固定收益證券上海財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院第一章概覽第一節(jié)概念與特征一、固定收益證券的含義與種類（一）證券的含義證券是以證明或設(shè)定權(quán)利為目的所作成的憑證。廣義證券：無價(jià)證券（證據(jù)證券、占有權(quán)證券）；有價(jià)證券（財(cái)物證券、貨幣證券、資本證券）狹義證券：票據(jù)、股票、債券（二）固定收益證券的含義和特征固定收益證券是指其發(fā)行人未來向其持有人支付的貨幣流量將符合某種合約規(guī)定的證券。理解：第一，固定收益證券代表了其持有人的一種權(quán)利。第二，固定收益證券發(fā)行人未來要支付一定的貨幣流量。第三，固定收益證券發(fā)行人未來支付的貨幣流量要符合某種合約規(guī)定。第四，固定收益證券發(fā)行人未來支付的貨幣流量并不一定是固定不變的。固定收益證券最顯著的特征就是其貨幣流量的確定性，即固定收益證券的持有人未來在該證券上獲得的貨幣流量是預(yù)先通過合約規(guī)定而確定的。（三）固定收益證券的種類1、債務(wù)證券類2、股權(quán)證券類中的優(yōu)先股3、資產(chǎn)證券化類二、債與債券的含義債是一方行為主體與另一方行為主體在發(fā)生的經(jīng)濟(jì)交往中所形成的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。所謂債券，是指發(fā)行人為籌措資金，依照法定程序，向認(rèn)購者出具的、承諾按一定利率在規(guī)定時(shí)間支付利息并到期償還本金的有價(jià)證券。理解：第一，債券所指的經(jīng)濟(jì)關(guān)系發(fā)生在債券發(fā)行人與債券認(rèn)購者之間。第二，發(fā)行債券有著一定的目的，并且要按規(guī)定進(jìn)行操作。第三，債券反映著債權(quán)債務(wù)關(guān)系。第四，債券是證明債權(quán)債務(wù)關(guān)系的依據(jù)。理解債券性質(zhì)可以按照三個(gè)層次進(jìn)行：首先，債券是一種虛擬資本。其次，債券是有價(jià)證券中的資本證券。最后，債券是債權(quán)債務(wù)憑證。三、債券的特征債券的特征體現(xiàn)在四個(gè)方面：償還性、收益性、安全性和流動(dòng)性。四、對(duì)債券的進(jìn)一步理解（一）債券與股票的聯(lián)系債券與股票都屬于有價(jià)證券；債券與股票都是籌措資金的手段；債券和股票的收益率互相影響。（二）債券與股票的區(qū)別債券與股票的權(quán)利體現(xiàn)不同的關(guān)系；債券與股票的發(fā)行目的不完全相同；債券與股票的期限有著不同的屬性；債券與股票的債息或股息收益情況存在差異；債券與股票的風(fēng)險(xiǎn)水平不同。第二節(jié)債券的要素與過程一、債券要素債券要素一般包括：債券發(fā)行人、債券承購人、債券所有人、債券名稱、債券面額、債券票面利率、債券期限、債券發(fā)行價(jià)格、債券發(fā)行量、債券發(fā)行日期、債券發(fā)行費(fèi)用、債券憑證等。其中債券發(fā)行價(jià)格包括：平價(jià)發(fā)行、溢價(jià)發(fā)行、折價(jià)發(fā)行。債券憑證包括：券面形式債券、記賬形式債券、其他形式債券。二、債券過程第三節(jié)債券的種類一、按發(fā)行主體分類債券按照發(fā)行主體分類，可以分為政府債券和企業(yè)債券。政府發(fā)行的債券就是政府債券，企業(yè)發(fā)行的債券就是企業(yè)債券。二、按信用保證分類依據(jù)信用保證的情況，債券可以分為擔(dān)保債券和信用債券。所謂擔(dān)保債券，是指以債券的還本付息得到某種方式擔(dān)保而發(fā)行的債券，如抵押債券、質(zhì)押債券、保證債券等。所謂信用債券，是指?jìng)l(fā)行人完全憑自己的信譽(yù)，不提供任何財(cái)產(chǎn)或他人的擔(dān)保而發(fā)行的債券。三、按債權(quán)確定分類按照債權(quán)人的確定來分類，可以將債券分為記名債券和無記名債券。記名債券是指在債券上注明債權(quán)人姓名的債券。無記名債券是指在債券上不記載債權(quán)人姓名的債券。四、按發(fā)行地域分類債券根據(jù)發(fā)行地域劃分，可以分為國內(nèi)債券和國際債券兩類。國內(nèi)債券是在國內(nèi)金融市場(chǎng)發(fā)行的債券，而國際債券是在國外金融市場(chǎng)發(fā)行的債券。國際債券還可以進(jìn)一步分為外國債券和歐洲債券。五、按流通情況分類債券依照是否允許流通，可以分為流通債券和非流通債券。所謂流通債券，是指在其期限內(nèi)可以自由買賣轉(zhuǎn)讓的債券。所謂非流通債券，是指在其期限內(nèi)不可以自由買賣轉(zhuǎn)讓的債券。六、按計(jì)量單位分類債券按計(jì)量單位可以分為兩種基本類型，一種是實(shí)物債券，另一種是貨幣債券。所謂實(shí)物債券，是指以某種實(shí)物作計(jì)量面值單位的債券。所謂貨幣債券，是指以某種貨幣作計(jì)量面值單位的債券。在貨幣債券中，根據(jù)貨幣單位的國別，可以進(jìn)一步分為本幣債券和外幣債券。七、按償還期限分類債券按照償還期限可以分為定期債券和不定期債券。所謂定期債券，是指?jìng)l(fā)行人規(guī)定具體償還期限的債券。所謂不定期債券，是指?jìng)l(fā)行人不規(guī)定確切償還期限的債券。定期債券按照期限之長(zhǎng)短，習(xí)慣上還分為短期債券、中期債券和長(zhǎng)期債券。八、按有無利息分類以利息報(bào)酬是否支付為標(biāo)準(zhǔn)，可以將債券分為有息債券和無息債券。有息債券是指對(duì)債券所有人支付某種形式利息的債券。無息債券是指對(duì)債券所有人不支付任何形式利息的債券。有息債券的間接形式是有獎(jiǎng)債券和有折債券。九、按利率變化分類按照決定的利率將來是否會(huì)發(fā)生改變，可以將債券分為固定利率債券和浮動(dòng)利率債券。固定利率債券是指在債券發(fā)行時(shí)就直接規(guī)定其票面利率的具體值并且以后不再變動(dòng)的債券。浮動(dòng)利率債券是指在債券發(fā)行時(shí)規(guī)定其票面利率將隨某市場(chǎng)基準(zhǔn)利率浮動(dòng)的債券。十、按利息支付分類根據(jù)這方面的差異，可以將債券分為一次付息債券與分次付息債券。一次付息債券就是債券所有利息一次性支付的債券，如一次還本付息債券、貼現(xiàn)債券和零息債券。分次付息債券就是債券利息按期分次支付的債券。即附息債券。第二章債券發(fā)行和償還第一節(jié)債券發(fā)行概述一、債券市場(chǎng)的含義債券市場(chǎng)是以債券為交易工具而形成的供求關(guān)系和交易機(jī)制的總和。債券市場(chǎng)對(duì)于不同的主體，可以發(fā)揮相應(yīng)的作用。首先，對(duì)于資金需求者，債券市場(chǎng)為其提供了融資功能。其次，對(duì)于資金供給者，債券市場(chǎng)為其提供了投資功能。最后，對(duì)于經(jīng)濟(jì)管理部門，債券市場(chǎng)為其提供了調(diào)控功能。二、債券發(fā)行市場(chǎng)構(gòu)成從狹義的角度看，債券發(fā)行市場(chǎng)是指?jìng)l(fā)行人將其債券銷售給債券認(rèn)購人的場(chǎng)所；從廣義的角度看，債券發(fā)行市場(chǎng)則指實(shí)現(xiàn)債券承購人購買債券發(fā)行人的債券而形成的供求關(guān)系和交易機(jī)制的總和。在發(fā)行市場(chǎng)的構(gòu)成框架中，通常是由三個(gè)要素組成的：參與者、市場(chǎng)工具和運(yùn)行方式。三、我國債券發(fā)行的簡(jiǎn)要?dú)v程20世紀(jì)50年代，在我國的債券發(fā)展進(jìn)程中，國債是最主要的內(nèi)容。1981年，中央政府開始發(fā)行國庫券。目前的國債品種包括記賬式國債、憑證式國債和儲(chǔ)蓄債券。地方政府債券在2009年重新開始發(fā)行。企業(yè)債券是從改革開放后企業(yè)集資活動(dòng)中逐步形成的，到1987年其發(fā)行工作開始走上了比較正規(guī)的道路，1993年國家對(duì)企業(yè)債券的發(fā)行進(jìn)一步通過法規(guī)加強(qiáng)了管理。我國最早的可轉(zhuǎn)換公司債券于1992年面世。我國的公司債券則是在20世紀(jì)90年代中期出現(xiàn)的，當(dāng)時(shí)的《中華人民共和國公司法》及后來的一些法規(guī)對(duì)公司債券的發(fā)行制定的規(guī)則。我國金融債券出現(xiàn)于1985年，到“十五”時(shí)期已經(jīng)較為豐富，除了政策性金融債之外，還有中央銀行票據(jù)、證券公司債券、商業(yè)銀行次級(jí)債券等。第二節(jié)債券發(fā)行方式一、發(fā)行方式的種類（一）直接發(fā)行和間接發(fā)行所謂的債券直接發(fā)行，是指?jìng)l(fā)行人不依靠中介機(jī)構(gòu)，自己直接向債券認(rèn)購人出售債券。所謂的債券間接發(fā)行，是指?jìng)l(fā)行人依靠中介機(jī)構(gòu)的幫助，由中介機(jī)構(gòu)來代理完成債券發(fā)行事宜。在債券的間接發(fā)行中，又可以分為代銷和包銷。（二）公開募集和私下募集所謂的債券公開募集，是指?jìng)蛉鐣?huì)公開發(fā)行，一般不具體指定債券發(fā)行對(duì)象或者對(duì)債券發(fā)行對(duì)象作過多的限制。所謂的債券私下募集，是指?jìng)幌蛉鐣?huì)公開發(fā)行，而是只允許特定類別的投資者承購債券。（三）競(jìng)價(jià)發(fā)行和定價(jià)發(fā)行所謂的債券競(jìng)價(jià)發(fā)行，是指由代表債券認(rèn)購人方面的競(jìng)價(jià)人通過一定的競(jìng)價(jià)程序來決定債券發(fā)行價(jià)格的方式。所謂的債券定價(jià)發(fā)行，是指由債券發(fā)行人單方面確定債券發(fā)行價(jià)格、而后由債券認(rèn)購人認(rèn)購的方式。在實(shí)際的債券發(fā)行中，有一種稱為簿記建檔的發(fā)行方式。首先由簿記管理人（一般為主承銷商）進(jìn)行預(yù)路演；其次進(jìn)入路演，簿記管理人開展簿記建檔工作；最后主承銷商以申購訂單所形成的價(jià)格需求曲線為基礎(chǔ)，與發(fā)行人共同確定最終的發(fā)行價(jià)格。二、主要的發(fā)行方式（一）承購包銷法承購包銷法是指?jìng)l(fā)行人與債券承銷人簽訂承購包銷合同，由債券承銷人負(fù)責(zé)其所承受的債券發(fā)行的銷售任務(wù)。采用承購包銷法，首先涉及債券承銷人的組成。其次，承購包銷法還涉及到債券發(fā)行條件的確定。最后，如果是組成承購包銷團(tuán)承銷，還要確定承購包銷團(tuán)成員各自的承銷份額。（二）招標(biāo)發(fā)行法招標(biāo)發(fā)行法是指?jìng)l(fā)行人先不規(guī)定債券發(fā)行價(jià)格（或其他某一債券發(fā)行條件），由投標(biāo)人直接競(jìng)價(jià)，然后發(fā)行人根據(jù)投標(biāo)所產(chǎn)生的結(jié)果來發(fā)行債券。1、價(jià)格招標(biāo)和利率招標(biāo)2、競(jìng)爭(zhēng)性出價(jià)和非競(jìng)爭(zhēng)性出價(jià)3、公開報(bào)價(jià)和秘密報(bào)價(jià)4、統(tǒng)一價(jià)格招標(biāo)和多種價(jià)格招標(biāo)（三）連續(xù)經(jīng)銷法連續(xù)經(jīng)銷法是指?jìng)l(fā)行人依靠債券銷售機(jī)構(gòu)的力量，由債券銷售機(jī)構(gòu)通過其經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)來持續(xù)賣出債券的方法。第一，通常采用的是間接發(fā)行的方式。第二，債券發(fā)行條件可以靈活調(diào)整。第三，經(jīng)銷期限可以事先不限定。另外，在企業(yè)債券發(fā)行中，有時(shí)會(huì)采用櫥架發(fā)行制度。即企業(yè)定下債券的計(jì)劃發(fā)行總額后，可以在一段時(shí)期內(nèi)根據(jù)需要不斷進(jìn)行籌資，或者說在核準(zhǔn)的數(shù)量?jī)?nèi)分次發(fā)行。第三節(jié)債券發(fā)行條件、

程序和中介機(jī)構(gòu)一、債券發(fā)行條件在我國，相關(guān)法律和制度并沒有對(duì)政府發(fā)行債券規(guī)定具體條件，但對(duì)企業(yè)債券（公司債券）有發(fā)行條件的規(guī)定。比如，《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》和《中華人民共和國證券法》等。二、債券發(fā)行程序（一）美國國庫券發(fā)行程序（1）政府公布國庫券招標(biāo)。（2）認(rèn)購人進(jìn)行投標(biāo)。（3）決定中標(biāo)人及中標(biāo)價(jià)格。（4）繳款認(rèn)購國庫券。（二）我國國債發(fā)行程序記賬式國債發(fā)行程序如下：①財(cái)政部根據(jù)預(yù)算安排和經(jīng)濟(jì)情況確定每期記賬式國債的計(jì)劃發(fā)行數(shù)量和債券期限等條件；②財(cái)政部向記賬式國債承銷團(tuán)成員發(fā)出招標(biāo)通知，公布招標(biāo)規(guī)則；③記賬式國債承銷團(tuán)成員進(jìn)行投標(biāo)，然后財(cái)政部以公告形式公布招標(biāo)結(jié)果；④承銷團(tuán)成員按規(guī)定時(shí)間在交易場(chǎng)所向投資者分銷，分銷采取場(chǎng)內(nèi)掛牌、場(chǎng)外簽訂分銷合同的方式；⑤承銷團(tuán)成員在規(guī)定的時(shí)間將發(fā)行款一次繳入財(cái)政部指定賬戶。憑證式國債發(fā)行程序如下：①財(cái)政部根據(jù)預(yù)算安排和經(jīng)濟(jì)情況確定每期憑證式國債的計(jì)劃發(fā)行數(shù)量和各項(xiàng)債券發(fā)行條件，并以公告形式向社會(huì)公布；②財(cái)政部委托中國人民銀行向承銷團(tuán)成員分配承銷數(shù)量；③承銷團(tuán)成員在規(guī)定的發(fā)行期間通過其營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)向投資者發(fā)售債券，向購買人開具憑證式國債收款憑證；④承銷團(tuán)成員在規(guī)定的時(shí)間將發(fā)行款一次上劃財(cái)政部指定賬戶，發(fā)行手續(xù)費(fèi)也由財(cái)政部一次撥付。（三）我國金融債券和企業(yè)債券的發(fā)行程序政策性金融債的發(fā)行程序如下：①發(fā)行人公布發(fā)行公告等文件；②承銷商向分銷商發(fā)出分銷邀請(qǐng)，分銷商報(bào)出其承諾認(rèn)購的數(shù)量和價(jià)位；③承銷商依據(jù)認(rèn)購情況確定投標(biāo)方案；④按預(yù)先規(guī)定的發(fā)行辦法確定中標(biāo)人和中標(biāo)價(jià)格；⑤承銷商向分銷商分銷；⑥承銷商將認(rèn)購款劃入發(fā)行人指定賬戶；⑦登記結(jié)算機(jī)構(gòu)完成債券認(rèn)購人的債權(quán)登記；⑧發(fā)行人向承銷商支付發(fā)行手續(xù)費(fèi)。企業(yè)發(fā)行的發(fā)行程序如下：①國家發(fā)改委制定企業(yè)債券發(fā)行計(jì)劃并下達(dá)；②企業(yè)向國家發(fā)改委申報(bào)發(fā)行債券，經(jīng)批復(fù)核準(zhǔn)后進(jìn)入實(shí)施；③企業(yè)發(fā)布債券募集說明書；④具體發(fā)行（如采用招標(biāo)發(fā)行，則有投標(biāo)和分銷等環(huán)節(jié)；如直接由承銷商余額包銷，則承銷商在規(guī)定的發(fā)行期按事先制定的發(fā)行條件銷售）；⑤募集資金到賬及登記結(jié)算機(jī)構(gòu)進(jìn)行債權(quán)登記。三、債券發(fā)行中介機(jī)構(gòu)（一）中介機(jī)構(gòu)的作用和類型作用：一是能夠幫助發(fā)行人開辟籌資渠道，擴(kuò)大資金來源；二是可以降低發(fā)行費(fèi)用，減少籌資成本；三是可以縮短發(fā)行時(shí)間，提高發(fā)行效率；四是可以引導(dǎo)投資者的投資方向，促進(jìn)資源合理配置。類型：在廣義上可以分為代理人、受托人、承銷商等幾種。在通常意義上，債券發(fā)行中介機(jī)構(gòu)就是指承銷商。（二）我國國債承銷團(tuán)我國國債承銷團(tuán)按照國債品種組建，包括憑證式國債承銷團(tuán)、記賬式國債承銷團(tuán)和其他國債承銷團(tuán)。記賬式國債承銷團(tuán)成員還分為甲類成員和乙類成員。憑證式國債承銷團(tuán)成員原則上不超過40家；記賬式國債承銷團(tuán)成員原則上不超過60家，其中甲類成員不超過20家。國債承銷團(tuán)成員資格有效期為3年。（三）債券承銷的收益、成本和風(fēng)險(xiǎn)1、債券承銷收益承銷商的收益有兩個(gè)方面：一是手續(xù)費(fèi)收入，二是價(jià)差收入。2、債券承銷成本承銷商需要投入相應(yīng)的人力、物力和財(cái)力。3、債券承銷風(fēng)險(xiǎn)一是指?jìng)袖N凈收益的不確定性；二是指包銷債券不能實(shí)現(xiàn)全額分銷而自行承受。第四節(jié)債券的償還一、償債資金來源（一）政府償債資金來源預(yù)算結(jié)余；償債基金；投資收益；舉借新債；課征稅款。（二）企業(yè)償債資金來源業(yè)務(wù)收入；舉借新債。二、債券付息方式（一）按利率支付法指?jìng)l(fā)行人發(fā)行債券后，在約定的時(shí)間，按發(fā)行時(shí)規(guī)定的票面利率，向債券持有人支付債券利息。有兩種不同的做法，一種是按期分次支付，另一種是到期一次支付。（二）貼現(xiàn)付息法指?jìng)l(fā)行人在發(fā)行債券時(shí)采用折價(jià)發(fā)行，償還債券時(shí)按票面金額還本，其差額為實(shí)質(zhì)上的利息支付。在前蘇聯(lián)，還曾經(jīng)有以獎(jiǎng)代息方法。三、債券還本方式（一）直接償還法指?jìng)l(fā)行人發(fā)行債券后，在約定的時(shí)間，直接向債券持有人償還本金。分為到期一次還本和按期分次還本。在按期分次還本中，一種做法是全部債券中有的券先償還，有的券后償還。確定各張債券償還的先后順序可用抽簽償還法和輪次償還法等。（二）購銷償還法指?jìng)狡谥?，債券發(fā)行人在債券流通市場(chǎng)上買入債券而銷卻債務(wù)。（三）調(diào)換償還法指?jìng)l(fā)行人發(fā)行新債券來換回債券持有人手中已發(fā)行債券而注銷債務(wù)。四、債券的取消第一，政權(quán)更替。第二，債務(wù)危機(jī)。第三，破產(chǎn)倒閉。第四，通貨膨脹。第五節(jié)債券評(píng)級(jí)一、債券評(píng)級(jí)的含義和作用（一）債券評(píng)級(jí)的含義債券評(píng)級(jí)是衡量債券違約風(fēng)險(xiǎn)的依據(jù)，是由專門的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)不同債券的還本付息可靠程度作出的評(píng)判。因此，債券評(píng)級(jí)實(shí)質(zhì)上是信用評(píng)級(jí)。（二）債券評(píng)級(jí)的作用首先，會(huì)直接影響發(fā)行人的負(fù)債成本。其次，可供投資者作決策參考。最后，有助于管理人對(duì)債券發(fā)行和交易管理的市場(chǎng)定位。二、債券評(píng)級(jí)的方法與級(jí)別（一）債券評(píng)級(jí)的方法步驟：第一，由債券發(fā)行人向債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提出申請(qǐng)，并提供材料。第二，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與債券發(fā)行人溝通，對(duì)相關(guān)情況提出詢問。第三，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)債券發(fā)行人各方面情況進(jìn)行分析。第四，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通過投票決定評(píng)定等級(jí)，并征求發(fā)行人對(duì)評(píng)級(jí)的意見。第五，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通過適當(dāng)渠道向相關(guān)方告知債券級(jí)別。第六，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)根據(jù)債券發(fā)行人情況變化，調(diào)整債券等級(jí)。（二）債券評(píng)定級(jí)別通常是用A、B、C等表示級(jí)別的高低，而且還可以疊加字母作進(jìn)一步的劃分。從債券投資的角度看，BBB以上被認(rèn)為是“投資級(jí)債券”；而BB往下被認(rèn)為是“投機(jī)級(jí)債券”。第三章債券流通第一節(jié)債券流通概述一、債券流通的意義（一）債券流通含義債券流通是指?jìng)凑找?guī)則的允許，在其期限內(nèi)的交易轉(zhuǎn)讓。理解注意三點(diǎn)：第一，債券流通要求在法律和規(guī)則允許的范圍內(nèi)進(jìn)行。第二，債券流通有一定的時(shí)間限度。第三，債券流通是一種債權(quán)的交易。（二）債券流通的經(jīng)濟(jì)意義1、債券流通有利于方便社會(huì)資金的融通2、債券流通有利于提高債券發(fā)行人籌資的競(jìng)爭(zhēng)力3、債券流通有利于增加債券投資者的投資機(jī)會(huì)二、債券流通市場(chǎng)構(gòu)成從狹義的角度看，債券流通市場(chǎng)是指?jìng)钟腥藢⑵鋫鍪劢o其他債券投資者的場(chǎng)所；從廣義的角度看，債券流通市場(chǎng)則指實(shí)現(xiàn)已發(fā)行的債券在不同的債券投資者之間買賣而形成的供求關(guān)系和交易機(jī)制的總和。（一）流通市場(chǎng)構(gòu)成要素與發(fā)行市場(chǎng)一樣，有參與者、市場(chǎng)工具和運(yùn)行方式三個(gè)要素。但在要素的具體內(nèi)容上與發(fā)行市場(chǎng)有不同。（二）債券交易場(chǎng)所債券交易場(chǎng)所分為證券交易所和其他交易場(chǎng)所兩類。證券交易所是有組織的市場(chǎng)，又稱場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)，是指在一定的場(chǎng)所、一定的時(shí)間，按一定的規(guī)則集中買賣已發(fā)行證券而形成的市場(chǎng)。其他交易場(chǎng)所是指證券交易所以外的證券交易市場(chǎng)，也稱為場(chǎng)外交易市場(chǎng)，包括分散的柜臺(tái)市場(chǎng)和一些集中性市場(chǎng)。（三）債券交易方式根據(jù)交易合約的簽訂與實(shí)際交割之間的關(guān)系，債券交易的方式有現(xiàn)券交易、遠(yuǎn)期交易和期貨交易。在衍生工具的交易中，期權(quán)和互換也是重要的方式。在短期資金市場(chǎng)，存在著債券的回購交易。如果投資者買賣債券時(shí)允許向經(jīng)紀(jì)商融資或融券，則發(fā)生信用交易。三、發(fā)行市場(chǎng)與流通市場(chǎng)的關(guān)系（一）發(fā)行市場(chǎng)是流通市場(chǎng)的前提首先，發(fā)行市場(chǎng)是發(fā)行人進(jìn)行籌資活動(dòng)的第一步。其次，債券發(fā)行為流通提供了交易對(duì)象。最后，發(fā)行市場(chǎng)的效率影響流通市場(chǎng)交易的順利開展。（二）流通市場(chǎng)是發(fā)行市場(chǎng)的保證首先，流通市場(chǎng)為已發(fā)行債券提供了出售轉(zhuǎn)讓的機(jī)會(huì)。其次，流通市場(chǎng)提高了債券的聲譽(yù)。最后，流通市場(chǎng)行情為債券發(fā)行條件的確定提供了參考依據(jù)。四、我國債券流通的簡(jiǎn)要?dú)v程我國開始探索建立債券流通市場(chǎng)的嘗試從1985年發(fā)行的國庫券的貼現(xiàn)業(yè)務(wù)開始。1988年4月，7個(gè)基礎(chǔ)條件較好、有一定實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的金融體制改革試點(diǎn)城市同時(shí)開始組建國債交易的柜臺(tái)市場(chǎng)。1990年年底，上海證券交易所成立。從開業(yè)起，就進(jìn)行國債的現(xiàn)貨交易。與此同時(shí)，我國還在一些場(chǎng)外集中性市場(chǎng)開展了債券交易，如武漢證券交易中心、STAQ系統(tǒng)等。在債券具體交易方式方面，除了進(jìn)行債券現(xiàn)貨交易外，還開展了債券回購交易，并進(jìn)行過債券期貨交易的試點(diǎn)。1997年6月，我國債券市場(chǎng)進(jìn)行了一次結(jié)構(gòu)性調(diào)整，銀行間債券市場(chǎng)正式開始運(yùn)行。2002年初，隨著記賬式國債發(fā)行的增多，當(dāng)時(shí)的中國工商銀行等4家國有商業(yè)銀行經(jīng)批準(zhǔn)開始設(shè)立商業(yè)銀行柜臺(tái)記賬式國債交易系統(tǒng)。五、我國債券市場(chǎng)的架構(gòu)第二節(jié)債券現(xiàn)券交易一、場(chǎng)內(nèi)現(xiàn)券交易所謂債券現(xiàn)券交易，是指?jìng)I賣雙方在成交后即辦理交收手續(xù)。（一）債券上市在我國，債券上市標(biāo)準(zhǔn)是由相關(guān)的法律和交易場(chǎng)所的規(guī)則來約束的。如《中華人民共和國證券法》和證券交易所有關(guān)債券的上市規(guī)則。債券上市還有規(guī)定的上市程序。如果是政府債券，則上市程序相對(duì)簡(jiǎn)單。（二）交易程序圖示（三）開立賬戶投資者若要參與證券交易所的現(xiàn)券交易，一方面要開立證券賬戶，另一方面要開立資金賬戶。證券賬戶用來記載投資者所持有的證券種類、數(shù)量和相應(yīng)的變動(dòng)情況，資金賬戶則用來記載和反映投資者買賣證券的貨幣收付和結(jié)存數(shù)額。（四）委托買賣1、委托方式第一，根據(jù)投資者參與債券交易的目的劃分，有買進(jìn)委托和賣出委托。第二，根據(jù)委托的表達(dá)形式劃分，有柜臺(tái)委托和非柜臺(tái)委托。非柜臺(tái)委托主要有人工電話委托或傳真委托、自助終端委托、電話自動(dòng)委托、網(wǎng)上委托等形式。第三，根據(jù)債券交易的數(shù)量劃分，有整數(shù)委托、零數(shù)委托和任意數(shù)委托。第四，根據(jù)委托的有效期劃分，有當(dāng)日有效和約定日有效兩種。第五，根據(jù)委托價(jià)格限制形式劃分，有市價(jià)委托和限價(jià)委托。2、委托內(nèi)容第一，債券名稱。第二，買賣方向。第三，交易數(shù)量。第四，申報(bào)價(jià)格。從交易價(jià)格的報(bào)價(jià)組成看，債券價(jià)格有兩種：全價(jià)和凈價(jià)。全價(jià)交易是指買賣債券時(shí)，以含有應(yīng)計(jì)利息的價(jià)格申報(bào)并成交的交易。凈價(jià)交易是指買賣債券時(shí)，以不含有應(yīng)計(jì)利息的價(jià)格申報(bào)并成交的交易。3、委托受理與執(zhí)行證券經(jīng)紀(jì)商在收到投資者委托后，應(yīng)對(duì)投資者身份、委托內(nèi)容、委托賣出的實(shí)際債券數(shù)量及委托買入的實(shí)際資金余額進(jìn)行審查。經(jīng)審查符合要求后，才能接受委托。證券經(jīng)紀(jì)商接受投資者委托并審查合格后，要向證券交易所申報(bào)。申報(bào)原則主要是時(shí)間優(yōu)先。申報(bào)方式有兩種，一種由證券經(jīng)紀(jì)商的場(chǎng)內(nèi)交易員進(jìn)行申報(bào)，另一種由投資者或證券經(jīng)紀(jì)商營(yíng)業(yè)部業(yè)務(wù)員直接申報(bào)。（五）撮合成交通常采用“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的原則。目前，我國證券交易所采用兩種競(jìng)價(jià)方式：集合競(jìng)價(jià)方式和連續(xù)競(jìng)價(jià)方式。撮合的結(jié)果有三種可能：全部成交、部分成交、不成交。上海證券交易所和深圳證券交易所對(duì)債券競(jìng)價(jià)交易還實(shí)行當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易。（六）清算交收清算和交收是債券結(jié)算的兩個(gè)方面。目前我國證券交易所市場(chǎng)采用的是法人結(jié)算模式。對(duì)于證券公司與投資者之間的債券清算交收，是委托中國結(jié)算公司根據(jù)成交記錄代為辦理。對(duì)于證券公司與投資者之間的資金清算交收，在“第三方存管”制度框架下，需要由證券公司與指定商業(yè)銀行配合完成。另外，我國上海和深圳證券交易所都采用T+1滾動(dòng)交收。（七）債券交易行情上海證券交易所和深圳證券交易所在每個(gè)交易日都要發(fā)布債券交易的即時(shí)行情，還要編制反映債券市場(chǎng)成交情況的各類報(bào)表，并及時(shí)向社會(huì)公布。二、場(chǎng)外現(xiàn)券交易（一）銀行間債券市場(chǎng)的交易銀行間債券市場(chǎng)交易以詢價(jià)方式進(jìn)行，自主談判，逐筆成交。該交易方式包括自主報(bào)價(jià)、格式化詢價(jià)、確認(rèn)成交三個(gè)方面。參與者的自主報(bào)價(jià)分為兩類：公開報(bào)價(jià)和對(duì)話報(bào)價(jià)。公開報(bào)價(jià)是指參與者為表明自身交易意向而面向市場(chǎng)作出的、不可直接確認(rèn)成交的報(bào)價(jià)。對(duì)話報(bào)價(jià)是指參與者為達(dá)成交易而直接向交易對(duì)手方作出的、對(duì)手方確認(rèn)即可成交的報(bào)價(jià)。格式化詢價(jià)是指參與者必須按照交易系統(tǒng)規(guī)定的格式內(nèi)容填報(bào)自己的交易意向。未按規(guī)定所作的報(bào)價(jià)為無效報(bào)價(jià)。確認(rèn)成交須經(jīng)過“對(duì)話報(bào)價(jià)——確認(rèn)”的過程，即一方發(fā)送的對(duì)話報(bào)價(jià)，由對(duì)手方確認(rèn)后成交，交易系統(tǒng)及時(shí)反饋成交。資金清算和債券結(jié)算的時(shí)間采用“T+0”或“T+1”的方式，參與者雙方自行決定資金清算和債券結(jié)算的時(shí)間。（二）債券柜臺(tái)市場(chǎng)的交易在這種交易方式下，投資者要根據(jù)金融機(jī)構(gòu)柜臺(tái)所報(bào)的買入價(jià)或賣出價(jià)進(jìn)行交易，即債券出售者按柜臺(tái)所報(bào)的買入價(jià)將債券直接賣給柜臺(tái)，債券購入者按柜臺(tái)所報(bào)的賣出價(jià)直接從柜臺(tái)買入債券。商業(yè)銀行柜臺(tái)市場(chǎng)買賣記賬式國債的程序如下：第一，掛牌公布價(jià)格。第二，開立債券賬戶。第三，提出買賣申請(qǐng)。第四，受理并完成交易。第三節(jié)債券回購交易一、回購交易概述（一）債券回購交易概念債券回購交易是指?jìng)I賣雙方在成交的同時(shí)，約定于未來某一時(shí)間以某一價(jià)格雙方再進(jìn)行反向交易的行為。（二）債券回購的意義第一，債券回購交易為市場(chǎng)提供了一種新的資金融通方式，促進(jìn)了社會(huì)資金的流動(dòng)。第二，債券回購交易為中央銀行執(zhí)行貨幣政策提供了便利，也有利于債券這一信用工具功能的發(fā)揮。（三）債券回購的種類1、隔日回購和定期回購隔日回購是指正回購方在賣出債券的次日就要將債券購回，定期回購是指正回購方在賣出債券第二日以后的規(guī)定時(shí)間將債券購回。對(duì)于定期回購來說，其購回的時(shí)間仍然屬于短期性質(zhì)，一般不超過1年。2、質(zhì)押式回購和買斷式回購質(zhì)押式回購是指正回購方在將債券出質(zhì)給逆回購方融入資金的同時(shí)，雙方約定在將來某一指定日期，由正回購方按約定回購利率計(jì)算的資金額向逆回購方返回資金，逆回購方向正回購方返回原出質(zhì)債券。買斷式回購是指正回購方在將債券賣給逆回購方的同時(shí)，雙方約定在將來某一指定日期，再由正回購方以約定價(jià)格從逆回購方購回相等數(shù)量的同種債券。（四）我國債券回購市場(chǎng)的發(fā)展全國證券交易自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)于1991年7月宣布試辦國債回購業(yè)務(wù)。我國場(chǎng)內(nèi)債券回購業(yè)務(wù)首先是在上海證券交易所進(jìn)行的，開辦時(shí)間是在1993年12月。1996年4月，我國中央銀行開始啟用公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作，采用回購形式。1997年6月起，銀行間債券市場(chǎng)依托全國統(tǒng)一同業(yè)拆借中心的平臺(tái)，開辦了國債、政策性金融債和中央銀行融資券的回購業(yè)務(wù)。二、債券回購的收益、成本與風(fēng)險(xiǎn)（一）債券回購的收益和成本債券回購的收益和成本就直接表現(xiàn)為回購期限內(nèi)資金使用的利息。年回購率與售出價(jià)和購回價(jià)有關(guān)：（二）債券回購的風(fēng)險(xiǎn)第一種起因于債券發(fā)行人。防范風(fēng)險(xiǎn)就要求進(jìn)入回購市場(chǎng)的債券具有較好的信用。第二種起因于回購參與人。在質(zhì)押式回購中，防范措施有：一是通過將實(shí)際債券按某種程度打折來計(jì)算可回購資金，以防融資方到時(shí)違約；二是將質(zhì)押庫的控制權(quán)掌握在市場(chǎng)組織者手里，以防融券方到時(shí)違約。在買斷式回購中，防范措施有：雙方在回購交易成交前先向市場(chǎng)組織者提交履約金，以便違約時(shí)向?qū)Ψ劫r償。三、債券回購交易方式（一）證券交易所質(zhì)押式回購方式1、回購品種2、標(biāo)的債券：證券交易所債券質(zhì)押式回購實(shí)行質(zhì)押庫制度，融資方在回購申報(bào)前，應(yīng)提交相應(yīng)的債券作質(zhì)押，折算成標(biāo)準(zhǔn)券，并以此數(shù)量為融資的最大數(shù)量。3、回購競(jìng)價(jià)：報(bào)價(jià)方式、單位、價(jià)格、數(shù)量等。4、回購清算購回價(jià)（二）證券交易所買斷式回購方式上海證券交易所買斷式回購的券種和回購期限由證券交易所確定并向市場(chǎng)公布。競(jìng)價(jià)：報(bào)價(jià)方式、單位、價(jià)格、數(shù)量等。上海證券交易所在開展買斷式回購中，風(fēng)險(xiǎn)控制措施主要是倉位控制和履約金制度。（三）銀行間債券市場(chǎng)回購交易方式銀行間債券市場(chǎng)回購交易也分質(zhì)押式回購和買斷式回購。銀行間債券市場(chǎng)的參與人都是機(jī)構(gòu)，它們?cè)诨刭徑灰字袘?yīng)訂立書面形式的合同。質(zhì)押式回購交易雙方需在債券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)辦理債券的質(zhì)押登記，回購期間交易雙方不得動(dòng)用質(zhì)押的債券。買斷式回購中回購債券不被凍結(jié)，交易雙方處于對(duì)稱的地位。第四節(jié)債券衍生工具交易一、債券衍生工具概述金融衍生工具指建立在基礎(chǔ)產(chǎn)品或變量之上，其價(jià)格取決于基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價(jià)格（或數(shù)值）變動(dòng)的派生金融產(chǎn)品。金融衍生工具可以分為股權(quán)類產(chǎn)品衍生工具、貨幣衍生工具、利率衍生工具、信用衍生工具和其他衍生工具。債券衍生工具主要包含在利率衍生工具中。二、利率期貨（一）期貨交易概述期貨交易是指交易雙方在集中的交易所市場(chǎng)以公開競(jìng)價(jià)方式所進(jìn)行的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約的交易。而期貨合約則是由交易雙方訂立的、約定在未來某日期按成交時(shí)約定的價(jià)格交割一定數(shù)量的某種商品的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。從期貨的體系看，可以分為商品期貨和金融期貨。金融期貨又有外匯期貨、利率期貨、股權(quán)類期貨（如股價(jià)指數(shù)期貨和股票期貨等）三種類型1848年美國芝加哥期貨交易所成立，標(biāo)志著現(xiàn)代意義的期貨交易形成。1972年5月，美國芝加哥商業(yè)交易所推出了第一張外匯期貨合約。1975年10月，芝加哥期貨交易所開辦了政府國民抵押協(xié)會(huì)的抵押證券期貨交易，利率期貨正式問世。1982年2月，美國堪薩斯市期貨交易所開辦了堪薩斯價(jià)值線綜合指數(shù)期貨交易，從此，股價(jià)指數(shù)期貨又正式產(chǎn)生。（二）利率期貨的特點(diǎn)1、利率期貨交易的成交與交收不具有同步性2、利率期貨交易必須在指定的交易場(chǎng)所進(jìn)行3、利率期貨的標(biāo)的具有雙重意義4、利率期貨交易是一種杠桿性交易5、利率期貨交易較少發(fā)生最終實(shí)物交收（三）利率期貨的功能1、套期保值期貨之所以能夠?qū)崿F(xiàn)套期保值，原理在于期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格受同樣因素影響后呈現(xiàn)同方向變化。操作：在兩個(gè)市場(chǎng)上進(jìn)行相反的交易。2、價(jià)格發(fā)現(xiàn)3、投機(jī)和套利投機(jī)是指期貨市場(chǎng)參與人根據(jù)其對(duì)期貨價(jià)格的預(yù)測(cè)，通過低價(jià)買進(jìn)、高價(jià)賣出以獲取盈利的交易。套利是指期貨市場(chǎng)參與人利用不同期貨合約之間的不合理價(jià)差關(guān)系，通過同時(shí)買進(jìn)和賣出以獲取盈利的交易。套利有期限套利、品種套利和地點(diǎn)套利之分。（四）利率期貨的盈虧期貨買方盈虧期貨賣方盈虧（五）利率期貨交易程序和規(guī)則（六）我國國債期貨的試點(diǎn)1992年12月，上海證券交易所率先推出了我國標(biāo)準(zhǔn)化的國債期貨合約。1993年10月，上海證券交易所在重新設(shè)計(jì)了國債期貨品種、交易機(jī)制的基礎(chǔ)上，正式向社會(huì)廣泛推開。1994年6月，武漢證券交易中心推出了國債期貨。同年9月，深圳證券交易所也開展了國債期貨業(yè)務(wù)。1995年5月，中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)出通知，宣布我國尚不具備開展國債期貨交易的基本條件，決定在全國范圍內(nèi)暫停國債期貨交易試點(diǎn)。三、利率期權(quán)（一）期權(quán)交易概述期權(quán)又稱選擇權(quán)，是指其持有者能在規(guī)定的期限內(nèi)按交易雙方商定的價(jià)格購買或出售一定數(shù)量的基礎(chǔ)工具的權(quán)利。金融期權(quán)交易是指以金融期權(quán)合約為對(duì)象進(jìn)行的流通轉(zhuǎn)讓活動(dòng)。金融期權(quán)合約是指合約買方向賣方支付一定費(fèi)用（稱為期權(quán)費(fèi)或期權(quán)價(jià)格），在約定日期內(nèi)（或約定日期）享有按事先確定的價(jià)格向合約賣方買賣某種金融工具的權(quán)利的契約。金融期權(quán)按照基礎(chǔ)資產(chǎn)性質(zhì)的不同，可以分為股權(quán)類期權(quán)、利率期權(quán)、貨幣期權(quán)、金融期貨合約期權(quán)等。其中，利率期權(quán)通常以政府債券、歐洲美元債券、大面額可轉(zhuǎn)讓存單等利率工具為基礎(chǔ)資產(chǎn)。（二）利率期權(quán)的要素1、期權(quán)買方和賣方2、期權(quán)協(xié)定價(jià)格3、期權(quán)費(fèi)4、期權(quán)有效期（三）利率期權(quán)的種類1、買方期權(quán)和賣方期權(quán)買方期權(quán)是指期權(quán)買方可以在期權(quán)有效期內(nèi)按照協(xié)定價(jià)格向期權(quán)賣方買入期權(quán)標(biāo)的物的權(quán)利。賣方期權(quán)是指期權(quán)買方可以在期權(quán)有效期內(nèi)按照協(xié)定價(jià)格向期權(quán)賣方賣出期權(quán)標(biāo)的物的權(quán)利。2、歐式期權(quán)與美式期權(quán)歐式期權(quán)是指期權(quán)買方只能在期權(quán)到期這一日行使其權(quán)利的期權(quán)，美式期權(quán)是指期權(quán)買方可以在期權(quán)到期之前的有效時(shí)期里行使其權(quán)利的期權(quán)。3、實(shí)值期權(quán)、虛值期權(quán)和平價(jià)期權(quán)實(shí)值期權(quán)是指期權(quán)內(nèi)在價(jià)值為正的期權(quán)；虛值期權(quán)是指期權(quán)內(nèi)在價(jià)值為負(fù)的期權(quán)；平價(jià)期權(quán)是指期權(quán)內(nèi)在價(jià)值為零的期權(quán)。4、場(chǎng)內(nèi)期權(quán)與場(chǎng)外期權(quán)場(chǎng)內(nèi)期權(quán)是指在交易所進(jìn)行掛牌買賣的期權(quán)。場(chǎng)外期權(quán)是指在交易所外柜臺(tái)市場(chǎng)買賣的期權(quán)。5、現(xiàn)貨期權(quán)與期貨期權(quán)現(xiàn)貨期權(quán)是指以基礎(chǔ)金融工具本身作為期權(quán)合約之標(biāo)的物的期權(quán)，期貨期權(quán)則指以金融期貨合約作為期權(quán)合約之標(biāo)的物的期權(quán)。（四）利率期權(quán)的盈虧1、買入買方期權(quán)2、賣出買方期權(quán)3、買入賣方期權(quán)4、賣出賣方期權(quán)（五）利率期貨與利率期權(quán)的比較1、利率期貨與利率期權(quán)的共同點(diǎn)（1）兩者都是衍生性的金融工具。（2）兩者的發(fā)展互相促進(jìn)。2、利率期貨與利率期權(quán)的不同點(diǎn)（1）兩者的權(quán)利義務(wù)關(guān)系不同。（2）兩者的盈虧情況不同。（3）兩者的保證金支付不同。（4）兩者的市場(chǎng)報(bào)價(jià)內(nèi)容不同。（5）兩者的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)不同。（6）兩者的標(biāo)的物不完全相同。四、利率互換互換是指兩個(gè)或兩個(gè)以上的當(dāng)事人按共同商定的條件，在約定的時(shí)間內(nèi)定期交換現(xiàn)金流的金融交易?；Q可以分為貨幣互換、利率互換、股權(quán)互換等類別。利率互換是指互換雙方同意以名義（或假設(shè)的）本金為基礎(chǔ)交換現(xiàn)金流，一方支付固定利率，另一方支付浮動(dòng)利率。第四章

債券定價(jià)第一節(jié)

貨幣時(shí)間價(jià)值一、貨幣時(shí)間價(jià)值含義指按照一定的利率水平，貨幣經(jīng)歷一定時(shí)間的投資與再投資所增加的價(jià)值。為什么貨幣有時(shí)間價(jià)值？存在不同的理論來解釋。衡量貨幣時(shí)間價(jià)值大小的指標(biāo)是利率，即單位時(shí)間單位貨幣所得利息的多少，或單位時(shí)間單位貨幣的增加值的大小。二、終值及其計(jì)算（一）單利終值計(jì)算（二）復(fù)利終值計(jì)算每年付息一次以上的情況：每年付息無數(shù)次，即連續(xù)復(fù)利：或連續(xù)復(fù)利相當(dāng)于以每年（er-1）的利率進(jìn)行按年復(fù)利計(jì)算。三、現(xiàn)值及其計(jì)算（一）單利現(xiàn)值計(jì)算（二）復(fù)利現(xiàn)值計(jì)算其中，折現(xiàn)因子：一年中計(jì)息m次，則周期復(fù)利現(xiàn)值公式：當(dāng)m趨向無窮大時(shí)，連續(xù)復(fù)利公式：四、年金的終值與現(xiàn)值（一）年金的概念和種類指定期收付的等額系列款項(xiàng)。年金按照收支的時(shí)點(diǎn)劃分，有普通年金、預(yù)付年金、遞延年金、永續(xù)年金等。（二）年金終值計(jì)算1、普通年金單利終值2、普通年金復(fù)利終值3、預(yù)付年金單利終值4、預(yù)付年金復(fù)利終值（三）年金現(xiàn)值計(jì)算1、普通年金單利現(xiàn)值2、普通年金復(fù)利現(xiàn)值3、預(yù)付年金單利現(xiàn)值4、預(yù)付年金復(fù)利現(xiàn)值第二節(jié)

普通債券定價(jià)一、收入資本化模型任何金融產(chǎn)品的價(jià)格，在基本原理上，都可以認(rèn)為是由其未來所能提供的預(yù)期收入以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)求得。這種方法就稱為收入資本化模型。對(duì)于債券定價(jià)而言，兩個(gè)最重要的數(shù)據(jù)分別是各期現(xiàn)金流和折現(xiàn)率。（一）現(xiàn)金流的確定對(duì)于一張不附帶任何選擇權(quán)利的債券（可稱為無選擇權(quán)債券），其現(xiàn)金流量由兩部分構(gòu)成，一是各期的利息收入，二是到期日的面值收入。（二）折現(xiàn)率的確定在為債券定價(jià)時(shí)，一般用同類可比債券的收益率作為折現(xiàn)率。二、債券定價(jià)一般公式債券的價(jià)格就等于債券未來所有現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和：如果考慮隨著折現(xiàn)時(shí)間不一樣，利率也不一樣：三、不同類型債券的定價(jià)（一）一次付息債券定價(jià)1、貼現(xiàn)債券定價(jià)2、零息債券定價(jià)仍然是上面公式，但n用年作單位時(shí)，應(yīng)為大于1的數(shù)。3、一次還本付息債券定價(jià)（二）分次付息債券定價(jià)1、一般定價(jià)公式2、一年付息多次債券的定價(jià)3、年折現(xiàn)率可變的債券定價(jià)4、交割日處于付息日之間的債券定價(jià)（三）特殊形式債券定價(jià)1、等額攤還債券的定價(jià)2、永久債券的定價(jià)第三節(jié)

債券定價(jià)影響因素和定價(jià)原理一、債券價(jià)格的影響因素（一）影響債券價(jià)格的基本因素1、債券剩余時(shí)間及債券付息方式在其他條件相同的情況下，債券剩余期限越短，債券價(jià)格就越高。不同的債券付息方式，會(huì)影響利息現(xiàn)金流的到來時(shí)間。如一次還本付息債券和附息債券的現(xiàn)金流不一樣。2、債券票面利率支付利息越高的債券，價(jià)格就越高。3、債券定價(jià)的折現(xiàn)率年折現(xiàn)率越低，債券價(jià)格越高。無論是債券剩余時(shí)間及債券付息方式，還是債券票面利率，都是在債券發(fā)行前已經(jīng)決定的。但債券定價(jià)的折現(xiàn)率卻是由市場(chǎng)來決定的。（二）影響債券價(jià)格的一般因素1、影響債券價(jià)格的外部因素（1）市場(chǎng)利率。（2）債券供求關(guān)系。（3）社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r。（4）財(cái)政貨幣政策。（5）匯率和國際間利差的變化。2、影響債券價(jià)格的內(nèi)部因素（1）稅收待遇。（2）流動(dòng)性。（3）信用等級(jí)。（4）提前贖回條款。二、債券定價(jià)定理定理一：如果一種債券的票面利率和折現(xiàn)率一樣，則債券的價(jià)格將等于票面金額。定理二：如果市場(chǎng)的折現(xiàn)率下降，債券的價(jià)格就會(huì)上漲；如果市場(chǎng)的折現(xiàn)率上升，債券的價(jià)格就會(huì)下跌。定理三：如果債券市場(chǎng)折現(xiàn)率在整個(gè)期限內(nèi)沒有發(fā)生變化，則債券的價(jià)格折扣或價(jià)格升水會(huì)隨到期日的接近而減少，或者說其價(jià)格日益接近票面金額。定理四：如果債券市場(chǎng)折現(xiàn)率在整個(gè)期限內(nèi)沒有發(fā)生變化，則附息債券的價(jià)格折扣或價(jià)格升水會(huì)隨到期日的接近而以一個(gè)不斷增加的比率減少。定理五：對(duì)于到期期限既定的債券，市場(chǎng)折現(xiàn)率下降引起的債券價(jià)格上漲的金額，在數(shù)量上會(huì)超過市場(chǎng)折現(xiàn)率以相同幅度上升所引起的債券價(jià)格下跌的金額。定理六：如果一種附息債券的票面利率較高，則因市場(chǎng)折現(xiàn)率變動(dòng)而引起的債券價(jià)格變動(dòng)百分比會(huì)較小。第四節(jié)

含權(quán)債券定價(jià)一、含權(quán)債券概述（一）含權(quán)債券的含義與種類含權(quán)債券是指在債券期限內(nèi)，發(fā)行人可以提前贖回，或是持有人可以提前回售給發(fā)行人的債券。含權(quán)債券有不同的品種，一種是發(fā)行人可贖回債券，另一種是投資人可回售債券。另外，可轉(zhuǎn)換債券實(shí)際上也是含權(quán)債券。前兩種與市場(chǎng)利率變化有關(guān)，后一種屬于股票連接類。（二）含權(quán)債券定價(jià)原理含權(quán)債券可以看成是普通債券與期權(quán)的結(jié)合。一個(gè)發(fā)行人可贖回債券的價(jià)格包含兩種價(jià)值：一是假設(shè)該債券為不含期權(quán)債券的價(jià)值，二是可贖回期權(quán)價(jià)值。Pc=P-c投資人可回售債券的價(jià)格也包含了兩種價(jià)值：一是假設(shè)該債券為不含期權(quán)債券的價(jià)值，二是可回售期權(quán)價(jià)值。Pp=P+p二、利率二叉樹構(gòu)建（一）利率二叉樹含義利率二叉樹是基于利率波動(dòng)的某些假設(shè)條件下，利率變化的一種圖形描述和數(shù)值計(jì)算。這一模型的假設(shè)包括：第一，下一期的利率波動(dòng)只有上升或下降兩種情況。第二，利率上升或下降的概率在每次變動(dòng)時(shí)是一樣的。第三，利率的運(yùn)動(dòng)服從對(duì)數(shù)正態(tài)過程。第四，各期利率的波動(dòng)率保持不變。利率二叉樹根據(jù)該模型的假設(shè)，每次上升后的利率與下降后的利率的比值為e2σ，即有公式:如果各節(jié)點(diǎn)的利率得知，我們就可以計(jì)算各節(jié)點(diǎn)的債券價(jià)格。假定節(jié)點(diǎn)Nuu的債券現(xiàn)金流是利率上升的債券價(jià)值加利息，節(jié)點(diǎn)Nud的債券現(xiàn)金流是利率下降的債券價(jià)值加利息，則節(jié)點(diǎn)Nu的債券價(jià)值就是它們的現(xiàn)金流現(xiàn)值的平均數(shù)，即公式：（二）各期利率的確定通過例題來分析:設(shè)有兩個(gè)債券，債券A期限1年，票面利率3.60%，當(dāng)前價(jià)格100元。債券B期限2年，票面利率4.20%，一年付息一次，當(dāng)前價(jià)格100.19元(折現(xiàn)率4.10%)。設(shè)市場(chǎng)利率的波動(dòng)率是10%。我們可以通過B債券來構(gòu)造二期的利率二叉樹，即要求得下圖中問號(hào)處的值。在圖中，最初N0的V0值是B債券當(dāng)前價(jià)格，Nu和Nd的C值是第一年利息，Nuu、Nud和Ndd的C值是第二年利息，Vuu、Vud和Vdd值是債券本金。實(shí)際計(jì)算時(shí)，一般采用試錯(cuò)法來確定rd的值。即先假定一個(gè)rd值，再由上面公式求得ru，然后將各期現(xiàn)金流按上面公式向前一期折現(xiàn)，最后得到V0的值是否是實(shí)際價(jià)格。如果大于實(shí)際價(jià)格，說明rd的值取得太小，故應(yīng)適當(dāng)增加再重新計(jì)算債券價(jià)格；如果小于，則反之。如此反復(fù)，直至最后得到N0的債券價(jià)格（即V0）等于實(shí)際價(jià)格為止。在本例中，經(jīng)過反復(fù)計(jì)算，我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)rd為4.16%，最后得到N0的債券價(jià)格為100.19元。三、可贖回債券和可回售債券的定價(jià)（一）可贖回債券定價(jià)當(dāng)某個(gè)節(jié)點(diǎn)屬于贖回期時(shí)，若其債券價(jià)格高于贖回價(jià)格，則要進(jìn)行調(diào)整，先改為贖回價(jià)格，然后再進(jìn)行前一節(jié)點(diǎn)債券價(jià)格的計(jì)算。設(shè)某債券與B債券條件相同，但為可贖回債券，發(fā)行人有權(quán)在發(fā)行后的第一年以100元的價(jià)格贖回債券，則Vd應(yīng)改為100元，于是：顯然，由于存在有利于債券發(fā)行人的可贖回期權(quán)，可贖回債券的市場(chǎng)價(jià)格比同樣條件的普通債券要低。其中的差額0.02（=100.19-100.17）元，就是嵌入可贖回債券的看漲期權(quán)的價(jià)格。（二）可回售債券定價(jià)當(dāng)某個(gè)節(jié)點(diǎn)屬于回售期時(shí)，若其債券價(jià)格低于回售價(jià)格，則要進(jìn)行調(diào)整，先改為回售價(jià)格，然后再進(jìn)行前一節(jié)點(diǎn)債券價(jià)格的計(jì)算。設(shè)某債券與B債券條件相同，但為可回售債券，持有人有權(quán)在發(fā)行后的第一年以100元的價(jià)格向發(fā)行人回售，則Vu應(yīng)改為100元，于是：顯然，由于存在有利于債券持有人的可回售期權(quán)，可回售債券的市場(chǎng)價(jià)格比同樣條件的普通債券要高。其中的差額0.41（=100.60-100.19）元，就是嵌入可回售債券的看跌期權(quán)的價(jià)格。四、可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格（一）可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)值與理論價(jià)格轉(zhuǎn)換價(jià)值=股票的市場(chǎng)價(jià)格×轉(zhuǎn)換比例理論上，證券的價(jià)值是其未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值。因此:（二）可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)一般分析時(shí)，可以將可轉(zhuǎn)換債券看成普通債券加上購買基準(zhǔn)股票的買入看漲期權(quán)。因此，可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)也就應(yīng)該包括債券價(jià)值與期權(quán)價(jià)值兩部分的定價(jià)。對(duì)于第一部分的定價(jià)，是不考慮轉(zhuǎn)股權(quán)，直接衡量其作為普通債券的價(jià)值，計(jì)算方法與附息債券相同。對(duì)于第二部分的定價(jià)，一般有兩個(gè)途徑：一是根據(jù)市場(chǎng)預(yù)測(cè)法來計(jì)算轉(zhuǎn)股權(quán)價(jià)值，二是通過期權(quán)定價(jià)法來計(jì)算轉(zhuǎn)股權(quán)價(jià)值。市場(chǎng)預(yù)測(cè)法是通過對(duì)基準(zhǔn)股票價(jià)值的預(yù)測(cè)來確定可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)股權(quán)價(jià)值。由于準(zhǔn)確預(yù)測(cè)相當(dāng)困難，因此計(jì)算轉(zhuǎn)股權(quán)價(jià)值也存在困難。而股票期權(quán)的計(jì)算方法有前面提到的BS模型等?？赊D(zhuǎn)換債券的價(jià)值顯示：第五章債券收益第一節(jié)債券收益構(gòu)成和影響因素一、債券投資收益組成（一）債券利息（二）債券買賣價(jià)差二、影響債券投資收益的因素（一）影響債券投資收益的基本因素基本因素來自于債券投資收益兩方面的收入來源。1、票面利率債券票面利率越高，債券利息收入就越高，債券收益自然也就越高。2、市場(chǎng)價(jià)格債券市場(chǎng)價(jià)格的高低會(huì)影響債券投資者獲得資本利得的多少。（二）影響債券投資收益的一般因素債券市場(chǎng)利率、債券期限、債券發(fā)行人信用等級(jí)、債券流動(dòng)性水平等，其實(shí)都是影響債券投資收益的一般因素。此外還有：債券的投資成本、市場(chǎng)供求關(guān)系、宏觀經(jīng)濟(jì)政策、其他因素（如物價(jià)因素、政治因素、投機(jī)因素等）。第二節(jié)

收益率的衡量一、本期收益率本期收益率是指?jìng)晗⑵崩⑹杖肱c債券市場(chǎng)價(jià)格的比值。本期收益率的優(yōu)劣特征是：可以用來反映債券每年利息收入的收益情況，但沒有考慮影響債券投資者收益的其他收入來源。二、即期收益率即期收益率是指對(duì)于未來只有一筆現(xiàn)金流的債券，使其未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值等于債券當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格的折現(xiàn)率。即期利率的優(yōu)劣特征是：即期利率針對(duì)的是未來只有一筆現(xiàn)金流收益的債券，所以對(duì)于零息債券比較適用，但對(duì)于還有多次利息支付的附息債券，就無法直接求得。三、遠(yuǎn)期收益率遠(yuǎn)期收益率是指從將來某個(gè)時(shí)點(diǎn)開始，到將來另一個(gè)更遠(yuǎn)時(shí)點(diǎn)結(jié)束之間的債券收益率。即期利率與遠(yuǎn)期利率的關(guān)系：遠(yuǎn)期利率的優(yōu)劣特征是：遠(yuǎn)期利率在一定程度上可以反映人們對(duì)未來利率走勢(shì)的看法，但它不能用來表示當(dāng)期投資債券的收益情況。四、到期收益率到期收益率是指使債券未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值等于債券當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格的貼現(xiàn)率?；蛏鲜鰕m該周期的到期收益率。如1年付一次息，為年收益率；如半年付一次息，就為半年期收益率。按照債券市場(chǎng)慣例，半年期收益率是乘以2轉(zhuǎn)換為年收益率，其他周期性收益率也可以同理轉(zhuǎn)換。但這樣轉(zhuǎn)換并不精準(zhǔn)。真正的年收益率稱為有效年利率，如果設(shè)m為每年支付利息的次數(shù)，則有：有效年利率=(1+周期性利率)m-1對(duì)于零息債券而言，其即期利率也就是到期收益率。到期收益率的優(yōu)劣特征是：到期收益率考慮了各期的利息，因此既可以運(yùn)用于附息債券，也可運(yùn)用于零息債券，應(yīng)用性廣泛。但不同時(shí)期的現(xiàn)金流用同一的貼現(xiàn)率折現(xiàn)，有一定的缺陷。另外，按照上面公式計(jì)算到期收益率一般采用試錯(cuò)法。也可以按照下面公式來計(jì)算到期收益率的近似值:債券的票面利率、本期收益率和到期收益率之間，有下述的關(guān)系：平價(jià)時(shí)：票面利率=本期收益率=到期收益率折價(jià)時(shí)：票面利率＜本期收益率＜到期收益率溢價(jià)時(shí)：票面利率＞本期收益率＞到期收益率五、其他形式的收益率（一）贖回收益率和持有期收益率1、贖回收益率2、持有期收益率（二）總收益率到期收益率相當(dāng)于投資者按照當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格購買債券并且一直持有到滿期時(shí)可以獲得的復(fù)利回報(bào)率。既然如此，為何還要分析總收益率？如果要使到期收益率成為現(xiàn)實(shí)，則必需滿足：第一，發(fā)行人定期支付利息；第二，持有債券到期；第三，收到的利息要按原到期收益率進(jìn)行再投資。因此，到期收益率只是一種理想的收益率，不一定能代表最后實(shí)際的總收益率?？偸找媛使剑喝绻⒌脑偻顿Y收益率等于到期收益率，總收益率也就等于到期收益率；如果利息的再投資收益率大于到期收益率，總收益率也就會(huì)大于到期收益率；如果利息的再投資收益率小于到期收益率，總收益率也就要小于到期收益率。（三）債券組合收益率1、按未來現(xiàn)金流折現(xiàn)計(jì)算到期收益率如果投資者購買了n個(gè)債券，可以將n個(gè)債券的所有現(xiàn)金流統(tǒng)一按照一個(gè)折現(xiàn)率折成購買債券的總金額，這一折現(xiàn)率即為債券組合的到期收益率。2、按各債券投資比重計(jì)算加權(quán)平均收益率將債券組合中各債券的到期收益率按其投資比重進(jìn)行加權(quán)平均，并以該值作為債券組合的收益率。3、按最后總價(jià)值計(jì)算總收益率這一方法是計(jì)算債券組合最終到期后的實(shí)際收益。（四）名義收益率和實(shí)際收益率名義收益率是指不考慮通貨膨脹因素，以名義貨幣表示的資產(chǎn)的收益率。實(shí)際收益率是指資產(chǎn)的真實(shí)收益率，或指物價(jià)水平不變，從而貨幣購買力不變條件下的收益率。近似公式：第三節(jié)

我國債券市場(chǎng)收益率公式一、計(jì)算辦法中的若干定義（一）所指?jìng)暮x中國人民銀行發(fā)布的到期收益率計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)包括了四種債券：零息債券（即貼現(xiàn)債券）、固定利率債券（即附息債券）、浮動(dòng)利率債券和到期一次還本付息債券。（二）日計(jì)數(shù)基準(zhǔn)和理論付息日日計(jì)數(shù)基準(zhǔn)“實(shí)際天數(shù)/實(shí)際天數(shù)”，即應(yīng)計(jì)利息天數(shù)按和分母的付息區(qū)間天數(shù)都按實(shí)際天數(shù)計(jì)算。理論付息日指?jìng)谙迌?nèi)每年與到期兌付日相同的日期。二、到期收益率的計(jì)算（一）一筆現(xiàn)金流的短期債券到期收益率的計(jì)算（二）一筆現(xiàn)金流的中長(zhǎng)期債券到期收益率的計(jì)算（三）多筆現(xiàn)金流的債券到期收益率的計(jì)算（四）浮動(dòng)利率債券到期收益率的計(jì)算對(duì)于浮動(dòng)利率債券的到期收益率，可參考上面公式中固定利率債券的收益率算法，但其中要假定未來各期票面利率與當(dāng)前付息期票面利率相同進(jìn)行計(jì)算。三、應(yīng)計(jì)利息的計(jì)算到期收益率是將債券未來現(xiàn)金流折算為債券全價(jià)的貼現(xiàn)率，而債券全價(jià)等于債券凈價(jià)與債券應(yīng)計(jì)利息之和，應(yīng)計(jì)利息則是起息日（或上次付息日）至結(jié)算日的利息。所以如果算出了應(yīng)計(jì)利息，則可求得債券凈價(jià)。（一）零息債券應(yīng)計(jì)利息計(jì)算（二）到期一次還本付息債券應(yīng)計(jì)利息計(jì)算（三）固定利率債券和浮動(dòng)利率債券應(yīng)計(jì)利息計(jì)算第四節(jié)收益率曲線一、收益率曲線的含義和類型（一）收益率曲線的含義收益率曲線是顯示一組信用質(zhì)量相同、但期限不同的債券或其他金融工具收益率的線型圖。（二）收益率曲線的類型1、向上的收益率曲線2、向下的收益率曲線3、水平的收益率曲線4、拱形的收益率曲線二、收益率曲線的構(gòu)造（一）到期收益率曲線的形成和功能缺陷如何得到到期收益率曲線？直接的辦法根據(jù)債券的交易價(jià)格，算出其到期收益率。然后在圖上標(biāo)示出來。進(jìn)一步還可以將連點(diǎn)描繪的折線，利用數(shù)學(xué)工具進(jìn)行處理，擬合出比較光滑的到期收益率曲線。但到期收益率既難于作為收益率標(biāo)準(zhǔn)，又無法合理用來定價(jià)。從第一個(gè)方面來看，有兩個(gè)信用質(zhì)量完全相同的債券，它們的到期期限相同，但它們的到期收益率可能是不一樣的。從第二個(gè)方面來看，盡管債券定價(jià)公式中對(duì)多筆現(xiàn)金流折現(xiàn)時(shí)采用了統(tǒng)一的折現(xiàn)率，但實(shí)際定價(jià)時(shí)用到期收益率曲線定價(jià)并不合理。（見下例）有如下的到期收益率曲線：1、2、3年期對(duì)應(yīng)的到期收益率分別為2%、3%、4%。假設(shè)現(xiàn)在財(cái)政部發(fā)行每年付息一次的3年期債券，票面利率5%。于是一個(gè)承銷商可以按照102.78元購得，因?yàn)椋喝缓笤摮袖N商發(fā)行三個(gè)貼現(xiàn)債券：A、B債券面值各5元，C債券面值105元，期限分別為1、2和3年。發(fā)行價(jià)分別為4.90元、4.71元和93.34元，共得到102.95元。因?yàn)橛校航Y(jié)果可以無風(fēng)險(xiǎn)地獲得利益0.17元。（二）即期收益率曲線構(gòu)造原理1、即期收益率曲線的合理性正確的做法是應(yīng)該將所有的債券都看成是零息債券的組合，一次還本付息債券就是一個(gè)零息債券，附息債券是多個(gè)零息債券的疊加。這樣，債券的價(jià)格就等于其包含的各零息債券的價(jià)值之和。遺憾的是，即期收益率曲線并不能像到期收益率曲線那樣從債券市場(chǎng)里直接得到，因?yàn)槭袌?chǎng)上大部分債券是附息債券。2、自展方法原理自展方法是利用現(xiàn)有短期零息債券和中長(zhǎng)期附息債券，從短期開始逐步向中長(zhǎng)期擴(kuò)展，構(gòu)建零息債券收益率曲線。其依據(jù)是附息債券的價(jià)值等于復(fù)制其現(xiàn)金流量的所有零息債券的價(jià)值和。即一個(gè)n年期的附息債券的價(jià)值，可以是其未來各筆現(xiàn)金流都按照n年期到期收益率折現(xiàn)，也可以是其未來各筆現(xiàn)金流分別按照各自期限的即期收益率折現(xiàn)，即：（三）即期收益率曲線構(gòu)造舉例1、零息債券即期收益率曲線的推導(dǎo)假設(shè)一種情況，如果債券市場(chǎng)上存在一系列各種期限的零息債券，則可以直接觀察到各種期限的零息債券的價(jià)格，從而直接確定各種期限的即期收益率。2、附息債券即期收益率曲線的推導(dǎo)需要采用自展方法。假設(shè)有A貼現(xiàn)債券期限1年，市場(chǎng)價(jià)格為96.47元。B附息債券，期限2年，一年付息一次，息票利率8.36%，市場(chǎng)價(jià)格108.46元。因此，1年期的即期收益率y1為3.66%，因?yàn)椋?00/96.47-1=3.66%針對(duì)2年期債券有：解得2年期的即期收益率y2等于3.89%。依次類推，如有3年期債券，可解得y3。（四）通過即期利率求遠(yuǎn)期利率如果用1f2表示從1年后到2年的遠(yuǎn)期利率，則：實(shí)際上，即期利率也可以由遠(yuǎn)期利率來表示，即有公式：三、利率期限結(jié)構(gòu)的理論解釋（一）預(yù)期理論前提假設(shè)有：第一，市場(chǎng)是完備且有效的；第二，資金可以自由流動(dòng)；第三，不存在交易成本和稅收；第四，沒有違約風(fēng)險(xiǎn)；第五，不同期限的債券之間可以完全替代；第六，投資者對(duì)未來短期利率水平的預(yù)期是不變的并且一致的；第七，投資者以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)。收益率曲線的形狀是由市場(chǎng)對(duì)未來短期利率的預(yù)期決定的。具體可以表現(xiàn)為：①向上的收益率曲線表明市場(chǎng)預(yù)期短期利率將在未來會(huì)上升，遠(yuǎn)期利率超過即期利率。②向下的收益率曲線表明市場(chǎng)預(yù)期短期利率在未來會(huì)下降，遠(yuǎn)期利率低于即期利率。③水平的收益率曲線表明市場(chǎng)預(yù)期短期利率大體不變，遠(yuǎn)期利率等于即期利率。④拱形的收益率曲線表明市場(chǎng)預(yù)期短期利率先上升后下降，前一段遠(yuǎn)期利率大于即期利率，后一段遠(yuǎn)期利率小于即期利率。（二）流動(dòng)性偏好理論基本假定有：第一，投資者是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的；第二，影響利率期限結(jié)構(gòu)的因素除了預(yù)期還有風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槲磥沓錆M不確定性，到期期限越長(zhǎng)，利率風(fēng)險(xiǎn)就越大，其他條件一定的情況下，長(zhǎng)期債券的風(fēng)險(xiǎn)要比短期債券的風(fēng)險(xiǎn)大；第三，短期債券的流動(dòng)性比長(zhǎng)期債券要高。流動(dòng)性偏好理論認(rèn)為債券投資者為了減少風(fēng)險(xiǎn)，偏好于流動(dòng)性強(qiáng)的短期債券，而對(duì)于流動(dòng)性相對(duì)較差的長(zhǎng)期債券，投資者要求一定的流動(dòng)性溢價(jià)，作為風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)成本的補(bǔ)償。即只有當(dāng)長(zhǎng)期債券的利率比短期債券的利率高時(shí)，投資者才有動(dòng)力去購買風(fēng)險(xiǎn)高、流動(dòng)性差的長(zhǎng)期債券。因此向上傾斜的收益率曲線更為普遍，是正常的收益率曲線。只有預(yù)期未來的短期利率下降，且下降的幅度大于流動(dòng)性溢價(jià)時(shí)，收益率曲線才向下傾斜。（三）市場(chǎng)分割理論前提假設(shè)有：第一，不同期限的債券市場(chǎng)是彼此分割的，很少受到其他期限債券市場(chǎng)的影響；第二，市場(chǎng)是由不同投資需求的投資者組成；第三，投資者是理性的；第四，不同投資者對(duì)不同期限債券的偏好不同。根據(jù)市場(chǎng)分割理論，債券市場(chǎng)可以區(qū)分為短期市場(chǎng)、中期市場(chǎng)和長(zhǎng)期市場(chǎng)，不同期限的債券市場(chǎng)是相對(duì)分割的，某種期限的債券市場(chǎng)很少受到其他期限債券市場(chǎng)的影響。各市場(chǎng)供求力量決定該市場(chǎng)上債券即期利率，短期利率是由短期債券市場(chǎng)的供求關(guān)系決定的，中期利率是由中期債券市場(chǎng)的供求關(guān)系決定的，長(zhǎng)期利率是由長(zhǎng)期債券市場(chǎng)的供求關(guān)系決定的。第六章債券風(fēng)險(xiǎn)第一節(jié)債券投資

風(fēng)險(xiǎn)的含義和種類一、風(fēng)險(xiǎn)的含義（一）一般風(fēng)險(xiǎn)的含義一般而言，風(fēng)險(xiǎn)是指對(duì)投資者預(yù)期收益的背離，或者說是收益的不確定性。理論上對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定義與一般投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的體會(huì)是有些差異的。理論界對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的一般描述，即收益的不確定性，既包括對(duì)預(yù)期收益正的偏離，也包括對(duì)預(yù)期收益負(fù)的偏離。而一般投資者談到風(fēng)險(xiǎn)，更多是將其與預(yù)期收益減少、尤其是與本金遭受損失聯(lián)系在一起。（二）債券投資風(fēng)險(xiǎn)含義債券投資風(fēng)險(xiǎn)就是指?jìng)念A(yù)期收益變動(dòng)的可能性及變動(dòng)幅度。在證券投資風(fēng)險(xiǎn)中，風(fēng)險(xiǎn)可以被分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)兩大類。在債券投資領(lǐng)域，利率風(fēng)險(xiǎn)就是屬于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)利率的變動(dòng)將對(duì)幾乎所有債券的投資收益產(chǎn)生影響；而信用風(fēng)險(xiǎn)就是屬于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗慌c每個(gè)債券發(fā)行人自身的還本付息能力有關(guān)。二、利率風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)又稱市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于市場(chǎng)利率變化造成債券投資收益發(fā)生變化，進(jìn)而給投資者帶來風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)是投資者在債券投資過程中面臨的最主要的風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步分為價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)和再投資風(fēng)險(xiǎn)。（一）價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)指的是由于市場(chǎng)利率變動(dòng)造成債券價(jià)格波動(dòng)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。價(jià)格效應(yīng)和利率變動(dòng)是反方向的：當(dāng)利率上升時(shí)，債券的價(jià)格下降；反之，當(dāng)利率下降時(shí)，債券的價(jià)格上升。（二）再投資風(fēng)險(xiǎn)再投資風(fēng)險(xiǎn)指的是持有附息債券的投資者將收到的利息進(jìn)行再投資時(shí)因市場(chǎng)利率變化造成再投資收益波動(dòng)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。利率波動(dòng)的再投資效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)方向相反。三、信用風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)又稱違約風(fēng)險(xiǎn)，是指?jìng)鶆?wù)人（債券發(fā)行人）不能按時(shí)足額償還債券利息和本金的風(fēng)險(xiǎn)。一般來說，政府債券的信用級(jí)別最高，發(fā)生違約的概率最低；金融債券較之公司債券，總體上的信用情況可能好一些；公司債券則依發(fā)行人信用狀況而定，有些公司債券的風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別很低，違約風(fēng)險(xiǎn)很高。債券的信用風(fēng)險(xiǎn)與其發(fā)行人的信用級(jí)別緊密相關(guān)。信用風(fēng)險(xiǎn)的分析，主要是對(duì)公司債券進(jìn)行分析。（一）公司的還本能力分析首先，要分析公司發(fā)行債券籌集資金所投入項(xiàng)目的可行性程度。其次，可以了解公司是否設(shè)立償債基金并委托某一可信的金融中介機(jī)構(gòu)代為保管。再次，還需要知曉本次發(fā)行的公司債券在公司所有債務(wù)中的地位。最后，也是比較重要的是要了解公司的資產(chǎn)狀況。（二）公司的付息能力分析公司的盈利能力和現(xiàn)金流量是分析公司付息能力的主要依據(jù)，可以計(jì)算稅前盈利對(duì)固定的利息支付的比率，即利息抵補(bǔ)比率。四、其他種類的風(fēng)險(xiǎn)（一）收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)是指收益率曲線不平行移動(dòng)導(dǎo)致期限不同債券的收益率之間差額發(fā)生變化而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，又稱為期限結(jié)構(gòu)變化風(fēng)險(xiǎn)。（二）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)又稱變現(xiàn)能力風(fēng)險(xiǎn)，是指由于債券流動(dòng)性差，難以以市場(chǎng)價(jià)格或者接近市場(chǎng)價(jià)格出售債券而給債券投資者帶來的風(fēng)險(xiǎn)。（三）贖回和提前償還風(fēng)險(xiǎn)贖回和提前償還風(fēng)險(xiǎn)就是指由可贖回權(quán)利和可提前償還權(quán)利帶來的債券未來現(xiàn)金流的不確定性，進(jìn)而給投資者帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。其中，由可贖回權(quán)利帶來的不確定性稱為贖回風(fēng)險(xiǎn)，由可提前償還權(quán)利帶來的不確定性稱為提前償還風(fēng)險(xiǎn)。（四）匯率風(fēng)險(xiǎn)匯率風(fēng)險(xiǎn)是指由于匯率發(fā)生變化而引起的債券投資者投資債券收益改變的風(fēng)險(xiǎn)。（五）通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)也稱購買力風(fēng)險(xiǎn)，是指由于通貨膨脹造成債券收益及本金實(shí)際購買力下降的風(fēng)險(xiǎn)。（六）波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指?jìng)瘍r(jià)格波動(dòng)性變化引起的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于含權(quán)債券來說，當(dāng)債券價(jià)格波動(dòng)性增大時(shí)，就會(huì)相應(yīng)增大其內(nèi)含期權(quán)的價(jià)格，進(jìn)而影響含權(quán)債券的總體價(jià)格。（七）稅收風(fēng)險(xiǎn)稅收風(fēng)險(xiǎn)是指由于稅收的變化影響到投資者投資債券的收益而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。（八）政策風(fēng)險(xiǎn)政策風(fēng)險(xiǎn)是指經(jīng)濟(jì)政策（如財(cái)政、貨幣、行業(yè)、產(chǎn)業(yè)等政策）發(fā)生變化，引起的債券市場(chǎng)的波動(dòng)，而給投資者帶來的風(fēng)險(xiǎn)。在市場(chǎng)化的國家，風(fēng)險(xiǎn)多來自市場(chǎng)，政策風(fēng)險(xiǎn)并不常用。有時(shí)則會(huì)出現(xiàn)政治風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)的提法，即對(duì)債券價(jià)值產(chǎn)生消極影響的政治或法律行為構(gòu)成的風(fēng)險(xiǎn)。（九）事件風(fēng)險(xiǎn)事件風(fēng)險(xiǎn)是指由于一些無法預(yù)期的重大事件的發(fā)生造成債券價(jià)格下降的風(fēng)險(xiǎn)。事件類型可分三種：第一，自然災(zāi)害或意外事故造成的公司停產(chǎn)或者倒閉；第二，公司重組或者公司被惡意收購；第三，規(guī)則改變（比如市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)則等）（十）主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)也叫國家風(fēng)險(xiǎn)，是指發(fā)行債券的政府無法按時(shí)償還債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。通常針對(duì)投資者在國際債券市場(chǎng)上購買外國政府債券。第二節(jié)債券價(jià)格的波動(dòng)性一、債券價(jià)格與市場(chǎng)收益率的關(guān)系（一）普通債券的價(jià)格與收益率關(guān)系（二）含權(quán)債券的價(jià)格與收益率關(guān)系1、可贖回債券的價(jià)格與收益率關(guān)系2、可回售債券的價(jià)格與收益率關(guān)系二、債券價(jià)格波動(dòng)性特征針對(duì)不含權(quán)債券（一）價(jià)格波動(dòng)性特征一：假定其他因素不變，則票面利率越低的債券，其價(jià)格波動(dòng)越大。（二）價(jià)格波動(dòng)性特征二：假定其他因素不變，則到期期限越長(zhǎng)的債券，其價(jià)格波動(dòng)越大。（三）價(jià)格波動(dòng)性特征三：假定其他因素不變，則初始收益率越低，債券的價(jià)格波動(dòng)越大。三、基點(diǎn)價(jià)格值和價(jià)格變動(dòng)收益率值都是用來度量債券價(jià)格波動(dòng)性的指標(biāo)，是衡量債券利率風(fēng)險(xiǎn)的簡(jiǎn)單方法。（一）基點(diǎn)價(jià)格值所謂基點(diǎn)，是利率改變量的計(jì)量單位。一個(gè)基點(diǎn)等于1個(gè)百分點(diǎn)的1%，即0.01%?；c(diǎn)價(jià)格值是指收益率變動(dòng)一個(gè)基點(diǎn)時(shí)，債券價(jià)格的變動(dòng)金額?；c(diǎn)價(jià)格值越大，債券價(jià)格波動(dòng)性越大。（二）價(jià)格變動(dòng)收益率值價(jià)格變動(dòng)收益率值是指?jìng)瘍r(jià)格變動(dòng)一定數(shù)量時(shí)所對(duì)應(yīng)的收益率值變動(dòng)，即債券價(jià)格變動(dòng)某數(shù)量前后的收益率差額。價(jià)格變動(dòng)收益率值越大，債券價(jià)格波動(dòng)性越小。第三節(jié)久期一、久期的含義和公式（一）久期的含義1、債券現(xiàn)金流加權(quán)平均到期期限計(jì)算步驟為：第一，用選取的到期收益率作為折現(xiàn)率計(jì)算未來每一筆現(xiàn)金流的現(xiàn)值；第二，計(jì)算每一筆現(xiàn)金流現(xiàn)值在總現(xiàn)值中的比重；第三，將每一比重和相應(yīng)的現(xiàn)金流期限相乘并將積加起來。按照上述公式計(jì)算的久期其實(shí)也是針對(duì)一定周期而言的久期。久期的年度值=每年m期內(nèi)的久期/m2、債券價(jià)格關(guān)于收益率的一階導(dǎo)數(shù)因?yàn)橥ㄟ^久期測(cè)算的債券價(jià)格，確實(shí)是在價(jià)格與收益率關(guān)系曲線的切點(diǎn)的直線上。3、債券價(jià)格對(duì)利率變化的敏感性這一解釋反映了久期的本質(zhì)含義，而且其適用性強(qiáng)，無論是普通債券還是含權(quán)債券，都可以采用。（二）久期的公式推導(dǎo)債券的一般定價(jià)公式為：對(duì)公式求價(jià)格對(duì)收益率的導(dǎo)數(shù)，再兩邊都乘以－(1+y)/P，最后整理和化簡(jiǎn)，得：二、久期的種類（一）修正久期即：有了修正久期后，計(jì)算債券價(jià)格變化可以比較簡(jiǎn)潔：（二）美元久期修正久期是債券價(jià)格變化的相對(duì)數(shù)，美元久期是債券價(jià)格變化的絕對(duì)數(shù)。（三）有效久期可用于含權(quán)債券，因?yàn)樗姓J(rèn)市場(chǎng)收益率的變化對(duì)債券預(yù)期現(xiàn)金流可能產(chǎn)生影響?；?qū)τ诓缓瑱?quán)債券，修正久期和有效久期的數(shù)值一樣；對(duì)于含權(quán)債券，兩者可能有差別。（四）特別情形的久期1、零息債券的久期附息債券久期小于它的到期期限，零息債券久期等于它的到期期限。2、永久債券的久期3、債券組合的久期三、久期的特性和局限性（一）久期的特性1、特性一：假定其他因素不變，則票面利率越低的債券，其久期值越大。2、特性二：假定其他因素不變，則到期期限越長(zhǎng)的債券，其久期值越大。3、特性三：假定其他因素不變，則初始收益率越低，債券的久期值越大。久期作為債券價(jià)格對(duì)利率變化的敏感性，其數(shù)值越大，債券價(jià)格波動(dòng)性就越強(qiáng)。（二）久期的局限性用久期計(jì)算的債券價(jià)格總是小于債券應(yīng)具有的實(shí)際價(jià)格。與兩個(gè)因素相關(guān)：收益率變化的幅度；價(jià)格與收益率關(guān)系曲線的彎曲程度。第四節(jié)凸度一、凸度的定義和公式（一）凸度的定義凸度是指?jìng)找媛实膯挝蛔兓鸬膫闷诘淖兓笮?，即衡量到期收益率變?dòng)所引起的債券價(jià)格變動(dòng)幅度的變動(dòng)程度。（二）凸度的計(jì)算公式凸度的推導(dǎo)：對(duì)債券定價(jià)公式求價(jià)格對(duì)收益率的導(dǎo)數(shù)，然后再求債券價(jià)格對(duì)收益率的導(dǎo)數(shù)，接著兩邊同時(shí)除以P，即得。凸度的年度值=每年m期內(nèi)的凸度/m2（三）凸度的近似計(jì)算二、凸度調(diào)整值把債券價(jià)格看作是收益率的函數(shù)，對(duì)債券價(jià)格進(jìn)行泰勒展開，然后上式兩邊同除以P，得到：即有：所以，收益率改變引起的債券價(jià)格變化可以分為兩部分：一部分是修正久期預(yù)測(cè)值，這種效應(yīng)的變化方向和收益率變化的方向是相反的；另一部分是凸度調(diào)整值，這種效應(yīng)的變化總是取正值。還可以看到，凸度越大，凸度調(diào)整值越大；收益率變動(dòng)幅度越大，凸度調(diào)整值越大。另外，如同美元久期是修正久期與債券價(jià)格的乘積，美元凸度也是凸度與債券價(jià)格的乘積。因此：所以，凸度和修正久期一樣，反映的是債券價(jià)格變化的相對(duì)數(shù)，而美元凸度和美元久期一樣，反映的是債券價(jià)格變化的絕對(duì)數(shù)。三、凸度的特性和價(jià)值（一）凸度的特性1、美元久期與凸度的關(guān)系為：在其他條件相同的情況下，債券的凸度越大，其美元久期的變化就越大；反之，債券的凸度越小，其美元久期的變化就越小。另外，不含權(quán)債券的凸度總是正的。2、假定債券的到期期限和到期收益率不變，則票面利率越低的債券，凸度越大。3、假定債券的票面利率和到期收益率不變，則到期期限越長(zhǎng)的債券，凸度越大。4、假定債券的票面利率和到期期限不變，則初始收益率（現(xiàn)金流折現(xiàn)的到期收益率）越低時(shí)，凸度越大。（二）凸度的價(jià)值債券的凸度大，在收益率上升時(shí)，其債券的價(jià)格下跌少；而在收益率下降時(shí)，其債券的價(jià)格上漲多。這就使得凸度大的債券比凸度小的債券更有吸引力。這種吸引力在市場(chǎng)對(duì)不同凸度債券定價(jià)時(shí)可能會(huì)反映出來，即凸度的價(jià)值體現(xiàn)。第七章債券投資第一節(jié)債券投資管理步驟和技巧一、債券投資的含義投資是指經(jīng)濟(jì)主體為了獲取未來的預(yù)期收益，預(yù)先墊付一定數(shù)量的貨幣或?qū)嵨镆越?jīng)營(yíng)某項(xiàng)事業(yè)的經(jīng)濟(jì)行為。理解：第一，投資是預(yù)先投入一定價(jià)值量的活動(dòng)；第二，投資具有一定的時(shí)間性；第三，投資的目的是為了獲得收益；第四，投資具有一定的風(fēng)險(xiǎn)性。廣義的投資是指為了獲取未來預(yù)期收益而墊支一定資本的任何經(jīng)濟(jì)行為。狹義的投資也稱為金融投資，所投資的對(duì)象包括存款、票據(jù)、股票、債券、基金等各類金融資產(chǎn)。金融投資還可以區(qū)分直接投資和間接投資。直接投資是指投資者以買賣股票、債券、票據(jù)等形式進(jìn)行投資。間接投資是指投資者將資金存入商業(yè)銀行或其他金融機(jī)構(gòu)，再由吸收存款的機(jī)構(gòu)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)進(jìn)行投資。證券投資屬于金融投資，而且是直接投資，它是指?jìng)€(gè)人或法人以買賣有價(jià)證券的形式進(jìn)行投資。債券投資也就是一種證券投資。所以，債券投資是指投資者為了獲取未來的預(yù)期收益而買賣債券的經(jīng)濟(jì)行為。二、債券投資管理步驟（一）確定投資目標(biāo)對(duì)于個(gè)人投資者來說，投資債券的目的主要包括：第一，穩(wěn)定的年金收入。第二，將來一次性用款。第三，流動(dòng)性的需要。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來說，不同的機(jī)構(gòu)投資目標(biāo)會(huì)有差異。中央銀行通過債券買賣來實(shí)施貨幣政策；商業(yè)銀行將債券作為其儲(chǔ)備資產(chǎn)的一部分；保險(xiǎn)公司投資債券更多地最求安全性和長(zhǎng)期穩(wěn)定的收益；證券投資基金有不同的投資類型。（二）選擇投資策略選擇投資策略是要在評(píng)估投資者自己風(fēng)險(xiǎn)承受能力的基礎(chǔ)上進(jìn)行的。如果投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力低，那么可以選擇消極型的債券投資策略，投資的債券品種可以以違約風(fēng)險(xiǎn)小的國債為主；如果投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力高，那么可以采用積極型的債券投資策略，并以購買風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大的公司債券為主。（三）構(gòu)建投資組合投資者需要決定：什么時(shí)候買賣債券？具體買賣什么債券品種？在證券市場(chǎng)上，通常有兩類分析方法，一是基本分析，二是技術(shù)分析。在債券投資中，投資者也可以采用這些分析方法，來選擇時(shí)機(jī)和選擇品種。在債券市場(chǎng)，相對(duì)來說，基本分析更顯得重要。（四）評(píng)估投資業(yè)績(jī)通過將債券投資組合的業(yè)績(jī)與基準(zhǔn)對(duì)照，可以發(fā)現(xiàn)其中的優(yōu)勢(shì)或差距，并將評(píng)價(jià)結(jié)果作為未來投資的參考依據(jù)。在衡量基準(zhǔn)的選擇方面，常用的標(biāo)準(zhǔn)是債券市場(chǎng)指數(shù)，它代表了債券市場(chǎng)的平均水平。另外，評(píng)估投資業(yè)績(jī)是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過程，它不一定是到投資結(jié)束時(shí)才實(shí)施，而可以定期進(jìn)行。三、債券投資的技巧（一）進(jìn)行債券現(xiàn)券買賣的投資技巧1、匹配投資法匹配投資法是指投資者直接購買等于其投資期限的債券，并持有到期。具體方法有：等期投資法、三角增資法等。2、等級(jí)投資計(jì)劃法操作流程為：首先確定債券價(jià)格波動(dòng)的等級(jí)，這個(gè)等級(jí)可以是確定的常數(shù)，也可以是確定的百分比；然后投資者按照確定的計(jì)劃投資，即每當(dāng)債券價(jià)格下降一個(gè)等級(jí)，就買進(jìn)一些債券；而每當(dāng)債券價(jià)格上升一個(gè)等級(jí)，就賣出一些債券。等級(jí)投資計(jì)劃法適用的場(chǎng)合是債券價(jià)格不斷上下波動(dòng)的行情。3、逐次等額買進(jìn)攤平法逐次等額買進(jìn)攤平法的思路是通過多次的買入，將購入債券的成本維持在一個(gè)平均的水平。其操作流程為：先確定一個(gè)投資時(shí)期，然后在這段時(shí)間內(nèi)不管債券價(jià)格如何波動(dòng)，都按照定期和定量的原則購買債券。逐次等額買進(jìn)攤平法一般適用于債券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)相對(duì)劇烈、同時(shí)又無法預(yù)測(cè)價(jià)格波動(dòng)轉(zhuǎn)折點(diǎn)時(shí)的情況。4、金字塔法金字塔法可以分為兩種，一種是金字塔買入法，另一種是倒金字塔賣出法。金字塔買入法與逐次等額買進(jìn)攤平法有些相似，不同的是：金字塔法要求在債券價(jià)格下降時(shí)，應(yīng)該加量買進(jìn)債券；而在債券價(jià)格上漲時(shí)，就要減量買進(jìn)債券。與金字塔買入法相反，倒金字塔賣出法要求在債券價(jià)格上升時(shí)，分批出售債券，而出售債券的數(shù)量隨著債券價(jià)格上升而增加。（二）參與股票和債券交易的投資技巧1、固定金額投資法操作流程為：首先把全部資金分為兩部分，分別進(jìn)行股票投資和債券投資，并使投資股票的市值維持一個(gè)固定的金額。當(dāng)股票價(jià)格下跌使所持股票的市值小于固定金額時(shí)，就出售債券而購買股票，使股票市值回到預(yù)先設(shè)置的固定金額；反之，當(dāng)股票價(jià)格上漲使所持股票市值大于固定金額時(shí)，就出售股票而購買債券，使股票市值再回到預(yù)先設(shè)置的固定金額。2、固定比例投資法操作流程為：首先把全部資金分為兩部分，分別進(jìn)行股票投資和債券投資，并使股票市值和債券市值維持一個(gè)固定的比例。當(dāng)股票價(jià)格下跌使股票市值比重小于其所應(yīng)占的比重時(shí)，就出售債券而購買股票，使兩者的比重回到預(yù)先設(shè)置的比例；反之，當(dāng)股票價(jià)格上漲使股票市值比重大于其所應(yīng)占的比重時(shí)，就出售股票而購買債券，使兩者的比重回到預(yù)先設(shè)置的比例。3、可變比例投資法可變比例投資法是以固定比例投資法為基礎(chǔ)的，它允許投資者根據(jù)市場(chǎng)行情的變化改變股票市值和債券市值之間的比例?？勺儽壤顿Y法相對(duì)于固定比例投資法來說，調(diào)整更為靈活，更易把握住市場(chǎng)機(jī)會(huì)。但同時(shí)這種方法操作起來更為復(fù)雜，既需要不斷收集信息，研究市場(chǎng)，判斷市場(chǎng)趨勢(shì)，又需要根據(jù)市場(chǎng)變化及時(shí)調(diào)整。（三）利用債券回購方式的投資技巧1、長(zhǎng)期持有加回購并進(jìn)行短期投資債券投資者打算持有債券直到投資期限結(jié)束。期間發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)上有其他一個(gè)較好的短期投資機(jī)會(huì)，于是可以利用手中債券進(jìn)行回購來融進(jìn)資金，再將資金進(jìn)行短期投資。采用這種方法關(guān)鍵是要判斷短期投資的收益是否大于回購的成本，回購的成本包括回購的利率和回購手續(xù)費(fèi)。2、利用債券回購放大債券頭寸操作過程是：投資者用最初的投資資金買入債券現(xiàn)券，然后通過質(zhì)押式回購交易取得資金；再將融入的資金繼續(xù)買入債券現(xiàn)券，再通過質(zhì)押式回購交易取得資金。假定能在同一天反復(fù)操作，則可以放大投資者手頭持有的債券現(xiàn)券數(shù)量。不過，由于受最小交易單位的限制，零頭的貨幣金額和債券現(xiàn)券將被閑置，所以放大不能無限。如果債券現(xiàn)券價(jià)格在回購到期時(shí)候上漲，則投資者的債券現(xiàn)券收益可以放大。但這種策略風(fēng)險(xiǎn)也是巨大的。第二節(jié)消極型債券投資策略一、策略采用依據(jù)消極型投資策略是指?jìng)顿Y者不以戰(zhàn)勝市場(chǎng)為目的，而是通過控制債券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，來獲得與承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)相匹配的回報(bào)率的投資管理策略。區(qū)分消極型投資策略和積極型投資策略的理論基礎(chǔ)是有效市場(chǎng)假定。有效市場(chǎng)假定有三種層次。第一是弱式有效市場(chǎng)，認(rèn)為現(xiàn)行的證券價(jià)格只反映了該證券的歷史價(jià)格序列。在該市場(chǎng)，以分析歷史價(jià)格來作出投資決策的技術(shù)分析法將無所作為。第二是半強(qiáng)式有效市場(chǎng)，認(rèn)為現(xiàn)行的證券價(jià)格不僅反映了該證券歷史價(jià)格的信息，也反映了現(xiàn)行所有公開可得的信息。在該市場(chǎng)，以分析公開信息來作出投資決策的基本分析法也將失去作用。第三是強(qiáng)式有效市場(chǎng)，認(rèn)為現(xiàn)行的證券價(jià)格反映了任何市場(chǎng)參與者所了解的有關(guān)該證券的一切信息，包括歷史的、現(xiàn)行所有公開的和非公開的信息。在該市場(chǎng)，即使掌握內(nèi)幕消息的人也無法從中獲得超額利潤(rùn)。將有效市場(chǎng)假定運(yùn)用到債券市場(chǎng)，那么如果債券可以有效、連續(xù)地定價(jià)，且當(dāng)市場(chǎng)中有新的信息產(chǎn)生時(shí)，投資者都能迅速、準(zhǔn)確地獲得信息，并迅速采取行動(dòng)，使得相關(guān)債券的價(jià)格會(huì)立刻得到調(diào)整，這樣就是有效的債券市場(chǎng)。而如果債券的定價(jià)經(jīng)常會(huì)發(fā)生錯(cuò)誤，投資者在獲取信息的數(shù)量和質(zhì)量方面存在很大差異，市場(chǎng)上經(jīng)常會(huì)存在套利的機(jī)會(huì)，這樣就是無效的債