置比例。現(xiàn)階段智能投顧更多的是解決效率問題，利用算法來尋找最優(yōu)調(diào)倉方式，提升效率。在智能投顧領域，結(jié)合自身優(yōu)勢，提供差異化產(chǎn)品，模型算法的優(yōu)化非常重要。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 7 -行業(yè)深度研究報告圖 6、數(shù)據(jù)、投資模型及決策算法是智能投顧的三大支點資料來源：慧辰資訊、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理智能投顧的數(shù)據(jù)分析和量化策略運作模式在智

20、能數(shù)據(jù)分析方面，智能投顧有兩種運作模式：一類是側(cè)重信息的輸入端，利用機器的優(yōu)勢收集并處理海量數(shù)據(jù)，從海量噪音信息中快速且準確的找到有價值的信息，提高信息篩選效率；另一類是側(cè)重信息的輸出端，運用機器學習、自然語言處理和知識圖譜等人工智能技術分析宏觀經(jīng)濟、公司業(yè)績、網(wǎng)絡輿情等數(shù)據(jù)，判斷信息與市場之間的關聯(lián)性，進而輸出投資決策建議。圖 7、人工智能技術在智能數(shù)據(jù)分析中的應用資料來源：36 氪、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理在量化策略方面，智能投顧提供全流程管理，承擔咨詢建議及資產(chǎn)管理的角色，相比于傳統(tǒng)量化策略，更加強調(diào)應用機器學習、知識圖譜等人工智能技術。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 8

21、-行業(yè)深度研究報告1.3 國外盈利模式一枝獨秀，國內(nèi)百花初放我國智能投顧起步相對較晚，大多數(shù)機構在 2015-2016 年期間推出智能投顧產(chǎn)品。入場雖遲，但發(fā)展速度驚人。據(jù) Statista 估算，2017 年我國的智能投顧管理的資產(chǎn)達 289 億美元，其年增長率高達 261%，資產(chǎn)規(guī)模在全球僅次于美國。預計到2022 年，中國的智能投顧管理資產(chǎn)總額有望超 6600 億美元，用戶數(shù)量超過 1 億。圖 8、我國智能投顧資產(chǎn)管理規(guī)模規(guī)模估算資料來源：Statiata、埃森哲、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理西方成熟資本市場：顧問管理費是智能投顧主流盈利模式在西方成熟資本市場，智能投顧盈利模式和傳統(tǒng)投資

22、理財機構類似，都是收取中間費用盈利。不同的是，智能投顧依靠互聯(lián)網(wǎng)優(yōu)勢，邊際成本低，具有規(guī)模效應， 采用以量取勝的策略，中間手續(xù)費少且費用率較低。以美國為例，傳統(tǒng)投顧服務往往會收取咨詢費、交易費、充值提現(xiàn)費、投資組合調(diào)整費用、隱藏費用、零散費用等近十類費用，總費率高達 1%以上。而智能投顧則采取完全透明化的單一費率模式，即只收取顧問費用和ETF 管理費，顧問費用按照資產(chǎn)總額階梯式收費， 金額越大費率越低， 范圍在 0.35%-0.15% 之間； ETF 管理費年華費率在0.03%-0.15%之間不等。圖 9、美國智能投顧盈利模式資料來源：Beta 智庫、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理中國資本市場：

23、智能投顧的盈利模式百花初放在中國市場上，智能投顧提供商，多數(shù)都對客戶免收服務費或是賬戶管理費，僅請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 9 -行業(yè)深度研究報告收取客戶交易、購買產(chǎn)品（比如公募基金）相應標準的傭金或申贖費用。無牌照在手的初創(chuàng)公司還需要與基金代銷機構分食基金銷售傭金，加上基金行業(yè)仍處在申購費價格戰(zhàn)之中，利潤空間被進一步壓縮。而對于 B 端市場，智能投顧主要有兩種盈利模式，一種是純策略服務，給中小基金公司或者資管公司提供智能投顧策略服務并按服務收費；一種純技術出售，把智能投顧的整套算法和程序售賣給金融企業(yè)。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 10 -二、他山之石，美國智能投顧

24、市場日趨成熟2.1 人工智能技術賦能是智能投顧發(fā)展分水嶺智能投顧（Robo Advisory)概念產(chǎn)生于美國。得益于美國市場量化投資和 ETF 基金的蓬勃發(fā)展，自 2008 年起，Betterment、Wealthfront、Future Advisor 等第一批智能投顧公司相繼成立，在智能投顧市場深耕細作，穩(wěn)健增長。隨著人工智能等技術的發(fā)展，智能投顧在 2015 年開始呈現(xiàn)爆發(fā)式增長態(tài)勢，傳統(tǒng)金融機構意識到其對傳統(tǒng)投顧市場的威脅，亦紛紛成立智能投顧部門，或通過收購創(chuàng)業(yè)公司，涉足智能投顧領域。2015 年 5 月，嘉信理財上線智能投資組合服務后，不到 3 個月時間吸引 24 億美元投資，以及

25、3.3 萬多名客戶，目前該項服務資產(chǎn)管理規(guī)模超過300 億美元。2015 年 8 月，全球最大的資產(chǎn)管理公司 Blackrock 收購了機器人投顧初創(chuàng)公司 Future Advisor，次年 3 月，高盛收購線上退休賬戶理財平臺 HonestDollar。圖 10、美國智能投顧重要事件&資產(chǎn)管理規(guī)模變化資料來源：慧辰資訊、興業(yè)證券經(jīng)紀與金融研究院整理根據(jù) Statista 在 2019 年 2 月發(fā)布的美國智能投顧市場報告，美國智能投顧管理的資產(chǎn)在 2019 年達到 7497.03 億美元。預計 2019-2023 管理資產(chǎn)的復合增長率為18.7，到 2023 年總金額為 14862.57 億

26、美元。美國市場智能投顧的用戶數(shù)量和滲透率也將持續(xù)增長，預計到2023 年，用戶數(shù)量將達到1378.21 萬，滲透率達到4.1%。圖 11、美國智能投顧管理資產(chǎn)規(guī)模及增速請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明行業(yè)深度研究報告資料來源：Statista、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理圖 12、美國智能投顧市場用戶數(shù)量和滲透率資料來源：Statista、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理2.2 監(jiān)管體系日趨完善，助力行業(yè)有序發(fā)展 智能投顧的監(jiān)管重點是智能投顧工具中嵌入的算法是否合理。FINRAR 認為，算法是智能投顧工具的核心組成部分，如果算法的設計不合理或者編程不正確，可能會導致與預期輸出的偏差超出合理范

27、圍，對投資者帶來損失，相關從業(yè)者應評估算法是否與其投資分析方法一致，是監(jiān)管的重點。美國智能投顧監(jiān)管政策逐漸完善美國智能投顧機構接受 SEC 監(jiān)管。受1940 年投資顧問法約束，需獲得 RIA(注冊投資顧問)牌照，此牌照涵蓋智能投顧涉及的所有服務內(nèi)容(資產(chǎn)管理、證券投資建議、理財規(guī)劃)。例如，Betterment 和 Wealthfront 已在 SEC 注冊，先鋒、嘉請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 12 -行業(yè)深度研究報告信等傳統(tǒng)基金公司已經(jīng)擁有牌照。2016 年 3 月，美國金融業(yè)監(jiān)管局(FINRA)出臺了Report on Digital Investment Advice，報告

28、中提出了對智能投顧在算法、客戶風險承受能力評測、投資組合創(chuàng)建及減少利益沖突方面的具體建議和實用案例。2017 年 2 月美國 SEC 發(fā)布了智能投顧的升級指導意見網(wǎng)絡自動咨詢服務(即智能投顧)合規(guī)監(jiān)管指南，要求進一步加強平臺信息紕漏，保護消費者權益。圖 13、美國智能投顧監(jiān)管體系完善資料來源：慧辰資訊、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理2.3 行業(yè)集中勢頭明顯，兩方陣營分食市場美國智能投顧行業(yè)集中度提升勢頭明顯，前五大智能投顧公司（或產(chǎn)品）占據(jù)了超過 40%以上的市場份額，同時，智能投顧公司遍地開花，目前已有超過 200 家公司推出相關市場產(chǎn)品，且這一數(shù)字還在快速增長。美國行業(yè)領先的智能投顧公司主要

29、分為兩類：一類是傳統(tǒng)資管公司，比如先鋒、嘉信，依托傳統(tǒng)品牌、客戶、產(chǎn)品優(yōu)勢迅速搶占份額；一類是新興企業(yè)，比如 Betterment、Wealthfront，這類公司具有技術和先發(fā)優(yōu)勢，有望憑借差異化及開放合作獲取一定市場份額。圖 14、2018 年美國智能投顧前五大平臺的資產(chǎn)管理規(guī)模（十億）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 13 -行業(yè)深度研究報告資料來源：Robo Advisor Pros、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理傳統(tǒng)金融機構具備品牌和協(xié)同優(yōu)勢，驅(qū)動行業(yè)集中度提升傳統(tǒng)金融機構的優(yōu)勢主要體現(xiàn)為以下兩點：（1）品牌和渠道優(yōu)勢明顯：采用被動投資策略的情況下，智能投顧平臺間的收益率差異并

30、不突出，此時傳統(tǒng)金融機構的品牌、渠道優(yōu)勢明顯，強者恒強，占據(jù)市場領先地位并維持較快發(fā)展。（2）傳統(tǒng)產(chǎn)品和智能投顧形成協(xié)同：比如，嘉信智能投資組合 54 支標的ETF 中，有 22 支是嘉信的 ETF 基金產(chǎn)品。在指數(shù)基金和資產(chǎn)配置策略方面，專業(yè)資管和互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)之間實力并不對等，比如先鋒基金是指數(shù)基金的締造者。再加上客戶基數(shù)和市場認可度的優(yōu)勢，使得嘉信、先鋒基金等傳統(tǒng)產(chǎn)管理公司的智能投顧產(chǎn)品“后發(fā)先至”。在傳統(tǒng)金融公司發(fā)力智能投顧背景下，加速行業(yè)集中度提升。比如，2015 年傳統(tǒng)金融機構 Vanguard 和 Schwab 進軍智能投顧后，美國智能投顧市場的競爭格局發(fā)生明顯變化。Vangua

31、rd 用一年實現(xiàn)了 Wealthfront 經(jīng)營近 10 年所達成的資產(chǎn)管理規(guī)模的 10 倍；而小平臺未來有可能面臨被市場淘汰的危機，市場集中度將進一步提升。圖 15、2014 年底-2015 年底 wealthfront 與 Betterment 資管規(guī)模增速資料來源：互聯(lián)網(wǎng)、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 14 -行業(yè)深度研究報告截至 2018 年 8 月，Vanguard 私人顧問服務所管理的金額規(guī)模達 1120 億美元， Schwab Intelligent Portfolio 位列第二，資產(chǎn)管理規(guī)模達 333 億美元，同時從公眾認知度上看，知曉

32、Vanguard 和 Schwab 智能投顧的普通民眾比例達 50%左右，遠高于其他平臺。以 Betterment、Wealthfront 為代表的新興智能投顧平臺，利用差異化定位挖掘長尾市場新興企業(yè)優(yōu)勢主要體現(xiàn)在差異化及開放合作方面：（1）低門檻吸引長尾客戶：Betterment、Wealthfront 等智能投顧平臺憑借低門檻、低管理費用與高質(zhì)量服務，吸引了大批長尾客戶。Betterment 對于投資門檻沒有要求，而嘉信理財旗下產(chǎn)品的投資門檻為 5000 美元，先鋒基金則需要 50000 美元以上的投資，這為新興智能投顧平臺在長尾市場帶來明顯競爭優(yōu)勢。Wealthfront 的主要目標受眾

33、是 20 到 30 多歲的高科技專業(yè)人才。為了貼合硅谷的需要，Wealthfront 還設計了專業(yè)的工具幫助硅谷員工確定如何操作公司的股票期權。（2）具備特色產(chǎn)品：Tax-loss harvesting 是智能投顧平臺管理顧客的投資組合的賣點之一，稅收損失收割即將當期虧損的證券賣出，用已經(jīng)確認的損失來抵扣所獲投資收益的應交稅款（主要是資本利得稅），投資者可以將這些節(jié)省的稅款再投資， 從而使得投資者稅后收入最大化。 Betterment、Wealthfront 等智能投顧平臺對使用該服務的用戶不收取傭金或其他費用，而嘉信智能投資組合僅對其應稅帳戶中至少 5 萬美元的客戶進行稅收損失收割服務。（3

34、）身份中立：與嘉信先鋒等大品牌提供的智能投顧產(chǎn)品不同，新興智能投顧平臺不擁有它們推薦的任何基金，它們也是受托人，這意味著它在法律上有義務從客戶利益出發(fā)來尋找最佳的投資組合。（4）開放合作：傳統(tǒng)巨頭通過與新興智能投顧平臺合作以獲得白標方案和軟件平臺，例如摩根和高盛積極投資 Motif，富國基金則已與 Betterment 展開戰(zhàn)略合作。未來，Wealthfront、Betterment 等具有一定細分市場先入優(yōu)勢及技術能力的平臺， 有望通過自身產(chǎn)品服務的快速創(chuàng)新及風投支持繼續(xù)保持一定市場份額，依托大金融機構的品牌效應、研發(fā)優(yōu)勢、產(chǎn)品資源，智能投顧將更能夠提供給投資者更便利、高效的服務，龐大的客戶

35、資源將促使產(chǎn)品迅速擴張，未來，新興的智能投顧平臺有望憑借差異化及開放合作快速發(fā)展。以下我們對新興投顧平臺和傳統(tǒng)金融機構進行多角度對比。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 15 -行業(yè)深度研究報告表 1、美國三款主流智能投顧產(chǎn)品對比資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 16 -獨立性平臺傳統(tǒng)金融機構旗下產(chǎn)品智能投顧名稱上線時間資產(chǎn)管理規(guī)模（億美元） 商業(yè)模式投資門檻平臺收費模式ETF 交易費用其他費用資產(chǎn)池稅收收割服務是否提供人工服務創(chuàng)新服務WealthfrontBetterment2011 年 12 月2010 年 5 月100 億美元140 億

36、美元基于現(xiàn)代理論提供資基于現(xiàn)代理論提供資產(chǎn)配產(chǎn)配置建議置建議500 美元無1 萬美元免費1 萬美元，0.2510 萬美元，0.15無傭金無傭金需繳納 ETF 管理費需繳納 ETF 管理費（0.05 -0.4 ）（0.05 -0.34 ）對 1 萬美元以下的賬戶收0取每個月 3 美元的賬戶管理費美股、新興市場股票、 股票、債券型 ETF 和現(xiàn)金債券等十一大類資產(chǎn)等資產(chǎn)所有客戶所有客戶Betterment Plus 服務服務：投資門檻 10 萬美元，否年管理費 0.4Betterment Premium 服務：投資門檻 10 萬美元，年管理費 0.5直接指數(shù)化Smart Deposit單只股票分散

37、化TaxMin lost selection嘉信理財Schowab Intelligent Portfilos2015 年 3 月333 億美元基于客戶基礎，拓展導流方式5000 美元0 平臺費用無傭金需繳納 ETF 管理費（0.03 -0.55 ）020 種大類資產(chǎn)，54 支 ETF,其中其中有 14 只 Schwab ETF， 8 只 SchwabOne Source ETF。5 萬美元以上的賬戶免費提 供7 天 24 小時的在線咨詢服務以及分支機構的面對面咨詢服務Goal Tracker三、三足鼎立，中國智能投顧市場加速崛起3.1 產(chǎn)業(yè)趨勢：互聯(lián)網(wǎng)與金融結(jié)合，人工與機器結(jié)合目前，我國智能

38、投顧市場的發(fā)展現(xiàn)狀與美國等成熟資本市場存在一定差異，主要體現(xiàn)在：投資者、投資標的、牌照、金融數(shù)據(jù)、產(chǎn)品智能化程度、稅收因素六個方面。圖 16、我國智能投顧與美國成熟市場的差異資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理基于前述對美國等成熟資本市場智能投顧行業(yè)的研究可知，技術賦能是智能投顧能否實現(xiàn)爆發(fā)式發(fā)展的前提。目前來看，在中國的智能投顧市場，互聯(lián)網(wǎng)技術、人工智能技術正與金融行業(yè)緊密結(jié)合，成為產(chǎn)業(yè)的核心趨勢，驅(qū)動著智能投顧進入發(fā)展快車道。圖 17、我國智能投顧發(fā)展趨勢資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明行業(yè)深度研究報告互聯(lián)網(wǎng)與金融結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)技術優(yōu)勢在于信息傳輸

39、和交換的低成本和高效率，而傳統(tǒng)金融的優(yōu)勢在于其專業(yè)性。在智能投顧行業(yè)，將互聯(lián)網(wǎng)與金融融合是一大產(chǎn)業(yè)趨勢，可以為客戶提供更高效、低價的專業(yè)金融服務。目前，互聯(lián)網(wǎng)巨頭在積極利用其技術、數(shù)據(jù)、用戶體驗等方面的優(yōu)勢，加強與傳統(tǒng)金融機構的合作，以提供差異化的智能投顧服務。人工與機器結(jié)合機器的優(yōu)勢在于其強大、穩(wěn)定、全天候的計算能力，而人工的優(yōu)勢在于其應變能力和決策能力。在智能投顧行業(yè)，將人工和機器融合是另一大產(chǎn)業(yè)趨勢，可以為客戶提供穩(wěn)定、高頻，且差異化的個性服務。采用“人機結(jié)合”服務模式的智能投顧提供商往往對客戶進行分層，按客戶凈值的高低，適當?shù)恼{(diào)節(jié)機器服務和人工服務的比例。如高凈值客戶，采取混合智能投顧

40、模式，更多的依賴人工滿足其差異化需求；對長尾客戶，則可以采用全智能投顧模式。圖 18、全智能投顧模式和混合模式的特點資料來源：埃森哲、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理3.2 中國智能投顧市場混沌初開，三足鼎立國內(nèi)智能投顧市場近幾年發(fā)展迅速，主要參與者可分為：傳統(tǒng)金融機構、互聯(lián)網(wǎng)公司、金融 IT 公司三類。傳統(tǒng)金融機構包括銀行、券商、基金，具有強大的客戶資源和產(chǎn)品資源優(yōu)勢。目前，國內(nèi)銀行開展智能投顧的主要有招商銀行摩羯智投、中國銀行中銀慧投、興業(yè)銀行興業(yè)智投等；券商方面，截止 2017 年 9 月，已有 8 家券商推出智能投顧產(chǎn)品或服務；公募基金方面，如華夏基金與微軟簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，發(fā)力人工智能投

41、顧，并于 2018 年 1 月推出“華夏查理智投”?；ヂ?lián)網(wǎng)公司在智能投顧市場具有強大的流量和技術賦能優(yōu)勢，代表產(chǎn)品主要有京東智投、螞蟻聚寶、雪球蛋卷基金等。金融 IT 公司作為金融和 IT 的接口，具有技術和業(yè)請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 18 -行業(yè)深度研究報告務理解雙重優(yōu)勢，目前入局智能投顧的主要有同花順、恒生電子、金證股份等。表 2、我國主要智能投顧產(chǎn)品投資門檻公司類型產(chǎn)品名稱上線時間資產(chǎn)配置范圍費用產(chǎn)品特色嵌入招行 APP,根據(jù)投資者的投 資期限和自身風險承受等級,匹 配投資組合依托集團優(yōu)勢,全面整合平安銀行、保險、投資全領域金融服務潛入廣發(fā)證券易淘金 APP,提 供股票和

42、大類資產(chǎn)配置(ETF 為主)主打服務于國內(nèi)投資者的社交組合投資平臺國內(nèi)公募基金為主按產(chǎn)品不等摩羯智投2016.122 萬元平安一賬通廣發(fā)貝塔牛嘉實基金金貝塔平安集團旗下全部理財產(chǎn)品A 股、多只國內(nèi) ETFA 股、嘉實基金 各類產(chǎn)品各類基金產(chǎn) 品, 以及螞蟻金服 旗下產(chǎn)品基金、保險、固收 等領域中京東金融覆蓋的產(chǎn)品A 股、美股、港股傳統(tǒng)金融機構2016.01002016.06002016.0400定位小白理財群體。自動理財, 還會智能“抄底”螞蟻財富2015.0800互聯(lián)網(wǎng)公結(jié)合京東大數(shù)據(jù)體系,依托京東金融豐富的產(chǎn)品線，提供免費個性化智能投資組合司京東智投2015.0800雪球蛋卷基金1000元

43、按產(chǎn)品不等旗下部分產(chǎn)品有自行調(diào)倉的性質(zhì),可提供類似智能投顧的服務實時結(jié)合情境對大盤重大拐點 做出判斷,篩選高勝率投資機 會,在情境變化時自動切換策略通過個性化推薦、智能演算、智能擇市、優(yōu)選 Beta、交易優(yōu)化、一鍵調(diào)倉等工具，在可控風險下，實現(xiàn)客戶投資理財?shù)哪繕?016.05同花順iFind2016.030A 股0金融 IT商智智投2017.060國內(nèi)公募基金0資料來源:各公司官網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)資料梳理、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理3.3 國內(nèi)典型案例分析：大浪淘金，各有千秋下文將從智能投顧市場的傳統(tǒng)金融機構、互聯(lián)網(wǎng)公司、金融 IT 公司三大陣營進行案例分析，以便更好的理解國內(nèi)智能投顧市場現(xiàn)狀。傳統(tǒng)

44、金融機構陣營：具有強大的客戶和產(chǎn)品資源優(yōu)勢當前智能投顧產(chǎn)品多針對C 端客戶，傳統(tǒng)金融機構具有強大客戶和產(chǎn)品資源優(yōu)勢。2018 年招商銀行“摩羯智投”規(guī)模突破 100 億、中行“中銀慧投”規(guī)模接近 50億左右，工行的“AI 投”規(guī)模在 20 億左右；廣發(fā)證券貝塔牛截至 2017 年 9 月累計交易也達 17 億元，注冊用戶數(shù) 47 萬。以招商銀行的摩羯智投為例，其是國內(nèi)銀行智能投顧的第一個試水者。引領銀行請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 19 -行業(yè)深度研究報告業(yè)理財從傳統(tǒng)財富管理進入了智能機器人理財時代。圖 19、中國銀行業(yè)理財歷史沿革資料來源：江西銀行、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理2

45、016 年 12 月，招行上線了主打公募基金智能組合配置服務的摩羯智投，截至 2018 年 3 月，摩羯智投申購規(guī)模已經(jīng)突破百億。2017 年，摩羯組合整體平均收益為8.97%，整體最大回撤為 1.52%4.03%，平均最大回撤為 2.35%，夏普比率為 2.594.09，相比各類基礎資產(chǎn)有較好的超額收益。據(jù)招商銀行官網(wǎng)介紹，摩羯智投以現(xiàn)代投資組合理論為基礎，運用機器學習算法，融入招商銀行十多年財富管理實踐及基金研究經(jīng)驗，并在此基礎上，為使用者構建以公募基金為基礎的、全球資產(chǎn)配置的智能基金組合配置服務。具體來講，摩羯智投將用戶投資期限分為三個階段：一年以下/一年到三年/三年以上。并且在每一個時

46、間段中都給出 10 個風險承受等級。用戶只需確定投資期限和可承受風險等級，系統(tǒng)便會自動構建出相應的基金組合。圖 20、摩羯智投資管規(guī)模增長迅速資料來源：互聯(lián)網(wǎng)資料，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 20 -行業(yè)深度研究報告互聯(lián)網(wǎng)巨頭陣營：具有強大的流量和技術賦能優(yōu)勢互聯(lián)網(wǎng)公司優(yōu)勢在于本身具有龐大的 C 端流量客戶，此外在技術方面較為領先，以京東智投、螞蟻財富為代表的公司多依托技術優(yōu)勢在平臺上向 C 端客戶提供靈活的投資組合。以京東智投為例，京東智投基于大數(shù)據(jù)和 AI 技術提供定制化的智能資產(chǎn)配置管理方案，分為用戶畫像、財務分析、資產(chǎn)配置、產(chǎn)品篩選和再平衡投后

47、管理五個板塊。作為智投產(chǎn)品，京東智投具有明顯的分散化優(yōu)勢。智投的原理，是將機構投資者使用的投資理念和紀律性應用到個人投資者層面，即進行長期、分散化配置。分散化的資產(chǎn)配置長期可有效的降低投資風險，提高盈利概率，降低虧損概率。除了分散化投資的優(yōu)勢外，京東智投還根據(jù)京東大數(shù)據(jù)，提供個性化的定制資產(chǎn)配置方案。不僅僅是為分散而分散，而是依據(jù)客戶自身財務特征，進行千人千面的個性化投資組合構建。以螞蟻財富為例，螞蟻聚寶是螞蟻金服推出的一站式移動理財平臺，和支付寶、余額寶、招財寶、芝麻信用、網(wǎng)商銀行一樣，都是螞蟻金服旗下的品牌。平臺上的“猜你喜歡”功能利用大數(shù)據(jù)向用戶作智能化基金推薦。螞蟻聚寶上線僅半年后，實

48、名用戶量就已突破 1200 萬。繼支付寶、余額寶和招財寶之后，再一次刷新了用戶量發(fā)展速度紀錄。2017 年 6 月 14 日， “螞蟻聚寶”升級為“螞蟻財富”，并正式上線“財富號”，全面向基金公司、銀行等各類金融機構開放?！柏敻惶枴敝С只鸸驹谖浵伨蹖氉赃\營，精準服務理財用戶。同時，螞蟻金服還首度宣布向金融機構開放最新的 AI（人工智能）技術，幫助金融理財更快進入智能時代。螞蟻聚寶升級為螞蟻財富后，產(chǎn)品定位變化。其中，螞蟻聚寶定位為買基金，討論基金，投資工具；而螞蟻財富定位為打造一站式理財平臺，從以基金銷售為主的平臺，變成主打綜合理財概念的應用，把股票和保險引入進來相對弱化基金的概念。金融

49、IT 公司陣營：具有技術和業(yè)務理解雙重優(yōu)勢金融 IT 公司本身具備 IT 技術優(yōu)勢，并對金融業(yè)務較為熟悉，同時下游客戶對智能投顧產(chǎn)品有需求，因此，以同花順、恒生電子等為代表的公司紛紛布局智能投顧產(chǎn)品，多是在產(chǎn)品中應用 AI 技術，滿足客戶需求。以同花順為例，自 2009 年起，同花順開始布局人工智能投資領域，具有技術、客戶和數(shù)據(jù)等領域的資源儲備和先發(fā)優(yōu)勢。公司 2013 年推出 i 問財，以財經(jīng)類垂直領域搜索作為入口。在 2015 年注資 1000 萬元成立同花順人工智能資產(chǎn)管理公司， 并在 iFinD 金融數(shù)據(jù)終端的投研 BBC 板塊添加了智能投顧板塊；2016 年 5 月，同花順 iFin

50、D 智能投顧正式登陸同花順 i 策略平臺。在今年的 3 月 20 日，同花順人工智能資產(chǎn)管理公司，成功備案了旗下第一只私募基金產(chǎn)品，即同花順阿爾法一請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 21 -行業(yè)深度研究報告號私募證券投資基金。從同花順的業(yè)務布局、資源優(yōu)勢以及私募基金名稱上來看，這只新備案的基金將會在量化、高頻方面，探索機器學習類的智能投顧。圖 21、同花順智能投顧發(fā)展歷史資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理梳理同花順布局可以發(fā)現(xiàn)，同花順在智能投顧領域的布局主要有兩條主線。一是做投資、二是做服務。在做投資方面，同花順在 iFinD 金融數(shù)據(jù)終端里嵌入了智能投顧模塊，運用人工智能技術基于

51、策略組合提供大盤走勢預測，為用戶提供投資建議；在用技術做服務方面，同花順構建了AI 開放平臺，將領先的智能語音、自然語言處理、智能金融問答、知識圖譜、智能投顧等多項AI 技術運用于銀行、證券、保險、基金、私募等行業(yè)，為各類用戶提供智能化解決方案。具體到智能投顧，公司打造了投顧 AI 輔助系統(tǒng)、智能機器人、資產(chǎn)配置三款產(chǎn)品，重點基于i 問財提供服務。圖 22、同花順智能投顧布局資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 22 -行業(yè)深度研究報告iFinD 數(shù)據(jù)流量基礎扎實，數(shù)據(jù)抓取和大數(shù)據(jù)分析能力極強，且面向個人用戶免費開放，主要通過對 iFinD 金融數(shù)據(jù)庫

52、、輿情監(jiān)控系統(tǒng)、i 問財知識庫等的深度學習來構建動態(tài)的資本市場知識圖譜及其投資決策模型。iFinD 通過對市場實時信息（即“情境”）的抓取和分析，不斷對大盤重大拐點做出判斷、篩選高勝率投資機會，為用戶提供A 股市場投資建議。圖 23、同花順 iFinD 智能研判系統(tǒng)界面資料來源：雪球、興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理i 問財是智能選股平臺，通過 AI 技術致力于為股民提供智能選股、量化投資、主力追蹤、價值投資、技術分析等各類選診股技術。，以財經(jīng)類垂直領域搜索作為入口，包含信息、股票、基金、港股和百科搜索等，更好的幫助同花順增加用戶粘性。i 問財嵌入到了同花順炒股 APP 和同花順財經(jīng)中，并獨立開發(fā)

53、了 i 問財選股和問財智能機器人以供用戶快速選股。從產(chǎn)品來看，i 問財 Web 端定位是集數(shù)據(jù)收集、分析和運用于一體的金融大數(shù)據(jù)人工智能平臺。以恒生電子為例，自 2017 年，公司在智能金融領域進行了一系列布局。3 月 2 日，參與投資創(chuàng)業(yè)公司三角獸科技，三角獸的核心技術是利用自然語言處理和深度學習技術，打造中文聊天的對話系統(tǒng)，并為企業(yè)提供聊天、多輪對話和中控決策服務。3 月 28 日，發(fā)布公告，將與寧波云漢、杭州云飛共同對商智神州（北京）軟件有限公司進行投資，其中恒生電子出資 1216 萬元人民幣，持股 31?？毓缮讨?，開辟了恒生全新的智能投顧產(chǎn)品線，是公司在金融科技領域版圖的補充，之后發(fā)布商智智投，商智智投致力于利用最新的金融科技技術為客戶提供自動化、智能化、個性化的投資理財服務，大致分為客戶需求探索、資產(chǎn)優(yōu)化模型、智能擇市和持倉的智能管理四個環(huán)節(jié)。在實際運作中，會搜集客戶的管理策略和投資意向， 針對不同客群設置不同的模板，目前大概有 3000 類模板，相當于 3 千個風格迥異的機器人，應用到資產(chǎn)配置環(huán)節(jié)，形成個人化的資產(chǎn)配置模板。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明- 23 -行業(yè)深度研究報告圖 24、商智智投基本投資流程資料