導論１.1風險及風險管理風險影響到個人及公司活動的各個方面，可以定義為圍繞未來事件的不擬定結果。為了管理和控制風險,減少或控制由于不擬定未來事件產生的也許損失，機構應努力使用所有合用的工具和方法。這樣做,就可將發(fā)生的不可接受的損失最小化。那些積極接受風險業(yè)務的機構應尋求定性、定量的方法來幫助其管理風險暴露。定量風險管理依靠數(shù)學模型和技術來確認、量化、管理風險暴露，是風險控制的一個重要方法;定性風險管理重要注重于經驗、判斷和常識，是僅次于定量風險管理的方法。有些機構喜歡定量的方法,尚有一些機構更偏愛定性的方法。有些情況下,機構對這兩種方法都要依靠。的確，復合的方法或許是最佳一種的選擇。由于真正有效的風險管理過程吸取了定性技術和定量技術的雙重力量,它克服了單一學科特性所具有的缺陷和弱點。就如后文所述，對那些偏愛純粹的定量技術的機構,它們會階段性地忽視風險管理的定性方法。謹慎的機構必須牢記以下事實：在幫助創(chuàng)建一個強大的風險程序方面，判斷、經驗和常識是強有力的工具。我們在文中將著力于闡述風險管理定性方法的創(chuàng)建和應用,并結合相關的定量程序，幫助機構圍繞核心業(yè)務,開發(fā)出最為強大的風險管理框架。風險承受者和風險經理們一定要記住，在對各種風險的連續(xù)管理中，經驗和判斷是強有力的工具。第1章導論在對風險規(guī)則展開具體的討論之前,我們通過回顧風險管理的定性及定量方法以及風險控制過程中的失敗案例和對控制缺陷的診斷,框定了我們的討論內容。對這些話題的理解為我們提供了一些深刻見解。本文中討論的風險簡要規(guī)則有幾條的確在發(fā)展變化。作為預備內容，我們先暫離主題,對本書中所探討的風險范圍做簡要介紹。金融風險管理的簡要規(guī)則風險管理是對正?；顒舆^程中(涉及那些與商業(yè)風險有關的活動）產生的不擬定性進行管理的過程。商業(yè)風險可以表現(xiàn)為多種形式。從金融的角度來看,可以包含信用風險，或交易方不履行預期的協(xié)議義務所產生損失的風險；市場風險，或是基礎資產、指數(shù)變動所產生損失的風險；流動性風險，或是資產不能流動的風險,或是在發(fā)生損失后才干有權使用融資渠道的風險。后面會對這些風險進一步分類。例如,信用風險可分為違約風險、結算風險、主權風險等等;市場風險可分為方向性風險、波動性風險、基差風險、曲線風險和相關性風險。當然，其他的商業(yè)風險類型也會影響金融機構。比如,操作風險,或是由于控制過程中的缺陷、故障所產生損失的風險；法律風險，或是由于法律文獻發(fā)生差錯或缺少法律文獻所產生損失的風險。這些風險可進一步細分為下一級科目。許多其他類型的風險會影響到公司,涉及課稅風險、戰(zhàn)略風險、商業(yè)風險、信譽風險等等。此外,非金融操作風險都將產生風險暴露和損失,比如，劫難特性的風險或不幸事故風險、業(yè)務中斷風險以及領導者責任風險。盡管所有這些風險都很重要，但它們已超過本書的范圍,對此我們不做更深的探討。圖1.１歸結了商業(yè)風險的重要類型。表１.1是簡要的風險術語表。圖１.１金融商業(yè)風險分類表１.1簡要的風險術語表風險可運用于廣泛的資產類別領域，涉及貨幣風險、股權風險、利率風險、商品風險、貸款風險等。術語定義市場風險由于基礎參照資產、指數(shù)或市場的不利變動所產生損失的風險基差風險由于標的工具與對沖工具之間的不利變動所產生損失的風險集中度風險由于集中的風險頭寸的不利變動或業(yè)績所產生損失的風險相關性風險由于資產間相關關系或大小的變動所產生損失的風險曲線風險由于參照曲線形狀的不利變動所產生損失的風險方向性風險由于基礎資產、指數(shù)或市場的方向的不利變動所產生損失的風險模型風險由于用于市場風險管理或估價目的的模型在金融數(shù)學和基礎假定方面存在錯誤所產生損失的風險價差風險由于兩項資產之間的價差的不利變動所產生損失的風險波動性風險由于波動的不利變動所產生損失的風險信用風險由于未能向交易方履行協(xié)議義務所產生損失的風險違約風險由于一方違約所產生損失的風險模型風險由于用在市場風險管理或估價目的的模型在金融數(shù)學和基礎假定方面存在錯誤所產生損失的風險結算風險由于未能向交易方結算交易或鈔票流所產生損失的風險主權風險由于政權活動所產生損失的風險流動性風險由于資產不流動或無法獲得融資所產生損失的風險續(xù)表術語定義資產風險由于不能流動資產、風險頭寸或抵押品所產生損失的風險融資風險由于不能保障新的融資或是將現(xiàn)有的融資延期所產生損失的風險法律風險由于法律事件產生損失的風險文獻風險由于記錄的差錯或缺少記錄所產生損失的風險適應性風險由于客戶的適應性問題所產生損失的風險操作風險由于程序和控制的差錯所產生損失的風險證實風險由于未經證實的交易所產生損失的風險控制風險由于人為差錯或缺少對鈔票、證券和其他資產的控制所產生損失的風險舞弊風險由于內部或外部的舞弊所產生損失的風險基礎設施風險由于內部或外部設施故障所產生損失的風險〖BＨDFG*3,WＫＷ]每一個類型的風險——不管其基本特性如何——都有也許讓機構遭受損失。風險管理學科注重于最小化損失的也許性,將風險限制在“可接受的”水平。盡管“可接受”這個詞在機構間的意義有所不同,但是我們將它定義為“不重大的損失，局限性以威脅到機構的財務穩(wěn)定”。運用各種可用的方法來積極地管理風險,是消除不可接受損失的核心內容。1.2風險管理的定性和定量方法金融商業(yè)風險的管理——特別是信用風險、市場風險和流動性風險的管理——往往在一段時期內因市場、產品、技術和資源的變動而有所發(fā)展。例如，在20世紀70年代初期，金融數(shù)學尚未發(fā)展和開展之前，風險管理重要依靠判斷和經驗。市場上缺少用于評價和分析風險的復雜數(shù)學工具——除了債券久期方法（1938年)、馬科維茲均值—變量框架（１9５2年)、夏普的資本資產定價模型(196３年）之外——這意味著金融風險經理、公司風險經理們要嚴重依賴于常識、經驗和謹慎來安全操作。富有經驗的一線經理和財務主管們負責將影響公司操作的風險分解,制定出管理風險暴露的最初方法（比如,制定較為寬泛的、能限制理論上的交易規(guī)模的風險限額)。他們經常從以往的損失中汲取經驗，這對確認、制約潛在的“問題領域”有幫助?？墒?有助于上述過程計算能力的方法卻很少——技術重心是受計算機主機駕馭的,其導向重要是關注與客戶職能有關的數(shù)據(jù)庫，而非財務分析數(shù)據(jù)庫——并且，對風險暴露的報告一般由手工完畢。假定“人力要素”占優(yōu)(由某些基本數(shù)值來支持的經驗、判斷和共識）我們就能考慮到風險管理的“定性”方法。盡管這種方法無法防止所有的金融損失,但在當時的時間環(huán)境中,這種方法已足夠用了。20世紀中期的市場已不像過去幾十年間那樣波動。１972年,隨著于20世紀４0年代中期創(chuàng)建的固定匯率體系——布雷頓森林協(xié)議的崩潰，加之70年代初期及晚期的石油危機，導致通貨膨脹和采用更為積極的貨幣政策主張,從而增長了資產的波動性。貨幣、利率以及商品開始大幅波動。在2０世紀70年代末期、８0年代以及９０年代，全球金融及商品市場的無序——消除了固定的經紀人手續(xù)費、免去利率上限、法律允許更大的個人投資自由、商業(yè)銀行與投資銀行之間限制的消失、減少貿易和資本壁壘等等——已演繹成跨國界、市場和資本分類的更大規(guī)模的資本移動，其最終結果就是增長了連續(xù)的波動性,金融風險也相應地上升。由于波動性的緣故,20世紀７0年代開始強化的金融數(shù)學就逐步變?yōu)橹攸c，它是金融估價、交易和風險管理的定量方法的主線。這個轉變開始于1973年布萊克、休斯和默頓從事的前程遠大的期權定價工作(1９7６年，考克斯和羅斯做出了此外的奉獻,以及其他很多人在2０世紀80年代、９0年代的奉獻)。這個用于估價和定價的新一代衍生工具——金融合約的價值來自基礎參考利率的定量方法——不久就受到了認同。無獨有偶，外匯交易當時正積極開發(fā)新的風險管理協(xié)議，以對抗波動性或是運用波動性。比如,1９72年，芝加哥外匯交易所成為國際性的貨幣市場,為外匯期貨提供交易。1９73年,芝加哥貿易委員會創(chuàng)建了旨在提供股票期權交易的機構,即芝加哥期權交易委員會。２0世紀70年代中期,有關抵押證券、國庫券及各種實物商品的合約相繼推出，新的合約在整個80年代和９0年代層出不窮。以兩個交易方之間的個性化風險產品為基礎的場外（OTC)金融風險管理市場，在20世紀80年代初期因平行貸款得到發(fā)展,OTC結構不久就合用于普通的利率交易，并成為OTC市場的“基石”。其他衍生產品和結構性產品出現(xiàn)于20世紀80年代及90年代,涉及通貨、股票、指數(shù)、商品與信用連鎖交易、期權以及票據(jù)，對這些產品定價和風險管理的定量方法隨后相繼出現(xiàn)。比如,20世紀80年代中期，債券市場上的大型金融機構開始運用在曲線高點買進賣出的久期和凸度方法,對收入曲線的運動所產生的風險進行限制。同樣，公司財務人員執(zhí)行資產—負債久期來管理其利率敏感性。20世紀９0年代初期,衍生產品經紀人開始對跨資產的風險暴露（如相關性和交叉γ風險)進行估價和風險管理。90年代中后期，他們又創(chuàng)新出可量化的投資組合風險方法，比如風險價值(VAＲ）、信用VＡR、壓力測試,向風險經理和交易經理們提供有關其投資組合風險的信息。過去30數(shù)年間，定量方法的發(fā)展使開發(fā)日益復雜的風險產品成為也許。在有些情況下，合用的數(shù)學工具(和計算能力）可以讓機構發(fā)明新的風險管理產品，解決公司的風險問題；而在此外的情況下，機構為其客戶開發(fā)出了產品（或產品框架),從而向具有定價和風險管理專業(yè)技能的數(shù)量分析轉型。金融數(shù)學還能用于形成內部和規(guī)定的風險管理工具，從而幫助機構擬定存在的金融風險,或擬定已對沖的風險組合是如何開展的。風險程序的定量成分在讓機構更具效率且更明智地分析和管理其風險方面已發(fā)揮出作用?！傲炕摹憋L險管理的威力和表現(xiàn)自２0世紀9０年代初期就穩(wěn)步走向最前沿，這一點也局限性為奇。華爾街的金融機構和其他的公司吸引了大批具有科學、技術領域博士學歷的定量分析專家。這些人用開發(fā)工具、算法規(guī)則、公式和程序來發(fā)明新型衍生工具、金融工具和風險工具，從而改變了金融的前景，而日益強大、靈活且便宜的計算資源以其合用性強化了這一進程。現(xiàn)在,諸如蒙特卡羅模擬以及二維、三維選擇樹重組等眾多的數(shù)學方法都很常用,且都要嚴重依賴于計算能力。定量方法作為一個發(fā)明、開發(fā)、管理金融業(yè)務和風險的機制,在金融機構、公司領域不斷傳播。例如，定量分析團隊同其市場部、結構部同事一起工作，不斷地開發(fā)出具有復雜定價或風險管理特性的新型風險管理產品和策略。為了對這類風險進行恰當?shù)匿N售、估價、交易和管理，銷售員、交易員、獨立的風險人員要具有一定的定量分析技能。這類技能曾幾何時只同負責衍生工具的部門有關,而今組織中的許多部門都對此有規(guī)定。比如,某公司的債券柜臺現(xiàn)在有其自己的定量分析團隊來解決復雜的可贖回債券、可回售債券以及信用衍生工具；而抵押柜臺也許會有同樣的專家對預先償付價差、期權調整價差、最優(yōu)對沖等相關的事項進行解決。這種情況也不斷出現(xiàn)在各種公司當中。雖然，幾年前傳統(tǒng)的行業(yè)及制造業(yè)公司不愿雇傭定量分析專家,但是，現(xiàn)在有很多這樣的人服務于公司的財務部、基金部以及風險部門。其結果是,這些人能對公司的風險組合進行估價，管理公司的貨幣、商品或利率風險暴露，對交易員的定價進行“證實”，對公司內部制定的復雜風險管理策略征求意見。除了“一線”部門會采用專家來對風險產品創(chuàng)建、定價和管理之外,很多組織的內部風險職能和金融控制職能都會逐漸依靠這些相同的技能。2０世紀７０年代到８0年代初期，內部信貸職能重要由信貸員構成，而市場風險職能大多由交易員之外的人員構成?？刂菩庞煤褪袌鲲L險的絕大多數(shù)方法相稱淺顯。盡管業(yè)務在開展,但有關金融數(shù)學的知識和需求卻很有限。隨著產品復雜性的增長，諸如財務控制這種獨立的風險職能對定量分析專家的需求在增長。而到了9０年代,大型的金融機構和公司雇傭風險管理方面的定量分析專家已很常見,這些專家重要是檢查新產品的風險，制定與潛在的信用風險暴露、衍生產品風險敏感性、在險價值等有關的量化風險措施。由于財務主管需要對復雜的風險結構進行獨立估價和證實,他們也要具有類似的技能?，F(xiàn)在,定量分析專家已成為多數(shù)組織的組成部分，他們幫助控制結構的專家們建立同“一線”部門同步的專業(yè)技能。因此,在很多機構中，定量風險管理已成為其業(yè)務部門和風險控制過程的組成部分，這種方法將在未來發(fā)揮關鍵的作用。但是,在某些情況下，機構過于重視定量分析方法,從而忽略風險管理規(guī)則的主線性“共識”。當這種情形發(fā)生時,其結果就是風險程序的失敗。１.3財務損失及風險程序失敗案例在20世紀80年代和9０年代間的很多情況下，一些基本的風險做法和規(guī)則淪落到非常次要的位置。大牛市以及承受風險的收益性，尚有對模型和量化程序提供的建議更加信任的意愿,致使有些機構忽略了許多風險管理的主線性規(guī)則。隨著市場出現(xiàn)混亂并隨之發(fā)生相應的損失,對大量的“過去事件”的分析,就會發(fā)現(xiàn)曾經發(fā)生的因素。很多案例表白,不注重基本的風險程序是問題發(fā)生的根源。盡管定量方法自身不也許防止所有的金融困境,但可以看出,恰本地實行并運用基本的風險規(guī)則,在某些情況下是有所幫助的。金融危機通常會揭示問題、錯誤和薄弱環(huán)節(jié)，以及在防止危機中常發(fā)生的問題和教訓。謹慎的公司會審慎地吸取這些教訓，而有些公司雖然會在一段時間內吸取這些教訓，一旦不快樂的記憶消退,它們又會恢復以往的行為和做法；尚有一些機構完全忽視這些教訓,依舊我行我素。盡管金融危機在過去的幾十年甚至幾個世紀定期在發(fā)生,但我們只要回顧近些年發(fā)生的危機，就能大體了解風險程序失敗的本質——每次危機都帶來代價高昂的教訓。比如，20世紀８０年代,由于日本實行寬松的貨幣政策和不謹慎的貸款標準，導致資產通貨膨脹，投機資產泡沫的