自動(dòng)化設(shè)備行業(yè)之先惠技術(shù)研究報(bào)告：乘智能自動(dòng)化利好春風(fēng)專(zhuān)注新能源汽車(chē)系統(tǒng)集成的自動(dòng)化方案供應(yīng)商公司發(fā)展歷程與基本情況上海先惠自動(dòng)化技術(shù)股份有限公司成立于2007年，最初為德國(guó)和歐洲的燃油車(chē)企提供零部件和自動(dòng)化生產(chǎn)線。公司2013年左右進(jìn)入新能源領(lǐng)域，2020年8月在科創(chuàng)板上市，2020年新能源領(lǐng)域營(yíng)業(yè)收入占總收入的73.6%，形成了以新能源汽車(chē)為主，燃油汽車(chē)為輔的智能裝備制造供應(yīng)體系。公司按業(yè)務(wù)發(fā)展可以分為以下幾個(gè)階段：公司初創(chuàng)（2007-2010）。2007年公司收購(gòu)了德國(guó)大眾的供應(yīng)設(shè)備外資企業(yè)，開(kāi)始進(jìn)行燃油汽車(chē)單機(jī)裝備生產(chǎn)，通過(guò)吸收改良德國(guó)企業(yè)的生產(chǎn)技術(shù)，公司憑借產(chǎn)品質(zhì)量建立了良好的品牌形象和口碑，打下了包括蒂森克虜伯和采埃孚在內(nèi)的客戶(hù)基礎(chǔ)。明確智能裝備制造主業(yè)（2010-2012）。2010年公司開(kāi)始涉足燃油汽車(chē)智能自動(dòng)化裝備領(lǐng)域，主要為變速器、底盤(pán)系統(tǒng)的自動(dòng)化生產(chǎn)線提供解決方案。公司的客戶(hù)進(jìn)一步拓展，為接下來(lái)進(jìn)軍新能源領(lǐng)域打下基礎(chǔ)。進(jìn)軍新能源（2013-2019）。2013年公司敏銳捕捉到新能源的前景，開(kāi)始進(jìn)軍新能源領(lǐng)域的智能裝備制造。供應(yīng)新能源汽車(chē)相關(guān)零部件自動(dòng)化生產(chǎn)線。2017年公司收購(gòu)寶宜威機(jī)電，開(kāi)始為客戶(hù)提供工業(yè)數(shù)據(jù)制造系統(tǒng)服務(wù)。2019年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中新能源汽車(chē)智能自動(dòng)化裝備的占比高達(dá)78.07%，新能源板塊成為公司的絕對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)?？苿?chuàng)板上市，開(kāi)啟新一輪擴(kuò)張（2020至今）。近年公司營(yíng)收連續(xù)增長(zhǎng)，客戶(hù)覆蓋面進(jìn)一步拓寬，和寧德時(shí)代等電池制造廠以及上海大眾等整車(chē)廠建立了良好的合作關(guān)系。2019年，公司營(yíng)收超過(guò)3.6億元，產(chǎn)能趨于飽和。2020年8月，公司在科創(chuàng)板上市，總募資6.4億元。募集資金計(jì)劃用于廠房建設(shè)和技術(shù)研發(fā)，目前共有三期在建廠房，數(shù)十個(gè)在研項(xiàng)目，預(yù)計(jì)未來(lái)公司產(chǎn)值將望進(jìn)一步上升。公司股權(quán)較為集中，實(shí)際控制人掌握公司41.25%股權(quán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。公司控股股東為王穎琳、潘延慶，截至2021年12月31日，二人分別持有公司27%和14.25%的股權(quán)。除此之外，奚挹清持有公司12.83%股份，系為潘延慶轉(zhuǎn)讓所得。張安軍（公司副總經(jīng)理）持有3.01%的股份，為公司最大的非機(jī)構(gòu)流通股東。目前公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略持續(xù)推行。公司布局廣泛，并持續(xù)擴(kuò)張發(fā)展。先惠技術(shù)旗下?lián)碛辛易庸荆鶠槿Y子公司或控股子公司，從事制造和銷(xiāo)售業(yè)務(wù)。公司總部坐落在上海松江工業(yè)園區(qū)，子公司負(fù)責(zé)管理經(jīng)營(yíng)公司的各個(gè)廠房，各子公司分別對(duì)應(yīng)公司位于德國(guó)、美國(guó)、上海、武漢和長(zhǎng)沙的生產(chǎn)基地或廠房，先惠自動(dòng)化技術(shù)(鎮(zhèn)江)有限公司暫無(wú)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，此外，公司還在上市前設(shè)立了捷克辦事處，負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)捷克斯柯達(dá)相關(guān)項(xiàng)目。公司采取積極的擴(kuò)張戰(zhàn)略，并通過(guò)上市募得資金進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張，以突破生產(chǎn)瓶頸。公司間接融資較少，主要通過(guò)直接融資，截止目前，上市融資是募集資金的主要來(lái)源。武漢和長(zhǎng)沙兩個(gè)生產(chǎn)基地的計(jì)劃總投資接近7億元，占IPO募集資金7.3億元的95%以上。此外，公司還計(jì)劃擴(kuò)建上海基地以及開(kāi)拓海外生產(chǎn)基地。主營(yíng)新能源汽車(chē)電池模組/pack自動(dòng)化產(chǎn)線，兼顧各類(lèi)軟硬件生產(chǎn)方案公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為各類(lèi)智能制造裝備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，為國(guó)內(nèi)外整車(chē)生產(chǎn)企業(yè)及汽車(chē)零部件生產(chǎn)企業(yè)提供智能自動(dòng)化生產(chǎn)線。公司業(yè)務(wù)按下游行業(yè)分為燃油汽車(chē)領(lǐng)域和新能源汽車(chē)領(lǐng)域，按智能制造類(lèi)型分為智能制造硬件和智能制造軟件。新能源汽車(chē)領(lǐng)域業(yè)務(wù)是公司業(yè)務(wù)的絕對(duì)主力。公司于2013年進(jìn)入新能源領(lǐng)域，是國(guó)內(nèi)較早進(jìn)入新能源汽車(chē)智能制造裝備領(lǐng)域的企業(yè)，專(zhuān)注于動(dòng)力電池的智能化集成及其他智能化裝備制造的研發(fā)與供應(yīng)，具體包括動(dòng)力電池模組/電池包（PACK）、電芯段自動(dòng)化物流線，電動(dòng)汽車(chē)動(dòng)力總成（EDS）、動(dòng)力電池測(cè)試和檢測(cè)系統(tǒng)等新能源汽車(chē)關(guān)鍵部件制造及測(cè)試生產(chǎn)線。2020年新能源汽車(chē)板塊業(yè)務(wù)占公司主營(yíng)收入的73.6%，毛利率維持在30%左右，已成為公司的絕對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)。傳統(tǒng)燃油汽車(chē)方面，2020年公司燃油汽車(chē)智能自動(dòng)化裝備占主營(yíng)收入20.8%，整體毛利率水平略低于新能源汽車(chē)智能自動(dòng)化設(shè)備業(yè)務(wù)。公司目前是國(guó)內(nèi)變速器、底盤(pán)系統(tǒng)智能制造裝備領(lǐng)先供應(yīng)商，主要客戶(hù)涵蓋上汽集團(tuán)系、采埃孚系等知名汽車(chē)及零部件生產(chǎn)企業(yè)，公司生產(chǎn)的變速器及底盤(pán)系統(tǒng)，廣泛應(yīng)用于大眾、奔馳、寶馬等品牌的主流車(chē)型。除此之外，公司于2017年開(kāi)始提供工業(yè)數(shù)據(jù)制造系統(tǒng)等智能制造軟件。相較自動(dòng)化裝備中自帶的信息控制系統(tǒng)，工業(yè)制造數(shù)據(jù)系統(tǒng)可根據(jù)客戶(hù)定制化需求，實(shí)現(xiàn)智能預(yù)警、工藝參數(shù)分析、智能診斷等智能處理功能，可大幅提升智能自動(dòng)化裝備的智能化水平。工業(yè)制造數(shù)據(jù)系統(tǒng)的加入使公司形成了硬件集成+軟件系統(tǒng)的全套智能裝備制造解決方案。公司近年來(lái)積極拓展新業(yè)務(wù)，包括燃料電池電堆/系統(tǒng)生產(chǎn)線、儲(chǔ)能電池模組/PACK線、動(dòng)力電池電芯段物流線以及動(dòng)力電池結(jié)構(gòu)件生產(chǎn)線等。燃料電池和儲(chǔ)能電池產(chǎn)線提前布局未來(lái)，迎合“碳中和”下能源清潔性和穩(wěn)定性的趨勢(shì)；電芯段自動(dòng)化物流線和結(jié)構(gòu)件生產(chǎn)線則是為了進(jìn)一步拓寬了公司的產(chǎn)品線，旨在實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈布局，提升公司的綜合競(jìng)爭(zhēng)力。經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)隨轉(zhuǎn)型變化明顯，各指標(biāo)趨向成長(zhǎng)型企業(yè)，增長(zhǎng)潛力強(qiáng)勁公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)近年來(lái)均保持較快增長(zhǎng)，2021年?duì)I收大幅增長(zhǎng)，但快速擴(kuò)張下的費(fèi)用前置導(dǎo)致全年歸母凈利潤(rùn)增幅較小。公司業(yè)績(jī)總體保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，尤其是在2020年上市之后，保持快速?gòu)?qiáng)勁增長(zhǎng)。2017-2020年公司收入、凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為30%、23%。根據(jù)業(yè)績(jī)快報(bào)，2021年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.08億元，同比+120.58%（YOY），但由于人員擴(kuò)張、上游原材料價(jià)格上行等費(fèi)用前置影響，疊加訂單確認(rèn)周期滯后等因素，2021年全年歸母凈利潤(rùn)增速有所放緩，同比+15.77%。上市以來(lái)公司盈利能力保持穩(wěn)定，毛利率維持在30%左右，費(fèi)用前置導(dǎo)致公司2021年ROE有所下降。為了順應(yīng)動(dòng)力電池行業(yè)大幅擴(kuò)產(chǎn)帶來(lái)的設(shè)備需求激增，公司上市以來(lái)快速擴(kuò)張產(chǎn)能規(guī)模，營(yíng)業(yè)收入邁向新的臺(tái)階。從盈利能力來(lái)看，由于大量新建產(chǎn)能尚未投產(chǎn)，規(guī)模效應(yīng)并未完全顯現(xiàn)，疊加上游物料價(jià)格上行，公司過(guò)去三年毛利率水平有所波動(dòng)，但始終維持在30%以上水平。而銷(xiāo)售凈利率方面，由于前期產(chǎn)能擴(kuò)張（武漢、長(zhǎng)沙工廠建設(shè)）推動(dòng)人員擴(kuò)招，公司員工從2020年上市前的676人增加至2021年末的2428人，增至原先的三倍以上，其中超過(guò)30%為研發(fā)技術(shù)人員。此外公司在2020年、2021年分別實(shí)施了兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，股份支付疊加研發(fā)支出導(dǎo)致管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用前置，造成公司2021年凈利潤(rùn)出現(xiàn)一定程度的波動(dòng)。但我們判斷隨著人員擴(kuò)張和新建產(chǎn)能穩(wěn)定投放，公司盈利能力有望快速提升。公司期間費(fèi)用率整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，杠桿率因經(jīng)營(yíng)原因增加。2019年之前，期間費(fèi)用率下行的原因主要是管理費(fèi)用率下降，此后則為銷(xiāo)售費(fèi)用的持續(xù)控制，整體控費(fèi)能力較強(qiáng)。但正如我們?cè)谏衔乃觯?021年以來(lái)公司進(jìn)入快速擴(kuò)張模式，人員擴(kuò)張以及股份支付費(fèi)用預(yù)計(jì)將導(dǎo)致管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率明顯抬升。兩金的高增也推升了公司的資產(chǎn)減值損失，2021年Q4該指標(biāo)或?qū)⒊掷m(xù)升高，進(jìn)而導(dǎo)致凈利率和各項(xiàng)盈利能力指標(biāo)下降。此外，公司在上市前也持續(xù)保持較高杠桿率，目前與上市前杠桿水平接近，整體處于可控范圍。公司現(xiàn)金流量壓力初顯，杠桿率因經(jīng)營(yíng)原因增加?，F(xiàn)金流量來(lái)看，之前大幅度的支出和收入主要是因?yàn)閺S房建設(shè)的籌資和投資，而目前因訂單增加，收入確認(rèn)現(xiàn)金流滯后于采購(gòu)支出現(xiàn)金流，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流支出逐漸增大，現(xiàn)金余額也逐步下滑，流動(dòng)性壓力初顯。訂單增加，流動(dòng)性壓力加強(qiáng)推升了公司的負(fù)債率和流動(dòng)負(fù)債占比，目前與上市前杠桿水平接近，整體處于可控范圍。深度綁定龍頭且客戶(hù)覆蓋面廣，在手訂單充裕高度的自動(dòng)化使公司生產(chǎn)線擁有相對(duì)于同業(yè)較高的生產(chǎn)效率和產(chǎn)品適配性，公司也由此受到了動(dòng)力電池龍頭制造商的青睞。近年公司動(dòng)力電池模組+PACK生產(chǎn)線業(yè)務(wù)占比大幅上升，主要客戶(hù)包括寧德時(shí)代，億緯鋰能，大眾，寶馬，奔馳，奧迪，沃爾沃等。同時(shí)采埃孚和蒂森克虜伯作為公司燃油汽車(chē)零部件領(lǐng)域的傳統(tǒng)客戶(hù)，始終與公司保持穩(wěn)定持續(xù)的合作關(guān)系。公司客戶(hù)主要包括兩大類(lèi)：汽車(chē)整車(chē)廠和汽車(chē)零部件制造商。整車(chē)廠客戶(hù)方面，在新能源汽車(chē)領(lǐng)域和燃油汽車(chē)領(lǐng)域。公司與包括一汽、上汽、奔馳和寶馬在內(nèi)的整車(chē)廠建立了長(zhǎng)期合作。零部件制造商客戶(hù)則主要集中在電池及相關(guān)零部件供應(yīng)商，以寧德時(shí)代為代表，此外還包括部分燃油汽車(chē)零部件供應(yīng)商，以德系汽車(chē)零部件企業(yè)為代表。傳統(tǒng)領(lǐng)域與創(chuàng)新領(lǐng)域客戶(hù)的重合性體現(xiàn)了公司對(duì)客戶(hù)保持了較好的粘性。公司經(jīng)營(yíng)模式以非標(biāo)定制產(chǎn)品為主，充分貼合客戶(hù)需求。公司產(chǎn)品均是按照客戶(hù)的特定要求進(jìn)行量身定做的非標(biāo)設(shè)備，主要通過(guò)投標(biāo)程序獲得新訂單（客戶(hù)公開(kāi)招標(biāo)或邀標(biāo)）。公司的原材料采購(gòu)主要采取“以產(chǎn)定購(gòu)”的采購(gòu)方式，一般不進(jìn)行生產(chǎn)備貨，而是根據(jù)客戶(hù)訂單安排原材料采購(gòu)。公司實(shí)行以銷(xiāo)定產(chǎn)的生產(chǎn)模式，一般在中標(biāo)并完成產(chǎn)品技術(shù)設(shè)計(jì)后，組織生產(chǎn)。公司生產(chǎn)加工主要包括自制加工、外購(gòu)定制加工及系統(tǒng)集成三部分。公司銷(xiāo)售采用直銷(xiāo)模式，根據(jù)公司招投標(biāo)時(shí)直接與客戶(hù)簽訂的銷(xiāo)售合同執(zhí)行，訂單交付需要多個(gè)節(jié)點(diǎn)。根據(jù)行業(yè)慣例，下游客戶(hù)主要根據(jù)合同約定，以簽訂合同、廠內(nèi)整線驗(yàn)收、量產(chǎn)驗(yàn)收和質(zhì)保期完成幾個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)分期付款。銷(xiāo)售核心是憑借品牌知名度與技術(shù)實(shí)力提供系統(tǒng)集成的整體解決方案，打造市場(chǎng)口碑，以贏得更多優(yōu)質(zhì)客戶(hù)。自動(dòng)化系統(tǒng)集成，核心是高自動(dòng)化率模組/PACK線主營(yíng)動(dòng)力電池自動(dòng)化加工裝備，在下游應(yīng)用中競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯先惠技術(shù)主營(yíng)動(dòng)力電池自動(dòng)化加工裝備，同樣屬于工業(yè)機(jī)器人系統(tǒng)集成商。工業(yè)機(jī)器人的集成商主要負(fù)責(zé)將自動(dòng)化裝備零部件及本體進(jìn)行集成并提供給最終用戶(hù)，公司是新能源電池集成商生產(chǎn)線的供應(yīng)者，具體提供動(dòng)力電池模組+PACK解決方案。工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈中，系統(tǒng)集成占比更大，市場(chǎng)規(guī)模一般可達(dá)機(jī)器人本體市場(chǎng)規(guī)模的兩到三倍。而在系統(tǒng)集成設(shè)備的下游行業(yè)中，先惠技術(shù)對(duì)應(yīng)的下游——汽車(chē)相關(guān)領(lǐng)域占比達(dá)到41%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于其他行業(yè)，應(yīng)用范圍廣闊。動(dòng)力電池生產(chǎn)環(huán)節(jié)：前段-中段-后段，先惠技術(shù)處于后段中最后的模組和PACK階段。模組+PACK生產(chǎn)線處于整個(gè)動(dòng)力電池生產(chǎn)環(huán)節(jié)的后段，是鋰電產(chǎn)業(yè)鏈的重要組成部分，其將檢測(cè)完成的單電芯通過(guò)模組和PACK進(jìn)行兩次打包，確保形成能夠直接使用的動(dòng)力電池成品。生產(chǎn)線的上游為單電芯制造，下游即安裝到整車(chē)或其他的直接應(yīng)用。在汽車(chē)領(lǐng)域的生產(chǎn)設(shè)備集成商中，先惠技術(shù)地位獨(dú)特，擁有自己的專(zhuān)屬領(lǐng)域。先惠技術(shù)從進(jìn)入新能源領(lǐng)域開(kāi)始，基于汽車(chē)零部件集成經(jīng)驗(yàn)，扎根模組線+PACK線領(lǐng)域，持續(xù)將自動(dòng)化作為自己的發(fā)展重點(diǎn)。在汽車(chē)零部件生產(chǎn)線的各主要廠商中，只有先惠技術(shù)專(zhuān)攻動(dòng)力電池集成領(lǐng)域并將其作為絕對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)。在動(dòng)力電池模組/PACK生產(chǎn)線國(guó)內(nèi)企業(yè)中，先惠技術(shù)一家獨(dú)大，鮮有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。我們根據(jù)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)值和模組/PACK整體市場(chǎng)空間測(cè)算，先惠技術(shù)目前的市占率在20%左右。模組/PACK生產(chǎn)線市場(chǎng)，此前一直被進(jìn)口設(shè)備占據(jù)，海外企業(yè)是先惠技術(shù)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，但隨著寧德時(shí)代、孚能科技等國(guó)內(nèi)電池龍頭崛起，先惠技術(shù)成功切入國(guó)內(nèi)電池龍頭廠商生產(chǎn)線。目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)替代率升高，同時(shí)優(yōu)質(zhì)的國(guó)內(nèi)設(shè)備供應(yīng)商逐步打入國(guó)外市場(chǎng)。目前模組/PACK領(lǐng)域的主要市場(chǎng)已經(jīng)被國(guó)內(nèi)公司占據(jù)，且公司憑借燃油汽車(chē)領(lǐng)域的客戶(hù)基礎(chǔ)和較高的產(chǎn)品質(zhì)量，開(kāi)始在海外市場(chǎng)站穩(wěn)腳跟。公司海外業(yè)務(wù)占比逐年上升，2021年上半年公司海外業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入5096.5萬(wàn)元，已經(jīng)超過(guò)2020年全年。公司的模組+PACK生產(chǎn)線是第一個(gè)被大眾斯柯達(dá)采用的來(lái)自亞洲的智能制造設(shè)備生產(chǎn)線。模組技術(shù)與PACK技術(shù)電池模組為鋰離子電芯經(jīng)串并聯(lián)方式組合，加裝單體電池監(jiān)控與管理裝置后形成的電芯與PACK的中間產(chǎn)品，對(duì)電芯起到支撐、固定和保護(hù)作用。其性能可以概括成4個(gè)大項(xiàng)：

機(jī)械強(qiáng)度，電性能，熱性能和故障處理能力。目前主要有三大類(lèi)模組：（1）390模組，長(zhǎng)度為390-400mm；（2）590模組，長(zhǎng)度為590-690mm；（3）特大模組，大于690mm。公司的模組線涉及三種電池類(lèi)型：方形電芯，軟包電芯和圓柱電芯，基本涵蓋了市面上流行的主流電芯類(lèi)型電池包（PACK）為模組的進(jìn)一步的包裝、封裝、裝配，其內(nèi)含溫控系統(tǒng)、冷卻系統(tǒng)、防護(hù)系統(tǒng)。能保證模組內(nèi)電芯儲(chǔ)存的電力能夠順利釋放并供給到電動(dòng)車(chē)中。PACK具有極高的適配性，也是鋰電池集成環(huán)節(jié)不可缺少的一環(huán)。公司的PACK產(chǎn)線承擔(dān)三個(gè)功能：傳送、組裝和檢測(cè)。具體分為以下幾個(gè)步驟：上線、下線、檢測(cè)、廠內(nèi)傳輸和包裝。主要工藝包括分選配組、自動(dòng)焊接、半成品組裝、老化測(cè)試、PACK檢測(cè)與PACK包裝等。作為行業(yè)龍頭，公司率先采用柔性的高度自動(dòng)化生產(chǎn)線。公司利用模組+PACK工藝實(shí)現(xiàn)了非標(biāo)定制集成，即公司可以根據(jù)客戶(hù)需求定制不同的自動(dòng)化生產(chǎn)線，實(shí)現(xiàn)了較強(qiáng)的市場(chǎng)兼容性。動(dòng)力電池加工屬于集成技術(shù)，電池模組和PACK是集成的兩個(gè)主要步驟。動(dòng)力電池制作工藝復(fù)雜，電池的更新迭代也非常快，具體體現(xiàn)在：（1）電芯的包裝方式有方形電芯，軟包電芯和圓柱電芯的區(qū)別，能量密度也依據(jù)材料有所不同；（2）模組規(guī)格分類(lèi)為三大類(lèi)，每一大類(lèi)還會(huì)有各種不同的具體尺寸；（3）PACK線工藝要求不同。依據(jù)不同需求所生產(chǎn)的集成產(chǎn)物完全不同，所以好的生產(chǎn)線除了滿(mǎn)足硬件配置和工藝要求以外，還需要重點(diǎn)關(guān)注兼容性和“整線節(jié)拍”。關(guān)鍵技術(shù)保障產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，助力公司模組+PACK生產(chǎn)線持續(xù)領(lǐng)跑。憑技術(shù)贏得市場(chǎng)，靠創(chuàng)新取得效益始終是公司的核心理念。公司深耕汽車(chē)裝備自動(dòng)化生產(chǎn)線，自成立至今積累了許多關(guān)鍵技術(shù)，擁有扎實(shí)的自動(dòng)化生產(chǎn)線基礎(chǔ)。公司自2013年進(jìn)入新能源領(lǐng)域，之后專(zhuān)精于模組+PACK線及相關(guān)配套的技術(shù)研發(fā)，至今已掌握包括MES、EOL測(cè)試、AGV等在內(nèi)的多項(xiàng)動(dòng)力電池生產(chǎn)線軟硬件技術(shù)，保證了公司模組+PACK生產(chǎn)線的長(zhǎng)期優(yōu)勢(shì)。工業(yè)自動(dòng)化大勢(shì)所趨，高自動(dòng)化率為鋰電設(shè)備帶來(lái)關(guān)鍵優(yōu)勢(shì)宏觀層面，自動(dòng)化是工業(yè)集成的大趨勢(shì)。隨著我國(guó)人口紅利逐漸消失，適齡勞動(dòng)力比例下降，我國(guó)勞動(dòng)力供給正在減少，工業(yè)勞動(dòng)力的成本也在上升。從近年我國(guó)制造業(yè)就業(yè)人員平均工資可以看出，制造業(yè)就業(yè)人員平均工資增長(zhǎng)迅速，而專(zhuān)業(yè)技術(shù)人員工資更高，增長(zhǎng)率基本高于制造業(yè)就業(yè)人員平均工資。按照目前的趨勢(shì)，制造業(yè)的人工成本將會(huì)不斷上升，故長(zhǎng)遠(yuǎn)看來(lái)，機(jī)器會(huì)比人工更加節(jié)省成本。中國(guó)工業(yè)機(jī)器人的增長(zhǎng)勢(shì)不可擋。由工業(yè)機(jī)器人安裝量可以看出，雖然2019年有小幅回落，但是總體工業(yè)機(jī)器人安裝量處于增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。而中國(guó)的工業(yè)機(jī)器人安裝量除2019年連年增長(zhǎng)，并且增長(zhǎng)率始終處于高位，平均增長(zhǎng)率達(dá)到31.42%。隨著“中國(guó)制造2025

”

的落地，中國(guó)工業(yè)機(jī)器人將繼續(xù)保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。綜上，工業(yè)自動(dòng)化將繼續(xù)成為制造產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)，并且這樣的變化只會(huì)更加劇烈，制造業(yè)企業(yè)要想搶占市場(chǎng)，成為龍頭，就必須考慮進(jìn)行自動(dòng)化建設(shè)與革新。全球電動(dòng)市場(chǎng)需求爆發(fā)，主力電池廠產(chǎn)能快速擴(kuò)張，人工成本隨之上升。隨著新能源

市場(chǎng)景氣，動(dòng)力電池需求不斷上升。各主力電池廠規(guī)劃產(chǎn)能快速增長(zhǎng)，以寧德時(shí)代為例，其規(guī)劃擴(kuò)張產(chǎn)能超過(guò)500GWh。產(chǎn)能快速擴(kuò)張帶來(lái)的是工人需求增大，寧德時(shí)代，億緯鋰能，國(guó)軒高科三大電池生產(chǎn)商所需員工數(shù)量連年上升。假設(shè)動(dòng)力電池領(lǐng)域制造工人總數(shù)不會(huì)有太大波動(dòng)，預(yù)計(jì)未來(lái)動(dòng)力電池制造領(lǐng)域的人工成本將會(huì)持續(xù)上升，自動(dòng)化的優(yōu)勢(shì)由此顯現(xiàn)。高自動(dòng)化生產(chǎn)線能夠適配更多不同的需求，自動(dòng)化程度與生產(chǎn)線價(jià)值量正相關(guān)，先惠技術(shù)自動(dòng)化率領(lǐng)跑行業(yè)，龍頭地位穩(wěn)固。要同時(shí)滿(mǎn)足各種不同的需求，實(shí)現(xiàn)高效率的柔性非標(biāo)定制，自動(dòng)化是必須的標(biāo)準(zhǔn)和要求。生產(chǎn)線的自動(dòng)化程度越高，越能滿(mǎn)足各種不同的產(chǎn)品需求，可以加工的產(chǎn)品更多，價(jià)值量也就越高。從這個(gè)角度來(lái)看，擁有更高的自動(dòng)化生產(chǎn)線將讓企業(yè)占得先機(jī)。目前，在同業(yè)電池制造商中，先惠技術(shù)出品的模組/PACK線自動(dòng)化率最高可分別達(dá)95%/89%，根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院《2022-2027年中國(guó)模組/PACK自動(dòng)化設(shè)備行業(yè)發(fā)展前景及投資戰(zhàn)略咨詢(xún)報(bào)告》，2021年國(guó)內(nèi)單條模組/PACK線自動(dòng)化率平均為50%，先惠技術(shù)自動(dòng)化水平遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平。生產(chǎn)線應(yīng)用了機(jī)器人技術(shù)、激光技術(shù)、視覺(jué)識(shí)別和智能補(bǔ)償技術(shù)、自動(dòng)擰緊技術(shù)、密封測(cè)試技術(shù)等高新技術(shù)手段，大幅提升了電池模組/電池包

（PACK）生產(chǎn)效率與產(chǎn)品品質(zhì)。模塊化運(yùn)用與管理助力非標(biāo)定制，保證自動(dòng)化產(chǎn)品質(zhì)量。公司的生產(chǎn)線組裝以模塊為主，通過(guò)技術(shù)模塊的堆疊來(lái)滿(mǎn)足客戶(hù)定制化需求。該技術(shù)提升交貨速度的同時(shí)，降低了公司對(duì)人工的依賴(lài)和成本，還可對(duì)模塊技術(shù)溯源，及時(shí)改善和替代問(wèn)題模塊。各工藝模塊高度統(tǒng)一的系統(tǒng)性安排確保了非標(biāo)定制生產(chǎn)出的產(chǎn)品擁有極高的可靠性。持續(xù)提高生產(chǎn)線的智能化與自動(dòng)化，保證長(zhǎng)期領(lǐng)跑。公司研發(fā)支出連年增長(zhǎng)，僅2021年前三季度研發(fā)支出就超過(guò)了2020年全年，達(dá)到了5913萬(wàn)元，同時(shí)，先惠技術(shù)在新能源

零部件自動(dòng)化領(lǐng)域追求行業(yè)領(lǐng)先和技術(shù)創(chuàng)新也得到了國(guó)家認(rèn)可。2020年到2021年上半年，公司共獲得政府補(bǔ)貼1727.63萬(wàn)元。截至2021年末，公司累計(jì)授權(quán)專(zhuān)利77件，擁有自主研發(fā)技術(shù)20項(xiàng)（其中智能制造技術(shù)14項(xiàng)），在研項(xiàng)目達(dá)到16項(xiàng)（鋰電設(shè)備相關(guān)項(xiàng)目11項(xiàng)），項(xiàng)目相關(guān)投資規(guī)模超過(guò)9.8億元，預(yù)計(jì)PACK線+模組線及相關(guān)制造設(shè)備的自動(dòng)化程度將持續(xù)提高。新能源賽道加持，未來(lái)可期動(dòng)力電池需求旺盛，增長(zhǎng)強(qiáng)勁新能源汽車(chē)預(yù)期將有強(qiáng)勁增長(zhǎng)，經(jīng)中信證券研究部新能源汽車(chē)組測(cè)算未來(lái)五年中國(guó)和海外電動(dòng)車(chē)產(chǎn)量CAGR分別為57%和40%，中國(guó)明顯高于全球。受疫情影響，全球汽車(chē)需求明顯回落，隨著各行各業(yè)從疫情中恢復(fù)，預(yù)測(cè)汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)增長(zhǎng)將趨于穩(wěn)定。盡管中國(guó)電動(dòng)車(chē)補(bǔ)貼政策于2022年伊始退坡30%，但放開(kāi)了200萬(wàn)輛的補(bǔ)貼上限，避免了搶補(bǔ)擔(dān)憂(yōu)，而且多數(shù)退補(bǔ)差額由企業(yè)自身承擔(dān)，表明市場(chǎng)需求仍舊旺盛，可以彌補(bǔ)車(chē)企損失。受新能源補(bǔ)貼政策退坡影響，預(yù)計(jì)近期新能源汽車(chē)行業(yè)會(huì)面臨增長(zhǎng)放緩，但隨著城市化率持續(xù)升高、基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)一步完善、碳中和持續(xù)發(fā)力，電動(dòng)車(chē)即使減少補(bǔ)貼，預(yù)計(jì)也會(huì)成為主要增長(zhǎng)方向。此外，從全球來(lái)看，美國(guó)拜登政府《重建美好法案》主張持續(xù)加碼新能源，歐洲也因碳中和壓力持續(xù)延續(xù)新能源補(bǔ)貼，未來(lái)五年全球新能源車(chē)產(chǎn)量和銷(xiāo)量均有望實(shí)現(xiàn)35%以上的復(fù)合增長(zhǎng)。動(dòng)力電池是新能源汽車(chē)的主要燃料來(lái)源，預(yù)計(jì)新能源汽車(chē)的快速發(fā)展將大幅增加動(dòng)力電池的需求。同時(shí)，動(dòng)力電池也是鋰電池市場(chǎng)的主體，相較于儲(chǔ)能和消費(fèi)端，2020年動(dòng)力電池占比高達(dá)74%。根據(jù)中信證券研究部新能源汽車(chē)組預(yù)測(cè)，我國(guó)電動(dòng)車(chē)滲透率在未來(lái)五年有望持續(xù)高于全球平均水平，2025年預(yù)計(jì)將接近40%。與此同時(shí)，在單車(chē)帶電量不斷提升的背景下，動(dòng)力電池產(chǎn)能有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來(lái)五年（2021-2025年）復(fù)合增速將超過(guò)50%，我國(guó)動(dòng)力電池市場(chǎng)規(guī)模增速整體將呈現(xiàn)前低后高的情況。產(chǎn)能利用率逐漸上升，訂單及產(chǎn)能向核心廠商集中。下游需求旺盛有望推動(dòng)行業(yè)產(chǎn)能利用率逐年提升，根據(jù)我們測(cè)算，預(yù)計(jì)2025年全球動(dòng)力電池需求有望達(dá)到1400GWh，而彼時(shí)名義產(chǎn)能預(yù)計(jì)可以達(dá)到2200GWh（2021-2025年CAGR=38%），盡管仍然存在一定的過(guò)剩產(chǎn)能，但整體產(chǎn)能利用率有望持續(xù)提升，預(yù)計(jì)2025年將達(dá)到67%（vs58%，2021年）。此外，2019年，寧德時(shí)代、LG化學(xué)、比亞迪和億緯鋰能四家頭部企業(yè)合計(jì)產(chǎn)能198GWh，約占全球產(chǎn)能的65%；整體訂單料將進(jìn)一步向頭部廠商傾斜。根據(jù)目前頭部企業(yè)產(chǎn)能規(guī)劃公告測(cè)算，預(yù)計(jì)2025年上述四家龍頭企業(yè)合計(jì)產(chǎn)能將達(dá)到1900GWh，占比超過(guò)85%，訂單及產(chǎn)能會(huì)進(jìn)一步向核心廠商集中，頭部效應(yīng)凸顯。2021年全球模組/PACK投資規(guī)模已達(dá)到全年新增100億左右，2025年有望達(dá)到接近300億左右，其中中國(guó)市場(chǎng)將占據(jù)一半以上，先惠技術(shù)預(yù)計(jì)單年獲得產(chǎn)量50億元左右。根據(jù)此前我們對(duì)全球動(dòng)力電池市場(chǎng)的測(cè)算，可以預(yù)測(cè)目前至2025年每年新增產(chǎn)能。我們假設(shè)低、中、高三種自動(dòng)化率下每1GWh動(dòng)力電池增長(zhǎng)需要0.24、0.72和1.2億元的模組/PACK投資，則在中性假設(shè)情況下，預(yù)計(jì)2025年全球模組/PACK投資將達(dá)到284.1億元人民幣。根據(jù)我們對(duì)動(dòng)力電池市場(chǎng)規(guī)模的預(yù)測(cè)，屆時(shí)中國(guó)市場(chǎng)將占據(jù)全球一半以上份額，保守預(yù)計(jì)先惠技術(shù)將占據(jù)中國(guó)市場(chǎng)的四分之一，則2025年時(shí)將會(huì)有40億元左右的產(chǎn)量規(guī)模，而我們判斷2021年全年僅為10億元左右，對(duì)應(yīng)2021年-2025年復(fù)合增速超過(guò)40%。新能源車(chē)市場(chǎng)仍處于持續(xù)擴(kuò)張的成長(zhǎng)階段，動(dòng)力電池未來(lái)前景廣闊，公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，乘新能源東風(fēng)，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)將快速放量。中長(zhǎng)期來(lái)看，預(yù)計(jì)新能源車(chē)市場(chǎng)增長(zhǎng)勢(shì)能依舊強(qiáng)勁。同時(shí)新能源汽車(chē)將融合新能源、新材料、互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、人工智能等多種變革性技術(shù)，推動(dòng)汽車(chē)從單純交通工具向移動(dòng)智能終端、儲(chǔ)能單元和數(shù)字空間轉(zhuǎn)變；這種轉(zhuǎn)變，對(duì)新能源汽車(chē)生產(chǎn)裝備提出更高的自動(dòng)化要求。新能源汽車(chē)平臺(tái)更新?lián)Q代、動(dòng)力電池廠產(chǎn)能大規(guī)模擴(kuò)充，智能自動(dòng)化裝備行業(yè)提供的生產(chǎn)線在自動(dòng)化、柔性化、智能化的要求將進(jìn)一步提升。公司在新能源領(lǐng)域的超前布局和高度自動(dòng)化柔性生產(chǎn)線的提前實(shí)現(xiàn)讓其成為動(dòng)力電池集成領(lǐng)域的龍頭，擁有絕對(duì)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。車(chē)企自建PACK是重要趨勢(shì)，或?qū)⑿纬芍卮罄媚壳俺擞密?chē)動(dòng)力電池PACK市場(chǎng)參與企業(yè)主要有三種類(lèi)型，車(chē)企自建、電池企業(yè)以及專(zhuān)業(yè)第三方PACK生產(chǎn)企業(yè)，三種類(lèi)型企業(yè)在PACK環(huán)節(jié)市場(chǎng)上各有優(yōu)劣。我們根據(jù)具體投產(chǎn)汽車(chē)型號(hào)所對(duì)應(yīng)的PACK生產(chǎn)商測(cè)算，2021年車(chē)企占自建占據(jù)一半以上市場(chǎng)，接下來(lái)是電池企業(yè)，而第三方PACK生產(chǎn)企業(yè)占比不到10%。三種生產(chǎn)類(lèi)型各有優(yōu)劣，但近幾年，車(chē)企自建PACK是重要趨勢(shì)，已成為PACK市場(chǎng)的主要增量來(lái)源，或?qū)?duì)設(shè)備廠商形成重大利好。近年以來(lái)，車(chē)企相繼宣布了新能源車(chē)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，與之相配套的是自主電池生產(chǎn)規(guī)劃。全球各大車(chē)企，尤其是傳統(tǒng)車(chē)企，在新能源車(chē)從無(wú)到有之后，相繼制定了新能源汽車(chē)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。根據(jù)這些計(jì)劃，未來(lái)五到十年，要實(shí)現(xiàn)新能源汽車(chē)產(chǎn)能翻倍甚至兩倍，年銷(xiāo)量達(dá)到100萬(wàn)臺(tái)以上。為配合新能源擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，降低成本，避免供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，各大車(chē)企紛紛宣布自產(chǎn)電池計(jì)劃。車(chē)企一般選擇成立合資公司進(jìn)行動(dòng)力電池的生產(chǎn)，力爭(zhēng)成為自家新能源車(chē)的主要供應(yīng)商。模組/PACK作為電池生產(chǎn)的重要環(huán)節(jié)，也逐漸由車(chē)企自主完成。從PACK裝機(jī)量來(lái)看，寧德時(shí)代、比亞迪和特斯拉位列前三甲，近年來(lái)車(chē)企及其所屬公司的排名不斷靠前，第三方PACK逐漸萎縮。我們根據(jù)車(chē)型匯總統(tǒng)計(jì)了PACK裝機(jī)供應(yīng)商的情況，2018年前20當(dāng)中還以電池廠商為主，普萊德、捷新動(dòng)力等第三方PACK排名靠前；而2021年，廣汽、小鵬、上汽等汽車(chē)廠商成為主要PACK供應(yīng)商，第三方PACK排名不斷靠后。車(chē)企自建PACK的趨勢(shì)再一次確立，其主要原因就是成本更低，需求量較大，而且供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)更低。深度切入寧德時(shí)代，多引擎助推公司擴(kuò)張戰(zhàn)略寧德時(shí)代是先惠技術(shù)的首要客戶(hù)，先惠技術(shù)將望受益于寧德擴(kuò)產(chǎn)和頭部化趨勢(shì)，預(yù)計(jì)2022-2023年每年有30億元左右的訂單簽約。根據(jù)寧德時(shí)代各生產(chǎn)基地的建設(shè)情況，可以測(cè)算其設(shè)備投資招標(biāo)，并進(jìn)一步推算模組/PACK訂單額度。假設(shè)每GWh對(duì)應(yīng)1.5億元的設(shè)備投資，并假設(shè)模組/PACK占設(shè)備投資量的15%，可以測(cè)算出未來(lái)兩年相關(guān)訂單額34.3億元及44.2億元。在2021年22.3億元的訂單中，先惠技術(shù)拿下8.5億元，占寧德時(shí)代模組/PACK訂單的38%，假設(shè)未來(lái)兩年仍然保持同樣的占比，則先惠技術(shù)僅與寧德時(shí)代就能達(dá)成13.0和16.8億元的訂單規(guī)模，增速顯著。2022年2月11日公司披露重大資產(chǎn)重組計(jì)劃，擬以現(xiàn)金形式收購(gòu)寧德東恒機(jī)械有限公司51%的股權(quán)，公司通過(guò)并購(gòu)標(biāo)的公司擴(kuò)展鋰電設(shè)備產(chǎn)品線。本次并購(gòu)交易的標(biāo)的公司位于福建寧德，同樣是寧德時(shí)代的重要供應(yīng)商，入選寧德市“專(zhuān)精特新”企業(yè)（2019年）及寧德時(shí)代優(yōu)秀供應(yīng)商（2018年）。寧德東恒的主要產(chǎn)品為動(dòng)力電池模組結(jié)構(gòu)件，動(dòng)力電池pack結(jié)構(gòu)件等。并購(gòu)東恒機(jī)械旨在擴(kuò)充產(chǎn)品類(lèi)型，切入動(dòng)力電池結(jié)構(gòu)件生產(chǎn)線，使公司產(chǎn)品從單一提供自動(dòng)化裝備到自動(dòng)化裝備和終端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件雙輪驅(qū)動(dòng)，進(jìn)一步提升公司競(jìng)爭(zhēng)力。新能源市場(chǎng)的景氣、車(chē)企自建PACK以及切入寧德時(shí)代帶來(lái)了訂單的增長(zhǎng)，從而對(duì)公司的產(chǎn)能提出了挑戰(zhàn)，目前產(chǎn)能瓶頸得到初步突破。公司目前有三大主力廠房，包括上海一二期、長(zhǎng)沙一期和武漢生產(chǎn)基地，總面積8萬(wàn)平方米，可以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)值20億元以上。長(zhǎng)沙二期目前正在建設(shè)中，公司預(yù)計(jì)2022年年內(nèi)投產(chǎn)，上海三期在規(guī)劃設(shè)計(jì)中，預(yù)計(jì)2023年投入生產(chǎn)。公司預(yù)計(jì)2022年底工廠面積將增加至12萬(wàn)平，約是2020年的6倍，產(chǎn)值將會(huì)上升到30億元，人員將擴(kuò)充到4000人左右。公司正在處于產(chǎn)能爬坡期，產(chǎn)能利用率非常高，經(jīng)常處于滿(mǎn)負(fù)荷狀態(tài)，我們預(yù)計(jì)2023年產(chǎn)能瓶頸將得到徹底緩解。公司積極擴(kuò)展新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，主要包括燃料電池生產(chǎn)線、儲(chǔ)能電池模組/PACK線及動(dòng)力電池電芯段物流線。公司近年來(lái)開(kāi)始布局燃料電池電堆/系統(tǒng)生產(chǎn)線，主要運(yùn)用其AGV技術(shù)，已斬獲多家氫能燃料電池客戶(hù)，包括重塑科技、濰柴動(dòng)力、清能股份、韻量新能源、上海燃料電池動(dòng)力等公司。全球及我國(guó)儲(chǔ)能電池市場(chǎng)將隨著各國(guó)“碳中和”戰(zhàn)略的實(shí)施進(jìn)入加速增長(zhǎng)階段，預(yù)計(jì)未來(lái)年增長(zhǎng)率在20%以上，我國(guó)市場(chǎng)規(guī)模將在近年達(dá)到百億水平，公司已提前布局儲(chǔ)能電池模組/PACK段生產(chǎn)線并已取得大量訂單。此外，公司進(jìn)一步向動(dòng)力電池生產(chǎn)線上游布局，已實(shí)現(xiàn)電芯段物流及整線產(chǎn)品交付，且電芯段物流線實(shí)現(xiàn)全自動(dòng)化，長(zhǎng)度在100米以上，已具備較高技術(shù)水平和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃保障公司長(zhǎng)期發(fā)展動(dòng)力。公司于2020年9月、2021年3月和2022年1月先后推出三輪限制性股票激勵(lì)計(jì)劃。根據(jù)最近一期限制性股票激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施考核管理辦法（簡(jiǎn)稱(chēng)“激勵(lì)計(jì)劃”，下同），該激勵(lì)計(jì)劃在2022年和2023年的兩個(gè)會(huì)計(jì)年度分別對(duì)公司的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)指標(biāo)進(jìn)行考核，每個(gè)會(huì)計(jì)年度考核一次，以達(dá)到公司財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)考核目標(biāo)作為激勵(lì)對(duì)象對(duì)應(yīng)年度的歸屬條件。對(duì)于首次授予的限制性股票各年度的業(yè)績(jī)考核目標(biāo)包括：

（1）以2021年?duì)I業(yè)收入或凈利潤(rùn)為基數(shù)，2022年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率不低于50%或凈利