白酒行業(yè)專題報告-2020年疫情期間白酒表現(xiàn)復(fù)盤一、第一輪嚴(yán)格管控期（2020.1.22-2020.3.28）1.1基本面復(fù)盤：疫情沖擊批價下滑，渠道庫存高企1.1.1批價表現(xiàn)：受疫情負(fù)面沖擊影響，高端、次高端酒批價均出現(xiàn)不同程度的下滑根據(jù)瀘州市酒業(yè)發(fā)展促進(jìn)局披露數(shù)據(jù)，2020年1月下旬，全國白酒商品批發(fā)價格定基總指數(shù)為104.70，環(huán)比指數(shù)為100.16，2月中旬開始，受疫情影響疊加春節(jié)結(jié)束，全國白酒批發(fā)價格環(huán)比指數(shù)逐步下跌，白酒批價波動向下，直至3月下旬定基總指數(shù)為104.73，環(huán)比指數(shù)為99.94。分價位帶來看，1）高端酒批價迅速回落，飛天茅臺散瓶（53度）一批價最低跌破2,000元，比春節(jié)前的高點(diǎn)回落300元，3月下旬小幅回升至2,100元左右，與19年同期相比下降8.5%；五糧液（52度）一批價由節(jié)前的920元回落至900元。2）次高端酒批價也出現(xiàn)了小幅回落，根據(jù)瀘州市酒業(yè)發(fā)展促進(jìn)局披露的名酒價格環(huán)比指數(shù)，3月習(xí)酒/舍得/汾酒/酒鬼酒價格環(huán)比分別下跌1.21%/0.48％/0.29％/0.69％。3）地產(chǎn)酒中徽酒價格回落顯著，3月古井/口子窖價格環(huán)比分別下跌1.87%/0.57%。4）大眾酒批價也有所影響，3月河北衡水老白干大青花下跌2.84％。1.1.2渠道表現(xiàn)：疫情的嚴(yán)格管控對終端動銷產(chǎn)生顯著影響，渠道庫存高企2020年春節(jié)疫情大規(guī)模爆發(fā)，政府采取嚴(yán)格的管控措施以遏制疫情的進(jìn)一步擴(kuò)散，倡導(dǎo)“不外出、不聚餐、不拜年”。一季度作為白酒傳統(tǒng)消費(fèi)旺季，管控措施使得白酒的消費(fèi)場景受到限制，居家隔離導(dǎo)致人口流動減少，終端需求及動銷受到較大壓制，部分封城地區(qū)甚至無法產(chǎn)生動銷。1）高端酒需求前置，受疫情影響最小。高端酒主要滿足商務(wù)送禮需求，在春節(jié)前基本完成一季度銷售任務(wù)，回款順利，庫存水平較為合理，其中茅臺庫存0.5個月，五糧液庫存1個月，瀘州老窖庫存1-1.5個月。為應(yīng)對節(jié)后消費(fèi)遭受疫情沖擊，瀘州老窖取消2月份國窖1573經(jīng)典裝配額，取消配額約占2019年全年配額的4%，五糧液則提出強(qiáng)化3月份計劃配額調(diào)節(jié)預(yù)案，從而緩解經(jīng)銷商資金壓力。圖片上傳中......2）次高端酒動銷停滯，受疫情影響顯著。疫情對次高端酒產(chǎn)生了巨大沖擊，主要因?yàn)檠缦瘓鼍叭笔?，商超、煙酒店動銷停滯。春節(jié)期間次高端酒庫存水平合理，但由于節(jié)后動銷放緩，庫存消化受阻，對二季度經(jīng)銷商打款產(chǎn)生一定影響。3）地產(chǎn)酒消費(fèi)場景受限，受疫情影響極大。地產(chǎn)酒消費(fèi)集中于春節(jié)走親訪友聚會，“不外出、不聚餐、不拜年”的管控政策下，消費(fèi)場景嚴(yán)重受限，庫存達(dá)到同期最高水平。4）疫情影響大眾酒動銷，全年影響有限。大眾酒主要消費(fèi)場景為自飲及小范圍聚餐，同樣受到“不聚集”政策沖擊，但考慮到大眾酒在春節(jié)期間的動銷占比不高，春節(jié)消費(fèi)下滑預(yù)計對全年影響有限。1.1.3產(chǎn)量表現(xiàn)：疫情期間白酒產(chǎn)量下滑，加劇行業(yè)集中化趨勢2019年以來，白酒產(chǎn)量增長明顯放緩，直至進(jìn)入負(fù)增長區(qū)間。2019年1-12月，國內(nèi)白酒產(chǎn)量累計785.90萬千升，同比下降0.8%，增幅較2018年的3.14%減少3.94個百分點(diǎn)。2020年一季度受疫情影響，白酒產(chǎn)量較2019年進(jìn)一步縮減，同比下降15.9%至169.3萬千升，其中3月產(chǎn)量為65.8萬千升，同比下降6.5%。產(chǎn)能下滑標(biāo)志著產(chǎn)業(yè)向優(yōu)質(zhì)品牌及優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能集中，行業(yè)洗牌加速，集中化趨勢加劇。受疫情影響，白酒行業(yè)1-2月銷售收入及利潤同步下滑。據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會最新數(shù)據(jù)顯示，2020年1-2月全國釀酒行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)完成銷售收入1,207.42億元，同比下降15.58%；利潤253.88億元，同比下降15.46%。其中白酒銷售收入887.20億元，同比下降11.68%；利潤241.70億元，同比下降8.84%。2月中旬起各酒企陸續(xù)推動復(fù)工復(fù)產(chǎn)，為全年銷量奠定基礎(chǔ)。為應(yīng)對渠道及動銷壓力，各酒企于2月份相繼召開疫情專題會議，有序推進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)。其中五糧液、瀘州老窖、舍得、酒鬼酒、古井均于2月10日復(fù)工；山西汾酒于2月10日、2月20日-2月底、3月后分階段復(fù)工；今世緣、水井坊于2月11日復(fù)工；貴州茅臺于2月13日正式啟動公司制酒、制曲車間復(fù)產(chǎn)，茅臺酒和醬香系列酒的生產(chǎn)工作，于2月17日視情況擇機(jī)恢復(fù)包裝、勾儲等部門的工作；老白干酒于2月13日有序復(fù)工；洋河股份于2月17日全面復(fù)產(chǎn)；青青稞酒、伊力特、迎駕貢酒分別于2月21日、2月28日、3月2日陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)。1.2業(yè)績表現(xiàn)復(fù)盤：“停工停產(chǎn)、封城、不聚集”政策下，次高端及以下白酒基本面承壓1.2.1高端白酒：春節(jié)前基本完成打款，受疫情影響有限，整體表現(xiàn)較為穩(wěn)健2020新冠疫情爆發(fā)于1月20日（春節(jié)為1月25日），由于高端白酒主要承擔(dān)送禮需求，且酒企節(jié)前已完成主要打款，因此節(jié)后需求萎縮對高端白酒一季度影響有限。20Q1高端白酒營收平均同比增長4.34%，凈利潤平均同比增長15.24%，其中茅臺/五糧液/瀘州老窖營收分別同比+12.76%/+15.05/-14.79%，凈利潤分別同比+16.34%/+18.33%/+11.06%。疫情期間茅臺維持2020年“計劃不變，任務(wù)不減，指標(biāo)不調(diào)，員工收入不降”的既定目標(biāo)，保持合理打款節(jié)奏，一季度順利實(shí)現(xiàn)開門紅。五糧液維持全年營收增速兩位數(shù)的目標(biāo)，提出了“減負(fù)減壓、三損三補(bǔ)”的工作要求，一季度收入增幅基本符合預(yù)期。瀘州老窖則不設(shè)經(jīng)營目標(biāo)，春節(jié)前回款良好，節(jié)后受疫情影響取消2-3月經(jīng)銷商配額，致使一季度營收下降，但在國窖1573提價及結(jié)構(gòu)占比提升的作用下，公司毛利率同比提升7.7pcts，疊加銷售費(fèi)用率下降，凈利率大幅提升11.31pcts。1.2.2次高端白酒：收入整體表現(xiàn)不佳，業(yè)績有所分化次高端白酒受疫情沖擊整體表現(xiàn)不佳，20Q1營收平均同比下降17.90%，凈利潤平均同比下降5.22%。營收方面，20Q1僅山西汾酒實(shí)現(xiàn)營收正增長，同比增長1.71%；凈利潤方面，僅山西汾酒和酒鬼酒同比分別增長30.63%和32.24%，其余酒企均在疫情影響下出現(xiàn)業(yè)績的不同程度下滑。山西汾酒表現(xiàn)好主要系商品酒產(chǎn)量、母公司銷售收入減少致使稅金減少，公司設(shè)定2020年營收增速目標(biāo)為20%。酒鬼酒利潤增長主要來源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，旗下產(chǎn)品中酒鬼和湘泉系列銷售收入顯著降低，而內(nèi)參作為高端系列受疫情影響較小，帶動整體盈利提升。1.2.3地產(chǎn)酒：聚會宴請消費(fèi)場景銳減，需求端萎縮嚴(yán)重節(jié)后國家頒布各項規(guī)章措施，對聚集場景實(shí)施嚴(yán)格管控，而地產(chǎn)酒主打宴會聚飲消費(fèi)場景，且春節(jié)期間消費(fèi)占比較高，聚會宴請消費(fèi)場景銳減致使需求端迅速萎縮。20Q1地產(chǎn)酒營收平均同比下降22.27%，凈利潤平均同比下降24.02%，所有酒企營收及凈利潤均出現(xiàn)不同程度下滑，其中口子窖和迎駕下滑幅度最大，營收分別同比下降42.92%/33.55%，凈利潤分別同比下降55.36%/33.98%，主要因?yàn)楣?0-100元價位帶占比高，走親訪友送禮場景缺失造成需求驟降、業(yè)績承壓。1.2.4大眾酒：大眾酒需求端驟降，酒企現(xiàn)金流壓力加劇疫情加劇了大眾酒的現(xiàn)金流壓力，致使中小酒企加速出清。20Q1大眾酒整體營收平均同比下降31.00%，凈利潤平均同比下降50.65%（剔除金種子酒）。20Q1順鑫農(nóng)業(yè)營收同比增長15.93%，凈利潤同比下降17.05%，營收增長主要來源于肉制品銷售業(yè)務(wù)的快速增長，白酒業(yè)務(wù)收入預(yù)計同比持平。其余大眾酒受疫情影響顯著，需求驟減，營收及凈利均出現(xiàn)顯著下滑。1.3股價與估值復(fù)盤：股價短期沖擊集中，疫情趨緩反彈明顯嚴(yán)格管控期短期沖擊集中，疫情趨緩反彈明顯。新冠疫情由于初期公眾認(rèn)知不足，并未受到市場的足夠重視，在1月22日武漢及湖北各地陸續(xù)“封城”之后，社會恐慌加劇，市場開始有所體現(xiàn)，中間恰逢春節(jié)假期，短期市場沖擊集中，同時2月社融規(guī)模下降41789億元，資金面緊張。而隨著管控措施的不斷推進(jìn)，境內(nèi)疫情趨緩，3月社融規(guī)模增至51838億元，資金面回暖，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好促進(jìn)社會樂觀情緒，市場反彈明顯。從2020年1月22日至2020年3月27日，疫情爆發(fā)期市場出現(xiàn)持續(xù)性震蕩，高端酒、次高端酒、地產(chǎn)酒和大眾酒板塊全部下跌，累計漲跌幅分別為

-8.98%/-17.90%/-19.60%/-13.36%（滬深300累計漲跌幅為-10.21%），市盈率降至28.15/31.35/19.75/26.20。個股對比來看，以茅五瀘為代表的高端酒風(fēng)險抵御能力相對較好。分價位帶來看，1）在業(yè)績支撐下高端酒率先實(shí)現(xiàn)估值修復(fù)，自2月初低點(diǎn)后逐步攀升，3月初受疫情情緒壓制，3月中旬再度回升。2020年1月22日至2020年3月27日，茅臺股價累計持平，瀘州老窖、五糧液累計下跌-14.87%/-12.07%，高端酒市盈率回調(diào)到疫情前水平，抵御市場沖擊能力較強(qiáng)。2）次高端酒中，山西汾酒的整體表現(xiàn)較好，從2020年1月22日至2020年3月27日，股價累計漲跌幅為-5.39%，而舍得酒業(yè)、酒鬼酒、水井坊累計下跌-24.48%/-26.36%/-15.37%。次高端市盈率由于所處基本面不同而差異較大，整體來看，平均市盈率從1月22日38.