產(chǎn)業(yè)升級(jí)與資本支出周期繁榮——中國未來3年經(jīng)濟(jì)展望2010年9月S10重要聲明

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2008：外部沖擊〔出口下降〕，并非內(nèi)生衰退；重回資本周期繁榮，還是開始新一輪的存貨周期？收入倍增方案：產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期！“國民收入倍增〞是未來十年中國經(jīng)濟(jì)開展的主題;產(chǎn)業(yè)升級(jí)是收入倍增實(shí)現(xiàn)的根底。未來三年也有可能是房地產(chǎn)投資的頂峰時(shí)期！城鎮(zhèn)化是房地產(chǎn)投資的主要推動(dòng)力，中國正處于快速城鎮(zhèn)化時(shí)期！保障性住房的建設(shè)也將加速。其他問題探討未來三年的進(jìn)出口、人民幣匯率、貨幣政策及財(cái)政政策GDP增速預(yù)測(cè)。有別于傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期分析框架傳統(tǒng)視角我們的分析框架有別于傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期分析框架存貨周期領(lǐng)先指標(biāo)率先上漲，居民儲(chǔ)蓄增加，需求開始上升；股市也在經(jīng)濟(jì)到達(dá)低點(diǎn)前的3~6個(gè)月從底部上升；

房價(jià)也止跌上升，但上漲的速度慢于股票市場(chǎng)；房地產(chǎn)交易量擴(kuò)大，并向耐用消費(fèi)品推進(jìn)。

需求增加帶來的被動(dòng)去庫存化刺激企業(yè)使庫存恢復(fù)至正常水平，存貨加速器開始起作用；

上一輪產(chǎn)能擴(kuò)張足以滿足新的需求，企業(yè)在不必大幅增加本錢的情況下實(shí)現(xiàn)了大量的收入，利潤大幅上漲；

隨著需求的繼續(xù)擴(kuò)張，企業(yè)的產(chǎn)能可能遇到瓶頸，價(jià)格開始上漲，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過熱跡象；央行會(huì)提高利率給經(jīng)濟(jì)降溫，債券市場(chǎng)率先見頂回落；

利率提升打擊了需求，存貨主動(dòng)減少，存貨加速器發(fā)揮反向作用，經(jīng)濟(jì)增長放緩；股市出現(xiàn)調(diào)整，但并非熊市。來源：齊魯證券研究所整理資本支出周期

利率調(diào)升幾個(gè)月后，CPI回落到目標(biāo)水平以下，幾個(gè)月后，調(diào)控方向出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，債券市場(chǎng)最先變化；

股市作為領(lǐng)先指標(biāo)重新開始上漲，甚至在超過前期高點(diǎn)后，經(jīng)濟(jì)仍未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性復(fù)蘇的證據(jù)，但預(yù)期轉(zhuǎn)好；

需求再次上升，表達(dá)在產(chǎn)能利率的上升，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表已修復(fù)，企業(yè)的盈余更多的投入新的研發(fā)和產(chǎn)能，資本支出加速器被激發(fā)；

產(chǎn)能建設(shè)取代消費(fèi)支出成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的力量，產(chǎn)能的增長可能來自創(chuàng)新型的技術(shù)變革，新型產(chǎn)業(yè)的股票在市場(chǎng)表現(xiàn)突出，可能引發(fā)投資的狂熱；

對(duì)單個(gè)企業(yè)來說，收購與兼并是增加產(chǎn)能的另一個(gè)途徑，這一時(shí)期收購兼并出現(xiàn)；來源：齊魯證券研究所整理

隨著需求向上游傳導(dǎo)，金屬和礦業(yè)的供給出現(xiàn)瓶頸，企業(yè)會(huì)一邊擴(kuò)建產(chǎn)能，一邊提高價(jià)格。由于建設(shè)周期較長，有色金屬價(jià)格可能暴漲，如銅、鋁、鉛、鋅、鎳等；

緊缺的不止是上游資源，還包括熟練工人，供給仍然小于需求：耗竭現(xiàn)象出現(xiàn)，通脹和各種本錢均大幅上升；央行為了防止經(jīng)濟(jì)過熱而提高利率，債市下挫，但金屬價(jià)格反映較滯后會(huì)持續(xù)較長的；

長期領(lǐng)先指標(biāo)逆轉(zhuǎn)，企業(yè)利潤被壓縮，投資熱情下降；資本支出崩潰與嚴(yán)重的去庫存化使經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷第一次嚴(yán)重衰退，股市下挫，工業(yè)品價(jià)格大幅下降；房地產(chǎn)價(jià)格也會(huì)下跌，但不會(huì)帶來明顯的財(cái)富效應(yīng)，因供給相應(yīng)合理，經(jīng)濟(jì)陷入流動(dòng)性陷阱的幾率不大。房地產(chǎn)周期房地產(chǎn)價(jià)格在第三個(gè)存貨周期里繼續(xù)上漲，但未瘋狂；

進(jìn)入第四個(gè)存貨周期，房地產(chǎn)供給缺乏顯現(xiàn)，房地產(chǎn)投資回報(bào)率上升，消費(fèi)者也開始搶購房屋，開始出于居住需求，隨后是投資需求；

房地產(chǎn)開發(fā)投資也開始加快；上游賤金屬需求快速上升，短缺出現(xiàn)，價(jià)格飆升；

房地產(chǎn)的繁榮導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)總體增長再次加速，貨幣、存貨、資本支出、房屋加速器發(fā)揮作用；

經(jīng)濟(jì)過熱促使央行再次提升利率，房地產(chǎn)投資被遏制，瘋狂的需求掉頭向下，房屋建造出現(xiàn)嚴(yán)重過剩；房屋建造停滯，經(jīng)濟(jì)崩潰，債務(wù)危機(jī)、銀行危機(jī)出現(xiàn)；

央行欲增加信貸緩解危機(jī)，但由于債務(wù)緊縮，貨幣供給陷入流動(dòng)性危機(jī)的概率較大，經(jīng)濟(jì)陷入深度衰退！來源：齊魯證券研究所整理孕育新的復(fù)蘇通脹率較低或正緊縮，利率也處于低位，企業(yè)的利息支付較少，資產(chǎn)價(jià)格也在緩慢上升，帶來了財(cái)富效應(yīng)，也提升了消費(fèi)信心；收入也在緩慢增加，消費(fèi)支出增加，經(jīng)濟(jì)步入下一輪經(jīng)濟(jì)周期的輪換！房地產(chǎn)建造再次成為政府鼓勵(lì)開展的部門，利率下降也確實(shí)促進(jìn)了房地產(chǎn)的復(fù)蘇。長波周期\康德拉基耶夫周期

康德拉季耶夫利用大量經(jīng)濟(jì)和社會(huì)開展歷史材料證明了長波的存在，把1780年至

1920年這140年中的資本主義經(jīng)濟(jì)開展歸結(jié)為兩個(gè)半長周期波動(dòng)：

第一個(gè)長波上升期是從18世紀(jì)80年代末或90年代初開始，持續(xù)到1810~1817年，下降期從1810~1817年開始，持續(xù)到1844~1851年；

第二次長波上升期從1844~1851年持續(xù)到1870~1875年，下降期從1870~1875年開始直到1890~1896年；

第三次長波上升期從1890~1896年持續(xù)到1915~1920年，而下降期大約從1914-1920年開始?？档吕疽蜷L波周期的主要特點(diǎn)：經(jīng)濟(jì)長波的長度和轉(zhuǎn)折點(diǎn)都不可能是十分精確的；資本主義經(jīng)濟(jì)的這種長期波動(dòng)具有“國際性〞；

長波具有規(guī)則性的開展周期，它的存在不是偶然因素造成的，而是“產(chǎn)生于資本主義經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)所固有的那些原因〞。美國的“長波〞來源：齊魯證券研究所整理1789年以來美國經(jīng)歷了四個(gè)“長波〞，平均時(shí)間跨度為55年，每個(gè)周期被分成“春〞、“夏〞、“秋〞、“冬〞四個(gè)階段：春開始于低利率、低價(jià)格和熊市；夏開始于“春〞季股票市場(chǎng)的牛市結(jié)尾處；秋季開始于利率高點(diǎn)、價(jià)格高點(diǎn)、一個(gè)熊市的末尾以及一個(gè)主要的衰退后；冬季開始于“秋〞季的價(jià)格高點(diǎn)和一個(gè)牛市的結(jié)尾。中國1980年以來的經(jīng)濟(jì)周期結(jié)合貸款余額同比及排除法，1990-1999屬于資本支出周期，1999-2005屬于存貨周期，1999-2009屬于資本支出周期。改革開放以來我國已經(jīng)經(jīng)歷6次經(jīng)濟(jì)周期：

1976-1981，1981-1986，1986-1990，1990-1999，1999-2005，2005-2009。2008：被打斷的資本周期繁榮2008年，中國經(jīng)歷的是資本支出周期的衰退，但衰退程度并不深，因?yàn)樗ネ酥饕怯赏獠繘_擊〔出口下降〕引起，而不是內(nèi)生的，理由有三：如果是內(nèi)生的，衰退時(shí)間必定很長，但實(shí)際上，我國經(jīng)濟(jì)從衰退低谷到“過熱〞的轉(zhuǎn)換僅僅用了9個(gè)月；如果是內(nèi)生的，刺激的難度很大，但事實(shí)是“四萬億〞投入僅僅一半，經(jīng)濟(jì)就已經(jīng)“過熱〞了；兩個(gè)證據(jù)：領(lǐng)先指標(biāo)PMI和同步指標(biāo)發(fā)電量同比都明顯滯后于經(jīng)濟(jì)周期的高點(diǎn)，說明本次衰退與以往不同。2009：濃縮的“存貨周期〞“四萬億〞刺激方案使我國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷一個(gè)濃縮的

“存貨周期〞：原材料庫存經(jīng)歷了一個(gè)積累到削減的過程，但產(chǎn)成品庫存卻沒有真正增加過；企業(yè)利潤也經(jīng)歷了一個(gè)從下游到中游的傳導(dǎo)，但并未傳導(dǎo)到上游；經(jīng)濟(jì)從“過熱〞區(qū)間回歸均衡增長。2010：劇烈波動(dòng)后重回資本支出周期繁榮來源：齊魯證券研究所繼續(xù)未完成的資本支出周期，還是開始新一輪的存貨周期？由于上一輪的資本支出周期繁榮被打斷，產(chǎn)能的建設(shè)還未完全完成，在需求上升的情況下，產(chǎn)能將會(huì)較以往更快到達(dá)瓶頸，在新的勞動(dòng)力投入也缺乏以滿足需求的情況下，我們將會(huì)同時(shí)面臨勞動(dòng)力價(jià)格和資本品價(jià)格的同時(shí)上漲。產(chǎn)能瓶頸也促使企業(yè)繼續(xù)原來未完成的投資方案，從而推高總需求。因此，我們認(rèn)為接下來的經(jīng)濟(jì)將

更多的呈現(xiàn)資本支出周期的特征。企業(yè)設(shè)備投資：仍會(huì)旺盛來源：齊魯證券研究所企業(yè)用于擴(kuò)張產(chǎn)能的設(shè)備投資增

加是資本支出周期的主要驅(qū)動(dòng)力：1991~1995年產(chǎn)能擴(kuò)張頂峰期的平均投資增速為43.6%，1993年高達(dá)

69.5%；2002~2008年的產(chǎn)能擴(kuò)張時(shí)期，固定資產(chǎn)投資增速平均為27%；下一次產(chǎn)能擴(kuò)張期，投資會(huì)低于25%嗎？通脹壓力：與產(chǎn)能擴(kuò)張如影隨形來源：齊魯證券研究所通脹壓力特別是上游的價(jià)格上漲

壓力是資本支出周期的重要特征：1991~1995年產(chǎn)能擴(kuò)張頂峰期CPI均值為13.1%，PPI高達(dá)14.3%，冶金為19.7%，電力22.1%，煤炭為

20.5%，石油則為35.1%；2002~2008年的產(chǎn)能擴(kuò)張時(shí)期，CPI為3.2%，PPI為4.4%，冶金為9%，煤炭為14%，石油為15.7%；下一次產(chǎn)能擴(kuò)張期，通脹會(huì)是多少？·

低碳經(jīng)濟(jì)將觸發(fā)發(fā)電設(shè)備制造業(yè)新一輪大開展·經(jīng)濟(jì)周期新視角：重回資本周期繁榮2008：外部沖擊〔出口下降〕，并非內(nèi)生衰退；重回資本周期繁榮，還是開始新一輪的存貨周期？收入倍增方案：產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期！“國民收入倍增〞是未來十年中國經(jīng)濟(jì)開展的主題;產(chǎn)業(yè)升級(jí)是收入倍增實(shí)現(xiàn)的根底。未來三年也有可能是房地產(chǎn)投資的頂峰時(shí)期！城鎮(zhèn)化是房地產(chǎn)投資的主要推動(dòng)力，中國正處于快速城鎮(zhèn)化時(shí)期！保障性住房的建設(shè)也將加速。其他問題探討未來三年的進(jìn)出口、人民幣匯率、貨幣政策及財(cái)政政策GDP增速預(yù)測(cè)。收入倍增方案：中國未來十年開展的主題收入分配改革是避開“中等收入陷阱〞的唯一選擇

中國已進(jìn)入低中等收入國家行列，但收入分配也在惡化，社會(huì)矛盾激化，中國未來經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)性正在受到嚴(yán)重威脅效仿日本實(shí)施“收入倍增方案〞是縮小貧富差距的最正確途徑收入倍增方案的實(shí)施增加收入是引子：解決收入分化問題是“國民收入倍增方案〞的主要目標(biāo)增加中低階層收入可以擴(kuò)大消費(fèi)和市場(chǎng)，為產(chǎn)業(yè)升級(jí)創(chuàng)造條件產(chǎn)業(yè)升級(jí)、擴(kuò)大投資、提高勞動(dòng)生產(chǎn)率是核心收入的增長應(yīng)該建立在生產(chǎn)率的提高上，否則收入提高就如無源之水“收入倍增方案〞其實(shí)已經(jīng)在實(shí)施引入了“最低工資制〞，擴(kuò)展了社會(huì)保障方案，完善養(yǎng)老保險(xiǎn)金增加農(nóng)民的收入，拓展農(nóng)村市場(chǎng)未來3年：產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期“收入倍增〞和“產(chǎn)業(yè)升級(jí)〞是一個(gè)過程“收入倍增〞是開始，也是結(jié)果

“產(chǎn)業(yè)升級(jí)〞是“收入倍增〞的前提，也只有在收入增加的條件下才可以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)：3~5年是關(guān)鍵時(shí)期未來5～10年是“收入倍增方案〞實(shí)施的關(guān)鍵時(shí)期· 未來3～5年是產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期·圖：按三次產(chǎn)業(yè)分列的就業(yè)構(gòu)成變化

·圖：日本制造業(yè)各子行業(yè)就業(yè)人口占比·數(shù)據(jù)來源：日本統(tǒng)計(jì)局，齊魯證券研究所·數(shù)據(jù)來源：日本統(tǒng)計(jì)局，齊魯證券研究所收入倍增方案下的投資：日本擴(kuò)大投資是“倍增方案〞的根底1960～1970年，日本固定資產(chǎn)形成平均增速19.2%，高于名義GDP增速2.7個(gè)百分點(diǎn)，高于私人消費(fèi)增速4.1個(gè)百分點(diǎn)；固定資產(chǎn)形成和存貨變動(dòng)奉獻(xiàn)GDP一半的增長：1960～1970年，投資奉獻(xiàn)GDP約一半的增長，其中固定資產(chǎn)形成對(duì)GDP的平均奉獻(xiàn)率為35.5%，而

70年代的這一比率下降為27.1%。收入倍增方案下的投資：中國“收入倍增方案〞下，投資有望保持高增速2001～2008年，中國固定資產(chǎn)形成平均增速17.4%，高于名義GDP增速2.5個(gè)百分點(diǎn)，高于私人消費(fèi)增速5.5個(gè)百分點(diǎn)；在“收入倍增方案〞下，投資有望保持高增速，投資仍會(huì)是經(jīng)濟(jì)增長的最重要推動(dòng)力。固定資產(chǎn)的行業(yè)分化將會(huì)比較明顯：淘汰落后產(chǎn)能影響重化工業(yè)投資增速：符合產(chǎn)業(yè)升級(jí)方向的產(chǎn)業(yè)投資增速將會(huì)高于平均水平：支持新興支柱性產(chǎn)業(yè)收入倍增方案下的消費(fèi)：日本日本：消費(fèi)信心提升，消費(fèi)熱潮出現(xiàn)“收入倍增方案〞使中低階層收入增加，消費(fèi)增加耐消費(fèi)品普及率快速提升；但消費(fèi)成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的主要力量是在“產(chǎn)業(yè)升級(jí)〞完成之后的70年代。日本的消費(fèi)革命經(jīng)歷了兩個(gè)階段：1955-1964，舊三大件：電視機(jī)、電冰箱、洗衣機(jī)；1965-1974，新三大件：汽車〔car〕、彩電〔colorTV〕和空調(diào)〔cooler〕。收入倍增方案下的消費(fèi)：中國中國：消費(fèi)增速在持續(xù)提升2002年以來，消費(fèi)名義增速和實(shí)際增速均持續(xù)提升；

隨著中低收入者的收入占比提升，消費(fèi)增速有望繼續(xù)提高。消費(fèi)對(duì)GDP的奉獻(xiàn)有望增加：雖然消費(fèi)增速在提升，但對(duì)GDP的奉獻(xiàn)卻在下降；

“收入倍增方案〞有望使消費(fèi)對(duì)GDP的奉獻(xiàn)出現(xiàn)增長。·

低碳經(jīng)濟(jì)將觸發(fā)發(fā)電設(shè)備制造業(yè)新一輪大開展·經(jīng)濟(jì)周期新視角：重回資本周期繁榮2008：外部沖擊〔出口下降〕，并非內(nèi)生衰退；重回資本周期繁榮，還是開始新一輪的存貨周期？收入倍增方案：產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期！“國民收入倍增〞是未來十年中國經(jīng)濟(jì)開展的主題;產(chǎn)業(yè)升級(jí)是收入倍增實(shí)現(xiàn)的根底。未來三年也有可能是房地產(chǎn)投資的頂峰時(shí)期！城鎮(zhèn)化是房地產(chǎn)投資的主要推動(dòng)力，中國正處于快速城鎮(zhèn)化時(shí)期！保障性住房的建設(shè)也將加速。其他問題探討未來三年的進(jìn)出口、人民幣匯率、貨幣政策及財(cái)政政策GDP增速預(yù)測(cè)。未來3年也有可能是房地產(chǎn)投資的頂峰時(shí)期·圖：韓國城市化進(jìn)程·圖：韓國城鎮(zhèn)化伴隨著房屋建設(shè)的持續(xù)增長·數(shù)據(jù)來源：CEIC，齊魯證券研究所·數(shù)據(jù)來源：CEIC，齊魯證券研究所城鎮(zhèn)化是房地產(chǎn)投資的主要推動(dòng)力

韓國經(jīng)濟(jì)在60年代開始起飛，同時(shí)伴隨著城鎮(zhèn)化的快速推進(jìn)，只用了30年時(shí)間城市化率就突破了70%

韓國房地產(chǎn)建設(shè)套數(shù)在城鎮(zhèn)化的過程中整體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，在城鎮(zhèn)化快結(jié)束時(shí)到達(dá)頂峰中國的房地產(chǎn)投資仍在快速開展階段·數(shù)據(jù)來源：CEIC，齊魯證券研究所中國的城鎮(zhèn)化正在加速中國2008年的城鎮(zhèn)化率為44.6%，正處于城鎮(zhèn)化加速開展的階段

預(yù)計(jì)未來10年的城市化率每年提高1.3%～1.5%，超過2000～2008年年均

1.24%的增幅·圖：中國城鎮(zhèn)化正在加速中國保障房的建設(shè)也會(huì)加快房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控管理：完全市場(chǎng)化陷阱

1998年，房地產(chǎn)市場(chǎng)化改革。目標(biāo)定位是：“停止住房實(shí)物分配，逐步實(shí)行住房分配貨幣化；建立和完善以經(jīng)濟(jì)適用住房為主的多層次城鎮(zhèn)住房供給體系。〞標(biāo)志是《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革加快住房建設(shè)的通知》

2003年，完全市場(chǎng)化。房地產(chǎn)市場(chǎng)的定位從“以經(jīng)濟(jì)適用房為主〞變成了“逐步實(shí)現(xiàn)多數(shù)家庭購置或承租普通商品住房〞。《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)健康開展的通知》

2005年4月底的“國八條〞和2006年5月的“國六條〞，房地產(chǎn)重新回歸有限市場(chǎng)化，必須承擔(dān)起產(chǎn)業(yè)開展與社會(huì)效勞的雙重功能。再次將調(diào)整供房結(jié)構(gòu)，重點(diǎn)開展中低價(jià)位、中小套型普通商品住房、經(jīng)濟(jì)適用住房和廉租住房作為房地產(chǎn)調(diào)控的主要內(nèi)容來對(duì)待興旺國家開展公共住房的經(jīng)驗(yàn)

城鎮(zhèn)化過程中，居民對(duì)住房的需求可以分為兩個(gè)層次：根本居住需求和改善居住需求。根本居住需求是城鎮(zhèn)化快速開展階段的主要矛盾

日本：二戰(zhàn)后開始城鎮(zhèn)化，大規(guī)模興建公營住宅，公營住宅的比例在城鎮(zhèn)化過程中持續(xù)走高，即使在完成城鎮(zhèn)化之后仍然保持了較高的公營住·

低碳經(jīng)濟(jì)將觸發(fā)發(fā)電設(shè)備制造業(yè)新一輪大開展·經(jīng)濟(jì)周期新視角：重回資本周期繁榮2008：外部沖擊〔出口下降〕，并非內(nèi)生衰退；重回資本周期繁榮，還是開始新一輪的存貨周期？收入倍增方案：產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期！“國民收入倍增〞是未來十年中國經(jīng)濟(jì)開展的主題;產(chǎn)業(yè)升級(jí)是收入倍增實(shí)現(xiàn)的根底。未來三年也有可能是房地產(chǎn)投資的頂峰時(shí)期！城鎮(zhèn)化是房地產(chǎn)投資的主要推動(dòng)力，中國正處于快速城鎮(zhèn)化時(shí)期！保障性住房的建設(shè)也將加速。其他問題探討未來三年的進(jìn)出口、人民幣匯率、貨幣政策及財(cái)政政策；GDP增速預(yù)測(cè)。美國1950年以來的經(jīng)濟(jì)周期次貸危機(jī)：資本支出周期衰退，伴隨房地產(chǎn)周期衰退的特征2000年“網(wǎng)絡(luò)泡沫〞破裂后，美聯(lián)儲(chǔ)迅速降低利率應(yīng)對(duì)危機(jī)，至2001年8月聯(lián)邦基準(zhǔn)

利率已經(jīng)降到3.65的歷史低點(diǎn)?！?11事件〞打亂了美聯(lián)儲(chǔ)的方案節(jié)奏，美聯(lián)儲(chǔ)激降利率至2%以下，最低曾到達(dá)0.98%，并把這種歷史上最低的利率時(shí)期維持到2年半的時(shí)間。低利率刺激了房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮，新屋開工量和授權(quán)量持續(xù)走高，只有從空置率的持續(xù)上升才能看出目前仍是房地產(chǎn)周期的衰退時(shí)期。房地產(chǎn)價(jià)格從2000年開始進(jìn)入加速上漲的通道，

2004年6月開始增速更快。2000年1月至2007年6月，美國房價(jià)指數(shù)上漲72.4％，而同期的

GDP增長為18.8％，這是一種明顯的資產(chǎn)泡沫。美國，緩慢而穩(wěn)定的復(fù)蘇根據(jù)18.5年的房地產(chǎn)周期的時(shí)間推算，美國的未來十年是房地產(chǎn)的衰退周期，低利率也不太可能迅速刺激房地產(chǎn)繁榮：金融系統(tǒng)將會(huì)出臺(tái)更加嚴(yán)格的監(jiān)管措施，使得和房地產(chǎn)有關(guān)的信貸和投資不會(huì)像2000年那樣容易；目前自主住房和租房市場(chǎng)的空置率都仍然處于歷史上最高的時(shí)期，空置率下降到合理位置才會(huì)刺激新屋開工重新高漲，這需要較長時(shí)間；因此，在“剛性〞需求和“投資〞需求都不旺盛的情況下，期待新屋開工量迅速上升是不現(xiàn)實(shí)的。美國經(jīng)濟(jì)的未來：新一輪存貨周期及資本支出周期的起點(diǎn)：消費(fèi)的復(fù)蘇速度是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇快慢的關(guān)鍵，因?yàn)槊绹?jīng)濟(jì)剛從深度的衰退中恢復(fù)，企業(yè)對(duì)雇傭新員工和投資新產(chǎn)能都心存顧慮，失業(yè)率可能長時(shí)間高位徘徊，因此，個(gè)人消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持作用仍然較弱；隨著原來刺激方案的力度逐漸減弱，以及新一輪刺激方案的通過的難度較大，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的步伐將會(huì)放緩，復(fù)蘇之路可能是緩慢而曲折的。出口：已度過最差時(shí)候隨著美國經(jīng)濟(jì)在2009年6月份觸底上升，我國的出口也度過最差時(shí)刻，由于基數(shù)原因，出口在2009年12月轉(zhuǎn)正后迅速攀升，目前已趨于穩(wěn)定。從絕對(duì)值來看，進(jìn)出口都仍然低于趨勢(shì)水平，處在復(fù)蘇的過程之中。凈出口：輝煌難再現(xiàn)出口：中長期增速放緩首先，在全球主要經(jīng)濟(jì)體的壓力下，人民幣中長期升值的趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)，若產(chǎn)品升級(jí)不能順利施行中國產(chǎn)品在全球競爭中的優(yōu)勢(shì)將會(huì)逐漸減弱。其次，貿(mào)易保護(hù)逐漸加強(qiáng)，尤其是針對(duì)我國的貿(mào)易審查逐漸增多，我國已經(jīng)連續(xù)十幾年成為遭受反傾銷調(diào)查最多的國家，涉案損失每年高達(dá)300～400億美元。新貿(mào)易保護(hù)主義的盛行，導(dǎo)致我國國際貿(mào)易的外部環(huán)境日趨惡化。最后，我國也在積極的轉(zhuǎn)型，從依賴出口到擴(kuò)大內(nèi)需轉(zhuǎn)型，如最近取消了包括局部鋼材、有色金屬建材等在內(nèi)的406個(gè)稅號(hào)的產(chǎn)品出口退稅。進(jìn)口：跟隨內(nèi)需增長長期來看，進(jìn)口與內(nèi)需正相關(guān)，我們預(yù)期中國經(jīng)濟(jì)仍有10年左右的高速增長，進(jìn)口也會(huì)強(qiáng)勁增長；產(chǎn)業(yè)升級(jí)也以為著更多的技術(shù)引進(jìn)以及更多的進(jìn)口，著與我國最近鼓勵(lì)進(jìn)口的政策一致凈出口：輝煌難再現(xiàn)政府對(duì)順差的看法更加務(wù)實(shí)，大量的加工貿(mào)易創(chuàng)造的低附加值的產(chǎn)品不能提高國家競爭力，卻會(huì)加劇貿(mào)易摩擦；匯率：升值將伴隨產(chǎn)業(yè)升級(jí)的整個(gè)過程人民幣升值的長期邏輯：勞動(dòng)生產(chǎn)率的快速提升中國是后發(fā)國家，生產(chǎn)率的提升快于興旺國家，人民幣相對(duì)主要貨幣升值不可防止；確定合理的匯率水平是個(gè)不可能完成的任務(wù)，人民幣升值可能會(huì)伴隨產(chǎn)業(yè)升級(jí)的整個(gè)過程。人民幣升值的短期邏輯：匯率不僅僅是經(jīng)濟(jì)問題，還是政治問題短期內(nèi)，匯率升值的步驟