低基數(shù)疊加管控放開(kāi)2啤酒收入表現(xiàn)可期232旺季面臨顯著的基數(shù)效應(yīng)2是啤酒銷旺是全年業(yè)績(jī)的重來(lái)源。以青、啤燕等司為，圖示2收在年占常在3以上，2利在年比更明，方酒業(yè)如江酒的2在全年占在4成右北酒企青的2比乎占年一，燕的2利潤(rùn)至于年潤(rùn)和。圖：青啤各季度收入占比 圖：青啤各季度利潤(rùn)占比10%80%60%40%20%

18%17%15%14%11%12%18%17%15%14%11%12%12%11%11%11%12%11%10%28%31%32%31%33%33%30%30%32%32%32%30%31%29%%30%31%33%%30%%30%%34%31%31%21%%22%22%26%26%26%27%27%28%23%30%29%

%4%1 %4%1 2 3 46%39%38%39%39%32%38%38%36%34%32%46%41% 51%45%45%44%60%44%47%74%57%56%52%51%19%23%26%%29%30%51%46%47%44%24%32%30%0%-10-10%-2%-76-48-48-40-35-14-15%60%40%0%20%40% ifind， ifind，圖：重啤各季度收入占比 圖：重啤各季度利潤(rùn)占比1 2 31 2 3 19%17%%16%17%16%%15%%16% 15%13%37%37%36%34%35%%%35%%33%72%31%30%26%29%29%29%%29%28%27%27%28%29%29%%17%17%21%%21%23%23%23%23%11%25%27%5%80%60%40%20%0%

10%5%0%-0%

1 2 Q3 ifind， ifind，1 2 3 8%4%41%42%58%1 2 3 8%4%41%42%58%53%46%44%53%74%58%55%108121%91%48%49%67%71%%93130271252197%26299%4%5%6%7%7%9%15%33%30%-31-30-26-46-98%-125%-48%0%-278-240-178%-91%-145%-147%10%1 2 31 2 3 13%15%14%14%9%9%10%9%10%10%10%13%0%39%38%34%34%33%33%%35%34%34%%39%34%29%30%32%33%35%31%28%28%27%26%%30%34%20%%20%21%22%25%27%28%29%30%18%23%27%80%60%40%20%0%

50%0%50%ifind， ifind，圖：珠江啤酒各季度收入占比 圖：珠江啤酒各季度利潤(rùn)占比1 1 2 3 28%26%26%25%19%18%18%18%18%18%17%18%17%27%33%31%32%35%32%36%34%32%32%%33%34%28%26%28%28%30%31%30%31%32%32%34%%32%17%%14%15%15%18%16%%18%18%13%17%18%80%60%40%20%0%

10%80%60%40%20%0%20%40%

1 2 3 ifind， ifind，222啤酒行業(yè)具有顯的低基數(shù)效應(yīng)所示受重公衛(wèi)事影222啤酒銷損重22年46月國(guó)酒量別同8、9、4。222的銷受為23奠定很的數(shù)。圖：222啤酒產(chǎn)量受損嚴(yán)重201920192020202120222023376535253343333123556934113119292948313130299632012814240026263724982222692120918844171415091442612645395352531684782818535501129110753500啤酒啤酒產(chǎn)量累計(jì)至（萬(wàn)千升）250020001500100050002月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月ifind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，我國(guó)酒量動(dòng)氣具有強(qiáng)相（圖所氣較啤酒產(chǎn)量通也高232氣溫低同，水氣正的況，們期酒產(chǎn)銷于22年期。圖1：中國(guó)啤酒產(chǎn)量與氣溫變動(dòng)具有很強(qiáng)的相關(guān)性 %） %）動(dòng)正負(fù)后軸）

0.0100.0

0050.0

0001020010201070112020502100303030804010406041105040509060206070612070507100803080809010906091100040009010201070112020502100303-50.0

00-100.0

.0-500

2.0ifind，注：氣溫?cái)?shù)據(jù)采用我國(guó)山東濟(jì)南市的平均氣溫為樣本（山東為我國(guó)啤酒消費(fèi)大省，均以1年2月數(shù)據(jù)為基期計(jì)算漲跌變動(dòng)。氣溫的變化值得關(guān)。下圖示按各省1年啤產(chǎn)排后選排名前列的份為本該省或直市心區(qū)的史平氣看2月樣本市數(shù)溫比升均溫著于同期啤消場(chǎng)有加，利好道貨信修進(jìn)入3后國(guó)走勢(shì)異方區(qū)續(xù)同比升南地則氣溫比4月全國(guó)酒前19省有1省的會(huì)溫比落管回對(duì)酒售利空但酒費(fèi)季到，值得續(xù)注氣況。厄爾尼諾現(xiàn)象可能現(xiàn)，3年可能迎來(lái)異常高溫世界象織在3月1預(yù)測(cè)未來(lái)個(gè)可出全變暖厄尼現(xiàn)。5月1世氣組再提下半年能現(xiàn)爾諾象。一出的爾諾現(xiàn)導(dǎo)致26成有錄以來(lái)暖據(jù)國(guó)網(wǎng)介三尼件對(duì)球溫定度影響，但52年是錄以最的輪尼娜象降效曾時(shí)抑制了球溫升但尼娜將束。圖1：啤酒產(chǎn)量前列省份的3年氣溫同比變化（℃）湖南湖南:長(zhǎng)市當(dāng)月值吉林:長(zhǎng)市當(dāng)月安徽:合市當(dāng)月重慶:渝云南:昆市當(dāng)月北京:當(dāng)湖北:武市當(dāng)月貴州:貴市當(dāng)月廣西:南市當(dāng)月黑龍江哈爾濱當(dāng)月福建:福市當(dāng)月值月月月月遼寧:沈市當(dāng)月值河北:石莊市當(dāng)江蘇:南市當(dāng)月河南:鄭市當(dāng)月浙江:杭市當(dāng)月四川:成廣東:廣市當(dāng)月山東:濟(jì)市當(dāng)月值4.00 2.00 .0 .0 .0 .0 .0ifind，中央氣象局，管控放開(kāi)對(duì)啤酒終端費(fèi)的量?jī)r(jià)均是利好的方飲場(chǎng)飲渠道恢復(fù)顯增啤消量格面因述道的售格常于現(xiàn)渠道主銷品的次也于現(xiàn)渠種放預(yù)將利啤全業(yè)產(chǎn)品格的升。中長(zhǎng)期看啤酒行業(yè)仍有較快增長(zhǎng)中長(zhǎng)來(lái)酒業(yè)較快長(zhǎng)其重是A收增領(lǐng)的企業(yè)。銷量：中低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)重啤領(lǐng)軍回顧過(guò)往啤酒行業(yè)表出極強(qiáng)的韌性03年酒行產(chǎn)達(dá)后隨國(guó)啤酒總產(chǎn)量的落，主酒企業(yè)銷量速也開(kāi)緩。如圖所：269年，青啤量速在±之燕銷滑僅珠保著27的低個(gè)位增20年衛(wèi)生件發(fā)酒費(fèi)場(chǎng)受嚴(yán)沖當(dāng)我們拉長(zhǎng)些野測(cè)922年的酒發(fā)酒企表出較的性青啤、江酒在22年創(chuàng)下量歷新，啤因士在期注的產(chǎn)包，2年量是9的3，京酒比19年所滑但這3年間仍是量年長(zhǎng)。圖1：啤酒企業(yè)銷量情況對(duì)比161年啤酒銷量

青島啤酒 燕京啤酒 重慶啤酒 珠江啤酒燕京啤酒青島啤酒00重慶啤酒珠江啤酒燕京啤酒重慶啤酒燕京啤酒重慶啤酒燕京啤酒青島啤酒00重慶啤酒珠江啤酒燕京啤酒重慶啤酒燕京啤酒重慶啤酒00全國(guó)：-.8珠江啤酒珠江啤酒000000000000000060708090001020E0E0E0E青島啤酒9297030582930743750018燕京啤酒5016928153627796102437重慶啤酒427986092743571621242620283445525661

青島啤酒

192年啤酒銷

年啤酒預(yù)測(cè)銷量AGR 資料來(lái)源：各公司年報(bào)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，ifind，上市公司產(chǎn)量表現(xiàn)于業(yè)水平在個(gè)份察會(huì)有現(xiàn)家公司在個(gè)別份產(chǎn)增低全國(guó)平現(xiàn)但角拉至5維現(xiàn)啤酒上市司產(chǎn)增均于全業(yè)均平。表：啤酒上市公司產(chǎn)量增速均高于行業(yè)平均品牌2016-021年啤酒產(chǎn)量R青啤0.03%燕京-4.27%重啤24.1%珠江1.89%全國(guó)-4.59%ifind，注：因國(guó)家統(tǒng)計(jì)局尚未公布2年全國(guó)啤酒產(chǎn)量，所以采用11年AGR對(duì)比。圖1：啤酒企業(yè)銷量增速情況對(duì)比 Y Y青啤Y燕京Y重啤Y珠江06 07 08 09 00 01 02 0E 0E 0E 0E50510資料來(lái)源：各公司年報(bào)，重啤因嘉士伯收購(gòu)后裝入資產(chǎn)包對(duì)銷量口徑影響較大，對(duì)0年增速數(shù)據(jù)有處理展望來(lái)5，預(yù)測(cè)主要啤酒龍頭公司會(huì)現(xiàn)正增長(zhǎng)，2226年青啤燕京/重啤珠江啤酒的銷量CR分別為3377/7其中啤量增速略于業(yè)這有3方原：是差異化的優(yōu)勢(shì)青、燕等業(yè)優(yōu)主在于道，短在品打造們斷來(lái)酒業(yè)的爭(zhēng)點(diǎn)越越品牌轉(zhuǎn)著購(gòu)新售渠道發(fā)和民費(fèi)慣的革具較知度可的品越越利用其牌來(lái)補(bǔ)道的不例重可憑借音烏這地品推向全不其烏品牌性造對(duì)牌銷的用這能可幫重啤在來(lái)握多會(huì)實(shí)現(xiàn)道海爭(zhēng)的異化圍。是產(chǎn)品矩陣的完善啤66產(chǎn)矩之爭(zhēng)較，多是品互補(bǔ)，實(shí)現(xiàn)不消場(chǎng)同銷渠同標(biāo)群的面蓋品矩的善和矩內(nèi)弟品合同樣要在星品貨上后可借明產(chǎn)的渠道推其產(chǎn)，一步補(bǔ)道板。是相對(duì)更低的基數(shù)強(qiáng)的管理水平在內(nèi)5大啤集中重的量低于其他司22年重燕京銷分為876377萬(wàn)基效下重啤有實(shí)更的速而嘉伯主啤各項(xiàng)本支著于業(yè)這體現(xiàn)其強(qiáng)管水在購(gòu)啤企后以提運(yùn)效有于重啤在并小酒的爭(zhēng)中據(jù)先位。噸價(jià)：預(yù)測(cè)青啤增速較高16年以來(lái)啤酒噸價(jià)持續(xù)長(zhǎng)重啤燕京領(lǐng)先6年今主啤企的噸價(jià)幾沒(méi)過(guò)跌推產(chǎn)品高化實(shí)行良性展來(lái)成啤企的共識(shí)。162年間，青啤/燕京/重啤/珠江啤酒噸價(jià)的CAR分別為32561啤的速高其嘉伯注資包較影21年燕京酒價(jià)速高預(yù)計(jì)要自部革U8起帶的品端。圖1：啤酒企業(yè)噸價(jià)情況對(duì)比青島啤酒燕京啤酒 重慶啤酒珠江啤酒嘉士伯入資，00噸價(jià)顯青島啤酒燕京啤酒 重慶啤酒珠江啤酒嘉士伯入資，00噸價(jià)顯提升。0000燕改00162CGR產(chǎn)品矩高端化222年預(yù)測(cè)噸價(jià)CGR青島啤酒青島啤酒燕京啤酒燕京啤酒00重慶啤酒重慶啤酒珠江啤酒珠江啤酒0060708090001020E0E0E0E青島啤酒2020274146729812305074燕京啤酒4350778781002145577899重慶啤酒2044547934617501213758珠江啤酒9792182936325770899709 資料來(lái)源：各公司年報(bào)，對(duì)2326年我們預(yù)測(cè)業(yè)噸價(jià)仍將中低個(gè)數(shù)長(zhǎng)青啤燕京重啤珠江的預(yù)噸價(jià)CR分別為51/9632。青啤速一高其公增假主是為其山西區(qū)領(lǐng)的市占和著區(qū)優(yōu)有幫其華區(qū)進(jìn)一提青在東華南等域產(chǎn)價(jià)相較低低數(shù)應(yīng)受全業(yè)格漲趨際變化加著。燕京噸提速第高速要由于燕啤較的價(jià)平22年青啤燕京啤江酒的價(jià)為347957京顯著低于業(yè)們測(cè)啤在26年噸提至39元近啤22年的噸水但仍于2年重的價(jià)平（燕京品陣升自20年公司出U8單以，至22年量達(dá)到9萬(wàn)噸年披銷迅速提至3更價(jià)的品比升幫燕京體格上。重啤噸增預(yù)較622的史平所主是為啤前格帶已經(jīng)著于爭(zhēng)手較高基水難實(shí)長(zhǎng)期高速我預(yù)重在2026年噸將到2元是A唯噸過(guò)50元啤企。圖1：啤酒企業(yè)噸價(jià)增速情況對(duì)比 O O青啤O燕京O重啤O珠江162年噸價(jià)CGR青島啤酒燕京啤酒重慶啤酒珠江啤酒222年預(yù)測(cè)噸價(jià)CGR青島啤酒燕京啤酒重慶啤酒珠江啤酒07 08 09 00 01 02 03E 04E 05E 06E5.0%0.0%.%.%5.0%資料來(lái)源：各公司年報(bào)，注：因嘉士伯收購(gòu)重啤后裝入資產(chǎn)包對(duì)銷量口徑影響較大，對(duì)重啤0年增速數(shù)據(jù)有處理收入：4年CGR約9%行業(yè)增速仍然可期預(yù)計(jì)啤酒行業(yè)營(yíng)收將持較快增長(zhǎng)其中重速更前述算A要啤企的酒售入預(yù)如們測(cè)未來(lái)年要酒業(yè)有高個(gè)數(shù)收增重啤增速較高CR達(dá)到95燕京青啤珠江的收入增速CR分別為8/51。圖1：啤酒企業(yè)啤酒業(yè)務(wù)收入對(duì)比00 Y青1600 Y青162年啤酒業(yè)務(wù)收入AGR青島啤酒重慶啤酒珠江啤酒Y燕京Y重啤Y珠江550222年啤酒業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)收入AR青島啤酒重慶啤酒珠江啤酒000505000500050005000 06 07 08 09 00 01 02 0E 0E 0E青島啤酒 58 55 64 78 78 93 17 40 72 01燕京啤酒 08 03 08 06 08 18 23 30 46 58重慶啤酒 04 03 36 59 05 25 36 58 78 85珠江啤酒 45 60 85 09 01 20 75 33 82 16Y青啤 .6 .0 .3 10 .5 .8 .6 .0 .1Y燕京 39 .7 .1 61 10 .9 13 .7 .2Y重啤 03 .5 .8 08 .7 26 02 .2Y珠江 .7 .8 .8 .3 .7 04 33 .4 .40E33739445.2.1.1.310啤酒業(yè)務(wù)銷售收入（百萬(wàn)元）資料來(lái)源：各公司年報(bào)，注：因嘉士伯注入資產(chǎn)包對(duì)重啤收入口徑有影響，重啤收入增速數(shù)據(jù)有處理。原材料價(jià)格回落成本壓力顯著緩解測(cè)算啤酒主要成本占比經(jīng)過(guò)定量測(cè)算，我們預(yù)計(jì)玻璃瓶/麥芽/易拉罐/紙箱其他在啤酒成本占比分別約為287645，計(jì)算過(guò)程如下。第一步：拆分成本項(xiàng)材料成本是啤酒行主成本項(xiàng)酒司成要包材力員資、制造用科家司口略不其材料是目以島啤京酒重為近來(lái)料科（啤徑“材料，燕京徑原料材重啤徑原）據(jù)啤成的0。圖1：啤酒公司成本構(gòu)成分拆以青島啤酒為例0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

直接材料 直接人工 制造費(fèi)用及其他 外購(gòu)產(chǎn)成品110.1%18.6%5.%7.1%19.3%6.0%7.3%18.3%5.7%7.0%17.7%5.%6.1%24.5%5.1%6.3%24.6%5.0%6.2%22.7%4.6%65.4%67.7%68.7%69.5%64.2%64.1%606 07 08 09 00 01 02資料來(lái)源：公司歷年年報(bào)，圖1：各公司直接材料在啤酒業(yè)務(wù)成本中的占比65%69%65%69%70%68%64%64%66%66%65%%%%%%%%%%58%6033573056315532580%0%0%0%0%0%0%06

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02資料來(lái)源：公司歷年年報(bào)，注：29年前后重啤成本統(tǒng)計(jì)口徑有調(diào)整“其他”成本科目和原材料科目的口徑發(fā)生變化。青啤口徑為“直接材料燕京口徑為原材料+包材，重啤口徑為原料材料成本不僅占比高，且噸酒消耗的材料價(jià)值也在顯著增長(zhǎng)。青啤燕京重啤近年來(lái)酒耗材價(jià)的CAR為4768增均高所以究啤酒公司成本，核的目在于原材料成本。圖1：啤酒公司噸酒消耗的材料價(jià)值明顯增長(zhǎng)1,00

青島啤

燕京啤酒 重慶啤酒 青島啤OY 燕京啤酒

6%近5年速CAGR青島?。?.7 燕酒：7.6近5年速CAGR青島?。?.7 燕酒：7.6 重啤酒1.81,00 2%1,00 0%1,00 80 60 40 20 -06

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01

02

2%資料來(lái)源：公司歷年年報(bào)，注：因重啤在嘉士伯并表后數(shù)據(jù)口徑有調(diào)整，未統(tǒng)計(jì)其增速。第二步：參考個(gè)別司拆分行業(yè)直接材料本在直接材料中材與麥?zhǔn)莾纱箨P(guān)鍵因啤酒司未年公其材料成本明項(xiàng)我通各公對(duì)類材的購(gòu)金近推材成的細(xì)項(xiàng)照們推酒原如麥芽大米啤花占酒本的21，材占酒本的3右。表：啤酒公司成本分項(xiàng)推算過(guò)程青島啤酒燕京啤酒重慶啤酒原材料在啤酒成本的占比66%63%66%原材料核心分項(xiàng)拆分釀酒原材料33.7%34.5%30.4%包材65.6%65.5%69.2%核心分項(xiàng)在啤酒成本占比釀酒原材料22.4%21.8%20.1%包材43.6%41.4%45.7%資料來(lái)源：各公司年報(bào)，由于有京酒其購(gòu)的目了為細(xì)拆分我以京酒例試圖對(duì)本項(xiàng)進(jìn)步分參燕啤披近3年購(gòu)本項(xiàng)（早年份披我初算啤各要本項(xiàng)占比下。圖2：燕京啤酒各成本分項(xiàng)在啤酒成本的占比2020026%20124202252625%平均數(shù)26%24%23%22%20%21%17%16%17%14%15%11%11%25%20%10%5%0%麥芽 玻璃瓶瓶 易拉罐 紙箱 大米資料來(lái)源：公司歷年年報(bào)，第三步：考慮到個(gè)公的特殊性，進(jìn)行適調(diào)整在對(duì)酒業(yè)尤是要啤上公做析我認(rèn)需對(duì)述例一些調(diào)非接用原因燕啤的本具有大例大高啤酒通僅用麥芽啤酒釀不添米考到下因啤酒業(yè)著高化勢(shì)（2啤行主市公均力產(chǎn)高行業(yè)內(nèi)米本當(dāng)于京啤的平該公司22年大成占比為1（3）從燕啤近3的來(lái)看大的本比顯著低。我們對(duì)成本分項(xiàng)做進(jìn)一步調(diào)整，并引入“其他”分項(xiàng)，代表啤酒花、酵母、大米小麥其原，整的成分占如調(diào)整明下：麥芽比由4高至7原因行高化酒企不用米而用純麥發(fā)，此要耗更的芽。玻璃占比由26提至28原是夜銷售啤多用裝式，而該景表啤行高端發(fā)趨此燕京酒玻瓶本比在近年也顯提考上青啤重啤百威啤的價(jià)定略高于燕啤以璃包裝占也能高些以們調(diào)了占。易拉占持26不，紙占持14不。剩為他本。圖2：參考燕京啤酒估算的啤酒行業(yè)成本分項(xiàng)占比玻璃瓶新易拉紙箱其他公司歷年年報(bào)，測(cè)算主要成本回落對(duì)啤酒成本的貢獻(xiàn)玻瓶：預(yù)計(jì)幫助啤行降成本約6。玻的價(jià)主跟玻價(jià)走勢(shì)。由于璃品質(zhì)較嚴(yán)重尤是通璃藝成壘低因其格主要下需影于普玻的游要建筑材家家等產(chǎn)周期產(chǎn)鏈當(dāng)并有在景周璃業(yè)需求然到定抑考玻璃品業(yè)PI們估年瓶或有高位（回落，對(duì)應(yīng)利啤行成降低6右（瓶本回玻在的權(quán)（28入感測(cè)試們測(cè)3玻價(jià)格落將動(dòng)酒單位成低177。圖2：國(guó)內(nèi)玻璃價(jià)格同比回落0.00.00.00.00.09.008.007.006.005.00

.%PP:玻璃制品制造PP:玻璃制品制造當(dāng)月值PP玻璃制品制造當(dāng)月同比.%.%.%1.0%2.0%0400401040504090501050505090601060506090701070507090801080508090901090509090001000500090101010501090201020502090301ifind，易拉罐：預(yù)計(jì)幫助酒業(yè)成本降低4。從價(jià)格數(shù)看20起價(jià)開(kāi)始明抬，應(yīng)酒業(yè)包成上在21達(dá)頂，在2開(kāi)始回統(tǒng)（4月7價(jià)比15雖在高但比有回調(diào)。鋁的格上電鋁業(yè)供波影較其屬高染業(yè)受政制約。此盡當(dāng)鋁已經(jīng)現(xiàn)顯調(diào)但展望3年，們持相對(duì)謹(jǐn)?shù)钠陬A(yù)全鋁價(jià)比高位回（9據(jù)此預(yù)啤行成本受于回落18鋁價(jià)（9罐本權(quán)26入敏感測(cè)，測(cè)的格回或帶啤行成本降178。1采用上圖中我們對(duì)啤酒各主要成本的占比測(cè)算，下同。圖2：國(guó)內(nèi)鋁價(jià)格顯著回調(diào)0,00.05,00.0

0.0%價(jià)格指數(shù)鋁價(jià)格同比0價(jià)格指數(shù)鋁價(jià)格同比0,00.0 0.0%5,00.0 0.0%0,00.0 .%,0.00 2.%.0 4.%ifind，紙箱預(yù)計(jì)降低啤酒成約2122年來(lái)紙價(jià)整上所調(diào)3年以來(lái)楞價(jià)同進(jìn)步回且有速勢(shì)因此我預(yù)測(cè)23年年裝紙價(jià)降15低啤本21（價(jià)格幅（15箱成本權(quán)（45并入感測(cè)計(jì)受于箱本低啤成本落187。圖2：國(guó)內(nèi)瓦楞紙價(jià)格同比微增出廠價(jià)包裝紙瓦楞紙瓦楞紙出廠價(jià)同比（%）出廠價(jià)包裝紙瓦楞紙瓦楞紙出廠價(jià)同比（%）,0.00,0.00,0.00,0.00,000,0.00.0ifind，

6.%4.%2.%0.%0.0%0.0%0.0%0.0%.%2.%4.%6.%23年麥芽?jī)r(jià)格上漲預(yù)計(jì)高啤酒成本47但已經(jīng)鎖價(jià)4年受益于大麥價(jià)，啤酒成本或微降麥價(jià)是會(huì)常長(zhǎng)導(dǎo)致芽場(chǎng)格變合同價(jià)格失呢我判該件的能很：12022年大麥價(jià)格處史性高位，23年高基數(shù)應(yīng)下預(yù)計(jì)同比回落大麥價(jià)格在2、22兩顯走高推中大進(jìn)價(jià)格之長(zhǎng)且加美國(guó)央行動(dòng)差，國(guó)球大價(jià)的差速闊，到段高。2年的大麥格在位要由于烏突法大等原23年無(wú)他天事件沖，大價(jià)預(yù)將有回。中國(guó)大麥進(jìn)口價(jià)格于由漲轉(zhuǎn)跌的關(guān)鍵折。全大價(jià)在22已經(jīng)較上半明回管輪中大進(jìn)價(jià)的動(dòng)趨滯于球場(chǎng)但經(jīng)隨之化中大進(jìn)價(jià)格在3年123連續(xù)3個(gè)環(huán)回，在4月價(jià)走維在8元的價(jià)。圖2：大麥價(jià)格處于高位即將回落 大麥進(jìn)口均價(jià)：當(dāng)月值（美噸）全球大麥?zhǔn)袌?chǎng)價(jià)（美元 大麥進(jìn)口均價(jià)：當(dāng)月值（美噸）全球大麥?zhǔn)袌?chǎng)價(jià)（美元噸）5.00.05.00.05.00.05.00.00.000505020509060406110706080108080903091000050012010702020209030403110406050105080603061007050712080709020909000400110106020102080303ifind，海關(guān)總署，國(guó)際貨幣基金組織，大麥現(xiàn)貨高頻數(shù)據(jù)全年價(jià)格回落幾定。5月1國(guó)大貨價(jià)格2元此高顯回格經(jīng)下1內(nèi)新日價(jià)比2，增速自22年1月來(lái)著放，前價(jià)速創(chuàng)下20年7以新從更高頻數(shù)跟來(lái)中國(guó)5大進(jìn)價(jià)一步落乎成對(duì)全年的啤成展也理更加觀些。圖2：大麥現(xiàn)貨價(jià)格已經(jīng)顯著回落50.0000.00

0.0% 大麥現(xiàn)貨價(jià)格（元噸，全國(guó)均價(jià)）同比增速 大麥現(xiàn)貨價(jià)格（元噸，全國(guó)均價(jià)）同比增速50.0000.0050.0000.000.0

0.0%00%.0%1.0.0 2.0090-5 000-5 010-5 020-5 030-5資料來(lái)源：匯易網(wǎng)，ifind，那么對(duì)年大成我們?nèi)缍ㄅ袑?duì)啤利貢又何我預(yù)測(cè)23年球麥量5全大價(jià)，國(guó)麥口回落24。據(jù)此我判為麥價(jià)小回酒本不有行力23維持長(zhǎng)協(xié)簽的520價(jià)漲4會(huì)不低于1的芽格落因，23年麥芽協(xié)來(lái)酒本漲46入感試酒本因上漲9-4。圖2：大麥產(chǎn)量和價(jià)格的歷史變化趨勢(shì)及預(yù)測(cè) 國(guó)際大麥價(jià)格 國(guó)際大麥價(jià)格OY中國(guó)大麥進(jìn)口價(jià)格—OY全球大麥產(chǎn)量O（右軸）0%0%0%2%4%6%

2%1%1%5%0%-%-0%-5%-0%-5%ifind，綜上我對(duì)酒要料成做預(yù)依我們算各材在酒本中的比推出23啤酒本善況我預(yù)計(jì)啤酒行業(yè)中性設(shè)，因受益于原輔材價(jià)格的落啤酒成本將下降6參考敏感性測(cè)試在觀悲觀假設(shè)下，啤酒成本將4+6。可以明顯看出：酒行業(yè)在歷經(jīng)了麥、材等輪番上漲后，難得迎了成本壓力改善的份。圖2：啤酒行業(yè)成本綜合測(cè)算示意圖成本變化0.0%

玻璃瓶新瓶 麥芽 易拉罐 紙箱 其他 綜合成本回落.0%.0%50%1.%

.%.%%

.%.%.%.%.%.%.%.%.%

.%2.4%.%

.%

.%

.%

.%.%悲觀假設(shè)1.%悲觀假設(shè)樂(lè)觀假設(shè)資料來(lái)源：各啤酒公司年報(bào)，表：成本改善敏感性分析玻璃瓶新瓶 綜合成本敏感性指數(shù) 麥芽?jī)r(jià)格 易拉罐價(jià)格 紙箱價(jià)格 其他價(jià)格價(jià)格變化-2.0-1575.3-187-1680.80.59-1.0-1675.9-199-1790.90.03-1.5-1725.7-205-1840.9-0.24-1.0-1765.5-211-1890.9-0.52成本改善低于-75-1815.2-216-1940.9-0.79預(yù)期-50-1865.0-222-2000.0-1.07-40-1885.5-225-2020.0-1.17-30-1905.1-227-2040.0-1.28-20-1924.6-229-2060.0-1.39-10-1944.1-232-2080.0-1.50中性改善0.0-1.964.86-2.34-2.100.10-1.611.0-1984.1-236-2120.0-1.722.0-2024.6-241-2160.0-1.893.0-2084.1-248-2230.1-2.134.0-2164.7-258-2320.1-2.45成本改善高于5.0-2274.2-271-2430.2-2.84預(yù)期7.5-2444.0-291-2620.2-3.50100-2694.7-321-2880.4-4.38125-3024.5-361-3240.5-5.55150-3474.3-415-3720.8-7.08200-4173.9-498-4470.1-9.43成本占比 282726145100成本變化中性假設(shè) -7 -7 18 -9 -12各啤酒公司年報(bào)，綜，們：包材原材料的價(jià)格變化導(dǎo)致23年啤酒行業(yè)綜合成本1%左右我們測(cè)惠泉啤可能受益較威和啤兩受相較啤燕京華珠居對(duì)惠泉青啤燕京華潤(rùn)珠江重啤百威23年的毛利提升分別為pcpct1pctpc/pc21。圖2：各啤酒公司毛利率提升情況預(yù)測(cè) 惠泉啤酒青島啤酒燕京啤酒華潤(rùn)啤酒 惠泉啤酒青島啤酒燕京啤酒華潤(rùn)啤酒珠江啤酒重慶啤酒百威亞太.0%.0%.0%.0%.0%.0%.0%.0%1.0%資料來(lái)源：各啤酒公司年報(bào)，表：各啤酒公司毛利率提升情況預(yù)測(cè)（c）敏感性指數(shù)惠泉啤酒青島啤酒燕京啤酒華潤(rùn)啤酒珠江啤酒重慶啤酒百威亞太-20.0%-0.43%-0.37%-0.37%-0.36%-0.34%-0.30%-0.29%-15.0%-0.02%-0.02%-0.02%-0.02%-0.02%-0.02%-0.02%-12.5%0.18%0.15%0.15%0.15%0.14%0.12%0.12%-10.0%0.38%0.33%0.32%0.32%0.30%0.26%0.26%-7.5%0.58%0.50%0.50%0.49%0.46%0.40%0.40%-5.0%0.78%0.67%0.67%0.66%0.61%0.54%0.53%-4.0%0.86%0.74%0.73%0.72%0.68%0.60%0.59%-3.0%0.94%0.81%0.80%0.79%0.74%0.65%0.64%-2.0%1.02%0.88%0.87%0.86%0.80%0.71%0.70%-1.0%1.09%0.95%0.94%0.92%0.86%0.77%0.75%0（中性假設(shè)）1.17%1.02%1.01%0.99%0.93%0.82%0.81%1.0%1.25%1.09%1.08%1.06%0.99%0.88%0.86%2.0%1.38%1.20%1.18%1.17%1.09%0.97%0.95%3.0%1.56%1.35%1.33%1.31%1.23%1.09%1.07%4.0%1.78%1.55%1.53%1.51%1.41%1.25%1.22%5.0%2.07%1.79%1.78%1.75%1.63%1.45%1.42%7.5%2.55%2.21%2.19%2.15%2.01%1.78%1.75%10.0%3.19%2.77%2.74%2.70%2.52%2.24%2.19%12.5%4.05%3.51%3.47%3.42%3.20%2.83%2.78%15.0%5.16%4.47%4.43%4.36%4.07%3.61%3.54%20.0%6.87%5.96%5.90%5.80%5.43%4.81%4.71%資料來(lái)源：各公司年報(bào)，觀察歷史股價(jià)2布局勝率較高啤酒板塊長(zhǎng)坡厚雪價(jià)投資優(yōu)異標(biāo)的年酒板整上益高自2年以A及H的型啤上公除威太外多取良股漲，不乏3年1甚至4年5倍的幅從AH股市場(chǎng)比看A漲整體略高在AH股的青啤其A漲約25倍H漲約18倍而統(tǒng)計(jì)范內(nèi)一得收的啤公在H股。圖3：A股主要啤酒公司股價(jià)漲跌及2季度表現(xiàn)ifind，圖3：H股主要啤酒公司股價(jià)漲跌及2季度表現(xiàn)ifind，從啤酒行業(yè)投資時(shí)來(lái)，2為常勝季度。作為牛業(yè)啤板的漲跌幅在同度有不的表自019年以2的季漲顯于其他季，幾所啤樣本司在19來(lái)的2均現(xiàn)正益我認(rèn)這主要來(lái)自兩方面原因1是啤酒動(dòng)銷旺季為二三度，而從終端消費(fèi)渠道貨廠出的奏推體現(xiàn)啤制企的表端入略提2二級(jí)市場(chǎng)預(yù)會(huì)前啤公司業(yè)釋。圖3：近年來(lái)2投資啤酒行業(yè)正收益概率非常高重慶啤酒 青島啤酒 燕京啤酒 珠江啤酒重慶啤酒 青島啤酒 燕京啤酒 珠江啤酒 華潤(rùn)啤酒 百威亞太 青島啤酒（H股）09Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q202Q302Q403Q103Q20.0%0.0%0.0%0.0%.%2.%4.%ifind，注：統(tǒng)計(jì)采用當(dāng)季度末股價(jià)較季度初股價(jià)漲跌幅口徑圖3：2季度啤酒行業(yè)較市