1、兼并與與收購第一章 引 言言兼并并（Meergeer）與與收購（AAcquuisiitioon）是是企業(yè)擴擴張與增增長的一一種方式式，而且且也是通通過內(nèi)部部或有機機的資本本投入實實現(xiàn)增長長的一種種可供選選擇的方方法。有有時，公公司寧愿愿選擇收收購這種種外部的的增長方方式，來來實現(xiàn)內(nèi)內(nèi)部增長長。并購購在歷史史上表現(xiàn)現(xiàn)為“波浪型型”趨勢，兼兼并活動動時而波波瀾壯闊闊，時而而風(fēng)平浪浪靜。英英國在119688、19972和和19889 年年出現(xiàn)兼兼并活動動的高峰峰，在其其它國家家也可以以看到類類似的波波浪型態(tài)態(tài)，在美美國尤為為明顯。為什么么公司的的兼并狂狂潮有時時達到白白熱化？這是迄迄今仍未未徹底弄弄

2、明白的的一種現(xiàn)現(xiàn)象。 “兼并”、“收購”、“接收（TTakeeoveer）”一詞，都都是 “并購”這一用用語的一一部分。在兼并并中，多多家公司司組合起起來，為為了共同同的目標標而共享享其資源源，組合合起來的的公司中中的各股股東，通通常仍然然是這一一聯(lián)合實實體的共共同所有有者。而而收購則則更類似似于一錘錘子買賣賣，一家家公司購購買另一一家公司司的資產(chǎn)產(chǎn)或股權(quán)權(quán)，收購購該公司司的股份份，成為為該公司司的所有有者。在在兼并中中，可能能會形成成一家新新的經(jīng)濟濟實體，而而在收購購中，被被收購的的公司則則成為收收購方的的附屬公公司。 “接收”類似于于收購，亦亦即意味味著收購購方比被被收購方方強大得得多。如

3、如果被收收購方比比收購方方強大，則則這一收收購叫做做“反接收收” （RReveersee taakeooverr）。該該書中“兼并”“收購購”一詞經(jīng)經(jīng)常交替替使用，盡盡管在專專門的論論文中有有必要對對兩個概概念加以以區(qū)分，但但我們通通常交替替使用這這兩個詞詞。 一、英國公公司并購購史 表11.1顯顯示19964-19992年英英國公司司并購的的數(shù)量和和價值，從從并購的的面值和和平均規(guī)規(guī)模來看看，19968、19772和119899年呈現(xiàn)現(xiàn)出并購購活動的的高峰?？紤]到到公司市市值的通通貨膨脹脹增長因因素，上上述三年年的高峰峰是毋容容置疑的的。表11.1所所示的119688、19972和和1988

4、9年高高峰期的的并購總總額是接接19990年的的價格估估算的。 表1.11 119644-19992年年英國并并購統(tǒng)計計(單位位:百萬萬英鎊)-年份 并并購數(shù) 并購購面值 平平均值 并購值值(900年價)-19644 9400 5505 0.554 45.0119655 110000 5517 0.552 44.1919666 8077 5500 0.662 41.1219677 7633 8822 1.008 65.7619688 9466 19946 2.006 1150.9719699 9066 9935 1.003 70.0419700 7933 11122 1.441 77.9719

5、711 8844 9911 1.003 56.9719722 112100 25532 2.009 1143.7819733 112055 13304 1.008 68.6319744 5044 5508 1.001 22.9119755 3155 2291 0.992 10.2919766 3533 4448 1.227 13.8219777 4811 8824 1.771 22.6619788 5677 11140 2.001 27.9019799 5344 16656 3.110 35.9619800 4699 14475 3.114 27.0119811 4522 11144 2.55

6、3 19.0319822 4633 22206 4.776 34.2919833 4477 23343 5.224 34.4819844 5688 54474 9.664 76.4719855 4744 70090 114.996 93.9219866 8422 153370 118.225 1198.6319877 115288 165539 110.882 2203.5619888 114999 228839 115.224 2265.0519899 113377 272250 220.338 2293.7719900 7799 83329 110.669 83.2819911 5066

7、104434 220.662 98.6619922 4333 59939 113.772 53.70-資料來源源：英英國公司司并購，119933年5月月英國中中央統(tǒng)計計局統(tǒng)計公公報。最近近的并購購高峰是是19884至119899年，在在這一時時期，并并購的平平均規(guī)模模從9664萬英英鎊增至至20338萬英英鎊，880年代代后半期期，收購購的性質(zhì)質(zhì)不同于于80年年代初期期的收購購高峰。 800年代企企業(yè)巨額額收購風(fēng)風(fēng)潮的原原因見仁仁見智，與與其它國國家保持持一致的的英國證證券市場場，在此此時期經(jīng)經(jīng)歷了一一個牛市市階段，并并于19987 年的“十月崩崩盤”時達到到了頂峰峰。對于于并購風(fēng)風(fēng)潮，政政府

8、采取取更為寬寬松和放放任自由由的態(tài)度度。然而而，除了了在并購購活動上上進行金金融創(chuàng)新新之外，例例如運用用杠桿收收購（LLeveeragged buyyoutt）外，許許多大的的兼并案案例是難難以實現(xiàn)現(xiàn)的。 800年代還還出現(xiàn)了了大規(guī)模模的資產(chǎn)產(chǎn)剝離或或資產(chǎn)強強制過戶戶（Diivesst -mennt）。資產(chǎn)剝剝離是收收購的另另一面，即即公司將將其分支支或附屬屬機構(gòu)出出售給其其它公司司，或在在管理層層收購（MManaagennentt buuyouut，MMBO）情情況下，將將剝離的的這一部部分出售售給管理理人員。如表11.2所所示，119855 年以以后，公公司附屬屬機構(gòu)的的收購額額急劇增增加

9、，其其中，119922年的收收購總額額中，約約有311是資資產(chǎn)剝離離，19986-19992年，資資產(chǎn)剝離離額約占占并購總總額的225。 表1.22 119722-19992年年英國公公司并購購與資產(chǎn)產(chǎn)剝離情情況-年份 總并購購 資產(chǎn)產(chǎn)剝離 資資產(chǎn)剝離離/總并并購 - - (%) 數(shù)數(shù)量 金金額 數(shù)量量 金額-19722 112100 225322 2272 1885 77.31119733 112055 113044 2254 2447 188.94419744 5044 5088 1137 449 99.64419755 3155 2911 1115 770 244.05519766 35

10、33 4488 1111 1000 222.32219777 4811 8244 1109 994 111.41119788 5677 111400 1126 1663 144.30019799 5344 116566 1117 1886 111.23319800 4699 114755 1101 2110 144.24419811 4522 111444 1125 2662 222.90019822 4633 222066 1164 8004 366.45519833 4477 223433 1142 4336 188.61119844 5688 554766 1170 11221 200.

11、47719855 4744 770900 1134 7993 111.18819866 8422 1553700 2221 30993 200.12219877 115288 1664866 3340 46667 288.31119888 114999 2228399 3376 55332 244.22219899 113377 2772500 4441 56777 200.83319900 7799 883299 3342 29441 355.31119911 5066 1004344 2214 29445 288.23319922 4333 558033 1199 18332 311.57

12、7-注：最后后一欄百百分比根根據(jù)金額額計算。資料來來源：英英國公司司并購，119933年5月月英國中中央統(tǒng)計計局統(tǒng)計計公報。 收購購和資產(chǎn)產(chǎn)剝離的的同時增增長，表表明近年年來英國國經(jīng)濟中中相當數(shù)數(shù)量的公公司在進進行重組組，而且且新的組組織創(chuàng)新新和金融融創(chuàng)新使使這種重重組成為為可能。 資產(chǎn)產(chǎn)剝離的的動機多多種多樣樣，800年代的的觀點集集中在核核心業(yè)務(wù)務(wù)理論上上。根據(jù)據(jù)這種觀觀點，資資產(chǎn)剝離離者放棄棄其非營營運業(yè)務(wù)務(wù)，而將將其資源源集中在在高附加加值產(chǎn)品品生產(chǎn)上上。有的的時候，某某些資產(chǎn)產(chǎn)剝離的的目的是是為了避避免公司司財務(wù)虧虧損或?qū)崒崿F(xiàn)充分分的流動動性。我我們將討討論這些些可能的的動機，以以及

13、各種種形式的的資產(chǎn)剝剝離對資資產(chǎn)剝離離者和資資產(chǎn)收購購者雙方方有何影影響。 二、并購的的目的 收購購的最直直接的目目的，不不言而喻喻，是為為了實現(xiàn)現(xiàn)收購方方的資產(chǎn)產(chǎn)、銷售售和市場場份額的的增長與與擴張，然然而，這這只不過過是一種種中間目目的，最最根本的的目的是是通過收收購，給給收購方方增加或或創(chuàng)造巨巨大的競競爭優(yōu)勢勢，從而而為股東東增加財財富。根根據(jù)現(xiàn)代代金融理理論，股股東財富富最大化化被假定定為管理理層進行行投資和和融資決決策時的的理性標標準。 然而而，股東東財富最最大化可可能會被被管理者者的自身身利益所所取代。根據(jù)管管理實用用主義理理論，收收購行為為可能受受管理自自我主義義、對權(quán)權(quán)力的欲欲

14、望、建建立絕對對統(tǒng)治地地位，或或追求與與公司規(guī)規(guī)模相匹匹配的特特權(quán)所驅(qū)驅(qū)動。 三、并購與與商業(yè)戰(zhàn)戰(zhàn)略 不論論管理層層收購其其它公司司的根本本目的是是什么，這這些收購購行為必必然構(gòu)成成收購方方商業(yè)戰(zhàn)戰(zhàn)略(BBusiinesss sstraateggy)與與公司戰(zhàn)戰(zhàn)略(CCor -pooratte sstraateggy) 的一部部分。商商業(yè)戰(zhàn)略略的目的的是為公公司創(chuàng)造造持久的的競爭優(yōu)優(yōu)勢，這這種優(yōu)勢勢可能來來自規(guī)模模經(jīng)濟或或市場能能力，或或取得被被購方所所擁有的的某種獨獨特的力力量。 通常常，收購購的目的的是收購購方試圖圖將其“優(yōu)秀的的”管理經(jīng)經(jīng)驗運用用到收購購目標上上來，從從而增強強其目標標資

15、產(chǎn)的的盈利能能力，產(chǎn)產(chǎn)生附加加值。收收購方通通過對收收購對象象的有效效改善，實實行一種種價值創(chuàng)創(chuàng)造(VValuue ccreaatioon)的的公司戰(zhàn)戰(zhàn)略。 通過過收購還還可以實實現(xiàn)收購購方的公公司戰(zhàn)略略，建立立一項與與公司業(yè)業(yè)務(wù)不相相關(guān)的新新的業(yè)務(wù)務(wù)，此舉舉旨在降降低經(jīng)營營風(fēng)險。在有效效的資本本市場框框架下，這這種為股股東創(chuàng)造造價值的的公司戰(zhàn)戰(zhàn)略能發(fā)發(fā)揮多大大效果尚尚未定論論。 實際際上，通通過收購購能否為為收購方方的股東東們創(chuàng)造造價值，仍仍是大多多數(shù)研究究家們從從經(jīng)驗主主義角度度所津津津樂道的的一個話話題。早早期的證證據(jù)表明明，從收收購方的的觀點看看，收購購的作用用頂多是是中性的的，最糟糟

16、的是會會將價值值耗損到到最低限限度，而而近期的的證據(jù)則則為收購購能為股股東創(chuàng)造造價值的的觀點，提提供了某某種支持持。大多多數(shù)人認認為，被被購方在在招標中中也會取取得較大大的主動動權(quán)。 在收收購活動動中，被被購方得得利，收收購方也也得利，這這種自相相矛盾的的說法提提出了許許多有趣趣的問題題，這些些問題涉涉及到收收購方的的收購動動機，以以及通過過收購為為股東帶帶來預(yù)期期利益這這兩個方方面，其其中包括括主導(dǎo)并并購的管管理動機機。管理理層的自自身利益益至少會會驅(qū)使其其從事并并購活動動，除此此之外，還還包括并并購過程程的其它它方面。 在大大公司中中，諸如如并購之之類大的的投資決決策，取取決于公公司內(nèi)部部

17、諸多爭爭論的最最終結(jié)果果，這也也可說是是并購過過程，由由于選取取的并購購對象有有問題，以以及骯臟臟的政治治妥協(xié)交交易，可可能會導(dǎo)導(dǎo)致糟糕糕的并購購決策。我們將將在本書書中探討討成功的的并購范范例中，并并購決策策之組織織動力的的影響作作用。 四、并購過過程的動動力 影響響并購過過程能否否成功的的另一方方面，是是公司之之外的市市場動力力。并購購也可看看作是公公司對市市場的控控制，競競爭對手手的管理理班子為為了控制制目標公公司的資資產(chǎn)而展展開競爭爭。另一一方面，在在這一市市場中存存在一批批中介機機構(gòu)，他他們的贏贏利能力力取決于于他們手手中的所所掌握的的收購量量。 這樣樣一來，就就會促使使諸如商商業(yè)銀

18、行行之類的的中介機機構(gòu)，在在并購方方與其顧顧問公司司之間產(chǎn)產(chǎn)生利益益沖突，并并可能導(dǎo)導(dǎo)致“交易中中止”的壓力力。在這這種情況況下，由由于收購購方沉受受不了這這種壓力力，可能能會向被被購方出出更高的的價，使使收購后后的增加加值都抵抵償不上上這筆費費用。因因而，我我們必須須對并購購過程的的動力加加以理解解，一方方面，我我們將論論述并購購過程中中中介機機構(gòu)的作作用，另另一方面面，論述述收購方方、被購購方以及及中介機機構(gòu)之間間潛在的的利益沖沖突。 五、并購的的經(jīng)濟意意義 迄今今為止，我我們著重重討論了了并購對對股東和和管理層層的得與與失，但但是，并并購所包包括的范范圍除股股東和管管理層這這兩部分分之外

19、，還還包括更更為廣泛泛的范疇疇。誠然然，這兩兩部分人人中的任任一方或或雙方都都可以從從其它成成員身上上獲利，后后者包括括雇員、消費者者以并購購雙方各各自所處處的社區(qū)區(qū)等等。 并購購?fù)ǔ鹿具\作作合理化化，包括括重新協(xié)協(xié)商雇傭傭條件等等，譬如如，近年年來有一一些案例例，收購購方試圖圖降低被被購方雇雇員在原原公司所所享有的的津貼補補助。這這種運作作合理化化也有可可能導(dǎo)致致工廠關(guān)關(guān)閉，以以及由此此引發(fā)大大量富余余人員，這這通常會會對該地地區(qū)產(chǎn)生生災(zāi)難性性的影響響。 只要要收購的的動機是是出于對對市場的的控制和和增加市市場份額額，公司司股東和和管理層層就有可可能從中中獲利，但但對消費費者卻不

20、不然。競競爭的減減少還會會對競爭爭力以及及整體經(jīng)經(jīng)濟增長長有長期期的影響響。基于于上述原原因，英英國和其其它國家家的收購購都必須須遵守反反托拉斯斯法，反反托拉斯斯管理當當局有權(quán)權(quán)依法中中止某項項收購案案，或者者讓其遵遵循某些些可接受受的條件件。 英國國的公司司收購必必須遵守守政府的的公平交交易部（OOFT）反反托拉斯斯法的有有關(guān)法令令，而且且還要遵遵守歐盟盟的并購購規(guī)則，反反托拉斯斯法授權(quán)權(quán) OFFT將競競爭的內(nèi)內(nèi)容范圍圍拓寬,自19984年年以后，著著重于公公司并購購中的競競爭。 歐盟盟公司必必須遵守守的這兩兩項反托托拉斯法法，有時時會在歐歐盟成員員國和歐歐委會之之間產(chǎn)生生司法沖沖突，由由于

21、歐盟盟的并購購規(guī)則只只是到119900 年99月才出出臺，還還在逐步步完善之之中，并并購個案案的案例例大全尚尚在制訂訂之中。此舉旨旨在使歐歐盟的并并購規(guī)則則公布后后，能使使反托拉拉斯法能能一步到到位。我我們將在在本書中中論述這這一目的的得到了了多大程程度的實實現(xiàn)，并并展望歐歐盟并購購規(guī)則完完善之后后的前景景。 六、跨國收收購 越來來越多的的資金跨跨出國界界尋找收收購對象象，英國國是美國國近年來來最主要要的外國國投資者者，英國國公司在在美國進進行了大大量的收收購。隨隨著單一一市場的的來臨，歐歐盟現(xiàn)今今成為世世界上最最大的單單一市場場。歐洲洲、日本本和美國國公司試試圖通過過對這一一龐大市市場的收收

22、購，增增加其市市場份額額。 英國國公司已已在歐洲洲大陸和和美國進進行收購購，它們們自身也也越來越越成為海海外收購購者的收收購對象象。19993年年，英國國公司在在歐洲進進行的并并購案是是1966例，收收購額為為39.6億英英鎊，在在美國則則為1007例，金金額1338 億億英鎊。 跨國國收購也也牽涉到到國內(nèi)收收購中出出現(xiàn)的同同樣問題題，諸如如確定有有較高創(chuàng)創(chuàng)值潛力力的收購購目標，超超額支付付的限度度等等。但是，由由于收購購方對目目標公司司的社會會環(huán)境以以及組織織、文化化方面缺缺乏了解解，因而而，這些些問題是是跨國并并購中的的頭等大大事。 英國國公司在在美國收收購弄砸砸的事不不乏其例例，共同同的

23、語言言造成他他們熟悉悉對方的的假象，他他們對美美國公司司環(huán)境和和文化標標準的特特質(zhì)反應(yīng)應(yīng)遲鈍。收購方方在國外外冒險時時，必須須對收購購對象的的文化和和情感的的細微差差別了如如指掌。 七七、公司司資產(chǎn)剝剝離 如前前所述，880年代代出現(xiàn)大大量公司司資產(chǎn)剝剝離或資資產(chǎn)過戶戶，與此此同時，收收購與資資產(chǎn)剝離離構(gòu)成了了公司重重組。資資產(chǎn)剝離離政策的的放寬，給給公司提提供了充充分的靈靈活性，使使這些公公司有能能力使其其業(yè)務(wù)和和公司發(fā)發(fā)展戰(zhàn)略略，適應(yīng)應(yīng)變化多多端的環(huán)環(huán)境。當當這些公公司開發(fā)發(fā)的某項項專門業(yè)業(yè)務(wù)不適適應(yīng)業(yè)已已改變的的公司戰(zhàn)戰(zhàn)略時，他他們可以以較快地地重組公公司業(yè)務(wù)務(wù)，較以以往而言言，其業(yè)業(yè)務(wù)

24、損失失較小。 由于于公司資資產(chǎn)中存存在公司司內(nèi)部市市場的劃劃分，故故公司在在重組其其業(yè)務(wù)時時，該合合法實體體的資產(chǎn)產(chǎn)所有權(quán)權(quán)不必更更改。如如果一家家公司察察覺該公公司某項項業(yè)務(wù)頻頻臨死亡亡，它可可以利用用資產(chǎn)剝剝離來改改善和提提升該業(yè)業(yè)務(wù)的價價值，因因而可以以避免落落入資產(chǎn)產(chǎn)收購者者手中。 八、公司收收購中戰(zhàn)戰(zhàn)略聯(lián)合合的選擇擇 近年年來，許許多公司司在直接接收購中中試圖通通過戰(zhàn)略略聯(lián)合來來加快其其戰(zhàn)略目目標的實實現(xiàn)。選選擇直接接收購一一定程度度上導(dǎo)致致了許多多收購的的 “失敗”，但戰(zhàn)戰(zhàn)略聯(lián)合合還是具具有某些些內(nèi)在優(yōu)優(yōu)勢，結(jié)結(jié)成戰(zhàn)略略聯(lián)合旨旨在實現(xiàn)現(xiàn)某一特特定戰(zhàn)略略目標，相相對于糊糊里糊涂涂的收

25、購購而言，其其目的性性更強更更明確。進一步步說，由由于有這這種合作作行為與與戰(zhàn)略聯(lián)聯(lián)合，就就不會出出現(xiàn)收購購后磨合合或整合合的問題題。 然而而，現(xiàn)實實或潛在在的競爭爭對手中中間，會會合演戰(zhàn)戰(zhàn)略聯(lián)合合的圈套套，這種種既合作作又競爭爭的游戲戲不易掌掌握。通通常，由由于合作作伙伴之之間文化化上的沖沖突和管管理哲學(xué)學(xué)上的分分歧，這這種合作作關(guān)系會會分崩離離析，我我們將會會論述戰(zhàn)戰(zhàn)略聯(lián)合合應(yīng)注意意的相關(guān)關(guān)問題及及其不足足之處。 九九、本書書的目的的 本書書旨在向向讀者提提供有關(guān)關(guān)公司兼兼并與收收購這一一問題的的一些看看法，對對公司并并購中出出現(xiàn)的一一些問題題，不可可能作出出結(jié)論性性的回答答，對有有關(guān)并購

26、購實際問問題及其其相關(guān)理理論問題題同時進進行研究究非常重重要，本本書許多多并購和和戰(zhàn)略同同盟案例例，可以以加深我我們對這這一問題題的看法法與認識識，希望望閱讀該該書后能能激發(fā)讀讀者進一一步研究究探討這這一問題題。 十、本書概概要 第二二章探討討公司并并購的可可能動機機，新古古典利潤潤最大化化模型與與管理實實用模型型形成鮮鮮明對照照，現(xiàn)代代大公司司管理權(quán)權(quán)的分離離與代理理權(quán)相隨隨相伴，代代理權(quán)問問題與收收購方的的收購決決策以及及收購后后的運作作緊密相相關(guān)。 并購購決策問問題放在在第三章章有關(guān)并并購的商商業(yè)戰(zhàn)略略和公司司戰(zhàn)略內(nèi)內(nèi)容里面面，該章章對潛在在的目標標公司進進行戰(zhàn)略略評估的的技術(shù)問問題進行

27、行探討，并并對并購購戰(zhàn)略與與商業(yè)戰(zhàn)戰(zhàn)略的關(guān)關(guān)系進行行了描述述。 第四四章探討討并購過過程中組組織方面面的前因因后果，重重點論述述在大公公司中，這這一過程程何以未未對并購購的目的的或并購購的好處處形成一一致的看看法，并并且指出出，并購購后出現(xiàn)現(xiàn)的諸多多問題，其其根源的的種子實實際上已已在并購購決策過過程中埋埋下了。 第五五、六章章考察英英國進行行并購的的法規(guī)環(huán)環(huán)境，論論述英國國和歐盟盟的反托托拉斯法法，對這這些法規(guī)規(guī)的不足足之處進進行了批批評性分分析，對對英國公公用公司司并購進進行監(jiān)管管的“并購問問題倫敦敦專責小小組”的作用用，進行行了闡述述。 第七七、八章章探討公公司控制制市場的的外部動動力，

28、論論述了市市場的各各種參與與者、中中介機構(gòu)構(gòu)、套利利者、金金融機構(gòu)構(gòu)及其對對并購的的影響以以及并購購的結(jié)果果等等，并并且對反反收購戰(zhàn)戰(zhàn)略以及及敵意收收購策略略進行了了分析。 第九九章論述述有關(guān)對對收購目目標的評評估，考考察了評評估收購購對象的的幾種方方法及其其限制因因素。第第十章分分析并購購的會計計規(guī)則，并并購過程程中支付付工具的的選擇是是一項復(fù)復(fù)雜的選選擇，它它要考慮慮到流動動性、稅稅收和會會計規(guī)則則、評估估的不確確定性等等等。第第十一章章探討支支付方式式選擇的的決定因因素。 第十十二章研研究被收收購公司司面對敵敵意收購購時的各各種防范范戰(zhàn)略，并并提供相相關(guān)有力力的證據(jù)據(jù)。第十十三章展展示目

29、標標公司在在收購后后運作方方面的大大量研究究資料。 第十十四章介介紹收購購方公司司收購后后之運作作，這些些資料根根據(jù)調(diào)查查得來的的，同時時還要探探討普遍遍認為的的收購“不用付付錢”的理由由究竟是是什么，并并著重研研究收購購方和目目標公司司收購之之后的整整合問題題。 第十十五章介介紹公司司資產(chǎn)剝剝離和公公司重組組類似形形式的最最新現(xiàn)象象，探究究這種公公司重組組與早期期通過資資產(chǎn)剝離離進行并并購“失敗”之間的的關(guān)系，探探討各種種形式的的資產(chǎn)剝剝離以及及隱藏其其后的必必然聯(lián)系系和動機機，從大大量案例例中，研研究資產(chǎn)產(chǎn)剝離對對公司股股東利益益的影響響，并且且探討管管理層收收購（MMBOss）的架架構(gòu)及

30、其其運作。 第十十六章論論述近年年來不斷斷增長的的跨國交交易的最最新趨勢勢，分析析了這一一趨勢的的原因以以及與跨跨國交易易有關(guān)的的一些問問題，著著重分析析了不同同國家的的環(huán)境差差異，以以及這種種差異對對收購和和反收購購的影響響。 第十七章章論述全全面并購購的可供供選擇的的方案，由由于不明明智的并并購以及及并購難難以操作作的原因因，有些些公司在在并購中中栽了跟跟頭，這這些公司司越來越越多希望望尋找戰(zhàn)戰(zhàn)略聯(lián)合合作為其其商業(yè)戰(zhàn)戰(zhàn)略的一一部分，這這里剖析析了各種種類型的的戰(zhàn)略聯(lián)聯(lián)合，及及其與并并購相比比較而言言的優(yōu)勢勢與劣勢勢。第二章 公司收收購的動動機公司司收購動動機可根根據(jù)收購購方的公公司戰(zhàn)略略和

31、商業(yè)業(yè)戰(zhàn)略目目標來定定義。譬譬如說，一一家擁有有著名品品牌和良良好銷售售網(wǎng)絡(luò)的的大食品品公司，為為了取得得市場營營銷方面面的協(xié)作作，可以以收購一一家知名名度較小小的小公公司，另另外一些些公司收收購是為為了擴大大市場份份額，控控制商品品供應(yīng)，增增加生產(chǎn)產(chǎn)能力等等等。但但是，如如第一章章所述，盡盡管收購購最接近近的動機機是出于于某種戰(zhàn)戰(zhàn)略目標標，但這這種戰(zhàn)略略目標本本身就是是為了收收購方股股東的利利益。 戰(zhàn)略略目標與與收購決決策的形形成，是是由收購購方公司司的管理理層作出出的，管管理層作作出收購購決策的的目的，是是為了促促進公司司所有者者亦即股股東的利利益，這這是有關(guān)關(guān)公司問問題的新新古典主主義觀

32、點點。根據(jù)據(jù)這一觀觀點，股股東的利利益高于于一切，管管理層的的利益則則要從屬屬于股東東利益。管理層層的利益益不同于于股東利利益，因因而公司司收購必必須服從從和服務(wù)務(wù)于這一一目的。 一般般而言，在在共同所所有的現(xiàn)現(xiàn)代公司司里，管管理者行行使著相相當大的的權(quán)力，股股東對他他們的監(jiān)監(jiān)督微乎乎其微。這就給給管理層層以犧牲牲股東利利益為代代價追求求自身利利益，提提供了廣廣闊的空空間。管管理層受受自身利利益驅(qū)動動而進行行的收購購難以成成功，它它會導(dǎo)致致股東利利益的損損失。 在一一些專題題文章中中，普遍遍認為公公司收購購不用向向收購方方的股東東付錢（見見第十三三章有關(guān)關(guān)收購運運作方面面的論述述），這這一說法

33、法的理由由可能是是，這種種收購行行為是出出于管理理層自身身利益。在本章章中，我我們將論論述股東東和管理理層的兩兩種觀點點，并總總結(jié)出在在股東決決策支配配管理層層，或管管理層決決策支配配股東這這兩種情情況下，并并購成功功的含義義。值得得注意的的是，這這兩種觀觀點的沖沖突，貫貫穿于管管理層所所作出的的整個決決策過程程中，而而并非只只是并購購過程本本身。 并購購失敗的的原因，不不能簡單單地歸因因于管理理層的自自私自利利，就算算管理層層按股東東的利益益行事，并并購也有有可能失失敗，原原因是多多方面的的，譬如如收購戰(zhàn)戰(zhàn)略軟弱弱，收購購動機以以及收購購后磨合合過程中中存在的的問題等等等。 一、股東利利益最

34、大大化觀點點 在這這一新古古典主義義理論中中，包括括收購在在內(nèi)的公公司所有有決策的的目的，是是為了公公司股東東利益的的最大化化。也就就是說，由由這一決決策所引引致的現(xiàn)現(xiàn)金增量量，當以以合適的的貼現(xiàn)率率折扣后后，應(yīng)該該為零或或現(xiàn)值為為正值。在不確確定的因因素下，貼貼現(xiàn)率就就是風(fēng)險險調(diào)整率率，它由由市場決決定，根根據(jù)風(fēng)險險大小進進行折扣扣（見第第九章貼貼現(xiàn)率的的確定）。 在公公司收購購的情況況下，如如果由收收購而引引致的增增加值超超過其并并購成本本，則公公司股東東利益最最大化這這一標準準得以實實現(xiàn)。 收購購增加值值收購購后收購購方與目目標公司司之總價價值收收購前之之總價值值 收購購方股值值增加額額

35、收購購增加值值收購購成本 收購購成本收購交交易成本本收購購溢價 收購購交易成成本是指指進行交交易時產(chǎn)產(chǎn)生的成成本，包包括各種種各樣的的顧問費費（見第第七章）、監(jiān)管費費、股票票交易費費、認購購費等等等，而收收購溢價價則是付付給目標標公司價價格超過過其收購購前叫價價的差額額部分，這這也稱作作為控制制溢價（CConttrall prremiium）。管理層層如果重重視股東東利益的的話，不不但要增增值，而而且要保保證其收收購成本本不要起起過其增增值部分分。價值值創(chuàng)造可可能只發(fā)發(fā)生在目目標公司司一邊，也也可能收收購方和和目標公公司雙方方都發(fā)生生。收購購方股東東增加值值的計算算方法，可可以通過過如下例例子

36、加以以說明。 甲方方欲以現(xiàn)現(xiàn)金收購購乙方，收收購前兩兩公司股股票市值值分別為為1億英英鎊和220000萬英鎊鎊，甲方方希望收收購乙方方后，通通過對乙乙方的運運作與戰(zhàn)戰(zhàn)略經(jīng)營營，使其其市值增增加30000萬萬英鎊。甲方向向乙方股股東支付付5000萬英鎊鎊控制敵敵意收購購，還支支付500萬英鎊鎊的交易易成本，包包括顧問問費等等等。 收購購增加值值（110,0000+3,0000）萬萬英鎊（100,0000 2,0000）萬萬英鎊10000萬英英鎊 收購購成本5000萬英鎊鎊500萬英鎊鎊5550英鎊鎊 甲方方股票增增加值（10000-5500）萬英英鎊4450萬萬英鎊 假如如正確地地入市收收購，并

37、并實現(xiàn)預(yù)預(yù)期的收收購利潤潤和收購購成本，那那么，收收購之后后將使甲甲方的股股票市值值增加4450萬萬英鎊。 二、管理層層的觀點點 現(xiàn)代代公司制制以大公公司擁有有廣泛的的所有者者為特點點，公司司所有者者與管理理權(quán)相分分離。由由于所有有權(quán)與公公司管理理權(quán)相分分離，股股東和管管理層的的關(guān)系，可可以看作作是老板板和他或或她的代代理人的的關(guān)系。在這種種代理關(guān)關(guān)系模式式中，作作為代理理人的管管理層，并并不總是是最大限限度地按按照老板板的利益益行事，這這種行為為的股東東成本叫叫做代理理成本（AAgennt ccostt），表表示股東東資產(chǎn)價價值的損損失。 管理理層為了了自身利利益，可可能會不不顧老板板的的利

38、利益行事事。在收收購過程程中，這這種對自自身利益益的追求求可能會會導(dǎo)致糟糟糕的收收購，使使股東利利益受損損。缺乏乏創(chuàng)值觀觀念的收收購行為為，可能能是用來來滿足管管理層自自身利益益的目的的。 如果果收購具具備創(chuàng)值值潛力，這這一收購購則有可可能估價價過高，管管理層可可能會對對這一收收購付更更高的價價碼，或或通過敵敵意收購購付出更更高的交交易成本本。在對對收購行行為的創(chuàng)創(chuàng)值潛力力進行評評估時，管管理層有有可能犯犯真實的的錯誤，因因為這種種評估通通常是在在對目標標公司不不太了解解的情況況下作出出的，如如果管理理層沒有有意識到到這種錯錯誤，他他們將付付出太多多的收購購溢價，或或付出高高額收購購成本，落落

39、入敵意意收購的的圈套之之中。 無論論是收購購前還是是收購后后，都很很難將管管理層的的真實意意圖從他他們的決決策中區(qū)區(qū)分開來來。收購購前，管管理層受受收購的的各種好好處以及及為股東東增值的的潛力誘誘惑；收收購后，管管理層的的收購意意圖則由由于收購購失敗而而變得含含糊不清清，各種種說法都都有。有有關(guān)收購購失敗的的證據(jù)，指指明了這這種代理理制所存存在的問問題，或或者說，與與這種代代理制沖沖突有關(guān)關(guān)的管理理行不通通。 （一一）管理理層的收收購動機機 管理理層可能能基于以以下理由由而進行行收購： 1.追求公公司規(guī)模模的增長長。由于于他們的的報酬、津貼、地位和和權(quán)力與與公司規(guī)規(guī)模相聯(lián)聯(lián)系。（壟壟斷綜合合癥

40、，tthe Emppiree-buuilddingg Syyndrromee） 2.發(fā)揮其其未充分分利用的的管理能能力和管管理技巧巧（自我我完善動動機， thee Seelf-fullfillmennt MMotiive） 3.風(fēng)險多多樣化、降低財財務(wù)困窘窘的成本本和公司司破產(chǎn)的的風(fēng)險（工工作保障障動機，JJob Seccuriity Mottivee） 4.避免被被并購（工工作保障障動機）。 上述述收購動動機不會會同時共共同具備備，我們們將對這這些動機機依次加加以論述述。 1.對管理理層的報報酬補償償可能和和公司的的規(guī)模有有關(guān)，公公司越大大情況越越為復(fù)雜雜。管理理人員經(jīng)經(jīng)營管理理一家大大公司

41、時時，他們們會獲得得一些無無形的好好處，諸諸如權(quán)力力、社會會地位等等等。由由于公司司規(guī)模的的擴大（例例如資產(chǎn)產(chǎn)或銷售售額），總總經(jīng)理的的報酬補補償也會會增加，盡盡管股東東的利益益沒有相相應(yīng)的增增加。經(jīng)經(jīng)理們的的報酬如如果與銷銷售增長長相聯(lián)系系的話，他他們就會會努力追追求這種種公司規(guī)規(guī)模的增增長。 2.倘若公公司屬于于成熟產(chǎn)產(chǎn)業(yè)或夕夕陽產(chǎn)業(yè)業(yè)，則公公司的生生存取決決于從這這一行業(yè)業(yè)有序地地退出來來，進入入一個充充滿更多多增長機機會的產(chǎn)產(chǎn)業(yè)?，F(xiàn)現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)業(yè)的運作作不會耗耗竭公司司管理人人員的精精力和能能力，但但如果不不轉(zhuǎn)移至至有增長長潛力的的行業(yè)，公公司就會會失去年年輕的管管理人員員，從而而加速這這

42、一行業(yè)業(yè)的衰退退。 3.收購方方與目標標公司現(xiàn)現(xiàn)金流量量在非高高度正相相關(guān)的情情況下，會會形成風(fēng)風(fēng)險多樣樣化，從從而降低低公司并并購后總總體現(xiàn)金金流量的的變數(shù)，這這種風(fēng)險險多樣化化并不一一定為公公司股東東創(chuàng)造價價值。在在功能完完善的資資本市場場，股東東可進行行包括雙雙方公司司股份在在內(nèi)的投投資組合合，從而而實現(xiàn)業(yè)業(yè)務(wù)多樣樣化經(jīng)營營，其成成本也許許比公司司成本要要低。 不管管怎么說說，風(fēng)險險多樣化化在某些些條件限限制下是是有用的的，比如如，目標標公司的的股票如如果未交交易成功功，那么么，對投投資者而而言，只只有通過過公司業(yè)業(yè)務(wù)經(jīng)營營多樣化化，才有有可能實實現(xiàn)投資資風(fēng)險多多樣化。其次，公公司總體體

43、現(xiàn)金流流量可變變性的降降低，會會減少財財務(wù)困窘窘（Fiinannliaal ddisttresss）和和公司破破產(chǎn)的可可能性。財務(wù)困困窘是指指這樣一一種情況況，即公公司發(fā)覺覺難以如如期償付付債務(wù)，被被迫進行行不容樂樂觀的經(jīng)經(jīng)營運作作、投資資和融資資決策，公公司經(jīng)營營失敗導(dǎo)導(dǎo)致公司司破產(chǎn)關(guān)關(guān)閉。財財務(wù)困窘窘和公司司經(jīng)營失失敗對管管理層的的影響比比對股東東的影響響更大。 管理理層通常常會對他他們自己己的公司司過度投投資，這這種投資資出于三三種原因因，首先先，管理理人員的的收入以以薪水、津貼和和紅利等等形式從從公司支支??；其其次，他他們也許許可以在在現(xiàn)有公公司之外外開發(fā)公公司特有有的人力力資本，但但

44、其人力力資本不不會估價價太高；第三，由由于他們們以股票票或股票票選擇權(quán)權(quán)的形式式獲得回回報，故故他們增增加對自自己公司司的投資資。 這樣樣一來，與與公司股股東不同同的是，公公司管理理層千篇篇一律地地持有公公司的股股票，大大量地投投資于自自己的公公司。這這就使人人想到，對對公司管管理層而而言，包包括公司司特有的的風(fēng)險（譬譬如公司司經(jīng)營失失敗的風(fēng)風(fēng)險）在在內(nèi)的公公司總體體風(fēng)險，比比系統(tǒng)性性風(fēng)險要要重要得得多。這這里所說說的系統(tǒng)統(tǒng)性風(fēng)險險，指的的是與市市場波動動有關(guān)的的風(fēng)險。 通過過公司多多樣化，股股東們也也可以從從降低公公司財務(wù)務(wù)困窘和和破產(chǎn)風(fēng)風(fēng)險中得得利，不不管怎樣樣說，多多樣化兼兼并之后后，經(jīng)

45、過過整合后后的公司司穩(wěn)定的的現(xiàn)金流流量可以以加強其其安全保保障，公公司的每每一位債債權(quán)人都都可以享享受這種種保障，這這些債權(quán)權(quán)人不同同于股東東；他們們從風(fēng)險險降低中中受益。 4.最后一一個動機機避免免被并購購，也許許是一種種可敬的的動機，正正是出于于這一原原因，公公司管理理層對公公司繼續(xù)續(xù)保持獨獨立性的的觀點披披上一層層冠冕堂堂皇的外外衣。目目標公司司的管理理層也最最大限度度地對惡惡意收購購予以反反擊（見見第十七七章），為為了免受受被收購購的威脅脅，管理理層可能能會展開開收購行行動。 至少少在八十十年代，大大公司不不會受到到如此保保護，美美國食品品和煙草草巨頭RRJR Nabbiscco公司司

46、在一次次惡意的的杠桿收收購中，以以2500億美元元被收購購；19989年年，英國國的聯(lián)合合金田公公司（CConssoliidatted Golld- fieeldss）被漢漢森公司司（Haansoon）以以31億億英鎊敵敵意收購購；八十十年代中中期，幾幾家英國國公司，象象帝國集集團（llmpeeriaal GGrouup）和和迪斯提提樂公司司（Diistiilleers），以以幾近220億英英鎊的價價格被收收購。這這一時期期是大收收購時期期，敵意意收購者者并未被被目標公公司的規(guī)規(guī)模所嚇嚇到。 擴大大公司規(guī)規(guī)模以及及從夕陽陽產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移至有有增長潛潛力產(chǎn)業(yè)業(yè)的公司司收購，與與避免成成為并購購目標的

47、的防御性性動機這這兩者之之間是一一致的，相相互并存存的。 （二二）閑余余現(xiàn)金流流與代理理關(guān)系問問題 公司司交繳稅稅賦并完完成目前前的投融融資后，閑閑余現(xiàn)金金流（FFreee caash floow）通通常當作作營運的的現(xiàn)金流流量，根根據(jù)詹森森（Jeenseen）的的說法，“閑余現(xiàn)金量是指超出為所有工程項目融資所需資金之外的那一部分現(xiàn)金流，這一部分現(xiàn)金流扣除相應(yīng)的資本成本后，其現(xiàn)值呈正值”（見第九章閑余現(xiàn)金流的計算）。 在沒沒有多大大增長前前景的成成熟產(chǎn)業(yè)業(yè)中，盈盈利公司司通常都都使用這這部分閑閑余現(xiàn)金金流量，這這些公司司的管理理者既可可選擇增增加紅利利支出，也也可選擇擇對公司司再投資資、回購購

48、股票、或在公公司的資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)擁有較較多的債債權(quán)和較較少的股股票等等等，上述述兩種途途徑都會會減少公公司閑余余現(xiàn)金流流的規(guī)模模。在這這兩種選選擇中，管管理者會會將閑余余現(xiàn)金流流投資于于多種股股票進行行收購，六六十年代代，煙草草、食品品、石油油和其它它成熟產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的許許多公司司投資于于多種股股票實現(xiàn)現(xiàn)多樣化化經(jīng)營，這這些股票票通常和和原行業(yè)業(yè)的業(yè)務(wù)務(wù)沒有多多大關(guān)系系。到八八十年代代，這些些公司本本身卻成成了敵意意收購的的對象。 管理理者如何何用股東東們認為為最理想想的方法法來使用用這筆閑閑余資金金？詹森森認為，“對股東而言，問題是如何促使管理者吐出這筆現(xiàn)金，而不是以低資本成本進行投資，或無效地浪費

49、這筆資金”，這種說法使人聯(lián)想到，閑余現(xiàn)金流本身并不是由于股東與管理者之間代理關(guān)系沖突而產(chǎn)生的一種現(xiàn)象，而是由于這筆錢被管理者使用 “不當”時，才產(chǎn)生的一種沖突。 （三三）代理理關(guān)系沖沖突的控控制機制制 現(xiàn)存存的多種種公司控控制監(jiān)管管機制，旨旨在減少少股東與與管理者者之間代代理關(guān)系系沖突和和摩擦，給給股東帶帶來的負負擔和成成本開支支，這種種控制機機制既有有公司內(nèi)內(nèi)部的，亦亦有公司司外部的的。內(nèi)部部控制機機制包括括股東 管理理者利益益兩者兼兼顧的辦辦法，這這一辦法法對管理理者行為為和管理理者報酬酬補償合合約進行行嚴格監(jiān)監(jiān)管。外外部控制制機制以以對管理理者的懲懲罰為基基礎(chǔ)，這這些因素素包括：（1）公

50、公司的產(chǎn)產(chǎn)品銷售售市場；（2）管管理勞動動力市場場，在這這一市場場，有聲聲望的管管理者對對工資、獎金報報酬擁有有裁決權(quán)權(quán)；（33）公司司控制的的市場，在在這一市市場，管管理班子子為了取取得公司司資產(chǎn)管管理權(quán)而而展開競競爭。 (11)代理理關(guān)系沖沖突的內(nèi)內(nèi)部控制制機制 由于于代理關(guān)關(guān)系沖突突的根源源在于所所有權(quán)與與管理權(quán)權(quán)的分離離，這一一沖突可可通過兼兼顧管理理者和股股東利益益的辦法法得以緩緩解。當當管理者者擁有本本公司股股票時，他他們的利利益至少少部分地地和股東東的利益益結(jié)合在在一起，許許多公司司采用的的行政股股票選擇擇權(quán)方案案（Exxecuutivve ssharre ooptiion sc

51、hhemees），旨旨在建立立這種兼兼顧兩者者利益的的辦法。管理者者通過各各種方式式得到獎獎賞，包包括股份份分紅、以薪金金形式支支付的直直接報酬酬、津貼貼，以及及間接的的和心理理上的獎獎賞，包包括權(quán)力力和地位位等等。 通過過向管理理者提供供部分股股權(quán)，使使管理者者擁有公公司的部部分所有有權(quán)，然然而，如如果從其其它兩種種渠道派派生出更更多的獎獎賞時，這這一辦法法并不會會對管理理者的態(tài)態(tài)度有什什么影響響。進一一步說，管管理者持持有公司司股權(quán)，有有利于管管理者潛潛在地鞏鞏固其地地位，保保護其免免受其它它內(nèi)在和和外在控控制因素素的懲罰罰?，F(xiàn)在在尚不明明了這種種股東管理理者兩者者兼顧的的辦法，會會在多大

52、大程度上上有利于于強化管管理者的的作用。 對管管理行為為進行監(jiān)監(jiān)管，需需要從制制度上加加以保證證，包括括需要有有外部的的、非執(zhí)執(zhí)行董事事參予這這種監(jiān)管管。同樣樣，與公公司管理理者經(jīng)營營業(yè)績掛掛鉤的報報酬需要要一套機機制，用用來準確確地評估估管理者者的業(yè)績績，并建建立一套套獎勵其其業(yè)績的的模式。 由非非執(zhí)行董董事對管管理行為為進行監(jiān)監(jiān)管，以以及由報報酬獎賞賞委員會會對與業(yè)業(yè)績掛鉤鉤的管理理者報酬酬進行確確定，這這兩種辦辦法的效效果尚有有待評估估。這兩兩種監(jiān)控控辦法可可能收效效甚微，因因為非執(zhí)執(zhí)行董事事可能只只是對董董事會進進行“包裝”，報酬酬獎賞委委員會也也有他們們自己的的心腹親親信。11994

53、4年對英英國2335家公公司的調(diào)調(diào)查發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，非執(zhí)執(zhí)行董事事的任命命有一半半以上是是由董事事長個人人指定的的，有一一半以上上的非執(zhí)執(zhí)行董事事覺得他他們未全全面了解解有關(guān)財財務(wù)和非非財務(wù)（如如公司發(fā)發(fā)展戰(zhàn)略略）方面面的信息息。19999年年進行的的另一項項調(diào)查發(fā)發(fā)現(xiàn)，公公司股東東并未把把非執(zhí)行行董事制制度看作作是一項項有效的的監(jiān)管辦辦法。 隨著著越來越越多的股股份集中中在金融融機構(gòu)手手中，人人們可能能會認為為，這些些金融機機構(gòu)可以以發(fā)揮有有效的監(jiān)監(jiān)管作用用。然而而，盡管管這些金金融機構(gòu)構(gòu)持有大大宗股票票，可以以對公司司管理進進行有效效的監(jiān)管管，但實實際上，這這些機構(gòu)構(gòu)不愿意意發(fā)揮這這一作用用，他們

54、們以缺乏乏監(jiān)管方方面的專專業(yè)知識識作為借借口，此此外，這這些機構(gòu)構(gòu)還接受受與公司司其它業(yè)業(yè)務(wù)有關(guān)關(guān)的一些些附帶報報酬。金金融機構(gòu)構(gòu)和公司司之間的的這種關(guān)關(guān)系可能能會產(chǎn)生生利益沖沖突，沖沖淡了金金融機構(gòu)構(gòu)作為一一名股東東對公司司的監(jiān)管管作用。 九十十年代，美美國出現(xiàn)現(xiàn)了股東東行動主主義的趨趨勢，公公司管理理者受到到公司活活躍的股股東集團團更多的的監(jiān)管和和質(zhì)詢，當當他們感感覺到管管理者越越權(quán)時，他他們會作作出批評評的反應(yīng)應(yīng)，通常常，機構(gòu)構(gòu)投資者者在其中中發(fā)揮非非?；钴S躍的作用用。 (22)代理理關(guān)系沖沖突的外外部控制制機制 產(chǎn)品品市場、管理勞勞動力市市場以及及公司控控制市場場，作為為代理關(guān)關(guān)系沖突

55、突的三種種外部監(jiān)監(jiān)控方法法，并非非專門用用于對代代理關(guān)系系沖突進進行外部部控制，但但在發(fā)生生管理失失敗的情情況下，可可以起到到懲罰作作用。這這些市場場通過撤撤換經(jīng)營營管理失失敗的管管理者，來來達到懲懲罰的目目的，這這些管理理人員原原本是用用來制止止追求管管理者自自身利益益的管理理行為的的，這種種懲罰對對管理者者來說，無無疑是一一種威脅脅。當然然，這些些市場是是用來懲懲罰經(jīng)營營失敗的的管理者者的，不不管他失失敗的原原因是什什么。 公司司控制市市場的懲懲罰性作作用，與與公司收收購密切切相關(guān)。在這一一市場，公公司資產(chǎn)產(chǎn)在競爭爭性的管管理隊伍伍間進行行交易，能能從這些些公司資資產(chǎn)中創(chuàng)創(chuàng)造出更更多價值值

56、的管理理班子，向向其它管管理者開開出高價價。備受受目標公公司抵制制的敵意意收購，構(gòu)構(gòu)成公司司控制市市場這一一懲罰性性作用不不可缺少少的部分分，當然然，公司司控制市市場有其其本身的的特點。 因而而，公司司控制市市場這一一監(jiān)管辦辦法的運運作，以以無效的的管理班班子被優(yōu)優(yōu)秀的管管理班子子所取代代為基礎(chǔ)礎(chǔ)。有關(guān)關(guān)這一問問題，有有兩種觀觀點，首首先，從從概念上上講，獲獲勝的管管理班子子收購的的動機與與為股東東增加財財富的理理念不一一致。實實證資料料表明，一一般而言言，收購購行為為為收購方方公司股股東創(chuàng)造造不了多多少財富富，有時時甚至虧虧本（見見第十三三章），更更有甚者者，許多多并購案案中，收收購方向向目

57、標公公司所開開的價碼碼往往太太高。其其次，值值得探討討的是，敵敵意收購購也許是是修正管管理失敗敗的一種種無效和和代價昂昂貴的方方法。 三、收購動動機的實實證分析析 管理理者是按按照股東東利益，還還是按照照自身利利益行事事，可以以通過幾幾個實例例來加以以驗證。管理者者追求自自身利益益的含義義之一，就就是強調(diào)調(diào)公司的的規(guī)模和和增長，這這一點已已為米克克斯（MMeekks）和和韋廷頓頓（Whhitttinggtonn）（119755）所驗驗證。他他倆發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，以英英國為例例，銷售售的增長長和董事事的報酬酬增長呈呈正相關(guān)關(guān)，盡管管這些報報酬的增增長可能能歸因于于較高的的獲利能能力，實實際上，獲獲利能力力

58、在短期期內(nèi)產(chǎn)生生主導(dǎo)性性作用。 美國國有關(guān)資資料表明明，公司司報酬對對公司規(guī)規(guī)模的平平均彈性性為0.3，也也就是說說，公司司銷售額額每增加加10，總經(jīng)經(jīng)理報酬酬增加33，這這就使人人想到，總總經(jīng)理的的報酬可可以隨著著公司規(guī)規(guī)模的增增加而增增加，盡盡管股東東的財富富沒有隨隨之增加加。這些些資料還還可以解解釋公司司在以往往多樣化化經(jīng)營中中，往往往產(chǎn)生大大量無效效的開支支，在這這些多樣樣化經(jīng)營營中，形形成龐大大的聯(lián)合合企業(yè)組組織。 （一一）收購購與管理理者報酬酬 雷溫溫斯克雷雷夫（RRaveensccrafft）和和謝里（SScheererr）通過過對美國國并購案案例的研研究發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，通過過對聯(lián)合合大

59、企業(yè)業(yè)的收購購建立壟壟斷地位位，也許許是隱藏藏在最初初收購動動機之后后最為重重要的收收購動機機。雷氏氏的其它它研究，則則試圖在在收購和和管理者者報酬之之間，建建立更為為明晰的的關(guān)系。 弗斯斯（Fiirthh）19991年年通過對對英國2254家家樣本公公司在119744-19980 年的案案例分析析，驗證證公司總總經(jīng)理報報酬的增增長是否否和收購購的增長長相關(guān)。他發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，收購購過程導(dǎo)導(dǎo)致了管管理者報報酬的增增加，這這是在收收購方規(guī)規(guī)模增長長的基礎(chǔ)礎(chǔ)上進行行預(yù)測的的。為股股東贏利利的收購購行為，導(dǎo)導(dǎo)致了管管理者報報酬的巨巨額增長長，甚至至在股東東賠錢的的收購案案例中，總總經(jīng)理亦亦可以獲獲利。弗弗斯

60、總結(jié)結(jié)說，這這些證據(jù)據(jù)“與管理理者促成成的收購購相關(guān)聯(lián)聯(lián)，他們們收購的的動機是是出于自自身財富富的最大大化”。 19994年年，康揚揚（Coonyoon）和和克里格格（Clleggg）對有有關(guān)管理理者報酬酬的研究究發(fā)現(xiàn)，公公司領(lǐng)導(dǎo)導(dǎo)人的報報酬與銷銷售增長長呈正相相關(guān)。進進一步說說，通過過收購的的擴張來來增加這這些報酬酬，以及及收購頻頻率與報報酬之間間的關(guān)系系亦呈正正相關(guān)。上述案案例研究究可以得得出如下下啟示，即即管理者者始終從從公司收收購中獲獲利，盡盡管這些些收購不不會時時時刻刻為為股東贏贏利。 （二二）敵意意收購中中的目標標管理行行為 收購購目標為為了保證證其工作作或保持持其壟斷斷地位，或或