美聯(lián)儲貨幣政策擾動，貴金屬價格偏弱運行貴金屬月報2021.10.12@2019MaikeFutures每日免費獲取報告1、每日微信群內(nèi)分享7+最新重磅報告；2、每日分享當日華爾街日報、金融時報；3、每周分享經(jīng)濟學人4、行研報告均為公開版，權(quán)利歸原作者所有，起點財經(jīng)僅分發(fā)做內(nèi)部學習。掃一掃二維碼關注公號回復：研究報告加入“起點財經(jīng)”微信群。。宏觀影響因素美元指數(shù)、實際利率、通脹因素9月中旬以來，美元指數(shù)震蕩向上2021年4月中旬以來，美債10年期國債收益率結(jié)束上行，轉(zhuǎn)頭震蕩向下，對貴金屬壓制作用減弱。今年以來，美元指數(shù)構(gòu)建了較為堅固的底部形態(tài)，三季度以來震蕩向上。

歐美經(jīng)濟差異以及貨幣政策差異，是導致美元指數(shù)近期上行的原因。39月份中旬以來，美債利率明顯上行2021年4月中旬以來，美債10年期國債收益率結(jié)束上行，轉(zhuǎn)頭震蕩向下。進入8月份，利率結(jié)束下行轉(zhuǎn)為震蕩。9月中下旬以來，開始明顯上行。4從歷史經(jīng)驗看美債收益率表現(xiàn)對貴金屬價格影響國債名義利率和貴金屬價格表現(xiàn)截止2021年6月，美國CPI同比增長5.3%，核心CPI同比增長4.5%，仍處于上行過程。3上次美聯(lián)儲做出縮減購債規(guī)模決議，在2013年12月，而在此前2012年10月到2013年7月，是黃金、白銀價格主跌浪。2013年12月美聯(lián)儲決定縮表到2015年年底首次加息，貴金屬價格反倒沒有出現(xiàn)類似前段時間的大幅下跌，而是震蕩下跌。實際利率上行，通脹預期下行，這種組合對貴金屬價格最為不利（類似階段3），2021年9月中下旬，是這種情況，但這種情況在10月上旬改善。

國債實際利率和貴金屬價格表現(xiàn)3通脹預期和貴金屬價格表現(xiàn) 310月上旬，通脹預期上行，是推動美債利率上行的主要因素。國債實際利率和貴金屬價格表現(xiàn)國債名義利率和貴金屬價格表現(xiàn)名義利率、實際利率，兩者均與國債價格大致呈現(xiàn)反向變動，其中實際利率與貴金屬價格的關系更為明顯。 通脹預期和貴金屬價格表現(xiàn)9月中旬到10月上旬，美債利率上行，分為兩個階段：9月中下旬美債利率上行，主要由實際利率推動，所以對貴金屬利空最為明顯；10月上旬的美債利率上行，主要受通脹預期推動，對貴金屬壓制作用減弱。6通脹情況，暫不成為影響貴金屬價格的首要因素，預計四季度之后通脹對貴金屬影響度將提升截止10月8日，美國10年期國債利率包含的通脹預期，已經(jīng)上行至2.50%，這一高度曾經(jīng)在今年5月中下旬出現(xiàn)過。5月中下旬的通脹，包含了需求回升，以及基數(shù)較低等因素。目前的通脹水平，很大程度上由于供應鏈不暢導致的原材料短缺導致。從對貴金屬價格影響角度來看，快速上行的通脹，對金銀價格有利多，但是由于美聯(lián)儲Taper并未落定，所以短線對金銀價格的利多影響有限。市場焦點仍在美聯(lián)儲縮債方面。并且美債利率也未出現(xiàn)從升轉(zhuǎn)跌的拐點。7美聯(lián)儲縮債以及加息節(jié)奏，對貴金屬價格仍然影響較大9月美國新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)不及預期，并不能改變美聯(lián)儲將在11月議息會議宣布縮債的預期，所以臨近縮債，市場關注度仍然較高。如果11月份美聯(lián)儲宣布在12月份縮債，并且規(guī)模較小，這種結(jié)果在市場預期之內(nèi)，預計對市場影響有限。8總結(jié)1.除通脹外，暫未見到貴金屬價格的利多因素，短線美債利率以及美元指數(shù)上行，仍然使貴金屬價格承壓。2.美元指數(shù)上行的原因，是歐美經(jīng)濟表現(xiàn)差異，以及貨幣政策差異，這一情況以及在11月初之前不會改變。美債利率上行，主要是貨幣政策收緊影響，以及美國政府潛在發(fā)債影響，這一情況將持續(xù)影響美債利率位于高位，這一情況會有反復，但預計四季度中前期不會發(fā)生徹底扭轉(zhuǎn)。3.預計在美聯(lián)儲宣布Taper'之前，市場情緒保持謹慎，金銀價格依然承壓，但受通脹上行影響，預計下行幅度受限，偏向于震蕩。9持倉分析實物基金持倉、COMEX持倉9月份，白銀SLV持倉量反復波動1.5月中旬到6月中旬，美元指數(shù)在90附近震蕩徘徊近一個月。6月中旬受到美聯(lián)儲貨幣政策會議釋放緊縮預期影響，一度出現(xiàn)回升。9月底到10月初，隨著白銀價格下跌，白銀SLV持倉量一度出現(xiàn)明顯增加，這顯示實物基金投資者對白銀價格階段性不再強烈看空。119月下旬，黃金SPDR實物基金持倉連續(xù)三周減少1.5月中旬到6月中旬，美元指數(shù)在90附近震蕩徘徊近一個月。1.相較白銀，SPDR月中旬受到美聯(lián)儲貨幣政策會議釋持倉和黃金價格表現(xiàn)為同向變動。從大方向來看，持倉拐點稍落后于黃金價格拐點。體現(xiàn)為：2012年11月到2013年2月，以及2021年8月到10月。2.2021年二季度以來，SPDR持倉量在5月4日至6月19日，出現(xiàn)周度的連續(xù)持倉增加，對應黃金價格出現(xiàn)階段性上漲過程。其他時間均處于不斷回落過程。3.9月下旬以來，黃金SPDR持倉量連續(xù)三周再度持續(xù)減少。和白銀不同，在白銀SLV持倉增加的兩周，黃金SDPR持倉量仍出現(xiàn)了明顯的減少。12截止2021年10月初，COMEX白銀總持倉量處于極低水平1.5月中旬到6月中旬，美元指數(shù)在90附近震蕩徘徊近一個月。6月中旬受到美聯(lián)儲貨幣政策會議釋放緊縮預期影響，一度出現(xiàn)回升。截止10月5日，COEMX白銀總持倉量降至13.97萬手， 在9月下旬的下跌過程，多頭減倉，空頭持倉穩(wěn)定。非商業(yè)2020年以來的次低水平。 凈多持倉降至低位水平。139月中下旬到10月上旬，黃金總持倉量和非商業(yè)凈多持倉均出現(xiàn)下行1.5月中旬到6月中旬，美元指數(shù)在90附近震蕩徘徊近一個月。6月中旬受到美聯(lián)儲貨幣政策會議釋放緊縮預期影響，一度出現(xiàn)回升。截止10月初，黃金總持倉量48.3萬手，其中非商業(yè)凈多持倉18.2萬手，小幅高于今年3、4月份的水平，即上次階段性低點時的水平，說明短線仍有下行空間。14白銀庫存COMEX回升，上期所下降1.5月中旬到6月中旬，美元指數(shù)在90附近震蕩徘徊近一個月。6月中旬受到美聯(lián)儲貨幣政策會議釋放緊縮預期影響，一度出現(xiàn)回升。上海期貨交易所白銀庫存甚至在價格上行期，容易出現(xiàn)上行。15三季度中后期金銀比價持續(xù)上行1.5月中旬到6月中旬，美元指數(shù)在90附近震蕩徘徊近一個月。6月中旬受到美聯(lián)儲貨幣政策會議釋放緊縮預期影響，一度出現(xiàn)回升。從歷史經(jīng)驗來看，在價格上漲過程中，通常會造成金銀比價下行。在價格下跌過程中，更容易造成金銀比價上行。16金銀需求分析三季度國內(nèi)工業(yè)增加值明顯回落，傳統(tǒng)需求表現(xiàn)平淡18未來增長點光伏需求：8月份國內(nèi)光伏新增裝機速度加快，但距離全年目標尚有差距根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會此前預測，2021年我國光伏新增裝機規(guī)模將繼續(xù)保持增長，可能達到55吉瓦至65吉瓦，“十四五”時期國內(nèi)年均光伏新增裝機規(guī)?？赡苓_到70吉瓦至90吉瓦。截止8月份，全年光伏裝機總量，距離年初目標尚有較大差距。關注三季度之后光伏裝機情況，是否有超預期表現(xiàn)。如果僅是符合預期，則對白銀需求在貢獻有限。2021年1-8月份全國光伏新增裝機22.05GW，同比增長約45.35%，19白銀光伏需求：全球未來光伏用銀量將逐步增長，仍存在高波動風險情形1（裝機量以每年10%速度增長）2021年2025年預計全球裝機量（GW）(中國光伏協(xié)會預測）150210單位用銀（mg/瓦）（按照每年5%遞減）24.720.11預計用銀量（噸）37054223.1情形2（裝機量以每年12.5%速度增長）2021年2025年預計全球裝機量（GW）(中國光伏協(xié)會預測）170260單位用銀（mg/瓦）（按照每年5%遞減）24.1119.64預計用銀量（噸）41005107情形3（裝機量以每年12.5%速度增長）2021年2025年預計全球裝機量（GW）(中國光伏協(xié)會預測）170260單位用銀（mg/瓦）（按照每年8%遞減）22.6216.20預計用銀量（噸）38454212情形4（裝機量以每年15.5%速度增長）2021年2025年預計全球裝機量（GW）(中國光伏協(xié)會預測）170310單位用銀（mg/瓦）（按照每年8%遞減）22.6216.20預計用銀量（噸）38455023預計光伏用銀量占比需求量，從2019年的10%左右，提升至2025年的14%-16%左右。

說明：1.全球預計裝機量來自中國光伏協(xié)會預測。2.光伏單位用銀量，以2019年為基準，即世界白銀協(xié)會公布（當年光伏裝機量116GW，用銀量3069t）26.7mg/瓦為標準逐年遞減。3.不同情況下預測結(jié)果差別較大。20未來增長點新能源汽車需求：中國新能源汽車產(chǎn)量明顯提升，但用銀需求占比仍然較小2021年1-8月，中國汽車產(chǎn)量為1634萬輛，其中新能源 新能源汽車替代傳統(tǒng)汽車產(chǎn)銷量，即使到2025年，預計汽車191.8萬輛，占,11.74%，今年以來占比逐月上升。去每年汽車用銀需求量增加也只有百萬噸白銀的水平，用銀年年底占比為5.91%。需求占白銀總需求的比例仍然較小。所以未來關注點主要2017年1-8月，中國汽車產(chǎn)量累計同比增長11.2%，預計在光伏需求增長。隨著基數(shù)升高、缺芯等因素影響，年底增速降至個位數(shù)。21總結(jié)1.9月中旬以來，由于美債利率上行以及美元指數(shù)突破短線震蕩區(qū)間，導致貴金屬價格承壓回落。但期間受美國債務上限問題導致的避險情緒影響，金銀價格一度出現(xiàn)向上反復，所以總體表現(xiàn)為震蕩下行。2.美債利率上行，主要受美聯(lián)儲潛在Taper預期以及美國政府進一步發(fā)債影響。短期美債利率上限問題緩和，但后期仍然有基建計劃、財政預算案等，仍然存在需要大量發(fā)債來提供資金的風險，使美債利率維持高位。美聯(lián)儲9月議息會議后，美國10年期國債利率從9月21日的1.33%回升至10月8日的1.61%，上行顯著。3.9月中旬以來的此輪美債利率上行過程，通脹預期和實際利率均出現(xiàn)上行。但從10月初開始，通脹預期上行幅度超過實際利率上行幅度，這和9月中下旬主要由于實際利率上行推動美債利率上行，存在一定差異。4.預計在美聯(lián)儲Taper落定之前，美債利率保持高位運行，繼續(xù)對貴金屬價格承壓。但在通脹預期上行的情況下，不宜過分看空，偏空震蕩。滬金關注368、375上方壓力，滬銀關注4850、5100上方壓力。關注11月初美聯(lián)儲議息會議后金