2012年09月07投：增持（投：增持（）投資要點(diǎn)平臺，構(gòu)筑長投資要點(diǎn)研究員：彭海：S0570510120025

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聯(lián)系人：李：86-21-： 股價股價走勢---

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40高管增持以及股權(quán)激勵計(jì)劃彰顯公司對于未來幾年發(fā)展的信心。大。強(qiáng)大的能力給優(yōu)良的品種提供了絕佳的發(fā)展平臺，給成交 益佰制 滬深相相關(guān)研究

3-5億的空預(yù)測預(yù)估值：我們預(yù)測公司PES0.93、1.20元，當(dāng)20.13元對應(yīng)PE分別22、1714倍。洛鉑空 總股本(百萬總股本(百萬流通(百萬52周內(nèi)股價區(qū)間(元27.97-總市值(百萬總資產(chǎn)(百萬每股凈資產(chǎn)(元營業(yè)收入(百萬+/-凈利潤(百萬+/- 標(biāo)準(zhǔn)詳見頁 經(jīng)歷，重回增長軌 股權(quán)激勵與增持計(jì)劃，公司高管與二級市場利益高度相 收購、、研發(fā)共同布局處方藥梯 強(qiáng)大給好品種提供絕佳發(fā)展平 化與拓展是艾迪增長的雙推 助力，洛鉑已經(jīng)進(jìn)入高速增長通 康賽迪短期挫折不改長期增 杏丁未來將穩(wěn)定增 瑞替普酶有望替代阿替普 米槁心樂滴丸已進(jìn)入申報階 預(yù)測與估 風(fēng)險提 圖表 表格1：公司高管任職情 表格2：股權(quán)激勵情 表格3：公司品種細(xì)分行業(yè)情 表格6：抗腫瘤主要產(chǎn) 表格8：公司心腦血管產(chǎn) 表格11：可比公司估值對 經(jīng)歷，重回增長軌達(dá)預(yù)期。2009年后，公司管理層，新任高管重新聚焦制藥主業(yè)，收購南詔藥業(yè)、民族藥業(yè)并收購長安國際部分股權(quán)，同時出售益佰舒婷以及黔德投資。2011年公司完成體系，并與同年推出股權(quán)激勵方案，為公司增長增添了動力。201280%的股權(quán)，豐富了心腦血管產(chǎn)品線的同時開始資料來源：公司公告，1職竇啟總經(jīng)2007-07-汪志董事會2008-03-馮志2011-02-郎洪2009-03-汪志2006-12-張圣2011-02-竇雅2011-04-代遠(yuǎn)財(cái)務(wù)2010-03-汪志2001-01-張圣總2011-02-資料來源：公司公告，經(jīng)歷洗禮，公司經(jīng)營質(zhì)量大幅改觀。公司在06年低谷之后，于07年開始調(diào)整策略，以處方 圖表2：凈利潤增速逐年提 圖表3：凈利潤率有顯著提300300 股權(quán)激勵與增持計(jì)劃，公司高管與二級市場利益高度相股權(quán)激勵到位，員工增添新動力。公司11年12月29日公告了限制性激勵草案的修訂稿：2職獲授限制性（萬股占本計(jì)劃總量比郎洪汪志副總經(jīng)理、董事會張圣副總經(jīng)理、總馮志副總經(jīng)理、海南益佰長安總經(jīng)代遠(yuǎn)財(cái)務(wù)資料來源：公司公告，董事長增持，彰顯公司長期發(fā)展信心。2012567萬股，占總股1.06%13.9-14.8元之間，此外竇雅琪以及郎洪平兩位副總也在同一時間進(jìn)行了增持，表收收購研發(fā)共筑產(chǎn)品梯隊(duì)，強(qiáng)大提供絕佳平臺收購 、研發(fā)共同布局處方藥梯停止盲目多元化，回歸主業(yè)，收購彰顯公司布局處方藥決心。從現(xiàn)任高管接管公司開始，確定了以處方藥為的發(fā)展。OTC投入不斷縮減，同時處方藥收入在公司占比逐步加大，并在進(jìn)幾年呈現(xiàn)單位：百單位：百萬37.53%0 資料來源：公司公告，購愛德制藥80%的股權(quán)，逐步開始向生物藥市場布局。表格3：資本彰顯公司回歸主業(yè)決收南詔藥業(yè)（制藥工業(yè)愛德制藥（制藥工業(yè)民族藥業(yè)（制藥工業(yè)長安國際（制藥工業(yè)出益佰舒婷（衛(wèi)生用品黔德投資（投資公司資料來源：公司公告表格4：收購、、研發(fā)共筑產(chǎn)品梯現(xiàn)有主力品艾益佰制康賽益佰制杏益佰制潛力二線品洛長安國瑞通山東阿華（百杰山東阿華（百佳山東阿華（科博南詔藥金骨民族藥米槁心樂滴民族藥益佰制清開靈粉益佰制資料來源：公司公告強(qiáng)大給好品種提供絕佳發(fā)展平 富的銷售經(jīng)驗(yàn)。經(jīng)過多年的發(fā)展，該競爭力得以保存。自從公司2007年開始調(diào)整模式以來，數(shù)量得以穩(wěn)定增長，2011年達(dá)2600人，并且公司人均銷售收入在2009年之后，處于穩(wěn)步上00資料來源：公司公告，在近兩年取得了飛速的發(fā)展。2011年山東阿華的品種已經(jīng)從數(shù)百萬做到過億；洛鉑同樣與今年將會銷表格5：公司品種細(xì)分行業(yè)情品艾康賽杏所屬細(xì)分市抗腫瘤中成類口服銀杏達(dá)莫注射市場占有率（估算市場212131.12% 圖表 產(chǎn)品增速（瑞通立，百杰依-1.53%-- 圖表 產(chǎn)品增速（百佳豪南光輝科技100%股權(quán)，合計(jì)擁有長安國際27.15%，銷售洛鉑。除此之外，公司還擁有科博肽、白介素-11等品種。6適應(yīng)癥范醫(yī)類2011銷售額（估算艾迪注射獨(dú)乙中藥注射9復(fù)方膠-乙中藥口服2洛獨(dú)限其他鉑類耐乙西藥注射0.8科博-抗腫瘤止乙西藥注射-白介素-11（-促血小板生乙注射-化與拓展是艾迪增長的雙推2009年醫(yī)保中，艾迪適應(yīng)癥擴(kuò)大20118.328%，基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)成為拉動產(chǎn)品保持高增長用范圍，預(yù)計(jì)仍將保持20%左右的增長，成長為銷售10億的級藥物。018.78%均每增加1歲，就上升11.44/10萬。隨著我國城鎮(zhèn)化以及化加速，近年來我國每 人資料來源：國家， 資料來源：統(tǒng)計(jì)，同比增長23.01%，占醫(yī)院用藥金額比例達(dá)10%，僅次于抗以及心腦血管用藥。雜化。根據(jù)化學(xué)結(jié)構(gòu)和作用機(jī)理不同人們上將其分為烷化劑、抗代謝藥、植物藥、抗腫瘤抗生素、激有直接抑殺作用的；(2)有一定抗癌作用、能減輕痛苦、延長生存時間的；(3)通過增強(qiáng)機(jī)體防御能力而起圖表12：抗腫瘤中藥占比逐年增加院有進(jìn)一步拓展的市場空間。同時，受益于化帶來的腫瘤基數(shù)擴(kuò)大，未來艾迪增速可以維持25%助力，洛鉑已經(jīng)進(jìn)入高速增長通道洛鉑資質(zhì)優(yōu)良，臨床效果優(yōu)于順鉑。洛鉑作為第三代鉑類抗腫瘤藥，適應(yīng)癥為、小細(xì)胞肺癌和慢性粒細(xì)胞性白血病(CML)主要表現(xiàn)為血小板減少。除目前醫(yī)保明確適應(yīng)癥外，洛鉑在復(fù)發(fā)性癌、食道癌、鼻咽癌、淋巴瘤、睪順鉑被發(fā)現(xiàn)以來，由于療效確切，一直作為鉑類一線抗腫瘤藥，目前在與推薦的治療首選藥物中，順鉑在18種中被推薦為首選藥物。根據(jù)PDB樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)顯示，鉑類試劑近三年來在抗腫 其 未來洛鉑的適應(yīng)癥將包括、小細(xì)胞肺癌、非小細(xì)胞肺癌、慢性粒細(xì)胞性白血?。–ML，洛鉑將囊括目前市場主流鉑共有五類：鉑、卡鉑、達(dá)、奧沙利鉑以及鉑。順鉑是前使用最為泛的鉑類制劑，療效切，同時抗譜廣，但毒較限制了他的應(yīng)用一是消化道應(yīng)大，二是毒。雖然5奧沙利與順相比雖在 類品有。奧沙利鉑作為參考，我們認(rèn)為公司洛鉑未來市場空間在8-10億左右。7順奧沙利洛適應(yīng)廣譜、慢性髓樣白血病、小細(xì)胞肺中最常用的藥物之一在多種腫瘤模型系統(tǒng)，包括在人結(jié)直腸癌模型中，都表現(xiàn)出廣譜的體外細(xì)胞毒性及體內(nèi)抗腫瘤活性作用。體內(nèi)、體外試驗(yàn)也證實(shí)在順鉑耐藥的腫瘤模型中，它仍然有效多種動物和人腫瘤細(xì)胞株有明確的細(xì)胞毒作用，與順鉑的抑瘤作用相似和較強(qiáng)，對耐順鉑的細(xì)胞株，仍有一定的細(xì)胞毒作用毒腎毒性較為嚴(yán)毒性較順鉑毒性較順鉑資料來源：中國期網(wǎng)，單位：百萬單位：百萬-0- 主流市場中并非一線用藥；在國內(nèi)上市時間相對較晚。我們認(rèn)為洛鉑借助益佰制藥的，前期市場開拓單位：百萬單位：百萬-0- 康賽迪短期挫折不改長期增復(fù)方膠囊由11味中藥材組成，方中、三棱、莪術(shù)、半枝蓮等破血遂瘀，攻毒散結(jié)，行氣止痛，解0單位：百萬 公司近兩年對復(fù)方膠囊進(jìn)行了銷售模式，將其與艾迪注射液分線銷售，使得該品種保持較快增長。同時與定位住院銷售的艾迪不同，康賽迪定位門診銷售，銷售有顯著差異化。但今年受毒膠囊事件以及公司清理等影響，預(yù)計(jì)增速將有所放緩。我們預(yù)計(jì)今年康賽迪增速或?qū)⒌陀?0%，但未來幾公司心腦血管產(chǎn)品線不斷豐富之中。目前公司心腦血管主打產(chǎn)品為杏丁，受益于實(shí)力，在銀杏達(dá)臨床效果與天士力復(fù)方丹參滴丸相當(dāng)，輔以強(qiáng)大的實(shí)力，我們看好該品種未來是另一個10億品種。8質(zhì)量層適應(yīng)癥范醫(yī)銷售額（估算杏-心腦血管疾乙3瑞替普酶（山東阿華-部分省醫(yī)-瑞替普酶（愛德制藥-部分省醫(yī)-米槁心樂滴申報批心腦血管疾--資料來源杏丁未來將穩(wěn)定增長心腦血管行業(yè)近6年復(fù)合增速達(dá)23%。我國心腦血管醫(yī)院用藥金額常年保持較高增長率。由于 50單位：億 我們認(rèn)為雖然杏丁市場競爭環(huán)境相對激烈，但考慮到化加速，推動心腦血管整體市場容量增長，未來能夠保持15%左右的增速。瑞替普酶有望替代阿替普酶泛，尤其是顱內(nèi)的很大。的短時間內(nèi)給藥對于恢復(fù)再灌注作用明顯，但半衰期短，需短時間內(nèi)大量給藥，價格昂貴，且顱內(nèi)第三代溶栓酶以克服了t-PA的部分缺點(diǎn)，延長了半衰期、更快更徹底溶栓的作用和較少顱內(nèi)的等30分鐘至一個小時不等。9組瑞替普酶（高劑量組瑞替普酶（低劑量組阿替普例>50%回落完全回落2h內(nèi)癥狀緩解再通率資料來源：中國期網(wǎng)，的變異體，屬于第三代溶栓藥物。在和歐洲，三代溶栓藥物正在迅速取代二代溶栓藥物，但我國大部目前在我國瑞替普酶使用相對較少，我們?nèi)“⑻嫫彰感袠I(yè)作為參考。阿替普酶目前PDB取樣數(shù)據(jù)中市場銷售規(guī)模達(dá)3000萬元，我們?nèi)?倍左右放大，該市場大2.4億左右?？紤]到瑞替普酶定價等優(yōu)勢，單位：百單位：百萬-0--米槁心樂滴丸已進(jìn)入申報階低，公司產(chǎn)品有著很強(qiáng)的競爭力，我們認(rèn)為未來增速相對確定，有望保持25%左右的增長。緩，預(yù)計(jì)未來將逐步恢復(fù)，未來有望保持20%左右的快速增長。由于公司重心由OTC轉(zhuǎn)移到處方藥，因此我們預(yù)計(jì)OTC10艾銷售收同比增康賽銷售收同比增洛銷售收同比增杏銷售收同比增處方藥合銷售收同比增資料來源：中國期網(wǎng)2012-2014PES0.93、1.201.4820.13PE22、1711公股凱平資產(chǎn)負(fù)單位:百萬元利潤表單位:百萬元會計(jì)年會計(jì)年流動資營業(yè)收現(xiàn)營業(yè)成營業(yè)稅金及附其他應(yīng)收賬營業(yè)費(fèi)用存財(cái)務(wù)費(fèi)3--其他流動資資產(chǎn)減值損3855非流動公允價值變動收0000000投資凈收-000營業(yè)利營業(yè)外收其他非流動資營業(yè)外支6333資產(chǎn)總利潤總流動負(fù)所得900凈利潤少數(shù)股東損2456其他流動負(fù)歸屬母公司凈利非流動1111111其他非流動負(fù)000主要財(cái)務(wù)比負(fù)債合少數(shù)股東權(quán)會計(jì)年股成長能營業(yè)收營業(yè)利歸屬母公司歸屬母公司凈利負(fù)債和獲利能現(xiàn)金流單位:百萬元毛利率凈利率會計(jì)年經(jīng)營活動現(xiàn)凈利償債能資產(chǎn)負(fù)債率3--凈負(fù)債比率4000流動比營運(yùn)變----速動比其他經(jīng)營現(xiàn)-營運(yùn)能投資活動現(xiàn)-00總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)000應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)0-00應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)其他投資現(xiàn)00每股指標(biāo)(元籌資活動現(xiàn)--3每股收益攤薄---0每股經(jīng)營現(xiàn)金流(-000每股凈資產(chǎn)攤普通股增0000估值比資本公積增0000其他籌資現(xiàn)--現(xiàn)金凈增加行業(yè)投資行業(yè)投資價值等級評判標(biāo)準(zhǔn)告所載意見、評估及預(yù)測不一致的。同時，所指的或投資標(biāo)的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證所含信息保持在狀態(tài)。本公司對所含信息可在不發(fā)出通知本公司力求報告內(nèi)容客觀、公正，但所載的觀點(diǎn)、結(jié)論和建議參考，不構(gòu)成所述的買時候均不構(gòu)成對客戶私人投資建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用內(nèi)容，不應(yīng)視為做出投資決策的惟一因素。對依據(jù)或者使用所造成的一切，本公司及作者均不本公司及作者在自身所知情的范圍內(nèi)，與所指的或投資標(biāo)的不存在法律的利害關(guān)系。在法律的情況下，本公司及其所屬關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會持有報告中提到的公司所的頭寸并進(jìn)行交歸僅為本。本公司，或個人不得以、、、或并注明出處為“”，且不得對進(jìn)行任何有悖原意的、刪節(jié)和修改。本公司保留相關(guān)責(zé)任的權(quán)利。所有