Overweight（Maintain）FocusonStructuralInvestmentOpportunitiesintheOverweight（Maintain）——InvestmentStrategyofOverseasPhotovoltaicsIndustryMid-2023Jun.30th，2023ElectricEquipmentandNewEnergyIndustryAnalyst Xiaoliyuxiaoli@SFC：AXK331SAC：S0190518020003ZhongyeZhangzhangzhongye@SAC：S0190522070004Notice:ZhongyeZhangisnotalicenseholderregisteredattheSecuritiesandFuturesCommission(SFC),andisnotallowedtoengageinregulatedactivitiesinHongKong.GlobalinstalledPVdemandisexpectedtoexceedexpectationsin2023.AccordingtoIEA,theglobalnewPVinstalledcapacityin2022isabout240GWdc;China,theEUandtheU.S.togetheraccountfor68%ofthetotal.AffectedbyfactorssuchaspricecutsinthePVindustrychain,favorablepolicies,energysecurityandcarbonneutralitygoals,itisexpectedthattheglobalnewPVinstalledcapacitywillincreaseby58%year-over-yearto382GWdcin2023.China,theEUandtheUnitedStatesareexpectedtoachievehighgrowth.ChinacentralizedPVprojectgrowth:Inthefirstfivemonthsof2023,ChinesemainlandPVnewinstallationsare61.21GWac,a158%increaseyear-over-year;ThedeclineinmodulepriceshasboostedtheIRRofthepowerstation.In2023,withthepromotionoftheconstructionofalargewind-solarpowerbase,theinstalleddemandforcentralizedPVwillbereleased.TheEuropeanPVmarketisexpectedtoremainprosperous:TheRussia-UkrainewarhaspromptedEuropetoseekalternativeenergy,REPowerEUPlanincreasethe2030targetforrenewablesto45%sothatEuropeanPVdemandwillcontinuetoboom.SPEisoptimisticthattheEUwillinstall67.8GWdcofsolarcapacityin2023,a64%increaseyear-over-year.U.S.centralizedPVprojectdemandrelease:In2023Q1,newPVinstallationintheU.S.increasedby47%year-over-yearto6.1GWdc,andconcentratedPVincreasedby66%year-over-yearto3.8GWdc.In2023,duetoincreasedmodulesupply,modulepricesdecrease,andtheIRAsubsidypolicybeginstoimplement,SEIAexpectsnewinstallationsintheU.S.toreach28.4GWdcin2023,a41%increaseyear-over-year.TheEIAismoreoptimistic,predictingthat29.1GWdcofnewcentralizedPVinstallationswillbeinstalledintheUnitedStatesin2023,a117%increasefrom2021,thepreviouspeakfornewcentralizedPVinstallations.Thecapacityofeachlinkisreleased,N-typeproductsareexpectedtoexcessearnings,PVglassearningsareexpectedtoachievemarginalimprovement.In2023,thecapacityofthePVmainmaterialissufficient,andthecapacityofauxiliarymaterialssuchasquartzsandforcrucibleandPOEparticlesisslightlylower.butitdoesnotconstituteanobviousbottleneckofPVinstallation.TheChinese-fundedphotovoltaictargetsofHongKongstocksandU.S.stocksareconcentratedinthepolysiliconandintegratedmoduleinthemainmaterialsegment,andthephotovoltaicglassandfilmintheauxiliarymaterialsegment.Silicon:Capacityhasbeenreleased,siliconproductionsince2022Q4begantosignificantlyimprove.Itisexpectedthattheproductionofsiliconmaterialin2023canatleastmeetthedemandofmorethan450GWacofPVinstalledcapacity,andthecurrentpriceisreducedto60-80yuan/kg.Integratedmodule:Thepricedeclineofthemodulestimulatestheincreaseindemand;Thecapacityofthemainmaterialisreleased,andtheprofitperwattintheindustrialchainisdeclining,buttheprofitproportionoftheintegratedmoduleproducersisincreasing.In2023,N-typeproductshaveexcessreturns.PVglass:ThePVglasscycleisatthebottom,coupledwiththeimpactofthecapacitywarning,theignitionrhythmhassloweddown,butthereissufficientcapacity,anditisexpectedthatthedynamicbalanceofsupplyanddemandwillbeachieved.Thesupplyofleadingphotovoltaicglasscompanieswillincrease.FilmforPVmodule:BenefitingfromthesupplyofN-typemodules,thedemandforPOEfilmisstrong,andsupplyanddemandshowatightbalance.SuggestattentiontothestructuralmarketofChinesePVcompanies.1)Focusoncompanieswithlargegrowthpotential.XinyiElectronicStoragehastheresourceadvantagesofXinyiGroup,drivenbyphotovoltaicfilm,energystorageandEPCbusiness,long-termdevelopmentpotentialcanbeexpected.2)Focusontheintegratedmoduleleader.Polysiliconprofitsareexpectedtobepartiallytransferreddownstreamin2023sothatintegratedmoduleplantswillbenefitfromtheexpansionofvolume,andN-typehasexcessreturns.recommendTOPConmoduleleaderJinkoSolar,andCanadianSolarwithenhancedfinancingcapacity(thecompany’sfounderisCanadianChinese).3)SuggestattentiontoPVglassleadersrallyingfromlow-profitmarginsandcontinuingtoexpandvolume.LeadingPVglasscompanieswillexpandtheircapacity,maintaincostadvantagesanddriveprofitimprovementbyincreasingproduction.suggestattentiontoPVglassdoubleleadersXinyiSolar,andFlatGlass.Potentialrisks:DomesticandoverseasPVinstallationvolumeislessthanexpected;industryovercapacity;overseaspolicyandexchangeratefluctuationrisk;companyoperationrisk.目錄1、海外中資光伏公司概況 .-5-2、需求：2023年全球光伏裝機(jī)需求有望超預(yù)期62.1、產(chǎn)業(yè)鏈降價(jià)，刺激需求釋放.........................................................................-6-2.22023年裝機(jī)需求83、供給：關(guān)注一體化組件、玻璃、膠膜..............................................................-18-3.1、硅料：價(jià)格大幅回落，龍頭公司具備成本優(yōu)勢(shì)183.2、電池片及組件：大尺寸產(chǎn)品、NTOPCon持續(xù)發(fā)力203.3、光伏玻璃：供需格局有望好于預(yù)期，龍頭公司優(yōu)勢(shì)持續(xù)223.4、膠膜：POE需求旺盛，行業(yè)加速擴(kuò)產(chǎn)254、投資策略：關(guān)注海外中資光伏結(jié)構(gòu)性行情......................................................-28-29圖表目錄1、2023年初以來指數(shù)及美股光伏股價(jià)走勢(shì)52、2023年初以來指數(shù)及港股光伏股價(jià)走勢(shì)53、全球光伏裝機(jī)量及預(yù)期64、全球光伏裝機(jī)量及預(yù)期按市場65、全球歷年硅料產(chǎn)量按區(qū)域7圖6、國內(nèi)單月硅料產(chǎn)量...........................................................................................-7-圖7、硅料行業(yè)產(chǎn)能...................................................................................................-7-圖8、主流組件硅耗下降...........................................................................................-7-9、2023Q2硅料價(jià)格大幅回落7圖10、硅片價(jià)格走勢(shì).................................................................................................-7-、電池片價(jià)格走勢(shì)812、雙玻組件價(jià)格走勢(shì)813LCOE逐年下降814、國內(nèi)季度新增光伏裝機(jī)量915、國內(nèi)季度新增光伏裝機(jī)結(jié)構(gòu)9圖16、國內(nèi)組件招標(biāo)量.............................................................................................-9-圖17、國內(nèi)組件中標(biāo)量.............................................................................................-9-18、2022年歐洲能源結(jié)構(gòu)1119、原油及天然氣價(jià)格走勢(shì)1120、歐盟各國歷年新增光伏裝機(jī)量1121、歐盟國家新增光伏裝機(jī)量預(yù)期1222、中國對(duì)歐洲的組件單月出口金額1223、中國組件單月出口金額中歐洲市場占比1224、2022161325、美國新增光伏裝機(jī)量單季度增速按類型1326、美國光伏組件單月進(jìn)口量（EIA統(tǒng)計(jì)）1427、美國光伏組件季度進(jìn)口量（NREL統(tǒng)計(jì)）1428、美國本土電池片名義產(chǎn)能1529、美國本土組件名義產(chǎn)能1530、美國新能源電站項(xiàng)目從發(fā)起互連申請(qǐng)到商業(yè)運(yùn)營的流程1731、美國排隊(duì)的新能源電站項(xiàng)目計(jì)劃并網(wǎng)時(shí)間及規(guī)模1732、美國月度新增光伏裝機(jī)量18圖33、SEIA對(duì)2023年美國光伏裝機(jī)量的預(yù)期 .-18-圖34、硅料行業(yè)產(chǎn)能...............................................................................................-18-35、龍頭公司硅料產(chǎn)量1836、通威、大全、新特硅料單位生產(chǎn)成本1937、通威、大全、新特硅料毛利率1938、大尺寸電池片市場月度占比2039、大尺寸電池片市場年度占比2040TOPCon電池轉(zhuǎn)換效率攀升2141、2021-2030年各種電池技術(shù)市場占比2242、光伏玻璃月末在產(chǎn)日熔量2243、光伏玻璃單月產(chǎn)量及滿足的組件封裝量2344、光伏玻璃行業(yè)庫存天數(shù)23452022年末在產(chǎn)日熔量2446、光伏玻璃業(yè)務(wù)毛利率對(duì)比2447、彩虹新能源光伏玻璃成本結(jié)構(gòu)2448、2022年信義光能光伏玻璃成本結(jié)構(gòu)2449、國內(nèi)光伏玻璃均價(jià)走勢(shì)2450、國內(nèi)重質(zhì)純堿中間價(jià)走勢(shì)2451、光伏玻璃雙龍頭期末在產(chǎn)產(chǎn)能2552PPERC單玻組件成本結(jié)構(gòu)（M10）2553PPERC雙玻組件成本結(jié)構(gòu)（M10）2554、中國膠膜產(chǎn)品結(jié)構(gòu)2655、中國單/雙玻組件市場占比2656、不同類型膠膜性能對(duì)比26圖57、膠膜銷量市占率...........................................................................................-27-58、膠膜期末產(chǎn)能大幅擴(kuò)充2759、POE膠膜價(jià)差拉大2760、膠膜成本走勢(shì)271、港股及美股光伏公司漲跌幅（2023.6.15）52、中國政策支持光伏行業(yè)發(fā)展1032022年通脹削減法案》對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)鏈補(bǔ)貼力度144、ITC補(bǔ)貼明細(xì)155、PTC補(bǔ)貼明細(xì)166、龍頭公司硅料期末名義年產(chǎn)能（萬噸）197、不同類型電池技術(shù)對(duì)比208、重點(diǎn)公司盈利預(yù)測與估值表（2023615日）28報(bào)告正文1、海外中資光伏公司概況海外中資光伏集中于硅料、玻璃、一體化組件，我們追蹤的10家公司2023年初至今整體跑輸大盤。港美股上市的中資光伏標(biāo)的集中于硅料（大全新能源、協(xié)鑫科技、新特能源）、光伏玻璃（信義光能、福萊特玻璃、彩虹新能源、凱盛新能）和一體化組件（晶科能源等），此外港股上市公司信義儲(chǔ)電布局有膠膜業(yè)務(wù)。年初至今（203年6月15日，恒生指數(shù)上漲0.24%，納斯達(dá)克指數(shù)上漲31.69%10家海外光伏標(biāo)的整體跑輸大盤。代碼公司總市值收盤價(jià)代碼公司總市值收盤價(jià)2023年累計(jì)股價(jià)變動(dòng)年初至今漲跌幅相對(duì)于納指漲跌幅（億美元）（美元）（%）（%）JKS.N晶科能源組件23.446.4313.58-18.11CSIQ.O阿特斯太陽能組件25.639.5527.99-3.69DQ.N大全新能源硅料32.942.5910.31-21.38平均17.29-14.39代碼公司主要業(yè)務(wù)總市值收盤價(jià)2023年累計(jì)股價(jià)變動(dòng)年初至今漲跌幅相較于恒指漲跌幅（億港元）（港元）（%）（%）00968.HK信義光能光伏玻璃831.59.348.107.8606865.HK福萊特玻璃光伏玻璃784.727.1543.8043.5601108.HK凱盛新能光伏玻璃84.16.24-23.90-24.1400438.HK彩虹新能源光伏玻璃14.58.24-12.71-12.9508328.HK信義儲(chǔ)電膠膜、EPC24.23.08-40.43-40.6703800.HK協(xié)鑫科技光伏硅料452.21.67-15.66-15.9001799.HK新特能源光伏硅料244.517.1018.4218.18平均-3.20-3.44資料來源：，*注：美股光伏標(biāo)的對(duì)應(yīng)大盤為納斯達(dá)克指數(shù)，港股光伏標(biāo)的對(duì)應(yīng)大盤為恒生指數(shù)圖1、2023年初以來指數(shù)及美股光伏股價(jià)走勢(shì) 圖2、2023年初以來指數(shù)及港股光伏股價(jià)走勢(shì)資料來源：， 資料來源：，*注：3家美股光伏公司具體名單詳見表1；時(shí)間截至2023.6.15 *注：3家港股光伏公司具體名單詳見表1；時(shí)間截至2023.6.152、需求：2023年全球光伏裝機(jī)需求有望超預(yù)期碳中和目標(biāo)、光伏平價(jià)、能源安全背景下，全球主要國家及地區(qū)光伏裝機(jī)需求向上；光伏產(chǎn)業(yè)鏈降價(jià)、稅收優(yōu)惠、技術(shù)迭代等進(jìn)一步提升光伏發(fā)電效益，刺激終IEA，2022年全球新增光伏裝機(jī)量（本文若無額外標(biāo)注，裝機(jī)為直流側(cè)數(shù)據(jù)）240GW68%。光伏產(chǎn)業(yè)鏈降價(jià)+政策利好+能源安全+2023年全球新增光伏裝機(jī)量同比+58%至382GW，中國、歐盟、美國等均有望實(shí)現(xiàn)高增長。圖3、全球光伏裝機(jī)量及預(yù)期 圖4、全球光伏裝機(jī)量及預(yù)期按市場資料來源：IRENA，IEA，ARENA，CBS，，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院及預(yù)測

資料來源：IRENA，IEA，ARENA，CBS，，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院及預(yù)測、產(chǎn)業(yè)鏈降價(jià)，刺激需求釋放硅料放量組件硅耗下降，硅料供需格局逆轉(zhuǎn)。從硅料放量節(jié)奏來看，據(jù)CPIA、可再生能源協(xié)會(huì)，202294.7萬噸，同比+47.5%；其中國82.7萬噸，同比+63.7%。PVinfolink2022年末，全球硅料產(chǎn)能124萬噸；按照各公司產(chǎn)能規(guī)劃，2023217萬噸。據(jù)硅業(yè)分會(huì)，2022Q1、Q2、Q3、Q415.9、18.2、19.6、26.3萬噸，Q4硅料供給明顯放量；20231-5個(gè)月，國內(nèi)硅料產(chǎn)量52.3萬噸，同比+87.5%；其511.56萬噸。鑒于產(chǎn)能逐步釋放，預(yù)計(jì)后續(xù)月份硅料產(chǎn)量呈上升2023202220236-12月國內(nèi)硅料單月產(chǎn)量與52023133.2萬噸，2023年全球硅145.2萬噸。從組件硅耗來看，CPIA，2022P型單晶硅片平均厚度155μm15μm2023145μm；2022NTOPCon140μm，用于異質(zhì)結(jié)電池的硅片厚度130μm；隨著硅片本N2.5g/W硅耗、1.2容配比計(jì)算，在保守預(yù)期下，2023年硅料產(chǎn)量也可以支撐光伏新增裝機(jī)484GW（交流側(cè)。圖5、全球歷年硅料產(chǎn)量按區(qū)域 圖6、國內(nèi)單月硅料產(chǎn)量資料來源：可再生能源協(xié)會(huì)、光伏行業(yè)協(xié)會(huì)，

資料來源：硅業(yè)分會(huì)，圖7、硅料行業(yè)產(chǎn)能 圖8、主流組件硅耗下降資料來源：PVInfolink、CPIA，

資料來源：PVInfolink、CPIA，圖9、2023Q2硅料價(jià)格大幅回落 圖10、硅片價(jià)格走勢(shì)資料來源：PVInfolink， 資料來源：PVInfolink，產(chǎn)業(yè)鏈降價(jià)，提振光伏IRR，刺激裝機(jī)。隨著主材環(huán)節(jié)產(chǎn)能擴(kuò)充、供給能力增強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)鏈降價(jià)，目前接近尾聲。具體來看，2023Q2硅料正式進(jìn)入價(jià)格下行通道，6月中旬降至60-80元/kg，組件主流成交價(jià)則降至1.3-1.5元/W區(qū)間。據(jù)IRENA，2021年全球光伏加權(quán)平均總安裝成本為857美元/kW，是安裝成本最低的主要可再生能源類型；同期，全球光伏加權(quán)平均LCOE成本為4.8美分/kWh，較2010年下降88%。2022年硅料及組件漲價(jià)對(duì)集中式光伏裝機(jī)產(chǎn)生一定抑制，本輪組件降價(jià)將提振光伏裝機(jī)IRR、降低LCOE成本，刺激下游需求。圖、電池片價(jià)格走勢(shì) 圖12、雙玻組件價(jià)格走勢(shì)資料來源：PVInfolink， 資料來源：PVInfolink，圖13、全球光伏加權(quán)平均LCOE逐年下降資料來源：IRENA，、看好中國、歐盟、美國2023年裝機(jī)需求中國：2023年集中式光伏裝機(jī)需求釋放近年中國光伏裝機(jī)量全球第一，2023年1-5月裝機(jī)量高增長。2022年，國內(nèi)光伏新增裝機(jī)同比59%至87.4GW（國家能源局口徑，交流側(cè)，約占全球新增裝40%。20231-5月，國內(nèi)光伏新增裝機(jī)同比+158%61.2GW。從結(jié)構(gòu)來2023Q1，國內(nèi)分布式裝機(jī)18.1GW，同比+104；集中式光伏裝機(jī)15.56GW，同比+258.5%。圖14、國內(nèi)季度新增光伏裝機(jī)量 圖15、國內(nèi)季度新增光伏裝機(jī)結(jié)構(gòu)資料來源：國家能源局， 資料來源：國家能源局，圖16、國內(nèi)組件招標(biāo)量 圖17、國內(nèi)組件中標(biāo)量資料來源：蓋錫咨詢， 資料來源：蓋錫咨詢，風(fēng)光大基地項(xiàng)目推進(jìn)+組件降價(jià)，2023年全年集中式裝機(jī)有望放量。2021月，國家發(fā)改委和能源局印發(fā)了第一批以沙漠、戈壁、荒漠地區(qū)為重點(diǎn)的大型風(fēng)電光伏基地建設(shè)項(xiàng)目清單，共涉及1997.05GW（交流側(cè)。2021年12月初，國家能源局下發(fā)文件要求各省上報(bào)第二批新能源大基地的名單。20223月，國家發(fā)改委、能源局發(fā)布《以沙漠、戈壁、荒漠地區(qū)為重點(diǎn)的大型風(fēng)電2030455GW（交流側(cè)。目前第一批大基地項(xiàng)目基本全部啟動(dòng)，第二批風(fēng)光大基地建設(shè)正在2023年是“十四五”中期考核的時(shí)間點(diǎn)，年末是第一批大基地并網(wǎng)節(jié)點(diǎn)，電力系統(tǒng)五大四小的光伏項(xiàng)目落地目標(biāo)約束力加大；疊加組件降價(jià)，預(yù)計(jì)國IRR逐步達(dá)到企業(yè)要求，預(yù)計(jì)此前被部分壓制的集中式需求有望在2023年釋放。時(shí)間機(jī)構(gòu)政策重點(diǎn)內(nèi)容時(shí)間機(jī)構(gòu)政策重點(diǎn)內(nèi)容2021.05國家能源局《關(guān)于2021年風(fēng)電、光伏發(fā)電開發(fā)建設(shè)有關(guān)事項(xiàng)的通知》2021年，全國風(fēng)電、光伏發(fā)電發(fā)電量占全社會(huì)用電量的11%左右；確保2025年非化石能源消費(fèi)占一次能源消費(fèi)的20%左右2021.06 國家能源局 《關(guān)于組織申報(bào)整縣（市、區(qū)）屋頂布式光伏開發(fā)試點(diǎn)方案的通知》

在全國組織開展整縣（市、區(qū)）推進(jìn)屋頂分布式光伏開發(fā)試點(diǎn)工作2021.08發(fā)改委、能源局《關(guān)于鼓勵(lì)可再生能源發(fā)電企業(yè)自建或 鼓勵(lì)發(fā)電企業(yè)自建儲(chǔ)能或調(diào)峰能力增加并網(wǎng)規(guī)模購買調(diào)峰能力增加并網(wǎng)規(guī)模的通知》2021.10國務(wù)院《2030年前碳達(dá)峰行動(dòng)方案》 全面推進(jìn)風(fēng)電、太陽能發(fā)電，堅(jiān)持集中式與分布式并舉，加快建設(shè)風(fēng)電和光伏發(fā)電基地。2030年風(fēng)電、太陽能發(fā)電總裝機(jī)容量超12億千瓦2021.12能源局《關(guān)于組織擬納入國家第二批以沙漠、 擬組織各省級(jí)能源主管部門上報(bào)第二批以沙漠、戈壁、荒漠地區(qū)為重點(diǎn)戈壁、荒漠地區(qū)為重點(diǎn)的大型風(fēng)電光伏 的大型風(fēng)電光伏基地項(xiàng)目基地項(xiàng)目的通知》2021.12 能源局、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部等2021.12 工信部、住建部等五部委發(fā)改委、

《加快農(nóng)村能源轉(zhuǎn)型發(fā)展助力鄉(xiāng)村振興的實(shí)施意見》《智能光伏產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃（2021-2025年》

建設(shè)分布式風(fēng)電和光伏發(fā)電，支持村集體以公共建筑屋頂、閑置集體土地等入股，參與項(xiàng)目開發(fā)，增加村集體收入到2025年，光伏行業(yè)智能化水平顯著提升，產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新取得突破，智能光伏特色應(yīng)用領(lǐng)域拓展加快推進(jìn)大型風(fēng)電光伏基地。到2025年，非化石能源消費(fèi)比重提高到2022.01

能源局 《“十四五”現(xiàn)代能源體系規(guī)劃》

20%左右，非化石能源發(fā)電量比重達(dá)到39%左右，電能占終端用能比重達(dá)到30%左右2022.03 國家住建部 《“十四五”建筑節(jié)能與綠色建筑發(fā)展劃》

到2025年，全國新增建筑太陽能光伏裝機(jī)容量0.5億千瓦以上，城鎮(zhèn)建筑可再生能源替代率8%，建筑能耗中電力消費(fèi)比例超55%2022.04

《“十四五”能源領(lǐng)域科技創(chuàng)新規(guī)劃》 發(fā)展新興光伏系統(tǒng)及關(guān)鍵部件技術(shù)、高效低成本光伏電池技術(shù)和光伏組件回收處理與再利用技術(shù)等2022.05

國家發(fā)改委、國家能源局

《關(guān)于促進(jìn)新時(shí)代新能源高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)施方案》

203012202550%；完善可再生能源電力消納責(zé)任權(quán)重機(jī)制2022.08 9門2023.03

《科技支撐碳達(dá)峰碳中和實(shí)施方案（2022—2030年）理有關(guān)工作的通知

立足以煤為主的資源稟賦，抓好煤炭清潔高效利用，增加新能源消納能力，推動(dòng)煤炭和新能源優(yōu)化組合，保障國家能源安全并降低碳排放引導(dǎo)項(xiàng)目合理布局；光伏發(fā)電項(xiàng)目用地實(shí)行分類管理；加快辦理項(xiàng)目用地手續(xù)；加強(qiáng)用地監(jiān)管；穩(wěn)妥處置歷史遺留問題2023.3 國家能源局 《2023年能源行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)計(jì)劃立項(xiàng)指南》 2023年能源行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)計(jì)劃立項(xiàng)重點(diǎn)方向有可再生能源（光伏、風(fēng)電、光熱2023.4 國家能源局 《2023年能源工作指導(dǎo)意見》 目標(biāo)2023年全年風(fēng)電、光伏裝機(jī)增加1.6億千瓦左右，風(fēng)電、光伏發(fā)電量占全社會(huì)用電量的比重達(dá)到15.3%資料來源：中國政府網(wǎng)，歐洲：俄烏沖突持續(xù)，能源轉(zhuǎn)型強(qiáng)調(diào)光伏俄烏沖突促使歐洲尋求替代能源，REPowerEUPlan刺激裝機(jī)。據(jù)歐洲環(huán)境署，2022年歐盟能源結(jié)構(gòu)中，石油、天然氣、煤炭分別占34.5%、23.7%、11.7%，69.7%2021年歐盟國家的天然氣、原油、煤炭的進(jìn)口量中，分別有40%、27%、46%來自俄羅斯。2022320225月REPowerEUPlan2030年之前擺脫對(duì)俄能源依賴，重要舉措是加快可再生能源轉(zhuǎn)型。REPowerEUPlan提出歐洲太陽能屋頂倡議，包括：1）為光伏屋頂項(xiàng)目建立標(biāo)準(zhǔn)體系，強(qiáng)調(diào)光伏與儲(chǔ)能和熱泵技術(shù)結(jié)合，將屋頂光伏項(xiàng)目投資回10年內(nèi)；2）縮短項(xiàng)目審批流程，將屋頂太陽能裝置，包括大型屋頂3個(gè)月；3）采用措施確保新建建筑均可安裝太陽能；4）2026年及以后逐步強(qiáng)制要求符合要求的新建或存量建筑安裝太陽能。與此同時(shí)，英、德、法等國設(shè)置本國可再生能源發(fā)展目標(biāo)，力推能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。圖18、2022年歐洲能源結(jié)構(gòu) 圖19、原油及天然氣價(jià)格走勢(shì)資料來源：歐洲環(huán)境署， 資料來源：IPE，圖20、歐盟各國歷年新增光伏裝機(jī)量資料來源：SolarPowerEurope，REPowerEUPlan目標(biāo)2025年歐盟累計(jì)光伏并網(wǎng)320GW，有望超預(yù)期實(shí)現(xiàn)。REPowerEUPlan2030年歐盟可再生能源目標(biāo)從40%45%，同時(shí)目標(biāo)20252030年累計(jì)光伏裝機(jī)量分別達(dá)到320GW600GWSolarPowerEurope測算，在加速發(fā)展預(yù)期下，2026590.5GW，當(dāng)年新增光伏裝機(jī)量118.9GW202241.4GW年復(fù)合增長30%2022年組件價(jià)格上漲的背景下，歐盟光伏裝機(jī)量同比+60%41.4GW（2021年25.9GW。歐盟2023年分布式、集中式項(xiàng)目有望繼續(xù)高增長。據(jù)SolarPowerEurope對(duì)歐盟27國2023年光伏新增裝機(jī)量的預(yù)測值，樂觀預(yù)期67.8GW，同比+64%。電價(jià)處于高位亦提升光伏發(fā)電的經(jīng)濟(jì)性，我們不排除后續(xù)歐盟光伏裝機(jī)達(dá)到SolarPowerEurope的加速發(fā)展預(yù)期。圖21、歐盟國家新增光伏裝機(jī)量預(yù)期資料來源：SolarPowerEurope，依賴難逆轉(zhuǎn)。20233203040%的歐洲清潔技術(shù)需求由本地產(chǎn)能滿足；2030年歐洲光伏、風(fēng)電、熱泵、電池、電解槽的本土制造能力至少分別達(dá)到30GW、36GW、31GW、550GWh、100GW10GW。預(yù)計(jì)后續(xù)歐洲光伏設(shè)備仍依賴中國廠商：一是光伏產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)周期長，歐盟未必如期在2030年實(shí)現(xiàn)30GW2025年有望超100GW的終端需求相比，仍有巨大缺口；三是全球光伏產(chǎn)業(yè)鏈集中于中國，此前歐洲在對(duì)華光伏的雙反政策中失利，有前車之鑒。2013-2018年歐洲對(duì)華光伏的雙反政策導(dǎo)致歐洲光伏裝機(jī)量大跌，目前保持正常貿(mào)易。圖22、中國對(duì)歐洲的組件單月出口金額 圖23、中國組件單月出口金額中歐洲市場占比資料來源：海關(guān)總署， 資料來源：海關(guān)總署，美國：組件供應(yīng)增加，2023年集中式裝機(jī)有望放量組件供應(yīng)不足致使2022年美國光伏裝機(jī)下滑。美國組件依賴進(jìn)口，據(jù)EIA和NREL2022年東南亞四國（柬埔寨、馬來西亞、泰國、越南）78%；也即中國組件企業(yè)的東南亞工廠是美國組件的最主要供貨來源。2022年反規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)及涉疆法案導(dǎo)致組件供應(yīng)不足，部分集中式項(xiàng)目被推遲。據(jù)SEIA，2022年美國新增光伏裝機(jī)同比-16%至20.2GW，其中戶用、工商業(yè)、社區(qū)、集中式新增裝機(jī)量各5.9、1.4、1.0、11.8GW，分別同比+40%、-6%、-16%、-31%。圖24、2022美國新增光伏裝機(jī)量同比下滑16% 圖25、美國新增光伏裝機(jī)量單季度增速按類型資料來源：SEIA， 資料來源：SEIA，政策風(fēng)險(xiǎn)緩解，組件進(jìn)口增加。20226月，白宮宣布美國將對(duì)從柬埔寨、馬24個(gè)月的關(guān)稅豁免；20229月，美國政府公布了實(shí)施總統(tǒng)公告的“最終規(guī)定”2022662024年66日豁免東南亞四國進(jìn)口的光伏電池和組件反傾銷或反補(bǔ)貼稅；同時(shí)，為防止下游囤貨，規(guī)定要求期內(nèi)進(jìn)口的組件需在截止日后180天內(nèi)在美國使用或安裝。2023年4月，美國眾議院提議投票廢除東南亞組件關(guān)稅豁免政策，要求恢復(fù)關(guān)稅；此后該提議獲眾議院、參議院通過；5月總統(tǒng)拜登否決了廢除東南亞組件關(guān)稅豁免政策決議；此后眾議院投票以期推翻拜登否決權(quán)，但未達(dá)到2/3多數(shù)票；目前美國延續(xù)對(duì)東南亞光伏組件的關(guān)稅豁免政策；反規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)緩解。此外，隨著暫扣令申訴規(guī)則的細(xì)化，組件公司溯源材料提交逐步流程化，UFLPA帶來的擾動(dòng)逐步淡化。據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，2022年12月初晶科能源此前暫扣光伏組件被美國海關(guān)首批放行。EIA、NREL等機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)有所差異，但整體顯示2023Q1美國光伏組件進(jìn)口量同比增長，預(yù)計(jì)2023年全年進(jìn)口組件供應(yīng)明顯增加。圖26、美國光伏組件單月進(jìn)口量（EIA統(tǒng)計(jì)） 圖27、美國光伏組件季度進(jìn)口量（NREL統(tǒng)計(jì)）資料來源：EIA， 資料來源：NREL，《2022年通脹削減法案》落地執(zhí)行，光伏供給端、需求端均有刺激政策。2022816日，美國《2022（InflationReductionAct）3,690億美元的氣候和能源支出，目標(biāo)2030年前降低美國碳排放量約40%。法案對(duì)美國光伏產(chǎn)品制造及電站投資予以補(bǔ)貼或稅收抵免。IRA補(bǔ)貼本土光伏制造，本土產(chǎn)能有望大幅擴(kuò)充。IRA要求產(chǎn)品在美國本土完成終端生產(chǎn)并銷售；將于2022-2029年對(duì)硅料、硅片、電池片、組件、背板、逆變器等環(huán)節(jié)提供不同幅度補(bǔ)貼；2030-203375%、50%、25%、0。補(bǔ)貼政策刺激下，美國本土光伏組件龍頭FirstSolar宣布大幅擴(kuò)美國產(chǎn)能，EnphaseSolarEdge亦相繼宣布新建美國本土逆變器產(chǎn)能，另有晶澳科技、隆基綠能、晶科能源等中國公司擬在美國設(shè)立組件廠。據(jù)SEIAMackenzie，20229GW2023Q1末，美國有至16GW組件產(chǎn)能在建，202660GW。年份 2023-2029 2030 2031 2032 2033表32022年份 2023-2029 2030 2031 2032 2033退至75% 退至50% 退至25% 退至0主材及輔材組件（美分/Wdc）50薄膜電池（美分/Wdc）53.752.51.250晶硅電池（美分/Wdc）43210硅片（美元/m2）129630硅料（美元/kg）50背板（美元/m2）0.10逆變器集中式逆變器（美分/Wac）30.060地面電站逆變器（美分/Wac）50.380工商業(yè)逆變器（美分/Wac）21.510.50戶用逆變器（美分/Wac）64.883.251.630微型逆變器（美分/Wac）50支架扭力管或縱向檀條（美分/kg）0.870.650.440.220結(jié)構(gòu)緊固件（美分/kg）2.281.711.410.570資料來源：SEIA、美國政府官網(wǎng)，整圖28、美國本土電池片名義產(chǎn)能 圖29、美國本土組件名義產(chǎn)能資料來源：SEIA、WoodMackenzie，

資料來源：SEIA、WoodMackenzie，表4、ITC補(bǔ)貼明細(xì)20222023-20242025-20332034[1]2035[1]2036[1]基礎(chǔ)補(bǔ)貼[1]30%30%30%22.5%15%0%本土制造補(bǔ)貼10%10%10%10%10%1MWac以選址能源社區(qū)補(bǔ)貼10%10%10%10%10%下項(xiàng)目低收入社區(qū)補(bǔ)貼（最多適用一個(gè)）10%10%7.5%5%0%——合格低收入住宅項(xiàng)目或合格低收入經(jīng)濟(jì)效益項(xiàng)目20%20%15%10%0%合計(jì)最大補(bǔ)貼額30%70%70%58%45%20%基礎(chǔ)補(bǔ)貼[1]30%30%財(cái)政部發(fā)布本土制造補(bǔ)貼10%指導(dǎo)意見后選址能源社區(qū)補(bǔ)貼10%60天內(nèi)開始建設(shè)的超過5MWac以下項(xiàng)目的低收入社區(qū)補(bǔ)貼（最多適用一個(gè)）1MWac的10%項(xiàng)目——合格低收入住宅項(xiàng)目或合格低收入經(jīng)濟(jì)效益項(xiàng)目20%合計(jì)最大補(bǔ)貼額30%70%基于所有項(xiàng)目基礎(chǔ)補(bǔ)貼[1]6%6%6%4.5%3%0%本土制造補(bǔ)貼2%2%1.5%1%0%財(cái)政部發(fā)布選址能源社區(qū)補(bǔ)貼2%2%1.5%1%0%指導(dǎo)意見后滿勞要的項(xiàng)的額補(bǔ)貼 60天開始建設(shè)的超過1基補(bǔ)[1] 24%本土制造補(bǔ)貼24%8%24%8%18%6%12%4%0%0%MWac的項(xiàng)選址能源社區(qū)補(bǔ)貼8%8%6%4%0%目 5以項(xiàng)目低收社區(qū)貼（多適一個(gè)） ——新市場稅收抵免（NMTC）或印第安區(qū)域的低收入社區(qū)10%10%7.5%5%0%——合格低收入住宅項(xiàng)目或合格低收入經(jīng)濟(jì)效益項(xiàng)目20%20%15%10%0%合計(jì)最大補(bǔ)貼額30%70%70%53%35%0%資料來源：SEIA、美國政府網(wǎng)，*注：[1]基礎(chǔ)補(bǔ)貼的逐步退坡基于上表標(biāo)注年份，或者是二氧化碳目標(biāo)達(dá)成（電力行業(yè)二氧化碳排放量比2022年下降75%）的第二年在光伏裝機(jī)環(huán)節(jié)，IRA提供投資稅收抵免（IC）和生產(chǎn)稅收抵免（C。其中，符合條件的光伏項(xiàng)目、同光伏配套的儲(chǔ)能項(xiàng)目可選擇ITCPTC，獨(dú)立儲(chǔ)ITC。ITC按設(shè)備投資額度抵免，符合條件的光儲(chǔ)項(xiàng)目一般可在投入使用當(dāng)年一次性獲得30%的基礎(chǔ)抵免（最高補(bǔ)貼額度可到70%；C按照發(fā)電量10年內(nèi)持續(xù)獲得，20232.7美分/kWh（3.3美分hC與ITC的選擇，受財(cái)務(wù)能力、太陽能資源影響大。對(duì)于太陽能資源，發(fā)電量大、現(xiàn)PTC更有利，對(duì)于資金體量較小的投資方選擇ITC更有利。此外，2022IRA出臺(tái)后，美國電站開發(fā)商等待出臺(tái)本土制造要求的具體計(jì)算規(guī)則，部分項(xiàng)目進(jìn)度因此放緩。2023512日，美國國稅局和財(cái)政部發(fā)布指引，明確了本土制造的計(jì)算方法和分類，預(yù)計(jì)將刺激新能源項(xiàng)目加快落地。[1 [1 [1203420352036] ] ]202220232024202520262027202820292030203120322033表5[1 [1 [1203420352036] ] ]2022202320242025202620272028202920302031203220331

基補(bǔ)[1] 2.6 2.7 2.7 2.8 2.8 2.9 2.9 3.0 3.0 3.1 3.2 3.2 2.4 1.6 0本制造貼 0.270.270.280.280.290.290.300.300.310.320.320.240.16 0選能源區(qū)補(bǔ)貼 0.270.270.280.280.290.290.300.300.310.320.320.240.16 0合計(jì)最大補(bǔ)貼額1.90財(cái)政部發(fā)布指導(dǎo)意見后60天內(nèi)開始建設(shè)的超過1

基補(bǔ)[1] 2.6 2.7 2.7本制造貼 0.270.27選能源區(qū)補(bǔ)貼 0.270.27MWac的項(xiàng)目合計(jì)最大補(bǔ)貼額 3.2 3.2基于所有項(xiàng)目見后60天開始建設(shè)的超過1的項(xiàng)目

基補(bǔ)[1] 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.4 0.3 0本制造貼 0.050.050.050.050.060.060.060.060.060.060.060.040.03 0選能源區(qū)補(bǔ)貼 0.050.050.050.050.060.060.060.060.060.060.060.040.03 0本土制造補(bǔ)貼50.260.260.190.130選址能源社區(qū)補(bǔ)貼4本土制造補(bǔ)貼50.260.260.190.130選址能源社區(qū)補(bǔ)貼50.260.260.190.130合計(jì)最大補(bǔ)貼額1.90.0資料來源：SEIA、美國政府網(wǎng)，*注：PTCIRS2023-20352%10%[1]202275%）2023-2025年集中式光伏電站可并網(wǎng)項(xiàng)目較充足。LawrenceBerkeleyNationalLaboratory統(tǒng)計(jì)，2022695GW2025年前并網(wǎng)，其14%的項(xiàng)目獲的互連協(xié)議（InterconnectionAgreement，IA）97GW2023-2025年內(nèi)完成并網(wǎng)，則對(duì)應(yīng)年均32.3GW。當(dāng)前集中式光伏并網(wǎng)許可排隊(duì)較長。風(fēng)電光伏等新能源裝機(jī)量的高速增長，一定程度上加大了美國電網(wǎng)壓力，當(dāng)前并網(wǎng)排隊(duì)較長。據(jù)LawrenceBerkeleyNationalLaboratory，2022年建成并網(wǎng)的新能源電站項(xiàng)目，從發(fā)起互連請(qǐng)求（InterconnectionRequest，IR）520153年，20082年。一般流程為：1）項(xiàng)目開發(fā)商發(fā)起新的互連申請(qǐng)，進(jìn)入排隊(duì)名單；2）可行性驗(yàn)證：研究確定該項(xiàng)目并網(wǎng)可能需要新建或升級(jí)的傳輸設(shè)備，并分?jǐn)傁鄳?yīng)成本；3）形成互連協(xié)議：電力公司與項(xiàng)目開發(fā)商達(dá)成規(guī)定運(yùn)營條款及責(zé)任的合同；4）執(zhí)行互連協(xié)議：新項(xiàng)目建成、并網(wǎng)、商業(yè)運(yùn)營。其中，大多數(shù)申請(qǐng)項(xiàng)目可能在上述流程中被駁回。鑒于持續(xù)增長的并網(wǎng)需求，美國國內(nèi)SEIA等機(jī)構(gòu)就優(yōu)化并網(wǎng)流程及規(guī)定進(jìn)行探討，不排除后續(xù)有相關(guān)改革舉措。圖30、美國新能源電站項(xiàng)目從發(fā)起互連申請(qǐng)到商業(yè)運(yùn)營的流程資料來源：LawrenceBerkeleyNationalLaboratory，圖31、美國排隊(duì)的新能源電站項(xiàng)目計(jì)劃并網(wǎng)時(shí)間及規(guī)模資料來源：LawrenceBerkeleyNationalLaboratory，綜合考慮供給能力與需求，預(yù)計(jì)2023年美國集中式光伏裝機(jī)低基數(shù)高增長。據(jù)SEIA，2023Q1美國新增光伏裝機(jī)同比+47%6.1GW，其中集中式同比+66%至3.8GW，戶用同比+301.6GW2023年全年新增裝機(jī)同比+41至28.4GW，主要由集中式項(xiàng)目驅(qū)動(dòng)。EIA2023年美國集中式光伏新增裝機(jī)29.1GW，較此前新增裝機(jī)最多的2021117%。1）需求旺盛：2022年美國集中式光伏裝機(jī)量同比下滑是由于涉疆法案和反規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)帶來的組件供給不足。隨著反規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)短期化解、暫扣令申訴流程化，東南亞工廠對(duì)美組件出口逐步恢復(fù)正常節(jié)奏，疊加美國本土產(chǎn)能逐步釋放、IRA法案利好，此前被供給能力壓制終端需求有望有效釋放。2）組件供給預(yù)計(jì)仍依賴中國公司：短期來看，以硅料為代表的光伏上游環(huán)節(jié)擴(kuò)充周期長、電耗多，美國本土產(chǎn)能擴(kuò)充以組件為主，且產(chǎn)能釋放需要時(shí)間，預(yù)計(jì)1-2年內(nèi)美國市場在電池片、組件等環(huán)節(jié)仍主要依賴中國企業(yè)及其東南亞工廠。中國光伏企業(yè)在晶硅組件產(chǎn)業(yè)鏈中成本優(yōu)勢(shì)突出，持續(xù)受益于美國市場需求。圖32、美國月度新增光伏裝機(jī)量 圖33、SEIA對(duì)2023年美國光伏裝機(jī)量的預(yù)期資料來源：SEIA， 資料來源：SEIA，3、供給：關(guān)注一體化組件、玻璃、膠膜海外中資光伏標(biāo)的集中于主材環(huán)節(jié)的硅料和一體化組件、輔材環(huán)節(jié)的光伏玻璃和膠膜。我們對(duì)這些細(xì)分賽道進(jìn)行展望分析。整體來看，光伏主材環(huán)節(jié)產(chǎn)能充足，部分輔材環(huán)節(jié)產(chǎn)能稍低但約束力較弱。據(jù)Apricum統(tǒng)計(jì)，截至2022年末，國內(nèi)硅片、電池片、組件產(chǎn)能均超550GW，且其產(chǎn)能建設(shè)周期短、產(chǎn)能存在彈性。同時(shí)，輔材環(huán)節(jié)的光伏玻璃、封裝膠膜產(chǎn)能CPIA，2023年光伏輔材環(huán)節(jié)中的坩堝用石英砂、POE粒子產(chǎn)能稍低，但對(duì)行業(yè)需求的束縛力較弱，坩堝用石英砂可用部分低品質(zhì)礦源摻雜補(bǔ)充。、硅料：價(jià)格大幅回落，龍頭公司具備成本優(yōu)勢(shì)硅料不再是行業(yè)產(chǎn)能瓶頸，價(jià)格下行，在主材環(huán)節(jié)的利潤占比下降。Infolink202211300+元/kg2023660+元/kg；硅料單瓦凈利在主材環(huán)節(jié)中的占比亦大幅回落；目前硅料價(jià)格已至部分廠盈虧平衡點(diǎn)附近。圖34、硅料行業(yè)產(chǎn)能 圖35、龍頭公司硅料產(chǎn)量資料來源：PVInfolink、CPIA，

資料來源：PVInfolink、CPIA，*注：協(xié)鑫的數(shù)據(jù)包括聯(lián)營的新疆協(xié)鑫預(yù)計(jì)2023年協(xié)鑫、新特放量多。通威、協(xié)鑫（含新疆協(xié)鑫、大全、新特是硅料龍頭，202223、24.5、10.5、20萬噸，202335、38、30.5、30105個(gè)模塊依次投產(chǎn)，期末產(chǎn)能測算精確到模塊?？紤]投產(chǎn)及爬坡時(shí)間、各項(xiàng)目持股比例，預(yù)計(jì)20Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q220Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2E23Q3E23Q4E通威股份8888181818232323233535協(xié)鑫科技（含新疆）10.610.610.610.613.513.516.518.524.530.536.53638大全新能源777710.510.510.510.510.510.520.520.530.5新特能源10202020203030小計(jì)32.248.648.655727884100121.5133.5資料來源：各公司財(cái)報(bào)、CPIA，*注：協(xié)鑫科技的樂山、包頭產(chǎn)能按模塊投產(chǎn)，表中產(chǎn)能計(jì)算精確到模塊。新產(chǎn)能投產(chǎn)可能低于預(yù)期圖36、通威、大全、新特硅料單位生產(chǎn)成本 圖37、通威、大全、新特硅料毛利率資料來源：各公司財(cái)報(bào)， 資料來源：各公司財(cái)報(bào)，單位生產(chǎn)成本低的龍頭硅料企業(yè)有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，協(xié)鑫單位成本有望邊際改善。硅料生產(chǎn)成本由工業(yè)硅、其他耗材、電費(fèi)、水費(fèi)、蒸汽費(fèi)、折舊、其他費(fèi)用構(gòu)成，其中工業(yè)硅和電費(fèi)占比最高，目前各家公司工業(yè)硅主要依靠外購，隨市場價(jià)波動(dòng)，差異不大；電力成本是拉開硅料廠成本差距的主要因素。一是各硅料廠的協(xié)價(jià)差別大0.62元/kWh0.38元kh不考慮0.08元h13.8kWh/kg55-60kWh/kg。我們對(duì)比協(xié)鑫1kg33元以上。對(duì)比來看，龍頭硅料公司中，通威、大全、新特依靠四川、新疆等地低電價(jià)優(yōu)勢(shì)，成本相對(duì)占優(yōu)，毛利率處于行業(yè)前列；此前協(xié)鑫并表產(chǎn)能主要在高電2022年協(xié)鑫顆粒硅不含稅單價(jià)、單位毛利、單位228.5、183.1、43.73、37.29、6.44元/kg80.1%；同期，通威、大全（美股口徑、新特硅料毛利率分別為75.1%、74.0%、70.4%。2023Q1，協(xié)鑫徐州顆粒硅含稅電價(jià)0.62元/KWh，現(xiàn)金成本34.24元/kg，生產(chǎn)成本40.15元/kg；樂山顆粒硅含稅電價(jià)0.38元/KWh37.82元/kg46.19元/kg；樂山基地成本稍高系因產(chǎn)能爬坡，后續(xù)有望下降。在工業(yè)硅市場價(jià)穩(wěn)定的情況下，隨著顆粒硅新產(chǎn)能投放，協(xié)鑫整體硅料單位成本邊際下滑。、電池片及組件：大尺寸產(chǎn)品、N型TOPCon持續(xù)發(fā)力主材產(chǎn)業(yè)鏈利潤向下游轉(zhuǎn)移，一體化組件廠受益。隨著硅料放量、議價(jià)權(quán)削弱，若硅料利潤部分分配至主材其他環(huán)節(jié)，一體化組件廠的毛利率有望提升；若主材其他環(huán)節(jié)利潤率維持穩(wěn)定，則硅料降價(jià)帶來組件降價(jià)，刺激裝機(jī)需求和組件放量。我們預(yù)計(jì)上述傳導(dǎo)機(jī)制可能同時(shí)進(jìn)行，一體化組件廠受益的確定性強(qiáng)。大尺寸電池片占比提升。行業(yè)大尺寸電池片供給占比從2021年12月的54%升至2023年3月的92%。一方面，在同一技術(shù)路線下，大尺寸電池片能攤薄非硅成本、單瓦耗材等，單位制造成本更低。另一方面，大尺寸組件能降低系統(tǒng)BOS成本，進(jìn)而降低終端的度電成本并獲得一定的產(chǎn)品溢價(jià)。圖38、大尺寸電池片市場月度占比 圖39、大尺寸電池片市場年度占比資料來源：CPIA、賀利氏光伏，

資料來源：CPIA，N型電池轉(zhuǎn)換效率高，是行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。晶硅電池按硅片差異分為PNPPERC電池占主導(dǎo)，TOPConHJTN型電池的主流技術(shù)。PERC24.5%23%-23.5%，已逼近效率極限。N型電池量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率更高、工藝逐步成熟、降本空間較大，是行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。表7、不同類型電池技術(shù)對(duì)比PERCN型TOPConHJT硅片類型 P型N型N型衰減率 首年2.5%，此后0.5%/年首年1.5%，此后0.45%/年首年1-2%，此后0.25%/年理論轉(zhuǎn)換效率 24.5%28.7%27.5%量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率 23%-23.5%>25%>24.5%雙面率良率>70%98%>85%>97%>90%98%電池片設(shè)備成本與PERC產(chǎn)線兼容性1.3億元/GW/1.8億元/GW可基于部分PERC產(chǎn)線改造升級(jí)3.5-4億元/GW不兼容工藝步驟1012-134工藝路線路線一致性強(qiáng)有多重路線可選擇基本明確瓶頸/工藝難點(diǎn)產(chǎn)業(yè)化階段轉(zhuǎn)換效率達(dá)到瓶頸成熟多晶硅沉、積硼摻雜已量產(chǎn)，成本逐步降至PERC水平非晶硅鈍化層已量產(chǎn)，有待降本增效資料來源：PVInfoLink、CPIA、N型TOPCon量產(chǎn)效率提升、一體化成本下降、具備溢價(jià)，相對(duì)優(yōu)勢(shì)突出：TOPCon量產(chǎn)效率提升。TOPCon電池量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率可達(dá)25%，優(yōu)勢(shì)顯著。20221014182N型TOPCon26.1%，再次刷新紀(jì)錄。轉(zhuǎn)換率突破主要得益于界面缺陷修復(fù)、高透多晶硅膜、激光SE工序、超細(xì)金屬電極技術(shù)，以及HOT高效電池工藝技術(shù)。TOPCon一體化成本下降。硅片成本方面，TOPConPERC，主要N型硅片薄片化和轉(zhuǎn)換效率提升；電池環(huán)節(jié)非硅成本方面，PERCN型設(shè)備折舊成本和銀漿耗量更高，這部分成本將隨銀漿耗量下降而邊際下滑；組件封裝成本方面，TOPConPERC2022Q4美股公開業(yè)績會(huì)，2022NP型產(chǎn)品成本基本打平；隨著量產(chǎn)效率提升、成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司指引2023年底N型產(chǎn)品成本低于PERC。TOPCon組件溢價(jià)優(yōu)勢(shì)強(qiáng)。占地面積一定的情況下，TOPConPERC組件發(fā)電功率更高，攤薄單位投資成本（包括單位OS成本；同時(shí)，Oon還具備低衰減、低溫度系數(shù)、高雙面率等優(yōu)勢(shì)。目前晶科NP型0.1元/W。圖40、晶科TOPCon電池轉(zhuǎn)換效率攀升資料來源：公司微信公眾號(hào)，TOPCon規(guī)劃產(chǎn)能多，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)的公司受益。一方面，TOPCon與PERC電PERCTOPCon設(shè)備改造空間，可直接在TOPConPERC產(chǎn)線改造升級(jí)為TOPCon產(chǎn)線。另一方面，TOPConTOPCon具備轉(zhuǎn)換效率及溢價(jià)優(yōu)勢(shì)，且單位成本邊際下降，TOPCon2023年新TOPCon2022年率先投產(chǎn)的企業(yè)更加受益。圖41、2021-2030年各種電池技術(shù)市場占比資料來源：CPIA，、光伏玻璃：供需格局有望好于預(yù)期，龍頭公司優(yōu)勢(shì)持續(xù)光伏玻璃行業(yè)產(chǎn)能充足，點(diǎn)火節(jié)奏放慢。據(jù)卓創(chuàng)資訊，截至2022年末，全國光74,880噸/天，同比+81.5%20235月末，在產(chǎn)日熔量升至87,70噸/天，假設(shè)雙玻出貨面積占比70%（雙玻組件占54%，則該產(chǎn)能滿產(chǎn)一年可滿足超490GW組件需求。2021Q2至今光伏玻璃價(jià)格低位波動(dòng)，2023Q118.5%9.5%，中小光伏玻璃公司逼近盈虧平衡線或已虧損；此外，光伏產(chǎn)能風(fēng)險(xiǎn)警示機(jī)制亦調(diào)節(jié)產(chǎn)能投放節(jié)奏。據(jù)卓創(chuàng)資訊，20231-5月末，國內(nèi)光伏玻璃在產(chǎn)日熔量同比增速分別為91.4%、83.9%、65.0%、52.6%、56.1%，產(chǎn)能釋放整體已有所放緩。圖42、光伏玻璃月末在產(chǎn)日熔量資料來源：卓創(chuàng)資訊，圖43、光伏玻璃單月產(chǎn)量及滿足的組件封裝量資料來源：卓創(chuàng)資訊，圖44、光伏玻璃行業(yè)庫存天數(shù)資料來源：卓創(chuàng)資訊，光伏玻璃行業(yè)格局穩(wěn)定，龍頭毛利率領(lǐng)先。光伏玻璃行業(yè)格局的顯著特點(diǎn)是信義50%以上份額，且毛利率較其他廠商有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。光伏玻璃作為標(biāo)準(zhǔn)品，各公司售價(jià)相近，毛利率差異由成本差異導(dǎo)致。天然氣成本、硅砂成本、窯爐工藝是導(dǎo)致各光伏公司成本差異的主因。信義與福萊特均具90%的產(chǎn)能采用直供氣，福萊特石英砂自供。同業(yè)對(duì)比來看，南玻A具備豐厚的玻璃生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，2005年進(jìn)入光伏玻璃20062010年投產(chǎn)光伏玻璃；經(jīng)過10多年發(fā)展，目前二三梯隊(duì)公司在毛利率方面仍明顯低于龍頭公司。毛利率差距+產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)使龍頭公司在競爭中占據(jù)優(yōu)勢(shì)。一方面，龍頭公司盈利能力強(qiáng)，利潤積累多、融資能力強(qiáng)，可獲得更多資金擴(kuò)產(chǎn)能。另一方面，當(dāng)前光伏玻璃行業(yè)產(chǎn)能充足、盈利處于周期低位，龍頭公司可在小廠薄利甚至虧損的狀態(tài)下仍保持良好盈利，進(jìn)而在小廠退出或推遲點(diǎn)火時(shí)有序擴(kuò)充產(chǎn)能、提升市占率。圖45、光伏玻璃市占率按2022年末在產(chǎn)日熔量 圖46、光伏玻璃業(yè)務(wù)毛利率對(duì)比資料來源：公司財(cái)報(bào)、卓創(chuàng)資訊，

資料來源：公司財(cái)報(bào)，圖47、彩虹新能源光伏玻璃成本結(jié)構(gòu) 圖48、2022年信義光能光伏玻璃成本結(jié)構(gòu)資料來源：公司財(cái)報(bào)， 資料來源：公司財(cái)報(bào)，圖49、國內(nèi)光伏玻璃均價(jià)走勢(shì) 圖50、國內(nèi)重質(zhì)純堿中間價(jià)走勢(shì)資料來源：PVinfolink， 資料來源：，純堿降價(jià)，疊加采購?fù)?，光伏玻璃毛利率有望環(huán)比改善，成本低、放量多的企業(yè)占優(yōu)。據(jù)Infolink，2023年6-7月組件單月排產(chǎn)約44GW，玻璃供需整體平衡。鑒于小廠點(diǎn)火節(jié)奏整體放緩，兩家龍頭6月無新增點(diǎn)火計(jì)劃；且組件降價(jià)刺激招標(biāo)、排產(chǎn)提升，光伏玻璃需求走強(qiáng)，我們不排除光伏玻璃在2023Q3去庫存的可能。此外，隨著遠(yuǎn)興能源阿拉善天然堿項(xiàng)目產(chǎn)能投放及爬坡，純堿現(xiàn)貨價(jià)從2900+元/2000元/噸左右，降低玻璃成本壓力。與此同時(shí)，信義、福萊特成本持續(xù)占優(yōu)并繼續(xù)放量，預(yù)計(jì)以銷量增長帶動(dòng)利潤提升。圖51、光伏玻璃雙龍頭期末在產(chǎn)產(chǎn)能資料來源：公司財(cái)報(bào)，、膠膜：POE需求旺盛，行業(yè)加速擴(kuò)產(chǎn)膠膜對(duì)組件性能影響大，目前占比高。光伏膠膜是運(yùn)用于電池片與光伏玻璃或背板之間的粘結(jié)材料，用于組件封裝。組件使用壽命一般在20年以上，封裝過程不可逆，而膠膜黃變、脫層會(huì)直接影響組件效率及使用壽命，同時(shí)膠膜在SolarzoomM10尺寸單晶PPERC202211月其成本結(jié)構(gòu)中，膠膜占比不足7%膠膜、POEEPE膠膜（共擠型POE膠膜）是光伏膠膜的主流類型，2022年市占率分別為42%、23%、35%；此外還有少量PDMS/Slicon膠膜、PVB膠膜。圖52、單晶P型PERC單玻組件成本結(jié)構(gòu)（M10） 圖53、單晶P型PERC雙玻組件成本結(jié)構(gòu)（M10）資料來源：Solarzoom，*注：為2022年11月數(shù)據(jù)，

資料來源：Solarzoom，*注：為2022年11月數(shù)據(jù)圖54、中國膠膜產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 圖55、中國單/雙玻組件市場占比資料來源：CPIA， 資料來源：CPIA，N型組件滲透率提升，POE膠膜需求旺盛。1）N型組件需要抗PID性能更好的膠膜。光伏玻璃中的鈉離子在負(fù)偏壓作用下向電池片表面移動(dòng)、進(jìn)入氧化鋁膜層，會(huì)中和固定負(fù)電荷，從而降低氧化鋁鈍化效果，使電池片發(fā)電效率下降，稱PID現(xiàn)象。NP型相反，其氧化鋁鈍化層位于電池正表NPID性能上更優(yōu)。2）POEPID性能強(qiáng)。分解PIDPOE膠膜不含醋酸PID性能更強(qiáng)。二是水汽隔絕率高。潮濕環(huán)境下，水汽透過硅膠或背板進(jìn)入組件內(nèi)部，會(huì)導(dǎo)致組件內(nèi)部受到腐蝕，POE為非極性材料，不能和水分子形成氫鍵，水汽透過率更低。三是體積電阻率高。POE膠膜的絕緣性能更好，體積電阻率更高，從而能有效延緩組件衰減。圖56、不同類型膠膜性能對(duì)比資料來源：陶氏官網(wǎng)，膠膜產(chǎn)能擴(kuò)充，一超多強(qiáng)。2022年末，國內(nèi)膠膜行業(yè)名義產(chǎn)能53.3億平米，同比+74.8%CPIA，20211GW組件的膠膜消耗量同比-5.3%950萬97.5%2022547GW組件封裝需求。202250%，二梯隊(duì)公司斯19%16%2023年產(chǎn)202374億平米左右，同比+39%。圖57、膠膜銷量市占率 圖58、膠膜期末產(chǎn)能大幅擴(kuò)充資料來源：公司財(cái)報(bào)， 資料來源：公司財(cái)報(bào)，信義儲(chǔ)電推進(jìn)膠膜認(rèn)證及導(dǎo)入。202216GW202345GW、馬來西亞產(chǎn)能5GWGW1500萬元，輕資產(chǎn)且投產(chǎn)速度快，新進(jìn)入者的瓶頸在于組件廠認(rèn)證及產(chǎn)品導(dǎo)入。憑借信202365家客戶的認(rèn)證及導(dǎo)入。此外，信義儲(chǔ)電目前已與陶氏、LG、沙特基礎(chǔ)工業(yè)公司（SABIC）建立POE粒子供應(yīng)關(guān)系。圖59、POE膠膜與膠膜價(jià)差拉大 圖60、膠膜成本走勢(shì)資料來源：SMM， 資料來源：SMM，4、投資策略：關(guān)注海外中資光伏結(jié)構(gòu)性行情整體來看，2023年港股及美股光伏公司所在細(xì)分賽道的產(chǎn)能供應(yīng)充足，在此背景下，龍頭公司將憑借成本及技術(shù)優(yōu)勢(shì)，充分享受行業(yè)規(guī)模擴(kuò)充帶來的利潤增長。關(guān)注中資光伏公司結(jié)構(gòu)性行情。1）關(guān)注業(yè)績彈性標(biāo)的。信義儲(chǔ)電以膠膜、儲(chǔ)能、EPC業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)，長期空間可期。2）把握一體化組件龍頭的投資機(jī)會(huì)。2023年硅料利潤部分向下游轉(zhuǎn)移，一體化組件廠將受益于單瓦盈利改善和組件放量，NTOPCon一體化組件龍頭晶科能源、海外高價(jià)市場占比高的阿特斯太陽能。3）關(guān)注利潤率低位企穩(wěn)、持續(xù)放量的光伏玻璃龍頭。龍頭光伏玻璃公司產(chǎn)能擴(kuò)充、成本優(yōu)勢(shì)持續(xù)，以產(chǎn)量增長驅(qū)動(dòng)利潤提升。建議關(guān)注光伏玻璃雙龍頭信義光能、福萊特玻璃。晶科能源：硅片+電池片+組件一體化龍頭；指引2023年組件出貨量同比提升35%-57%NTOPCon技術(shù)產(chǎn)業(yè)化，TOPCon單瓦超額利潤及出貨占比雙23-2552.64/72.62/89.84元，6月15日股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為6.3/4.6/3.7倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。阿特斯太陽能：一體化組件產(chǎn)能擴(kuò)充，出貨量高增長；儲(chǔ)能產(chǎn)品發(fā)力；子公司回A23-25EPS5.92/7.84/10.34美元，615PE6.7/5.0/3.8倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。信義儲(chǔ)電：背靠信義集團(tuán)，以分布式光伏EPC、膠膜、儲(chǔ)電“3E”業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)增長，長期空間可期，看好后續(xù)業(yè)績彈性。預(yù)計(jì)23-25EPS0.09/0.24/0.41港元，615PE33.9/12.6/7.6倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。信義光能：光伏玻璃雙龍頭之一；天然氣直供率高+窯爐工藝強(qiáng)+原材料采購優(yōu)勢(shì)下，毛利率領(lǐng)先；預(yù)計(jì)2023年通過放量帶動(dòng)玻璃利潤增長。光伏產(chǎn)業(yè)鏈降23-25EPS0.55/0.76/0.96港元，6月15日股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為16.9/12.3/9.7倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。福萊特玻璃：光伏玻璃雙龍頭之一；石英砂自供率高+窯爐工藝強(qiáng)+原材料采購優(yōu)勢(shì)下，毛利率領(lǐng)先；預(yù)計(jì)2023年將通過放量帶動(dòng)利潤增長。預(yù)計(jì)23-25年EPS1.39/1.85/2.46元，615PE17.9/13.4/10.1倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。市值(億元EPS（元）PE表8、重點(diǎn)公司盈利預(yù)測與估值表（2023年市值(億元EPS（元）PE代碼JKS.N公司晶科能源評(píng)級(jí)增持人民幣）167EPS幣種人民幣2022A13.442023E52.642024E72.622025E89.842022A24.72023E6.32024E4.62025E3.7PB1.0CSIQ.O阿特斯太陽能增持183美元3.735.927.8410.343.81.108328.HK信義儲(chǔ)電增持22港元0.060.090.240.4150.133.900968.HK信義光能買入759港元0.430.550.760.9621.716.906865.HK福