第一節(jié)套匯交易套匯交易的概念套匯交易的分類第一節(jié)套匯交易套匯交易的概念1一、套匯交易的概念

套匯（Arbitrage），是指套匯者利用兩個(gè)或兩個(gè)以上外匯市場(chǎng)上某些貨幣的匯率差異進(jìn)行外匯買賣，從中套取差價(jià)利潤(rùn)的行為。一、套匯交易的概念套匯（Arbitrag2一般來(lái)說(shuō)，要進(jìn)行套匯必須具備以下三個(gè)條件：

①存在不同外匯市場(chǎng)的匯率差異；②套匯者必須擁有一定數(shù)量的資金，且在主要外匯市場(chǎng)擁有分支機(jī)構(gòu)或代理行；③套匯者必須具備一定的技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，能夠判斷各外匯市場(chǎng)匯率變動(dòng)及其趨勢(shì)，并根據(jù)預(yù)測(cè)采取行動(dòng)。一般來(lái)說(shuō)，要進(jìn)行套匯必須具備以下三個(gè)條件：3二、套匯交易的分類：時(shí)間套匯（TimeArbitrage）地點(diǎn)套匯（SpaceArbitrage）

直接套匯（DirectArbitrage）

間接套匯（IndirectArbitrage）二、套匯交易的分類：時(shí)間套匯（TimeArbitrage）4時(shí)間套匯：

指套匯者利用不同交割期限所造成的匯率差異，在買入或賣出即期外匯的同時(shí)，賣出或買入遠(yuǎn)期外匯；或者在買入或賣出遠(yuǎn)期外匯的同時(shí)，賣出或買入期限不同的遠(yuǎn)期外匯，借此獲取時(shí)間收益，以獲得盈利的套匯方式。它常被稱為防止匯率風(fēng)險(xiǎn)的保值手段。

時(shí)間套匯實(shí)質(zhì)上與掉期交易相同，不同的只是時(shí)間套匯側(cè)重于交易的動(dòng)機(jī)，而掉期交易側(cè)重于交易的方法。時(shí)間套匯：指套匯者利用不同交割期限所造成的匯率差異，5直接套匯：也稱兩角套匯（TwoPointArbitrage），指利用兩個(gè)不同地點(diǎn)的外匯市場(chǎng)上某些貨幣之間的匯率差異，在兩個(gè)市場(chǎng)上同時(shí)買賣同一貨幣，即將資金由一個(gè)市場(chǎng)調(diào)往另一個(gè)市場(chǎng)，從中牟利的行為。

其交易準(zhǔn)則是：在匯率較低的市場(chǎng)買進(jìn)，同時(shí)在匯率較高的市場(chǎng)賣出，亦稱“賤買貴賣”。直接套匯：也稱兩角套匯（TwoPointAr6例1，某日

紐約市場(chǎng)：USD1=JPY106.16-106.36東京市場(chǎng)：USD1=JPY106.76-106.96

試問(wèn)：如果投入1000萬(wàn)日元或100萬(wàn)美元套匯，利潤(rùn)各為多少？例1，某日7JPY10676萬(wàn)東京USD100.376萬(wàn)紐約USD9.402萬(wàn)紐約JPY1003.76萬(wàn)東京投入100萬(wàn)美元套匯的利潤(rùn)是3760美元；投入1000萬(wàn)日元套匯的利潤(rùn)是3.76萬(wàn)日元；USD100萬(wàn)①JPY1000萬(wàn)②JPY10676萬(wàn)東京USD100.376萬(wàn)紐約U8例2：倫敦外匯市場(chǎng)上匯率為GBP1=USD1.7200/10；紐約外匯市場(chǎng)上匯率為GBP1=USD1.7310/20。套匯者在倫敦外匯市場(chǎng)按GBP1=USD1.7210的匯率，用172.1萬(wàn)美元買進(jìn)100萬(wàn)英鎊，同時(shí)在紐約外匯市場(chǎng)以GBP1=USD1.7310的匯率賣出100萬(wàn)英鎊，收入173.1萬(wàn)美元。套匯者通過(guò)上述兩筆外匯買賣，可以獲得1（173.1-172.1）萬(wàn)美元的收益。例2：9間接套匯：又叫三角套匯（ThreePointArbitrage）和多角套匯（MultiplePointArbitrage），是指利用三個(gè)或三個(gè)以上不同地點(diǎn)的外匯市場(chǎng)中三種或多種不同貨幣之間匯率的差異，賺取外匯差額的一種套匯交易。多角套匯一般是在三者之間進(jìn)行的。

三角套匯的準(zhǔn)則是：判斷三角（點(diǎn)）匯率是否有差異，如有差異，存在套匯的機(jī)會(huì)，如沒(méi)有差異，不存在套匯的機(jī)會(huì)。間接套匯：又叫三角套匯（ThreePoint10例1：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：香港：GBP1=HKD12.5；倫敦：GBP1=DEM2.5；法蘭克福：HKD1=DEM0.2。

例1：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：11例2：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：香港：GBP1=HKD12.5；倫敦：GBP1=DEM3.0；法蘭克福：HKD1=DEM0.2。例2：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：12例3：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：香港：GBP1=HKD12.5；倫敦：GBP1=DEM2；法蘭克福：HKD1=DEM0.2。例3：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：13

如何判斷三個(gè)及以上的市場(chǎng)是否存在套匯機(jī)會(huì)

（1）將不同市場(chǎng)的匯率中的單位貨幣統(tǒng)一為1；

（2）將不同市場(chǎng)的匯率用同一標(biāo)價(jià)法表示；

（3）將不同市場(chǎng)的匯率中的標(biāo)價(jià)貨幣相乘，

★如果乘積等于1，說(shuō)明不存在套匯機(jī)會(huì)；如果乘積不等于1，說(shuō)明存在套匯機(jī)會(huì)。如何判斷三個(gè)及以上的市場(chǎng)是否存在套匯機(jī)會(huì)14

◆

例4，假設(shè)某日：倫敦市場(chǎng)：GBP1=USD1.4200紐約市場(chǎng)：USD1=CAD1.5800多倫多市場(chǎng)：GBP100=CAD220.00

試問(wèn):①是否存在套匯機(jī)會(huì)；

②如果投入100萬(wàn)英鎊或100萬(wàn)美元套匯，利潤(rùn)各為多少？◆例4，假設(shè)某日：15

Ⅰ、將單位貨幣變?yōu)?：

多倫多市場(chǎng)：GBP1=CAD2.2000

Ⅱ、將各市場(chǎng)匯率統(tǒng)一為間接標(biāo)價(jià)法：

倫敦市場(chǎng)：GBP1=USD1.4200紐約市場(chǎng)：USD1=CAD1.5800多倫多市場(chǎng)：CAD1=GBP0.455

Ⅲ、將各市場(chǎng)標(biāo)價(jià)貨幣相乘：1.4200×1.5800×0.455=1.0208≠1

說(shuō)明存在套匯機(jī)會(huì)①判斷是否存在套匯機(jī)會(huì)Ⅰ、將單位貨幣變?yōu)?：①判斷是否存在套匯機(jī)會(huì)16

②投入100萬(wàn)英鎊套匯GBP100萬(wàn)USD142萬(wàn)倫敦USD142萬(wàn)CAD224.36萬(wàn)紐約CAD224.36萬(wàn)GBP101.98萬(wàn)多倫多投入100萬(wàn)英鎊套匯，獲利1.98萬(wàn)英鎊（不考慮成本交易）②投入100萬(wàn)英鎊套匯GBP100萬(wàn)USD142萬(wàn)倫17

③投入100萬(wàn)美元套匯USD100萬(wàn)CAD158萬(wàn)紐約CAD158萬(wàn)GBP71.82萬(wàn)多倫多GBP71.82萬(wàn)USD101.98萬(wàn)倫敦投入100萬(wàn)美元套匯，獲利1.98萬(wàn)美元（不考慮交易成本）③投入100萬(wàn)美元套匯USD100萬(wàn)CAD158萬(wàn)18幾點(diǎn)說(shuō)明：

①在現(xiàn)實(shí)的套匯交易中，匯率均表現(xiàn)為買入?yún)R率和賣出匯率；②在當(dāng)今世界，外匯市場(chǎng)與外匯交易已日趨全球化、同步化。對(duì)于套匯來(lái)說(shuō)，其賴以存在的基礎(chǔ)——匯率差異在迅速減少或不復(fù)存在，套匯的機(jī)會(huì)也由此大大減少了。幾點(diǎn)說(shuō)明：19第二節(jié)套利交易套利交易的概念套利交易的兩種形式第二節(jié)套利交易套利交易的概念20一、套利交易的概念套利交易（InterestArbitrageTransaction）亦稱利息套利，是指套利者利用不同國(guó)家或地區(qū)短期利率的差異，將資金從利率較低的國(guó)家或地區(qū)轉(zhuǎn)移至利率較高的國(guó)家或地區(qū)，從中獲取利息差額收益的一種外匯交易。一、套利交易的概念套利交易（InterestArbitra21二、套利交易的兩種形式套利交易按套利者在套利時(shí)是否做反方向交易扎平頭寸，可分為兩種形式：拋補(bǔ)套利非拋補(bǔ)套利二、套利交易的兩種形式套利交易按套利者在套利時(shí)是否做反方221、拋補(bǔ)套利

拋補(bǔ)套利（CoveredInterestArbitrage）是指套利者把資金從低利率國(guó)調(diào)往高利率國(guó)的同時(shí)，在外匯市場(chǎng)上賣出高利率貨幣的遠(yuǎn)期，以避免匯率風(fēng)險(xiǎn)。這實(shí)際上是將遠(yuǎn)期和套利交易結(jié)合起來(lái)。從外匯買賣的形式看，拋補(bǔ)套利交易是一種掉期交易。套利的先決條件是兩地利差大于年貼水率或小于年升水率。1、拋補(bǔ)套利拋補(bǔ)套利（CoveredInterestA23例：紐約金融市場(chǎng)利率為年率11%，倫敦金融市場(chǎng)利率為年率13%，紐約外匯市場(chǎng)英鎊對(duì)美元即期匯率為GBP1=USD1.7300/20，一年遠(yuǎn)期英鎊貼水為20/10?，F(xiàn)在，一套利者持有200萬(wàn)美元欲套利。例：紐約金融市場(chǎng)利率為年率11%，倫敦金融市場(chǎng)利率為年率1324分析：首先計(jì)算年貼（升）水率或掉期率，以便與兩地利差進(jìn)行比較，依公式：

年貼（升）水率=貼（升）水/即期匯率x12/月數(shù)x100%=0.0020/1.7320x12/12x100%=0.115%<2%

年貼水率小于兩地利差，套利可以進(jìn)行。在紐約市場(chǎng)按GBP1=USD1.7320的匯率以200萬(wàn)美元買入115.47萬(wàn)英鎊現(xiàn)匯存入倫敦的銀行，一年后可獲本息130.48萬(wàn)英鎊，即115.47萬(wàn)x（1+13%），同時(shí)賣出一年期英鎊130.48萬(wàn)，一年后到期可獲225.47萬(wàn)美元，即130.48萬(wàn)x（1.7300-0.0020）。如果將200萬(wàn)美元存入紐約的銀行可得本息222萬(wàn)美元，即200萬(wàn)x（1+11%）。

故從套利所得225.47萬(wàn)美元中減去套利成本222萬(wàn)美元，可獲凈利潤(rùn)3.47萬(wàn)美元。

分析：首先計(jì)算年貼（升）水率或掉期率，以便與兩地利差進(jìn)行比較25幾點(diǎn)說(shuō)明：①套利活動(dòng)須以有關(guān)國(guó)家對(duì)貨幣的兌換和資金的轉(zhuǎn)移不加任何限制為前提。②所謂兩國(guó)貨幣市場(chǎng)上利率的差異，是就同一性質(zhì)或同一種類金融工具的名義利率而言，否則不具有可比性。③套利活動(dòng)涉及的投資是短期性質(zhì)的，期限一般都不超過(guò)一年。④拋補(bǔ)套利是市場(chǎng)不均衡的產(chǎn)物，隨著拋補(bǔ)套利活動(dòng)的不斷進(jìn)行，貨幣市場(chǎng)與外匯市場(chǎng)之間的均衡關(guān)系又會(huì)重新得到恢復(fù)。⑤拋補(bǔ)套利涉及一些交易成本，如傭金、手續(xù)費(fèi)、管理費(fèi)、雜費(fèi)等，因此不必等到利差與遠(yuǎn)期升貼水率完全一致，套利就會(huì)停止。⑥由于去國(guó)外投資會(huì)冒巨大的“政治風(fēng)險(xiǎn)”或“國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)”，投資者一般對(duì)拋補(bǔ)套利持謹(jǐn)慎態(tài)度。幾點(diǎn)說(shuō)明：262、非拋補(bǔ)套利非拋補(bǔ)套利（UncoveredInterestArbitrage）是指單純把資金從利率低的貨幣轉(zhuǎn)向利率高的貨幣，從中謀取利率差額收入。這種交易不同時(shí)進(jìn)行反方向交易，要承擔(dān)高利率貨幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)。2、非拋補(bǔ)套利非拋補(bǔ)套利（UncoveredInteres27例1，如果美國(guó)6個(gè)月期的美元存款利率為6%，英國(guó)6個(gè)月期的英鎊存款利率為4%，英鎊與美元的即期匯率為：GBP1=USD1.62，這時(shí)某英國(guó)投資者將50萬(wàn)英鎊兌換成美元存入美國(guó)進(jìn)行套利，試問(wèn)：假設(shè)6個(gè)月后即期匯率（1）不變；（2）變?yōu)镚BP1=USD1.64；（3）變?yōu)镚BP1=USD1.625；

其套利結(jié)果各如何（略去成本）？例1，如果美國(guó)6個(gè)月期的美元存款利率為6%，英國(guó)6個(gè)月期的英28在英國(guó)存款本利和：50+50×4%×1/2=51（萬(wàn)英鎊）在美國(guó)存款本利和：1.62×50萬(wàn)=81(萬(wàn)美元）81萬(wàn)+81萬(wàn)×6%×1/2=83.43(萬(wàn)美元）（1）83.43÷1.62=51.5（萬(wàn)英鎊）獲利5000英鎊；（2）83.43÷1.64=50.872萬(wàn)英鎊）虧損1280英鎊；（3）83.43÷1.625=51.34（萬(wàn)英鎊）獲利3400英鎊；在英國(guó)存款本利和：50+50×4%×1/2=51（萬(wàn)英29第三節(jié)套匯與套利交易舉例套匯交易舉例套利交易舉例第三節(jié)套匯與套利交易舉例套匯交易舉例30一、套匯交易舉例套匯匯率的計(jì)算規(guī)則：如果兩個(gè)即期匯率都是以美元作為單位貨幣，那么套匯匯率為交叉相除。如果兩個(gè)即期匯率都是以美元作為計(jì)價(jià)貨幣，那么套匯匯率為交叉相除。如果一個(gè)即期匯率以美元作為單位貨幣，另一個(gè)即期匯率以美元作為計(jì)價(jià)貨幣，那么套匯匯率為同邊相乘。一、套匯交易舉例套匯匯率的計(jì)算規(guī)則：31例1：已知：USD/DEM=1.8421/28USD/HKD=7.8085/95

求：DEM/HKD

解：馬克買入價(jià)=7.8085/1.8428=4.2373

馬克賣出價(jià)=7.8095/1.8421=4.2395DEM/HKD=4.2373/95

例1：32例2：已知：GBP/USD=1.6125/35AUD/USD=0.7120/30

求：GBP/AUD

解：英鎊買入價(jià)=1.6125/0.7130=2.2615

英鎊賣出價(jià)=1.6135/0.7120=2.2662GBP/AUD=2.2615/62例2：33例3：已知：GBP/USD=1.6125/35USD/JPY=150.80/90

求：GBP/JPY

解：英鎊買入價(jià)=1.6125*150.80=243.17

英鎊賣出價(jià)=1.6135*150.90=243.48GBP/JPY=243.17/48例3：34例4：

在紐約外匯市場(chǎng)上，＄100＝FFr500.0000巴黎外匯市場(chǎng)上，￡1＝FFr8.5400在倫敦外匯市場(chǎng)上，￡1＝＄1.7200策略：首先在紐約市場(chǎng)上賣出美元，買進(jìn)法國(guó)法朗，然后在巴黎市場(chǎng)賣出法國(guó)法朗買進(jìn)英鎊，再立即在倫敦市場(chǎng)上賣出英鎊買進(jìn)美元。結(jié)果：如果在紐約市場(chǎng)上賣出1000萬(wàn)美元，那么最后則可收回1000÷100×500.000÷8.541×1.72=1007.0258萬(wàn)美元，凈獲套匯利潤(rùn)70258美元。例4：35二、套利交易例：

假設(shè)美國(guó)貨幣市場(chǎng)上3個(gè)月定期存款利率為8%，英國(guó)貨幣市場(chǎng)上3個(gè)月英鎊定期存款利率為12%。如果外匯行市為即期匯率GBP1=USD1.5828，3個(gè)月掉期率為貼水GBP1=USD0.0100。能否套利？如何進(jìn)行？二、套利交易例：36

1）將英鎊兌美元的貼水率換算成年率，與利率差（4%）進(jìn)行比較：（0.01/1.5828）*（12/3）=2.52%<4%，說(shuō)明市場(chǎng)失衡，套利可能性存在，由于英鎊的貼水率小于正利差，所以可以通過(guò)套利獲益。1）372）套利步驟（1）按8%的利率借入美元。（2）用美元買入英鎊現(xiàn)匯，并做掉期交易，賣出3個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊。（3）到期拋補(bǔ)后獲得收益。

3）套利收益的計(jì)算為了方便計(jì)算，以1美元為初始投入資金。套利交易的結(jié)果是獲得0.0035美元的收益。2）套利步驟38練習(xí)：假定在倫敦外匯市場(chǎng)上，￡1=$1.9245/1.9450，在紐約外匯市場(chǎng)上￡1=$1.8645/1.8745，試問(wèn)：你應(yīng)如何套匯？若用￡200萬(wàn)去套匯，可獲利多少英鎊？（不考慮套匯成本）

練習(xí)：假定在倫敦外匯市場(chǎng)上，￡1=$1.9245/1.9439外資套利短債外管局關(guān)注“投注差”

如果貸了款，不僅不用愁還錢，還可以暴賺，作為企業(yè)，你會(huì)怎樣？資深外匯財(cái)務(wù)人士透露，由于人民幣去年加速升值，而借外債后，按照現(xiàn)行規(guī)定可以用人民幣購(gòu)匯還債，考慮到升值因素，企業(yè)不僅可以完全抹平貸款利息，而且可以賺取不菲的套匯和套利收益。事實(shí)上，外商投資企業(yè)外債猛增，說(shuō)明了多數(shù)企業(yè)的選擇。

借外債后，按照現(xiàn)行規(guī)定可以用人民幣購(gòu)匯還債，不僅可以完全抹平貸款利息，而且可以賺取不菲的套匯和套利收益國(guó)家外匯管理局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，在金融企業(yè)和中資企業(yè)外債規(guī)模被嚴(yán)格控制的同時(shí)，2019年，外商投資企業(yè)的外債卻迅猛增長(zhǎng)，其在整個(gè)外債余額中的占比大幅攀升。2019年末，外商投資企業(yè)債務(wù)余額740.04億美元，占外債余額的30.77%，而2019年-2019年，該占比一直徘徊在18%左右，分別為18.1%、18.04%、17.97%、18.84%。這個(gè)現(xiàn)象已經(jīng)引起外管局高度關(guān)注，知情人士透露，外管局正在與商務(wù)部進(jìn)行溝通，制定相關(guān)決策。外資套利短債外管局關(guān)注“投注差”如果貸40

外債洶涌外債瘋狂，人民幣升值是最大誘因。記者算了一筆賬：按照向境外銀行借款一般為L(zhǎng)IBOR(倫敦同業(yè)拆借利率，一般以此為基準(zhǔn)加點(diǎn)計(jì)算利率)加50-100點(diǎn)來(lái)計(jì)算，目前一年期LIBOR利率大約為2.6%左右，這樣一年期的借款利率為3%-3.5%，在境內(nèi)，按照支付結(jié)匯制要求，在提供相關(guān)合同結(jié)匯后，如果按照今年的人民幣升值預(yù)期為10%算，按照最保守估計(jì)，不考慮其他投資收益，以現(xiàn)行一年期人民幣存款為4.14%的利率計(jì)算，企業(yè)如果把這筆資金存入銀行，可取得的收益為14%左右，一年后購(gòu)匯還貸，企業(yè)的套匯套利收益約為10%-11%。上述財(cái)務(wù)人士告訴記者，如果外資企業(yè)向境外母公司借款，“由于向境內(nèi)機(jī)構(gòu)的借款要在境內(nèi)代扣利息所得稅”，為了降低整體財(cái)務(wù)成本，這個(gè)利率水平會(huì)壓得更低，甚至幾乎為零。這樣在境內(nèi)的套匯套利所得就可以達(dá)到12%-14%左右。豐厚的回報(bào)，正是外債洶涌的根本原因，也是去年外匯貸款猛增的原因所在。某商業(yè)銀行金融市場(chǎng)部人士介紹：“大家都知道借美元能賺錢，外匯貸款猛增，所以現(xiàn)在國(guó)內(nèi)已經(jīng)很難借到美元了，銀行外匯頭寸非常緊張?！鄙鲜鋈耸拷榻B，現(xiàn)在銀行在同業(yè)拆借市場(chǎng)3個(gè)月期以上的已經(jīng)“很難做了”，一年期拆借利率要加800到900點(diǎn)。外債洶涌41

外管局人士告訴記者：“境內(nèi)的外匯借款變得困難，這進(jìn)一步增加了外債的流入?！蓖鈧铀倭魅?，在去年4季度以后勢(shì)頭更加明顯。外管局遼寧省分局資本項(xiàng)目處近期的調(diào)查顯示，去年4季度以來(lái)，外債流入呈現(xiàn)“規(guī)模大、流動(dòng)速度快、流入時(shí)間集中”的特點(diǎn)。去年4季度，遼寧省外債簽約額同比增幅119.4%，占全年外資企業(yè)外債簽約額的41%。今年以來(lái)，受人民幣升值預(yù)期變強(qiáng)的影響，不少投行給出了“08年升值幅度將達(dá)到10%”的判斷，外債流入更加瘋狂。以遼寧省為例，1月份外商投資企業(yè)外債提款金額為22058萬(wàn)美元，同比上升了848%，外債凈流入18575萬(wàn)美元，較去年同期上升了28倍。這些流入的資金被大量結(jié)匯成人民幣，結(jié)匯率顯著上升。

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關(guān)注“投注差”

為何在國(guó)家嚴(yán)格的外債監(jiān)管之下，它依然能洶涌入境？相關(guān)人士分析：“國(guó)家對(duì)中資企業(yè)的外債規(guī)模和金融機(jī)構(gòu)的的境外借款，控制是非常嚴(yán)格的，幾乎沒(méi)有空子可鉆。但是外商投資企業(yè)的借款卻要寬松和容易得多。”

這里，主要得益于“投注差”管理。

《外債管理暫行辦法》規(guī)定：外商投資企業(yè)舉借的中長(zhǎng)期外債累計(jì)發(fā)生額和短期外債余額之和應(yīng)當(dāng)控制在審批部門批準(zhǔn)的項(xiàng)目總投資和注冊(cè)資本之間的差額以內(nèi)。在差額范圍內(nèi)，外商投資企業(yè)可自行舉借外債。這個(gè)差額就是“投注差”。正是由于“投注差”的管理，外商投資企業(yè)對(duì)外舉債大開(kāi)方便之門。外匯局遼寧省分局的調(diào)查顯示，多數(shù)企業(yè)都充分利用了“投注差”，一次性全額借入外債，從而最大限度地取得了套匯和套利的收益。虛增項(xiàng)目投資總額、擴(kuò)大“投注差”額度，就是其中重要一招。某外商投資事務(wù)咨詢公司的總經(jīng)理告訴記者：“在合同上做大項(xiàng)目總投資，這樣做的非常多?！蹦壳?，外商投資企業(yè)的投資總額由地方相關(guān)政府部門和國(guó)家商務(wù)部審批，上述人士稱，出于地方招商引資和引進(jìn)外資的考慮，他們都樂(lè)見(jiàn)利用外資規(guī)模超過(guò)以往。而這也正是當(dāng)前的外匯管理工作中，較難協(xié)調(diào)的問(wèn)題。關(guān)注“投注差”43

另外，由于“投注差”的計(jì)算辦法，對(duì)短期外債計(jì)入的是“余額”，而對(duì)中長(zhǎng)期外債計(jì)入的是“累計(jì)發(fā)生額”，所以企業(yè)為擴(kuò)大實(shí)際外債可用規(guī)模，多采用借入短期外債的辦法。這導(dǎo)致“短期外債”急劇增加。外管局最新數(shù)據(jù)顯示：截止到2019年末，短期外債余額2200.84億美元，增加364.56億美元，增長(zhǎng)19.85%，占外債余額的58.91%，再次刷新歷史新高。而國(guó)際一般經(jīng)驗(yàn)認(rèn)為，短期外債占比在20%-25%之間屬于比較安全的范圍，但我國(guó)已遠(yuǎn)超警戒線。短期外債管理，已經(jīng)成為當(dāng)前外匯管理中“一個(gè)令人頭疼的事”。在短債劇增的同時(shí)，投機(jī)資本也乘虛而入。今年一季度，我國(guó)外匯儲(chǔ)備新增1539億美元，其中貿(mào)易順差和FDI合計(jì)為688億美元，中國(guó)人民大學(xué)財(cái)金學(xué)院副院長(zhǎng)趙錫軍認(rèn)為，剩余851億美元的不明資金中，有很大一部分就是“熱錢”。外管局相關(guān)人士認(rèn)為，外商投資企業(yè)短債的急劇增加，不僅加大了國(guó)際收支的不平衡，而且在大量結(jié)匯的情況下，增加了外匯儲(chǔ)備壓力，進(jìn)一步加劇了國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩，增加了貨幣政策操作難度。應(yīng)當(dāng)考慮對(duì)“投注差”的管理有所改進(jìn)。他認(rèn)為，“投注差”的管理，不僅使外資企業(yè)在境內(nèi)借款上“享受了超國(guó)民待遇”，而且“對(duì)資金流入的管理非產(chǎn)薄弱”，而這直接沖擊了當(dāng)前從緊貨幣政策的執(zhí)行效果。

——《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》2019.4.21另外，由于“投注差”的計(jì)算辦法，對(duì)短期外債44謝謝！謝謝！45

第一節(jié)套匯交易套匯交易的概念套匯交易的分類第一節(jié)套匯交易套匯交易的概念46一、套匯交易的概念

套匯（Arbitrage），是指套匯者利用兩個(gè)或兩個(gè)以上外匯市場(chǎng)上某些貨幣的匯率差異進(jìn)行外匯買賣，從中套取差價(jià)利潤(rùn)的行為。一、套匯交易的概念套匯（Arbitrag47一般來(lái)說(shuō)，要進(jìn)行套匯必須具備以下三個(gè)條件：

①存在不同外匯市場(chǎng)的匯率差異；②套匯者必須擁有一定數(shù)量的資金，且在主要外匯市場(chǎng)擁有分支機(jī)構(gòu)或代理行；③套匯者必須具備一定的技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，能夠判斷各外匯市場(chǎng)匯率變動(dòng)及其趨勢(shì)，并根據(jù)預(yù)測(cè)采取行動(dòng)。一般來(lái)說(shuō)，要進(jìn)行套匯必須具備以下三個(gè)條件：48二、套匯交易的分類：時(shí)間套匯（TimeArbitrage）地點(diǎn)套匯（SpaceArbitrage）

直接套匯（DirectArbitrage）

間接套匯（IndirectArbitrage）二、套匯交易的分類：時(shí)間套匯（TimeArbitrage）49時(shí)間套匯：

指套匯者利用不同交割期限所造成的匯率差異，在買入或賣出即期外匯的同時(shí)，賣出或買入遠(yuǎn)期外匯；或者在買入或賣出遠(yuǎn)期外匯的同時(shí)，賣出或買入期限不同的遠(yuǎn)期外匯，借此獲取時(shí)間收益，以獲得盈利的套匯方式。它常被稱為防止匯率風(fēng)險(xiǎn)的保值手段。

時(shí)間套匯實(shí)質(zhì)上與掉期交易相同，不同的只是時(shí)間套匯側(cè)重于交易的動(dòng)機(jī)，而掉期交易側(cè)重于交易的方法。時(shí)間套匯：指套匯者利用不同交割期限所造成的匯率差異，50直接套匯：也稱兩角套匯（TwoPointArbitrage），指利用兩個(gè)不同地點(diǎn)的外匯市場(chǎng)上某些貨幣之間的匯率差異，在兩個(gè)市場(chǎng)上同時(shí)買賣同一貨幣，即將資金由一個(gè)市場(chǎng)調(diào)往另一個(gè)市場(chǎng)，從中牟利的行為。

其交易準(zhǔn)則是：在匯率較低的市場(chǎng)買進(jìn)，同時(shí)在匯率較高的市場(chǎng)賣出，亦稱“賤買貴賣”。直接套匯：也稱兩角套匯（TwoPointAr51例1，某日

紐約市場(chǎng)：USD1=JPY106.16-106.36東京市場(chǎng)：USD1=JPY106.76-106.96

試問(wèn)：如果投入1000萬(wàn)日元或100萬(wàn)美元套匯，利潤(rùn)各為多少？例1，某日52JPY10676萬(wàn)東京USD100.376萬(wàn)紐約USD9.402萬(wàn)紐約JPY1003.76萬(wàn)東京投入100萬(wàn)美元套匯的利潤(rùn)是3760美元；投入1000萬(wàn)日元套匯的利潤(rùn)是3.76萬(wàn)日元；USD100萬(wàn)①JPY1000萬(wàn)②JPY10676萬(wàn)東京USD100.376萬(wàn)紐約U53例2：倫敦外匯市場(chǎng)上匯率為GBP1=USD1.7200/10；紐約外匯市場(chǎng)上匯率為GBP1=USD1.7310/20。套匯者在倫敦外匯市場(chǎng)按GBP1=USD1.7210的匯率，用172.1萬(wàn)美元買進(jìn)100萬(wàn)英鎊，同時(shí)在紐約外匯市場(chǎng)以GBP1=USD1.7310的匯率賣出100萬(wàn)英鎊，收入173.1萬(wàn)美元。套匯者通過(guò)上述兩筆外匯買賣，可以獲得1（173.1-172.1）萬(wàn)美元的收益。例2：54間接套匯：又叫三角套匯（ThreePointArbitrage）和多角套匯（MultiplePointArbitrage），是指利用三個(gè)或三個(gè)以上不同地點(diǎn)的外匯市場(chǎng)中三種或多種不同貨幣之間匯率的差異，賺取外匯差額的一種套匯交易。多角套匯一般是在三者之間進(jìn)行的。

三角套匯的準(zhǔn)則是：判斷三角（點(diǎn)）匯率是否有差異，如有差異，存在套匯的機(jī)會(huì)，如沒(méi)有差異，不存在套匯的機(jī)會(huì)。間接套匯：又叫三角套匯（ThreePoint55例1：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：香港：GBP1=HKD12.5；倫敦：GBP1=DEM2.5；法蘭克福：HKD1=DEM0.2。

例1：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：56例2：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：香港：GBP1=HKD12.5；倫敦：GBP1=DEM3.0；法蘭克福：HKD1=DEM0.2。例2：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：57例3：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：香港：GBP1=HKD12.5；倫敦：GBP1=DEM2；法蘭克福：HKD1=DEM0.2。例3：在香港、倫敦和法蘭克福等外匯市場(chǎng)上存在著如下匯率：58

如何判斷三個(gè)及以上的市場(chǎng)是否存在套匯機(jī)會(huì)

（1）將不同市場(chǎng)的匯率中的單位貨幣統(tǒng)一為1；

（2）將不同市場(chǎng)的匯率用同一標(biāo)價(jià)法表示；

（3）將不同市場(chǎng)的匯率中的標(biāo)價(jià)貨幣相乘，

★如果乘積等于1，說(shuō)明不存在套匯機(jī)會(huì)；如果乘積不等于1，說(shuō)明存在套匯機(jī)會(huì)。如何判斷三個(gè)及以上的市場(chǎng)是否存在套匯機(jī)會(huì)59

◆

例4，假設(shè)某日：倫敦市場(chǎng)：GBP1=USD1.4200紐約市場(chǎng)：USD1=CAD1.5800多倫多市場(chǎng)：GBP100=CAD220.00

試問(wèn):①是否存在套匯機(jī)會(huì)；

②如果投入100萬(wàn)英鎊或100萬(wàn)美元套匯，利潤(rùn)各為多少？◆例4，假設(shè)某日：60

Ⅰ、將單位貨幣變?yōu)?：

多倫多市場(chǎng)：GBP1=CAD2.2000

Ⅱ、將各市場(chǎng)匯率統(tǒng)一為間接標(biāo)價(jià)法：

倫敦市場(chǎng)：GBP1=USD1.4200紐約市場(chǎng)：USD1=CAD1.5800多倫多市場(chǎng)：CAD1=GBP0.455

Ⅲ、將各市場(chǎng)標(biāo)價(jià)貨幣相乘：1.4200×1.5800×0.455=1.0208≠1

說(shuō)明存在套匯機(jī)會(huì)①判斷是否存在套匯機(jī)會(huì)Ⅰ、將單位貨幣變?yōu)?：①判斷是否存在套匯機(jī)會(huì)61

②投入100萬(wàn)英鎊套匯GBP100萬(wàn)USD142萬(wàn)倫敦USD142萬(wàn)CAD224.36萬(wàn)紐約CAD224.36萬(wàn)GBP101.98萬(wàn)多倫多投入100萬(wàn)英鎊套匯，獲利1.98萬(wàn)英鎊（不考慮成本交易）②投入100萬(wàn)英鎊套匯GBP100萬(wàn)USD142萬(wàn)倫62

③投入100萬(wàn)美元套匯USD100萬(wàn)CAD158萬(wàn)紐約CAD158萬(wàn)GBP71.82萬(wàn)多倫多GBP71.82萬(wàn)USD101.98萬(wàn)倫敦投入100萬(wàn)美元套匯，獲利1.98萬(wàn)美元（不考慮交易成本）③投入100萬(wàn)美元套匯USD100萬(wàn)CAD158萬(wàn)63幾點(diǎn)說(shuō)明：

①在現(xiàn)實(shí)的套匯交易中，匯率均表現(xiàn)為買入?yún)R率和賣出匯率；②在當(dāng)今世界，外匯市場(chǎng)與外匯交易已日趨全球化、同步化。對(duì)于套匯來(lái)說(shuō)，其賴以存在的基礎(chǔ)——匯率差異在迅速減少或不復(fù)存在，套匯的機(jī)會(huì)也由此大大減少了。幾點(diǎn)說(shuō)明：64第二節(jié)套利交易套利交易的概念套利交易的兩種形式第二節(jié)套利交易套利交易的概念65一、套利交易的概念套利交易（InterestArbitrageTransaction）亦稱利息套利，是指套利者利用不同國(guó)家或地區(qū)短期利率的差異，將資金從利率較低的國(guó)家或地區(qū)轉(zhuǎn)移至利率較高的國(guó)家或地區(qū)，從中獲取利息差額收益的一種外匯交易。一、套利交易的概念套利交易（InterestArbitra66二、套利交易的兩種形式套利交易按套利者在套利時(shí)是否做反方向交易扎平頭寸，可分為兩種形式：拋補(bǔ)套利非拋補(bǔ)套利二、套利交易的兩種形式套利交易按套利者在套利時(shí)是否做反方671、拋補(bǔ)套利

拋補(bǔ)套利（CoveredInterestArbitrage）是指套利者把資金從低利率國(guó)調(diào)往高利率國(guó)的同時(shí)，在外匯市場(chǎng)上賣出高利率貨幣的遠(yuǎn)期，以避免匯率風(fēng)險(xiǎn)。這實(shí)際上是將遠(yuǎn)期和套利交易結(jié)合起來(lái)。從外匯買賣的形式看，拋補(bǔ)套利交易是一種掉期交易。套利的先決條件是兩地利差大于年貼水率或小于年升水率。1、拋補(bǔ)套利拋補(bǔ)套利（CoveredInterestA68例：紐約金融市場(chǎng)利率為年率11%，倫敦金融市場(chǎng)利率為年率13%，紐約外匯市場(chǎng)英鎊對(duì)美元即期匯率為GBP1=USD1.7300/20，一年遠(yuǎn)期英鎊貼水為20/10。現(xiàn)在，一套利者持有200萬(wàn)美元欲套利。例：紐約金融市場(chǎng)利率為年率11%，倫敦金融市場(chǎng)利率為年率1369分析：首先計(jì)算年貼（升）水率或掉期率，以便與兩地利差進(jìn)行比較，依公式：

年貼（升）水率=貼（升）水/即期匯率x12/月數(shù)x100%=0.0020/1.7320x12/12x100%=0.115%<2%

年貼水率小于兩地利差，套利可以進(jìn)行。在紐約市場(chǎng)按GBP1=USD1.7320的匯率以200萬(wàn)美元買入115.47萬(wàn)英鎊現(xiàn)匯存入倫敦的銀行，一年后可獲本息130.48萬(wàn)英鎊，即115.47萬(wàn)x（1+13%），同時(shí)賣出一年期英鎊130.48萬(wàn)，一年后到期可獲225.47萬(wàn)美元，即130.48萬(wàn)x（1.7300-0.0020）。如果將200萬(wàn)美元存入紐約的銀行可得本息222萬(wàn)美元，即200萬(wàn)x（1+11%）。

故從套利所得225.47萬(wàn)美元中減去套利成本222萬(wàn)美元，可獲凈利潤(rùn)3.47萬(wàn)美元。

分析：首先計(jì)算年貼（升）水率或掉期率，以便與兩地利差進(jìn)行比較70幾點(diǎn)說(shuō)明：①套利活動(dòng)須以有關(guān)國(guó)家對(duì)貨幣的兌換和資金的轉(zhuǎn)移不加任何限制為前提。②所謂兩國(guó)貨幣市場(chǎng)上利率的差異，是就同一性質(zhì)或同一種類金融工具的名義利率而言，否則不具有可比性。③套利活動(dòng)涉及的投資是短期性質(zhì)的，期限一般都不超過(guò)一年。④拋補(bǔ)套利是市場(chǎng)不均衡的產(chǎn)物，隨著拋補(bǔ)套利活動(dòng)的不斷進(jìn)行，貨幣市場(chǎng)與外匯市場(chǎng)之間的均衡關(guān)系又會(huì)重新得到恢復(fù)。⑤拋補(bǔ)套利涉及一些交易成本，如傭金、手續(xù)費(fèi)、管理費(fèi)、雜費(fèi)等，因此不必等到利差與遠(yuǎn)期升貼水率完全一致，套利就會(huì)停止。⑥由于去國(guó)外投資會(huì)冒巨大的“政治風(fēng)險(xiǎn)”或“國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)”，投資者一般對(duì)拋補(bǔ)套利持謹(jǐn)慎態(tài)度。幾點(diǎn)說(shuō)明：712、非拋補(bǔ)套利非拋補(bǔ)套利（UncoveredInterestArbitrage）是指單純把資金從利率低的貨幣轉(zhuǎn)向利率高的貨幣，從中謀取利率差額收入。這種交易不同時(shí)進(jìn)行反方向交易，要承擔(dān)高利率貨幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)。2、非拋補(bǔ)套利非拋補(bǔ)套利（UncoveredInteres72例1，如果美國(guó)6個(gè)月期的美元存款利率為6%，英國(guó)6個(gè)月期的英鎊存款利率為4%，英鎊與美元的即期匯率為：GBP1=USD1.62，這時(shí)某英國(guó)投資者將50萬(wàn)英鎊兌換成美元存入美國(guó)進(jìn)行套利，試問(wèn)：假設(shè)6個(gè)月后即期匯率（1）不變；（2）變?yōu)镚BP1=USD1.64；（3）變?yōu)镚BP1=USD1.625；

其套利結(jié)果各如何（略去成本）？例1，如果美國(guó)6個(gè)月期的美元存款利率為6%，英國(guó)6個(gè)月期的英73在英國(guó)存款本利和：50+50×4%×1/2=51（萬(wàn)英鎊）在美國(guó)存款本利和：1.62×50萬(wàn)=81(萬(wàn)美元）81萬(wàn)+81萬(wàn)×6%×1/2=83.43(萬(wàn)美元）（1）83.43÷1.62=51.5（萬(wàn)英鎊）獲利5000英鎊；（2）83.43÷1.64=50.872萬(wàn)英鎊）虧損1280英鎊；（3）83.43÷1.625=51.34（萬(wàn)英鎊）獲利3400英鎊；在英國(guó)存款本利和：50+50×4%×1/2=51（萬(wàn)英74第三節(jié)套匯與套利交易舉例套匯交易舉例套利交易舉例第三節(jié)套匯與套利交易舉例套匯交易舉例75一、套匯交易舉例套匯匯率的計(jì)算規(guī)則：如果兩個(gè)即期匯率都是以美元作為單位貨幣，那么套匯匯率為交叉相除。如果兩個(gè)即期匯率都是以美元作為計(jì)價(jià)貨幣，那么套匯匯率為交叉相除。如果一個(gè)即期匯率以美元作為單位貨幣，另一個(gè)即期匯率以美元作為計(jì)價(jià)貨幣，那么套匯匯率為同邊相乘。一、套匯交易舉例套匯匯率的計(jì)算規(guī)則：76例1：已知：USD/DEM=1.8421/28USD/HKD=7.8085/95

求：DEM/HKD

解：馬克買入價(jià)=7.8085/1.8428=4.2373

馬克賣出價(jià)=7.8095/1.8421=4.2395DEM/HKD=4.2373/95

例1：77例2：已知：GBP/USD=1.6125/35AUD/USD=0.7120/30

求：GBP/AUD

解：英鎊買入價(jià)=1.6125/0.7130=2.2615

英鎊賣出價(jià)=1.6135/0.7120=2.2662GBP/AUD=2.2615/62例2：78例3：已知：GBP/USD=1.6125/35USD/JPY=150.80/90

求：GBP/JPY

解：英鎊買入價(jià)=1.6125*150.80=243.17

英鎊賣出價(jià)=1.6135*150.90=243.48GBP/JPY=243.17/48例3：79例4：

在紐約外匯市場(chǎng)上，＄100＝FFr500.0000巴黎外匯市場(chǎng)上，￡1＝FFr8.5400在倫敦外匯市場(chǎng)上，￡1＝＄1.7200策略：首先在紐約市場(chǎng)上賣出美元，買進(jìn)法國(guó)法朗，然后在巴黎市場(chǎng)賣出法國(guó)法朗買進(jìn)英鎊，再立即在倫敦市場(chǎng)上賣出英鎊買進(jìn)美元。結(jié)果：如果在紐約市場(chǎng)上賣出1000萬(wàn)美元，那么最后則可收回1000÷100×500.000÷8.541×1.72=1007.0258萬(wàn)美元，凈獲套匯利潤(rùn)70258美元。例4：80二、套利交易例：

假設(shè)美國(guó)貨幣市場(chǎng)上3個(gè)月定期存款利率為8%，英國(guó)貨幣市場(chǎng)上3個(gè)月英鎊定期存款利率為12%。如果外匯行市為即期匯率GBP1=USD1.5828，3個(gè)月掉期率為貼水GBP1=USD0.0100。能否套利？如何進(jìn)行？二、套利交易例：81

1）將英鎊兌美元的貼水率換算成年率，與利率差（4%）進(jìn)行比較：（0.01/1.5828）*（12/3）=2.52%<4%，說(shuō)明市場(chǎng)失衡，套利可能性存在，由于英鎊的貼水率小于正利差，所以可以通過(guò)套利獲益。1）822）套利步驟（1）按8%的利率借入美元。（2）用美元買入英鎊現(xiàn)匯，并做掉期交易，賣出3個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊。（3）到期拋補(bǔ)后獲得收益。

3）套利收益的計(jì)算為了方便計(jì)算，以1美元為初始投入資金。套利交易的結(jié)果是獲得0.0035美元的收益。2）套利步驟83練習(xí)：假定在倫敦外匯市場(chǎng)上，￡1=$1.9245/1.9450，在紐約外匯市場(chǎng)上￡1=$1.8645/1.8745，試問(wèn)：你應(yīng)如何套匯？若用￡200萬(wàn)去套匯，可獲利多少英鎊？（不考慮套匯成本）

練習(xí)：假定在倫敦外匯市場(chǎng)上，￡1=$1.9245/1.9484外資套利短債外管局關(guān)注“投注差”

如果貸了款，不僅不用愁還錢，還可以暴賺，作為企業(yè)，你會(huì)怎樣？資深外匯財(cái)務(wù)人士透露，由于人民幣去年加速升值，而借外債后，按照現(xiàn)行規(guī)定可以用人民幣購(gòu)匯還債，考慮到升值因素，企業(yè)不僅可以完全抹平貸款利息，而且可以賺取不菲的套匯和套利收益。事實(shí)上，外商投資企業(yè)外債猛增，說(shuō)明了多數(shù)企業(yè)的選擇。

借外債后，按照現(xiàn)行規(guī)定可以用人民幣購(gòu)匯還債，不僅可以完全抹平貸款利息，而且可以賺取不菲的套匯和套利收益國(guó)家外匯管理局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，在金融企業(yè)和中資企業(yè)外債規(guī)模被嚴(yán)格控制的同時(shí)，2019年，外商投資企業(yè)的外債卻迅猛增長(zhǎng)，其在整個(gè)外債余額中的占比大幅攀升。2019年末，外商投資企業(yè)債務(wù)余額740.04億美元，占外債余額的30.77%，而2019年-2019年，該占比一直徘徊在18%左右，分別為18.1%、18.04%、17.97%、18.84%。這個(gè)現(xiàn)象已經(jīng)引起外管局高度關(guān)注，知情人士透露，外管局正在與商務(wù)部進(jìn)行溝通，制定相關(guān)決策。外資套利短債外管局關(guān)注“投注差”如果貸85

外債洶涌外債瘋狂，人民幣升值是最大誘因。記者算了一筆賬：按照向境外銀行借款一般為L(zhǎng)IBOR(倫敦同業(yè)拆借利率，一般以此為基準(zhǔn)加點(diǎn)計(jì)算利率)加50-100點(diǎn)來(lái)計(jì)算，目前一年期LIBOR利率大約為2.6%左右，這樣一年期的借款利率為3%-3.5%，在境內(nèi)，按照支付結(jié)匯制要求，在提供相關(guān)合同結(jié)匯后，如果按照今年的人民幣升值預(yù)期為10%算，按照最保守估計(jì)，不考慮其他投資收益，以現(xiàn)行一年期人民幣存款為4.14%的利率計(jì)算，企業(yè)如果把這筆資金存入銀行，可取得的收益為14%左右，一年后購(gòu)匯還貸，企業(yè)的套匯套利收益約為10%-11%。上述財(cái)務(wù)人士告訴記者，如果外資企業(yè)向境外母公司借款，“由于向境內(nèi)機(jī)構(gòu)的借款要在境內(nèi)代扣利息所得稅”，為了降