本文格式為Word版，下載可任意編輯——外匯期權(quán)組合產(chǎn)品的原理及應(yīng)用外匯期權(quán)組合產(chǎn)品的原理及應(yīng)用

為進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)內(nèi)外匯期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展，更好地滿足經(jīng)濟(jì)主體的匯率避險(xiǎn)保值需求，國(guó)家外匯管理局于2023年11月11日發(fā)布了《國(guó)家外匯管理局關(guān)于銀行辦理人民幣對(duì)外匯期權(quán)組合業(yè)務(wù)有關(guān)問(wèn)題的通知》。12月1日，中國(guó)銀行獲得銀行間外匯市場(chǎng)和對(duì)客戶人民幣對(duì)外匯期權(quán)業(yè)務(wù)資格，并成功辦理了首筆業(yè)務(wù)。此次推出的人民幣對(duì)外匯期權(quán)組合產(chǎn)品的特點(diǎn)是，客戶可將遠(yuǎn)期結(jié)匯或售匯成本鎖定在一個(gè)預(yù)先設(shè)置的區(qū)間內(nèi)，既能獲得保值的靈活性，又可降低或免除交易成本。這是繼遠(yuǎn)期結(jié)售匯、人民幣外匯掉期業(yè)務(wù)、人民幣對(duì)外匯普通期權(quán)業(yè)務(wù)后，銀行面向境內(nèi)企業(yè)推出的又一新型匯率避險(xiǎn)業(yè)務(wù)。

（一）外匯期權(quán)組合的相對(duì)優(yōu)勢(shì)

根據(jù)國(guó)家外管局發(fā)布的通知，自12月1日起推出外匯看跌和外匯看漲兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合業(yè)務(wù)。通知所稱(chēng)期權(quán)組合是指客戶同時(shí)買(mǎi)入和賣(mài)出一個(gè)幣種、期限、合約本金一致的人民幣對(duì)外匯普通歐式期權(quán)所形成的組合，包括看跌和看漲兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合業(yè)務(wù)。其中，外匯看跌風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合，即客戶針對(duì)未來(lái)的實(shí)際結(jié)匯需求，買(mǎi)入一個(gè)執(zhí)行價(jià)格較低的外匯看跌期權(quán)，同時(shí)賣(mài)出一個(gè)執(zhí)行價(jià)格較高的外匯看漲期權(quán)。而外匯看漲風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合，意味著客戶針對(duì)未來(lái)的實(shí)際購(gòu)匯需求，賣(mài)出一個(gè)執(zhí)行價(jià)格較低的外匯看跌期權(quán)，同時(shí)買(mǎi)入一個(gè)執(zhí)行價(jià)格較高的外匯看漲期權(quán)。此次期權(quán)組合不同于2023年4月推出的人民幣外匯期權(quán)業(yè)務(wù)，當(dāng)時(shí)規(guī)定客戶只能從銀行買(mǎi)入期權(quán)，而不能賣(mài)出期權(quán)。此次通知?jiǎng)t賦予客戶在買(mǎi)入基礎(chǔ)上賣(mài)出期權(quán)的權(quán)利，有利于降低客戶單純賣(mài)出期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)，更好地滿足經(jīng)濟(jì)主體的匯率避險(xiǎn)保值需求。

目前我國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)由人民幣外匯即期、人民幣外匯遠(yuǎn)期和人民幣外匯掉期市場(chǎng)三部分組成?，F(xiàn)在企業(yè)普遍選用的主要還是遠(yuǎn)期結(jié)售匯，像我行推出的匯利達(dá)產(chǎn)品。而外匯期權(quán)組合相對(duì)遠(yuǎn)期結(jié)售匯更加靈活，外匯期權(quán)是一種選擇權(quán)，買(mǎi)方有權(quán)選擇在期權(quán)到期時(shí)以事先約定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售外匯，而非義務(wù)。而遠(yuǎn)期結(jié)售匯產(chǎn)品是買(mǎi)方的義務(wù)，到期時(shí)必需以事先約定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售外匯，這就可能出現(xiàn)匯率走勢(shì)與預(yù)期不同而造成的以協(xié)定價(jià)交易帶來(lái)的外匯損失。而外匯期權(quán)當(dāng)期權(quán)到期時(shí)，若市場(chǎng)上匯率的走勢(shì)與預(yù)期的不同，買(mǎi)方可以選擇不以不利的協(xié)定價(jià)交割，避免不利匯率帶來(lái)的匯兌損失，但是需要以昂揚(yáng)的期權(quán)費(fèi)為代價(jià)。而此次外匯期權(quán)組合的推出，客戶可在購(gòu)買(mǎi)期權(quán)的同時(shí)賣(mài)出期權(quán)，根據(jù)規(guī)定，客戶賣(mài)出期權(quán)收入的期權(quán)費(fèi)應(yīng)不超過(guò)買(mǎi)入期權(quán)支付的期權(quán)費(fèi)用，從而防止客戶因凈收入期權(quán)費(fèi)而過(guò)度承受風(fēng)險(xiǎn)?？蛻艨梢赃x擇買(mǎi)入期權(quán)的期權(quán)費(fèi)支出與賣(mài)出期權(quán)的期權(quán)費(fèi)收入相互抵消，使保值的凈成本接近為零。因此外匯期權(quán)組合不僅可以保持靈活性，使客戶可以結(jié)合到期日時(shí)的匯率選擇是否按協(xié)定價(jià)進(jìn)行外匯交易，避免了較大的潛在損失，同時(shí)與單純的買(mǎi)入期權(quán)相比，降低了交易成本。這種期權(quán)產(chǎn)品最適用于匯率走勢(shì)不確定下的套期保值，而且，相對(duì)于其它避險(xiǎn)工具而言，外匯期權(quán)資金投入少，頭寸調(diào)撥靈活，未來(lái)發(fā)展的空間較為廣闊。

例如出口企業(yè)主要是規(guī)避外幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)既可以選擇敘做遠(yuǎn)期結(jié)匯業(yè)務(wù)或者買(mǎi)入外匯看跌風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合，對(duì)未來(lái)的收入進(jìn)行保值。敘做遠(yuǎn)期結(jié)匯業(yè)務(wù)可避免外幣貶值帶來(lái)的損失，提前鎖定成本且不需支付費(fèi)用，但同時(shí)也放棄了外幣升值可能帶來(lái)的收益，到期時(shí)以協(xié)定價(jià)交易可能帶來(lái)?yè)p失。相比下，外匯看跌期權(quán)組合的優(yōu)勢(shì)在于以較低的成本在外幣貶值時(shí)按協(xié)定價(jià)結(jié)匯，若外幣升值則可放棄該權(quán)利，以較高的市場(chǎng)價(jià)結(jié)匯。同理，進(jìn)口企業(yè)主要規(guī)避外幣升值的風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)既可以選擇敘做遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)或者買(mǎi)入外匯看漲風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合。

（二）外匯期權(quán)組合產(chǎn)品的介紹及原理

在期權(quán)交易時(shí)，購(gòu)買(mǎi)期權(quán)的合約方稱(chēng)作買(mǎi)方，而出售合約的一方叫做賣(mài)方。協(xié)定價(jià)是指買(mǎi)賣(mài)雙方事先約定的匯率。期權(quán)分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。看漲期權(quán)的買(mǎi)方有權(quán)在某一確定時(shí)間以事先約定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)外幣，而對(duì)看漲期權(quán)的賣(mài)方而言是義務(wù)，當(dāng)買(mǎi)方選擇執(zhí)行合約時(shí)，賣(mài)方必需按協(xié)定價(jià)賣(mài)出外幣。而看跌期權(quán)的買(mǎi)方有權(quán)在某一確定的時(shí)間以事先約定的價(jià)格出售外幣，對(duì)看跌期權(quán)的賣(mài)方而言，必需在買(mǎi)方選擇執(zhí)行合約時(shí)以協(xié)定價(jià)買(mǎi)入該外幣。對(duì)于期權(quán)買(mǎi)方而言，有權(quán)利選擇不執(zhí)行協(xié)定價(jià)，但要以支付較高的期權(quán)費(fèi)為代價(jià)。

客戶買(mǎi)入外匯看漲期權(quán)用于避免外匯升值，到期以相對(duì)較低的協(xié)定價(jià)（相對(duì)于到期日較高的匯價(jià)）交易，而客戶買(mǎi)入外匯看跌期權(quán)用于避免外匯貶值，到期以相對(duì)較高的協(xié)定價(jià)（相對(duì)于到期日較低的匯價(jià)）交易，從而提前鎖定收益，若到期時(shí)外匯市場(chǎng)走勢(shì)與預(yù)期相違背，客戶可以選擇放棄行使該權(quán)利，而以到期日匯率市場(chǎng)價(jià)成交，從而避免了外匯走勢(shì)預(yù)計(jì)錯(cuò)誤帶來(lái)的損失。

外匯看跌和外匯看漲兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)組合業(yè)務(wù)的最大特點(diǎn)在于市場(chǎng)主體利用此兩類(lèi)業(yè)務(wù)對(duì)未來(lái)的外匯收入或支出進(jìn)行避險(xiǎn)保值時(shí)，無(wú)論匯率向什么方向和多大幅度的變動(dòng)，均可將結(jié)匯或購(gòu)匯價(jià)格鎖定在一個(gè)預(yù)先設(shè)置的區(qū)間內(nèi)。這樣一方面可以降低交易成本，另一方面也將大大提升了企業(yè)對(duì)此兩類(lèi)業(yè)務(wù)的需求度。

具體外匯期權(quán)組合的構(gòu)建及原理如下：

1、對(duì)于進(jìn)口企業(yè)，主要規(guī)避外幣升值的風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)客戶對(duì)外匯期權(quán)組合的構(gòu)建應(yīng)選擇外匯看漲風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合：即買(mǎi)入執(zhí)行價(jià)較高的外匯看漲期權(quán)的同時(shí)賣(mài)出執(zhí)行價(jià)較低的外匯看跌期權(quán)。

（1）客戶購(gòu)買(mǎi)銀行看漲期權(quán)，客戶作為買(mǎi)方有權(quán)執(zhí)行該期權(quán)，銀行作為看漲期權(quán)的賣(mài)方，協(xié)議價(jià)用字母X表示，匯率市場(chǎng)價(jià)用字母S表示，期權(quán)費(fèi)用字母C表示，則看漲期權(quán)買(mǎi)賣(mài)雙方的損益及合約的執(zhí)行狀況為：

①若到期日匯率的市場(chǎng)價(jià)S≤協(xié)議價(jià)X，此時(shí)客戶作為看漲期權(quán)的買(mǎi)方有權(quán)利選擇不執(zhí)行該期權(quán)，從而可以以更低的市場(chǎng)價(jià)買(mǎi)入外幣，此時(shí)客戶作為買(mǎi)方損失僅為期權(quán)費(fèi)，由于期權(quán)的零和博弈性質(zhì)（即買(mǎi)賣(mài)雙方的損益和為零），銀行作為看漲期權(quán)的賣(mài)方獲得盈利，盈利為期權(quán)費(fèi)；

②若到期日匯率的市場(chǎng)價(jià)S高于協(xié)議價(jià)而低于協(xié)議價(jià)與期權(quán)費(fèi)之和（即X＜S＜X+C），此時(shí)客戶會(huì)選擇執(zhí)行期權(quán)，以低于市場(chǎng)價(jià)的價(jià)格買(mǎi)入外幣獲得收益，但此時(shí)的收益不足以補(bǔ)償期權(quán)費(fèi)用，因此此時(shí)客戶的損失為S-X-C，銀行的利益為X+C-S；

③若到期日匯率的市場(chǎng)價(jià)S=X+C，此時(shí)客戶會(huì)選擇執(zhí)行期權(quán)，選擇以較低的協(xié)定價(jià)買(mǎi)入外幣獲得收益，而且此時(shí)的收益恰好能彌補(bǔ)期權(quán)費(fèi)的成本，因此此時(shí)客戶的損益為零，銀行的損益也為零；

④若到期日的匯率高于執(zhí)行價(jià)與期權(quán)費(fèi)成本之和（即S>X+C），此時(shí)客戶會(huì)選擇以較低的執(zhí)行價(jià)買(mǎi)入外幣，而且此時(shí)的收益超過(guò)期權(quán)費(fèi)的成本，客戶獲得盈利，盈利為S-X-C，相應(yīng)銀行的損失為C+X-S?？礉q期權(quán)具體的損益圖請(qǐng)見(jiàn)附件一。

（2）客戶賣(mài)出看跌期權(quán)，銀行作為買(mǎi)方有權(quán)選擇是否執(zhí)行該期權(quán)。由于期權(quán)是零和博弈，即銀行的收益就是客戶的損失，二者損益之和為零。協(xié)議價(jià)用X2表示（X2＜X），到期日匯率市場(chǎng)價(jià)用字母S表示，假設(shè)買(mǎi)入期權(quán)成本與賣(mài)出期權(quán)成本正好相抵（零成本），期權(quán)費(fèi)也為C，則客戶賣(mài)出該看跌期權(quán)的損益及合約執(zhí)行狀況為：

①若到期日匯率的市場(chǎng)價(jià)S低于執(zhí)行價(jià)與成本之差，（即S＜X2-C），此時(shí)銀行作為看跌期權(quán)的買(mǎi)方，會(huì)選擇以較高的執(zhí)行價(jià)X2賣(mài)給客戶外幣獲得收益，而且此時(shí)的收益高于銀行支付的期權(quán)費(fèi)，因此銀行此時(shí)獲得凈收益，盈利為X2-C-S，客戶此時(shí)由于銀行執(zhí)行期權(quán)而損失，損失額為S-X2+C；

②若到期日匯率的市場(chǎng)價(jià)S=X2-C，此時(shí)銀行仍會(huì)選擇以較高的執(zhí)行價(jià)賣(mài)給客戶獲得外幣收益，此時(shí)銀行執(zhí)行期權(quán)獲得的收益恰好能補(bǔ)償銀行買(mǎi)入期權(quán)的成本，因此此時(shí)銀行的凈損益為零，客戶的凈損益也為零；

③若到期日匯率的市場(chǎng)價(jià)高于協(xié)定價(jià)與期權(quán)費(fèi)之差而低于協(xié)定價(jià)（即X2-C＜SX2，

銀行的綜合損益圖請(qǐng)見(jiàn)附件三（紅色部分）。

由上圖可見(jiàn)，對(duì)銀行而言，當(dāng)匯率低于看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)X2時(shí)，銀行的收益為正，收益為X2-S，當(dāng)匯率市場(chǎng)價(jià)在看跌期權(quán)執(zhí)行價(jià)X2和看漲期權(quán)執(zhí)行價(jià)X時(shí)，銀行的收益為零，而當(dāng)匯率高于看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)X時(shí)，銀行的收益為負(fù)，為X-S。

外匯看漲風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合中客戶的損益圖請(qǐng)見(jiàn)附件四（紅色部分）。

由上圖可見(jiàn)，對(duì)客戶而言，期權(quán)組合可緩解匯率波動(dòng)給客戶帶來(lái)的收益，在一定程度上平抑了匯率的波動(dòng)性。只有當(dāng)匯率市價(jià)低于看跌期權(quán)的協(xié)議價(jià)X2時(shí)，此時(shí)期權(quán)組合才會(huì)造成客戶潛在損失；當(dāng)匯率市價(jià)介于看跌期權(quán)的協(xié)議價(jià)X2與看漲期權(quán)的協(xié)議價(jià)X之間時(shí)，此時(shí)期權(quán)組合損益為零；當(dāng)匯率市價(jià)高于看漲期權(quán)的協(xié)議價(jià)X時(shí)，此時(shí)客戶持有期權(quán)組合能帶來(lái)投資收益。與遠(yuǎn)期產(chǎn)品制定單一的匯率相比，客戶可以在更大的匯率區(qū)間內(nèi)獲得保值，降低了匯率風(fēng)險(xiǎn)，因此，能使客戶更加穩(wěn)定的保值增值。

2.對(duì)于出口企業(yè)，主要規(guī)避外幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)，客戶外匯期權(quán)組合的構(gòu)建應(yīng)當(dāng)是選擇外匯看跌風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合：即通過(guò)買(mǎi)入執(zhí)行價(jià)較低的外匯看跌期權(quán)，賣(mài)出執(zhí)行價(jià)較高的外匯看漲期權(quán)。此時(shí)客戶作為看漲期權(quán)的賣(mài)方，看跌期權(quán)的買(mǎi)方，銀行作為看漲期權(quán)的買(mǎi)方，看跌期權(quán)的賣(mài)方，分析的原理同上。此時(shí)銀行的綜合損益為上述分析中外匯看漲風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合中客戶的損益，客戶的綜合損益為外匯看漲風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合中銀行的損益。

綜上所述，客戶可以在預(yù)期外幣升值的狀況下選擇外匯看漲風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合，買(mǎi)入看漲期權(quán)，賣(mài)出看跌期權(quán)，在預(yù)期外幣貶值的狀況下選擇外匯看跌風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)組合，買(mǎi)入看跌期權(quán)，賣(mài)出看漲期權(quán)，將結(jié)匯或者購(gòu)匯的價(jià)格鎖定預(yù)先設(shè)置的區(qū)間內(nèi)（看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)與看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)之間），與使用遠(yuǎn)期結(jié)售匯單一的協(xié)定價(jià)格相比，增加了靈活性，一定程度上平抑了匯率波動(dòng)性給客戶收益帶來(lái)的波動(dòng)性，使客戶的外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大大降低。

（三）發(fā)展該產(chǎn)品面臨的問(wèn)題

盡管期權(quán)在國(guó)際上已經(jīng)是一個(gè)相對(duì)成熟的產(chǎn)品，但在國(guó)內(nèi)還屬于新興業(yè)務(wù)，多數(shù)企業(yè)對(duì)期權(quán)了解有限，認(rèn)知度和接受度都較低。期權(quán)屬于衍生品，風(fēng)險(xiǎn)較傳統(tǒng)產(chǎn)品相對(duì)較大，國(guó)內(nèi)企業(yè)在心理上尚需一個(gè)接受和學(xué)習(xí)的過(guò)程，目前該產(chǎn)品應(yīng)用并不廣泛，需要銀行與客戶進(jìn)一步溝通該產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)。

此外，由于2023年11月11日外管局才公布該規(guī)定，因此具體的操作流程還不是很了解，有待關(guān)注外管局對(duì)相關(guān)規(guī)范的進(jìn)一步推出。而且對(duì)協(xié)議價(jià)的確定也需要深入思考，以確保銀行本身的收益。

（四）發(fā)展該產(chǎn)品的意義

首先，從外管局的角度，由于人民幣匯改后單邊升值預(yù)期，大量國(guó)際熱錢(qián)涌入，使人民幣對(duì)外升值得以自我實(shí)現(xiàn)，熱錢(qián)涌入后，由于缺乏退出渠道，央行不得不兌換外幣，向國(guó)內(nèi)投入大量人民幣，造成國(guó)內(nèi)通貨膨脹，這也就造成了匯率的倒掛機(jī)制，即國(guó)內(nèi)貶值，國(guó)外升值。而外管局看跌期權(quán)的出臺(tái)，在一定程度上有助于熱錢(qián)撤出外匯套利模式。因此，外管局在政策上會(huì)給予支持，目前外管局允許已取得銀行間外匯市場(chǎng)和對(duì)客戶人民幣對(duì)外匯期權(quán)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)資格的銀行直接開(kāi)辦對(duì)客戶期權(quán)組合業(yè)務(wù)，不設(shè)置新的市場(chǎng)準(zhǔn)入管理