證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（2009）證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（2009）1210號(hào)未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載債券研究證券研究報(bào)告

債券日?qǐng)?bào)2022年11月09日【【債券日?qǐng)?bào)】CPI或觸底，視角轉(zhuǎn)向總需求修復(fù)——11月通脹數(shù)據(jù)解讀華創(chuàng)證券研究所證券分析師：周冠南電話箱：zhouguannan@執(zhí)業(yè)編號(hào)：S0360517090002證券分析師：許洪波電話箱：xuhongbo@執(zhí)業(yè)編號(hào)：S0360522090004相關(guān)研究報(bào)告《【華創(chuàng)固收】多領(lǐng)域綜合布局，發(fā)行轉(zhuǎn)債升級(jí)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃——麥米轉(zhuǎn)2上市定價(jià)分析》—華創(chuàng)證券研究所證券分析師：周冠南電話箱：zhouguannan@執(zhí)業(yè)編號(hào)：S0360517090002證券分析師：許洪波電話箱：xuhongbo@執(zhí)業(yè)編號(hào)：S0360522090004相關(guān)研究報(bào)告《【華創(chuàng)固收】多領(lǐng)域綜合布局，發(fā)行轉(zhuǎn)債升級(jí)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃——麥米轉(zhuǎn)2上市定價(jià)分析》—2022年10月進(jìn)出口數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)》2022-11-0720221106》2022-11-06137點(diǎn)解讀》—9月債券托管量點(diǎn)評(píng)》2022-11-03CPI1、環(huán)比下行至-0.2%：CPI環(huán)比再次轉(zhuǎn)負(fù)至-0.2%CPI的因素從大到小依次是：油（0.08pct）＞其他食品消費(fèi)（0.04pct（0.1pct（-005pc（-008pct）＞菜（0.18pct2、食品項(xiàng)：豬價(jià)支撐作用消退，菜價(jià)拖累食品項(xiàng)下行至-0.8%。342023年中樞在2%（1）（2）可能帶來(lái)潛在風(fēng)險(xiǎn)的是（3）不同情境下的CPI2%附近；積極假設(shè)下疫情優(yōu)化政策效果超預(yù)期，總需求大幅反彈，2023年2.5%響持續(xù)超預(yù)期，2023CPI1.5%1%2.2%。PPI1、環(huán)比由0.2%下行至0.1%，主要是下游的生活資料漲價(jià)緩解。2（1）（2）（3）需求疲軟導(dǎo)致黑色、紡織產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下跌。3、后續(xù)趨勢(shì)：預(yù)計(jì)PPI同比年末或短暫反彈，023（1）煤炭：2021PPI（2）國(guó)內(nèi)與海外大宗品價(jià)格或（3明年上半年P(guān)PI同比或多處于通縮區(qū)100美元/PPI樞或在-0.1%附近。風(fēng)險(xiǎn)提示：大宗商品價(jià)格超預(yù)期上漲，總需求超預(yù)期反彈債券日?qǐng)?bào)債券日?qǐng)?bào)PAGE12證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（PAGE12證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（2009）1210號(hào)目 錄TOC\o"1-2"\h\z\u一、CPI：菜價(jià)、雙十一促銷、疫情因是主拖累項(xiàng) 4（一）品：價(jià)作用退菜拖食項(xiàng)下行 4（二）食項(xiàng)：“雙一”疫影下心CPI環(huán)比次負(fù) 4（三）續(xù)勢(shì)：2023年中在2%近關(guān)總需修情況 6二、PPI：主要工業(yè)大品價(jià)格變動(dòng)不大，基作用下同比維持在位 7（一）體：PPI比化不，游活料價(jià)緩解 7（）行冬能需求長(zhǎng)動(dòng)關(guān)業(yè)和漲黑織鏈?zhǔn)峭侠垌?xiàng) 7（三）續(xù)勢(shì)：PPI比年或暫彈，2023年中或在-0.1% 9三、風(fēng)險(xiǎn)提示 9圖表目錄圖表1 CPI品環(huán)下行至-0.8% 4圖表2 價(jià)撐用退，價(jià)累品下行 4圖表3 CPI食項(xiàng)比維在0附近 4圖表4 價(jià)支項(xiàng)雙十”疫起累用 4圖表5 月CPI家具降高季性平 5圖表6 月CPI通具降高季性平 5圖表7 月CPI服比繼下行 5圖表8 CPI賃房?jī)r(jià)格比于史低平 5圖表9 核心CPI比再轉(zhuǎn)負(fù) 6圖表10 月CPI下行至-0.2% 6圖表目的豬調(diào)控制熨豬期（%） 6圖表12 核心CPI與收入房走較相（%） 6圖表13 后續(xù)CPI走測(cè) 7圖表14 月PPI生料部?jī)r(jià)變不大 7圖表15 月PPI生料價(jià)漲回落 7圖表16 月PPI價(jià)平的業(yè)量著加 8圖表17 月油然氣采價(jià)上漲 8圖表18 月力力生和應(yīng)價(jià)季性上漲 8圖表19 月色鏈價(jià)走跌 9圖表20 月織鏈價(jià)走跌 9圖表21 后續(xù)PPI勢(shì)測(cè) 911CPI1.6%1.6%2.1%；11月PPI1.3%1.5%1.3%一、CPI：菜價(jià)、“雙十一”促銷、疫情因素是主要拖累項(xiàng)（一）食品項(xiàng)：豬價(jià)支撐作用消退，菜價(jià)拖累食品項(xiàng)下行11月豬價(jià)由漲轉(zhuǎn)跌，菜價(jià)下跌推動(dòng)CPI食品項(xiàng)環(huán)比下行至-0.8%。（2）蔬菜：11103.8CPI0.18110.7%CPI下降約0.01（3）CPI0.041.3%1.5%1.1%。圖表1 CPI食品項(xiàng)環(huán)下行至-0.8% 圖表2 豬價(jià)支撐作用退，菜價(jià)拖累食品下行 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券（二）PI11月CPI非食品環(huán)比維持在0附近，其中：油價(jià)是支撐項(xiàng)：112.1%和2.3%，帶動(dòng)交通工具用燃料價(jià)格上漲2%，影響CPI上漲約0.08個(gè)百分點(diǎn)。圖表3 CPI非食品項(xiàng)維持在0附近 圖表4 油價(jià)是支撐項(xiàng)雙十一”和疫情起累資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券11CPI1.3%1.9%圖表5 月CPI家用器具降幅高于季節(jié)性平 圖表6 月CPI通信工具降幅高于季節(jié)性平 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券疫情對(duì)服務(wù)消費(fèi)需求的拖累持續(xù)：11CPI-0.2%至-0.2%，處于歷史較低位置；飛機(jī)票和賓館住宿價(jià)格分別下降7.5%和2.9%，旅游分項(xiàng)環(huán)比下降至-2.1%。圖表7 月CPI服務(wù)環(huán)比繼續(xù)下行 圖表8 CPI租賃房房?jī)r(jià)格環(huán)比處于歷史低平 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券綜合來(lái)看，在“雙十一”和疫情影響下核心CPI環(huán)比再次轉(zhuǎn)負(fù)至-0.2%，主要影響CPI的因素從大到小依次是：油（0.08pct）＞其他食品消費(fèi)（0.04pct）＞豬（-0.01pct）＞其他工業(yè)消費(fèi)品（-0.05pct）＞服務(wù)消費(fèi)（-0.08pct）＞菜（-0.18pct）。圖表9 月核心CPI環(huán)比再次轉(zhuǎn)負(fù) 圖表10 月CPI環(huán)比下行至-0.2%資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券（三）后續(xù)趨勢(shì)：2023年中樞或在2%附近，關(guān)注總需求修復(fù)情況預(yù)計(jì)2023年CPI中樞在房?jī)r(jià)又與房租、服務(wù)消費(fèi)等核心CPI直接相關(guān)。另一方面，海外的經(jīng)驗(yàn)顯示，防疫政策調(diào)整后，服務(wù)消費(fèi)可能在短期內(nèi)激增，集中釋放有形成結(jié)構(gòu)性通脹壓力的可能。圖表目前的生豬產(chǎn)調(diào)控機(jī)制會(huì)熨平豬期（%） 圖表12 核心CPI與餐飲收入房?jī)r(jià)走勢(shì)較為相（% 服務(wù)月同比個(gè)大中市商品住價(jià)格數(shù) 月同比（餐飲：月同比（、年為復(fù)合增速，）資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券測(cè) 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券不同情境下的CPI測(cè)算：2023年CPI2%12.6%203年CPI中樞或在25四季度中樞或突破3%；保守假設(shè)下疫情對(duì)需求的負(fù)面影響持續(xù)超預(yù)期，2023年CPI中樞或在1.5%附近，二季度中樞或下行至1%附近，全年高點(diǎn)為2.2%。圖表13 后續(xù)CPI走勢(shì)預(yù)測(cè)資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券預(yù)測(cè)二、PPI：主要工業(yè)大宗品價(jià)格變動(dòng)不大，高基數(shù)作用下同比維持在低位（一）整體：PPI環(huán)比變化不大，下游生活資料漲價(jià)緩解11月PPI環(huán)比由0.2%下行至0.1%，主要是下游的生活資料漲價(jià)緩解。11月PPI100.2%0.1%001PPI0.0pc；0.4pct0.1%PPI0.03pct。圖表14 月PPI生活資料部門(mén)價(jià)格變化大 圖表15 月PPI生活資料價(jià)格漲幅回落資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券（二）2022年1111PPI的301017139個(gè)，價(jià)格上漲的行業(yè)數(shù)量從16個(gè)減少至14個(gè)。圖表16 月PPI價(jià)格持平的行業(yè)數(shù)量顯增加資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券支撐項(xiàng)：能源相關(guān)行業(yè)價(jià)格上漲。圖表17 月石油和然氣開(kāi)采業(yè)價(jià)格上漲 圖表18 月電力熱生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)價(jià)格節(jié)上漲 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券拖累項(xiàng)：需求疲軟導(dǎo)致黑色、紡織等產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下跌。2.6%1.21.9%1.52.2%1.50.3%。圖表19 月黑色產(chǎn)鏈價(jià)格走跌 圖表20 月紡織產(chǎn)鏈價(jià)格走跌資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券 資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券（三）后續(xù)趨勢(shì)：PPI同比年末或短暫反彈，2023年中樞或在-0.1%預(yù)計(jì)PPI2023-0.1%附近。（1）2021年對(duì)PPI（2）2023所對(duì)沖，對(duì)PPI年末PPI同比短暫反彈，明年上半年P(guān)PI同比或多處于通縮區(qū)間，下半年逐步上行，基于季節(jié)性和原油在100美元/桶的中性情景下PPI中樞或在-0.1%附近。圖表21 后續(xù)PPI走勢(shì)測(cè)資料來(lái)源：Wind，華創(chuàng)證券預(yù)測(cè)三、風(fēng)險(xiǎn)提示大宗商品價(jià)格超預(yù)期上漲，總需求超預(yù)期反彈。固定收益組團(tuán)隊(duì)介紹中央財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。曾任職于中信銀行。2015年加入華創(chuàng)證券研究所。信用研究主管、高級(jí)分析師：杜漸美國(guó)福德漢姆大學(xué)金融學(xué)碩士，CFA。曾任職于聯(lián)合信用評(píng)級(jí)有限公司。2019年加入華創(chuàng)證券研究所。高級(jí)分析師：梁偉超北京外國(guó)語(yǔ)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。曾任職于中郵證券。2018年加入華創(chuàng)證券研究所。分析師：張晶晶對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)保險(xiǎn)學(xué)碩士。曾任職于和君資本、聯(lián)合信用評(píng)級(jí)有限公司。2020年加入華創(chuàng)證券研究所。分析師：靳曉航2020中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融碩士。2020年加入華創(chuàng)證券研究所。助理研究員：趙浩言2020上海財(cái)經(jīng)大學(xué)數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。2021年加入華創(chuàng)證券研究所。助理研究員：宋琦中央財(cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際商務(wù)碩士。2021年加入華創(chuàng)證券研究所。助理研究員：劉珈言上海財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)碩士。2022年加入華創(chuàng)證券研究所助理研究員：郝少樺2022中國(guó)地質(zhì)大學(xué)應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。2022年加入華創(chuàng)證券研究所。華創(chuàng)證券機(jī)構(gòu)銷售通訊錄地區(qū)姓名職務(wù)辦公電話企業(yè)郵箱北京機(jī)構(gòu)銷售部張昱潔副總經(jīng)理、北京機(jī)構(gòu)銷售總hangyujie@張菲菲公募機(jī)構(gòu)副總hangfeifei@侯春鈺高級(jí)銷售經(jīng)ouchunyu@劉懿高級(jí)銷售經(jīng)iuyi@過(guò)云龍高級(jí)銷售經(jīng)uoyunlong@侯斌銷售經(jīng)oubin@車一哲銷售經(jīng)理cheyizhe@蔡依林銷售經(jīng)aiyilin@劉穎銷售經(jīng)iuying5@顧翎藍(lán)銷售助ulinglan@深圳機(jī)構(gòu)銷售部張娟副總經(jīng)理、廣深機(jī)構(gòu)銷售總hangjuan@汪麗燕高級(jí)銷售經(jīng)angliyan@董姝彤銷售經(jīng)ongshutong@巢莫雯銷售經(jīng)haomowen@張嘉慧銷售經(jīng)hangjiahui1@鄧潔銷售經(jīng)engjie@王春麗銷售助angchunli@上海機(jī)構(gòu)銷售部許彩霞上海機(jī)構(gòu)銷售總ucaixia@曹靜婷銷售副總aojingting@官逸超銷售副總uanyichao@黃暢資深銷售經(jīng)2552huangchang@吳俊高級(jí)銷售經(jīng)ujun1@李凱資深銷售經(jīng)ikai@張佳妮高級(jí)銷售經(jīng)hangjiani@邵婧高級(jí)機(jī)構(gòu)銷haojing@蔣瑜銷售經(jīng)iangyu@施嘉瑋銷售經(jīng)hijiawei@朱漲雨銷售助huzhangyu@李凱月銷售助理likaiyue@私募銷售組潘亞琪銷售總anyaqi@汪子陽(yáng)高級(jí)銷售經(jīng)angziyang@江賽專高級(jí)銷售經(jīng)iangsaizhuan@汪戈銷售經(jīng)angge@宋丹玙銷售經(jīng)ongdanyu@王卓偉銷售助理0755—82756805wangzhuowei@華創(chuàng)行業(yè)公司投資評(píng)級(jí)體系(基準(zhǔn)數(shù)滬深 300)公司投資評(píng)級(jí)說(shuō)明：6個(gè)月內(nèi)超越基準(zhǔn)數(shù)20%以上；6個(gè)月內(nèi)超越基