交通運(yùn)輸行業(yè)中期策略堅(jiān)守出行鏈與油運(yùn)_配置“中特估”（報(bào)告出品方：華泰證券）航空：內(nèi)生市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)逐步落空，盈利高彈性可以期1H23總結(jié)：強(qiáng)預(yù)期下基本面穩(wěn)步恢復(fù)正常民航運(yùn)營(yíng)進(jìn)入復(fù)蘇之年，仍有待進(jìn)一步恢復(fù)。在經(jīng)歷了2023年1月的快速反彈后，民航運(yùn)營(yíng)指標(biāo)繼續(xù)穩(wěn)步回升，中國(guó)國(guó)航、中國(guó)東航、南方航空、春秋航空、吉祥航空合計(jì)供給/需求1-5月分別同比增長(zhǎng)115.4%/152.2%，分別恢復(fù)至2019年同期的84%/74%，客座率73.3%，同比上升10.7pct，不過(guò)與2019年同期的82.7%仍有一定差距。單5月來(lái)看，“五一”假期后民航進(jìn)入淡季，居民出行意愿不高，以上上市航司整體供/需分別環(huán)比上升6.2%/3.9%，恢復(fù)至19年同期94%/84%，客座率72.4%，環(huán)比下降1.6pct。初始預(yù)期較強(qiáng)，板塊淡季遭遇明顯回調(diào)。雖然我國(guó)民航運(yùn)營(yíng)穩(wěn)步復(fù)蘇，但航空板塊年初至今持續(xù)跑輸滬深300指數(shù)。主因年初市場(chǎng)對(duì)于航空恢復(fù)正常較為樂(lè)觀，不過(guò)長(zhǎng)途旅游市場(chǎng)需求尚未完全回落，國(guó)際航班復(fù)原仍仍須時(shí)日，乘車(chē)消費(fèi)意愿和運(yùn)力引入在長(zhǎng)時(shí)間的沖擊下仍須再次培育，并使實(shí)際恢復(fù)正常無(wú)法一蹴而就。尤其在4月中旬以后，共振宏觀數(shù)據(jù)下行，推高民航市場(chǎng)需求前景，航空板塊股價(jià)回調(diào)明顯。截至2023年6月28日，SW航空指數(shù)年初至今下跌13.5%，跑輸滬深300指數(shù)12.7pct。2H23展望未來(lái)：市場(chǎng)需求轉(zhuǎn)化成窗口即將來(lái)臨；中長(zhǎng)期景氣向上保持維持不變短期：市場(chǎng)需求轉(zhuǎn)化成步入暑運(yùn)關(guān)鍵窗口暑運(yùn)旺季居民乘車(chē)意愿較弱，料推動(dòng)內(nèi)生市場(chǎng)需求轉(zhuǎn)化成。民航市場(chǎng)需求在年內(nèi)存存有淡旺季之分后，暑運(yùn)作為傳統(tǒng)民航市場(chǎng)需求旺季，就是即為為“五一”小長(zhǎng)假之后，檢驗(yàn)民航內(nèi)生市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)的關(guān)鍵窗口。我們表示我國(guó)民航市場(chǎng)需求恢復(fù)正常的可預(yù)見(jiàn)性較低，已在1-5月穩(wěn)步回升，并將利用暑運(yùn)受大季進(jìn)一步快速恢復(fù)正常，逐步落空過(guò)去三年的內(nèi)生市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)，并助推板塊情緒回升。國(guó)內(nèi)航線方面，4月市場(chǎng)需求已多于2019年同期10.2%，5月由于“五一”假期錯(cuò)期，以及淡季等原因居民乘車(chē)意愿不高，恢復(fù)正常程度環(huán)比4月下降0.9pct，較之2019年同期快速增長(zhǎng)9.3%；國(guó)際航線方面，5月市場(chǎng)需求恢復(fù)正常至2019年同期的30.9%。觀測(cè)此前的市場(chǎng)需求轉(zhuǎn)化成窗口，民航仍須求恢復(fù)正常在小旺季“五一”假期已贏得檢驗(yàn)，據(jù)央視新聞，“五一”小長(zhǎng)假5天民航傳輸旅客941.5萬(wàn)人次，日均傳輸188.3萬(wàn)人次，較之19年同期日均快速增長(zhǎng)4.2%，考量國(guó)際航線恢復(fù)正常比例較低，我們測(cè)算國(guó)內(nèi)航線旅客量恢復(fù)正常至19年同期115%；另外端午假期（3天）長(zhǎng)于五一假期（5天），民航作為中長(zhǎng)距離乘車(chē)方式，其客流恢復(fù)正常程度低于“五一”假期，據(jù)交通部數(shù)據(jù)，端午假期期間民航傳輸旅客534萬(wàn)人次，日均傳輸178萬(wàn)人次，比2019年同期快速增長(zhǎng)3.0%，同時(shí)我們測(cè)算國(guó)內(nèi)航線旅客量恢復(fù)正常至19年同期112-114%。不過(guò)暑運(yùn)時(shí)間橫貫度更長(zhǎng)，居民乘車(chē)精心安排更為民主自由，市場(chǎng)需求恢復(fù)正常料更進(jìn)一步。長(zhǎng)期：供需缺口已現(xiàn)，盈利突破指日可待長(zhǎng)期來(lái)看，我國(guó)民航客運(yùn)機(jī)隊(duì)導(dǎo)入增長(zhǎng)速度大幅下滑料沿用，與內(nèi)生市場(chǎng)需求的缺口逐年累積，料更好的充分發(fā)揮經(jīng)濟(jì)艙全票價(jià)趨緊的效果，推動(dòng)航司盈利贏得突破。市場(chǎng)需求端的：國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)推動(dòng)民航內(nèi)生市場(chǎng)需求持續(xù)提升。民航具有方便快捷、安全、半封閉的優(yōu)點(diǎn)，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中，更有效率地順接著人員往來(lái)市場(chǎng)需求。自20世紀(jì)90年代我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)十分迅速快速增長(zhǎng)，我國(guó)民航客運(yùn)也在快速發(fā)展。我們?cè)u(píng)析了我國(guó)民航市場(chǎng)需求，并著重于觀測(cè)了1991年以來(lái)市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)出現(xiàn)過(guò)的三次明顯波動(dòng)，以及1991年以來(lái)民航RPK增長(zhǎng)速度和GDP減至速的具體內(nèi)容乘數(shù)。三次波動(dòng)依次為：1）1996-1999年亞洲金融危機(jī)等因素推高，民航旅客周轉(zhuǎn)量增長(zhǎng)速度下降至10%以下；2）2003年“非典”疫情沖擊，民航旅客周轉(zhuǎn)量同比大幅大幅下滑0.4%；3）2008年全球金融危機(jī)影響，民航旅客周轉(zhuǎn)量同比增長(zhǎng)速度大幅大幅下滑至3.3%。具體內(nèi)容乘數(shù)方面，國(guó)民經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)將放大民航市場(chǎng)需求。從定量角度，1991年以來(lái)我國(guó)每年的民航RPK增長(zhǎng)速度和GDP增長(zhǎng)速度，具備顯著的有關(guān)關(guān)系（列作2003年異常值）。并且在列作上文波喊叫時(shí)期后（1996-1999年、2003-2004年、2008-2009年），1991年至2019年在我國(guó)經(jīng)濟(jì)平衡快速增長(zhǎng)時(shí)期，RPK增長(zhǎng)速度/GDP增長(zhǎng)速度均值達(dá)致1.7倍。另外經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，RPK增長(zhǎng)速度/GDP增長(zhǎng)速度乘數(shù)絕對(duì)值或?qū)⒋蠓蠓禄冮L(zhǎng)周期，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度重嶄新企穩(wěn)后，轉(zhuǎn)化成的市場(chǎng)需求將助推乘數(shù)恢復(fù)正常至高位，并拉高此時(shí)期整體乘數(shù)，突顯航空內(nèi)生仍須求的韌性。分別定量評(píng)析三次波動(dòng)的乘數(shù)：1）1996-1999年乘數(shù)均低于1，其中1997和1998年僅為0.4。但2000/2001年我國(guó)GDP增長(zhǎng)速度回落，乘數(shù)快速回升至1.6/1.5，助推1996-2000年搭乘數(shù)回升至0.85，1996-2001年乘數(shù)進(jìn)一步回升至0.95；2）2003年由于“非典”疫情影響，RPK同比大幅大幅下滑，導(dǎo)致乘數(shù)異常，不過(guò)2004年RPK同增41.1%，并使2003-2004年乘數(shù)達(dá)致1.8；3）2008年金融危機(jī)影響下，乘數(shù)僅為0.3，但2009年國(guó)內(nèi)RPK快速增長(zhǎng)恢復(fù)正常后，2008-2009年乘數(shù)回到1.0，2010年國(guó)際航線市場(chǎng)需求恢復(fù)正常后，2008-2010年乘數(shù)進(jìn)一步提升至1.3。我國(guó)民航客運(yùn)已產(chǎn)生較大供需缺口。2020-2022年我國(guó)GDP增速分別為2.2%/8.4%/3.0%，參考華泰證券2023年5月29日宏觀報(bào)告《內(nèi)需動(dòng)能減弱，外需擾動(dòng)猶存》，2023/2004年預(yù)計(jì)實(shí)際GDP增長(zhǎng)6.0%/5.0%。測(cè)算內(nèi)生需求時(shí)，我們選取1991-2019年我國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)時(shí)期的RPK增速/GDP增速乘數(shù)1.7，作為樂(lè)觀情景，則2024年民航客運(yùn)需求相比2019年預(yù)計(jì)增長(zhǎng)45.9%；中性情景下，假設(shè)2024年國(guó)際航線基本恢復(fù)，可類比2008-2010年，2009年國(guó)際航線仍受金融危機(jī)影響，與2010年恢復(fù)正常增長(zhǎng)，RPK增速/GDP增速乘數(shù)1.3測(cè)算，則2024年民航客運(yùn)需求相比2019年預(yù)計(jì)增長(zhǎng)35.1%；悲觀情景下，考慮2020年后我國(guó)GDP增速下降等宏觀經(jīng)濟(jì)因素，以過(guò)去低谷+復(fù)蘇階段乘數(shù)最低的0.95測(cè)算（1996-2001年），則2024年民航客運(yùn)需求相比2019年預(yù)計(jì)增長(zhǎng)25.7%。供給端的：客運(yùn)機(jī)隊(duì)快速增長(zhǎng)速度慢于內(nèi)生市場(chǎng)需求增長(zhǎng)速度存一定安全邊際。根據(jù)民航局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年末我國(guó)客運(yùn)機(jī)隊(duì)為3942架，同時(shí)參考國(guó)航、東航、南航、春秋、吉祥最新機(jī)隊(duì)導(dǎo)入計(jì)劃，并假設(shè)其余航司2023/2024年客運(yùn)機(jī)隊(duì)增長(zhǎng)速度回升至8%，則2024年民航客運(yùn)機(jī)隊(duì)較之2019年末增長(zhǎng)速度19.7%，即使按照悲觀假設(shè)下的內(nèi)生市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)（25.7%），仍已產(chǎn)生一定程度的供仍須缺口。另外，由于上游供應(yīng)商追加新增產(chǎn)能仍在恢復(fù)正常過(guò)程中，我國(guó)機(jī)隊(duì)實(shí)際增長(zhǎng)速度或?qū)⑦M(jìn)一步大幅下滑。機(jī)場(chǎng)：在流量恢復(fù)正常中積極探索商業(yè)破局途徑1H23總結(jié)：擔(dān)憂流量恢復(fù)正常前景，板塊關(guān)注度有待提升步入2023年，民航市場(chǎng)需求持續(xù)恢復(fù)正常，但機(jī)場(chǎng)經(jīng)營(yíng)還仍須國(guó)際航線和增值稅業(yè)務(wù)存更好整體整體表現(xiàn)，1Q23機(jī)場(chǎng)股價(jià)整體整體整體表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)。國(guó)際航線的回落節(jié)奏受到多方面因素影響，完全恢復(fù)仍仍須時(shí)日，另外4月中旬以后，與航空板塊相近，對(duì)于民航市場(chǎng)需求前景的擔(dān)憂在淡季加劇，板塊第一關(guān)注度進(jìn)一步下降，推高機(jī)場(chǎng)板塊股價(jià)整體整體表現(xiàn)。截至2023年6月28日，中信機(jī)場(chǎng)指數(shù)年初至今下跌14.8%，跑輸滬深300指數(shù)14.0pct。2H23展望未來(lái)：積極探索非航新模式，挖掘流量恢復(fù)正常后的變現(xiàn)能力國(guó)內(nèi)航線流量恢復(fù)更為迅速，國(guó)際航線流量自底部逐步回暖。進(jìn)入2023年以后，觀察我國(guó)主要上市機(jī)場(chǎng)公司流量，普遍國(guó)內(nèi)航線流量恢復(fù)較快，國(guó)際航班自底部按部就班回暖，不過(guò)由于過(guò)去三年運(yùn)營(yíng)極為受限，并且目前復(fù)航受到國(guó)家間談判和多方面保障限制，需經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)時(shí)間準(zhǔn)備，所以國(guó)際航線恢復(fù)程度明顯低于國(guó)內(nèi)航線，這也使得國(guó)內(nèi)航線占比高的機(jī)場(chǎng)整體流量恢復(fù)程度更高。2023年5月，浦東機(jī)場(chǎng)、白云機(jī)場(chǎng)、深圳機(jī)場(chǎng)、首都機(jī)場(chǎng)旅客量分別恢復(fù)至2019年同期的60.0%、85.6%、100.7%、51.5%；其中國(guó)內(nèi)航線旅客吞吐量分別恢復(fù)至2019年同期的84.6%、100.4%、107.7%、65.1%，國(guó)際航線旅客量分別恢復(fù)至2019年同期的31.2%、41.2%、41.7%、18.0%。挖掘非航業(yè)務(wù)變現(xiàn)能力，探索途徑分享免稅蛋糕。機(jī)場(chǎng)天然具有匯集流量的優(yōu)勢(shì)，不過(guò)航空性業(yè)務(wù)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)較為固定，所以挖掘流量變現(xiàn)能力始終是機(jī)場(chǎng)提高盈利能力的方向。我們認(rèn)為在機(jī)場(chǎng)流量規(guī)模不斷回升的過(guò)程中，機(jī)場(chǎng)零售、廣告等非航商業(yè)或?qū)⒊蔀闄C(jī)場(chǎng)盈利的新增量。與此同時(shí)，免稅行業(yè)在過(guò)去三年的演繹中，免稅運(yùn)營(yíng)牌照有所增加，不過(guò)政府對(duì)于扣點(diǎn)率的限制逐步落地。從各機(jī)場(chǎng)新協(xié)議角度觀察，扣點(diǎn)率普遍邊際下滑，新一輪免稅協(xié)議簽訂后，銷(xiāo)售提成模式使得機(jī)場(chǎng)難以維持之前盈利水平，機(jī)場(chǎng)需尋求新途徑分享逐步擴(kuò)大的免稅蛋糕。目前機(jī)場(chǎng)探索的方法主要為向免稅上游運(yùn)營(yíng)方延伸，比如上海機(jī)場(chǎng)通過(guò)收購(gòu)，參股日上上海、日上中國(guó)、中免首都、中免大興12.54%股份；以及深圳機(jī)場(chǎng)和深免成立免稅合資公司（深圳機(jī)場(chǎng)持股49%），共同經(jīng)營(yíng)T3航站樓進(jìn)出境免稅店和福永碼頭免稅店。之后仍需觀察免稅行業(yè)中，渠道方、運(yùn)營(yíng)方等之間的利益博弈發(fā)展，我們認(rèn)為在出入境逐步恢復(fù)的過(guò)程中，機(jī)場(chǎng)仍是免稅運(yùn)營(yíng)方不可多得的重要渠道之一。短期旺季流量提升料形成催化劑，中長(zhǎng)期盈利彈性觀測(cè)商業(yè)價(jià)值潛力。對(duì)于機(jī)場(chǎng)板塊，出行市場(chǎng)需求和國(guó)際航線回落就是關(guān)鍵催化劑，助推機(jī)場(chǎng)盈利恢復(fù)正常，短期或?qū)⒃谑钸\(yùn)旺季迎接進(jìn)一步回落，從而催化劑股價(jià)。中長(zhǎng)期機(jī)場(chǎng)盈利潛力仍然源于于對(duì)于非航變現(xiàn)能力的挖掘，更好的利用航站樓資源，助推盈利能力贏得突破。具體內(nèi)容投資機(jī)場(chǎng)板塊時(shí)，仍須尋找板塊內(nèi)估值相對(duì)低估，利潤(rùn)快速增長(zhǎng)潛力更大的標(biāo)的。長(zhǎng)期來(lái)看，我們依然表示一線機(jī)場(chǎng)門(mén)戶口岸優(yōu)勢(shì)依舊清顯露出，我國(guó)民航市場(chǎng)需求持續(xù)疲軟，流量向樞紐匯集的趨勢(shì)保持維持不變，并且樞紐流量變現(xiàn)潛力更高，推動(dòng)樞紐機(jī)場(chǎng)盈利在行業(yè)領(lǐng)先。航運(yùn)：下半年旺季，油運(yùn)/干散運(yùn)價(jià)環(huán)比回升，集運(yùn)仍走高1H23總結(jié)：股價(jià)/運(yùn)價(jià)波動(dòng)呈現(xiàn)典型季節(jié)性特征2023年1月1日至6月28日，航運(yùn)（申萬(wàn)）指數(shù)下跌6.3%，跑輸滬深300指數(shù)5.5pct，主因油運(yùn)/干散二季度處于季節(jié)性淡季，且集運(yùn)板塊基本面承壓，對(duì)股價(jià)造成拖累。今年以來(lái)板塊走勢(shì)分三個(gè)階段：1）1月處于航運(yùn)淡季疊加疫情影響，運(yùn)價(jià)整體下滑，航運(yùn)板塊跑輸大盤(pán)；2）2-3月隨我國(guó)疫后復(fù)蘇以及節(jié)假日結(jié)束，我國(guó)能源、散貨進(jìn)口需求升溫，帶動(dòng)運(yùn)價(jià)上行，板塊超額收益顯著；3）4-6月資金風(fēng)格切換疊加進(jìn)入航運(yùn)淡季，板塊行情膠著，小幅跑輸大盤(pán)。個(gè)股方面，年初至今中遠(yuǎn)海能H/中遠(yuǎn)海特/招商輪船/中遠(yuǎn)海能A/太平洋航運(yùn)/中遠(yuǎn)?？谹/中遠(yuǎn)海控H/海豐國(guó)際/招商南油股價(jià)分別+24.6/+4.9/+2.0/+0.8/-7.2/-8.7/-11.1/-17.7/-28.2%。運(yùn)價(jià)方面，1）油運(yùn)運(yùn)價(jià)一季度隨我國(guó)疫后復(fù)蘇，大幅上漲至3月高點(diǎn)，4-5月隨行業(yè)進(jìn)入季節(jié)性淡季，運(yùn)價(jià)下行，6月運(yùn)價(jià)開(kāi)始新一波上漲；2）干散年初隨我國(guó)疫后散貨進(jìn)口需求復(fù)蘇，運(yùn)價(jià)上行，5月起進(jìn)入季節(jié)性淡季，運(yùn)價(jià)下滑；3）集運(yùn)運(yùn)價(jià)保持底部震蕩，主因集裝箱出口需求疲軟疊加船舶供給增加。1月1日至6月28日，原油運(yùn)輸指數(shù)BDTI/成品油運(yùn)輸指數(shù)BCTI/上海出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)SCFI/波羅的海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)BDI均值同比表現(xiàn)+18.5%/-19.5%/-78.3%/-49.2%。2H23展望未來(lái)：布局油運(yùn)旺季行情，觀測(cè)干散/集運(yùn)邊際變化油運(yùn)：供需格局向不好，行業(yè)景氣持續(xù)2023年上半年國(guó)際油運(yùn)市場(chǎng)展示出較低景氣度，相同船型運(yùn)價(jià)整體整體表現(xiàn)較分化。春節(jié)后中國(guó)仍須求復(fù)蘇助推油運(yùn)市場(chǎng)需求上漲，運(yùn)價(jià)一路上路經(jīng)3月高點(diǎn)。2Q23步入航運(yùn)淡季共振OPEC增至產(chǎn)，油運(yùn)運(yùn)價(jià)再度大幅大幅下滑。6月中旬，BDTI指數(shù)反彈，主因受到VLCC運(yùn)價(jià)大幅上漲助推。分后船型看一看，VLCC運(yùn)價(jià)走勢(shì)突顯較強(qiáng)彈性，Suezmax/Aframax整體高位盤(pán)整下行，成品油運(yùn)輸市場(chǎng)供需角力持續(xù)，運(yùn)價(jià)盤(pán)整下行。原油輪方面，VLCC運(yùn)價(jià)受中國(guó)市場(chǎng)需求助推，上行動(dòng)能較強(qiáng)；Suezmax/Aframax在俄烏沖脛持續(xù)下運(yùn)價(jià)保持高位，走勢(shì)整體突顯季節(jié)性。1）VLCC：1Q23中國(guó)疫后復(fù)蘇助推VLCC運(yùn)價(jià)脈沖式上漲至3月高點(diǎn)；4-5月隨著步入淡季共振OPEC減產(chǎn)預(yù)期，運(yùn)價(jià)回落；6月，受益于中國(guó)煉廠開(kāi)工率邊際提高，VLCC運(yùn)價(jià)再度上行，其中中東-中國(guó)航線運(yùn)價(jià)大幅上漲，6月23日最新運(yùn)價(jià)較5月低點(diǎn)上漲423.3%，運(yùn)價(jià)彈性凸顯。2）Suezmax/Aframax：由于俄烏沖突持續(xù)，運(yùn)價(jià)仍保持在歷史三年（2020年初至今）均值之上；3月后運(yùn)價(jià)上路經(jīng)階段性高點(diǎn)，二季度隨其步入季節(jié)性淡季，運(yùn)價(jià)走弱，呈現(xiàn)盤(pán)整下行趨勢(shì)。成品油輪方面，受俄烏沖突影響，國(guó)際成品油運(yùn)輸運(yùn)距明顯快速增長(zhǎng)，共振成品油輪供給偏緊，運(yùn)價(jià)整體保持高位盤(pán)整。1H23，Panamax/Handy/MR運(yùn)價(jià)同比分別+371.7/+39.5/+40.1%，環(huán)比分別+3.6/-8.3/-26.3%。展望未來(lái)2H23，油運(yùn)運(yùn)價(jià)環(huán)比或?qū)⒒厣?）二季度處于季節(jié)性淡季，下半年運(yùn)價(jià)料持續(xù)環(huán)路比上路經(jīng)季節(jié)性高點(diǎn)；2）油輪供給仍趨很緊；3）當(dāng)前全球原油庫(kù)存低位，共振國(guó)際油價(jià)底部，料驅(qū)動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存市場(chǎng)需求；4）地緣沖突導(dǎo)致全球能源運(yùn)輸線路出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，運(yùn)距快速增長(zhǎng)。原油輪供給偏緊，嶄新造船訂單比重處于1996年以來(lái)歷史低位。截至6月23日，全球原油輪（VLCC+Suezmax+Aframax）嶄新造船訂單占比現(xiàn)有運(yùn)力比重為3.6%，為1996年以來(lái)最低水平。其中VLCC/Suezmax/Aframax船型嶄新造船訂單占比現(xiàn)有運(yùn)力比重為2.9%/3.2%/6.6%，VLCC嶄新造船訂單占比最低。成品油輪（LR+MR+Handy）嶄新造船訂單占比現(xiàn)有運(yùn)力比重為5.8%，為1996年以來(lái)最低水平。根據(jù)交船計(jì)劃，23-25年全球油輪運(yùn)力供給偏緊。原油輪方面，2023/2024/2025年全球原油輪名義運(yùn)力同比快速增長(zhǎng)2.4%/0.6%/0.7%（不囊括舊船廢舊）；其中VLCC名義運(yùn)力同比減至速2.7%/0.0%/0.1%（不囊括舊船廢舊）。成品油輪方面，2023/2024/2025年全球成品油輪名義運(yùn)力同比快速增長(zhǎng)2.8%/1.8%/4.3%。環(huán)保新規(guī)生效，老舊船廢舊料快速。截至6月23日，全球原油輪中，20歲以上/15-19歲老舊船運(yùn)力比重為12%/22%；成品油輪20歲以上/15-19歲老舊船運(yùn)力比重為11%/26%?？紤]到2023年至船舶能效指數(shù)（EEXI）和碳強(qiáng)度指標(biāo)（CII）環(huán)保條約的生效，老舊船舶廢舊料快速。全球石油庫(kù)存低位，中長(zhǎng)期料驅(qū)動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存市場(chǎng)需求。今年以來(lái)，美國(guó)為減低通脹壓力，穩(wěn)步轉(zhuǎn)化成石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備，壓低美國(guó)石油庫(kù)存總量。根據(jù)EIA數(shù)據(jù)，截至2023年3月，OECD原油庫(kù)存僅為40億桶，保持在2005年以來(lái)的極低水平；截至2023年6月23日，美國(guó)原油庫(kù)存為8.2億桶，其中，戰(zhàn)略儲(chǔ)備庫(kù)存下降至3.5億桶，為1983年以來(lái)的最低水平。我們表示當(dāng)前全球石油庫(kù)存水平已相符臨界點(diǎn)，中長(zhǎng)期料驅(qū)動(dòng)全球原油補(bǔ)庫(kù)存市場(chǎng)需求，提振原油運(yùn)輸市場(chǎng)需求。地緣角力方面，考量俄烏沖突引發(fā)貿(mào)易線路變化從而推升運(yùn)輸距離快速增長(zhǎng)，2023-2024年全球原油輪運(yùn)輸貨物周轉(zhuǎn)量（噸海里）增長(zhǎng)速度將顯著高于貨量增長(zhǎng)速度。根據(jù)Clarksons和我們的預(yù)測(cè)，2023/2024年全球原油輪貨物周轉(zhuǎn)量增長(zhǎng)速度（噸海里）為6.1%/5.8%vs貨量（噸）增長(zhǎng)速度為1.8%/4.7%。干散：供給偏緊，市場(chǎng)需求邊際提高上半年，干散運(yùn)價(jià)呈現(xiàn)先強(qiáng)后弱態(tài)勢(shì)。1Q23，隨其中國(guó)疫后復(fù)蘇，干散貨進(jìn)口市場(chǎng)需求回落，吃飯貧運(yùn)價(jià)整體呈現(xiàn)上行走勢(shì)。二季度以來(lái)，地產(chǎn)、基礎(chǔ)建設(shè)市場(chǎng)需求呈現(xiàn)弱復(fù)原態(tài)勢(shì)，干散市場(chǎng)需求環(huán)比下行，共振步入淡季，運(yùn)價(jià)走勢(shì)較疲軟。1月1日至6月23日，波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）/波羅的海小氣墊船性船運(yùn)價(jià)指數(shù)（BHSI）同比大幅大幅下滑49.1%/60.8%。23-24年全球散貨運(yùn)輸市場(chǎng)需求料持續(xù)邊際提高，我們預(yù)計(jì)23/24年全球散貨周轉(zhuǎn)量同比減至長(zhǎng)3.3/2.5%。分后貨品種類看一看，根據(jù)Clarksons數(shù)據(jù)，23年全球鐵礦石/煤炭/糧食/小宗散貨海運(yùn)量預(yù)計(jì)同比快速增長(zhǎng)1.7%/2.0%/3.7%/1.1%，主因中國(guó)疫后復(fù)蘇助推散貨進(jìn)口市場(chǎng)需求。展望未來(lái)2024年，我們預(yù)計(jì)23年增長(zhǎng)速度較快的大宗散貨海運(yùn)市場(chǎng)需求增長(zhǎng)速度大幅下滑，22年海運(yùn)量大幅大幅大幅下滑、23年預(yù)計(jì)增長(zhǎng)速度陡峭的小宗散貨料整體整體表現(xiàn)出較低增長(zhǎng)速度。根據(jù)Clarksons預(yù)測(cè)，2024年全球鐵礦石/煤炭/糧食/小宗散貨海運(yùn)量預(yù)計(jì)同比快速增長(zhǎng)0.6%/1.0%/3.0%/3.5%。2023-2024年船舶供給偏緊。截至6月23日，全系列行業(yè)嶄新造船訂單量占比現(xiàn)有運(yùn)力比重為6.9%，為1996年以來(lái)最低水平，供給偏緊將對(duì)運(yùn)價(jià)中樞形成提振。根據(jù)交船計(jì)劃，2023/2024年名義供給同比快速增長(zhǎng)3.4%/2.8%。2023年至生效的環(huán)保新規(guī)將料快速老舊船出局。截至6月23日，全球散貨船中，約12%船舶運(yùn)力為20歲以上老齡船、12%運(yùn)力為15-19歲船舶。我們預(yù)計(jì)彌漫環(huán)保新規(guī)的生效，15歲以上老齡船將逐步出局。集運(yùn)：出口市場(chǎng)需求疲軟+嶄新船交貨，運(yùn)價(jià)走高海外消費(fèi)市場(chǎng)市場(chǎng)需求走弱，集裝箱運(yùn)價(jià)高位回落。今年以來(lái)，彌漫通脹攀升、地緣角力，興盛經(jīng)濟(jì)體遭遇經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，海外疫情管控趨緊，消費(fèi)者支出從消費(fèi)品變?yōu)榉?wù)業(yè)，進(jìn)一步壓低集運(yùn)市場(chǎng)需求，運(yùn)價(jià)持續(xù)走弱。1月1日至6月23日，中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（CCFI）/上海出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（SCFI）大幅大幅下滑78.3%和69.1%。地緣沖突和海外經(jīng)濟(jì)下行因素依舊對(duì)集運(yùn)市場(chǎng)需求引致非常大不確定性，我們表示23-24年集運(yùn)市場(chǎng)需求或保持在底部。根據(jù)CTS數(shù)據(jù)，2023年1-4月全球集裝箱運(yùn)輸量為5,459萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)箱，同比大幅大幅下滑4.6%，主因宏觀疲軟平添海外消費(fèi)走弱；較之2019年同期快速增長(zhǎng)0.5%。其中，亞洲至北美/亞洲至歐洲/亞洲區(qū)域內(nèi)貨量同比整體整體表現(xiàn)-22.0%/-1.2%/-3.4%，北美運(yùn)量大幅大幅下滑明顯。根據(jù)Alphaliner預(yù)測(cè)，2023/2024年全球集運(yùn)貨量預(yù)計(jì)同比快速增長(zhǎng)1.4%/2.2%（2021/2022年6.7%/0.1%）。2023年行業(yè)遭遇非常大新增供給壓力。截至6月23日，全球集裝箱船KMH訂單占比現(xiàn)有運(yùn)力比重為29.3%，較2021年的10.9%大幅提高。根據(jù)Alphaliner預(yù)測(cè)，2023/2024年行業(yè)供給增長(zhǎng)速度為8.4%/8.9%。船齡原產(chǎn)方面，全系列行業(yè)20歲以上/15-19歲老齡船占比分別為10%/19%（截止2023年6月23日）。其中，中小型船（12,000TEU以下船型）老舊船占趙靜儀（20歲以上船舶運(yùn)力占比15%；15-19歲船舶占比28%）；遠(yuǎn)洋市場(chǎng)的大型船舶（12,000TEU以上船型）船齡結(jié)構(gòu)年長(zhǎng)（并并無(wú)20歲以上老齡船；15-19歲老舊船占比僅為2%）。港口：散貨港市場(chǎng)需求同比回升，集裝箱港走高，但主題行情或持續(xù)1H23總結(jié)：股價(jià)受“中特估”主題行情提振2023年1月1日至6月28日，港口（申萬(wàn)）指數(shù)上漲3.0%，跑贏滬深300指數(shù)3.8pct，主因二季度“中特估”與“國(guó)企改革”主題提振股價(jià)。個(gè)股方面，受地理位置、經(jīng)濟(jì)腹地和貨品種類不同，個(gè)股表現(xiàn)有所差異。其中，唐山港/青島港/招商港口/天津港/上港集團(tuán)/招商局港口股價(jià)分別+32.8/+24.2/+21.7/+8.8/-2.6/-3.8%。2H23展望未來(lái)：貨物量同比或低個(gè)位數(shù)快速增長(zhǎng)2H23港口貨物量同比或低個(gè)位數(shù)快速增長(zhǎng)，“中特估”主題行情料持續(xù)催化劑港口股價(jià)。今年以來(lái)，進(jìn)口散貨市場(chǎng)需求受益于中國(guó)疫后復(fù)蘇，量顯著回升；出口集裝箱受歐洲/東南亞市場(chǎng)需求邊際提高，自3月至環(huán)比提高；但北美市場(chǎng)出口貨量仍走高。根據(jù)交通運(yùn)輸部數(shù)據(jù)，1-4月全國(guó)港口總計(jì)貨物/外貿(mào)貨物/集裝箱量同比整體整體表現(xiàn)+7.6/+8.1%/+4.8%，其中，4月全國(guó)港口貨量/外貿(mào)貨量/集裝箱量同比整體整體表現(xiàn)+11.8%/+8.9%/+8.6%，環(huán)比整體整體表現(xiàn)-0.8%/-1.3%/+0.4%。貨物量整體整體表現(xiàn)優(yōu)于集裝箱量，主因我國(guó)市場(chǎng)需求復(fù)蘇助推貨物進(jìn)口，海外市場(chǎng)需求相對(duì)疲軟并使集裝箱出口走高，但4月集裝箱戳吐量環(huán)比回升，出口市場(chǎng)需求邊際提高。下半年隨著基數(shù)正?；?，共振我國(guó)市場(chǎng)需求復(fù)原程度恩氟醚以及海外市場(chǎng)需求仍疲軟，我們預(yù)計(jì)港口量同比將呈現(xiàn)低個(gè)位數(shù)快速增長(zhǎng)。在缺乏催化劑的弱復(fù)蘇經(jīng)濟(jì)周期中，港口板塊“中特估”主題行情或持續(xù)。緊緊圍繞“國(guó)企改成革”主題與“中特估”行情，在港口板塊中，我們表示1）寵兒盈利能力穩(wěn)定+現(xiàn)金流充沛（負(fù)債率較低）+料提高股息比例的沿海樞紐港口；2）次挑選出“內(nèi)循環(huán)”和“一帶一路”節(jié)點(diǎn)有關(guān)的中小型港口。盡管中小港口仍存非常大資本開(kāi)支和新增追加新增產(chǎn)能資金投入，股息比例較低。但受益于“內(nèi)循環(huán)”和“一帶一路”等新增市場(chǎng)需求推動(dòng)，量增長(zhǎng)速度高于處于成熟期的沿海樞紐港；3）高度高度關(guān)注受益于港口資源整合，區(qū)域內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)減低，料提升港口費(fèi)率的有關(guān)個(gè)股。公路：高股息貼近主題，板塊仍存比較優(yōu)勢(shì)1H23總結(jié)：高股息行情驅(qū)動(dòng)上漲受高股息行情驅(qū)動(dòng)，高速公路板塊跑贏滬深300指數(shù)。年初至6月28日，A股SW高速公路指數(shù)上漲10.3%，跑贏滬深300/交運(yùn)指數(shù)11.1/17.3pct。其中，板塊獲得相對(duì)收益的時(shí)段涵蓋：1）春節(jié)后至3月下旬：乘車(chē)復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)盈利復(fù)原；2）4月中旬至5月上旬：“中特Guerche”主題驅(qū)動(dòng)估值提升；3）5月下旬至6月上旬：經(jīng)濟(jì)預(yù)期轉(zhuǎn)好，資金拋盤(pán)驅(qū)動(dòng)上漲。個(gè)股表現(xiàn)分化，市場(chǎng)更青睞股息率高且盈利增長(zhǎng)的企業(yè)。我們覆蓋的A股中，皖通高速A/招商公路/山東高速/深高速A上漲48.3%/22.1%/24.6%/5.0%，粵高速A下跌0.3%（年初至6/28）。股息率高且盈利穩(wěn)健增長(zhǎng)的標(biāo)的漲幅占優(yōu)，皖通高速A/山東高速/招商公路的2022年度股息率（2022/12/31收盤(pán)價(jià)）達(dá)到7.5%/7.0%/5.3%，且其1Q23凈利較1Q21增長(zhǎng)30%/35%/9%。深高速A/粵高速A的2022年度股息率達(dá)到5.1%/5.5%，但其1Q23凈利較1Q21變化-18%/+3%，業(yè)績(jī)拖累股價(jià)表現(xiàn)。我們覆蓋的港股中，皖通高速H/浙江滬杭甬/深高速H上漲29.5%/6.0%/7.0%，越秀交通基建下跌8.2%（年初至6/28）。港股公路回報(bào)整體比A股公路差，主要受到美聯(lián)儲(chǔ)加息與人民幣匯率波動(dòng)的影響。高股息率標(biāo)的漲幅占優(yōu)，皖通高速H/浙江滬杭甬/深高速H/越秀交通基建的2022年度股息率（2022/12/31收盤(pán)價(jià)）達(dá)到9.6%/7.1%/7.8%/4.7%。2H23展望未來(lái)：中報(bào)盈利仍具備比較優(yōu)勢(shì)從股息率指標(biāo)觀測(cè)，公路板塊估值仍存小幅復(fù)原空間。股息率一貫就是投資高速公路股票的關(guān)鍵指標(biāo)。高股息亦就是“中特估”主題行情的關(guān)鍵升力。過(guò)去三年，公路板塊存多家公司上調(diào)股息比例。截至6/28，公路板塊股息率（TTM）達(dá)致4.1%，仍高于2019年均值（3.6%）。我們將公路指數(shù)股息率除以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（10年國(guó)債到期收益率）贏得息差，目前息差約為145bp，大幅強(qiáng)于2019年均值（43bp）。盡管當(dāng)前公路指數(shù)/萬(wàn)得全系列APE（TTM）強(qiáng)于2019年均值10%，但仍低于2016-2018年均值7%。公路指數(shù)/萬(wàn)得全系列APB（LF）低于2019年均值4%。高速公路行業(yè)盈利具有弱周期性。行業(yè)盈利波動(dòng)主要源于貨運(yùn)，因貨車(chē)市場(chǎng)需求與制造業(yè)景氣度正有關(guān)。以庫(kù)存周期（約2-4年）回去劃分，在被動(dòng)回來(lái)庫(kù)存至主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段，運(yùn)輸生產(chǎn)活躍度高，貨車(chē)業(yè)主更女性主義于節(jié)約時(shí)間而不是節(jié)省過(guò)路費(fèi)，促進(jìn)地方道路貨車(chē)駛?cè)敫咚俟?，并使貨?chē)流量增長(zhǎng)速度高于工業(yè)增加值增長(zhǎng)速度，驅(qū)動(dòng)公路板塊盈利大幅上漲。在被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存至主動(dòng)回來(lái)庫(kù)存階段，邏輯剛好恰好相反。公路中報(bào)盈利整體整體表現(xiàn)或強(qiáng)于強(qiáng)周期行業(yè)。除公共衛(wèi)生事件影響年份外，2005年至今，公路板塊草木犀凈利下降的年份就是2008年（-4.2%）、2012年（-5.7%）、2015年（-0.1%）、2018年（-0.2%），均為被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存或主動(dòng)回來(lái)庫(kù)存階段。其中，2008年全球金融危機(jī)、2012年啟動(dòng)節(jié)假日免費(fèi)對(duì)盈利產(chǎn)生額外推高，而2015年和2018年盈利上升幅度都較小。在回來(lái)庫(kù)存階段，公路的盈利或強(qiáng)于強(qiáng)周期行業(yè)，仍具有比較優(yōu)勢(shì)。此外，公共衛(wèi)生事件導(dǎo)致2022年業(yè)績(jī)基數(shù)低，對(duì)行業(yè)2023年盈利增幅也存幫助。展望未來(lái)下半年，客車(chē)流量或沿用復(fù)蘇趨勢(shì)。今年以來(lái)，節(jié)假日自駕游乘車(chē)疲弱快速增長(zhǎng)。高速公路小客車(chē)流量（主要為私家車(chē)）在春運(yùn)40天/勞動(dòng)節(jié)假期/端午節(jié)假期分別恢復(fù)正常至2019年同期的117%/125%/125%（交通部）?？剂课覈?guó)汽車(chē)保有量（3月末）已較19年同期快速增長(zhǎng)約30%，節(jié)假日居民自駕游頻次尚未完全恢復(fù)至19年水平。1-5月全國(guó)干線高速公路客車(chē)流量在低基數(shù)上同比快速增長(zhǎng)30.6%，較21年同期快速增長(zhǎng)8.6%（交通部規(guī)劃院），較19年恢復(fù)正常程度低于上述節(jié)假日。觀測(cè)百度遷徒指數(shù)，我們預(yù)計(jì)6月高速公路客車(chē)流量保持平衡，較21年同期的增幅料不升反降；7-8月暑期乘車(chē)潛力料進(jìn)一步轉(zhuǎn)化成。公路貨運(yùn)受經(jīng)濟(jì)影響，關(guān)鍵變量看一看政策力度。1-3月制造業(yè)PMI座落在50%以上的膨脹區(qū)間，但4-5月又滑落至50%以下。我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于主動(dòng)回來(lái)庫(kù)存階段，導(dǎo)致公路貨運(yùn)增長(zhǎng)速度略低于生產(chǎn)產(chǎn)值增長(zhǎng)速度。1-5月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比快速增長(zhǎng)3.6%，兩年平均值快速增長(zhǎng)3.4%；全國(guó)公路貨運(yùn)量同比快速增長(zhǎng)8.2%，兩年平均值快速增長(zhǎng)3.3%（Wind）。1-5月全國(guó)干線高速公路貨車(chē)流量同比快速增長(zhǎng)0.5%，但較21年同期下降6.4%（交通部規(guī)劃院）。6月1日-25日的高速公路貨車(chē)通行量均值較5月均值提高1.5%（交通部）。華泰宏觀組預(yù)計(jì)7月出現(xiàn)“穩(wěn)中求進(jìn)快速增長(zhǎng)”窗口期，表示基準(zhǔn)情形下政策納而不舉（《內(nèi)需動(dòng)能弱化，外需擾動(dòng)存》2023-05-29）。財(cái)政、地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)等有關(guān)政策都會(huì)影響下半年公路貨運(yùn)市場(chǎng)需求。鐵路：客流旺季將至，貨運(yùn)可能將將平淡1H23總結(jié)：“中特估”主題驅(qū)動(dòng)上漲受“中特估”主題驅(qū)動(dòng)，鐵路板塊跑贏滬深300指數(shù)。年初至6月28日，SWA股鐵路指數(shù)上漲14.6%，跑贏滬深300/SW交運(yùn)指數(shù)15.4/21.6pct。我們覆蓋的個(gè)股中，廣深鐵路A股/廣深鐵路H股/大秦鐵路/鐵龍物流/京滬高鐵上漲81.5%/73.6%/12.0%/12.0%/8.5%。今年以來(lái)出行復(fù)蘇對(duì)京滬高鐵和廣深鐵路的基本面產(chǎn)生利好；廣深鐵路一季報(bào)業(yè)績(jī)確立底部反轉(zhuǎn)，進(jìn)一步催化了股價(jià)表現(xiàn)。年初，大秦鐵路2022年度股息率（2022/12/31收盤(pán)價(jià)）高達(dá)7.2%，高股息驅(qū)動(dòng)其上漲行情。鐵路個(gè)股表現(xiàn)與一季報(bào)相符。大秦鐵路/鐵龍物流1Q23歸母凈利同比增長(zhǎng)23%/38%；廣深鐵路/京滬高鐵1Q23實(shí)現(xiàn)同比扭虧。鐵龍物流1Q23業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，加上“中特估”與“一帶一路”主題影響，其股價(jià)漲幅也跑贏滬深300指數(shù)。2H23展望未來(lái)：乘車(chē)復(fù)蘇或沿用，高庫(kù)存或推高貨運(yùn)鐵路客運(yùn)料沿用復(fù)蘇趨勢(shì)。今年Q1為鐵路客流爬坡期，春運(yùn)40天全國(guó)鐵路客運(yùn)量為19年同期的86%（交通部），3月鐵路客運(yùn)量恢復(fù)正常至19年的101%（國(guó)家鐵路局）。4月至，鐵路客流步入平臺(tái)期，4月/5月鐵路客運(yùn)量恢復(fù)正常至19年的108%/106%。節(jié)假日居民乘車(chē)意愿強(qiáng)烈。今年五一假期長(zhǎng)少于5天，提供更多更多了中長(zhǎng)途乘車(chē)基礎(chǔ)，共振冬至假期（1天）積蓄市場(chǎng)需求集中轉(zhuǎn)化成，鐵路日均客運(yùn)量較19年同期快速增長(zhǎng)22%。端午假期僅3天，中短途乘車(chē)更占優(yōu)，鐵路客運(yùn)量較19年同期快速增長(zhǎng)13%。我們預(yù)計(jì)6月鐵路客運(yùn)量保持平衡；考量暑期學(xué)生放暑假助推家庭乘車(chē)，我們預(yù)計(jì)7-8月鐵路客運(yùn)量再上臺(tái)階。煤炭高庫(kù)存壓力尚在，鐵路貨運(yùn)可能將將較為平淡。1-5月，全國(guó)煤炭產(chǎn)量同比快速增長(zhǎng)4.8%（Wind）。上半年主要江河回去水汝愚，火電市場(chǎng)需求受益于蹺蹺板效應(yīng)。1-5月全國(guó)總發(fā)電量同比快速增長(zhǎng)3.9%，其中火電同比快速增長(zhǎng)6.2%、水電下降19.2%（Wind）。海外煤炭?jī)r(jià)格上漲提振進(jìn)口市場(chǎng)需求劇增，1-5月全國(guó)進(jìn)口煤數(shù)量同比快速增長(zhǎng)90%（國(guó)家能源局）。進(jìn)口煤對(duì)鐵路構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)壓力。綜上，1-5月大秦鐵路運(yùn)輸運(yùn)量?jī)H同比快速增長(zhǎng)0.1%（Wind）；神華黃驊港與天津煤碼頭裝船量同比下降0.8%（Wind）。當(dāng)前已步入“迎峰度夏”旺季，但產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)煤炭庫(kù)存均處高位，同時(shí)三峽水庫(kù)水位已蓄至2018年回去嶄新低水平（華泰基本原材料組《迎峰度夏：天氣與庫(kù)存的角力》2023-06-14）。在下游高庫(kù)存以及進(jìn)口煤競(jìng)爭(zhēng)壓力影響下，大秦鐵路貨運(yùn)量可以能較為平淡。京滬高鐵客流回落，票價(jià)彈性逐漸轉(zhuǎn)化成。京滬高鐵客流恢復(fù)正常情況與全國(guó)趨勢(shì)一致。據(jù)12306網(wǎng)站，1-3月北京往來(lái)上海的高鐵直達(dá)車(chē)班次平均值為37.1對(duì)/天，恢復(fù)正常至19年同期（39.7對(duì)/天）的93%。4-6月京滬直達(dá)車(chē)班次提升至41.4對(duì)/天，略遜于19年同期（41.2對(duì)/天）；考量今年Q2以16輛編組和17輛編組列車(chē)居多，而19年同期主要為16輛編組共存存有部分為8輛編組列車(chē)，今年Q2的總座位數(shù)較19年存明顯快速增長(zhǎng)。京滬高鐵從2020年底已經(jīng)已經(jīng)開(kāi)始投入使用浮動(dòng)票價(jià)機(jī)制，長(zhǎng)期看一看穩(wěn)態(tài)盈利水平料上移。1-3月京滬直達(dá)車(chē)商務(wù)座/一等座/二等座的浮動(dòng)票價(jià)均價(jià)較19年上漲約19.6%/6.0%/7.0%；4-6月三種座席均價(jià)較19年上漲約20.1%/6.4%/7.9%。目前京滬線航空經(jīng)濟(jì)艙全價(jià)票為2,155元，而高鐵二等座全價(jià)票僅為662元。相較于京滬線航空票價(jià)，高鐵具有非常大漲價(jià)空間。物流快遞：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)，看空龍頭快遞個(gè)股1H23總結(jié)：市場(chǎng)需求極差+行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，板塊跑輸大盤(pán)2023年1月1日至6月28日，物流（申萬(wàn)）指數(shù)下跌15.0%，跑輸滬深300指數(shù)13.8pct，主因：1）快遞新一輪價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)疊加我國(guó)消費(fèi)需求呈現(xiàn)弱復(fù)蘇，股價(jià)受到拖累；2）跨境物流/供應(yīng)鏈物流行業(yè)需求較疲軟，且在上年高基數(shù)下，今年業(yè)績(jī)?cè)鏊倩蚍啪彙€(gè)股方面，年初至今中國(guó)外運(yùn)A/中國(guó)外運(yùn)H/申通快遞/中通快遞US/嘉友國(guó)際/廈門(mén)象嶼/順豐控股/圓通速遞/密爾克衛(wèi)/韻達(dá)股份分別+19.8/+14.6/+9.3/-2.7/-4.0/-15.4/-17.6/-23.1/-24.8/-32.8%。其中，中國(guó)外運(yùn)股價(jià)上漲主因“中特估”主題，申通快遞在快遞個(gè)股中股價(jià)表現(xiàn)較好主因份額提升，密爾克衛(wèi)股價(jià)下行主因行業(yè)需求承壓。2H23展望未來(lái)：快遞件量穩(wěn)定快速增長(zhǎng)，集中度料提升行業(yè)市場(chǎng)需求：短期激進(jìn)復(fù)原，中期脫胎換骨持續(xù)行業(yè)件量方面，增長(zhǎng)速度整體穩(wěn)定，年初至今保持10%左右的2年CAGR。1-5月，全國(guó)快遞件量同比+17.4%（1-2月/3月/4月/5月：同比+4.6/+22.7/+36.4/+18.9%），22-23年CAGR為+10.1%（1-2月/3月/4月/5月：+11.8/+9.0/+9.6/+9.2%）。6月截至18日，全國(guó)快遞業(yè)總計(jì)攬收/投遞72.28億/71.07億件，同比+14.4/+21.2%，對(duì)應(yīng)22-23年CAGR為+11.8/+10.9%。分后業(yè)務(wù)件量方面，1-5月同城/異地件量同比+1.2/+18.9%，22-23年CAGR為-1.2/+11.7%，行業(yè)件量增長(zhǎng)速度主要由異地業(yè)務(wù)助推。分后企業(yè)看一看，1-5月順豐/圓通/韻少于/順豐件量分別同比+37.9/+22.6/-1.5/+28.2%，22-23年CAGR為+25.7/+16.1/+1.5/+7.6%。其中，申通在價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)中有效率提升份額，獲得亮眼的件量增長(zhǎng)速度；圓通通過(guò)管理優(yōu)化、效率提升，件量增長(zhǎng)速度較好；韻少于在新一輪競(jìng)爭(zhēng)中價(jià)格降幅較小，導(dǎo)致件量增長(zhǎng)速度較低；順豐受價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)影響較小，業(yè)務(wù)量整體穩(wěn)定?？爝f件量中長(zhǎng)期脫胎換骨持續(xù)。快遞企業(yè)件量脫胎換骨具有三大驅(qū)動(dòng)：1）社零增長(zhǎng)：中國(guó)已就是全球第二大消費(fèi)市場(chǎng)，但居民人均最終消費(fèi)支出僅為美國(guó)1/10（世界銀行，2021）。2）網(wǎng)上零換購(gòu)滲透率提升：基于高昂的快遞價(jià)格，中國(guó)電商滲透率較低，我們估算社零總額中可以電商化品類比重為74%（列作汽車(chē)、餐飲、石油制品、建材、家具）。3）居民電商習(xí)慣出現(xiàn)發(fā)生改變：以較量多多領(lǐng)銜的塌陷市場(chǎng)電商推動(dòng)居民電商習(xí)慣由大件/多件逐步向小件/單件商品轉(zhuǎn)型，提著喊叫快遞輕小化的同時(shí)推動(dòng)快遞件量快速增長(zhǎng)。競(jìng)