深度研究公司研究證券研究報告深度研究公司研究證券研究報告增持(維持)三大業(yè)務(wù)齊發(fā)力，國內(nèi)熱管理龍頭成長可期銀輪股份(002126)深度報告?公司是國內(nèi)熱管理系統(tǒng)龍頭企業(yè)。公司主營油、水、氣、冷媒間的熱交換器、汽車空調(diào)等熱管理產(chǎn)品以及后處理排氣系統(tǒng)相關(guān)產(chǎn)品的研?公司是國內(nèi)熱管理系統(tǒng)龍頭企業(yè)。公司主營油、水、氣、冷媒間的熱交換器、汽車空調(diào)等熱管理產(chǎn)品以及后處理排氣系統(tǒng)相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，產(chǎn)品配套種類從發(fā)動機、電池、電機、電控到車身熱管理、尾氣處理，單車配套價值成長空間廣闊。公司于2019年開始品布局，初步具備模塊化供應(yīng)能力。公司在儲能、特高壓輸變電、家用熱泵空調(diào)、數(shù)據(jù)中心等領(lǐng)域超前布局，與寧德時代等頭部供應(yīng)商建關(guān)系。?新能源熱管理成長空間廣闊。新能源汽車在高基數(shù)的背景下，保持較快增速，預(yù)計2023年國內(nèi)新能源汽車銷量有望達到900萬輛，同比增長約31%。汽車電氣化催生熱管理系統(tǒng)增量零部件，新能源熱管理系統(tǒng)單車價值量超6000元，較傳統(tǒng)燃油汽車提升2-3倍，預(yù)計到2025年國內(nèi)空間有望超660億元，市場成長空間廣闊。?公司新能源產(chǎn)品屢獲項目定點。公司產(chǎn)品研發(fā)聚焦新能源熱管理及尾氣處理領(lǐng)域，在上海、歐洲、北美分別設(shè)立了研發(fā)中心，新能源研發(fā)項目成果顯著。2022年公司先后獲得比亞迪、特斯拉、某造車新勢力、零跑、卡特彼勒等國內(nèi)外知名主機廠的項目定點，公司預(yù)計上述項目達產(chǎn)后年化銷售收入月為50.6億元，其中新能源業(yè)務(wù)占比約為69.6%。公司同時加速屬地化生產(chǎn)布局，新能源產(chǎn)品產(chǎn)能快速?營收規(guī)模穩(wěn)步增長，凈利潤迎增長拐點。2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收入84.80億元，同比增長8.49%。受益于新能源熱管理業(yè)務(wù)保持高速增長，規(guī)模效應(yīng)收益持續(xù)釋放；商用車業(yè)務(wù)在國內(nèi)需求下行的背景下，外銷業(yè)務(wù)實現(xiàn)較好增長；民用熱換業(yè)務(wù)在家用熱泵空調(diào)換熱器國產(chǎn)替代方面取得突破，貢獻營收增長。公司凈利潤迎來增長拐點，2022年公司實現(xiàn)歸母凈利潤3.83億元，同比增長73.92%。公司推動管理模式及考核模式變革試點初見成效，期間費用率平穩(wěn)下?投資建議：公司是國內(nèi)汽車熱管理全領(lǐng)域龍頭企業(yè)。隨著汽車產(chǎn)業(yè)電氣化轉(zhuǎn)型，新能源熱管理單車價值量翻倍式提升，公司加大新能源產(chǎn)品的研發(fā)及屬地化產(chǎn)能擴充，公司將乘汽車行業(yè)電氣化轉(zhuǎn)型之風(fēng)，業(yè)績有望開啟新一輪成長曲線。預(yù)計公司2023-2025年每股收益分別為PE2倍，維持“增持”評級。風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險。：黃秀瑜：黃秀瑜S2090001總市值(億元)111.9總股本(億股)7.92流通股本(億股)7.45ROETTM8.19%勢為中風(fēng)險。銀輪股份(002126)深度報告21．熱管理領(lǐng)域龍頭企業(yè)，產(chǎn)品種類配套領(lǐng)域廣泛 4 1.2熱管理產(chǎn)品品類及應(yīng)用領(lǐng)域廣泛 52.汽車產(chǎn)業(yè)電氣化轉(zhuǎn)型推動熱管理價值量提升 62.1商用車復(fù)蘇在即，新能源維持高速增長態(tài)勢 62.2電氣化催生熱管理系統(tǒng)增量零部件 72.2.1新能源空調(diào)熱管理系統(tǒng) 82.2.2新能源三電熱管理系統(tǒng) 102.3新能源熱管理市場成長空間廣闊 11 3.1構(gòu)建全球化研發(fā)架構(gòu) 133.2加速屬地化生產(chǎn)布局，新能源產(chǎn)品產(chǎn)能快速擴充 143.3新能源項目占比持續(xù)提升 154.新能源業(yè)務(wù)推動營收增長，凈利潤迎增長拐點 164.1營收規(guī)模穩(wěn)步增長 16 84.4營運能力及償債能力處于合理區(qū)間 194.5公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流表現(xiàn)總體向好 225.投資建議 236.風(fēng)險提示 23插圖目錄圖1：歷史沿革 4圖2：銀輪股份股權(quán)結(jié)構(gòu) 4圖3：傳統(tǒng)乘用車產(chǎn)品系列 5圖4：新能源產(chǎn)品系列 5圖5：商用車產(chǎn)品系列 5圖6：工程機械產(chǎn)品系列 5圖7：工業(yè)用/民用產(chǎn)品系列 6圖8：2022-2023Q1商用車月度銷量及同比(萬輛，%) 7圖9：2022-2023Q1新能源汽車月度銷量及同比(萬輛，%) 7圖10：2022-2023Q1新能源汽車月度零售滲透率(%) 7圖11：燃油汽車空調(diào)熱管理構(gòu)成 8圖12：發(fā)動機熱管理工作原理 8圖13：燃油汽車熱管理系統(tǒng) 8圖14：純電動汽車熱管理系統(tǒng) 8圖15：單冷空調(diào)加完全電加熱系統(tǒng) 9圖16：熱泵空調(diào)加輔助電加熱系統(tǒng) 9圖17：電動壓縮機 9圖18：電子膨脹閥 9圖19：座艙空調(diào)及熱管理系統(tǒng) 10圖20：電池冷卻器 103銀輪股份(002126)深度報告圖21：板式換熱器 10圖26：2019年全球汽車熱管理系統(tǒng)企業(yè)市場份額 13圖27：2021年全球汽車熱管理系統(tǒng)企業(yè)市場份額 13圖24：公司全球化發(fā)展路徑 14圖25：銀輪股份及子公司布局 15圖26：公司客戶圖譜 16圖27：2018-2022年營業(yè)收入(億元) 16圖28：2018-2022年營收增速(%) 16圖29：2018-2022年歸母凈利潤(億元) 17圖30：2018-2022年歸母凈利潤增速(%) 17圖31：2018-2022年扣非后凈利潤(億元) 17圖32：2018-2022年扣非后凈利潤增速(%) 17圖33：2018-2022年毛利率與凈利率(%) 18圖34：2018-2022年主營產(chǎn)品毛利率(%) 18圖35：2018-2022年期間費用率(%) 18圖35：2018-2022年銷售費用率(%) 19圖36：2018-2022年管理費用率(%) 19圖37：2018-2022年研發(fā)費用率(%) 19圖38：2018-2022年財務(wù)費用率(%) 19圖39：2018-2022年應(yīng)收賬款及占總資產(chǎn)比例(億元，%) 20圖40：2018-2022年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)(天) 20圖41：2018-2022年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(次) 20圖42：2018-2022年存貨及占總資產(chǎn)例(億元，%) 21圖43：庫存分類占比(%) 21圖44：2018-2022年存貨周天數(shù)(天) 21圖45：2018-2022Q1-Q3存貨周轉(zhuǎn)率(次) 21圖46：2018-2022年資產(chǎn)負債率(%) 22圖47：2018-2022年流動比率 22圖48：2018-2022年速動比率 22圖49：2018-2022年現(xiàn)金流量情況(百萬元) 23表格目錄 表2：傳統(tǒng)燃油汽車與新能源汽車熱管理系統(tǒng)單車價值量 11表3：新能源汽車熱管理系統(tǒng)市場空間測算 12表4：熱管理系統(tǒng)相關(guān)企業(yè)產(chǎn)品 13表5：新能源熱管研發(fā)項目 14表6：新能源熱管理產(chǎn)品產(chǎn)能情況 15表7：公司盈利預(yù)測簡表(2023/4/27) 24銀輪股份(002126)深度報告4所付首批美國康明斯發(fā)動機冷油器并成功進入康明斯采購體系；2002年公司冷卻器產(chǎn)品小板成功上市，成為國內(nèi)散熱器年公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債，用于開展新能源乘用車熱泵空調(diào)系統(tǒng)項目與新能源商用車熱管理過寧波正奇投資管理中心(有限合伙)間接持有公司0.2%股份，合計持有7.22%公司。5銀輪股份(002126)深度報告管理產(chǎn)品品類及應(yīng)用領(lǐng)域廣泛公司主營油、水、氣、冷媒間的熱交換器、汽車空調(diào)等熱管理產(chǎn)品以及后處理排熱管理行業(yè)的龍頭企業(yè)，擁有國內(nèi)頂尖的熱交換器批量化生產(chǎn)能力和國內(nèi)頂尖的系統(tǒng)化的汽車熱交換器技術(shù)儲備。產(chǎn)品配套種類從發(fā)動機、電池、電機、電控到車身熱管廣泛，目前主要配套乘用發(fā)電、火車機車、輪船等領(lǐng)域。司公告，東莞證券研究所司公告，東莞證券研究所續(xù)豐富新能源產(chǎn)品線，形成了“1+4+N”新能源產(chǎn)品布局，初步具備模塊化供應(yīng)能力。模塊、空調(diào)箱021年發(fā)展第三曲線業(yè)務(wù)，圍繞特高壓輸變電、地?zé)岚l(fā)電、儲能、風(fēng)力發(fā)電、制氫儲氫、化工、中央空調(diào)、家用熱泵空調(diào)、數(shù)據(jù)中心等領(lǐng)域提前布局和發(fā)展。在民用換熱業(yè)務(wù)方面，水氟板式換熱器、采暖熱泵產(chǎn)品水路側(cè)換熱器等業(yè)務(wù)進入放量階段，先后獲得美的、格力等客戶批量訂單。在儲能方面，電池冷卻板、電子風(fēng)扇、電子水閥等已投入量產(chǎn)，目前主要客戶有特斯拉和寧德時代。特高壓輸變電設(shè)備新型鋁片換熱系統(tǒng)、風(fēng)力發(fā)電變壓系統(tǒng)銀輪股份(002126)深度報告6產(chǎn)品處于研發(fā)階段。告，東莞證券研究所2.汽車產(chǎn)業(yè)電氣化轉(zhuǎn)型推動熱管理價值量提升2.1商用車復(fù)蘇在即，新能源維持高速增長態(tài)勢期。由因素車景氣度回升，在后疫情時代國內(nèi)經(jīng)濟進入全面復(fù)蘇期，2023年政府工作報告指出要著力擴大國內(nèi)需求，把恢復(fù)和擴大消費擺在優(yōu)先位置，基建及物流領(lǐng)域持續(xù)恢復(fù)。行業(yè)有望進入新一輪復(fù)蘇周期。銀輪股份(002126)深度報告7123456789月月月月月月月123456789月月月月月月月月月月月月40%530%020%0%20-30%15-40%-50%-60%-70%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20232022同比增速汽車產(chǎn)業(yè)持續(xù)推進電氣化轉(zhuǎn)型。新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展維持高景氣。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)年新能源汽車增速有所放緩，但預(yù)計新能源汽車銷量仍有望實現(xiàn)快速增長，預(yù)計全年(萬輛，%)0200%150%100%50%0%-50%20222023汽協(xié)，東莞證券研究所透率(%)123456789123456789月月月月月月月月月月月月202120222023聯(lián)會，東莞證券研究所2.2電氣化催生熱管理系統(tǒng)增量零部件傳統(tǒng)燃油汽車熱管理系統(tǒng)主要集中于座艙空調(diào)系統(tǒng)、發(fā)動機系統(tǒng)、變速箱系統(tǒng)。座艙空調(diào)系統(tǒng)可細分為冷風(fēng)系統(tǒng)及熱風(fēng)系統(tǒng)，座艙空調(diào)冷風(fēng)系統(tǒng)在發(fā)動機通過皮帶帶動空調(diào)壓縮機工作，實現(xiàn)啟動制冷；空調(diào)暖風(fēng)系統(tǒng)的運作主要來自發(fā)動機做功產(chǎn)生的熱量，通過熱交換加熱座艙內(nèi)部空氣。發(fā)動機冷卻系統(tǒng)運作原理與空調(diào)冷風(fēng)系統(tǒng)相似，通過發(fā)動機皮帶帶動水泵將散熱器中的冷卻液泵入到發(fā)動機水套內(nèi)，冷卻液與發(fā)動機8銀輪股份(002126)深度報告壁面通過熱交換帶走發(fā)動機做功產(chǎn)生的熱量，從而降低發(fā)動機熱負荷，降低其在高負溫度過高的風(fēng)險。車，東莞證券研究所管理之家，東莞證券研究所在新能源汽車中，由于動力輸出部件由電機替代發(fā)動機，熱管理系統(tǒng)也相應(yīng)發(fā)生了改變。座艙空調(diào)系統(tǒng)中空調(diào)壓縮機由電池包提供的電能實現(xiàn)制冷功能，工作原理與傳統(tǒng)燃油汽車制冷方式相同，僅在供能方式上有區(qū)別。由于缺少發(fā)動機余熱進行供暖，目前新能源汽車供暖方式主要有高壓電加熱和熱泵供熱兩種技術(shù)。電池?zé)峁芾硐到y(tǒng)為保證電池組安全穩(wěn)定工作起到重要的保護作用，鋰離子電池的工作溫度水平直接影響對電池進行充電可能引發(fā)瞬間的電壓過充現(xiàn)象，造成內(nèi)部析鋰并進而引發(fā)短路。電池組在放電及充電過程中會產(chǎn)生發(fā)熱，加之電池組內(nèi)部熱量不易散出，可能出現(xiàn)內(nèi)部溫度不均、局部溫度過高等問題，從而加速電池衰減并可能導(dǎo)致熱失控等極端現(xiàn)象。同DCDC熱管理，新能源汽車理系統(tǒng)相較于燃油車熱管理系統(tǒng)更為復(fù)雜。券研究所整理券研究所整理2.2.1新能源空調(diào)熱管理系統(tǒng)當前新能源汽車空調(diào)系統(tǒng)可分為單冷空調(diào)加完全電加熱系統(tǒng)和熱泵空調(diào)加輔助電9銀輪股份(002126)深度報告加熱系統(tǒng)兩種主流方案。單冷空調(diào)加完全電加熱系統(tǒng)較為簡單，其工作模式與傳統(tǒng)燃油汽車較為相似。該系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)與控制簡單，成本較低，但加熱效率永遠小于一，需要消耗大量的電池能量，導(dǎo)致續(xù)航里程嚴重衰減。為提高新能源汽車空調(diào)系統(tǒng)能效比，行業(yè)引用家用熱泵空調(diào)的工作模式，推出熱泵空調(diào)加輔助電加熱系統(tǒng)解決方案。由于傳統(tǒng)的氟利昂類熱泵空調(diào)在低溫環(huán)境下制熱量會產(chǎn)生衰減，難以滿足冬季座艙制暖需求，仍需要采用電加熱方式進行輔助。從應(yīng)用層面上，熱泵空調(diào)方案更具優(yōu)勢，但其求也相對較高。新能源汽車空調(diào)熱管理系統(tǒng)核心增量零部件有電動壓縮機、電子膨脹閥。壓縮機將低溫低壓的氣態(tài)制冷劑進行壓縮使其轉(zhuǎn)化為高溫高壓的氣態(tài)制冷劑，并將制冷劑送往冷凝器。相較于傳統(tǒng)燃油車壓縮機，新能源汽車電動壓縮機由電機驅(qū)動且結(jié)構(gòu)復(fù)雜，單車價值量提升明顯。電子膨脹閥有控制器、執(zhí)行器和傳感器三部分組成，利用被調(diào)節(jié)參數(shù)產(chǎn)生的電信號，控制施加于膨脹閥上的電壓或電流，進而實現(xiàn)調(diào)節(jié)制冷劑的目的。相較于傳統(tǒng)熱力膨脹閥，電子膨脹閥流量控制范圍大、調(diào)節(jié)精細，更適用于電動銀輪股份(002126)深度報告02.2.2新能源三電熱管理系統(tǒng)隨著新能源汽車向高能量密度、高能量轉(zhuǎn)換效率和高集成度方向發(fā)展，對于三電系統(tǒng)的熱管理需求更為迫切。當前新能源汽車熱管理系統(tǒng)發(fā)展趨向于將座艙空調(diào)系統(tǒng)與三電熱管理系統(tǒng)進行深度耦合，座艙內(nèi)的熱交換器會額外并聯(lián)一路板式換熱器，通過全通節(jié)流閥在全通模式與節(jié)流模式間的切換，實現(xiàn)對座艙和電池包各自的加熱和冷卻作用。電動機及其控制部件的熱管理也同樣耦合在整體回路中，在溫度過高時通過串聯(lián)的方式為電池包提供預(yù)熱或加熱。電池?zé)峁芾硐到y(tǒng)中價值量提升較大的核心零部件有電池冷卻器(chiller)、電子水泵。隨著電池能量密度的增大，當前行業(yè)主流采用液冷冷卻方式。在空調(diào)系統(tǒng)的基礎(chǔ)上增加集成化的電池冷卻器與空調(diào)蒸發(fā)器并聯(lián)，將部分冷量用于產(chǎn)生冷卻液進入電池冷卻板，均勻冷卻電池組。壓縮機系統(tǒng)產(chǎn)生的制冷量可同時應(yīng)用于座艙空調(diào)系統(tǒng)及電池組冷卻系統(tǒng)，在增強換熱效果的同時降低所需的壓縮機轉(zhuǎn)速或制冷排量，從而減少耗電量提升續(xù)航里程及行駛性能。由于電池組占用車體內(nèi)部大量空間，行業(yè)一般采緊湊的板式換熱器來進一步提高電池?zé)峁芾硐到y(tǒng)的換熱效果。銀輪股份(002126)深度報告1傳統(tǒng)發(fā)動機一般使用機械水泵，在發(fā)動機運作產(chǎn)生的動能通過皮帶輪帶動水泵軸承及葉輪轉(zhuǎn)動，水泵中的冷卻液被葉輪帶動—起旋轉(zhuǎn)驅(qū)動冷卻液的往復(fù)循環(huán)。由于機械水泵是基于發(fā)動機轉(zhuǎn)速而工作，導(dǎo)致在冷啟動和低負荷等冷卻需求較低的工況下，冷卻系統(tǒng)仍保持較高的冷卻能力，造成一定的能量浪費，導(dǎo)致發(fā)動機的動力性和燃油經(jīng)濟性的下降。電子水泵能精準控制發(fā)動機冷卻系統(tǒng)工作時機，燃油經(jīng)濟性優(yōu)于傳統(tǒng)機械水泵。電子水泵能夠根據(jù)ECU提供的水溫等反饋信息，通過脈沖寬度調(diào)制(PWM)調(diào)節(jié)占空比的大小，并把信號傳到電子水泵內(nèi)部的控制器，控制器根據(jù)占空比大小控進而實現(xiàn)冷卻液循環(huán)。優(yōu)勢提供適時適量冷卻能力，耗能低、效率高，根據(jù)水溫等信息實現(xiàn)對冷卻液流量的精確1控制，減少冷卻液流動距離并實現(xiàn)水泵排量降低60%左右電子水泵采用電力驅(qū)動，相比機械水泵采用附件皮帶驅(qū)動，減少了摩擦損223合動力的發(fā)動機，由于啟停頻繁，需要較快的暖機速度，電子水泵控制，因此在冷啟動時降低冷卻液流量可達到加速暖機、降低油耗和3間在2萬小時以上5，機械水泵的葉輪是采用過盈配合壓裝在水泵軸承上的，而電子水由安裝在水泵殼體的磁芯驅(qū)動的，這樣可實現(xiàn)水腔和外部的分降低了摩擦損失和漏水的風(fēng)險5672.3新能源熱管理市場成長空間廣闊鑒于新能源汽車熱管理系統(tǒng)復(fù)雜程度高于傳統(tǒng)燃油汽車熱管理系統(tǒng)，新能源熱管理系統(tǒng)單車價值量大幅提升，整體來看，采用熱泵空調(diào)加輔助電加熱方案的熱管理系方案的熱管理系統(tǒng)單車價值約為統(tǒng)燃油汽車與新能源汽車熱管理系統(tǒng)單車價值量熱管理核心結(jié)算價格(元)新能源汽車熱管理核心結(jié)算價格(元)45000銀輪股份(002126)深度報告20040050300車銷量將達到2190萬輛。2)新能源汽車熱管理系統(tǒng)中熱泵空調(diào)方案滲透率有望從能源乘用車熱管理系統(tǒng)市場空間將達到源汽車熱管理系統(tǒng)市場空間測算022A023E024E025E900泵空調(diào)方案滲透率(%)00262.5250.8270.8271.34910836.4763.8692.372850.272.669.2469.6953.3算如電裝、瀚昂、法雷奧、馬勒。國際零部件供應(yīng)巨頭在傳統(tǒng)燃油汽車熱管理領(lǐng)域已具備相對成熟的技術(shù)與產(chǎn)品，擁有較高的技術(shù)壁壘。憑借技術(shù)積累及客戶資源優(yōu)勢，較早切入新能源汽車熱管理領(lǐng)域。隨著新能源產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展，國際零部件供應(yīng)商優(yōu)勢有所減弱，多家熱管理領(lǐng)域供應(yīng)商后起直追，市場競爭格局正發(fā)生轉(zhuǎn)變。上述四家國銀輪股份(002126)深度報告39年全球汽車熱管理系統(tǒng)企業(yè)市場法雷奧其他電裝瀚昂馬勒法雷奧其他銀輪股份三花智控奧特佳法雷奧其他電裝瀚昂馬勒法雷奧其他銀輪股份三花智控奧特佳另一類為國內(nèi)熱管理零部件龍頭企業(yè)，如銀輪股份、三花智控、奧特佳等。上述國內(nèi)龍頭企業(yè)擁有系統(tǒng)供貨能力，具備貼近國內(nèi)市場及低成本優(yōu)勢，獲得多家主機廠的認可并進入相應(yīng)供貨體系中。國內(nèi)熱管理龍頭企業(yè)有望在國內(nèi)汽車電氣化轉(zhuǎn)型的背理系統(tǒng)相關(guān)企業(yè)產(chǎn)品系統(tǒng)集成新能源熱管理核心組件√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√3.1構(gòu)建全球化研發(fā)架構(gòu)公司產(chǎn)品研發(fā)聚焦于新能源汽車熱管理、商用車國六及非道路國四后處理、熱管理系統(tǒng)相關(guān)的電控，電動及智能化產(chǎn)品拓展、燃油車熱交換器產(chǎn)品及模塊，拓展智能駕駛、通訊基站、數(shù)據(jù)處理中心、光伏儲能等新興領(lǐng)域熱管理，在上海、歐洲、北美公司不斷加大新能源產(chǎn)品的研發(fā)投入，新能源研發(fā)項目成果顯著，進一步提升公司新能源產(chǎn)品的核心競爭力，并成功獲取多個項目定點。公司持續(xù)擴充研發(fā)團隊，從銀輪股份(002126)深度報告4管研發(fā)項目發(fā)項目名稱的目的電發(fā)目已多個新項目定通閥等處于樣化電提升核心零部提高市場份額區(qū)區(qū)產(chǎn)汽實成度熱泵空調(diào)系集成度，提升和市場份額第三代板(翅)式升了產(chǎn)能，擴大產(chǎn)更高市場份額冷研發(fā)車熱管端冷術(shù)出端冷得國能源點，端冷品，功率密到行業(yè)先進競爭力，擴發(fā)、高效水成案的本目立商力驗證和控制面能力，滿化需求3.2加速屬地化生產(chǎn)布局，新能源產(chǎn)品產(chǎn)能快速擴充公司生產(chǎn)布局全球化，屬地化生產(chǎn)配套周邊客戶需求，目前公司在浙江、上海、山東、湖北、江蘇、廣東、廣西、江西、四川等地建有子公司和生產(chǎn)基地。并在美國、墨西哥、瑞典、波蘭等建有研發(fā)分中心和生產(chǎn)基地。銀輪股份(002126)深度報告5網(wǎng)，東莞證券研究所公司新能源領(lǐng)域二次創(chuàng)業(yè)成果初顯，產(chǎn)能及營收快速放量增長。新能源產(chǎn)品產(chǎn)能源熱管理產(chǎn)品產(chǎn)能情況產(chǎn)能(萬臺)產(chǎn)量(萬臺)銷量(萬臺)(億元)202195039008223.3新能源項目占比持續(xù)提升公司持續(xù)推進國際化布局，依靠產(chǎn)品及成本優(yōu)勢，獲取多個熱管理系統(tǒng)項目訂單，成功進入主流車企及一級供應(yīng)商的供應(yīng)鏈體系中。在乘用車領(lǐng)域主要客戶包括寶馬、戴勒姆、奧迪、通用、沃爾沃、比亞迪、吉利、長安、長城、上汽、一汽、廣汽、蔚來、小鵬、理想、零跑、寧德時代。商用車及非道路領(lǐng)域主要客戶包括康明斯、一汽2022年公司陸續(xù)獲得比亞迪電池冷卻板、特斯拉電控芯片冷卻系統(tǒng)和某新車型空調(diào)箱、國內(nèi)造車新勢力水冷板、零跑前端模塊、宇通冷卻模塊、卡特后處理項目、三一重機超大挖冷卻模塊、約翰迪爾拖拉機冷卻模塊項目、中聯(lián)重科冷卻模塊、上汽紅售收入月為50.6億元，其中新6銀輪股份(002126)深度報告4.新能源業(yè)務(wù)推動營收增長，凈利潤迎增長拐點4.1營收規(guī)模穩(wěn)步增長能源汽車熱管理業(yè)務(wù)保持高速增長，規(guī)模效應(yīng)收益持續(xù)釋放；商用車業(yè)務(wù)在國內(nèi)需求下行的背景下，外銷業(yè)務(wù)實現(xiàn)較好增長；民用熱換業(yè)務(wù)在家用熱泵空調(diào)換熱器國產(chǎn)替代方面取得突破，貢獻營收增圖27：2018-2022年營業(yè)收入(億元)02022圖28：2018-2022年營收增速(%)2021年公司由于受到芯片短缺、原材料價格上漲、出口運費上漲、商用車國五透支、新能源研發(fā)費用增加等復(fù)合因素影響，實現(xiàn)歸母凈利潤2.20億元，同比下降長73.92%。公司二次創(chuàng)業(yè)聚焦新能源領(lǐng)域，在重點客戶和項目上取得新進展，新能源項目持續(xù)放量，助力公司凈利潤率迎來增長拐點。2023年一季度，公司預(yù)計實現(xiàn)凈利潤7銀輪股份(002126)深度報告圖29：2018-2022年歸母凈利潤(億元)20182019202020212022數(shù)據(jù)來源：iFinD，東莞證券研究所圖30：2018-2022年歸母凈利潤增速(%)0%扣非后凈利潤趨勢較為波動。2023年圖31：2018-2022年扣非后凈利潤(億元)2022圖32：2018-2022年扣非后凈利潤增速(%)0%20182019202020212022比下降0.53pct。2022年國內(nèi)重卡等商用車市場需求整體下滑明顯，公司商用車業(yè)務(wù)領(lǐng)域業(yè)績承壓。但公司進一步豐富新能源產(chǎn)品線，單車價值量穩(wěn)步提升，乘用車業(yè)務(wù)8銀輪股份(002126)深度報告圖33：2018-2022年毛利率與凈利率(%)20182019202020212022圖34：2018-2022年主營產(chǎn)品毛利率(%)尾氣處理汽車空調(diào)201820192020202120224.3優(yōu)化經(jīng)營管理，期間費用率平穩(wěn)下降pct式及考核模式變革，疊加新能源項目圖35：2018-2022年期間費用率(%)8%6%4%2%%pct系公司營收規(guī)模穩(wěn)步增長攤薄銷售減少所致。近四年管理費用率分別9銀輪股份(002126)深度報告圖36：2018-2022年銷售費用率(%)20182019202020212022圖37：2018-2022年管理費用率(%)202020212022的加大對新能源項目及尾氣處理等相關(guān)研發(fā)項目及研發(fā)人員的投入，有望進一步鞏固公位。年圖38：2018-2022年研發(fā)費用率(%)4.5%.0%5%%20182019202020212022圖39：2018-2022年財務(wù)費用率(%)%.6%.2%%201820192020202120224.4營運能力及償債能力處于合理區(qū)間銀輪股份(002126)深度報告5020182019202020212022、100.60、111.63、116.80和收賬款周轉(zhuǎn)率同比提升，回款能力有所修復(fù)，保持較強回款能力。公司按照客戶信用特征對其進行分組，信用表現(xiàn)較差的客戶需要要求其提前支付相應(yīng)款項，才能對其進行圖41：2018-2022年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)(天)0圖42：2018-2022年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(次)2019202020212022整體呈上升趨勢，其中2021及2022年存貨增幅明顯，占總資產(chǎn)比例為12.36%及存商品占總庫存的72.6%，同比增長25.58%，公司保持較高存貨以維持持續(xù)的業(yè)績增銀輪股份(002126)深度報告圖43：2018-2022年存貨及占總資產(chǎn)比例(億圖44：庫存分類占比(%)5015%10%0%202020212022原材料在產(chǎn)品庫存商品周轉(zhuǎn)材料委托加工物資.51和4.53次，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)及存貨周轉(zhuǎn)率為平穩(wěn)。圖45：2018-2022年存貨周天數(shù)(天)0圖46：2018-2022Q1-Q3存貨周轉(zhuǎn)率(次)65432120202120224pct。其中，應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款增長較為明顯，增長趨勢與營收增長趨勢相符。公司總負債中以經(jīng)營性應(yīng)付項目為主，短期債務(wù)好。銀輪股份(002126)深度報告圖47：2018-2022年資產(chǎn)負債率(%)力仍處于合理范圍內(nèi)。10104.5公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流表現(xiàn)總體向好能源乘用車熱泵空調(diào)系統(tǒng)項目、新能源商用車熱管理系統(tǒng)項目及補充流動資金。公司近兩年持續(xù)加大對在建工程的投入，擴充產(chǎn)能，投資性現(xiàn)金流出現(xiàn)較大流出。公司發(fā)億.67%和33.65%，籌資現(xiàn)金流同比下降銀輪股份(002126)深度報告圖50：2018-2022年現(xiàn)金流量情況(百萬元)02019建議公司主營油、水、氣、冷媒間的熱交換器、汽車空調(diào)等熱管理產(chǎn)品以及后處理排氣系統(tǒng)相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，產(chǎn)品配套種類從發(fā)動機、電池、電機、電控到車身熱管理、尾氣處理。隨著汽車產(chǎn)業(yè)電氣化轉(zhuǎn)