把握時(shí)機(jī)實(shí)現(xiàn)共贏------股權(quán)分置改革相關(guān)問(wèn)題探討

內(nèi)容提要一、股權(quán)分置改革進(jìn)展?fàn)顩r二、當(dāng)前股改的主要特點(diǎn)三、對(duì)即將股改公司的建議四、對(duì)選擇保薦機(jī)構(gòu)的建議一、股權(quán)分置改革進(jìn)展?fàn)顩r一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況股改公司占比情況從2005年9月12日起，股改工作全面展開(kāi)，每周推出一批（每批20-40家）。截至2006年2月15日，累計(jì)有498家公司公告進(jìn)入股改工作程序，加上此前兩批試點(diǎn)公司，已有546家公司正式進(jìn)入股改程序,占全部上市公司總數(shù)的39.66%，其市值占全部總市值的44.18%。數(shù)據(jù)來(lái)源：，2006年2月15日股改公司數(shù)量占比股改公司市值占比一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況分地區(qū)完成情況截至到2006年2月15日，全國(guó)31個(gè)省、直轄市和自治區(qū)，股改公司按市值、家數(shù)的分布情況如下表所示：完成比例0－30％30－50％50－70％70％以上按市值分布情況91093按家數(shù)分布情況71671數(shù)據(jù)來(lái)源：，2006年2月15日一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況分地區(qū)完成情況（續(xù)）就目前這546家進(jìn)入股改程序公司的地區(qū)分布來(lái)看，各地區(qū)的股改完成情況不盡相同。北京地區(qū)目前共有83家A股上市公司，截至第20批，已有29家進(jìn)入股改程序或完成股改，家數(shù)占比34.93%，排名第16位；市值占比21.17%，排名第24位。各地區(qū)股改進(jìn)度完成情況（截至第20批）數(shù)據(jù)來(lái)源：,北京一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況歷次股改對(duì)價(jià)水平注：第18批1家沒(méi)有公布股改方案第19批3家沒(méi)有公布股改方案第20批10家沒(méi)有公布股改方案

對(duì)價(jià)率支付率

股改家數(shù)最低最高平均最低最高平均試點(diǎn)階段試點(diǎn)第一批325.00%38.36%31.12%12.65%21.31%15.58%試點(diǎn)第二批4210.00%50.00%33.53%6.26%41.98%15.93%全面鋪開(kāi)階段第一批4025.00%49.60%33.89%1.55%30.00%17.47%第二批3222.50%67.00%32.38%10.15%83.00%20.69%第三批2213.48%47.00%25.87%7.98%36.36%16.60%第四批2310.56%50.00%33.40%5.80%68.07%23.77%第五批2115.00%50.00%32.50%8.25%61.00%22.91%第六批180.00%66.72%30.52%0.00%99.22%26.13%第七批180.00%59.00%30.46%0.00%99.22%22.68%第八批2015.00%40.50%28.98%10.62%85.22%27.10%第九批2011.90%43.00%31.39%8.68%32.75%18.41%第十批1710.00%36.00%29.87%6.67%50.86%21.34%第十一批2220.00%37.54%31.39%11.14%56.38%22.59%第十二批1918.20%40.00%31.14%11.20%63.00%22.34%第十三批2118.80%39.90%30.97%8.11%54.37%24.33%第十四批2720.18%48.00%31.37%9.79%43.93%19.37%第十五批3810.00%41.50%31.77%7.47%48.87%20.93%第十六批1910.00%42.00%29.36%6.26%44.61%19.28%第十七批1315.00%48.00%31.30%8.04%31.00%18.61%第十八批235.00%50.00%29.29%2.86%33.56%16.47%第十九批4310.00%51.10%26.81%5.92%61.02%19.86%第二十批2813.00%33.00%26.91%5.92%38.86%17.64%

合計(jì)5290.00%67.00%30.90%0.00%99.22%20.24%一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況各類對(duì)價(jià)方式的分布統(tǒng)計(jì)基本對(duì)價(jià)方式的分布組合方式的分布截止2006年2月15日，上市公司已披露的股權(quán)分置改革方案的基本模式有：以上模式中，純送股是絕對(duì)的主要方式，有440家，占已公布方案企業(yè)總數(shù)的83.18%。組合方式有45家公司采用，占已公布方案企業(yè)總數(shù)的8.51%。在組合方式中，“送股＋現(xiàn)金”、“送股＋權(quán)證”是主要方式。資料來(lái)源：，2006年2月15日純送股模式轉(zhuǎn)增模式權(quán)證(利)模式縮股模式資產(chǎn)重組模式送現(xiàn)金模式組合模式一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況補(bǔ)充承諾情況補(bǔ)充承諾在股改對(duì)價(jià)中成為非常重要的組成部分。

大多數(shù)參加股改的上市公司在公布對(duì)價(jià)的同時(shí)附加了補(bǔ)充承諾，以增強(qiáng)流通股股東對(duì)公司成長(zhǎng)和二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)的信心，這對(duì)股改方案順利通過(guò)起到了很大的作用，上市公司亦可利用合理設(shè)置補(bǔ)充承諾，降低送股等對(duì)價(jià)水平，為非流通股爭(zhēng)取最大利益。從分析中可見(jiàn)，“增加禁售期限”、“限定減持股價(jià)”和“承諾分紅比例”為進(jìn)入或公布方案的上市公司所最常采用的補(bǔ)充承諾，對(duì)保證流通股股東持股信心和維持二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定具有促進(jìn)作用。

一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況家數(shù)（百分比）增加禁售期限增持計(jì)劃限定減持股價(jià)限定減持比例限定最低持股比例承諾分紅比例承諾一定條件下追加對(duì)價(jià)承諾業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)試點(diǎn)階段28（61%）16(35%)27(59%)8(17%)12(26%)3(7%)3(7%)1(2%)全面鋪開(kāi)階段第一批28(70%)3(8%)16(40%)5(12.5%)1(3%)13(33%)1(3%)0第二批19(59%)4(13%)13(41%)3(9%)1(3%)1(3%)5(16%)3(9%)第三批15(68%)4(18%)12(55%)12(55%)3(14%)5(23%)1(5%)3(14%)第四批17(74%)2(9%)10(43%)003(13%)1(4%)1(4%)第五批10(48%)05(24%)2(10%)1(5%)2(10%)3(14%)0第六批14(78%)3(17%)7(39%)1(6%)3(17%)4(22%)1(6%)0第七批12(67%)06(33%)3(17%)03(17%)00第八批16(80%)3(15%)4(20%)002(10%)1(5%)2(10%)第九批12(60%)1(5%)7(35%)2(10%)1(5%)6(30%)1(5%)0第十批12(71%)2(12%)2(12%)1(6%)1(6%)6(35%)1(6%)0第十一批11(50%)1(5%)1(5%）2(9%)04(18%)2(9%)1(5%)第十二批12(63%)04(21%)003(16%)5(26%)5(26%)第十三批12(57%)06(29%)2(10%)05(24%)1(5%)0第十四批14(52%)2(7%)7(26%)2(7%)03(11%)1(4%)2(7%)第十五批19(50%)3(8%)11(29%)6(16%)1(3%)7(18%)1(3%)0第十六批15(79%)04(21%)4(21%)05(26%)2(11%)2(11%)第十七批8(62%)1(8%)2(15%)1(8%)1(8%)5(38%)1(8%)0第十八批13(54%)1(4%)3(13%)2(8%)04(17%)3(13%)2(8%)第十九批28(61%)2(4%)11(24%)3(7%)1(2%)8(17%)7(15%)1(2%)第二十批16(42%)05(13%)03(8%)2(5%)00總計(jì)332(61%)49(9%)164(30%)60(11%)30(6%)95(17%)42(8%)24(4%)一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況方案修改情況從股權(quán)分置改革試點(diǎn)開(kāi)始，修改方案就成為非流通股東與流通股東溝通的一種具體體現(xiàn)，很多公司的方案因此得到了更多流通股股東的認(rèn)同，股票復(fù)牌后也得到了資金的追捧，或許正是因?yàn)橛辛诉@樣的示范效應(yīng)，股改全面鋪開(kāi)后，修改方案的現(xiàn)象愈演愈烈。一、股權(quán)分置改革進(jìn)展情況方案修改情況（續(xù)）股改批次修改對(duì)價(jià)數(shù)量總量比例試點(diǎn)階段試點(diǎn)一2450.00%試點(diǎn)二94221.43%合計(jì)114623.91%全面鋪開(kāi)階段第一批394097.50%第二批173253.13%第三批112250.00%第四批192382.61%第五批142166.67%第六批141877.78%第七批141877.78%第八批132065.00%第九批182090.00%第十批141782.35%第十一批182281.82%第十二批121963.16%第十三批192190.48%第十四批252792.59%第十五批363894.74%第十六批181994.74%第十七批111384.62%第十八批202483.33%第十九批74615.22%合計(jì)33946073.70%因第19批尚未完全公布方案，故該數(shù)據(jù)僅為非完全統(tǒng)計(jì)結(jié)果二、當(dāng)前股權(quán)分置改革的主要特點(diǎn)二、當(dāng)前股權(quán)分置改革的主要特點(diǎn)監(jiān)管層的政策導(dǎo)向?qū)σ淹瓿晒筛纳鲜泄荆碐股公司）后續(xù)政策支持：優(yōu)先安排再融資，并將提高再融資審核效率；可實(shí)施管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃；可申請(qǐng)境外上市或分拆下屬企業(yè)申請(qǐng)境外上市；只有在對(duì)股改做出相應(yīng)安排后，上市公司非流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓方可進(jìn)行；支持上市公司通過(guò)吸收合并、換股收購(gòu)、整體上市做優(yōu)做強(qiáng)。對(duì)將來(lái)未股改的上市公司（即非G股公司）而言：將喪失通過(guò)A股市場(chǎng)的再融資功能；非流通股的協(xié)議轉(zhuǎn)讓將受到限制；市場(chǎng)交投將極度萎縮；深交所表示將對(duì)拒不接受股改的公司采取邊緣化的懲罰性措施。因此，新老劃斷后非G股類上市公司將成為市場(chǎng)上的邊緣板塊。二、當(dāng)前股權(quán)分置改革的主要特點(diǎn)上市公司及其控股股東、投資者、保薦機(jī)構(gòu)三方態(tài)度開(kāi)始發(fā)生變化上市公司及其控股股東民營(yíng)企業(yè)從自身利益出發(fā)，股改動(dòng)力較強(qiáng)，積極性較高；國(guó)有企業(yè)順應(yīng)政策要求，股改進(jìn)程明顯加快；市場(chǎng)回暖，股改公司支付對(duì)價(jià)水平略有降低，從十六批開(kāi)始非流通股東的支付率均低于20%。投資者投資者對(duì)對(duì)價(jià)水平的要求淡化了理論計(jì)算的結(jié)果，強(qiáng)化了與同類公司方案的可比性，原則上投資者要求不低于市場(chǎng)平均水平；對(duì)于對(duì)價(jià)方式力求簡(jiǎn)潔，以送股和送現(xiàn)金為主，具備條件的希望發(fā)行權(quán)證；機(jī)構(gòu)投資者多希望公司對(duì)分紅比例作出承諾；出現(xiàn)部分賺取股改差價(jià)的投資者，其對(duì)對(duì)價(jià)水平、停復(fù)牌時(shí)間較為關(guān)注。券商隨著股改進(jìn)程的不斷推進(jìn)，券商的工作重點(diǎn)將會(huì)轉(zhuǎn)向IPO及再融資，部分券商對(duì)上市公司的股改項(xiàng)目熱情也將減弱。三、對(duì)即將股改公司的建議三、對(duì)即將股改公司的建議股改定位要準(zhǔn)確單純股改以簡(jiǎn)單明了的方式，盡快完成股改。

附其他目的的股改整合公司如：大亞科技、G全興（股改+注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)）

G隧道（股改+資產(chǎn)置換）股權(quán)激勵(lì)機(jī)制如：G中信、G中化促使可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股如：招商銀行、包鋼股份（為達(dá)到股改時(shí)發(fā)行權(quán)證條件而促使可轉(zhuǎn)換債持有人轉(zhuǎn)股）整體上市如：G鞍鋼、本鋼板材、太鋼不銹（股改時(shí)向大股東定向增發(fā)）改善市場(chǎng)形象如：G全興（通過(guò)股改作了大量與機(jī)構(gòu)投資者的溝通工作，市場(chǎng)形象得以重塑）三、對(duì)即將股改公司的建議對(duì)對(duì)價(jià)水平要有基本判斷綜合考慮流通與非流通股股東持股成本公司未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)（有良好增長(zhǎng)趨勢(shì)公司可適當(dāng)降低對(duì)價(jià)水平）考慮市場(chǎng)整體預(yù)期水平參照市場(chǎng)近階段的平均對(duì)價(jià)水平同行業(yè)公司平均對(duì)價(jià)水平可比公司平均對(duì)價(jià)水平股權(quán)結(jié)構(gòu)相似公司收益狀況相似公司三、對(duì)即將股改公司的建議對(duì)價(jià)方式應(yīng)“量體裁衣”對(duì)流通股股東應(yīng)“以誠(chéng)相待”溝通策略應(yīng)“有的放矢”三、對(duì)即將股改公司的建議對(duì)特殊情況公司的建議大大股東持股比例低----送股前已經(jīng)或送股后可能失去控股地位非非流通股股權(quán)質(zhì)押或司法凍結(jié)----支付對(duì)價(jià)能力受到限制大大股東侵占上市公司資源----需要按規(guī)定先行規(guī)范流流通股股東極為分散----與流通股股東溝通困難非流通股股東持股成本高----兩類股東溝通難度較大虧損類公司、ST類公司----發(fā)展前景不明特殊情況公司類型三、對(duì)即將股改公司的建議特殊情況的對(duì)策對(duì)對(duì)策一：以送現(xiàn)金作為主要對(duì)價(jià)

如：宇通客車（10送0.2送6.5元）以派現(xiàn)（非流通股東放棄并贈(zèng)與流通股東）作為主要對(duì)價(jià)如：G千金（10送1.4派10元）以注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為主要對(duì)價(jià)

如：金果實(shí)業(yè)（10送0.99+資產(chǎn)置換）

以認(rèn)沽權(quán)證為主要對(duì)價(jià)如：G萬(wàn)科A（10送8份認(rèn)沽權(quán)證）對(duì)對(duì)策二：與質(zhì)權(quán)人協(xié)商，以其他擔(dān)保物代替質(zhì)押股份

如：北生藥業(yè)、長(zhǎng)征電器經(jīng)協(xié)商由其他非流通股股東代為支付對(duì)價(jià)

如：美的電器公積金轉(zhuǎn)增股本，并取得質(zhì)權(quán)人同意以轉(zhuǎn)增股份支付對(duì)價(jià)

如：G藏礦業(yè)、隆