5營(yíng)業(yè)收入(百萬元)凈利潤(rùn)(百萬元)5營(yíng)業(yè)收入(百萬元)凈利潤(rùn)(百萬元)率EPS(元)ROE歸屬母公司)(攤薄)99資料來源：Wind，光大證券研究所預(yù)測(cè)，股價(jià)時(shí)間為2022-06-27粘膠純堿雙龍頭成本優(yōu)勢(shì)突出，“三鏈一群”打開成長(zhǎng)空間——三友化工(600409.SH)投資價(jià)值分析報(bào)告粘膠純堿行業(yè)雙龍頭，循環(huán)經(jīng)濟(jì)體系優(yōu)勢(shì)顯著。公司是國(guó)內(nèi)知名的純堿粘膠雙龍頭企業(yè)，擁有產(chǎn)能純堿340萬噸/年、粘膠短纖78萬噸/年、燒堿53萬噸/年、PVC52.5萬噸/年、有機(jī)硅20萬噸/年，產(chǎn)品規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先。公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，氯堿作為公司循環(huán)經(jīng)濟(jì)中樞，生產(chǎn)的燒堿超過80%用于粘膠短廢電石渣漿用于純堿生產(chǎn)，成本優(yōu)勢(shì)明顯。公司“三鏈一群”產(chǎn)業(yè)布局打開未來成長(zhǎng)空間，將產(chǎn)業(yè)鏈延伸至下游高附加值新材料領(lǐng)域，持續(xù)提升公司盈利能力。純堿供給偏緊，需求端地產(chǎn)復(fù)蘇、光伏快速發(fā)展。環(huán)保壓力提升行業(yè)進(jìn)入壁壘，2022年純堿供給端新增產(chǎn)能有限。光伏玻璃行業(yè)增速較快，未來有望成為純堿需求主要增量領(lǐng)域。CPIA保守預(yù)測(cè)2025年我國(guó)光伏新增裝機(jī)量將達(dá)到110GW (對(duì)應(yīng)純堿需求376萬噸)。在“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策背景下，地產(chǎn)行業(yè)有望復(fù)蘇，期待疫情好轉(zhuǎn)后地產(chǎn)復(fù)蘇帶來的平板玻璃需求增量。公司作為國(guó)內(nèi)純堿龍頭企業(yè)，規(guī)模質(zhì)量行業(yè)領(lǐng)先，成本具有較大優(yōu)勢(shì)，有望充分受益。粘膠短纖新增產(chǎn)能有限，供需持續(xù)改善。供給端行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)周期已結(jié)束，未來兩年粘膠短纖新增產(chǎn)能投放較少，行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提高。需求端目前棉花-粘膠短纖價(jià)差處于高位，粘膠短纖作為棉花的替代品優(yōu)勢(shì)凸顯。隨著疫情得到控制，以及在人民幣貶值背景下，紡服行業(yè)內(nèi)需、外需均有望回暖，未來粘膠短纖行業(yè)供需格局有望持續(xù)改善。公司粘膠短纖產(chǎn)品差別化率行業(yè)第一，毛利率水平處于競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著。公司夯實(shí)有機(jī)硅全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，未來硅業(yè)公司有望分拆上市。目前公司擁有20萬噸/年有機(jī)硅單體產(chǎn)能，市占率約6%，在建有機(jī)硅產(chǎn)能20萬噸/年。公司將有機(jī)硅產(chǎn)業(yè)鏈延伸至下游，已具備環(huán)體下游加工項(xiàng)目包括107膠3萬噸/年、110膠4.5萬噸/年的生產(chǎn)能力。公司上游籌劃建立硅石基地將提升原料成本優(yōu)勢(shì)；下游發(fā)展硅橡膠等新材料產(chǎn)業(yè)將提升高附加值產(chǎn)品市場(chǎng)份額；未來公司有機(jī)硅子公司有望獨(dú)立上市。盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司作為國(guó)內(nèi)知名的純堿粘膠雙龍頭企業(yè)，經(jīng)過十幾年發(fā)展，已由成立之初單一的純堿生產(chǎn)企業(yè)發(fā)展成為擁有化纖、純堿、氯堿、有機(jī)硅四大主業(yè)的循環(huán)經(jīng)濟(jì)體系企業(yè)。公司“三鏈一群”產(chǎn)業(yè)發(fā)展計(jì)劃將進(jìn)一步打開成長(zhǎng)空間。我們維持公司22-23年盈利預(yù)測(cè)，新增24年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2022-2024年凈利潤(rùn)分別為18.37、20.27、22.00億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.89、/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，主營(yíng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。值簡(jiǎn)表買入(維持)豪com(億股)(億元)：(億股)(億元)：58%33%9%-40%06/2109/2112/2103/2206/22三友化工滬深300MM1Y相對(duì)4.52-3.16-3.03三友化工(600409.SH)21年業(yè)績(jī)快報(bào)公告點(diǎn)后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)1、純堿：純堿供給端新增產(chǎn)能有限疊加石灰石、原鹽成本端支撐，因此我們假設(shè)22-24年公司純堿售價(jià)穩(wěn)步上漲，預(yù)計(jì)2022-2024年公司純堿銷售量分別為340、340、340萬噸，平均單價(jià)分別為2200、2300、2400元/噸，毛利率分別為31.5%、31.5%、31.5%。2、粘膠短纖：22年至今粘膠短纖平均價(jià)格與21年基本持平，23-24年行業(yè)供需格局有望持續(xù)改善，因此我們假設(shè)23-24年公司粘膠短纖售價(jià)保持5%的年同比增長(zhǎng)率上漲，預(yù)計(jì)2022-2024年公司粘膠短纖銷售量分別為75、75、75萬12.0%。3、燒堿：受燒堿上游原鹽價(jià)格上漲以及部分企業(yè)檢修影響，我們假設(shè)22-24年公司燒堿平均單價(jià)每年以10%的增長(zhǎng)率上漲，預(yù)計(jì)2022-2024年公司燒堿銷量分別為53、53、53萬噸，平均單價(jià)分別為2106、2316、2548元/噸，毛利率分別為50.0%、50.0%、50.0%。4、聚氯乙烯：22年至今聚氯乙烯平均價(jià)格與21年基本持平，未來兩年上游原料電石供應(yīng)緊張，因此我們假設(shè)23-24年P(guān)VC價(jià)格小幅上漲，預(yù)計(jì)2022-2024元/噸，毛利率分別為7.2%、7.2%、7.2%。5、有機(jī)硅：公司20萬噸/年有機(jī)硅擴(kuò)建工程正穩(wěn)步推進(jìn)，預(yù)計(jì)2024年建成投產(chǎn)。國(guó)內(nèi)有機(jī)硅行業(yè)大量新增產(chǎn)能即將投產(chǎn)，因此我們假設(shè)22-24年公司有機(jī)硅平均單價(jià)每年下降10%，預(yù)計(jì)2022-2024年公司有機(jī)硅銷售量分別為6、6、11萬噸，平均單價(jià)分別為22296、20066、18060元/噸，毛利率分別為33.1%、33.1%、33.1%。1、市場(chǎng)擔(dān)心目前粘膠短纖景氣度較差影響公司盈利能力，我們認(rèn)為現(xiàn)階段粘膠短纖行業(yè)供需格局有望持續(xù)改善，當(dāng)前粘膠短纖景氣度已處于底部，未來有望筑底回暖。此外，公司產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局完善，循環(huán)經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)突出，粘膠短纖單一主業(yè)對(duì)公司整體盈利影響有限。2、公司股價(jià)自21年9月中旬以來持續(xù)回調(diào)，主要由于純堿價(jià)差較高點(diǎn)有所下滑。我們認(rèn)為當(dāng)前純堿價(jià)差雖有所下滑但仍處于較高的水平，行業(yè)供需偏緊，有望景氣上行，公司作為國(guó)內(nèi)純堿龍頭企業(yè)，有望持續(xù)受益于純堿行業(yè)的景氣上行。因素1、在“三鏈一群”產(chǎn)業(yè)發(fā)展計(jì)劃下，公司有望持續(xù)完善全產(chǎn)業(yè)鏈布局，不斷擴(kuò)大成本優(yōu)勢(shì)，提高盈利能力，各項(xiàng)目建成投產(chǎn)后有望顯著增厚公司業(yè)績(jī)。2、純堿行業(yè)景氣度上行，公司作為國(guó)內(nèi)純堿龍頭企業(yè)，規(guī)模質(zhì)量行業(yè)領(lǐng)先，成本端具有較大優(yōu)勢(shì)，有望充分受益。與評(píng)級(jí)公司已發(fā)展成為擁有化纖、純堿、氯堿、有機(jī)硅四大主業(yè)的循環(huán)經(jīng)濟(jì)體系企業(yè)。我們維持公司22-23年盈利預(yù)測(cè)，新增24年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2022-2024年凈利潤(rùn)分別為18.37、20.27、22.00億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.89、0.98、1.07元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)目錄 7 2 后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)圖1：公司歷史沿革 7圖2：公司循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)疽鈭D(產(chǎn)能數(shù)據(jù)截至2021年末) 9圖3：公司股權(quán)結(jié)構(gòu) 9圖4：21年公司營(yíng)收創(chuàng)下新高 10圖5：21年公司歸母凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng) 10圖6：純堿和粘膠短纖是公司主要利潤(rùn)來源(億元) 11年純堿毛利占比高達(dá)38% 11堿的毛利率最高 11圖9：三友化工粘膠短纖成本拆分及單噸毛利情況(元/噸) 12圖10：三友化工在國(guó)內(nèi)粘膠短纖企業(yè)中毛利率水平最佳 12圖11：國(guó)內(nèi)主要純堿企業(yè)純堿生產(chǎn)成本對(duì)比(元/噸) 13圖12：國(guó)內(nèi)主要純堿企業(yè)毛利率對(duì)比 1313：公司純堿營(yíng)業(yè)收入、毛利及毛利率 13圖14：公司純堿原材料采購(gòu)價(jià)格 13圖15：三友化工有機(jī)硅成本拆分及單噸毛利情況(元/噸) 14圖16：上市企業(yè)有機(jī)硅生產(chǎn)成本比較(元/噸) 14圖17：三友化工PVC成本拆分及單噸毛利情況(元/噸) 15圖18：三友化工與國(guó)內(nèi)其他PVC企業(yè)生產(chǎn)成本比較(元/噸) 15圖19：粘膠短纖產(chǎn)業(yè)鏈 15圖20：粘膠短纖生產(chǎn)工藝流程圖 15圖21：2021年全球粘膠短纖主要生產(chǎn)國(guó)產(chǎn)能分布 16圖23：我國(guó)粘膠短纖產(chǎn)能、產(chǎn)量及同比 16我國(guó)粘膠短纖企業(yè)產(chǎn)能分布 17圖25：2017-2022年(截至4月)我國(guó)粘膠短纖進(jìn)出口情況 1826：國(guó)內(nèi)粘膠短纖月度產(chǎn)量及同比變化 18圖27：我國(guó)粘膠短纖企業(yè)周度庫存、開工率情況 18圖28：21年粘膠短纖表觀消費(fèi)量復(fù)蘇 19圖29：我國(guó)粘膠短纖需求結(jié)構(gòu)及無紡布用消費(fèi)量增速 19圖30：22年初服裝鞋帽針紡織品類零售額有所回落 19：我國(guó)規(guī)模服裝企業(yè)營(yíng)收增速2021年下半年回歸穩(wěn)定 19圖32：21年下半年服裝開始累庫 20圖33：服裝出口交貨較為穩(wěn)定 20圖34：粘膠短纖與棉花價(jià)差走勢(shì)圖(元/噸) 21圖35：近年來棉花種植面積逐步萎縮 21圖36：近期棉紡織行業(yè)PMI處于低位(%) 21圖37：粘膠短纖價(jià)差走勢(shì)圖(元/噸) 22圖38：純堿生產(chǎn)工藝流程 22全球純堿產(chǎn)量CAGR約為3% 23圖40：中東和非洲地區(qū)近五年純堿產(chǎn)量年均增速超過10%(單位：萬噸) 23后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)圖41：全球純堿生產(chǎn)工藝中合成堿占比七成 24圖42：美國(guó)天然堿儲(chǔ)量全球第一(單位：萬噸) 24圖43：全球純堿消費(fèi)量及變化 25圖44：全球純堿分地區(qū)消費(fèi)量(單位：萬噸) 25圖45：全球純堿下游分領(lǐng)域消費(fèi)量(單位：萬噸) 25圖46：2021全球純堿下游需求結(jié)構(gòu)(消費(fèi)量口徑) 25-2022年國(guó)內(nèi)純堿產(chǎn)能增長(zhǎng)緩慢 26圖48：2021我國(guó)純堿行業(yè)生產(chǎn)工藝分布情況(產(chǎn)能口徑) 26：2022年前四個(gè)月平均月產(chǎn)量增長(zhǎng)4% 27圖50：22年以來純堿處于去庫階段 27我國(guó)純堿表觀消費(fèi)量及同比 28圖52：2021年我國(guó)純堿下游消費(fèi)量占比 28圖53：近年來平板玻璃產(chǎn)量穩(wěn)定增加 28金額穩(wěn)定在15億美元 28圖55：國(guó)內(nèi)房屋新開工及竣工面積同比下滑 29銷售情況 29圖57：2013-2021年全國(guó)光伏發(fā)電累計(jì)裝機(jī)容量及增速 31圖58：2013-2021年全國(guó)光伏發(fā)電新增裝機(jī)容量及增速 31圖59：氨堿法純堿價(jià)差(單位：元/噸) 32圖60：聯(lián)堿法純堿價(jià)差(單位：元/噸) 32 3圖62：我國(guó)有機(jī)硅單體產(chǎn)能情況(單位：萬噸) 34圖63：2017-2021年我國(guó)有機(jī)硅單體產(chǎn)量(單位：萬噸) 34圖64：中國(guó)有機(jī)硅DMC表觀消費(fèi)量(單位：萬噸) 35圖65：2021年中國(guó)有機(jī)硅下游需求領(lǐng)域占比(需求量口徑) 35圖66：2017-2021新能源汽車、集成電路產(chǎn)量及增速 35圖67：中國(guó)有機(jī)硅進(jìn)出口情況(單位：萬噸) 36圖68：有機(jī)硅DMC歷史價(jià)格復(fù)盤(單位：元/噸) 37圖69：PVC工藝流程 38圖70：電石法是目前(2022年)我國(guó)PVC主流生產(chǎn)工藝 382017-2021我國(guó)PVC產(chǎn)能、產(chǎn)量及增速 392：我國(guó)PVC產(chǎn)量、表觀消費(fèi)量及增速 41圖73：PVC下游消費(fèi)結(jié)構(gòu) 414：2021年我國(guó)PVC出口量及增速 41圖75：PVC均價(jià)趨勢(shì)滯后于基建投資、房屋新開工、竣工面積趨勢(shì) 42圖76：PVC、電石價(jià)格及價(jià)差(元/噸) 42后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)表1：公司自上市以來主營(yíng)產(chǎn)品產(chǎn)能變動(dòng)情況(萬噸/年) 7表2：“三鏈一群”產(chǎn)業(yè)發(fā)展計(jì)劃 8表3：公司高級(jí)管理人員獎(jiǎng)勵(lì)基金管理辦法 10表4：粘膠短纖差異化產(chǎn)品對(duì)比 11表5：2021年粘膠短纖行業(yè)產(chǎn)能統(tǒng)計(jì) 17表6：粘膠短纖與其他棉紡原料競(jìng)爭(zhēng)力分析 20表7：純堿種類、特性及下游用途 22表8：純堿工藝分類比較 23表9：全球主要純堿生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)能及擴(kuò)產(chǎn)情況 242021年我國(guó)純堿行業(yè)產(chǎn)能大于100萬噸企業(yè)共有10家 26表11：2022-2025年純堿預(yù)計(jì)新增/改造/淘汰產(chǎn)能 27表12：經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”目標(biāo)明確 29表13：近兩年國(guó)內(nèi)光伏領(lǐng)域重點(diǎn)政策 29表14：世界各國(guó)光伏有關(guān)政策 30表15：2013-2025年光伏玻璃對(duì)應(yīng)的純堿需求測(cè)算 31表16：2021年中國(guó)及海外有機(jī)硅單體主要生產(chǎn)企業(yè) 33表17：2022年有機(jī)硅新增產(chǎn)能(萬噸/年) 34表18：有機(jī)硅需求測(cè)算 37表19：PVC生產(chǎn)工藝比較 39表20：我國(guó)PVC新增產(chǎn)能(萬噸/年) 40表21：三友化工分業(yè)務(wù)營(yíng)收預(yù)測(cè)(百萬元) 44表22：三友化工可比公司估值 45表23：絕對(duì)估值核心假設(shè)表 45表24：現(xiàn)金流折現(xiàn)及估值表 46表25：敏感性分析表(元) 46后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)公司擁有化纖、純堿、氯堿、有機(jī)硅四大主業(yè)并配套熱電、原鹽、堿石、物流、國(guó)際貿(mào)易等循環(huán)經(jīng)濟(jì)體系，是國(guó)內(nèi)純堿、粘膠行業(yè)的雙龍頭企業(yè)。唐山三友化工股份有限公司成立于1999年12月，公司總部坐落于“渤海之濱”唐山市曹妃甸區(qū)。自2003年上市以來，公司由成立之初單一的純堿生產(chǎn)企業(yè)發(fā)展成為具有“兩堿一化”特色循環(huán)經(jīng)濟(jì)模式的純堿粘膠雙龍頭企業(yè)。目前，公司主要產(chǎn)品產(chǎn)能包括340萬噸純堿(權(quán)益產(chǎn)能286萬噸)、78萬噸粘膠短纖、52.5萬噸PVC、53萬噸燒堿、20萬噸有機(jī)硅單體。其中純堿、粘膠短纖產(chǎn)能規(guī)模位居國(guó)內(nèi)領(lǐng)先地位。資料來源：公司公告，光大證券研究所整理產(chǎn)能變動(dòng)情況(萬噸/年)短纖單體—————————————————————66資料來源：公司公告，光大證券研究所整理“十五五”期間計(jì)劃構(gòu)建“兩堿一化”循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈、有機(jī)硅新材料產(chǎn)業(yè)鏈、精細(xì)化工產(chǎn)業(yè)鏈、新能源新材料“雙新”戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)集群布局，努力將公司打造成為河北省沿海經(jīng)濟(jì)帶鹽化工、化工新材料領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)?！叭溡蝗骸碑a(chǎn)業(yè)發(fā)后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)展計(jì)劃投資總規(guī)模約570億元，布局完成后公司四大主營(yíng)產(chǎn)品將有望新增30萬噸/年新溶劑法綠色纖維素纖維；55萬噸/年燒堿及下游高端新材料、功能性樹脂；擴(kuò)建20萬噸/年有機(jī)硅單體及下游產(chǎn)品；開發(fā)純堿副產(chǎn)物資源化利用技術(shù)及項(xiàng)目。此外，公司籌劃有機(jī)硅新材料板塊獨(dú)立上市，并計(jì)劃投資220億元發(fā)展光伏發(fā)電、海水淡化、綠電制氫、氫能利用等新能源、新材料業(yè)務(wù)?！叭溡蝗骸苯痤~燒堿及下游產(chǎn)品項(xiàng)目；推進(jìn)建設(shè)一期單線6萬噸/年新溶劑法綠色纖維推進(jìn)純堿副產(chǎn)物資源化利用技術(shù)開發(fā)項(xiàng)目，開發(fā) 性特種樹脂及氯下游高端產(chǎn)品。目發(fā)展。新材料產(chǎn)業(yè)鏈有機(jī)硅擴(kuò)建工程；發(fā)展功能性有機(jī)硅新材料系列產(chǎn)品開發(fā)項(xiàng)目； 石資源豐富地區(qū)建設(shè)工業(yè)硅基地； 謀劃有機(jī)硅新材料板塊獨(dú)立上市料系列產(chǎn)品開目。在南堡開發(fā)區(qū)新征500畝土地重點(diǎn)發(fā)展四期年業(yè)鏈以30萬噸/年離子膜燒堿為核心帶動(dòng)，配套氯下游高端新材料、功能性樹脂等精細(xì)化工產(chǎn)品項(xiàng)目，基目；謀劃氯下游、氫下游高端新材料、功能性樹遠(yuǎn)期發(fā)展氫能產(chǎn)業(yè)鏈；擇機(jī)配套發(fā)展或參與園區(qū)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目。新材料“雙新”戰(zhàn)略群游高附加值新材料等項(xiàng)目；建設(shè)區(qū)域新能源產(chǎn)業(yè)基地；分期建設(shè)海水淡化項(xiàng)目；開發(fā)附加值高、經(jīng)濟(jì)效益好的溴系、鎂系精細(xì)化品展3.5GW光伏發(fā)電、10萬噸/日海綠電制氫、氫能利用等項(xiàng)目。資料來源：公司公告，光大證券研究所整理公司具備循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈，成本優(yōu)勢(shì)明顯。公司在國(guó)內(nèi)首創(chuàng)以“兩堿一化”為主，熱力供應(yīng)、精細(xì)化工等為輔的較為完善的循環(huán)經(jīng)濟(jì)體系，以氯堿為中樞，純堿、粘膠短纖維、有機(jī)硅等產(chǎn)品上下游有機(jī)串聯(lián)，實(shí)現(xiàn)了資源的循環(huán)利用和能量的梯級(jí)利用，達(dá)到了增產(chǎn)、增效，降成本、降能耗，節(jié)水、節(jié)電、節(jié)汽的良好效果。作為公司循環(huán)經(jīng)濟(jì)中樞，生產(chǎn)的燒堿80%用于粘膠短纖維生產(chǎn)；產(chǎn)生的氯氣、氫氣生產(chǎn)氯化氫，用于PVC、有機(jī)硅單體生產(chǎn)；氯堿產(chǎn)生的廢電石渣漿用于純堿生產(chǎn)，通過發(fā)揮循環(huán)經(jīng)濟(jì)中軸作用，合理有效的平衡耗氯產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，為公司穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)提供有力支撐。同時(shí)公司實(shí)施循環(huán)海水系統(tǒng)改造，充分利用循環(huán)經(jīng)濟(jì)及自備電廠優(yōu)勢(shì)，強(qiáng)化成本費(fèi)用控制。后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)資料來源：公司公告，光大證券研究所整理公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，兩大股東合計(jì)持股比例44.50%。唐山三友堿業(yè)集團(tuán)持有公司36.40%的股權(quán)，是公司的控股股東。唐山三友集團(tuán)持有堿業(yè)集團(tuán)的股權(quán)。三友集團(tuán)現(xiàn)有10家股東，持股較為分散，三友集團(tuán)目前無實(shí)際控制人。目前，河北省國(guó)資委對(duì)三友集團(tuán)履行出資人職責(zé)。此外公司下屬11家子公司分工明確，圍繞公司主營(yíng)業(yè)務(wù)展開，涉及粘膠短纖、純堿、氯堿等產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售。資料來源：公司公告，光大證券研究所整理注：截至2022年6月6日公司獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制的依據(jù)為ROE水平。獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制與公司業(yè)績(jī)掛鉤有助于增強(qiáng)公司高管人員對(duì)實(shí)現(xiàn)公司持續(xù)、健康發(fā)展的責(zé)任感、使命感，確保公司發(fā)展目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。根據(jù)公司2019年修訂的《獎(jiǎng)勵(lì)基金管理辦法》，獎(jiǎng)勵(lì)基金以ROE6%和10%作為兩個(gè)臨界點(diǎn)，公司當(dāng)年ROE水平越高，獎(jiǎng)勵(lì)基金的提取比例越高。獎(jiǎng)勵(lì)基金60%分配給公司高管人員，40%分配給公司員工。此次辦法的修訂有利于提高公司員工工作的主動(dòng)性與積極性，使員工認(rèn)識(shí)到其與公司利益具備一致后一頁特別聲明三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)基金的提取比例1勵(lì)基金2%計(jì)算可提取的獎(jiǎng)勵(lì)基金>6%每增加2%則獎(jiǎng)勵(lì)基金提取比例增加1%40.5%提取特別獎(jiǎng)勵(lì)5過年度凈利潤(rùn)的10%。資料來源：公司公告，光大證券研究所整理推升業(yè)績(jī)近十年，公司營(yíng)收整體呈現(xiàn)上行趨勢(shì)。2021年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入231.8億元，相較2012年104.8億元營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)121%，CAGR為9%；2021年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)16.7億元，相較2012年1.14億元?dú)w母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)1366%，CAGR為35%?；仡櫣練v史，2013、2017、2021年是公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俚娜喂拯c(diǎn)：2013年受益于原料價(jià)格下降、下游市場(chǎng)需求回升，以及16萬噸差別化粘膠短纖項(xiàng)目投產(chǎn)、青海五彩堿業(yè)110萬噸純堿項(xiàng)目進(jìn)入試生產(chǎn)階段，公司業(yè)績(jī)大增；2017年環(huán)保因素推動(dòng)各項(xiàng)主營(yíng)產(chǎn)品價(jià)格上漲，純堿行業(yè)進(jìn)入上行周期。2021年公司主營(yíng)產(chǎn)品價(jià)格大漲推升業(yè)績(jī)。2020年受疫情沖擊，公司主營(yíng)產(chǎn)品產(chǎn)銷量同比降低。21年行業(yè)景氣度回升，公司純堿內(nèi)銷價(jià)格創(chuàng)歷史新高，粘膠短纖維售價(jià)達(dá)到2018年以來新高，營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)30%、133%。資料來源：IFind，光大證券研究所整理資料來源：IFind，光大證券研究所整理公司純堿、粘膠短纖貢獻(xiàn)六成毛利。2021年公司粘膠短纖、純堿收入在總營(yíng)收中的比例分別達(dá)到36%、27%。21年純堿、粘膠短纖景氣度上行，公司盈利能力隨之提升，21年公司毛利率為22%，相較于20年增長(zhǎng)4個(gè)百分點(diǎn)。公司毛利主要來源于純堿、粘膠短纖、燒堿業(yè)務(wù)，21年公司純堿、粘膠短纖和燒堿業(yè)務(wù)毛利率分別為31.5%、12.0%、46.5%，分別貢獻(xiàn)毛利占比38%、19%、8%。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)圖6：純堿和粘膠短纖是公司主要利潤(rùn)來源(億元)資料來源：IFind，光大證券研究所整理資料來源：IFind，光大證券研究所整理資料來源：IFind，光大證券研究所整理化率領(lǐng)先公司粘膠短纖產(chǎn)能規(guī)模領(lǐng)先，產(chǎn)品差別化率行業(yè)第一。21年三友化工粘膠短纖維產(chǎn)能78萬噸/年，市占率約為15%，在行業(yè)中擁有一定的話語權(quán)和影響力。公司粘膠短纖維始終堅(jiān)持高端化、差別化發(fā)展路線，能夠滿足不同客戶的個(gè)性化需求。國(guó)內(nèi)首創(chuàng)莫代爾纖維、全球首創(chuàng)竹代爾纖維后，公司成功研發(fā)出萊賽爾纖維，是國(guó)內(nèi)唯一擁有三代纖維產(chǎn)品的公司。21年公司抓住莫代爾纖維市場(chǎng)機(jī)遇，兩條生產(chǎn)線莫代爾改造順利完工，實(shí)現(xiàn)了四線同時(shí)生產(chǎn)莫代爾纖維產(chǎn)品。類質(zhì)纖 、強(qiáng)度較低。纖維 量。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)優(yōu)異。維 資料來源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，光大證券研究所整理綠色環(huán)保成粘膠短纖發(fā)展趨勢(shì)，公司積極推進(jìn)綠色纖維素項(xiàng)目建設(shè)。生產(chǎn)1噸粘膠纖維需要消耗燒堿595公斤、硫酸850公斤，但生產(chǎn)1噸萊賽爾纖維僅消耗燒堿45公斤、不需要使用硫酸，故被譽(yù)為“21世紀(jì)的綠色纖維”。目前，我國(guó)萊賽爾纖維剛剛起步，產(chǎn)能不到粘膠短纖總產(chǎn)能的5%，單線產(chǎn)能較低，成本較高，在差別化纖維領(lǐng)域仍有發(fā)展空間。目前公司正積極推進(jìn)年產(chǎn)6萬噸新溶間，公司將根據(jù)一期6萬噸/年新溶劑法綠色纖維素纖維項(xiàng)目產(chǎn)品市場(chǎng)的拓展情況，推進(jìn)二、三期合計(jì)24萬噸/年新溶劑法綠色纖維素纖維項(xiàng)目發(fā)展。的燒堿超過80%用于粘膠短纖生產(chǎn)，棉漿、木漿、竹漿主要由下屬子公司提供，采取“低價(jià)增儲(chǔ)，高價(jià)縮量”策略采購(gòu)漿粕，降低采購(gòu)成本。技術(shù)方面，公司大力實(shí)施化纖酸性水回收新工藝開發(fā)等三百余項(xiàng)科技創(chuàng)新項(xiàng)目，“粘膠廢氣生物法超凈處理及資源回用技術(shù)”通過中紡聯(lián)鑒定，引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)回收粘膠短纖維生產(chǎn)廢氣中的二硫化碳循環(huán)利用，降低原材料和能源的消耗。近年，公司粘膠短纖生8621元/噸至11758元/噸區(qū)間，其中原材料成本占比近九成。21年公司粘膠短纖毛利約為1454元/噸，較20年同比增加185%，毛利率為11.97%，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。情況(元/噸)資料來源：公司公告，光大證券研究所整理資料來源：各公司公告，光大證券研究所整理著。公司目前擁有的純堿產(chǎn)能包括本部230萬噸和青海五彩堿業(yè)110萬噸(公司持股比例51%)。公司采用氨堿法生產(chǎn)純堿，主要原料為原鹽、石灰石、焦炭。公司生產(chǎn)的純堿中重質(zhì)堿占總產(chǎn)量的70%左右，而公司主要利用液相水合法進(jìn)行超低鹽重質(zhì)純堿的生產(chǎn)。三友化工由成立之初具備100萬噸/年產(chǎn)能的單一純堿生產(chǎn)企業(yè)穩(wěn)步發(fā)展至純堿散裝化率、重質(zhì)化率以及低鹽化率三項(xiàng)指標(biāo)均居行業(yè)第一位的龍頭企業(yè)，產(chǎn)品質(zhì)量處于行業(yè)領(lǐng)先水平，規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著。公司純堿成本在氨堿法企業(yè)中獨(dú)具優(yōu)勢(shì)。2019-2021年，公司純堿平均營(yíng)業(yè)成本為1094元/噸，而同樣采用氨堿法的山東?；儔A平均營(yíng)業(yè)成本約1391元/噸。而遠(yuǎn)興能源由于采用天然堿法，具有天然的低成本優(yōu)勢(shì)，同期平均成本約后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)723元/噸?？梢?，三友化工在同樣采用氨堿法的企業(yè)中純堿成本較低，但與采用天然堿法的企業(yè)相比有一定差距。圖11：國(guó)內(nèi)主要純堿企業(yè)純堿生產(chǎn)成本對(duì)比(元/噸)資料來源：IFind，各公司公告，光大證券研究所整理資料來源：IFind，各公司公告，光大證券研究所整理資料來源：IFind，光大證券研究所整理資料來源：Wind，光大證券研究所整理注：截至2022Q1公司大力研發(fā)有機(jī)硅下游產(chǎn)品，產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)凸顯。目前公司擁有20萬噸/年有機(jī)硅單體產(chǎn)能，遠(yuǎn)期規(guī)劃產(chǎn)能40萬噸/年。2021年子公司硅業(yè)公司有氫硅油生產(chǎn)線均順利投產(chǎn)，消泡劑用硅膏、聚醚硅油成功中試生產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)了硅膏、硅油在油田行業(yè)的首次應(yīng)用。公司將有機(jī)硅產(chǎn)業(yè)鏈延伸至下游，已具備環(huán)體下游加工項(xiàng)目包括107膠3萬噸/年、110膠4.5萬噸/年的生產(chǎn)能力。公司布局下游高附加值產(chǎn)品的同時(shí)，發(fā)展循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈，充分利用副產(chǎn)品降本增效，將有效平抑“雙碳”目標(biāo)下原料供需波動(dòng)對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的壓力。三友化工有機(jī)硅生產(chǎn)成本約在1.1萬元/噸至1.7萬元/噸區(qū)間波動(dòng)。公司將氯堿產(chǎn)生的氯氣、氫氣用于有機(jī)硅單體生產(chǎn)，采取低價(jià)增儲(chǔ)等方式采購(gòu)原材料硅，毛利約8187元/噸，單噸成本雖高于行業(yè)龍頭合盛硅業(yè)，但低于其他同行水平。未來待三友成功建成上游工業(yè)硅基地，公司有機(jī)硅成本有望進(jìn)一步下降。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)公司計(jì)劃做強(qiáng)有機(jī)硅新材料產(chǎn)業(yè)鏈，建設(shè)工業(yè)硅基地，未來硅業(yè)公司有望分拆上市。三友化工立足于當(dāng)前20萬噸/年有機(jī)硅單體產(chǎn)能，持續(xù)向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸：上游籌劃建立硅石基地將降低原料成本；下游發(fā)展硅橡膠等新材料產(chǎn)業(yè)將提升高附加值產(chǎn)品市場(chǎng)份額；此外，20萬噸/年單體產(chǎn)能擴(kuò)建項(xiàng)目正穩(wěn)步進(jìn)行。2022年3月公司公告稱，為做大做強(qiáng)有機(jī)硅新材料產(chǎn)業(yè)，擬分拆硅業(yè)公司上市，公司整體盈利能力和綜合競(jìng)爭(zhēng)力有望持續(xù)提升。(元/噸)資料來源：公司公告，光大證券研究所整理圖16：上市企業(yè)有機(jī)硅生產(chǎn)成本比較(元/噸)資料來源：IFind，各公司公告，光大證券研究所整理公司開拓PVC原料供應(yīng)新渠道，積極研發(fā)下游功能性特種樹脂產(chǎn)品。2021年子公司氯堿公司2萬噸/年P(guān)VC專用樹脂改造項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)，公司PVC產(chǎn)能達(dá)52.5萬噸(含9萬噸專用樹脂)。2020年新冠疫情使下游手套成為PVC需求增長(zhǎng)點(diǎn)，PVC糊樹脂市場(chǎng)規(guī)模迅速擴(kuò)大，三友化工PVC糊樹脂主要產(chǎn)品型號(hào)有SY-Z170 (可用作醫(yī)用手套原料)、SY-Z140，20年公司專用樹脂手套料銷量同比增長(zhǎng)85%，PVC毛利率上漲至18%。21年公司開拓寧夏、新疆等地原料電石貨源渠道；氯堿公司主產(chǎn)高利潤(rùn)率產(chǎn)品，專用樹脂產(chǎn)量達(dá)3.5萬噸；膜材樹脂實(shí)現(xiàn)工業(yè)化生產(chǎn)，勞保防護(hù)手套專用樹脂完成小試，計(jì)劃2022年完成驗(yàn)收。20-21年P(guān)VC盈利大幅改善，22年電石價(jià)格大漲支撐PVC價(jià)格。公司PVC生產(chǎn)采用電石法工藝，成本主要受原料電石價(jià)格波動(dòng)影響。2017-2020年公司單噸毛利高達(dá)1262元。受原料供應(yīng)緊張傳導(dǎo)，21年公司PVC產(chǎn)品售價(jià)同比大幅上漲，毛利約600元/噸。受區(qū)域性環(huán)保政策制約、“能耗雙控”政策收緊等Q對(duì)PVC價(jià)格形成剛性支撐，公司PVC生產(chǎn)成本相應(yīng)升至8000元/噸左右。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)資料來源：公司公告，光大證券研究所整理圖18：三友化工與國(guó)內(nèi)其他PVC企業(yè)生產(chǎn)成本比較(元/噸)資料來源：IFind，各公司公告，光大證券研究所整理2、粘膠短纖新增產(chǎn)能有限，供需持續(xù)改善游粘膠短纖屬于天然纖維素的再生纖維，和棉花、滌綸短纖同屬于三大棉紡原料。它是以天然纖維素(漿粕)為基本原料，經(jīng)堿化、老化、磺化等工序制成可溶性纖維素磺酸酯，再溶于稀堿液制成粘膠，經(jīng)濕法紡絲而制成。粘膠短纖的特性類似于棉，又稱作人造棉。在主要的紡織纖維中，粘膠纖維的含濕率最符合人體皮膚的生理要求，具有光滑涼爽、透氣、抗靜電、染色絢麗等優(yōu)點(diǎn)，兼具天然纖維的舒適和合成纖維的功能性，常與棉、毛或各種纖維混紡、交織，用于各類服裝及裝飾用紡織品。近年來，隨著粘膠短纖自身產(chǎn)品升級(jí)以及下游紡織工藝提升，粘膠短纖“出于棉而優(yōu)于棉”的特點(diǎn)愈發(fā)明顯，廣泛應(yīng)用于高檔服飾。粘膠短纖作為我國(guó)紡織工業(yè)的重要原料，處于產(chǎn)業(yè)鏈中游。紡織產(chǎn)業(yè)上游主要原材料包括棉、木、竹漿粕等；下游產(chǎn)品主要包括人棉紗、混紡紗和無紡布，主要用于服裝、床上用品、防塵罩、濕面巾、尿不濕以及醫(yī)療衛(wèi)生用品等消費(fèi)領(lǐng)資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理注：數(shù)值為粘膠短纖單耗數(shù)據(jù)，下游消費(fèi)占比為2020年數(shù)據(jù)資料來源：公司公告，光大證券研究所整理后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)2021年中國(guó)粘膠短纖產(chǎn)能的全球占比為73%，未來產(chǎn)能或逐步向東南亞轉(zhuǎn)移。我國(guó)是粘膠短纖第一生產(chǎn)大國(guó)，21年產(chǎn)能占比達(dá)到73%，印尼是全球第二大生產(chǎn)國(guó)，產(chǎn)能占比13%。2021年我國(guó)從印度尼西亞、印度、泰國(guó)進(jìn)口粘膠短纖量增速較快，東南亞國(guó)家本土粘膠短纖生產(chǎn)線持續(xù)擴(kuò)張，粘膠短纖產(chǎn)能未來或?qū)⒅鸩较驏|南亞國(guó)家轉(zhuǎn)移。資料來源：隆眾資訊，光大證券研究所整理產(chǎn)業(yè)，市場(chǎng)變化周期一般為4-5年。2014-2017年，新建產(chǎn)能集中投放，國(guó)內(nèi)共計(jì)100萬噸產(chǎn)能建成投產(chǎn)，18年國(guó)內(nèi)產(chǎn)能同比增長(zhǎng)17.2%。隨后行業(yè)景氣下行，市場(chǎng)進(jìn)入消化新增產(chǎn)能階段，產(chǎn)能增速放緩；2019、2020年產(chǎn)能分別同比增加2.3%、2.1%。2022年粘膠短纖新增產(chǎn)能有限，供需格局有望持續(xù)改善。2021年，我國(guó)粘膠短纖行業(yè)有效產(chǎn)能約508萬噸，同比增長(zhǎng)3.6%；產(chǎn)量為372萬噸，同比增長(zhǎng)5.5%。2021年4月，三友化工發(fā)布公告稱擬投資16.35億元建設(shè)20萬噸/年新溶劑法綠色纖維素纖維項(xiàng)目一期(一期產(chǎn)能為6萬噸/年)，項(xiàng)目建設(shè)期3年，短期暫不對(duì)行業(yè)供給格局產(chǎn)生影響。2022年國(guó)內(nèi)粘膠短纖企業(yè)暫無投產(chǎn)計(jì)劃，行業(yè)整體產(chǎn)能穩(wěn)定。資料來源：百川盈孚，隆眾資訊，各公司公告，光大證券研究所整理注：2022E預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來自百川盈孚后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)準(zhǔn)入門檻趨嚴(yán)，中小產(chǎn)能陸續(xù)退出。2017年工信部發(fā)布《粘膠纖維行業(yè)規(guī)范條件》，指出嚴(yán)格控制新建粘膠短纖維項(xiàng)目，新建項(xiàng)目必須擁有與新建生產(chǎn)能力相配套的原料基地等條件；改擴(kuò)建粘膠纖維項(xiàng)目總生產(chǎn)能力要達(dá)到：連續(xù)紡粘膠長(zhǎng)絲年產(chǎn)1萬噸及以上；粘膠短纖維年產(chǎn)8萬噸及以上，產(chǎn)品差別化率高于30%。隨著環(huán)保成為剛性要求，粘膠短纖行業(yè)的準(zhǔn)入門檻不斷升高，更多中小產(chǎn)能也將陸續(xù)淘汰。狀態(tài)2021年產(chǎn)能(萬噸)賽得利1847873絲麗雅絲麗雅3532山東銀鷹化纖山東銀鷹化纖2320蘭精化纖蘭精化纖17.812新疆雅澳科技新疆雅澳科技9博拉經(jīng)緯8.586吉藁能合計(jì)16資料來源：百川盈孚，隆眾資訊，各公司公告，光大證券研究所整理行業(yè)集中度不斷提高。2021年中國(guó)粘膠短纖行業(yè)共有14家在產(chǎn)企業(yè)，行業(yè)產(chǎn)能集中度不斷提高，CR3提升至66%，CR6提升至84%。賽得利、三友化工、中泰化學(xué)產(chǎn)能規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先，頭部效應(yīng)明顯。國(guó)內(nèi)22年無新增產(chǎn)能，粘膠短纖行業(yè)正向差別化、功能化產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級(jí)，資源利用率和行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提高，頭部企業(yè)規(guī)模效應(yīng)優(yōu)勢(shì)明顯。資料來源：百川盈孚，隆眾資訊，各公司公告，光大證券研究所整理注：截至2021年年底產(chǎn)能后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)粘膠短纖外貿(mào)依存度較低，22年受益于海外消費(fèi)需求回暖出口量或有提升。2021年，我國(guó)粘膠短纖出口量為32.6萬噸，同比下降13%，出口量占總產(chǎn)能6%左右；出口均價(jià)為1843美元/噸，同比上漲41%。21年出口量下降的主要原因是出口均價(jià)較高，相較東南亞等國(guó)優(yōu)勢(shì)不足，疫情反復(fù)及高昂的海運(yùn)費(fèi)導(dǎo)致海外消費(fèi)需求降低。我國(guó)粘膠短纖主要出口國(guó)為巴基斯坦、土耳其、美國(guó)。目前，我國(guó)粘膠短纖進(jìn)口依存度較低，自給率高。2022年隨著海外疫情形勢(shì)的好轉(zhuǎn)，下游紡服需求消費(fèi)提升，粘膠短纖出口市場(chǎng)向好。資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理粘膠短纖22年Q2產(chǎn)量平穩(wěn)，需求回暖去庫明顯。2022Q2粘膠短纖產(chǎn)量在低位水平。資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022.6資料來源：中纖網(wǎng)，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年7月1日粘膠短纖下游主要應(yīng)用于紡紗和非織造布(無紡布)兩大類。2021年，中國(guó)粘膠短纖行業(yè)的表觀消費(fèi)量在360萬噸左右，同比增長(zhǎng)9%，其中86%應(yīng)用于紗線領(lǐng)域，14%應(yīng)用于無紡布領(lǐng)域。紡紗(紗線)中的人棉紗為粘膠短纖的主要需求來源，人棉紗綜合多種面料的優(yōu)點(diǎn)于一身，兼具棉布的舒適性，滌綸的韌性強(qiáng)度以及真絲的柔軟墜感，其用途非常廣泛，可以用來紡織衣物和床品，也能作為高級(jí)織物及針織品的原料(精梳紗)。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)無紡布的消費(fèi)量占比從2016年的5%上升到2021年的14.1%，成為新的需求增長(zhǎng)點(diǎn)。無紡布，又稱非織造布，具有防潮、透氣、易分解等特點(diǎn)。粘膠短纖多應(yīng)用于水刺無紡布行業(yè)，無紡布領(lǐng)域?qū)φ衬z纖維的白度指標(biāo)要求更高，通常稱之為“高白粘膠纖維”，其在醫(yī)療的醫(yī)用紗布、一次性毛巾、一次性手套、外科用一次性手術(shù)服(非防護(hù)服)、一次性床單等醫(yī)用物資中應(yīng)用廣泛。2020年新冠疫情為無紡布行業(yè)帶來了巨大的機(jī)遇，無紡布在各行業(yè)領(lǐng)域中的應(yīng)用需求得到大幅提升，消費(fèi)量同比增長(zhǎng)44%。隨著人們的公共衛(wèi)生安全意識(shí)增強(qiáng)以及消費(fèi)升級(jí)，醫(yī)療衛(wèi)生用品、面膜、嬰兒紙尿布等產(chǎn)品將帶動(dòng)無紡布需求增長(zhǎng)，進(jìn)而為粘膠短纖帶來需求增量。資資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理疫情影響持續(xù)，下游紡服需求22年下半年有望回暖。2021年國(guó)內(nèi)紡織服裝業(yè)營(yíng)業(yè)收入為1.48萬億元，累計(jì)同比增長(zhǎng)8%。21年上半年國(guó)內(nèi)紡服收入累計(jì)同比增速較高，21年下半年下游紡服業(yè)營(yíng)收累計(jì)同比增速放緩。同時(shí)，高昂海運(yùn)費(fèi)抑制出口需求，21年粘膠短纖出口量同比下降13%。22年3月以來疫情持續(xù)影響上海、北京等多個(gè)一二線城市，終端消費(fèi)需求恢復(fù)的速度仍需關(guān)注疫情防控進(jìn)展，品牌服飾銷售數(shù)據(jù)已經(jīng)體現(xiàn)出了疫情的負(fù)面影響。展望22年下半年，隨著疫情緩解，預(yù)計(jì)內(nèi)需有望逐步回暖，同時(shí)在人民幣貶值背景下，出口有望提落資料來源：wind，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年5月營(yíng)收增速2021年下半年回歸穩(wěn)定資料來源：iFind，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年4月后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)庫資料來源：wind，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年5月資料來源：wind，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年5月棉花與粘膠短纖同作為棉紡原料，構(gòu)成直接替代關(guān)系。棉花是紡織業(yè)生產(chǎn)的重要原材料,與滌綸短纖和粘膠短纖為主的棉型化學(xué)纖維形成直接競(jìng)爭(zhēng)和替代關(guān)系。棉花作為天然纖維，受制于種植業(yè)規(guī)模的限制，難以滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展中旺盛的紡織需求，地位逐漸被化纖替代。棉花與粘膠短纖性能十分接近，都具有親膚、透氣性好等特點(diǎn)，同時(shí)可再生易降解。與此同時(shí)，下游應(yīng)用領(lǐng)域重疊度較高，價(jià)格趨勢(shì)趨同，故常常被作為競(jìng)品進(jìn)行比較。短纖資源能親膚強(qiáng)力低親膚強(qiáng)力高吸濕排汗強(qiáng)力高點(diǎn)可再生易降解可再生易降解可循環(huán)利用不易降解應(yīng)能力配額限制應(yīng)充足應(yīng)充足使用農(nóng)藥量極大氣、廢水量較高資料來源：端小平，吳文靜《化纖與棉花競(jìng)爭(zhēng)力分析》，光大證券研究所整理棉花-粘膠短纖價(jià)差處于高位，未來替代效應(yīng)有望帶動(dòng)粘膠短纖需求增長(zhǎng)。2021年棉花-粘膠短纖平均價(jià)差約為4376元/噸，2022年價(jià)差進(jìn)一步擴(kuò)大達(dá)到近萬元高位。高居不下的棉價(jià)有望刺激替代品粘膠短纖的消費(fèi)，未來下游使用粘膠短纖替代棉花的動(dòng)力進(jìn)一步增強(qiáng)。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)圖33：粘膠短纖與棉花價(jià)差走勢(shì)圖(元/噸)資料來源：Wind，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年7月1日棉花供應(yīng)緊張支撐高價(jià)，22年或?qū)⒅敾芈?。近年來我?guó)棉花種植面積持續(xù)下降，棉花供應(yīng)持續(xù)趨緊，為棉花價(jià)格提供堅(jiān)強(qiáng)支撐。2021年全國(guó)棉花種植面積為3107千公頃，同比降幅為2%。21年全國(guó)棉花總產(chǎn)量為573萬噸，同比降幅為3%。2021年1-8月消費(fèi)復(fù)蘇助力棉花價(jià)格穩(wěn)定上漲，“新疆棉”事件和疫情對(duì)市場(chǎng)沖擊整體可控。2021年8月“能耗雙控”政策加碼，對(duì)包括棉花在內(nèi)的紡織品上游造成了不同程度的影響。面對(duì)棉花增產(chǎn)預(yù)期、紡織品消費(fèi)下行等多重壓力，22年棉價(jià)或?qū)⒍唐跊_頂后溫和回落?？s資料來源：wind，光大證券研究所整理資料來源：iFind，光大證券研究所整理截至2022年5月2022年粘膠短纖下游需求有望恢復(fù)，價(jià)格有望上漲。2021年粘膠短纖價(jià)格波動(dòng)較大，成本端上漲擠壓粘膠短纖企業(yè)利潤(rùn)。2021年粘膠短纖均價(jià)為13364元/噸，同比上漲45%，粘膠短纖-溶解漿價(jià)差為5571元/噸，同比增長(zhǎng)55%。2022年國(guó)內(nèi)粘膠短纖新增產(chǎn)能仍然有限。隨著全球疫情逐漸好轉(zhuǎn)，21年高漲的海運(yùn)費(fèi)或?qū)⒒芈?，海外紡服消費(fèi)回暖有望拉動(dòng)粘膠短纖需求增長(zhǎng)，疊加國(guó)內(nèi)疫情緩解后紡服需求回升，粘膠短纖行業(yè)有望筑底回暖。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)圖36：粘膠短纖價(jià)差走勢(shì)圖(元/噸)資料來源：Wind，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年7月1日純堿是一種重要的化工原料。化學(xué)式為，又稱蘇打、堿灰，分類屬于鹽，但因其水溶液呈現(xiàn)弱堿性被稱為純堿。根據(jù)密度的不同，純堿主要分為輕質(zhì)純堿和重質(zhì)純堿，輕堿通過水合法或擠壓法得到重堿。純堿下游應(yīng)用廣泛，主要用于平板玻璃、玻璃制品和陶瓷釉的生產(chǎn)，還廣泛用于生活洗滌、酸類中和以及食品加工等。資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理并繪制注：數(shù)值為純堿生產(chǎn)單耗堿光伏玻璃、無機(jī)鹽資料來源：公司公告，光大證券研究所整理目前純堿工藝主要分為天然堿法和合成法，而合成法又分為氨堿法和聯(lián)堿法。原材料大致包括原鹽、合成氨、二氧化碳、石灰石、天然堿等。目前我國(guó)純后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)堿裝置中聯(lián)堿法最多，氨堿法其次，天然堿法由于受到資源限制占比較小。氨堿法生產(chǎn)過程中需用氨作為媒介，原料價(jià)廉易得，且生產(chǎn)連續(xù)、產(chǎn)品純度高，但原鹽利用率低，排出的廢液廢渣污染環(huán)境；聯(lián)堿法生產(chǎn)純堿的同時(shí)產(chǎn)出副產(chǎn)品氯化銨，無需投入石灰石、焦炭等反應(yīng)生成二氧化碳，環(huán)境污染較小，但聯(lián)堿法工藝流程復(fù)雜，副產(chǎn)品氯化銨易受復(fù)合肥行業(yè)發(fā)展制約(復(fù)合肥的基礎(chǔ)肥料)；天然堿法成本較低，但受限于堿礦資源分布不均。法度高、氨氣循環(huán)渣污染環(huán)境法率極高、不需要投入石灰石和焦炭等產(chǎn)和復(fù)合肥行業(yè)的制約。天然堿法天然堿礦、原煤工藝簡(jiǎn)單、成本低廉受限于堿礦資源分布不均資料來源：鄭州商品交易所投教材料，光大證券研究所整理全球純堿供給穩(wěn)定，中國(guó)產(chǎn)量位居全球第一。全球純堿產(chǎn)能在7100萬噸左GR產(chǎn)量穩(wěn)定。按照區(qū)域劃分，產(chǎn)量最高的地區(qū)是中國(guó)，2021年產(chǎn)量占比達(dá)到48%，其次為北美和西歐，占比分別達(dá)到19%和11%。增速最快的是中東和非洲地區(qū)，近五年產(chǎn)量年均增速超過了10%，中國(guó)、南亞與東南亞地區(qū)的產(chǎn)量增速維持在資料來源：Bloomberg，光大證券研究所整理(單資料來源：Bloomberg，光大證券研究所整理注：2022預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來自Bloomberg全球純堿生產(chǎn)主要以合成堿為主，美國(guó)是第一大天然堿生產(chǎn)國(guó)。全球純堿生產(chǎn)維持合成堿占比約70%，天然堿法占比約30%的格局。目前全世界發(fā)現(xiàn)天然堿礦的只有美國(guó)、埃塞俄比亞、土耳其、中國(guó)等少數(shù)國(guó)家，其中美國(guó)是全球最大的天然堿生產(chǎn)國(guó)，儲(chǔ)量達(dá)到230億噸，2021年產(chǎn)量達(dá)到1200萬噸，土耳其是第二大天然堿生產(chǎn)國(guó)，儲(chǔ)量8.8億噸，2021年產(chǎn)量達(dá)到440萬噸。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)資料來源：USGeologicalSurvey，光大證券研究所整理資料來源：USGeologicalSurvey，光大證券研究所整理海外純堿企業(yè)以大型跨國(guó)公司為主，產(chǎn)能集中度較高。全球純堿龍頭企業(yè)包括索爾維Solvay，辛那Ciner，創(chuàng)世紀(jì)堿業(yè)GenesisEnergy，塔塔化學(xué)TataChemicals，?i?ecam，Ciech等企業(yè)，幾家頭部企業(yè)合計(jì)年產(chǎn)能超過2300萬噸。其中索爾維計(jì)劃將純堿部門進(jìn)行獨(dú)立拆分，?i?ecam將購(gòu)買大西洋項(xiàng)目和辛納資源的60%股份，待整合重組后全球產(chǎn)能有望進(jìn)一步向頭部集中，行業(yè)呈現(xiàn)出加速整合的趨勢(shì)。產(chǎn)情況產(chǎn)能(萬噸)ay部門進(jìn)行獨(dú)立拆分TataTataChemicals使用氨堿工藝生產(chǎn)輕質(zhì)純堿。塔塔化學(xué)是世界上司在印度、英國(guó)、美構(gòu)成了一條高效的供應(yīng)鏈綠河擁有世界上最大的天應(yīng)純堿、碳酸氫鈉、燒產(chǎn)品-iecamiecamGroup一，其主要活動(dòng)領(lǐng)年成為美國(guó)天然純堿er股份.-大西洋開發(fā)項(xiàng)目的目標(biāo)綜合產(chǎn)能約為500萬噸/年，預(yù)計(jì)將于2025年開始生產(chǎn)伙企業(yè)，經(jīng)營(yíng)CinerWyoming的天Wyoming為全球市場(chǎng)提供服務(wù)，該設(shè)施已運(yùn)行50多年。-Ciech是歐洲僅次于索爾維的純堿生產(chǎn)企業(yè)，也是波蘭和羅馬尼亞唯一的純堿企業(yè)-資料來源：各公司官網(wǎng)，各公司公告，光大證券研究所整理注：產(chǎn)能截至2021年全球純堿消費(fèi)量穩(wěn)定增長(zhǎng)，新興市場(chǎng)增速相對(duì)較快。2010-2021年全球純堿消費(fèi)量CAGR為3.3%，增速較為穩(wěn)定。按地區(qū)劃分，中國(guó)是最大的純堿消費(fèi)國(guó)，21年消費(fèi)量達(dá)到3053萬噸。中東和非洲地區(qū)消費(fèi)量增速最快，2010-2021年后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)CAGR達(dá)到5.2%。南亞與東南亞消費(fèi)增勢(shì)同樣迅猛，消費(fèi)量從2010年的546.5萬噸增長(zhǎng)到2021年的821.5萬噸，增幅達(dá)到50%，消費(fèi)量已經(jīng)超越北美。資料來源：Bloomberg，光大證券研究所整理圖43：全球純堿分地區(qū)消費(fèi)量(單位：萬噸)資料來源：Bloomberg，光大證券研究所整理堿消費(fèi)中占比最高的產(chǎn)品，2021年消費(fèi)量為3558.6萬噸，占比達(dá)到52.1%。其他主要需求領(lǐng)域包括肥皂與洗滌劑、無機(jī)化學(xué)品等，占比分別達(dá)到13.20%、12.03%。萬噸)資料來源：Bloomberg，光大證券研究所整理圖45：2021全球純堿下游需求結(jié)構(gòu)(消費(fèi)量口徑)資料來源：Bloomberg，光大證券研究所整理國(guó)內(nèi)純堿產(chǎn)能增長(zhǎng)緩慢，供給端基本穩(wěn)定。2021年我國(guó)純堿有效產(chǎn)能為3231萬噸，有效產(chǎn)能同比增長(zhǎng)2.8%；據(jù)百川盈孚，2022年，我國(guó)純堿有效產(chǎn)能預(yù)計(jì)為3186萬噸，較21年同比下降-1.4%。2021年，我國(guó)純堿產(chǎn)量約為2716萬噸，同比增長(zhǎng)6.3%。我國(guó)由于天然堿資源較少，純堿行業(yè)主要采用氨堿法和聯(lián)堿法生產(chǎn)工藝，2021年產(chǎn)能占比分別為47%和47%，合計(jì)約占國(guó)內(nèi)純堿總供給量的94%。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)資料來源：百川盈孚，各公司公告，各公司官網(wǎng)，光大證券研究所整理注：2022年預(yù)測(cè)來自百川盈孚資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理純堿行業(yè)產(chǎn)能集中度較低，僅遠(yuǎn)興能源采用天然堿法生產(chǎn)。2021年我國(guó)純堿行業(yè)產(chǎn)能大于100萬噸的企業(yè)共10家，合計(jì)產(chǎn)能2120萬噸，約占總產(chǎn)能的62%。其中位列前三的中鹽化工、三友化工、河南金山的產(chǎn)能分別為390萬噸、業(yè)產(chǎn)能分布較分散。產(chǎn)能(萬噸)中鹽化工390氨堿法(僅中鹽昆山60萬噸采用聯(lián)堿法)法金山法法法法環(huán)法法資料來源：百川盈孚，各公司公告，各公司官網(wǎng)，光大證券研究所整理行業(yè)進(jìn)入壁壘高，2022年純堿新增產(chǎn)能有限。2010年工信部印發(fā)的《純堿行業(yè)準(zhǔn)入條件》中規(guī)定，新建、擴(kuò)建的氨堿法純堿年產(chǎn)能不得小于120萬噸/年，聯(lián)堿法純堿年產(chǎn)能不得小于60萬噸/年，此外，亦對(duì)新建、擴(kuò)建的純堿項(xiàng)目的能耗、排污、產(chǎn)品質(zhì)量提出一定要求。環(huán)保政策壓力導(dǎo)致部分純堿廠家關(guān)停。根據(jù)發(fā)改委頒布的《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄(2019年本)》，除天然堿項(xiàng)目外，其余純堿項(xiàng)目均被劃為限制類產(chǎn)業(yè)，因此目前只有天然堿項(xiàng)目具備擴(kuò)產(chǎn)條件。雖然2020年工信部對(duì)《純堿行業(yè)準(zhǔn)入條件》予以廢止，但作為高污染產(chǎn)業(yè)，純堿新建項(xiàng)目仍然有限。21年年底江蘇連云港130萬噸/年裝置停車；安徽紅四方20噸/年裝置、連云港德邦60萬噸/年裝置有望投產(chǎn)、內(nèi)蒙古遠(yuǎn)興能源340萬噸/年天然堿法裝置有望于2022年三、四季度建成，對(duì)2022年純堿供需格局影響后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)較?。?3年南方堿業(yè)60萬噸/年裝置預(yù)計(jì)淘汰。此外，純堿供給端22年仍可能受停車檢修、能耗“雙控”、限電等因素?cái)_動(dòng)，短期內(nèi)無顯著增量。狀態(tài)企業(yè)產(chǎn)能(萬噸)工藝預(yù)計(jì)時(shí)間備注法港德邦法20聯(lián)堿法計(jì)劃2022年投產(chǎn)20聯(lián)堿法計(jì)劃2022年底改造完成技術(shù)改造后產(chǎn)能或內(nèi)蒙古博源(遠(yuǎn)興能源)440天然堿計(jì)劃2025年投產(chǎn)二期項(xiàng)目能港堿業(yè)法搬遷至連云港灌云南方堿業(yè)60氨堿法2023無置換資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理純堿去庫明顯，2022年產(chǎn)量穩(wěn)定增長(zhǎng)。純堿月度生產(chǎn)情況較為穩(wěn)定，2022年前五個(gè)月平均月產(chǎn)量為236噸，較2021年平均月產(chǎn)量增長(zhǎng)1%。22年以來純堿處于去庫階段，歷史上純堿去庫最長(zhǎng)經(jīng)歷4-6個(gè)月，因此下半年有望迎來累庫需求。進(jìn)入2022年以來，利潤(rùn)高位驅(qū)使純堿裝置開工率維持高位。資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年5月資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年7月1日2021年純堿需求增長(zhǎng)明顯，下游玻璃需求約占國(guó)內(nèi)純堿需求量的七成。2021年純堿全年表觀消費(fèi)量約為2664萬噸，同比增長(zhǎng)8.6%。純堿下游需求主要來自于玻璃，與房地產(chǎn)、汽車行業(yè)緊密聯(lián)系。平板玻璃和日用玻璃在純堿下游消費(fèi)量中的占比分別為47%、17%；其次是光伏玻璃，占比約為8%。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理資料來源：百川盈孚，光大證券研究所整理平板玻璃對(duì)純堿需求剛性，2021年以來產(chǎn)銷兩旺。平板玻璃行業(yè)比較特殊，生產(chǎn)線停產(chǎn)冷修成本高、周期長(zhǎng)，一旦點(diǎn)火投產(chǎn)一般會(huì)保持8-10年不間斷生產(chǎn)，因此對(duì)純堿的需求量非常穩(wěn)定。2020年平板玻璃月度產(chǎn)量變化較小，21年產(chǎn)量創(chuàng)下新高。2021年至今平板玻璃開工率較為穩(wěn)定，長(zhǎng)期保持85%以上。出口資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，光大證券研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022.05資料來源：海關(guān)總署，光大證券研究所整理注：統(tǒng)計(jì)截至2019年中央在多次會(huì)議中強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)工作“穩(wěn)字當(dāng)頭”，今年4月29日的政治局會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)了維穩(wěn)，雖然22年開年疫情導(dǎo)致房地產(chǎn)數(shù)據(jù)低迷，但隨著疫情好轉(zhuǎn)，地產(chǎn)基建后續(xù)有望發(fā)力，期待地產(chǎn)開工數(shù)據(jù)拐點(diǎn)來臨。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)穩(wěn)中求進(jìn)。宏觀政策要穩(wěn)健有效，繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健流重大風(fēng)險(xiǎn)、碳達(dá)峰碳中和五方面問題進(jìn)行著重闡述。會(huì)沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力。要穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，加大跨周期調(diào)節(jié)力議中華民族偉大復(fù)興戰(zhàn)略全局和世界百年未有之大資料來源：中國(guó)政府網(wǎng)、各政府部門官網(wǎng)，光大證券研究所整理地產(chǎn)是平板玻璃下游最大的需求領(lǐng)域。地產(chǎn)占據(jù)玻璃75%的需求份額，玻璃安裝處于地產(chǎn)施工流程的后期。2020年疫情導(dǎo)致房屋竣工周期延后，21年房屋竣工面積同比增長(zhǎng)，為玻璃需求提供支撐。22年以來受疫情影響，房屋開工、竣工數(shù)據(jù)同比大幅下滑，期待疫情好轉(zhuǎn)后地產(chǎn)行業(yè)復(fù)產(chǎn)帶來的需求增量。資料來源：Wind，光大證券研究所整理注：截至2022年5月資料來源：Wind，光大證券研究所整理注：截至2022年5月國(guó)內(nèi)光伏利好政策頻傳，新能源發(fā)展成效顯著。近年來，我國(guó)以風(fēng)電、光伏發(fā)電為代表的新能源發(fā)展態(tài)勢(shì)良好，裝機(jī)規(guī)模穩(wěn)居全球首位，發(fā)電量占比穩(wěn)步提國(guó)家能源局印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)新時(shí)代新能源高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案的通知》，提出到2030年我國(guó)風(fēng)電、太陽能發(fā)電總裝機(jī)容量達(dá)到12億千瓦以上的目標(biāo)，加快構(gòu)建清潔低碳、安全高效的能源體系。伏制造行業(yè)規(guī)范條件》從生產(chǎn)布局與項(xiàng)目設(shè)立、工藝技術(shù)、資源綜合利用及能耗、智能制造和綠色制造、環(huán)境保護(hù)五個(gè)方面對(duì)光伏制造行業(yè)提出要求。其中明確指出，引導(dǎo)光伏企業(yè)減少單純擴(kuò)大產(chǎn)能的光伏制造項(xiàng)目，加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新、提高產(chǎn)品質(zhì)量、降低生產(chǎn)成本。《關(guān)于2021年風(fēng)電、光伏發(fā)電開發(fā)建設(shè)有關(guān)事項(xiàng)的通知》2021年戶用光伏發(fā)電項(xiàng)目國(guó)家財(cái)政補(bǔ)貼預(yù)算額度為5億后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)件的戶用光伏項(xiàng)目配備儲(chǔ)能村能源轉(zhuǎn)型發(fā)展助力鄉(xiāng)村振興的實(shí)施意見》陽能、生物質(zhì)能、地?zé)崮艿日嫁r(nóng)村能源的比重持續(xù)提升，展壯業(yè)成為農(nóng)村經(jīng)濟(jì)的重要補(bǔ)充和農(nóng)民增收的重要渠道，綠色、多2022年1月4日部等達(dá)育于促進(jìn)新時(shí)代新能源高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案的通知》加快推進(jìn)以沙漠、戈壁、荒漠地區(qū)為重點(diǎn)的大型風(fēng)電光伏發(fā)電基地建設(shè)；促進(jìn)新能源開發(fā)利用與鄉(xiāng)村振興融合發(fā)展；推動(dòng)新能源在工業(yè)和建筑領(lǐng)域應(yīng)用；引導(dǎo)全社會(huì)消費(fèi)新能源等綠色電力資料來源：各政府部門官網(wǎng)，光大證券研究所整理歐美各國(guó)重注光伏發(fā)展，新能源加速發(fā)展成全球趨勢(shì)。近年來，以歐美發(fā)達(dá)國(guó)家為首的各國(guó)紛紛加大新能源領(lǐng)域投資，包括歐盟和英國(guó)在內(nèi)的國(guó)家和組織不斷上調(diào)減排目標(biāo)，提高光伏系統(tǒng)裝機(jī)量上限，新能源的發(fā)展成為全球共識(shí)。2%)機(jī)快速增長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)部棄化石燃的目標(biāo)府五倍資料來源：東方日升公告，北極星光伏網(wǎng)，光大證券研究所整理2021年光伏玻璃產(chǎn)能集中釋放，拉動(dòng)200萬噸以上的純堿消費(fèi)量。據(jù)國(guó)家能源局，我國(guó)2021年光伏新增裝機(jī)容量約54.88GW，連續(xù)9年穩(wěn)居世界首位；21年我國(guó)光伏累計(jì)裝機(jī)容量達(dá)306GW，較2013年的19.42GW翻了近16倍。中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)2022年國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)可能增至75GW以上，樂觀預(yù)測(cè)2025年我國(guó)光伏新增裝機(jī)量將達(dá)到110GW?！半p碳”目標(biāo)下，光伏行業(yè)的快速發(fā)展將極大帶動(dòng)光伏玻璃需求量，進(jìn)而打開純堿需求增量空間。根據(jù)CPIA保守預(yù)測(cè)口徑，2022年國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)量75GW，對(duì)應(yīng)313萬噸純堿需求量。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告三友化工(600409.SH)三友化工(600409.SH)資資料來源：國(guó)家能源局，光大證券研究所整理資料來源：國(guó)家能源局，光大證券研究所整理年份光伏發(fā)電新增裝機(jī)容量(GW)光伏玻璃產(chǎn)量(億萬m2)對(duì)應(yīng)純堿需求量(萬噸)資料來源：