PAGEPAGE1鋼鐵：產(chǎn)能制約行業(yè)彈性的論文原文劉元瑞鋼價并無意外地延續(xù)了7月的上漲態(tài)勢；社會庫存已經(jīng)下降了大半年，在鋼價上漲的8月依然沒有改變這一趨勢；產(chǎn)量維持在高位基本無懸念。雖然是傳統(tǒng)旺季，但過去十年行業(yè)在9月獲得超額收益的難度一直較大，說明預(yù)期內(nèi)的旺季回暖對股價的刺激效應(yīng)微乎其微。唯有需求超預(yù)期復(fù)蘇才能帶動鋼價持續(xù)上漲，否則中期產(chǎn)能問題將繼續(xù)制約行業(yè)彈性。淡季不淡，旺季可能不旺8月份，鋼價并無意外地延續(xù)了7月的上漲態(tài)勢；社會庫存已經(jīng)下降了大半年，在鋼價上漲的8月依然沒有改變這一趨勢；旬度估算數(shù)據(jù)顯示，產(chǎn)量8月維持在高位基本無懸念。行業(yè)基本數(shù)據(jù)的表現(xiàn)，為正在復(fù)蘇的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)提供了更為堅實的證據(jù)。正因為此，有一種觀點認(rèn)為，在產(chǎn)品價格強勢的同時，庫存卻沒有出現(xiàn)上升，應(yīng)該是實際需求出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。在這個基礎(chǔ)上，還有觀點進一步認(rèn)為，當(dāng)?shù)颈憩F(xiàn)出不淡時，旺季來臨會不會導(dǎo)致行業(yè)更旺？從年初來看，庫存已經(jīng)下降了大半年時間，而上半年產(chǎn)量一直在不斷創(chuàng)新高，按照此刻的邏輯，這是否意味著實際需求從年初已經(jīng)開始好轉(zhuǎn)？無論是從2013年的經(jīng)濟數(shù)據(jù)還是市場表現(xiàn)來看，恐怕很少能有人認(rèn)可這一論斷。那么，我們究竟應(yīng)該怎樣看待鋼鐵行業(yè)的基本數(shù)據(jù)？從傳統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)理論來說，價格由供需來決定。因此，價格走勢往往代表了供需形勢階段性發(fā)生的變化。產(chǎn)量應(yīng)該代表行業(yè)供給，但某些時候也可以反映行業(yè)需求水平。如果價格出現(xiàn)了上漲，說明產(chǎn)量水平能夠被市場需求所消化，短期產(chǎn)量應(yīng)該理解為此刻的需求。11665.cOM如果價格出現(xiàn)了下跌，產(chǎn)量則回歸本源，更多代表了行業(yè)產(chǎn)能的情況。庫存是一個行業(yè)的蓄水池，對行業(yè)演變起到助漲助跌的功效——即傳統(tǒng)的庫存周期規(guī)律，庫存變化是經(jīng)濟周期演變的結(jié)果，而非原因，說明了庫存在整個經(jīng)濟體中是一個滯后指標(biāo)。三個關(guān)鍵數(shù)據(jù)中，庫存一直延續(xù)了二季度以來的趨勢，并無變化；產(chǎn)量雖然增速沒有之前快，但畢竟維持在高位，差距不大；最大的變化來自于價格，低迷的二季度后迎來的是淡季不淡的三季度。價格出現(xiàn)前階段性回暖可以理解，畢竟實際需求在2013年出現(xiàn)緩慢復(fù)蘇基本是一件確定的事情。在消化了年初積累的庫存問題后，增長的需求開始對價格產(chǎn)生正面影響，這也無可厚非。不過，這很容易讓人聯(lián)想到一個問題，當(dāng)實際需求開始導(dǎo)致價格上漲后，為何彈性十足的產(chǎn)量卻沒有出現(xiàn)回升？理論上來說，當(dāng)實際需求開始拉升價格，庫存初期因為反應(yīng)不足依然會處于下降通道，不過這不會維持太久，預(yù)期發(fā)生改變后，伴隨著產(chǎn)量回升，庫存也將會停止下降，進而為需求回升進一步提供增量，從而起到放大需求彈性的作用。具體到鋼鐵行業(yè)來說，庫存回補會從改變預(yù)期后從下游終端用戶逐步向鋼廠再到社會的過程。只是，2013年三季度我們等得太久。價格回暖了兩個月后，產(chǎn)量依然裹足不前，庫存依然處于下降通道，說明下游的采購需求增長尚未傳導(dǎo)至鋼鐵本身。這些違背傳統(tǒng)的表現(xiàn)只能說明，市場并沒有預(yù)期，需求復(fù)蘇能持續(xù)太久。市場由過去的高彈性逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橹行灾?jǐn)慎的態(tài)度，源于對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型大背景的認(rèn)識。在這個背景下，需求出現(xiàn)下臺階的基本事實告訴了我們，不應(yīng)該對需求抱有過高的期望。對于長期依賴需求增長帶動的重資產(chǎn)行業(yè)來說，已經(jīng)積累的產(chǎn)能問題一旦疊加需求增速回落，面臨的供需失衡對行業(yè)將是致命打擊。雖然因為自身調(diào)整，階段性價格會出現(xiàn)觸底反彈，但這很難持續(xù)。最后落實到股價上，我們也就不難理解當(dāng)下的市場表現(xiàn)。需求回暖可能毋庸置疑，不過，在我們看來，這并不能成為推動股價上漲的動力。因為，就鋼鐵而言，這個水平的需求好轉(zhuǎn)不足以緩解過去積累的龐大供給問題。我們預(yù)計，在可預(yù)見的未來很長一段時間內(nèi)，這種擔(dān)憂都沒有辦法得到有效緩解。8月中旬后，鋼價上漲趨勢開始逐步放緩。在預(yù)期的作用下，淡季不淡更多是因為我們對淡季的預(yù)期較低所致，步入旺季，一旦實際需求無法匹配對旺季的原始預(yù)期，價格難免會出現(xiàn)回落。我們正處于一個經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的年份，平穩(wěn)的需求匹配彈性的供給，將不斷增加這種可能性。需求平穩(wěn)，季節(jié)性效應(yīng)弱化年初以來，行業(yè)季節(jié)性環(huán)比波動明顯減弱：一方面是淡、旺季需求環(huán)比變動幅度收窄；另一方面，旺季不旺、淡季不淡集中體現(xiàn)在鋼價旺季下跌但淡季觸底反彈的表現(xiàn)，說明供給對鋼價的影響越來越顯著，這也符合轉(zhuǎn)型期需求平穩(wěn)但產(chǎn)能相對過剩的特征。分品種來看，本輪反彈中長材品種漲幅較大，或與前期調(diào)整幅度較深也有一定關(guān)系。除了年初冬儲和春節(jié)假期社會庫存迅速上升之外，全年其余時間社會庫存均處于下降通道之中，差別在于下降的速度可能有所不同。因此，2013年7、8月庫存環(huán)比繼續(xù)下滑并不十分意外，而且當(dāng)下社會庫存的下降速度已經(jīng)明顯放緩。考慮到貿(mào)易商在年中大幅補庫的可能性不大，社會庫存降幅放緩則意味著支撐淡季不淡的終端需求可能開始減弱。[論文網(wǎng)]鋼價觸底反彈與鋼企產(chǎn)量觸底存在一個季度左右的間隔。可能是前期快速下滑的需求剛剛企穩(wěn)恢復(fù)，在確認(rèn)鋼價上漲能夠持續(xù)之前，鋼廠生產(chǎn)均相對謹(jǐn)慎。另外，鋼鐵屬于重資本的長流程生產(chǎn)工藝，設(shè)備效率轉(zhuǎn)換以及排產(chǎn)計劃制定均需要一定的時間。截至當(dāng)下，鋼價反彈已經(jīng)持續(xù)了兩個多月，若鋼價繼續(xù)上漲直至改變預(yù)期，前期積累的產(chǎn)能彈性快速釋放是大概率事件。歷史規(guī)律表明，7月鋼價上漲概率較大，我們推測這可能與淡季初期供給快速回落有關(guān)：過去十年中7月粗鋼日產(chǎn)量出現(xiàn)9次環(huán)比下滑，平均降幅為3.21%。同時，歷來9月粗鋼日產(chǎn)環(huán)比上升概率較大，或源于此，鋼價在傳統(tǒng)金九旺季的表現(xiàn)不佳：過去十年中下跌六次，平均跌幅為1.72%。就統(tǒng)計數(shù)據(jù)而言，似乎7月淡季鋼價不淡而9月旺季鋼價不旺的表現(xiàn)已經(jīng)成為歷史常態(tài)。值得一提的是，2010年和2012年9月鋼價環(huán)比上漲是因為需求處于階段性的觸底復(fù)蘇趨勢之中，其中2010年9月鋼價上漲還存在限電減產(chǎn)的積極影響。由此來看，若需求確實觸底復(fù)蘇，不排除2013年9月鋼價繼續(xù)小幅上漲的可能性。與年初旺季相比，當(dāng)下行業(yè)基本面的優(yōu)勢在于：1.前期淡季鋼價漲幅相對??；2.當(dāng)下的庫存水平雖不提供增量需求，但也不會帶來額外的去庫存負(fù)擔(dān)。無論是環(huán)比還是同比，7、8月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)表明，需求出現(xiàn)前階段性觸底的跡象，能否持續(xù)有待進一步觀察。雖然是傳