證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告|宏觀分析報(bào)告E%社會(huì)消費(fèi)品零售E%社會(huì)消費(fèi)品零售12.50.6余額10.310.11年期MLF利率2.952.80專題報(bào)告——本輪房地產(chǎn)調(diào)控政策效果測(cè)算頻率：不定期。LPR異化政策做出過(guò)調(diào)整，9月份百城首套主流利、二套主流利率均接近目前定價(jià)機(jī)制的下限，但地產(chǎn)銷售始終偏弱。歷史經(jīng)理解為向房地產(chǎn)銷售較弱的城市定向提供擴(kuò)大需求的政策工具?？诳紤]利率的相對(duì)定價(jià)關(guān)系，目前住房貸款利率相比一般貸款利率仍有下行空穩(wěn)增長(zhǎng)政策、促進(jìn)居民收入和預(yù)期回升。引發(fā)買房熱潮；但當(dāng)前政策目標(biāo)只是托底，并不能前持積極態(tài)度。年P(guān)PI8.1PPI8.15.5備金率11.5備金率11.511.0幣匯率最新數(shù)據(jù)(2022年8月)工業(yè)增加值工業(yè)增加值4.5固定資產(chǎn)投資5.8社會(huì)消社會(huì)消費(fèi)品零售5.4CPI2.5PPIPPI2.3張靜靜S1090522050003hangjingjingcmschinacomcn張一平S1090513080007hangyipingcmschinacomcn高明S1090518010002aomingcmschinacomcn劉亞欣S1090516100001yaxincmschinacomcn張秋雨S1090519010001hangqiuyucmschinacomcn張岸天S1090522070002zhangantian@趙宏鶴S1090522070005haohonghecmschinacomcn究助理maruichao@cmschinacomcn陳宇研究助理henyucmschinacomcn析報(bào)告敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明2 二、上半年居民可支配收入增速下降至房貸利率之下 4 圖4：30大中城市商品房成交面積(一線城市) 4 5 析報(bào)告敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明3022年底前階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)匦掳l(fā)放首套住房貸款利率下限。這是2022年以來(lái)對(duì)住房信貸政策的進(jìn)6月末個(gè)人住房貸款利率的水平，其中二季度單季度下行幅度達(dá)到87BP。0資料來(lái)源：Wind、招商證券圖2：住房貸款利率月度數(shù)據(jù)1591591591596.50%首套主流利率二套主流利率1591591591590%0%資料來(lái)源：Wind、招商證券本次差別化住房信貸政策可以理解為向房地產(chǎn)銷售復(fù)蘇有待進(jìn)一步提升的城市定向提供需求端的政策支持。政策惠島、包頭、溫州、安慶、泉州、濟(jì)寧、宜昌、襄陽(yáng)、岳陽(yáng)、常德、湛江、桂林、北海、瀘州和大理等。從7月以來(lái)通過(guò)公積金政策調(diào)整房地產(chǎn)市場(chǎng)政策的城市名單可以看到，公積金政策是三四線城市主要的政策抓手之情況金額(億元)類型存量商品房4,192.992,049.98析報(bào)告敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明4表2：7月以來(lái)涉及公積金政策調(diào)整的部分城市名單發(fā)布城市政策類型港；、、、、、、、額度住房公積金貸款額度。30大中城市:商品房成交面積:當(dāng)月值(萬(wàn)平方米)000000(2022年9月為9.1-9.29數(shù)據(jù))圖4：30大中城市商品房成交面積(一線城市)30大中城市:商品房成交面積:一線城市:當(dāng)月值(萬(wàn)平方米).00 .00 二、上半年居民可支配收入增速下降二、上半年居民可支配收入增速下降至房貸利率之下續(xù)回落。按照當(dāng)前政策，房貸利率最低可降至4.1%左右(5年期LPR-20BP)，盡管已經(jīng)較年初有所下調(diào)，仍高于居民敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明5229630升個(gè)百分點(diǎn)。 非金融企業(yè)部門(右)-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03資料來(lái)源：Wind、招商證券圖7：國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示70%的居民杠桿率是一個(gè)敏感位置0金融自由化積累泡沫金融自由化積累泡沫20012004200620092012201520172020 金融危機(jī)十年出清二十年資產(chǎn)負(fù)債表 金融危機(jī)十年出清資料來(lái)源：Wind、招商證券。性循環(huán)和健康發(fā)展”。2022年上半年，更多城市“因城施策”放松限購(gòu)限貸，同時(shí)析報(bào)告敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明6-08-02-08-02-08-02-08-02-08-02-08-02-08-02策-08-02-08-02-08-02-08-02-08-02-08-02-08-02控措施用足用好政策工具箱，支持剛性和改善性住房需求，壓實(shí)地方政府責(zé)任，保交樓、穩(wěn)民生”。招商證券整理9收入(%)7%.5%2%56.9%46.7%43.0%45.3%39.2%22468析報(bào)告敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明7222120191817161522212019181716151312111009080706050403具(房地產(chǎn)調(diào)控、降息、降準(zhǔn))的實(shí)際效果。圖10進(jìn)一步展示了這3項(xiàng)政策工具所引發(fā)的房地產(chǎn)銷售面積、開(kāi)發(fā)投工具Q-2010Q1Q4-2012Q4Q-2016Q4Q-2019Q4政策沒(méi)有明顯放松。年受2012年下半年降息的率年房地產(chǎn)行業(yè)延續(xù)了2017年緊縮性調(diào)控。2.2%、1.5%。中長(zhǎng)期貸款基準(zhǔn)利率從準(zhǔn)利率從6.15%降次。中小機(jī)構(gòu)從15%降至50房地產(chǎn)投資：年度同比0析報(bào)告敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明8我們進(jìn)一步量化評(píng)估了本輪政策調(diào)整對(duì)銷售、開(kāi)工、建安設(shè)備投資和房地產(chǎn)投資等數(shù)據(jù)的影響，積極(情景1)和謹(jǐn)-15%2021-092022-032022-092023-032023-09-10%93939資料來(lái)源：Wind、招商證券幅度稍高于施工增速。累明年房地產(chǎn)投資繼續(xù)負(fù)增的主要因素。如果后續(xù)針對(duì)優(yōu)質(zhì)房企的融資政策放松、并購(gòu)貸放松推動(dòng)行業(yè)集中度提升、讓限制條件放松，房企拿地積極性可能在明年稍有改善。-10%-15%93939資料來(lái)源：Wind、招商證券圖14：情景1和情景2下的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速預(yù)測(cè)-10%-15%93939資料來(lái)源：Wind、招商證券析報(bào)告敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明9諾負(fù)責(zé)本研究報(bào)告的每一位證券分析師，在此申明，本報(bào)告清晰、準(zhǔn)確地反映了分析師本人的研究觀點(diǎn)。本人薪酬的任何部分直接或間接相關(guān)。門工19年中國(guó)證券業(yè)分析師金牛獎(jiǎng)最具價(jià)值首席分析師。于2017-2021年連續(xù)五年獲得新財(cái)富第一。2021年帶隊(duì)首年入圍水晶球(第六名)。。級(jí)說(shuō)明