2023年鋼琴行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、我國鋼琴行業(yè)發(fā)展態(tài)勢：正處于快速發(fā)展時(shí)期 41、中國是世界最大的生產(chǎn)和消費(fèi)國 4（1）全球鋼琴產(chǎn)業(yè)向我國轉(zhuǎn)移 4（2）我國是全球最大的鋼琴生產(chǎn)國 5（3）我國還是全球最大的鋼琴消費(fèi)國 62、行業(yè)成長空間依然巨大 7（1）未來行業(yè)主要需求來源于國內(nèi)市場 7（2）我國鋼琴普及率較低 7（3）我國鋼琴普及率有提升空間 8（4）國內(nèi)鋼琴行業(yè)成長性良好 93、至2021年，我國城鎮(zhèn)鋼琴需求年均增速約14% 10（1）國家政策扶持 10（2）城鎮(zhèn)化率提高帶來鋼琴需求 11（3）近幾年是婚育高峰 12（4）居民消費(fèi)能力提升 13（5）行業(yè)增速估算 14二、行業(yè)競爭格局與發(fā)展趨勢 141、差異化競爭格局，競爭不斷加劇 15（1）差異化競爭格局 15（2）行業(yè)競爭加劇 162、行業(yè)洗牌繼續(xù)進(jìn)行，強(qiáng)者恒強(qiáng) 183、產(chǎn)業(yè)升級，中高檔產(chǎn)品占比提升 204、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)多元化 21三、行業(yè)標(biāo)桿分析：珠江鋼琴 221、公司概況 22（1）鋼琴行業(yè)第一股 22（2）全球生產(chǎn)規(guī)模最大的鋼琴制造商 232、公司行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固 24（1）公司主要競爭對手 24（2）公司市場占有率遙遙領(lǐng)先 25（3）公司產(chǎn)品受消費(fèi)者認(rèn)可度高 263、公司競爭優(yōu)勢分析 26（1）公司質(zhì)地優(yōu)異，各項(xiàng)指標(biāo)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先 27（2）公司核心優(yōu)勢之一：品牌優(yōu)勢突出，國內(nèi)外市場認(rèn)可度高 28（3）公司核心優(yōu)勢之二：生產(chǎn)制造技術(shù)方面領(lǐng)先同行 30（4）公司核心優(yōu)勢之三：布局全球的銷售網(wǎng)絡(luò) 33（5）公司核心優(yōu)勢之四：未雨綢繆，布局產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元化發(fā)展 354、公司目前的主要戰(zhàn)略規(guī)劃：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化 375、盈利預(yù)測 396、風(fēng)險(xiǎn)提示 41一、我國鋼琴行業(yè)發(fā)展態(tài)勢：正處于快速發(fā)展時(shí)期經(jīng)過多年發(fā)展，我國鋼琴行業(yè)取得巨大發(fā)展，鋼琴普及率從2000年的1.26架/百戶增長到2020年的2.62架/百戶，但同國外成熟市場鋼琴普及率相比，差距較大，還處于較低水平，隨著居民消費(fèi)水平提高，行業(yè)成長空間巨大，且行業(yè)呈現(xiàn)需求加速趨勢。1、中國是世界最大的生產(chǎn)和消費(fèi)國（1）全球鋼琴產(chǎn)業(yè)向我國轉(zhuǎn)移十八世紀(jì)初，世界上第一臺鋼琴誕生于意大利，鋼琴在歐洲興起；19世紀(jì)后期，鋼琴產(chǎn)業(yè)向美國轉(zhuǎn)移，在美國真正實(shí)現(xiàn)了鋼琴工業(yè)產(chǎn)業(yè)化；二戰(zhàn)后美國加大對日本經(jīng)濟(jì)扶持，由于低廉的勞動力和自動化生產(chǎn)，日本鋼琴產(chǎn)業(yè)在60年后飛速發(fā)展，韓國效仿日本模式，依靠更廉價(jià)的鋼琴迅速擴(kuò)大市場份額，日韓成為世界鋼琴制造聚集地；90年代后，由于中國低廉的人工成本和龐大的消費(fèi)市場，世界鋼琴產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移，我國成為全球鋼琴制造中心。（2）我國是全球最大的鋼琴生產(chǎn)國十九世紀(jì)末，中國上海出現(xiàn)鋼琴作坊；1950年10月，中國制造了完全由自己生產(chǎn)的第一臺完全自主自主的立式鋼琴，現(xiàn)代鋼琴制造業(yè)在我國起步；90年代后隨著世界鋼琴產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，我國成為世界鋼琴制造中心，歷經(jīng)20年左右穩(wěn)定發(fā)展，目前我國鋼琴年產(chǎn)量30多萬架，遠(yuǎn)超世界其他各國產(chǎn)量，多年來我國保持占全球鋼琴總產(chǎn)量的70%以上，是全球最大鋼琴生產(chǎn)國。據(jù)中國樂器協(xié)會和國家輕工業(yè)樂器信息中心統(tǒng)計(jì)，2022年，全國鋼琴總產(chǎn)量為379746架，同比增長8.05%。其中立式鋼琴產(chǎn)量363168架，同比增長9.15%；三角鋼琴16578架，同比減少11.61%。（3）我國還是全球最大的鋼琴消費(fèi)國從全球鋼琴消費(fèi)市場看，歐美市場是傳統(tǒng)消費(fèi)市場，消費(fèi)能力較強(qiáng)，存量高，新增較少，市場逐漸飽和；中國、印度等發(fā)展中國家是新興市場，消費(fèi)能力提升較快，需求潛力巨大。由于歐美市場基本飽和，我國已是全球最大鋼琴消費(fèi)市場。資料來源：《中國樂器年鑒2019-2020》2、行業(yè)成長空間依然巨大（1）未來行業(yè)主要需求來源于國內(nèi)市場我國鋼琴出口量自2015年起不斷下滑，2020年開始我國鋼琴進(jìn)口量大于出口量，2022年我國出口立式和三角鋼琴共計(jì)50193架，同比下降11.57%，進(jìn)口鋼琴合計(jì)106831架，同比增長15.64%。我們認(rèn)為，經(jīng)過多年發(fā)展，國外成熟市場已經(jīng)基本飽和，未來我國鋼琴行業(yè)主要需求將來源于新興市場，其中目前最主要的消費(fèi)市場是國內(nèi)。（2）我國鋼琴普及率較低經(jīng)過幾十年的發(fā)展，雖然我國已成為世界上最大的鋼琴制造國和消費(fèi)國，城鎮(zhèn)居民家庭平均每百戶鋼琴擁有量也在近十年實(shí)現(xiàn)了翻番，但與成熟市場相比，我國鋼琴普及率仍處于低位，2021年我國城鎮(zhèn)居民家庭平均每百戶鋼琴擁有量2.65架，而數(shù)年前，日本、美國、歐洲等發(fā)達(dá)國家的鋼琴普及率就達(dá)20-25架/百戶，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過我國每百戶鋼琴擁有量。（3）我國鋼琴普及率有提升空間對比國內(nèi)各地區(qū)鋼琴普及率，北京、山東、上海、江蘇等東部經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)城鎮(zhèn)居民家庭平均每百戶鋼琴擁有量在4架以上，遠(yuǎn)高于中西部經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)。十八大我國政府提出居民收入倍增計(jì)劃，計(jì)劃的實(shí)施將極大提升我國居民的消費(fèi)能力。我們認(rèn)為，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，中西部居民消費(fèi)水平提高，鋼琴普及率還有提升的空間。（4）國內(nèi)鋼琴行業(yè)成長性良好就全球而言，鋼琴已屬于成熟行業(yè)，發(fā)達(dá)國家的鋼琴市場已經(jīng)基本飽和，難有增量，而對發(fā)展中國家而言，鋼琴還屬于高檔消費(fèi)品，行業(yè)成長空間還很大。在我國，鋼琴正從專業(yè)人士消費(fèi)向大眾消費(fèi)轉(zhuǎn)換，行業(yè)仍處于一個(gè)穩(wěn)定成長時(shí)期。而根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，國家人均GDP超過3000美元時(shí)，居民衣食住行型消費(fèi)將升級至精神文化消費(fèi)。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，2018年我國人均GDP超過3000美元，而2022年中國人均GDP達(dá)6100美元。我們認(rèn)為，未來居民消費(fèi)中文化娛樂支出將成為消費(fèi)支出中增長較快的項(xiàng)目，鋼琴行業(yè)成長空間很大。無獨(dú)有偶，日本在六七十年代也啟動過居民收入倍增計(jì)劃，而且日本的人均GDP水平也在七十年代初達(dá)到3000美元，日本的城鎮(zhèn)居民家庭平均每百戶鋼琴擁有量從六十年代的2架/百戶提高到七十年代的10架/百戶，而后鋼琴普及率更是經(jīng)歷了長達(dá)二十年的快速增長。近十年，我國鋼琴表觀消費(fèi)量增速明顯提高，也印證了上述觀點(diǎn)。隨著居民消費(fèi)中文化娛樂支出增快，我國鋼琴表觀消費(fèi)量增速呈現(xiàn)加速趨勢。2002-2016年我國鋼琴表觀消費(fèi)量年均增速為4.74%，而2018-2022年我國鋼琴表觀消費(fèi)量年均增速為11.97%。3、至2021年，我國城鎮(zhèn)鋼琴需求年均增速約14%在國家文化產(chǎn)業(yè)政策支持下，受城鎮(zhèn)化進(jìn)程加快、婚育高峰、居民消費(fèi)能力提升等多因素推動，預(yù)計(jì)到2021年，我國城鎮(zhèn)鋼琴總需求量約120萬架，年均增速約14%，鋼琴行業(yè)零售規(guī)模約213億元，年均增長約17%。（1）國家政策扶持近年來，國家出臺了一系列產(chǎn)業(yè)政策支持促進(jìn)文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。文化產(chǎn)業(yè)滿足人民群眾多樣化、多層次、多方面精神文化需求，是推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的重要著力點(diǎn)，是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)、政治、文化、社會全面協(xié)調(diào)可持續(xù)發(fā)展的重要內(nèi)容，是推動中華文化走出去的主導(dǎo)力量。文化部提出“十二五”期間文化產(chǎn)業(yè)倍增計(jì)劃，到2015年文化產(chǎn)業(yè)增加值比2020年至少翻一番，年均增長20%以上。鋼琴作為文化產(chǎn)業(yè)重要組成部分，也將受到國家產(chǎn)業(yè)政策的保護(hù)和大力支持。（2）城鎮(zhèn)化率提高帶來鋼琴需求鋼琴的消費(fèi)主要集中在城市家庭和機(jī)構(gòu)消費(fèi)者，而據(jù)我國第六次人口普查數(shù)據(jù)顯示2020年中國居住城鎮(zhèn)的人口接近6.6億人，城鎮(zhèn)化率達(dá)到49.68%，1982年以來平均每年城鎮(zhèn)化率提升1.02%。最近幾年城鎮(zhèn)化率同比增速放緩，但是依然保持超過2個(gè)百分點(diǎn)。城鎮(zhèn)化程度提升空間大。根據(jù)世界銀行統(tǒng)計(jì)，世界平均城鎮(zhèn)化率為50.33%，高收入國家城鎮(zhèn)化率為76.96%，我國城鎮(zhèn)化率相當(dāng)于世界平均水平，但與高收入國家有較大差距，特別是我國城鎮(zhèn)居住人口中還有大量的沒有住房所有權(quán)的流動農(nóng)民工，實(shí)際這一差距更大。我們認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，實(shí)際城鎮(zhèn)化率還有非常大的提升空間，而城鎮(zhèn)化率的提升將帶來大量城鎮(zhèn)人口家庭，推動鋼琴消費(fèi)的需求。（3）近幾年是婚育高峰我國共經(jīng)歷了三次人口生育高峰，其中80年代第三次人口生育高峰出生的人口，即將進(jìn)入婚育階段。據(jù)民政部消息，2021年全國婚姻登記1302.4萬對，比上年增長4.9%。我國人口出生率有望在2022年開始回升，并于2016年達(dá)階段性峰值，迎來第四次“嬰兒潮”，預(yù)計(jì)未來人口每年增長1600萬-2000萬人。鋼琴是兒童素質(zhì)教育的一種重要手段。隨著國家及家長對素質(zhì)教育的重視，素質(zhì)教育理念的深入人心。加上鋼琴能開發(fā)兒童智力，促進(jìn)兒童大腦發(fā)育，現(xiàn)在對兒童教育的各種藝術(shù)培訓(xùn)越來越多，甚至現(xiàn)在學(xué)鋼琴已經(jīng)是幼兒師范專業(yè)的必修課。一般小孩開始學(xué)習(xí)鋼琴的適齡年齡為4-5歲，這將帶來巨量的新增青少年需求團(tuán)體，極大推動鋼琴消費(fèi)。（4）居民消費(fèi)能力提升居民消費(fèi)能力提高利于鋼琴消費(fèi)。居民的消費(fèi)意愿和消費(fèi)能力與居民可支配收入情況相關(guān)，人均可支配收入的提高促使人們追求衣食住行之外精神文化層次的消費(fèi)。2000-2022年我國城鎮(zhèn)居民人均年可支配收入年均增長12%，城鎮(zhèn)居民鋼琴消費(fèi)隨教育文化娛樂支出而增加，城鎮(zhèn)居民平均每百戶鋼琴擁有量從2000年的1.26架/百戶增長到2021的2.65架/百戶，年均增加0.13架/百戶。十八大我國政府提出居民收入倍增計(jì)劃，計(jì)劃的實(shí)施將極大提升我國居民的消費(fèi)能力，對鋼琴消費(fèi)形成利好。（5）行業(yè)增速估算我們測算了至2021年國內(nèi)鋼琴市場需求增速。主要假定如下：1）根據(jù)《國家人口發(fā)展“十二五”規(guī)劃》和國家人口計(jì)生委相關(guān)預(yù)測對2021年人口增長和城鎮(zhèn)化率做了假設(shè)；2）假定2021年城鎮(zhèn)居民平均每百戶鋼琴擁有量4架/百戶，年均增長0.15架/百戶；3）根據(jù)歷史提價(jià)經(jīng)驗(yàn)，假定2023年起鋼琴單價(jià)年均增長約3%。通過測算，即使在不考慮存量鋼琴更新因素情況下，保守估計(jì)到2021年，我國鋼琴城鎮(zhèn)總需求量約120萬架，年均增速約14%，鋼琴行業(yè)零售規(guī)模約213億元，年均增長約17%。資料來源：國家人口計(jì)生委，國家統(tǒng)計(jì)局，中國樂器協(xié)會二、行業(yè)競爭格局與發(fā)展趨勢我國鋼琴行業(yè)呈現(xiàn)差異化競爭格局，隨著競爭加劇，行業(yè)洗牌不斷推進(jìn)，行業(yè)資源朝競爭優(yōu)勢明顯的領(lǐng)先企業(yè)集中。隨著國內(nèi)消費(fèi)者消費(fèi)水平提升，以及品牌意識加強(qiáng)，行業(yè)正經(jīng)歷著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級以及從單一鋼琴制造業(yè)向復(fù)合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變趨勢。1、差異化競爭格局，競爭不斷加?。?）差異化競爭格局國內(nèi)是全球最主要消費(fèi)市場。縱觀全球，鋼琴在歐美、日韓已經(jīng)很成熟，市場基本飽和，擴(kuò)容空間不大，呈現(xiàn)壟斷競爭格局，而中國、印度等發(fā)展中國家已經(jīng)成為全球鋼琴行業(yè)新一輪發(fā)展的新興市場。隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和國民消費(fèi)能力的提升，我國已經(jīng)成為鋼琴行業(yè)當(dāng)今世界最大最重要的消費(fèi)市場，對各個(gè)鋼琴企業(yè)而言，中國市場成為兵家必爭之地。差異化競爭格局，外資品牌壟斷高端市場。由于客戶群體的消費(fèi)水平不同，各個(gè)鋼琴制造企業(yè)技術(shù)實(shí)力、品牌定位也不同，我國鋼琴行業(yè)呈現(xiàn)差異化競爭格局。鋼琴根據(jù)品質(zhì)分為高檔、中檔、普及型三個(gè)層次，其中高檔型鋼琴制造商以施坦威（美國）、貝希斯坦（德國）、斯坦格列泊索納（德國）、貝森多夫（奧地利）等歐美鋼琴制造商為代表，其鋼琴價(jià)格較高，產(chǎn)量較小；我國的知名自主鋼琴品牌像珠江鋼琴、海倫鋼琴等，以及日韓鋼琴品牌雅馬哈、卡瓦伊、英昌等處于第二個(gè)中檔鋼琴為主的層次，其產(chǎn)品性價(jià)比較高，市場需求量大；還有眾多以普及型為主的中小鋼琴制造商在低端市場競爭。（2）行業(yè)競爭加劇在中國鋼琴行業(yè)穩(wěn)步發(fā)展的同時(shí)，競爭程度也是不斷升溫，其中有國企、民營、外資之間的競爭，也有成本攀升的壓力，還有進(jìn)口鋼琴的影響。國企、民營、外資三分天下。由于中國鋼琴消費(fèi)市場需求空間巨大，吸引了眾多外資企業(yè)強(qiáng)勢介入，諸多國外知名鋼琴企業(yè)依托其自身強(qiáng)大的技術(shù)實(shí)力及品牌知名度，紛紛在我國設(shè)立生產(chǎn)基地，目前國內(nèi)鋼琴制造企業(yè)國企、民營、外資三分天下。近年來，民營企業(yè)市場份額不斷縮小，而外資和國企地盤不斷擴(kuò)大。我們認(rèn)為，這是由于隨著競爭加劇，民營企業(yè)在技術(shù)、資金、品牌方面相對欠缺，不少鋼琴自主品牌被淘汰或被外資品牌并購重組。而國企在小型企業(yè)不斷被并購的背景下雖然目前數(shù)量上僅剩下為數(shù)不多幾家，但是由于存活下來的都是資金雄厚、技術(shù)領(lǐng)先的大型國企，加上政府資源向其傾斜，其整個(gè)市場份額反而不斷擴(kuò)大。成本上升加劇行業(yè)競爭。從珠江鋼琴披露的產(chǎn)品成本構(gòu)成可以發(fā)現(xiàn)，人工和原材料占成本比重很大，而原材料中的木材又占成本的28%左右，木材價(jià)格變動10%，對產(chǎn)品毛利率影響約2個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)年由于人工成本低廉促使全球鋼琴產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移，而近年來，人工成本和木材價(jià)格不斷上漲，給行業(yè)帶來壓力，特別是議價(jià)能力較弱的小企業(yè)，這也促使鋼琴企業(yè)不斷提高技術(shù)水平，增強(qiáng)產(chǎn)品市場競爭力，加劇了行業(yè)競爭程度。進(jìn)口鋼琴增多，二手鋼琴沖擊市場。2022年我國進(jìn)口鋼琴10.68萬架，同比增長15.64%，進(jìn)口數(shù)量大于出口數(shù)量，占鋼琴表觀消費(fèi)量約24%。日韓、印尼、德國等是我國鋼琴進(jìn)口主要來源地，其中從日本進(jìn)口鋼琴數(shù)量占比超過整個(gè)進(jìn)口鋼琴的一半以上。在這些進(jìn)口鋼琴中有約7萬架是二手鋼琴，二手鋼琴的價(jià)格為新鋼琴的30%-50%，因此受部分消費(fèi)者青睞，對國內(nèi)鋼琴市場造成沖擊。2、行業(yè)洗牌繼續(xù)進(jìn)行，強(qiáng)者恒強(qiáng)競爭推動行業(yè)洗牌，市場集中度提高。由于行業(yè)競爭加劇，近年來，行業(yè)不斷洗牌。我國鋼琴企業(yè)從幾年前的近200家到現(xiàn)在僅剩下幾十家，且各大鋼琴企業(yè)之間的競爭更加激烈，從單純的銷量、價(jià)格競爭發(fā)展到渠道、品牌、服務(wù)等全方面競爭。市場集中度也是不斷提高，鋼琴行業(yè)CR6已經(jīng)從2014年的50.88%提高到2021年的73.96%。行業(yè)洗牌利于龍頭企業(yè)。隨著行業(yè)洗牌不斷推進(jìn)，行業(yè)資源朝競爭優(yōu)勢明顯的領(lǐng)先企業(yè)集中，這些領(lǐng)先企業(yè)逐漸在行業(yè)中占據(jù)主導(dǎo)地位。珠江鋼琴作為行業(yè)龍頭，充分受益行業(yè)洗牌，市場份額已經(jīng)從2015年的19.87%提高到2021年的33%。行業(yè)洗牌大勢所趨，強(qiáng)者恒強(qiáng)。參考國外成熟市場，隨著行業(yè)發(fā)展，市場基本被少數(shù)幾家大型品牌企業(yè)壟斷，而我國經(jīng)過數(shù)十年的優(yōu)勝劣汰，目前鋼琴制造企業(yè)依然有數(shù)十家，仍有不少產(chǎn)量較低的小型鋼琴制造企業(yè)。我們認(rèn)為，隨著消費(fèi)者對企業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量、反應(yīng)速度、品牌影響、售后服務(wù)等要求的全方位提高，行業(yè)競爭將進(jìn)一步加劇，行業(yè)洗牌將延續(xù)，資源將繼續(xù)整合優(yōu)化，未來強(qiáng)者恒強(qiáng)。3、產(chǎn)業(yè)升級，中高檔產(chǎn)品占比提升我國雖然是全球最大鋼琴生產(chǎn)國，但主要占據(jù)著中低端市場，高端市場被國外品牌掌控，隨著國內(nèi)消費(fèi)者消費(fèi)水平提升，以及品牌意識加強(qiáng)，其更加關(guān)注鋼琴的品質(zhì)和品牌，整個(gè)產(chǎn)業(yè)正經(jīng)歷著結(jié)構(gòu)升級的蛻變。目前，國產(chǎn)鋼琴單位價(jià)值相比國外有較大差距。在產(chǎn)業(yè)升級背景下，國內(nèi)主要鋼琴生產(chǎn)商積極創(chuàng)新，從國外引進(jìn)吸收先進(jìn)生產(chǎn)工藝，提高產(chǎn)品檔次。目前國內(nèi)知名品牌鋼琴產(chǎn)品的品質(zhì)已接近國際中高檔鋼琴制造水平，像珠江鋼琴公司的部分高端產(chǎn)品，甚至已經(jīng)達(dá)到歐洲高檔鋼琴水準(zhǔn)。市場中高檔鋼琴占比不斷提升。通常來講，普及型鋼琴售價(jià)1.2萬以下，市場容量占比約30%左右。根據(jù)流行鋼琴網(wǎng)選取市場10款熱門鋼琴報(bào)價(jià)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，近幾年市場熱門型號鋼琴售價(jià)不斷升高。隨著消費(fèi)者生活品質(zhì)和消費(fèi)能力提高，其青睞的產(chǎn)品檔次逐步提高，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的推動下，市場中高檔鋼琴占比提升趨勢明顯，預(yù)計(jì)未來低檔產(chǎn)品占比會進(jìn)一步縮小。4、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)多元化近年來，我國政府出臺各種鼓勵(lì)政策大力支持發(fā)展音樂文化事業(yè)，鋼琴從各專業(yè)音樂學(xué)院及專業(yè)音樂人士中快速進(jìn)入普通大眾生活。參考國外成熟市場經(jīng)驗(yàn)，隨著鋼琴消費(fèi)的增長升級，消費(fèi)者和企業(yè)開始重視售前售后服務(wù)，鋼琴行業(yè)也將發(fā)生從單一鋼琴制造業(yè)向復(fù)合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，包括音樂教育培訓(xùn)、數(shù)碼鋼琴等多元化結(jié)構(gòu)并行發(fā)展。例如日本鋼琴巨頭雅馬哈和卡瓦依的收入來源中就有約1/3來源于音樂教育培訓(xùn)。數(shù)碼鋼琴和聲學(xué)鋼琴的形成良好互補(bǔ)。數(shù)碼鋼琴具有時(shí)尚、便捷、娛樂特點(diǎn)，更多代表的是流行音樂流派，主要消費(fèi)群體是青年。因此，以數(shù)碼鋼琴為代表的數(shù)碼樂器形成了和傳統(tǒng)聲學(xué)鋼琴良好的互動關(guān)系，具有廣闊的市場前景，在眾多歐美發(fā)達(dá)國家，數(shù)碼鋼琴成為樂器市場的主要產(chǎn)品品種之一。目前，國內(nèi)數(shù)碼鋼琴的規(guī)模10萬臺左右，售價(jià)四千左右，未來發(fā)展空間巨大。鋼琴培訓(xùn)市場有待規(guī)范。在鋼琴制造業(yè)快速發(fā)展的同時(shí)，目前我國鋼琴教育培訓(xùn)市場也逐步活躍起來，但呈現(xiàn)散亂弱特點(diǎn)，一方面是培訓(xùn)機(jī)構(gòu)散、亂、小，各自作戰(zhàn)；另外一方面是教師資質(zhì)不齊，魚龍混雜，缺乏統(tǒng)一資質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)。隨著國內(nèi)消費(fèi)升級，鋼琴保養(yǎng)、音樂培訓(xùn)等業(yè)務(wù)將獲得極大關(guān)注，未來鋼琴培訓(xùn)市場有望整合洗牌，國內(nèi)優(yōu)勢鋼琴企業(yè)，比如珠江鋼琴有望從中受益。三、行業(yè)標(biāo)桿分析：珠江鋼琴1、公司概況鋼琴是源自西洋古典音樂中的一種擊奏弦鳴樂器，由88個(gè)琴鍵和金屬弦音板組成，用鍵拉動琴槌以敲打琴弦，音量宏大，音色變化豐富，可以表達(dá)各種不同的音樂情緒，在流行、搖滾、爵士以及古典等幾乎所有的音樂形式中都扮演了重要角色，被稱為“樂器之王”。（1）鋼琴行業(yè)第一股公司歷史悠久，地位領(lǐng)先。廣州珠江鋼琴集團(tuán)股份有限公司是我國歷史最悠久的鋼琴民族自主品牌之一，前身為廣州鋼琴廠，成立于1956年，是新中國四大鋼琴生產(chǎn)廠之一。公司行業(yè)地位領(lǐng)先，目前是中國樂器協(xié)會副理事長單位和中國樂器協(xié)會鋼琴分會的會長單位，是國家樂器標(biāo)準(zhǔn)化中心委托的鋼琴國家標(biāo)準(zhǔn)(GB/T10159-2018《鋼琴》)的起草和修訂者之一，也是中國樂器行業(yè)唯一擁有“國家級企業(yè)技術(shù)中心”的“國家創(chuàng)新型試點(diǎn)企業(yè)”、“國家火炬計(jì)劃重點(diǎn)高新技術(shù)企業(yè)”、“全國質(zhì)量獎企業(yè)”，同時(shí)是國家文化產(chǎn)業(yè)示范基地，國家文化出口重點(diǎn)企業(yè)。國有控股，鋼琴行業(yè)第一股。公司為鋼琴行業(yè)目前僅有的數(shù)家國有控股企業(yè)之一，控股大股東為廣州市國資委，其國企背景使其更易獲得資源傾斜和政策扶持。同時(shí)，公司引入知音琴行、歐雅琴行等下游經(jīng)銷商作為參股股東，優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)。公司于2022年5月登陸資本市場，發(fā)行4800萬股新股，成為鋼琴行業(yè)上市第一股，在行業(yè)樹立了獨(dú)特標(biāo)桿作用，引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。公司產(chǎn)品系列豐富。珠江鋼琴公司主要從事鋼琴的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售與服務(wù)，同時(shí)注重?cái)?shù)碼鋼琴和音樂文化教育的多元化發(fā)展，擁有愷撒堡、珠江、里特米勒、京珠等多個(gè)自主品牌。公司主導(dǎo)產(chǎn)品為立式鋼琴和三角鋼琴，兩大產(chǎn)品共三百多種型號，產(chǎn)品系列豐富，涵蓋高檔、中檔和普及型等各檔次。（2）全球生產(chǎn)規(guī)模最大的鋼琴制造商公司產(chǎn)銷量全球第一。1956年，珠江鋼琴公司（前身廣州鋼琴廠）剛成立之初，月產(chǎn)量僅4臺，曾經(jīng)被稱為“世界上最小的鋼琴廠”；2002年，珠江鋼琴產(chǎn)量超過了原世界排名第一的日本雅馬哈鋼琴，成為全球最大的鋼琴制造商；2015年公司成為國內(nèi)首家鋼琴累計(jì)產(chǎn)量超百萬架的企；2019年公司單月鋼琴銷量突破1萬架（國內(nèi)首家）；2020年公司年產(chǎn)銷量首次突破10萬架；2022年公司實(shí)現(xiàn)鋼琴銷售12.86萬架，同比增長11.64%，累計(jì)生產(chǎn)鋼琴達(dá)158萬架，繼續(xù)保持全球產(chǎn)銷第一的地位。公司產(chǎn)品立式鋼琴和三角鋼琴占據(jù)主導(dǎo)地位，目前收入占比約98%以上，而數(shù)碼鋼琴和教育培訓(xùn)收入占比相對較小。公司產(chǎn)品主要以內(nèi)銷為主，國內(nèi)市場是公司收入主要來源，而國外市場收入占比相對較為穩(wěn)定，近幾年公司保持鋼琴產(chǎn)品出口1萬多架規(guī)模，是國家文化出口重點(diǎn)企業(yè)。2、公司行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固（1）公司主要競爭對手珠江鋼琴公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)完整，主要定位于中高檔鋼琴消費(fèi)者，目前在我國鋼琴市場的主要競爭對手包括外資品牌日本的雅馬哈、卡瓦依，韓國的英昌、世正，國產(chǎn)自主品牌海倫、星海等。（2）公司市場占有率遙遙領(lǐng)先公司作為行業(yè)龍頭，鋼琴年產(chǎn)量超過10萬架，國內(nèi)市場占有率不斷提高，目前市場占有率約30%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)產(chǎn)量前幾位的其他鋼琴品牌制造商。公司是中國樂器行業(yè)唯一擁有“國家級企業(yè)技術(shù)中心”的“國家創(chuàng)新型試點(diǎn)企業(yè)”，2021年在中國輕工業(yè)樂器行業(yè)十強(qiáng)企業(yè)評選中名列第一，行業(yè)龍頭地位進(jìn)一步穩(wěn)固。（3）公司產(chǎn)品受消費(fèi)者認(rèn)可度高公司旗下?lián)碛兄榻?、里特米勒、愷撒堡、京珠等自主品牌，覆蓋不同層次消費(fèi)者，其品牌影響力在國內(nèi)已處于領(lǐng)先地位，珠江牌鋼琴于2022年獲得"中國名牌產(chǎn)品"認(rèn)證（行業(yè)首批），連續(xù)多年評為"全國用戶滿意產(chǎn)品"，是顧客首選的中國樂器品牌，在流行鋼琴網(wǎng)2019年度最受用戶關(guān)注鋼琴品牌調(diào)查中位居首位。3、公司競爭優(yōu)勢分析行業(yè)進(jìn)入門檻雖然不高，但是要做大做強(qiáng)比較難，公司盈利能力突出，順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，中高檔產(chǎn)品不斷提升，公司在品牌影響、技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)制造、渠道網(wǎng)絡(luò)等方面優(yōu)勢突出，是眾多中小企業(yè)難以企及，其龍頭地位穩(wěn)固，在此輪行業(yè)洗牌中，競爭優(yōu)勢明顯，依然有望繼續(xù)提高市場份額。公司業(yè)績出現(xiàn)爆發(fā)式增長的可能性相對較小，但業(yè)績增長的穩(wěn)定性比較確定。（1）公司質(zhì)地優(yōu)異，各項(xiàng)指標(biāo)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先近幾年，公司增長穩(wěn)定。2022年?duì)I業(yè)收入13.23億元，同比增長達(dá)12.8%，自2019年以來營收年均復(fù)合增速達(dá)16.07%，高于行業(yè)增長速度；2022年歸屬于母公司股東的凈利潤1.82億元，同比增速25.86%，年均復(fù)合增速達(dá)28.30%，凈利潤增長高于收入增長。公司盈利能力突出。公司綜合毛利率從2019年的30.75%提升至2022年的32.16%，凈利率從2019年的10.25%提升至2022年的13.84%，跟國內(nèi)外知名鋼琴企業(yè)相比，公司的綜合毛利率也處于領(lǐng)先地位。期間費(fèi)用不斷降低。公司重視科學(xué)管理，費(fèi)用控制能力強(qiáng)，期間費(fèi)用率從2019年的17.24%降至至2022年的15.34%。我們認(rèn)為，隨著公司繼續(xù)加強(qiáng)管控，公司未來期間費(fèi)用率有望保持在較低水平。公司運(yùn)營能力和償債能力表現(xiàn)良好。公司重視應(yīng)收賬款管理，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率高，回款質(zhì)量好和速度快；公司對生產(chǎn)鋼琴所需的木材的處理周期較長，導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率相對較低；另外，公司資產(chǎn)負(fù)債率低，資金流動性好。（2）公司核心優(yōu)勢之一：品牌優(yōu)勢突出，國內(nèi)外市場認(rèn)可度高鋼琴屬于耐用品，同時(shí)有具備消費(fèi)品的屬性。目前鋼琴消費(fèi)一方面仍屬于相對高端消費(fèi)，消費(fèi)者的受教育程度和收入水平也相對較高，其品牌意識也相對較強(qiáng)；另一方面隨著鋼琴消費(fèi)的大眾化，特別是消費(fèi)主體為給兒童購買的家長群體，其消費(fèi)傾向受品牌影響、市場口碑甚大。而一個(gè)鋼琴品牌的創(chuàng)立需要較長時(shí)間的積累和市場推廣，不是簡單的建幾條生產(chǎn)線就能實(shí)現(xiàn)的，這通常需要數(shù)十年甚至上百年時(shí)間來對消費(fèi)者市場潛移默化。因此，我們認(rèn)為，產(chǎn)品擁有較高的品牌影響力和知名度，才能在激烈的品牌競爭中占據(jù)優(yōu)勢。公司品牌受國內(nèi)消費(fèi)者青睞。公司是我國最早的鋼琴生產(chǎn)商之一，歷史悠久，擁有珠江、里特米勒、愷撒堡、京珠等自主品牌，最早獲得“中國馳名商標(biāo)”和“中國名牌產(chǎn)品”，是樂器行業(yè)中唯一擁有國家級技術(shù)中心的創(chuàng)新型試點(diǎn)企業(yè)和榮獲中國質(zhì)量協(xié)會頒發(fā)“全國質(zhì)量獎”的企業(yè)。公司多個(gè)品牌在市場口碑甚佳，在流行鋼琴網(wǎng)最新的2022年國內(nèi)各大城市用戶最關(guān)注鋼琴品牌的調(diào)查中，珠江鋼琴依然是最受用戶關(guān)注的品牌，唯有外資品牌雅馬哈、卡瓦依的品牌影響力能跟其相當(dāng)。公司品牌國際影響力逐步提高。珠江鋼琴雖然很早就擁有全球領(lǐng)先的市場份額，但產(chǎn)品主要占據(jù)中低端市場，在國際市場影響力不高。近年來，公司順應(yīng)行業(yè)需求，不斷提高產(chǎn)品品質(zhì)，其品牌在國際市場認(rèn)可度也不斷提升。在美國權(quán)威雜志《PianoBuyer》2022年公布的世界鋼琴品牌排行榜中，第一二組最佳質(zhì)量演奏用琴和高質(zhì)量演奏用琴基本被歐美傳統(tǒng)鋼琴制造強(qiáng)國壟斷，珠江鋼琴的里特米勒系列名列第三組較佳消費(fèi)型鋼琴，步入中高檔鋼琴范疇。公司打開高檔鋼琴市場，品牌影響力有望進(jìn)一步擴(kuò)大。2022年，公司愷撒堡藝術(shù)家（KA）系列鋼琴經(jīng)中國輕工業(yè)聯(lián)合會與中國樂器協(xié)會鋼琴分會鑒定認(rèn)為，其聲學(xué)品質(zhì)和彈奏性能達(dá)到國際專業(yè)級水平，整體性能達(dá)到國際(歐洲)高檔鋼琴的水平，填補(bǔ)了我國高檔鋼琴的空白，我們認(rèn)為，隨著愷撒堡高端系列鋼琴的品質(zhì)不斷提升和市場推廣，未來公司的品牌影響力將更進(jìn)一步。（3）公司核心優(yōu)勢之二：生產(chǎn)制造技術(shù)方面領(lǐng)先同行良好的品牌影響力，來源于產(chǎn)品的優(yōu)異品質(zhì)，一架鋼琴的完成需要300多道工序和近9000個(gè)零件，產(chǎn)品品質(zhì)高低與其的生產(chǎn)技術(shù)和工藝息息相關(guān)。我們認(rèn)為，公司作為國內(nèi)行業(yè)龍頭，在生產(chǎn)制造技術(shù)方面有著領(lǐng)先同行的優(yōu)勢：一是生產(chǎn)規(guī)模優(yōu)勢，二是制造技術(shù)領(lǐng)先，三是業(yè)內(nèi)強(qiáng)大的人力資源優(yōu)勢，四是擁有業(yè)內(nèi)最完善的制造產(chǎn)業(yè)鏈。公司產(chǎn)銷量規(guī)模大，產(chǎn)品覆蓋面廣。公司作為行業(yè)龍頭，鋼琴年產(chǎn)銷量超過10萬架，產(chǎn)品層次豐富，覆蓋高、中檔和普及型等各檔次，市場占有率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)產(chǎn)量前幾位的其他鋼琴品牌制造商，對上下游有一定議價(jià)能力，這種規(guī)模效應(yīng)使得公司在降低生產(chǎn)成本和產(chǎn)品市場定價(jià)權(quán)方面有著相對優(yōu)勢。公司注重研發(fā)，制造技術(shù)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先。公司是行業(yè)唯一擁有“國家級企業(yè)技術(shù)中心”的“國家創(chuàng)新型試點(diǎn)企業(yè)”，公司注重研發(fā)，堅(jiān)持自主創(chuàng)新，擁有鋼琴制造技術(shù)秘密二百余項(xiàng)，發(fā)明專利及其他專利62項(xiàng)，具有多項(xiàng)主要生產(chǎn)環(huán)節(jié)的國際先進(jìn)、國內(nèi)領(lǐng)先制造技術(shù)，具備自主開發(fā)高端鋼琴產(chǎn)品和各類專用設(shè)備的能力。公司2022年研發(fā)投入4423.67元，保持充足的研發(fā)投入，為公司技術(shù)創(chuàng)新提供資金保障，多年來研發(fā)費(fèi)用占營收比例保持在3%以上。人才儲備豐富，擁有業(yè)內(nèi)強(qiáng)大的人力資源。鋼制制造工藝中，人工技能熟悉程度甚是重要。為確保珠江鋼琴產(chǎn)品良好的品質(zhì)，公司遵循“以人為本”的核心價(jià)值觀，建立了現(xiàn)代人力資源開發(fā)與管理體系，強(qiáng)化激勵(lì)機(jī)制，持續(xù)員工培訓(xùn)教育，創(chuàng)造人才成長的良好環(huán)境。截至2022年末，公司在職員工總數(shù)為1707人，具有10年以上工齡的在職員工超過1000人，高技能人才數(shù)量在國內(nèi)同行中占據(jù)較大比重。同時(shí)，本公司還引聘國際知名的鋼琴設(shè)計(jì)工藝大師托馬先生、史蒂芬·默勒先生等國外著名專家擔(dān)任公司顧問，并與劉詩昆等國內(nèi)外30余名鋼琴演奏家建立了長期合作關(guān)系，形成了一支包括國際鋼琴設(shè)計(jì)大師、國際鋼琴制造大師、國內(nèi)外著名鋼琴家在內(nèi)的技術(shù)團(tuán)隊(duì)。為適應(yīng)公司未來高速發(fā)展對人才的需求，公司繼續(xù)加大人力資源開發(fā)投入力度，創(chuàng)新人才培養(yǎng)模式，持續(xù)提升員工隊(duì)伍的整體素質(zhì)，吸引高端技術(shù)和管理人才，保障募投項(xiàng)目的順利實(shí)施。公司擁有完整的鋼琴制造產(chǎn)業(yè)鏈。公司是業(yè)內(nèi)少有的擁有完整鋼琴制造產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)，具備從木材原材處理（自然干燥、平衡處理）→木材粗、精細(xì)加工處理→各類零配件加工→油漆處理→制造鋼琴成品全過程的生產(chǎn)工藝配套，擁有一大批鋼琴生產(chǎn)及木材處理專用設(shè)備，實(shí)現(xiàn)了鋼琴制造大規(guī)模生產(chǎn)和高品質(zhì)要求的統(tǒng)一。另外，公司擁有全球鋼琴行業(yè)最大的木材加工處理基地。公司木材加工處理基地總面積約240畝，木材加工處理基地存放的木材能基本滿足公司一年的生產(chǎn)耗用量，是目前全球鋼琴行業(yè)最大的木材加工處理基地，為本公司鋼琴產(chǎn)品的高品質(zhì)、高性能和高市場競爭力提供了堅(jiān)實(shí)支撐。（4）公司核心優(yōu)勢之三：布局全球的銷售網(wǎng)絡(luò)公司銷售網(wǎng)絡(luò)布局全球，業(yè)內(nèi)處于前列。公司采用經(jīng)銷商銷售模式，堅(jiān)持“全球化”的市場策略，擁有遍布全球的營銷網(wǎng)絡(luò)，其中國內(nèi)營銷服務(wù)以廣州、北京為中心，形成銷售網(wǎng)點(diǎn)300多個(gè)，服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)200多個(gè)；國際以亞洲、歐美為核心，形成銷售服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)200多個(gè)，營銷和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋全球180多個(gè)國家和地區(qū)。對比國內(nèi)主要鋼琴生產(chǎn)商銷售網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)，珠江鋼琴公司的國內(nèi)國外銷售網(wǎng)絡(luò)完善，在行業(yè)內(nèi)處于前列。加大北方市場開拓力度，進(jìn)一步完善國內(nèi)銷售網(wǎng)絡(luò)。從公司產(chǎn)品銷售區(qū)域看，公司內(nèi)銷主要來源于華東、華南和華中地區(qū)，而北方地區(qū)相對較弱。由于北方市場容量和潛力巨大，公司在鞏固傳統(tǒng)華南、華東等優(yōu)勢市場的同時(shí)，通過設(shè)立北京珠江制造、北京營銷中心等途徑來加大北方市場開拓力度，去年10月公司與德國斯坦格雷博鋼琴公司簽訂了戰(zhàn)略合作框架意向書，開拓北方市場。2022年，北京珠江公司鋼琴銷售1.03萬架，同比增長36.63%，極大加強(qiáng)了公司在傳統(tǒng)弱勢地區(qū)的品牌影響力。（5）公司核心優(yōu)勢之四：未雨綢繆，布局產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元化發(fā)展順應(yīng)行業(yè)發(fā)展，提前布局產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)多元化。前文已提及，參考國外成熟市場經(jīng)驗(yàn)，隨著鋼琴消費(fèi)的增長升級，消費(fèi)者和企業(yè)開始重視售前售后服務(wù)，鋼琴行業(yè)也將發(fā)生從單一鋼琴制造業(yè)向復(fù)合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變。公司順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，提前布局，正在形成鋼琴、數(shù)碼樂器、音樂教育業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)、均衡、可持續(xù)發(fā)展的三層次產(chǎn)業(yè)體系，其中鋼琴制造仍是公司最核心業(yè)務(wù)，數(shù)碼鋼琴和音樂教育培訓(xùn)業(yè)務(wù)目前占比較小，未來將大力發(fā)展，同時(shí)公司還涉及文化傳媒、金融、定制服務(wù)等業(yè)務(wù)領(lǐng)域，這些都將成為公司業(yè)務(wù)新的利潤增長點(diǎn)。創(chuàng)建數(shù)碼樂器自主品牌。由于數(shù)碼鋼琴和聲學(xué)鋼琴的形成良好互補(bǔ)，為抓住數(shù)碼樂器市場快速成長的市場機(jī)遇，進(jìn)一步促進(jìn)公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相關(guān)多元化、提高公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力，公司2018年公司成立了廣州艾茉森電子有限公司，并通過艾茉森與國際頂尖數(shù)碼樂器制造商意大利威斯康公司達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議，合作開拓國內(nèi)高端數(shù)碼鋼琴市場。2022年艾茉森數(shù)碼鋼琴銷售0.94萬架，同比增長81.57%。擴(kuò)張數(shù)碼樂器產(chǎn)能，形成未來新的利潤增長點(diǎn)。2023年3月公司公告擬投資7720萬元建設(shè)增城數(shù)碼樂器產(chǎn)業(yè)基地暨數(shù)碼樂器研究院項(xiàng)目，數(shù)碼鋼琴產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目規(guī)劃產(chǎn)能為自產(chǎn)數(shù)碼樂器10.3萬架，其中數(shù)碼鋼琴6萬架，MIDI鍵盤、電子鼓及其他數(shù)碼樂器4.3萬架。此外，項(xiàng)目將委外生產(chǎn)MIDI鍵盤等數(shù)碼樂器1.08萬架，隨著數(shù)碼樂器的產(chǎn)能形成規(guī)模，加上聲學(xué)鋼琴經(jīng)銷商渠道的天然優(yōu)勢，數(shù)碼樂器將成為未來重要的新增利潤增長點(diǎn)。公司在音樂文化教育業(yè)務(wù)方面起步早，未來有望受益鋼琴培訓(xùn)市場的整合。由于音樂文化教育業(yè)務(wù)與鋼琴制造業(yè)務(wù)的相互促進(jìn)關(guān)系，公司一直與音樂界、藝術(shù)教育界保持密切的合作關(guān)系，2019年公司就設(shè)立了藝術(shù)中心，專門提供鋼琴、舞蹈等音樂方面的教育培訓(xùn)。公司充分利用目前國家鼓勵(lì)和促進(jìn)文化產(chǎn)業(yè)大發(fā)展的時(shí)機(jī)，通過與國內(nèi)知名音樂院校開展多種形式合作，實(shí)現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，高起點(diǎn)開拓音樂文化教育業(yè)務(wù)，以樂器制作業(yè)務(wù)培育音樂文化教育業(yè)務(wù)、以音樂文化教育業(yè)務(wù)促進(jìn)鋼琴制造業(yè)務(wù)的品牌提升。4、公司目前的主要戰(zhàn)略規(guī)劃：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化公司目前最主要的工作就是繼續(xù)升級產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。我們認(rèn)為，這主要是因?yàn)楣咀鳛樾袠I(yè)龍頭，體量已經(jīng)很大，單純依靠數(shù)量上提升搶占市場份額不再像以前那么容易，該舉措的實(shí)施一是順應(yīng)了行業(yè)的發(fā)展趨勢，二是提升了公司盈利能力，有利于公司提升自身產(chǎn)品競爭力。公司建立了完善的產(chǎn)品品牌定位體系。公司立式鋼琴根據(jù)生產(chǎn)工藝、市場認(rèn)知度和品牌分為高檔鋼琴、中檔鋼琴和普及鋼琴，其中“PTR三大系列”和其他120及以上系列構(gòu)成了公司中檔立式鋼琴，“愷撒堡”立式鋼琴系列組成了公司高檔立式鋼琴，同時(shí)，公司以更高端的品牌定位成功推出了愷撒堡藝術(shù)家(KA)系列鋼琴，另外，愷撒堡KD（德國制造）系列鋼琴也在有序推出中，公司高端產(chǎn)品的品牌定位不斷提高。公司中高檔產(chǎn)品占比不斷提高。公司產(chǎn)品以中檔鋼琴為主，由于消費(fèi)者消費(fèi)水平和品牌意識不斷提高，公司也不斷調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。1999年公司收購了原歐洲十大鋼琴品牌之一的德國“里特米勒（Ritmuller）”鋼琴品牌，成為公司主力中高檔產(chǎn)品品牌，2016年公司推出“愷撒堡”系列，作為公司開發(fā)高檔鋼琴市場重點(diǎn)產(chǎn)品。經(jīng)過近幾年的市場推廣，公司中高檔產(chǎn)品銷售飛速增長，營收占比從2019年的57.32%提高到2021年的65.57%，2022年，在公司高端品牌影響力持續(xù)提升的帶動下，公司產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)優(yōu)化顯著，愷撒堡系列高檔鋼琴銷量同比增長43%；三大系列中檔鋼琴銷量同比增長15%；三角鋼琴銷量同比增長8%，預(yù)計(jì)2022年公司中高檔產(chǎn)品占比比2021年提高了3個(gè)百分點(diǎn)左右。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升公司盈利能力。公司盈利能力突出，除了費(fèi)用控制能力較強(qiáng)外，主要是中高檔產(chǎn)品占比逐年提高，因?yàn)橹懈邫n鋼琴在產(chǎn)品毛利率方面擁有顯著優(yōu)勢，分別看公司各產(chǎn)品毛利率，2021年高檔立式、中檔立式、三角鋼琴和普及型立式毛利率分為43.03%、33.70%、32.70%、24.06%。隨著公司更高品牌層次定位產(chǎn)品推出，中高檔產(chǎn)品比重的不斷提升，比如愷撒堡KA系列平均毛利率高達(dá)55%左右，我們認(rèn)為未來公司盈利能力有望持續(xù)提升。5、盈利預(yù)測公司募投項(xiàng)目大大提高中高檔鋼琴產(chǎn)能。公司原有立式鋼琴產(chǎn)能10萬架，產(chǎn)品供不應(yīng)求，產(chǎn)能瓶頸嚴(yán)重阻礙了公司發(fā)展。2022年5月公司IPO發(fā)行4800萬股新股，共募集資金凈額6.02億元，用于增城中高檔立式鋼琴產(chǎn)業(yè)基地、增城研究院以及北方營銷中心項(xiàng)目建設(shè)，并根據(jù)市場需求，在原項(xiàng)目的基礎(chǔ)上追加投資，新增“愷撒堡”EK系列高檔鋼琴產(chǎn)能5000架項(xiàng)目。2020年公司中高檔鋼琴的產(chǎn)能利用率就達(dá)109.73%，募投項(xiàng)目建成后公司中高檔鋼琴的產(chǎn)能瓶頸將得到極大突破，促進(jìn)業(yè)績增長。目前，募投項(xiàng)目進(jìn)展順利，預(yù)計(jì)今年2季度投產(chǎn)。我們看好鋼琴行業(yè)的良好成長性和公司的優(yōu)良質(zhì)地：（1）行業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)加速發(fā)展趨勢，前景光明。我國是全球最大的鋼琴消費(fèi)市場，但目前鋼琴普及率仍處于低位，行業(yè)呈現(xiàn)加速發(fā)展趨勢，在國家文化產(chǎn)業(yè)政策支持下，受中國城鎮(zhèn)化進(jìn)程加快、婚育高峰、居民消費(fèi)能力提升等多因素推動，預(yù)計(jì)到2021年，我國城鎮(zhèn)鋼琴總需求量約120萬架，年均增速約14%，市場零售規(guī)模約213億元，年均增長約17%。（2）行業(yè)洗牌，龍頭企業(yè)受益。我國鋼琴行業(yè)呈現(xiàn)差異化競爭格局，隨著競爭加劇，行業(yè)洗牌不斷推進(jìn)，行業(yè)資源朝競爭優(yōu)勢明顯的領(lǐng)先企業(yè)集中。公司作為行業(yè)龍頭，市場占有率遙遙領(lǐng)先，其國企背景使得政府資源向其傾斜，充分受益行業(yè)洗牌，市場份額有望繼續(xù)擴(kuò)大。（3）公司質(zhì)地優(yōu)異，競爭優(yōu)勢明顯，業(yè)績增長確定。行業(yè)做大做強(qiáng)的門檻較高，公司盈利能力突出，中高檔產(chǎn)品不斷提升，在技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)制造、品牌影響、渠道網(wǎng)絡(luò)等方面表現(xiàn)突出，競爭優(yōu)勢明顯，且未來業(yè)績增長確定性高。結(jié)合行業(yè)發(fā)展趨勢和公司自身情況，我們對公司業(yè)績進(jìn)行分產(chǎn)品盈利預(yù)測。主要假設(shè)如下：（1）北方市場開拓進(jìn)展符合預(yù)期。（2）新增產(chǎn)能今年如期釋放，募投項(xiàng)目投產(chǎn)前期，產(chǎn)能利用不足，成本略有上升。（3）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級，中高檔產(chǎn)品占比提高。（4）公司管控能力較強(qiáng)，期間費(fèi)用穩(wěn)中有降。預(yù)計(jì)公司2020-2022年有望分別實(shí)現(xiàn)銷售收入15.38億元、18.56億元和21.95億元，對應(yīng)EPS分別為0.47、0.58和0.70元，公司未來三年業(yè)績年均增速23%，成長性略好于行業(yè)的增長。6、風(fēng)險(xiǎn)提示(1)公司作為行業(yè)龍頭，在降低生產(chǎn)成本和產(chǎn)品市場定價(jià)權(quán)方面有著相對優(yōu)勢，且擁有全球鋼琴行業(yè)最大的木材加工處理基地來保障木材儲備，但未來依然面臨原材料和人工成本大幅上升的風(fēng)險(xiǎn)；(2)目前國內(nèi)鋼琴消費(fèi)呈現(xiàn)加速趨勢，未來依然有宏觀經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致居民消費(fèi)能力增長減弱影響鋼琴消費(fèi)的風(fēng)險(xiǎn)；(3)公司具有業(yè)內(nèi)強(qiáng)大的人力資源優(yōu)勢，且其國企背景使得人才流失率低，但隨著其生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大和行業(yè)競爭加劇，依然未來面臨高技能人才和管理人才短缺的風(fēng)險(xiǎn)。

2023年環(huán)保行業(yè)分析報(bào)告2023年5月目錄一、總體凈利增速達(dá)30%，水處理板塊表現(xiàn)最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年總體凈利潤增長達(dá)30%，2023年一季度相對平穩(wěn) PAGEREFToc356759999\h32、水處理板塊表現(xiàn)最突出，節(jié)能板塊增長依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固廢龍頭企業(yè)增勢良好，大氣治理等待政策推動 PAGEREFToc356760001\h101、水和固廢龍頭保持持續(xù)增長，一季度情況相對平穩(wěn) PAGEREFToc356760002\h102、水及固廢處理企業(yè)業(yè)績較好，大氣和監(jiān)測企業(yè)等待政策推動 PAGEREFToc356760003\h123、主要環(huán)保公司年報(bào)及一季報(bào)情況匯總 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力變化情況 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率穩(wěn)中略降，凈利率各季度波動較大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年費(fèi)用控制較好，2023年一季度費(fèi)用率提升較多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源資產(chǎn)收益率繼續(xù)提升，期待后續(xù)資金使用帶來效益 PAGEREFToc356760008\h22四、關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表中應(yīng)收、預(yù)收、存貨等各項(xiàng)變化 PAGEREFToc356760009\h23五、投資建議——關(guān)注政策及訂單催化劑 PAGEREFToc356760010\h25一、總體凈利增速達(dá)30%，水處理板塊表現(xiàn)最突出1、2022年總體凈利潤增長達(dá)30%，2023年一季度相對平穩(wěn)2022年，環(huán)保公司整體實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入219億元，同比增長26%，營業(yè)成本157億元，同比增長27%；實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤合計(jì)30億元，同比增長30%。2023年一季度單季，環(huán)保公司整體實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入36億元，同比下降0.54%，環(huán)比減少57%；主營業(yè)務(wù)成本25億元，同比下降4.3%，環(huán)比減少59%；歸屬凈利潤合計(jì)4億元，同比增長10%，環(huán)比減少71%。環(huán)保公司2023年總體凈利潤增長速度達(dá)到30%，總體增長情況好于其他行業(yè)，也符合市場預(yù)期。而2023年一季度，環(huán)保公司總體增速表現(xiàn)相對比較平穩(wěn)，總營業(yè)收入和去年基本持平，成本和費(fèi)用的下降促進(jìn)了凈利潤的增長。從歷史來看，一季度歷來是環(huán)保工程公司收入確認(rèn)的低點(diǎn)，因此，平穩(wěn)的表現(xiàn)也屬于預(yù)期之中。對于板塊后續(xù)的增長，我們認(rèn)為，2023年各項(xiàng)政策將逐步落實(shí)，治污力度加大，對與環(huán)保企業(yè)2023年的盈利增長仍是可以充滿信心的。2、水處理板塊表現(xiàn)最突出，節(jié)能板塊增長依然落后根據(jù)各公司主營業(yè)務(wù)的類型，我們將目前主要的環(huán)保上市公司分為環(huán)境監(jiān)測、節(jié)能、大氣污染治理、水污染治理、及固廢污染治理五大板塊，對各個(gè)板塊盈利增長情況進(jìn)行。為了更好地說明各板塊增長情況，我們在板塊分析中對以下幾處進(jìn)行了調(diào)整：（1）由于九龍電力2023年電力資產(chǎn)仍在收入和利潤統(tǒng)計(jì)中，因此大氣污染治理板塊中我們此次仍暫時(shí)將其剔除，2023年二季度開始將其并入分析；（2）盛運(yùn)股份目前收購中科通用的重組進(jìn)程尚在推進(jìn)，目前盈利中并不是環(huán)保資產(chǎn)盈利狀況的體現(xiàn)，因此等待重組完成后，我們再將其納入固廢板塊中統(tǒng)一討論。2023年，大氣污染治理板塊在所有環(huán)保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大氣污染治理的企業(yè)最多，其中還包括了成立時(shí)間較長、發(fā)展比較成熟的龍凈環(huán)保。但從凈利潤占比來看，水污染治理、固廢處理板塊均開始超越大氣治理板塊，水和固廢處理領(lǐng)域相關(guān)企業(yè)盈利能力還是較強(qiáng)的。而從2023年一季度各板塊收入和利潤的占比情況來看，水處理板塊收入和利潤的季節(jié)性波動相對明顯，一季度是全年業(yè)績低點(diǎn)。而固廢、和大氣治理板塊的季節(jié)性波動相對較小。從收入和凈利潤增速來看，固廢處理板塊和水處理板塊仍然是凈利潤增長相對最高的，而其中水處理板塊表現(xiàn)尤為突出，2023年、2023年一季度凈利潤增速都大幅領(lǐng)先于其他板塊。水處理一直是環(huán)保行業(yè)中最重要的一部分，2023年，經(jīng)濟(jì)形勢相對低迷，但對以市政投入為主的污水處理工程建設(shè)影響較小，水處理板塊中的碧水源、津膜科技收入和利潤增長形勢都較好。而其中的工業(yè)水處理企業(yè)萬邦達(dá)、中電環(huán)保等，由于之前基數(shù)較低，也在2023-2023年有了良好的業(yè)績增速。在所有板塊中，節(jié)能板塊增長依然落后，受宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣影響較大。大氣治理板塊2023年、及2023年一季度凈利潤增速依然偏慢，需要等待后續(xù)的政策落實(shí)推動業(yè)績提升。而環(huán)境監(jiān)測板塊發(fā)展則逐步平穩(wěn)。大氣污染治理：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入71.3億元，同比增長24%；營業(yè)成本53億元，同比增長28%；歸屬凈利潤7.4億元，同比增長12%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12.6億元，同比增長24%；營業(yè)成本8.9億元，同比增長23%；歸屬凈利潤0.94億元，同比增長5.5%。固廢處理：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.9億元，同比增長18%；營業(yè)成本24.7億元，同比增長15%；歸屬凈利潤7.6億元，同比增長38%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.5億元，同比增長9%；營業(yè)成本5.5億元，同比增長16%；歸屬凈利潤1.5億元，同比增長3.5%。水污染治理：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入30億元，同比增長64%；營業(yè)成本19億元，同比增長75%；歸屬凈利潤7.8億元，同比增長53%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.4億元，同比增長40%；營業(yè)成本3.3億元，同比增長54%；歸屬凈利潤0.46億元，同比增長28%。其中，工業(yè)水處理板塊2023年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.5億元，同比增長60%；營業(yè)成本7億元，同比增長70%；歸屬凈利潤1.6億元，同比增長28%。2023年一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.7億元，同比增長65%；營業(yè)成本1.3億元，同比增長67%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長30%。節(jié)能：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入15.9億元，同比增長36%；營業(yè)成本10.6億元，同比增長45%；歸屬凈利潤2.4億元，同比減少4.6%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.6億元，同比下降3%；營業(yè)成本1.7億元，同比下降2%；歸屬凈利潤0.39億元，同比下降1.8%。環(huán)境監(jiān)測：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入14.2億元，同比增長15%；營業(yè)成本6.9億元，同比增長18%；歸屬凈利潤3.2億元，同比增長9%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.5億元，同比增長17%；營業(yè)成本1.2億元，同比增長21%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長10%。二、水和固廢龍頭企業(yè)增勢良好，大氣治理等待政策推動1、水和固廢龍頭保持持續(xù)增長，一季度情況相對平穩(wěn)從各家環(huán)保公司2023年度業(yè)績情況來看，水、固廢領(lǐng)域的兩家龍頭公司桑德環(huán)境、碧水源增長勢頭依然良好。在我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展的現(xiàn)階段，龍頭公司具備品牌、規(guī)模優(yōu)勢，發(fā)展思路清晰、市場拓展順暢，經(jīng)營狀況也相對穩(wěn)定，可保持持續(xù)增長的勢頭。此外，天壕節(jié)能、永清環(huán)保2023年業(yè)績增速也較為亮眼。而從2023年一季報(bào)情況來看，環(huán)保公司利潤增速大多不高，一季度歷來是工程公司收入和業(yè)績確認(rèn)的低點(diǎn)，其中桑德環(huán)境業(yè)績季節(jié)性波動相對較小，凱美特氣和國電清新則由于去年同期基數(shù)較低，2023年一季度利潤增速達(dá)到較高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然較少，大部分公司由于新業(yè)務(wù)拓展、異地?cái)U(kuò)張、或原材料上漲等因素影響，都面臨成本上漲的壓力。從長期趨勢來看，各環(huán)保公司還將抓住產(chǎn)業(yè)發(fā)展的機(jī)會大力拓展新市場，而且隨著環(huán)保市場參與主體的增加、競爭加劇，毛利率還存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龍、桑德環(huán)境、九龍電力、東江環(huán)保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龍電力、龍?jiān)醇夹g(shù)、國電清新。2023年及2023年一季度收入增速均顯著低于成本增速的公司：先河環(huán)保、凱美特氣、燃控科技。2023年收入和凈利增速均較高的公司：天壕節(jié)能、永清環(huán)保、桑德環(huán)境、碧水源。2023年收入和凈利增速較低的公司：易世達(dá)、三維絲。2023年一季度收入和凈利增速均較高的公司：桑德環(huán)境、凱美特氣、國電清新。2023年一季度凈利潤增速較低的公司：先河環(huán)保、易世達(dá)、永清環(huán)保、三維絲。2、水及固廢處理企業(yè)業(yè)績較好，大氣和監(jiān)測企業(yè)等待政策推動從2023年年報(bào)情況來看，水處理、固廢處理企業(yè)業(yè)績基本都符合或略超預(yù)期。監(jiān)測、節(jié)能、大氣治理板塊企業(yè)業(yè)績大多低于預(yù)期。我們認(rèn)為，2023年，整體宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境較為低迷，與工業(yè)企業(yè)相關(guān)的投入、污染治理都可能受到一定影響。而水處理、固廢處理作為環(huán)保板塊中占比最大的兩個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，多以市政投入為主，污染治理監(jiān)管也相對更加到位，因此受到經(jīng)濟(jì)周期的影響波動小。相比之下，節(jié)能板塊受經(jīng)濟(jì)不景氣的影響最大。而大氣治理和監(jiān)測企業(yè)則受政府換屆、治污政策推動的影響較大。2023年，隨著政策的落實(shí)和推動，大氣治理和監(jiān)測企業(yè)的業(yè)績應(yīng)有望得到改善。從2023年一季報(bào)的情況來看，一季度歷來是環(huán)保工程類公司收入確認(rèn)低點(diǎn)，因此對其業(yè)績預(yù)期普遍也較低，2023年一季度的收入結(jié)算也沒有太多亮點(diǎn)。部分企業(yè)由于去年同期基數(shù)較低，2023年增速表現(xiàn)相對較好。部分企業(yè)的利潤增長來自于募集資金帶來財(cái)務(wù)費(fèi)用的減少、或管理銷售費(fèi)用的控制。還有部分企業(yè)去年留下的在手訂單結(jié)算保障了一季度的增長。環(huán)保公司全年業(yè)績的兌現(xiàn)情況還需等待后面的季度表現(xiàn)再判斷。2023年年報(bào)業(yè)績略超預(yù)期的公司：桑德環(huán)境（固廢業(yè)務(wù)進(jìn)展良好，配股順利完成）、天壕節(jié)能（2023年新投產(chǎn)項(xiàng)目多，2023年貢獻(xiàn)全年收益，還有資產(chǎn)處置收益）。2023年年報(bào)業(yè)績符合預(yù)期的公司：碧水源（北京地區(qū)項(xiàng)目結(jié)算多，各地小碧水源持續(xù)拓展）、九龍電力（煤價(jià)下跌、脫硫脫硝等環(huán)保業(yè)務(wù)發(fā)展快）、中電環(huán)保（延期的核電、火電項(xiàng)目恢復(fù)建設(shè)）、雪迪龍（脫硝煙分監(jiān)測系統(tǒng)增長）、津膜科技（水處理市場環(huán)境相對較好）、萬邦達(dá)（神華寧煤烯烴二期、及中煤榆林兩大項(xiàng)目結(jié)算）、維爾利（2023年新簽訂單較多，主要在2023年結(jié)算）、東江環(huán)保（資源化產(chǎn)品收入受經(jīng)濟(jì)周期影響下跌較多，但環(huán)境工程增加，費(fèi)用控制）。2023年年報(bào)業(yè)績低于預(yù)期的公司：國電清新（大唐資產(chǎn)注入滯后、托克托運(yùn)營電量減少）、龍?jiān)醇夹g(shù)（低氮燃燒結(jié)算進(jìn)度慢、余熱項(xiàng)目少）、龍凈環(huán)保（增速較以前快，但低于業(yè)績快報(bào)發(fā)布后的市場預(yù)期）、聚光科技（環(huán)境監(jiān)測市場需求滯后）、凱美特氣（項(xiàng)目延期、工程機(jī)械制造業(yè)開工率不足）、天立環(huán)保（毛利率大幅下滑）、易世達(dá)（合同能源管理業(yè)務(wù)拓展慢）、三維絲（收入下滑、費(fèi)用大幅增加）、永清環(huán)保（重金屬治理項(xiàng)目增加帶動利潤增長，但低于年初100%增長的預(yù)期）、先河環(huán)保（利潤率下滑較大）。2023年一季報(bào)業(yè)績符合預(yù)期的公司：碧水源（一季度平穩(wěn)）、桑德環(huán)境（固廢業(yè)務(wù)進(jìn)展良好、財(cái)務(wù)和管理費(fèi)用下降）、國電清新（大唐部分脫硫特許經(jīng)營資產(chǎn)并入）、聚光科技（費(fèi)用控制加強(qiáng)）、雪迪龍（2023年留下在手訂單增多，財(cái)務(wù)費(fèi)用下降）、天壕節(jié)能（電量穩(wěn)定、財(cái)務(wù)費(fèi)用下降）、九龍電力（電力資產(chǎn)剝離、環(huán)保業(yè)務(wù)增長）、萬邦達(dá)（烯烴二期及中煤榆林兩大項(xiàng)目繼續(xù)結(jié)算）、中電環(huán)保（規(guī)模擴(kuò)大、但費(fèi)用上升也較快）、凱美特氣（2023年基數(shù)低）、津膜科技（一季度平穩(wěn)）。2023年一季報(bào)業(yè)績低于預(yù)期的公司：龍?jiān)醇夹g(shù)（一季度是結(jié)算低點(diǎn)）、龍凈環(huán)保（一季度是工程結(jié)算低點(diǎn)，但訂單增速良好）、東江環(huán)保（資源化產(chǎn)品收入受經(jīng)濟(jì)周期影響下跌較多）、永清環(huán)保（重金屬業(yè)務(wù)同比去年減少）、天立環(huán)保（一季度新疆等地工程無法施工，利潤率下滑也較大）、維爾利（2023年受政府換屆影響，新簽訂單少，影響2023年結(jié)算）、先河環(huán)保（競爭加劇，利潤率下滑）、易世達(dá)（受上游水泥